报告关键要素: 2023年 8月 6日，公司发布 2023年半年报。2023H1，公司实现营收54.60亿元（同比+27.24%），归母净利润 11.08亿元（同比+46.84%），扣非归母净利润 9.90亿元（同比+38.59%）。其中，2023Q2实现营收29.69亿元（同比+29.99%），归母净利润 6.11亿元（同比+49.02%），扣非归母净利润 5.37亿元（同比+39.84%）。 投资要点: 业绩表现超预期，行业市占率进一步提升。2023H1，公司实现营收 54.60亿元（同比+27.24%），归母净利润 11.08亿元（同比+46.84%），扣非归母净利润 9.90亿元（同比+38.59%）。其中 2023Q2单季度公司营收/归母 净 利 润 / 扣 非 归 母 净 利 润 分 别 同 比 +29.99%/49.02%/39.84% 至29.69/6.11/5.37亿元，增速环比 2023Q1表现进一步提速。同时，公司行业市占率进一步提升，处在行业领先地位。公司销售量和销售额持续两年在中国能量饮料中分居行业第一/第二。2023H1公司在中国能量饮料市场中销售量占比 40.86%，排名保持第一；销售额占比 29.06%，排名维持第二。 积极推进渠道建设，全国区域收入占比提升：截至 2023H1末，公司合作的经销商数量达 2,796家，实现地级市 100%覆盖；销售终端网点数由 2022H1末 50万家增长至 330万家，增长 32%。随着销售渠道逐渐完善，全国区域市场高速增长，收入占比逐渐提升。2023H1全国区域实现销售收入 29.92亿元，同比增长 34.86%，占比由 2022H1的 51.78%增加至 54.84%。其中，西南/华北区域分别实现收入 5.25/4.96亿元，同增 59.71%/67.91%，远超全国平均增速。 打造多元化产品矩阵，第二曲线显锋芒。公司以“能量+”为主打造多元化产品矩阵，以能量饮料为第一发展曲线，以咖啡饮料、电解质饮料为第二发展曲线，以茶饮料、常温油柑汁等产品为战术和孵化产品的发展战略，逐渐从单一品类向多品类综合饮料集团发展。2023H1公司核心产品东鹏特饮销售收入为 51.35亿元，同比增长 24.69%，占比由96.13%下降至 94.13%；其他饮料销售收入为 3.20亿元，同比增长92.85%，占比由 3.87%提升至 5.87%。其他饮料收入增速快于东鹏特饮， 且占比逐渐提升，第二曲线初显锋芒。此外，公司持续宣传“累了困了喝东鹏特饮”的品牌符号，持续巩固“累困”时刻的第一联想品牌，通过产品、平面、TVC 等多维度沉淀品牌资产，加大“东鹏大咖”、“东鹏补水啦”等第二曲线产品的品牌宣传。 原材料价格对冲，毛利率回升，费用管控带来利润释放。2023H1毛利率为 43.10%，同比+0.42pct，主要是因为虽然白砂糖采购价较去年同期增长，但聚酯切片等其他原材料采购价格较去年同期下降较多，原材料价格对冲使得整体毛利率上升。同时成本结构逐渐优化，费用管控带来利润释放，2023H1净利率提升至 20.29%，同比+2.70pcts。其中由于销售人员增加以及冰柜投入、渠道推广和消费者活动力度加大，销售费用同比增长 22.85%，但销售费用率下降 0.57pct 至 15.81%；由于管理人员及会议、差旅及信息服务费增加，管理费用同比增长增 25.10%，但管理费用率下降 0.05pct 至 3.00%；财务费用同比减少 125.49%，主要系利息收入大幅增加；研发费用同比增加 24.21%，主要系公司加大了研发力度。 盈利预测与投资建议：短期：原材料成本有望下行，公司盈利能力逐步恢复。中期：公司发力广告投入提升品牌美誉度，以广东为大本营进行渠道精耕，同时推进全国化发展战略。长期：逐步优化产品结构，以东鹏特饮为核心，丰富“东鹏能量+”产品矩阵构建第二成长曲线。我们根据最新数据调升盈利预测，预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 21.00/25.91/31.96亿元（调整前 2023-2025年归母净利润分别为19.46/24.92/31.41亿元），每股收益分别为 5.25/6.48/7.99元/股，对应 2023年 8月 7日收盘价的 PE 分别为 35/28/23倍，维持“增持”评级。 风险因素：全国化拓展不及预期风险，成本下降不及预期风险，核心产品销售不及预期风险，食品安全风险。

报告关键要素:8 月2 日，公司发布2023 年半年度报告。报告显示，公司2023H1 实现营业收入695.76 亿元（YoY+20.76%），实现归母净利润359.80 亿元（YoY+20.76%）。其中，2023Q2 实现营业收入308.2 亿元（YoY+21.72%），实现归母净利润151.85 亿元（YoY+21.01%），公司业绩略超此前发布的经营数据。 投资要点:23H1 业绩保持稳健增长，预计全年营收目标可顺利完成。2023H1 营收同比增长20.76%，超出全年15%的增速目标，为达成全年目标奠定坚实基础，预计完成全年目标无虞。此前公司发布2023 年上半年主要经营数据，预计23 年上半年营业总收入同比增长18.8%左右，归母净利润同比增长19.5%左右，公司业绩略超预告。 毛利率维持高位，销售费用率有所下降。2023H1/2023Q2 公司毛利率分别为91.8%/90.8%，同比-0.31/-0.98pcts；2023H1/2023Q2 公司净利率分别为53.66%/51.29%，同比-0.33/-0.66 pcts，主要系报告期内生产成本增加及产品结构变化。2023H1 公司销售费用率/管理费用率分别为2.52%/5.40%，同比-0.02pcts/-0.71pcts，研发费用率保持0.1%不变。 2023Q2 公司销售费用率/ 管理费用率/ 研发费用率分别为3.26%/5.75%/0.16%，同比-0.46pcts/+0.04pcts/+0.01pcts。 