前三季度归母净利同比+75.1%，销售拿地维持高增长预期10月29日公司披露2020三季报，前三季度公司实现营收80.3亿，同比+74.8%；实现归母净利2.9亿，同比+75.1%，报告期投资净收益支撑业绩表现。考虑到2020年财务费用大幅增长，我们调整2020-2022年EPS至0.82、1.08、1.41元（前值1.12、1.41、1.77元）。我们认为公司销售、拿地有望维持高增长预期，维持“买入”评级。 销售高增长持续兑现，投资收益支撑业绩表现公司销售高增长持续结转兑现，前三季度营收同比+74.8%，结算毛利率同比+1.5pct至24.8%。虽然借款费用化的大幅增长及业务高速扩张推升期间费用率同比+4.0pct至12.1%，低权益比项目集中结算导致少数股东损益同比+156.9%至5.0亿，但报告期投资净收益高达3.2亿（主要源于原联营企业昆明中交金盛置业控制并表确认投资收益约2.9亿），支撑归母净利实现75.1%的高速增长。报告期末公司表内已售未结186.1亿，同比+8.4%。 超销售、拿地全面赶超19全年，全年销售有望突破400亿大关前三季度公司实现全口径销售金额300.6亿，同比+71.2%；实现权益销售金额196.8亿，同比+74.8%，分别超越2019全年的293.9亿和192.3亿。 前三季度销售均价2.1万元/平，较2019全年的1.6万元/平继续提升，高能级布局战略持续显现。前三季度新增土储总价460.5亿，接近2015-2019年拿地金额之和（473亿）；新增土储权益地价227.9亿，同样超过2019全年的118亿；投资强度（拿地金额/销售金额）153.2%，较2019全年+91.4pct；房地比（拿地均价/销售均价）43.6%，较2019全年-7.1pct。 公司可售货值充裕，我们认为公司全年销售有望突破400亿大关。 充分把握杠杆扩张机遇，奠定跨越发展基础报告期末公司扣除预收账款的资产负债率84.7%，净负债率227.9%，较2019年末分别+2.2pct、+143.0pct；现金短债比154.1%，较2019年末-22.4pct；9月末公司借款余额498亿元，相比2019年末增长133%。公司积极发挥央企背景和集团支持所赋予的融资优势，在融资新规全面推行之前充分把握杠杆扩张机遇，为未来进一步跨越发展奠定资源基础。 小身材大梦想，维持“买入”评级公司为中国交通建设集团旗下唯一A股地产平台，集团承诺在2021年底前逐步启动下属涉房企业与公司深度融合。考虑到20年财务费用大幅增长，我们调整2020-2022年EPS至0.82、1.08、1.41元（前值1.12、1.41、1.77元），参考可比公司2021年平均PE估值5.0倍（Wind一致预期），考虑到销售、拿地高增长预期，我们认为公司2021年合理PE估值7.5倍，目标价8.10元（前值10.58元），维持“买入”评级。 风险提示：疫情发展不确定性，行业政策风险，行业下行风险，经营风险。

核心观点公司 10月 29日发布三季报，1-3Q2020实现营收 8.93亿元，同比+19%； 归母净利润 0.90亿元，同比+16%；扣非归母净利润 0.79亿元，同比+19%。 公司今年以来营收和归母净利润逐季增长，归母净利润同比增速连续两个季度达 20%；首单收购即将落地，契合战略增厚业绩。预计公司 2020-2022年 EPS 为 1.22、1.55、1.97元，目标价 69.75元，维持“买入”评级。 业绩逐季增长，归母净利润同比增速连续两个季度达到 20%随着疫情影响减弱和规模扩张，今年以来公司营收和归母净利润逐季增长，Q3营收同比+24%至 3.25亿元，归母净利润同比+20%至 0.36亿元，连续两个季度增速达到 20%。1-3Q 归母净利润同比增速略低于营收，主要由于公司发展导致销售和管理人员增加，以及疫情期间相关费用增加，销售+管理费用率同比+1.3pct 至 10.6%。扣非归母净利润同比增速高于归母净利润，主要因为去年同期计入非经常损益的政府补助较多，今年更多是以社保减免的形式直接冲减主营业务成本，这也助力公司在疫情导致成本增加的情况下，1-3Q 毛利率同比+0.6pct 至 21.4%。 首单收购即将落地，契合战略增厚业绩公司 10月 13日发布公告，将以现金 9700万元收购四川民兴物业管理有限公司 100%股权，首单收购即将落地。民兴物业现有在管项目 100余个，在管面积 350万平，签约合同总金额 4.3亿元，员工 2600余人，服务项目主要集中在成都及周边地区，以金融机构、政府企事业机关办公楼、园区等办公业态为主。我们认为本次收购符合公司区域和业态战略，性价比高（民兴物业 2019年净利润 0.31亿元，收购对应 2019PE 仅为 3.1倍），假设民兴物业净利润维持 2019年的水平，将分别增厚 2020-2022年归母净利润（华泰预测）24%、19%、15%。 项目拓展有序进行，疫情导致部分项目回款延迟根据公司官网，下半年以来公司中标广州机场南方航空地面服务区保洁业务、深圳龙岗区布吉街道办事处（首入深圳）等项目，我们预计 1-3Q 新签合同金额同比保持正增长。截至 Q3公司应收账款同比+54%至 2.15亿元，主要因为受疫情影响，航空等项目的款项回收延迟。但 1-3Q 经营活动现金流出净额仍然同比-98%，且 Q2、Q3均实现净流入，主要因为疫情期间部分社保减免及采购款项结算延迟抵消了回款放缓的影响。 非住宅物管领域的第三方精品标的，维持“买入”评级考虑到民 兴物业股权尚未交割， 我们暂时维持原盈利预 测，预计2020-2022年 EPS 为 1.22、1.55、1.97元。可比公司 2021年平均 PE为 30倍(Wind 一致预期)，考虑到公司战略目标清晰以及 A 股稀缺性，我们认为公司 2021年合理 PE 估值水平为 45倍，目标价 69.75元（前值 74.40元），维持“买入”评级。

公司10月28日发布三季报，1-3Q2020实现营收129亿元，同比+30%；归母净利润8.9亿元，同比+3%；扣非归母净利润7.5亿元，同比-13%。公司预计项目交付将集中在Q4，全年归母净利润同比增长40%-60%；1-3Q销售同比增速进一步提升，权益比例突破50%；积极拓展的同时保持财务稳健。我们上调20-22年EPS至0.79、1.01、1.26元，目标价6.26元，维持“增持”评级。 项目交付将集中在Q4，全年归母净利润预计同比增长40%-60%。 公司Q3交付量较少，导致1-3Q营收、归母净利润同比增速较H1明显收窄。公司预计Q4交付量将大幅提升，将推动2020年归母净利润同比增长40%-60%，超出我们此前的预期（30%）。1-3Q归母净利润同比增速低于营收，主要因为：1、毛利率同比-3.6pct至36.6%，但仍处于2014年以来的较高水平；2、联营合营企业投资收益同比-3.1亿元；3、信用减值损失同比+1.8亿元。扣非归母净利润同比下滑，主要因为公司1-3Q2020通过证券投资带来公允价值变动收益1.1亿元、投资收益0.8亿元。少数股东稀释利润的情况有所改善，少数股东损益占比同比-8.8pct至44.3%。 销售增速进一步提升，权益比例突破50%。 根据克而瑞的数据，公司1-3Q2020实现销售金额920亿元，同比+16%，增速较H1进一步提升10pct。由于2019年以来拿地权益比例有所上升，权益销售金额达到479亿元，同比+55%，权益比例同比+13pct至52%。根据半年报，2020H1公司可售货值2700亿元，土储质量较高。我们预计公司全年销售金额有望达到1200-1300亿元，同比增速为7%-16%，权益比例维持在50%以上。 积极拓展，财务稳健。 根据公司公告，下半年以来公司在杭州、南京、宁波、湖州新获取6个项目，今年以来共新增26个项目，新增计容建面375万平，总价714亿元，金额口径拿地强度达到78%，较2019年的45%显著提升，我们预计全年能够完成30个项目的拓展目标。积极拓展并未影响财务稳健性，截至2020Q3公司扣除预收账款的资产负债率为69.8%，净负债率为115%，短债覆盖率为101%，仍然处于较为健康的水平，8月、10月分别发行3年期公司债、中票，利率仅为4.0%、4.4%，近乎可与头部房企媲美。 权益优化、拓展提速，维持“增持”评级。 考虑到公司Q4交付量预计较高、权益比例提升，我们上调公司营收，下调少数股东损益占比，上调20-22年EPS至0.79、1.01、1.26元（前值0.68、0.86、1.06元）。可比公司2021年平均PE为4.4倍（Wind一致预期），我们认为公司品牌溢价突出，拓展发力增长可期，2021年合理PE估值水平为6.2倍，目标价6.26元（前值5.78元），维持“增持”评级。 风险提示：疫情风险；政策风险；区域市场风险；少数股东损益风险。

核心观点公司 10月 26日发布三年报，1-3Q2020实现营收 3209亿元，同比+9%；归母净利润120亿元，同比+2%；扣非归母净利润120亿元，同比增长16%。公司地产交付稳增，基建抢抓机遇，前三季度归母净利润同比增速年内首次回正，三季度销售恢复正增长，拿地强度逐季提升，资产负债结构优化。我们预计20-22年EPS 为1.34、1.67、2.05元，目标价8.98元，维持“买入”评级。 地产交付稳增+ 基建抢抓机遇，归母净利润同比增速年内首次回正地产业务：1-3Q2020公司合同交付面积 1493万平，同比+27%，推动房地产营收同比+15%至 1446亿元，利润总额同比+3%至 228亿元。基建业务：抢抓“两新一重”项目集中推出的机遇，新签合同金额同比+46%至3991亿元，营收同比+9%至 1831亿元，利润总额同比+36%至 47亿元，8月末 36亿元收购广西建工 66%股权。强劲三季度业绩支撑下，公司归母净利润同比增速年内首次回正，归母净利润同比增速低于营收增速、扣非归母净利润增速较高，主要因为 2019Q3取得吉盛伟邦控制权重新计量原长期股权投资产生（非经常性）投资收益 21亿元。 三季度销售恢复正增长，拿地强度逐季提升受疫情影响，1-3Q2020公司新开工、推盘面积同比下滑 30%、17%，导致销售面积同比-17%至 1761万平，销售金额同比-7%至 2179亿元。但Q3通过大力推进新增供应、狠抓存量项目去化，销售情况显著改善，单季度销售面积、销售金额同比增长 16%、27%。1-3Q2020公司新增计容建面同比-16%至 2415万平（权益比例 91%），总地价同比+4%至 813亿元，拿地强度逐季提升，新增货值 2800亿元，其中 66%位于一二线城市，较上半年的 51%进一步提升。