系列酒增速放缓，直销收入占比提升。分产品看，2023H1 茅台酒实现收入592.79 亿元，同比+18.64%，收入占比下降1.33 pcts 至85.47%；系列酒实现收入100.74 亿元，同比+32.58%，收入占比提升1.33 pcts至14.53%。其中，2023Q2 茅台酒实现收入255.57 亿元，同比+21.09%，主要系生肖/精品/年份酒等非标产品投放增加；系列酒实现收入50.60亿元，同比+21.32%。系列酒中的茅台1935 已成为千元产品价格带的茅台明星产品，2023 年向百亿级大单品进击。2023H1 公司完成茅台酒基酒产量4.46 万吨，系列酒基酒产量2.40 万吨，为茅台酒/系列酒后续发展提供了保障。分渠道看，2023H1 直销渠道实现收入314.20 亿元，同比+49.98%，收入占比提升8.91 pcts 至45.30%；批发渠道实现收入379.33 亿元，同比+3.60%，收入占比下降8.91 pcts 至54.70%。其中，2023Q2 直销渠道实现收入136.13 亿元，同比+35.29%；批发渠道实现收入170.04 亿元，同比+11.77%。 “i 茅台”持续发力，创收能力不断提高。2023H1“i 茅台”贡献营收93.39 亿元，其中2023Q2“i 茅台”贡献营收44.36 亿元，占公司营收的14.39%。截止2023 年6 月底，“i 茅台”累计注册用户已突破4200万，公司直销渠道建设不断完善。 盈利预测与投资建议：公司2023Q2 表现依旧亮眼，维持稳健增长，彰显公司强劲的实力，极深的护城河是公司增长确定性的强大支撑，下半年迎来升学酒宴+中秋国庆双节销售旺季，公司作为白酒龙头有望享受行业红利。公司23 年营收指引目标为同比增长15%左右，我们判断公司能超额完成预定目标，根据最新数据调升盈利预测，预计公司2023-2025 年归母净利润为745.24/889.26/1,061.21 亿元（更新前2023-2025 年归母净利润为731.44/844.94/983.89 亿元）， 同比增长18.83%/19.33%/19.34%，对应EPS 为59.32/70.79/84.48 元/股,8 月3日股价对应PE 为32/27/22 倍，维持“增持”评级。 风险因素：宏观经济下行风险，直销推进不及预期风险，政策风险。

报告关键要素:7 月13 日，公司发布2023 年上半年主要经营数据公告。报告显示，公司2023H1 预计实现营业总收入706 亿元左右（YoY+18.8%左右），预计实现归母净利润356 亿元左右（YoY+19.5%左右）。估算公司2023Q2 实现营业收入312.21 亿元左右（YoY+18.91%左右），实现归母净利润148.05 亿元左右（YoY+17.98%左右），业绩略超市场预期。 投资要点:23H1 业绩保持稳健增长，预计全年营收目标可顺利完成。2023H1 营收同比增长18.8%左右，超出全年15%的增速目标。2023 年公司总营收目标为1466.87 亿元左右，按业绩预告计算，上半年总营收完成率约为48.13%，为全年目标达成坚实基础，预计完成全年目标无虞。短期来看，伴随经济复苏与消费回暖，茅台需求有望增加；长期来看，茅台作为白酒龙头有望享受行业高端化的红利，带领行业进一步发展。 茅台酒表现较好，系列酒增速放缓。2023H1 茅台酒实现收入591 亿元，同比+18.28%；系列酒实现收入99 亿元，同比+30.30%。其中，2023Q2茅台酒实现收入253.78 亿元，同比+20.25%，收入占比较去年同期提升0.35 个pcts 至83.86%，主要系生肖/精品/年份酒等非标产品投放增加；系列酒实现收入48.86 亿元，同比+17.16%，收入占比较去年同期下降0.35 个pcts 至16.14%。系列酒中的茅台1935 已成为千元产品价格带的茅台明星产品，2023 年向百亿级大单品进击。 i 茅台持续发力，渠道建设不断优化。根据6 月13 日贵州茅台股东大会上发布的数据显示，截至2023 年6 月12 日，“i 茅台”的注册用户数达4179 万人，日活用户超500 万，累计预约人次33.82 亿，酒类交易总量达7217 吨，投放门店2374 家，累计交易额270.3 亿元。“i 茅台”建设稳步推进，持续为公司创收。 盈利预测与投资建议：公司2023Q2 表现依旧亮眼，维持稳健增长，彰显公司强劲的实力，极深的护城河是公司增长确定性的强大支撑。公司23 年营收指引目标为同比增长15%左右，我们判断公司大概率能顺利完成预定目标，根据最新数据更新盈利预测，预计公司2023-2025 年归母净利润为731.44/844.94/983.89 亿元（更新前2023-2025 年归母净利润为728.50/838.20/972.2 亿元），同比增长16.63%/15.52%/16.45%，对应EPS 为58.23/67.26/78.32 元/股,7 月14 日股价对应PE 为30/26/22 倍，维持“增持”评级。 风险因素：宏观经济下行风险，直销推进不及预期风险，政策风险。