公司拟开发、在建土地储备分别为 0.47、1.48亿平，储备资源充裕。 资产负债结构优化，贸易港推进全国化布局截至 2020Q3，公司有息负债较 2020H1小幅下降 2%，净负债率下降 2pct至 183%，扣除预收账款的资产负债率下降 1pct 至 82%，短债覆盖率提升6pct 至 78%，整体平均融资成本下降 0.07pct 至 5.59%，均在向好发展。 商贸产业快速成长：绿地全球贸易港首次成为进博会组展商，将组织 16国品牌参展第三届进博会；全国化延伸布局进一步推进，已累计开业贸易港 4家，在建 10家；Q3国际贸易新增订单 16亿元，同时积极谋求在海南设立供应链总部及结算中心。 经营指标明显改善，维持“买入”评级我们维持公司 20-22年 EPS 为 1.34、1.67、2.05元的盈利预测，参考可比公司 2020年 6.8倍 PE 估值（Wind 一致预期），我们维持公司 2020年合理 PE 估值水平为 6.7倍，目标价 8.98元，维持“买入”评级。 风险提示：疫情风险，行业政策风险，行业销售下行风险，资金链风险。

10月26日公司披露2020三季报，前三季度实现营收333.9亿，同比+11.8%；实现归母净利52.5亿，同比-12.5%；实现扣非后归母净利50.0亿，同比+0.8%。疫情后公司地产结算提速、文旅迎接复苏，全年业绩有望延续平稳修复。我们预测公司2020-2022年EPS为1.63、1.89、2.19元（前值1.74、2.10、2.53元），维持“买入”评级。 三季度结算提速，利润修复平缓主要源于股权转让回落 前三季度公司归母净利累计同比降幅由上半年的-23.9%收窄至-12.5%，主要源于三季度结转提速，单季度营收同比+33.4%，前三季度累计同比增速回正至+11.8%。公司利润增速修复相对平缓，1、受结转结构和上半年文旅业务拖累，前三季度综合毛利率同比-5.4pct至57.2%；2、股权转让明显减弱，前三季度投资净收益大幅降至2.2亿（去年同期27.7亿）。报告期末公司预收账款+合同负债同比+26.6%至919.8亿，对2019全年营收覆盖率高达153%。四季度传统结算高峰到来有望延续业绩平稳修复。 销售显著改善，文旅有望同步复苏 前三季度公司地产及旅游综合项目实现销售金额608.5亿（前三大城市占比：深圳25.1%、南京14.3%、杭州9.9%），同比+11%，较2020上半年的-10%显著改善。前三季度销售权益比72.5%，较2019全年降低1.9pct。报告期公司通过主题活动和宣传推广推进旅游业务恢复。据华侨城集团官网，2020“十一”假期华侨城旅游共接待游客近650万人次，我们计算约为2019全年接待总量的12.5%。随着疫后消费复苏，公司文旅业务有望迎来同步修复。 土地投资稳中求进，“绿色档”预留充裕发展空间 前三季度公司新增土储1000.4万平，同比+25.1%；新增土储总价351.2亿，权益比81.2%。报告期末公司累计土储建筑面积5698万平，剩余可开发建筑面积2879万平，其中一二线城市占比80%以上。报告期末公司扣除预收账款的资产负债率69.6%，较2019年末+0.3pct；净负债率96.4%，较2019年末+12.0pct；现金短债比111.2%，较2019年末+4.4pct。公司处于融资监管新规的“绿色档”区间，为成长延续预留充裕融资空间。 “文旅+地产”片区模式穿越周期，维持“买入”评级 公司2020年启动不超过2.46亿股的大手笔回购，全部用于股权激励，截至9月末累计回购1.4亿股，斥资9亿元。公司“文旅+地产”模式盈利能力突出，依托央企背景的产业生态和融资优势明显。考虑到综合毛利率下行，我们调整2020-2022年EPS至1.63、1.89、2.19元（前值1.74、2.10、2.53元）。参考可比公司2021年4.7倍PE估值（Wind一致预期），给予公司2021年4.7倍PE估值，目标价8.88元（前值9.57元），维持“买入”评级。 风险提示：疫情不确定性；文旅项目竞争；一二线城市销售不确定。

公司10月26日发布三季报，1-3Q2020实现营收67.51亿元，同比-22%；归母净利润2.44亿元，同比-62%；扣非归母净利润2.49亿元，同比-59%。公司Q3交易金额和单量快速增长，助推业绩持续修复，“数字爱家”发展战略及激励计划的落地将为后续扩张奠定基石。我们预计公司20-22年EPS为0.20、0.36、0.40元，目标价4.80元，维持“买入”评级。 Q3交易金额和单量快速增长，助推业绩持续修复 公司1-3Q2020归母净利润降幅大于营收降幅，主要因为疫情影响下毛利率同比-4.03pct至26.19%，期间费用率同比+0.65pct至20.49%；此外Q3对部分受疫情影响回收速度减缓的应收款项计提0.54亿减值损失，亦对业绩形成拖累。公司Q3实现营收28.19亿元，环比+6%，同比-6%；毛利率29.58%，环比+0.7pct，同比-1.14pct；归母净利润2.04亿元，环比持平，同比-22%；去年同期较高的景气水平导致Q3多项业绩指标同比仍有所下滑，但相关业务在交易金额、交易单量等方面均保持快速增长态势，助推1-3Q2020归母净利润的同比降幅（62%）较20H1（89%）收窄。 “数字爱家”发展战略契合房地产交易线上化的转型趋势 疫情为房地产交易的线上化转型带来契机。公司疫情期间坚定执行“数字爱家”发展战略，重点推进线上化能力建设，陆续投产VR看房、AI讲房、选房卡、爱聊助手、大数据房屋估价、小区测评报告等多项数字化、智能化工具。公司积极扩大IT团队规模和技术投入，1-3Q2020IT团队新增143人至604人，占控股总部总人数的70%。我们认为IT技术投入持续加大，将为提高公司运营效率、提升经营业绩奠定坚实基础。 激励计划落地，为后续扩张奠定基石 公司Q2推出首期员工持股和激励基金计划，允许核心员工使用自筹资金和按照净利润一定比例提取的激励基金参加认购。根据7月3日公告，首期员工持股计划参与对象为城市公司业务骨干和管理人员共368人，募集资金总额3680万元，其中1840万元来自2019年度激励基金，已于6月30日-7月2日购买公司股票1098.77万股，均价3.29元。我们认为激励计划的落地将为公司在业绩承诺期和疫情结束后加速扩张奠定坚实基础。 疫情短期影响不改长期中介龙头成色，维持“买入”评级 结合公司业绩恢复情况，我们下调公司营收、上调资产减值损失，调整20-22年预测EPS至0.20、0.36、0.40元（前值0.23、0.38、0.43元）。参考可比公司20年平均PE估值26倍（Wind一致预期），考虑到公司受疫情影响较大，2020年业绩仍存在一定不确定性，我们认为20年合理PE估值为24倍，目标价4.80元（前值5.52元），维持“买入”评级。 风险提示：疫情不确定性，商誉减值风险，扩张风险，限售股解禁压力。

Q3营收增长明显提速 1-Q3实现营收70.35亿元/yoy0.39%，归母净利4.13亿元/yoy123.11%。Q3营收34.89亿元/yoy16.72%，归母净利1.73亿元/yoy108.41%。Q3营收增速相较Q1、Q2（分别为1.3%/-18.65%）明显好转，我们预计主要伴随疫情好转，因酒店、药品业务修复，化妆品业务通过线上营销维持较快增长。区域房企布局玻尿酸产业链，逐步构建融合健康地产、生物医药、健康管理等的复合型健康产业生态圈，股权激励有望释放国企活力。预计20-22年EPS分别为0.35/0.53/0.76元，目标价13.83元，维持增持评级。 Q3毛利率优化，销售费用率提升相对较明显 Q3毛利率24.13%/yoy5.25pct，高毛利率的化妆品业务占比提升带动毛利率优化。Q3销售费用率6.57%/yoy0.38pct，预计主要因加大化妆品业务营销力度；管理费用率2.06%/yoy-0.09pct，研发费用率0.52%/yoy0.13pct，财务费用率0.03%/yoy-0.22pct，四项费用率合计为9.18%/yoy0.2pct，主要受销售费用率提升拖累。截至Q3末公司账面货币资金49亿元，Q3经营现金流净额15.51亿元，相较H1有较大改善。 Q3房地产项目签约情况良好 20年Q3，公司房地产项目实现签约金额34.08亿元/yoy40.54%；实现签约面积30.55万平方米/yoy35.48%；Q3新开工面积37.65万平方米/yoy-21.53%；竣工面积27.22万平方米/yoy93.05%。20年8月，公司控股子公司临沂鲁商竞得两地块国有建设用地使用权，成交总价款7.2亿元。据公告，公司20年全年新开工目标200万平/yoy11.06%；销售金额目标200亿元/yoy39.25%。Q1-Q3已累计新开工137.66万平，销售金额106.75亿元，若Q4维持积极推货，全年目标有望达成。我们预计公司房地产业务盈利能力有望在项目周转提速和激励机制变革的推动下平稳改善。 Q3化妆品板块维持较快增长，预计药品业务有所恢复 化妆品业务方面，其主要通过网红带货、知名主播推介等方式推动营销模式升级，今年以来线上销售增长迅速。据情报魔方，7-9月福瑞达旗下品牌颐莲天猫旗舰店累计GMV达到7387万元/yoy95%，20H1颐莲天猫旗舰店GMV为9476万元/yoy73%，Q3颐莲增长有所提速。Q4进入电商旺季，全年化妆品业务有望维持较快增长。药品业务方面，H1受疫情影响医院及基层医疗经营活动受限，药品销售短期承压，营收同比下降37%，我们判断3Q药品业务迎来恢复性增长。 区域房企布局玻尿酸产业链，转型大健康生态圈，维持增持评级 维持原盈利预测，预计20-22年公司EPS分别为0.35/0.53/0.76元，仍采用分部估值法，估算公司房地产/化妆品/药品/玻尿酸原料估值分别为55/37/37/9.6亿元，合计总市值138亿元，对应目标价13.83元（前值13.85元），维持增持评级。 风险提示：国企改革进展较慢；化妆品增速放缓；地产业务大幅波动。