投资要点:概况：百年黄金珠宝品牌，深化国企改革激发新动力。公司主要从事黄金珠宝首饰、工艺美术品、笔类文具制品的生产经营及销售，旗下老凤祥是百年黄金珠宝金字招牌，2022 年珠宝首饰业务贡献了近80%的收入。公司具有国企背景，2018 年以来积极响应“双百行动”,推进股权多元化改革以及职业经理人制度，增添公司发展新动力。近年来公司业绩稳健增长，2013-2022 年，公司营业收入/归母净利润的CAGR 分别为+7.46%/+7.46%。 行业：短期金价上涨增厚企业利润，中长期渠道+产品驱动龙头市占率提升。短期来看，金价的上涨叠加经济复苏、婚嫁刚需释放以及工艺提升背景下黄金珠宝消费量扩大，行业迎来量价齐升。中长期来看，龙头企业通过扩渠道、扩品类等方法抢占市占率，行业集中度将进一步提高。 品牌：百年老字号历久弥新，品牌势能强劲。老凤祥品牌创立于1848年，延续至今已有175 年历史，品牌知名度、美誉度、忠诚度处于同行业的领先地位。2013-2022 年，公司品牌价值迅速上涨，从2013 年的117 亿元上涨至2022 年的454 亿元。2020 年，签约陈数成老凤祥代言人，开启品牌形象新篇章，推动老凤祥品牌向年轻时尚转变。 产品：自产比例相对同行更高，提升工艺不断推出高附加值产品系列。 生产方面，公司黄金珠宝首饰自产比例近50%，自产比例较同行更高，产品生产把控更为严格。东莞素金和镶嵌生产基地已形成了现代化、数控化的产品链，为品牌自主产品研发、生产奠定了坚实的基础。新品推出方面，公司产品年轻化，推出IP系列产品，重点发展5G金、3D硬金、古法金等技术含量和产品附加值高的系列产品，助力提升公司毛利率。 渠道：门店数量排名第二，逆势扩张抢占市场份额。公司门店数量在中国大陆地区排名第二，具有渠道优势。2011-2022 年，公司平均每年净增加加盟店322 家。疫情三年期间，老凤祥逆势扩店，2020 年-2022 年，加盟店分别逐年增加561 家、489 家、656 家。此外，公司还积极发展线上渠道，发挥老凤祥微信公众号、抖音、小红书等新媒体效应以及直播带货、会员商城、电视购物等线上消费形式吸引年轻粉丝流量。 盈利预测与投资建议：公司旗下的老凤祥品牌创立于1848 年，是跨越三个世纪的百年黄金珠宝品牌，门店遍布全国，建立起了品牌和渠道优势。短期来看，金价的上涨以及黄金珠宝消费场景的恢复促使黄金珠宝首饰业务量价齐升，看好公司2023 年的业绩表现。中长期来看，随着工艺突破和设计创新，公司不断推出高附加值的新产品，毛利率有望进一步提升。在国企改革浪潮的背景之下，公司未来“三年行动计划”逐步落地，有望焕发新活力。我们预计，公司2023-2025 年EPS分别为4.15/4.76/5.46 元/股，对应2023 年6 月6 日股价的PE分别为15/13/11倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险因素：宏观经济波动及消费复苏不及预期风险、黄金价格大幅波动风险、行业竞争加剧风险。

新澳股份主营毛精纺纱线及羊毛毛条的研发、生产和销售，公司深耕行业三十余载，目前已确立全球毛精纺纱龙头地位。公司坚持宽带战略，通过设立和收购子公司等举措逐步开拓羊绒纱线业务，羊绒纱线业务已成为公司新的收入增长极。近年来公司营收利润保持较高增速，股权集中度高且结构稳定。疫后国内消费复苏态势明显，国外需求快速恢复，国内外毛纺需求持续回温。原材料供给趋于稳定，澳毛价格位于历史中枢，有望带动公司毛利率上升。随着供给/需求两端发展向好，叠加公司品类多元&产品升级&产能扩张&管理数字化，量价双升共驱业绩增长。 投资要点:全球毛精纺纱龙头，业务板块清晰，营收盈利规模迈上新台阶。公司深耕行业三十余年，聚焦毛精纺纱产业，近年来开启羊绒纱线新业务。公司具备完整的技术体系和纺纱产业链布局，拥有较强的竞争力。按业务流程和经营体系构建了以新澳股份为主体，各主要子公司专业化分工生产、独立销售的市场化经营模式。实际控制人沈建华合计持有公司45.59%的股份，股权集中度高，股权结构稳定。公司业绩发展向好，2017-2022年营收/归母净利润的CAGR分别为11.3%/13.44%。 毛纺行业内外需求回温，户外运动兴起进一步刺激需求。国内疫后消费复苏态势明显，2023年2月服装鞋帽、针、纺织品类商品零售类值同比增速近一年来首次出现正增长并呈现快速复苏态势。全球范围内毛纺主要消费市场呈现快速恢复趋势，2023年1-4月，我国毛纺原料与制品出口额同比增长12.11%，增速较2022年有所提升。此外，受益于居民运动健康意识的提升，户外运动方兴未艾，叠加北京冬奥会冰雪运动催化，羊毛、羊绒纺织品因具有保暖、吸汗排湿等特性，需求旺盛，有望推动毛纺行业需求的长期增长。 羊毛供给恢复正常水平，澳毛价格位于历史中枢，毛利率有望提升，疫情加速中小产能出清，龙头地位愈加巩固。澳大利亚是公司最主要的羊毛原料产地，公司直接材料成本占比维持在80%以上。2020年底至今澳毛价格触底反弹，重新回到历史中枢值，并仍有足够的上升空间。预计随着羊毛价格回暖，疫后消费复苏下游终端需求的旺盛将使得公司主要产品毛利率维持在高位水平。此外，受多重冲击影响，中小企业难以维持生存，行业集中度大大提高。国内主要竞争对手开启新业务，公司可凭借自身优势不断扩张市场份额，产能位于世界前列，龙头地位愈加巩固。 品类、产品、产能、管理多管齐下，再启新增速曲线。1)品类多元化：公司积极落实宽带发展战略，力争实现羊毛、羊绒业务双轮驱动的新发展，以横向、纵向多元化发展开拓市场。2）产品升级：公司注重研发设计，研发费用率维持在3%左右，大幅超过同行业公司。同时聚焦高景气、高品质产品，目前推出运动纱线产品、可持续发展纱线产品、功能性纱线产品和多品类多元化的新产品，核心竞争力不断提高。3）产能扩张：公司产业链遍布全球，各子公司一体化生产充分发挥规模优势。截至2022年末，公司制条毛条产能9000吨，纺纱产能15000吨，染整加工产能15000吨。此外，公司拟在越南设立生产基地，预计2027年全部投产，项目建设完成后逐步形成年产约6500吨精纺针织纱线的生产能力。随着各产能建设项目的落地投产，产能将大幅增加。4）管理数字化：公司积极布局数字化转型之路，通过实现智能工厂规划促进管理和流程优化，目前已建立了应对快速反应、精准备货的订单需求的机制。 盈利预测与投资建议：长期来看，公司深耕毛纺三十余年，发展成为全球细分行业龙头之一，与越来越多的全球中高端品牌深化合作，加快抢占市场份额，由以前的跟跑者，到现在的并跑者，进而向强有力的领跑者跃升。中短期来看，内外需求回温，公司以产能扩张、多元宽带突破成长天花板，营收规模有望迈上新台阶，再启新增速曲线。我们预计，公司2023-2025年EPS分别为0.65/0.76/0.88元/股。考虑到公司的行业地位和未来成长性，结合可比公司估值，给予公司2023年15倍PE，对应目标价为9.82元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险因素：宏观经济、行业和市场波动风险，原材料价格波动风险，汇率波动风险