核心观点公司10月19日发布三季报，1-3Q2020实现营收59.74亿元，同比增长52%；实现归母净利润3.27亿元，同比增长137%；实现扣非归母净利润3.02亿元，同比增长146%。公司物管业务延续亮眼业绩表现，中标捷报频传，保持非住宅物管领先优势，资管业务经营逐步恢复。我们维持20-22年EPS0.58、0.81、1.13元的盈利预测，目标价35.20元，维持“买入”评级。期间费用率收窄驱动归母净利润增速显著高于营收增速1-3Q2020公司毛利率同比-4.65pct至14.46%，主要因为并表招商物业后毛利率相对较低的物管业务占比扩大，以及资管业务受到疫情影响。期间费用率同比-5.62pct至7.07%，主要因为物管业务融合提效和地产业务收缩。 此外，进项税加计扣除增加、减值损失减少、疫情补助和捐款增加等因素共同导致归母净利润增速显著高于营收增速。物管业务延续亮眼业绩表现，非住宅中标捷报频传根据10月14日业绩预告，1-3Q2020公司物管归母净利润约3.91-4.41亿元，可比口径下同比增长40%-58%，对应Q3归母净利润为1.35-1.85亿元，我们预计同比增长47%-102%。其中，1-3Q2020招商物业扣非归母净利润为1.57亿元，去年同期招商物业净利润约为1.38亿元，我们预计物管业绩增量主要由中航物业贡献。 根据公司官网，Q3公司相继中标华为北京基地M区等园区项目，清华大学紫荆学生公寓等高校项目，招商证券大厦等商写项目，非住宅拓展成绩斐然。但考虑到公司项目跟踪周期通常为6-8个月，疫情对于项目拓展的影响或将在下半年有所显现。 资管业务拖累业绩，经营正在逐步恢复根据10月14日业绩预告，公司1-3Q2020资产管理业务归母净利润同比减少0.8-1亿元，主要受到疫情影响购物中心客流和自持物业租金有所下滑，目前经营正逐步恢复。我们预计前三季度公司资管业务已经扭亏为盈，物管业务和公司整体的净利润差额主要源自房地产尾盘项目的亏损。物管再呈亮眼业绩，维持“买入”评级我们维持20-22年EPS0.58、0.81、1.13元的盈利预测，21年物管+资管净利润8.61亿元。物管可比公司21年平均PE为26倍（Wind一致预期），考虑到公司兼具扩张意愿和竞争壁垒，我们认为物管+资管业务21年合理PE估值水平为39倍，对应价值336亿元，加上地产分部后整体价值为373亿元，目标价35.20元（前值37.64元），维持“买入”评级。 风险提示：疫情、收购整合、人工成本上涨、剩余房地产项目处置风险。

公司10月14日发布业绩预告，预计1-3Q2020实现归母净利润3.2-3.4亿元，同比增长131%-146%。公司物管业务延续亮眼业绩表现，净利润同比增速预计较20H1进一步提升；中标捷报频传，保持非住宅物管领先优势。我们维持20-22年EPS0.58、0.81、1.13元的盈利预测，目标价37.64元，维持“买入”评级。 物管业务延续亮眼业绩表现，净利润同比较增速预计较20H1进一步提升根据业绩预告，公司1-3Q2020物业管理业务归母净利润同比增加2.5-3亿元。去年同期公司物管业务净利润为1.41亿元（仅包括中航物业，招商物业尚未并表），则公司1-3Q2020物管归母净利润约3.91-4.41亿元，对应Q3归母净利润为1.35-1.85亿元。我们预计物管业务净利润同比增速较20H1的37%进一步提升：招商物业19H1、2019全年净利润分别为0.82、1.94亿元，假设1-3Q2019净利润为（0.82+1.94）/2=1.38亿元（物管公司单季度净利润差异通常不会太大），则中航+招商物业1-3Q2019净利润为2.79亿元，那么公司1-3Q2020物管净利润增速为40%-58%。 中标捷报频传，保持非住宅物管领先优势根据公司官网，Q3公司相继中标华为北京基地M区、天津讯飞智汇谷园区等园区项目，清华大学紫荆学生公寓、中央美院中法学院等高校项目，招商证券大厦、工商银行重庆分行等商写项目，非住宅拓展成绩斐然。但考虑到公司项目跟踪周期通常为6-8个月，疫情对于项目拓展的影响或将在下半年有所显现。 资管业务拖累业绩，经营正在逐步恢复根据业绩预告，公司1-3Q2020资产管理业务归母净利润同比下降0.8-1亿元，主要受到疫情影响购物中心客流和自持物业租金同比有所下滑，目前经营正逐步恢复。 物管再呈亮眼业绩，维持“买入”评级我们维持20-22年EPS0.58、0.81、1.13元的盈利预测，21年物管+资管净利润8.61亿元。物管可比公司21年平均PE为28倍（Wind一致预期），考虑到公司兼具扩张意愿和竞争壁垒，我们认为物管+资管业务21年合理PE估值水平为42倍，对应价值362亿元，加上地产分部后整体价值为399亿元，目标价37.64元（前值40.07元），维持“买入”评级。 风险提示：疫情、收购整合、人工成本上涨、剩余房地产项目处置风险。

核心观点公司10月14日发布业绩预告，1-3Q2020实现归母净利润2.2-3.2亿元，同比下滑50%-66%。公司Q3交易金额和单量快速增长，助推业绩持续修复，“数字爱家”发展战略及激励计划的落地将为后续扩张奠定基石。我们预计公司20-22年EPS为0.23、0.38、0.43元，维持“买入”评级。 Q3交易金额和单量快速增长，助推业绩持续修复随着国内疫情得到有效控制和购房需求的滞后释放，2020Q2以来公司各项业务已逐步恢复至2019年同期水平，Q3相关业务在交易金额、交易单量等方面均保持了快速增长态势，助推业绩持续修复。公司20Q3实现归母净利润1.80-2.80亿元，以中位数2.3亿元来看，较20Q2的2.04亿元环比增长13%，同比下滑12%，1-3Q2020归母净利润的同比降幅（50%-66%）较20H1（89%）收窄。 “数字爱家”发展战略契合房地产交易线上化的转型趋势疫情为房地产交易的线上化转型带来契机。公司疫情期间坚定执行“数字爱家”发展战略，重点推进线上化能力建设，陆续投产VR看房、AI讲房、选房卡、爱聊助手、大数据房屋估价、小区测评报告等多项数字化、智能化工具。公司积极扩大IT团队规模和技术投入，1-3Q2020IT团队新增143人至604人，占控股总部总人数的70%。我们认为IT技术投入持续加大，将为提高公司运营效率、提升经营业绩奠定坚实基础。 激励计划落地，为后续扩张奠定基石公司Q2推出首期员工持股和激励基金计划，允许核心员工使用自筹资金和按照净利润一定比例提取的激励基金参加认购。根据7月3日公告，首期员工持股计划参与对象为城市公司业务骨干和管理人员共368人，募集资金总额3680万元，其中1840万元来自2019年度激励基金，已于6月30日-7月2日购买公司股票1098.77万股，均价3.29元。我们认为激励计划的落地将为公司在业绩承诺期和疫情结束后加速扩张奠定坚实基础。 疫情短期影响不改长期中介龙头成色，维持“买入”评级我们维持20-22年EPS为0.23、0.38、0.43元的盈利预测。参考可比公司20年平均PE估值28倍（Wind一致预期），考虑到公司受疫情影响较大，2020年业绩仍存在一定不确定性，我们认为20年合理PE估值为24倍，目标价5.52元（前值5.75元），维持“买入”评级。 风险提示：疫情不确定性，商誉减值风险，扩张风险，限售股解禁压力。

2020前三季度归母净利预计同比+75.1%，延续黑马本色。 10月14日公司披露2020前三季度业绩预告，公司预计三季度实现归母净利1.6亿元，同比+128.9%；预计前三季度实现归母净利2.9亿元，同比+75.1%。业绩增长主要源于项目公司并表贡献投资收益。我们维持2020-2022年EPS1. 12、1.41、1.77元的盈利预测，维持“买入”评级。 业绩增速继续上行，项目公司并表贡献投资收益。 公司前三季度归母净利预计实现75.1%的同比增长，业绩增速在上半年34.3%的基础上进一步上行。公司业绩大幅增长源于原联营企业昆明中交金盛置业因业务发展需要，本期实现控制并表，合并日之前的股权投资按照公允价值重新计量后，确认投资收益约2.9亿元，增加归母净利约1.5亿元。公司半年报表示“确保年内计划结转项目如期交付”，叠加销售高增长增厚预收储备、表外合作项目逐渐步入收获期，全年归母净利有望延续稳定增长。 1-8月拿地延续跨越发展，全年销售有望突破400亿大关。 2020H1公司实现签约销售金额122.8亿，同比+31.7%，权益销售金额88.2亿，同比+54.2%。2020H1新增土储总价272.2亿，同比+188.9%，2020H1在建及待建面积1174.2万平（前三大城市重庆22.6%、北京12.5%、昆明10.0%）。据克而瑞统计，1-8月公司新增全口径土储货值约1040亿元，位居全国第23位。公司可售货值充裕，全年销售有望突破400亿大关。 积极发挥融资优势，充分把握最后的杠杆扩张。 2020H1公司扣除预收账款的资产负债率86.3%，净负债率238.9%，现金覆盖倍数136.9%。9月末公司借款余额498亿元，相比2019年末大幅增长133%。7月10日公告全年拟增加融资额度336亿元，下半年以来20亿ABS获批，成功发行7亿元公司债（5年期，票面利率低至3.8%），拟通过供应链ABS融资40亿元。公司积极发挥央企背景和集团支持所赋予的融资优势，在融资新规全面推行之前充分把握最后的杠杆扩张，为未来进一步跨越发展奠定资源基础。 小身材大梦想，维持“买入”评级。 公司为中国交通建设集团旗下唯一A股地产平台，有望受益于集团全产业链资源和融资扶持，且集团承诺在2021年底前逐步启动下属其他涉房企业与中交地产的深度融合。前绿城核心高管李永前上任加速市场化改革，我们看好公司未来进军千亿梯队。维持2020-2022年EPS为1.12、1.41、1.77元的盈利预测，参考可比公司2020年平均PE估值6.9倍，考虑到销售、拿地高增长预期，我们认为公司2020年合理PE估值9.5倍，维持目标价10.64元，维持“买入”评级。 风险提示：疫情发展不确定性，行业政策风险，行业下行风险，经营风险。

核心观点公司10月13日发布公告收购四川民兴物业管理有限公司100%股权。公司首单收购落地，性价比高，符合公司区域和业态战略，我们预计增厚2020年归母净利润(华泰预测)20%左右。考虑到标的公司股权尚未交割，我们暂时维持原盈利预测，预计公司2020-2022年EPS为1.22、1.55、1.97元，目标价74.40元，维持“买入”评级。 厚首单收购落地，性价比高，预计增厚2020年归母净利润20%左右公司首单收购落地，以现金9700万元收购民兴物业100%股权，交易已经董事会审议通过，无需提交股东大会审议，资金来源为募集资金（若股东大会同意变更募集资金用途）或自有资金。民兴物业2019年实现营收2.62亿元，净利润0.31亿元，收购对应2019PE仅为3.1倍，具有很高性价比。 交易基准日为2019年12月31日，即民兴物业2020年收益均归公司所有。 2020年前三季度民兴物业实现营收1.74亿元，实现净利润0.19亿元，我们预计全年能增厚公司归母净利润(华泰预测)20%左右。 