报告关键要素:4 月28 日，公司发布2022 年年度报告及2023 年第一季度报告。 投资要点:2022 年公司业绩承压，2023Q1 业绩实现正增长。2022 年，受到疫情导致的化妆品行业线下消费低迷影响，公司实现营业收入17.32 亿元，同比减少3.1%；实现归母净利润 1.74 亿元，同比减少29.74%;实现归母扣非净利润1.36 元，同比减少24.03%。2023 年 Q1，国内消费复态势明显，线下客流逐步回温，公司业绩开门红，实现营业收入4.77 亿元，同比增长24.58%；实现归母净利润0.79 亿元，同比增长20.15%;实现归母扣非净利润 0.74 亿元，同比增长29.03%。此外，公司拟每 10 股派送现金红利人民币2.5 元（含税）。 毛利率持续提升，销售费用率增幅较大。由于公司优化了销售策略及成本管控，整体提升了正常品的销售价格并减少了活动品促销品的占比，公司毛利率持续提升， 2022 年和2023Q1 公司毛利率分别为68.40%/68.68%，同比+4.38pcts/+1.97pcts；2022 年和2023Q1 公司净利率分别为9.67%/16.54%，同比-3.83pcts/-0.23pcts，主要系公司积极推进线上渠道转型，扩大线上自营业务发展各项费用增长所致。费用端，2022 年2023Q1 公司销售费用率增幅较大，分别为48.86%/42.52%，同比+7.38pcts/ +5.03pcts，主要系线上推广费用增加所致。研发费用率变动不大，2022 年和2023Q1 分别为3.06%/2.80%，同比+0.23pcts/-0.65pcts。2023Q1 公司管理费用小幅下降，为4.35%，同比-2.11 pcts。 彩妆恋火实现高增长，美容及其他产品表现突出。分品牌看，2022 年主品牌丸美实现营业收入13.98 亿元，同比下降12.32%，营收占比80.81%；2022 年恋火品牌稳字为先、大步迈进，实现营业收入2.86 亿元，同比增长331.91%,营收占比16.52%，在流量成本日趋高涨的外部环境下，恋火仍保持了较好的盈利。分产品看，2022 年眼部类/护肤类/洁肤类/美容及其他类营收分别为4.35 亿元/7.94 亿元/2.07 亿元/2.94 亿元，同比-16.73%/-17.8%/+29.81%/+276.16%，美容及其他产品发展迅速。 多渠道协同发展，持续加强线上渠道建设。2022 年，公司线上渠道实现营业收入12.44 亿元，同比增长 21.06%，营收占比 71.93%，主要系抖音快手自播及恋火品牌快速发展而增长。线上销售毛利率为70.42%，同比+6.19pcts。公司积极推动线上转型，2022 年全年抖音快手自播实现营收1.89 亿元，同比增长4.9 倍，抖音快手自播全年占比超过达播；天猫逐季优化，Q4 恢复正增长，天猫直播渗透率有了明显提升，线上消费人群呈现年轻化趋势。公司2022 年线下渠道实现营业收入4.86 亿元，同比下滑30.49%，营收占比28.07%，在大环境冲击下仍有压力。线下销售毛利率为63.4%，同比-0.6pcts。公司维稳大盘，与经销商和门店携手共同应对大环境冲击，2022 年公司举行线下沙龙会和私享会共 12,012 场，覆盖 329,092 名会员。此外，公司筹划并开展“红人计划”，激励每位销售人员都是 KOL，实现高质量内容发布近4000 篇，达到新品快速种草及声量传播。在双胶原新品的助推上，通过新品体验纳新、付邮试用等形式，拉新近 1.5 万人，从而实现双胶原系列新会员贡献达至 26%。 盈利预测与投资建议：疫后消费复苏态势明显，公司渠道建设和产品结构不断完善，有望实现市场规模扩张。根据最新数据更新盈利预测，预计公司2023-2025 年归母净利润为2.93/3.71/4.33 亿元（更新前为2023-2024 年归母净利润为2.63/3.01 亿元），同比增长68%/27%/17%，对应EPS 为0.73/0.93/1.08 元/股,5 月8 日股价对应PE 为55/43/37倍，维持“增持”评级。 风险因素：线上增速不达预期风险、产品推新不达预期风险、市场竞争加剧风险。

公司4月28日发布2022年年报及2023年一季报。 投资要点:营收利润双位数增长，一季度强势复苏。2022年，公司实现营业总收入739.69亿元（YoY+11.72%），实现归母净利润266.91亿元（YoY+14.17%），扣非归母净利润266.63亿元（YoY+14.30%），营收利润持续双位数增长，其中22Q4单季营收、归母净利润分别同比增长10.31%/10.77%。2023Q1实现营业总收入311.39亿元（YoY+13.03%），实现归母净利润125.42亿元（YoY+15.89%），扣非归母净利润124.56亿元（YoY+14.89%），一季度在消费复苏背景下公司货款中现金收取比例提高及银行承兑汇票到期收现额度较高，经营活动净现金流大幅增加，复苏势头强劲。此外，公司决定每10股派发现金红利37.82元（含税）。 五粮液酒放量业绩亮眼，系列酒量减价增。五粮液酒：2022年毛利率86.56%，较上年同期增长0.97个pcts，营业收入较上年同期增长12.67%，销量同比增长12.21%，吨价同比增长0.41%。公司优化标品定制产品开发流程、新产品开发管理标准制度、五粮液品牌产品清退管理标准，完成23个新产品系列开发，进一步丰富了五粮液品牌产品体系。 