民兴物业深耕四川，擅长金融系统办公业态民兴物业设立于2002年，深耕四川区域近20年，以国企总部办公楼、政府行政办公楼、综合写字楼的专业物业管理为核心业务，延伸至为商业银行各支行及营业网点、大型商场、三级甲等医院等业态提供物业管理服务。 丰富的管理经验叠加源于建行四川省分行的背景，民兴物业在金融系统办公业态具有较强的拓展能力。其现有员工2600余人，服务项目有100多个，以成都市区为中心，辐射至郊县和省内12个地市州，以及重庆、云南、安徽、甘肃等省市。 收购符合公司区域和业态战略，预计显著增厚业绩我们认为本次收购：1、符合公司全国化布局的战略。四川是公司在川渝地区的重点拓展区域，目前体量较小，2019年营收仅2391万元，民兴物业在四川公建物业领域具有较强影响力，预计将大幅提升公司在四川区域的深耕能力。2、符合公司聚焦优势业态的战略。公司在办公业态具有近20年的运营管理经验，民兴物业立志成为中国最专业的行政、金融物业后勤服务集成供应商，预计将进一步提升公司办公业态竞争力。3、本次收购将为公司带来较大的业绩提升。假设民兴物业净利润维持2019年的水平，将分别增厚2020-2022年归母净利润(华泰预测)24%、19%、15%。 非住宅物管领域的第三方精品标的，维持“买入”评级考虑到标的公司股权尚未交割，我们暂时维持原盈利预测，预计2020-2022年EPS为1.22、1.55、1.97元。可比公司2021年平均PE为33倍(Wind一致预期)，考虑到公司战略目标清晰以及A股稀缺性，我们认为公司2021年合理PE估值水平为48倍，目标价74.40元，维持“买入”评级。 风险提示：收购标的尚未过户；疫情发展不确定性；规模拓展不及预期；人工成本上涨风险。

区域房企转型大健康生态圈，发展可期，增持评级 公司起步于区域地产业务，18/19年陆续收购福瑞达/焦点生物，布局玻尿酸产业链，逐步构建融合健康地产、生物医药、健康管理等的复合型健康产业生态圈，股权激励有望释放国企活力。化妆品业务乘流量红利东风，收入有望维持高增；药品收入有望稳健增长；地产业务土储充沛，盈利能力有改善空间。预计20-22年EPS0.35/0.53/0.76元，首次覆盖给予增持。 福瑞达：以透明质酸为核心，着力打造中国骨科药物、化妆品领导品牌 山东福瑞达集团成立于1993年，以玻尿酸原料为核心从事药品/保健食品/玻尿酸高端化妆品等业务。18年12月上市公司受让福瑞达100%股权，积极向健康产业转型，着力打造中国骨科药物、化妆品领导品牌。19年福瑞达营收10.4亿元/yoy21.1%，归母净利0.9亿元/yoy140.1%。19年化妆品收入3.13亿/yoy+41.84%，电商占比78%，拥有颐莲/善颜/瑷尔博士等品牌，三者收入占比分别为60%/30%/10%。化妆品流量红利有望延续，小品牌迎来崛起机遇，公司化妆品业务增量盈利贡献可期。药品业务19年收入5.99亿元/yoy17.90%，骨科/眼科产品市场地位领先，有望稳健发展。 焦点生物：透明质酸原料龙头，产能有望扩张 焦点生物是透明质酸原料龙头之一，现已有化妆品级和食品级生产能力合计420吨/年，接近满负荷生产。19H1收入/净利润分别为0.73/0.15亿元。19年12月，鲁商发展公告拟以2.58亿现金收购焦点生物60.11%股权，有助于完善透明质酸上游原料布局、扩充福瑞达原料供应来源（此前福瑞达原料主要源自华熙生物等外部采购）。焦点生物拟投资5.1亿元建设520吨/年的医药级透明质酸生产线，第一期260吨建设周期为2019年7月至2020年6月（目前还在申报阶段），若项目完全投产有望打开市场空间。 地产业务：仍有发展潜力，盈利有望改善 公司地产业务深耕山东市场，土地储备充沛，我们预计可售货值约1600亿元，以2020年200亿元销售目标计算，现有土地储备足以支撑8年。2020年推货较为积极，全年新开工目标200万平/yoy+11.06%；销售金额目标200亿元/yoy+39.25%，若实现将创下2010年以来的最高增速。截至1H20，已实现新开工面积100.01万平，同比增长7.35%；销售面积67.82万平，同比下滑1.35%；销售金额71.67亿元，同比增长3.00%。公司地产业务盈利能力有望在项目周转提速和激励机制变革的推动下平稳改善。 区域房企布局玻尿酸产业链，转型大健康生态圈，增持评级 我们预计20-22年公司EPS分别为0.35/0.53/0.76元，因各板块发展差异较大，采用分部估值法，估算公司房地产/化妆品/药品/玻尿酸原料估值分别为55/36/38/9.6亿元，合计总市值139亿元，对应目标价13.85元，首次覆盖给予增持评级。 风险提示：国企改革进展较慢；化妆品增速放缓；地产业务大幅波动。

疫情影响业绩下滑，销售持续展现弹性公司2020H1实现营收198.7亿元，同比-11.6%；实现归母净利润29.8亿元，同比-17.9%；EPS0.66元。公司储备充沛，销售逆势增长，高股息率凸显配置价值，我们预计2020-2022年EPS为2.59、3.01和3.55元，目标价19.43元，维持“买入”评级。 疫情影响下竣工完成率仅20%，归母净利同比下滑上半年受疫情影响，竣工面积同比-37%，导致结算收入同比-15.5%。同时销售规模持续扩张，销售管理费用率合计同比+2.8pct，但结算毛利率微降0.77pct至39.6%，依然维持行业高位。此外，上半年因公允价值变动以及存量资产处置合计获11亿收益，对冲了部分结算体量下滑对业绩影响。下半年公司计划竣工体量是上半年的4倍，竣工计划较年初仅下调5.3%，较去年实际竣工面积同比+18.6%，我们认为全年归母净利有望恢复正增长。 前7月销售额排名前进6位，全年新开工计划+38%上半年公司将工程主力分配在新开工上，推动销售逆势增长。上半年新开工同比+13%，充沛货值推动下，前7月销售面积达592万方，同比+19.9%，销售额1226亿，同比+22.1%。销售金额位居克而瑞全国榜单第8位，较19年上升6名，进步明显。中期新开工目标在年初基础上进一步上调39%至1280万方。公司开工积极，我们认为全年销售额有望实现稳健增长。 投资积极土储充沛，聚焦一二线以及核心城市圈2020H1公司获取52宗土地，新增土地储备约649万方，权益土地储备约338万方。一二线城市占比达67%，且三线城市均为东莞、金华等位于核心都市圈的城市。拿地额占销售额比重达51.9%，较去年全年-5pct，公司持续三年（17-19年）投资强度高于55%，储备充沛。截至6月30日，公司总土储约5866万方，权益建面约3010万方，较19年底分别+12.1%和7.4%，面积口径下的权益为51%，以19年销售额去化周期5.4年。 融资和杠杆优势为下一步成长提供空间2020H1公司净负债率为67%，同比+7pct，但依然处于行业相对低位，短债覆盖率为118%，尽管同比-7pct，但依然游刃有余。公司积极扩张的同时，融资成本较19年-13bp至4.86%。截至8月28日公司已发行短融以及中票等债券100亿，利率仅为2.60%-3.83%，彰显公司的融资优势。 平衡孕育新成长，而立之年再出发，维持“买入”评级由于公司竣工计划下调，我们预计2020-2022年EPS为2.59、3.01和3.55元，（前值2.66、3.19、3.81元），参考可比公司2020年平均PE5.8倍，公司2019年分红对应8月31日收盘价股息率达4.7%，高销售增速和股息率将进一步凸显配置价值，预计公司2020年PE估值7.5x（前值7.0-7.5x），目标价19.43元（前值18.62-19.95元），维持“买入”评级。 风险提示：疫情发展不确定性；行业政策风险，行业销售下行风险。

受疫情影响业绩下滑，销售稳步增长 公司2020年上半年实现营收121.9亿，同比-33.3%，归母净利5.7亿，同比-69.7%，业绩符合中报业绩预告预期（归母净利同比降65%-76%）。疫情影响下业绩下滑，销售保持稳步增长，我们预计公司2020-2022年EPS为0.47、0.55和0.64元，目标价6.58元，维持“买入”评级。 受结算节奏以及疫情影响，归母净利大幅下降 中报业绩同比下降的主要原因在于：1、持有物业运营业务受疫情影响显著；、地产开发业务竣工延迟，结算面积同比-16%，结算结构变化，导致地产开发收入同比-35%；3、去年同期结算上海、深圳高毛利项目，基数效应导致上半年结算毛利率同比-5pct；4、非并表项目出现3.7亿亏损；5、公司计提2.1亿存货跌价准备。公司可结算货值充沛，2020H1公司合同负债368亿，对19年结算收入的覆盖率达138%，下半年业绩增速有望修复。 上半年销售稳健增长，拿地拓展发力 上半年公司签约面积118万方，签约金额299亿，同比分别+5.7%和17.7%，维持全年新开工334万方的计划，较19年销售面积+15%，保障全年销售稳健增长。上半年公司新增土储约273.5万方，同比增长165%，楼面价同比-24%。截至2020H1未售土储合计1191万方，以上半年销售均价预测，总货值约3004亿。货值充沛，我们认为2021年公司销售有望破千亿。 疫情对持有物业运营产生一定冲击，全年有望修复 上半年公司租金收入20.3亿，同比-24%，主要在于疫情的影响：1.客流骤减导致购物中心抽成租金下降，同时酒店入住率也大幅下滑；2. 公司积极履行社会责任，实施了部分租金减免。同时因长风、西安大悦城出表，购物中心租赁面积同比-2.4%，导致购物中心和酒店收入同比-32%和61%。但随着疫情风险逐步下降，我们预计全年持有运营板块收入会有所修复。 央企背景与商业地产背书，把握股债双机遇 公司负债结构稳健，短期偿债能力进一步强化。 截至2020H1净负债率105%，较19年底+7pct，现金覆盖倍数191%，较19年底+27pct。报告期整体融资成本5.14%，子公司中粮置业发行15亿公司债，票面利率3.14%-3.60%，7月获批发行20亿公司债，并于8月完成发行，利率3.78%。央企背景背书以及商业地产运营为公司带来的融资优势持续凸显。 商业地产陌上花开，维持“买入”评级 因上半年非并表项目亏损以及毛利率下行幅度较大，我们预计2020-2022年EPS为0.47、0.55和0.64元（前值0.56、0.69和0.85元），参考可比公司2020年平均PE12.8倍（Wind一致预期），公司作为精耕商业地产的央企，规模效应、品牌和融资优势显著，我们予以公司2020年14倍PE估值，目标价6.58元（前值6.44-7.00元），维持“买入”评级。 风险提示：疫情不确定性；一二线销售不及预期；商业地产竞争激烈。