系列酒产品：2022年毛利率60.67%，较上年同期增长1.00个pct，营业收入较上年同期下降3.11%，销量同比下降38.13%，吨价同比增长56.61%。造成系列酒产品销量下降和吨价大增的原因是公司优化产品结构，向中高价位产品聚焦，以及2021年度低价位产品销量基数高所致。 直营模式持续加码，目标聚焦C端客户。2022年经销/直销模式营收同比分别增长16.11%/20.39%，公司加快推进智慧门店2.0建设，提升消费终端服务能力，进一步将专卖店作为直接服务C端客户的核心阵地，持续加码直营模式，渠道掌控力进一步提升。 费用率整体下降，净利率小幅提升。2022年，公司毛利率为75.42%，同比提升0.07个pcts。销售费用率为9.25%，同比下降0.57个pcts；管理费用率为4.15%，同比下降0.23个pcts。综上，2022年净利率同比增长0.80个pcts至37.81%。2023Q1，公司毛利率为78.39%，同比下降0.02个pcts。销售费用率为6.78%，同比下降0.60个pcts；管理费用率为3.52%，同比下降0.04个pcts。综上，净利率同增0.81个pcts至42.09%。整体来看，公司在毛利率基本保持稳定的情况下控费良好，净利率受益于费用率下降小幅提升。 盈利预测与投资建议：今年以来，受益于宴席、送礼场景恢复，长期需求确定性较强的高端、次高端白酒企业进入复苏通道，公司作为白酒浓香领军品牌，产品结构进一步优化，产品价值稳步提升。我们根据最新数据更新盈利预测，预计公司2023-2025年实现归母净利润308/350/397亿元（调整前2023-2024年归母净利润为321/366亿元），同比增长16%/14%/13%，对应EPS为7.95/9.03/10.22元/股，5月5日收盘价对应PE为22/19/17倍，维持“买入”评级。 风险因素：政策风险、高端酒需求不及预期风险、竞争加剧风险

2023年4月28日晚间，公司发布2022年年报和2023年一季报。 投资要点:响商誉减值准备计提影响2222年净利润，2233QQ11业绩恢复亮眼增长。2022年，公司实现营收44.17亿元（同比-4.73%），归母净利润1.99亿元（同比-43.22%），其中，FION计提商誉减值准备8066.35万元，若剔除商誉减值准备的影响，则公司2022年归母净利润为2.80亿元（同比-20.21%）。2023Q1，公司实现营收15.24亿元（同比+21.59%），归母净利润1.24亿元（同比+30.11%），业绩恢复亮眼增长。 2233QQ11净利率小幅提升，期间费用率下降。2022年，公司毛利率同比-3.21个pct至30.18%，销售/管理/研发/财务费用率分别为17.52%/2.06%/1.35%/0.67%，同比分别-0.89/+0.00/-0.05/-0.08个pct，净利率同比-3.03个pct至4.64%，盈利水平有所下滑。2023Q1，公司毛利率同比-3.24个pct至28.03%，得益于销售和管理费用率的下降，净利率同比+0.52个pct至8.34%。 传统黄金首饰收入增长，皮具毛利率持续提升，切入培育钻石市场。（11）黄金珠宝方面，公司深耕黄金时尚化改造，强化国潮风格，推出“花丝风雨桥”“心之锁向”“浮光掠影”等系列新品，提升品牌产品力。 2022年，公司时尚珠宝首饰收入24.82亿元（同比-10.60%），占比为56.18%，毛利率同比-2.82个pct至35.27%。传统黄金首饰收入14.45亿元（同比+12.56%），占比为32.71%，毛利率同比-0.91个pct至9.23%。 （22）皮具方面，2022年，皮具收入3.24亿元（同比-27.16%），占比为7.34%，毛利率同比+3.32个pct至63.55%，期内，FION计提商誉减值准备8066.35万元。（33）培育钻石方面，公司持续聚焦培育钻石赛道，2022年出资1100万元与力量钻石等合作方共同设立生而闪曜科技（深圳）有限公司，创建、培育钻石珠宝首饰品牌；同时旗下品牌VENTI切入培育钻石市场，与海内外设计师开发培育钻原创系列。2222年加盟店净增11626家，数字化赋能终端精准运营。（11）线下：2022年，公司迅速调整核心加盟政策，借助新老代理商资源人脉，加速渗透市场。2022年，“CHJ潮宏基”珠宝净增加盟店126家，并升级门店数字管理系统，精准营运，保障渠道补货需求。（22）线上：2022年，公司实现网络销售收入10.66亿元（同比-0.09%），收入占比提升至24.12%。 盈利预测与投资建议：公司自2019年进行渠道改革，放开加盟政策，未来随着门店数量的提升与单店收入的提高，公司业绩有望从此前的“产品驱动”转变为“产品+渠道双轮驱动”。另外，公司近年来布局高毛利的培育钻石赛道，未来有望增厚公司收入和利润。根据公司业务发展情况及2022年业绩，我们预计，公司2023-2025年的EPS分别为0.42/0.51/0.62元/股，对应2023年4月28日股价的PE分别为18/15/12倍，维持“买入”评级。 风险因素：经济下行风险、行业竞争加剧风险、品牌品类拓展不达预期风险、原材料价格变动风险、渠道拓展不达预期风险。

2023年4月28日晚间，公司发布2022年年报。2022年，公司实现营收111.18亿元(同比+21.44%)，归母净利润10.91亿元(同比-10.94%)，拟每10股派发现金红利6元（含税）。 投资要点:22年收入维持快速增长，归母净利润同比有所下滑。2022年，公司实现营收111.18亿元(同比+21.44%)，归母净利润10.91亿元(同比-10.94%)，扣非归母净利润10.25亿元（同比-14.06%）。其中，Q4由于受疫情影响，营收/归母净利润分别同比-18.66%/-26.88%。 黄金产品消费高景气，镶嵌类产品收入下滑。2022年，公司坚持以“黄金为主力产品、钻石为核心产品”的产品定位，并配套销售K金、铂金、翡翠、珍珠、彩宝产品。黄金产品方面，公司从“情感表达、时尚装扮、文创IP”三大产品研发方向，打造了“欢乐童年、浪漫花期、幸福花嫁、吉祥人生、美丽人生、璀璨人生”六大黄金产品线。此外，公司也加快了IP合作，重磅推出了与国家级文化IP《国家宝藏》的联名系列。2022年，公司素金首饰产品实现营收84.68亿元（同比+52.16%），收入占比大幅提升至76.17%，毛利率下滑2.42个pct至8.18%。随黄金消费市场高景气度的延续，素金首饰产品销售有望保持快速增长。镶嵌首饰方面，公司聚焦“幸福婚恋+时尚魅力”两大产品研发方向，打造了丰富的系列产品，并加大了IP联名合作开发，与国家宝藏、梵高等IP进行联名，满足消费者差异化需求。2022年，由于外部经营环境变化影响，以及加盟商补货需求被抑制，公司镶嵌类产品实现营收13.00亿元（同比-41.69%），收入占比下降至11.69%，毛利率同比+1.71个pct至31.45%。 加盟业务收入显著提升，持续发力拓展线上渠道。线下渠道方面，2022年度，线下自营业务收入10.69亿元（同比-15.13%），销售下滑主要由于部分自营线下门店受外部环境影响经营停滞所致。线下加盟业务收入82.96亿元（同比+27.20%），主要系黄金类产品收入增幅较大所致，其中，黄金类产品销售收入/数量分别同比+74.4%/52.1%。截止2022年末，周大生品牌终端门店数量4616家（净增加114家），其中加盟门店4367家（净增加103家），自营门店249家（净增加11家）。线上渠道方面，2022年，公司加大电商业务发展力度，布局图文电商、直播电商、社交电商三大模块。公司2022年度自营线上（电商）业务收入15.46亿元（同比+34.65%），毛利率为24.30%（同比-4.14个pct）。 在2022年“双十一”活动期间，公司线上全渠道成交额9.4亿，荣登天猫珠宝行业Top1、视频号珠宝类目Top1。 受产品收入结构变动影响，毛利率和净利率下降。盈利水平方面，2022年，公司毛利率为20.78%，同比-6.53个pct，主要由于产品收入结构变动所致，净利率为9.78%（同比-3.57个pct）。费用率方面，销售/管理/研发/财务费用率分别为6.73%/0.84%/0.11%/-0.12%（分别同比-0.88/-0.22/-0.04/+0.11个pct）。 盈利预测与投资建议：基于2022年业绩及公司业务发展，我们调整此前的盈利预测，预计公司2023-2025年EPS分别为1.25/1.49/1.75元/股，对应2023年4月28日收盘价的PE分别为14/11/10倍，维持“买入”评级。 风险因素：经济下行风险、渠道拓展不及预期风险、行业竞争加剧风险。

疫情影响逐步淡化，公司业绩蓄力反弹：2023Q1，公司实现营收2.34亿元（同比+174.82%），归母净利润0.60亿元（同比+256.29%），经营活动产生的现金流净额1.66亿元（同比+688.14%），主要系公司各景区开园所致。 线下场景顺利开放，盈利能力大幅回升。2023Q1，公司毛利率为51.02%同比提升8.80个pcts，净利率为24.91%同比提升78.89个pcts，盈利能力大幅改善。销售/管理/研发/财务费用率分别为3.38%/11.61%/1.60%/1.09%，分别同比-2.01/-102.59/-6.03/-8.73个pcts。 文旅消费复苏火热，一季度迎来开门红。春节黄金周期间旗下景区演出场次较2022年同期增长70%，可比口径下恢复至2019年的85%，游客接待量达到2022年的近3倍，可比口径下恢复至2019年的近90%。一季度公司旗下景区陆续恢复营业，改版升级后的《西安千古情》开演即登顶西安景点收藏TOP1，并引发新华社、央广网等主流媒体关注。杭州宋城开启“我回大宋”春季主题活动，主打国风汉服，流量快速破亿成功出圈，荣登杭州景点热销TOP1。 盈利预测与投资建议：公司是中国演艺行业的龙头企业，防疫政策优化公司园区客流迅速回暖。疫情期间公司积极进行产品创新和舞台升级，提升游客体验，同时，公司完成宋城·三峡千古情签约，佛山项目也将于2023年推出，新项目增长空间可期。考虑到旅游行业的快速回暖，我们调整公司盈利预测，预计公司2023-2025年的归母净利润为8.83/13.48/16.79亿元（调整前为2023-2024年归母净利润为3.02/5.87亿元），每股收益分别为0.34/0.52/0.64元/股，对应2023年5月4日收盘价的PE分别为41/27/21倍，维持“增持”评级。 风险因素：疫情反复风险、宏观经济波动风险、新项目经营不及预期风险。

报告关键要点: 2023年 4月 26日下午，公司发布 2023年一季报。2023Q1，公司实现营收 8.63亿元，同比+6.78%；归母净利润 1.58亿元，同比+8.41%。 投资要点: 23Q1业绩增长放缓，归母净利润同增 8.41%。2023Q1，公司实现营收8.63亿元（同比+6.78%），归母净利润 1.58亿元（同比+8.41%），收入和利润增速有所放缓。其中，理财收益和公允价值变动收益分别为568.87万元/3145.20万元，扣非归母净利润 1.27亿元（同比+1.72%）。 毛利率有所下降，期间费用率控制良好。2023Q1，公司毛利率同比-1.71个 pct 至 76.11%；销售费用率同比-0.42个 pct 至 47.60%；管理费用率同比+0.14个 pct 至 7.72%；研发费用同比+0.10个 pct 至 3.93%。 净利率同比小幅下降 0.03个 pct 至 17.96%。 中央工厂新基地竣工，未来将提升自产比例。2023年 3月，公司的中央工厂竣工。中央工厂新基地建设项目是公司 2021年首次公开发行募资投资项目之一，将于 2023年投入使用，年产值 50亿元。新工厂具备高度自动化水平，将成为“智慧工厂”的代表，有利于保障产品的质量和生产稳定性，提升公司的自由产能，减少对委托加工模式的依赖。 盈利预测与投资建议：公司作为敏感肌护肤龙头企业，近年来积极推进品牌建设和新品营销，业务持续实现亮眼增长。尽管 23Q1增速有所放缓，未来随着疫情影响消退以及皮肤大健康版图的延伸，有望在多领域开辟增长曲线。另外，公司拟推 2023年股权激励计划，以 2022年为基数，2023-2024年营收和归母净利润的增长率不低于 28%/61.28%/100%（CAGR 为 25%），彰显公司未来发展信心。我们维持此前的盈利预测，预计公司 2023-2025年 EPS 分别为 3.19/4.02/5.03元/股，对应 2023年 4月 26日收盘价的 PE 分别为 34/27/21倍，维持“买入”评级。 风险因素：宏观经济下行风险、市场竞争加剧风险、品牌拓展不达预期风险。

2023年4月25日，公司发布2023年第一季度报告。报告显示，公司2023Q1实现营业收入6.3亿元（YoY+46.3%），实现归母净利润4.14亿元（YoY+51.17%），扣非归母净利润3.87亿元（YoY+49.26%），业绩基本符合市场预期。 投资要点:2023Q1公司业绩高增长，Q2业绩增速有望进一步提升。疫后随着线下消费场景恢复以及消费复苏，医美行业需求回暖明显。公司2023Q1营收同比增长46.3%，相较于2022Q4营收同比+5.8%的个位数增长有了大幅的提升。预计随着消费进一步复苏，以及五一消费旺季的到来，叠加去年同期疫情导致的低基数影响，Q2业绩增速有望进一步提升。 产品结构升级增强盈利能力，毛利率同比提升。2023Q1公司净利率为65.54%，同比增加0.51pcts，盈利能力进一步增强，主要是毛利率提升所致。2023Q1毛利率为95.29%，同比增加0.84pcts,继2022Q4毛利率首次超越95%以来，继续保持在高位水平，我们判断主要原因是高毛利的濡白天使开始放量所致，而濡白天使目前还处于快速成长期，未来有望带来公司毛利率水平的进一步提升。费用端，2023Q1公司管理费用率为7.99%，同比增加2.91pcts,主要系报告期内公司在港股上市费用增加；销售费用率和研发费用率为10.41%/6.92%，同比-2.11pcts/+0.17pcts，公司注重研发创新，持续提高产品竞争力。 多管线布局产品，积蓄成长势能。凭借全方位、差异化的产品布局，公司市场占有率和渗透率稳步提升。“嗨体”为公司贡献收入体量最大的产品，预计仍将保持稳健增长；“濡白天使”为公司主推新品，目前正处于放量增长阶段，预计将接力“嗨体”创造第二增长曲线。此外，公司在研产品储备丰富，涵盖肉毒毒素、皮肤填充剂、体重管理、面部埋植线、麻醉膏、透明质酸溶解酶等领域，为未来长期的成长积蓄势能。 盈利预测与投资建议：我们维持此前预测，预计2023-2025年，公司营业收入分别30.31/42.62/53.83亿元，同比增56%/41%/26%，归母净利润分别19.50/27.57/35.20亿元，同比增长54%/41%/28%，对应4月25日收盘价的PE估值分别为60/42/33倍。短期，疫情后医美消费复苏，以及“濡白天使”放量，有望推动公司业绩增速提升；长期，医美行业高景气度将延续，国产替代和监管趋严将有利于合规医美龙头发展，公司主打产品仍处于增长阶段，储备产品也将逐步推出，预计仍有可观成长空间。综合考虑公司自身实力以及行业发展趋势，维持公司“买入”投资评级。 风险因素：疫情反复、行业政策变化、产品研发和注册风险、市场竞争加剧

2022年4月25日，公司发布2022年年度报告及2023年一季报。 投资要点:22年公司业绩承压，23Q1增收不增利：2022年，公司实现营业收入7.98亿元，同比增长4.40%；实现归属于上市公司股东的净利润1.43亿元，同比增长7.95%;实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益后的净利润1.29亿元，同比增长4.98%。2023年Q1，公司实现营业收入2.02亿元，同比增长8.61%；实现归属于上市公司股东的净利润3562.92万元，同比下降0.17%;实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益后的净利润3475.22万元。此外，公司拟每10股派送现金红利人民币8元及拟以资本公积金向全体股东每10股转增3.8股。由于经济环境下行导致批发渠道销售下滑及产能受限等因素影响，22年公司业绩表现略低于市场预期。但随着餐饮场景逐渐复苏，今年一季度公司营收重回正增长。 华中地区拓展顺利，加盟版图持续扩大：分产品来看，22年公司肉类产品销售额同比略有下降，家禽类、水产类产品销售额同比增长。其中，家禽类、鱼类及虾类产品表现良好，营收同比分别增长18.14%/14.53%/6.95%;主力牛肉类产品营收同比小幅下滑5.78%。分地区来看，公司线下营销网络以华东地区为核心逐步向外扩张，华东地区营收同比稳步提升3.42%，华中、华南地区营收较21年有较大提升，分别同比增长53.26%/271.61%。分渠道来看，加盟店收入稳步增长22.71%，B端批发渠道及直销渠道营收同比下滑10.80%/40.29%，由于物流运输及冷冻条件影响未大力开展电商业务，电商渠道营收大幅下滑47.05%。经过多年的发展，公司已形成相对成熟的线下营销网络，零售渠道主要覆盖多区域菜市场、农贸市场，构建了以农贸市场为主的连锁加盟生态圈，近距离触达消费者。2022年公司加盟店净增加376家，经销店净增加133家，批发客户较上年增加61家。 控费成效显著，23Q1毛利率回升：2022年在疫情冲击及上游成本提高的双重压力下，公司积极调整费率结构，控费成效显著，同时由于电商业务减少导致相关费用减少，22年公司销售、管理、财务费用率同比

报告关键要素:4 月25 日，公司发布2023 年第一季度报告。报告显示，公司2023Q1实现营业收入387.56 亿元（YoY+20.00%），实现归母净利润207.95 亿元（YoY+20.59%），略高于此前预期。 投资要点:Q1 业绩开门红，预计全年营收目标可顺利完成。2023Q1 营收同比增长20%，业绩表现略优于此前披露的一季度经营数据公告，超出全年15%的增速目标。公司作为白酒行业龙头企业，较好地统筹了各项经营工作，一季度延续良好的发展趋势，业绩超出预期，为全年的业绩奠定了基调，同时也为公司实现2023 年全年营收增速目标打下良好的基础，预计完成全年目标无虞。 毛利率小幅提升，费用结构优化。2023Q1 公司毛利率为92.60%，同比增加0.23pcts，主要系产品结构优化和销售渠道改革所致；净利率为55.54%，同比减少0.05pcts。费用端，2023Q1 公司管理费用率和销售费用率分别为5.11%/1.92%，同比-1.32pcts/+0.32pcts，研发费用稳定在0.06%，整体来看费用结构有所优化。 茅台酒/系列酒营收双升，直销收入占比显著提升。分产品看，2023Q1茅台酒/系列酒营收分别为337.22 亿元/50.14 亿元，同比增长16.85%/46.28%，在基数不低的情况下营收均实现稳定正增长，其中系列酒持续发力，保持较高增速。系列酒中的茅台1935 已成为千元产品价格带的茅台明星产品，自上线以来一直受到市场追捧，预计2023 年营收有望实现翻番，向百亿级大单品进击。此外，茅台系列酒新增的6400 吨产能将在2023 年释放，系列酒产销量有望实现双升。分渠道看，2023Q1 直销/批发收入分别为178.07 亿元/209.29 亿元，同比+63.56%/-2.20%，直销收入高增长，而批发渠道收入略有下降；2023Q1 直销收入占比45.97%，较2022Q1 提升12.25pcts，渠道建设改革成效显著。 “i 茅台”贡献增量，线上渠道建设不断加强。截止2023Q1 末，“i 茅台”上线运营一周年，2023Q1“i 茅台”实现酒类不含税收入49.03 亿元，占2023Q1 销售总额的12.65%，占2023Q1 营收增量的76.03%，为公司2023Q1 的营收增长贡献了重要力量。公司持续加强线上渠道建设，着重打造“i 茅台”平台，为公司创造更多的营收。 盈利预测与投资建议：公司23Q1 业绩亮眼，顺利实现开门红，彰显公司强劲的实力，极深的护城河是公司增长确定性的强大支撑。公司23年营收指引目标为同比增长15%左右，我们判断公司能顺利完成预定目标，维持公司2023-2025 年归母净利润为728.50/838.20/972.22 亿元，同比增长16%/15%/16%，对应EPS 为57.99/66.72/77.39 元/股,4 月25日收盘价对应PE 为30/26/22 倍，维持“增持”评级。 风险因素：宏观经济下行风险，直销推进不及预期风险，政策风险。

2023年4月21日晚间，公司发布2022年年报。2022年，公司实现营收471.24亿元（同比-7.16%），归母净利润7.65亿元（同比-3.66%）。 拟向全体股东每10股派发现金股利3.00元（含税）。 投资要点:公司业绩符合预期，全年收入和利润小幅下滑。2022年，公司实现营收471.24亿元（同比-7.16%），归母净利润7.65亿元（同比-3.66%），扣非归母净利润6.95亿元（同比-8.39%）。单Q4来看，2022Q4，公司实现营收114.35亿元（同比-17.37%），归母净利润1.51亿元（同比-35.87%），业绩同比下滑主要是受疫情影响，公司黄金产品销量下降。 盈利能力同比提升，期间费用率小幅增加。2022年，公司毛利率同比提升0.81个pct至3.90%，主因高毛利产品占比提升；销售/管理/研发/财务费用率分别为0.95%/0.31%/0.06%/0.05%，同比分别+0.04/+0.04/+0.03/-0.07个pct；净利率同比小幅提升0.06个pct至1.63%。 黄金珠宝产品毛利率大幅提升，管理服务费收入大幅增加73%。（1）黄金：公司继续加强研发设计，融合5D、5G、古法等工艺，稳步打造富有品牌特色的高附加值产品，并加强品牌营销，持续提升“中国黄金”品牌优势。2022年，黄金产品收入462.02亿元（同比-7.73%），占比为98.04%，毛利率提升0.79个pct至3.31%。（2）K金珠宝：公司持续关注珠宝市场，推动产品份额提升。2022年，K金珠宝产品收入4.84亿元（同比+13.39%），占比为1.03%，毛利率大幅提升6.41个pct至22.16%。（3）加盟业务收入：品牌使用费与管理服务费收入分别为0.78亿元与0.94亿元，同比分别-5.83%/+73.08%。 敏锐把握风口，布局培育钻石行业。2022年中，公司战略性切入培育钻石新赛道，未来将从制造端、生产端、零售端进行全产业链布局。2023年2月，公司董事会通过《关于成立培育钻石（新材料）推广事业部的议案》，积极从研发设计、供应链、渠道、发展策略等多方位布局培育钻石，调整产品结构。 受疫情影响，2022年加盟店数量下滑。（1）线下：截止2022年末，公司线下开业门店数量为3642家，较2021年净减少79家，主要是由于疫情影响，加盟店净减少99家。（2）线上：2022年，公司黄金珠宝产品电商收入为44.98亿元，同比-6.94%，占比为9.54%，毛利率提升0.52个pct至3.11%。 盈利预测与投资建议：作为央企背景的黄金珠宝大型企业，公司依托核心黄金产品，在产品上不断推陈出新，并迎合风口切入培育钻石赛道，未来有望打造第二增长曲线。根据2022年业绩，我们调整了公司2023-2024年盈利预测并新增2025年预测,预计公司2023-2025年的EPS分别为0.59/0.70/0.82元/股，对应2023年4月21日收盘价的PE分别为21/17/15倍，维持“买入”评级。 风险因素：宏观经济下行风险、市场竞争加剧风险、原材料价格大幅波动风险。