2020年上半年业绩大增，市场交易活跃背景下公司业绩呈现高弹性。公司发布业绩快报，2020上半年实现归母净利润18.09亿元，同比增长108%，远超证券行业上半年净利润同比增长25%的整体水平。延续2020Q1强弹性高增长的业绩表现。当期证券市场股票成交金额及基金交易金额大增，带动证券业务收入及金融电商服务收入大增。2020年上半年公司实现营业总收入33.38亿元，同比增长67%。（1）市场成交活跃，股票成交量及两融余额同比大增带动证券业务收入增长。2020上半年两市股票交易量同比增长28%，两融余额同比增加26%，子公司东方财富证券实现利息净收入与手续费及佣金收入4.92与12.55亿元，同比增长96%与42%。期末客户资金存款约226亿元，较年初大增；融出资金余额193亿元，较年初增加34亿元。（2）基金发行及交易活跃，金融电商服务收入大增。根据Wind数据统计，2020上半年两市基金成交金额同比增长；新成立基金发行份额1.04万亿份，同比增长108%。子公司积极展业：证券子公司拟发行合计不超过130亿公司债券；天天基金网获20亿元额度借款。7月14日公司公告董事会已审议通过东方财富证券公司债券发行议案，拟非公开发行不超过50亿元及公开发行不超过80亿元公司债券，用于补充流动资金及调整财务结构。高市场活跃度预期下，资金补充有利于公司进一步开展融资类业务。公司传统业务具弹性及韧性，兼备新业务增长空间：传统证券业务在权益市场表现向好及交易量活跃背景下稳定释放业绩。暂不考虑新一期可转债转股对股本影响，预计2020-2021年归母净利润分别为38.84、42.50亿元，对应最新收盘价PE为51.55x、47.12x。公司近两年估值逐步回落至60-70xPE(TTM)。给予2020年60xPE估值，对应合理价值28.91元/股。维持对公司“增持”评级。风险提示：宏观经济环境恶化、公司业绩不达预期等。

业绩同比下滑,主因计提减值准备。公司发布2020年一季报,实现营收128.52亿元,同比+22.14%;实现归母净利润40.76亿元,同比-4.28%。归母净资产1773.54亿元,同比+12.31%,源于一季度广州证券并表。加权ROE为2.38%,同比-0.36个百分点。公司剔除客户保证金的杠杆倍数由2019年末的4.04倍提升至2020Q1的4.07倍。前三个月月报加总数据体现母公司营收、净利润同比+15%、+21%,业绩低于预期主因减值准备计提大幅上升,中信证券母公司计提信用减值损失12.26亿元。 衍生品业务同比大增,客户保证金大增,减值准备计提充分。重资产业务:2020年一季度,(1)公司实现自营业务净收入56.94亿元,同比+11.91%,公司提升杠杆,发力衍生品业务,衍生金融资产同比+108.56%。(2)公司实现利息净收入3.13亿元,同比-39.77%,主因股票质押业务计提减值准备充分,报表质量更加扎实。轻资产业务:(1)2020Q1公司投行业务净收入8.91亿元,同比-9.88%。(2)公司2020Q1实现经纪业务净收入26.80亿元,同比+37.49%,源于交易量增长,一季度末客户保证金较年初增长49%,资金进入体量庞大。(3)2020Q1公司实现资管业务净收入16.17亿元,同比+24.72%,稳居行业前列。 并表监管及多轮融资,资本实力不断增强。3月,公司成为并表监管试点券商,资本束缚不断降低;截至报告披露日,公司发行八期短期融资券、三期公司债券,用于补充公司营运资金、发展资本中介业务。 投资建议:公司是行业的绝对龙头,受益资本市场改革明显。预计公司2020-2022年每股净资产为14.44、15.30和16.36元,对应PB为1.61、1.52和1.42倍。考虑到龙头券商溢价、可比券商2020年1.5X-2XPB的估值中枢,给予公司2020年2.0xPB估值,A股合理价值为28.88元/股。按照当前AH溢价比例,H股合理价值为18.55港币/股,维持A、H股“买入”评级。 风险提示:股票质押回购减值损失持续提升;信用风险上升等。

2020年4月28日,公司公告2020Q1业绩,实现营业收入48.86亿元,同比增长5.2%;实现归母净利润17.98亿元,同比下降15.5%。加权平均ROE2.25%,同比减少0.64个百分点。根据证券业协会披露,133家证券公司2020Q1实现营业收入983.30亿元,同比减少3.50%;净利润388.72亿元,同比减少11.69%。公司营收增速优于行业,但净利润下滑幅度大于行业平均。公司当期营收与净利润在行业中占比分别为4.97%与4.64%(2019全年为5.19%与5.94%)。 公司经纪业务及资本中介业务表现亮眼。公司当期实现经纪业务手续费净收入16.3亿元、利息净收入6.3亿元,同比增长49%与31%,主要受益一季度市场交易活跃,两市股基日均成交金额同比增长47%,期末两融余额较年初增长4%。 整体看2020Q1公司经营稳健,成本率略有上升。扣除其他业务收入与其他业务支出后实现调整后营业收入与营业支出分别同比变动-6.4%与+5.1%,调整后成本率为46.1%,高于去年同期的41.1%。主要由于(1)实现投行手续费净收入2.7亿元,同比下降22%;(2)投资收益(含公允价值变动)13.3亿元,同比大幅减少9.4亿元;(3)产生信用减值损失1.3亿元,同比增加约2.5亿元。 公司三大亮点:具备深厚股东资源的大型综合性券商、兼备强大资本实力与盈利能力的综合金融服务平台、行业创新业务的先发者。公司配股方案已获证监会审核通过。暂不考虑配股影响,预计公司2020-2021年实现归母净利润76.68亿元、80.92亿元。近三年公司A股估值PB中枢处于1.4-1.8倍,H股估值PB中枢处于0.7-1.0倍。考虑到市场活跃及行业发展向好,给予公司A股2020年1.6xPB估值,对应合理价值21.92元/股;给予H股2020年0.7xPB,对应合理价值10.63港元/股。维持公司A/H股“买入”评级。 风险提示:宏观经济大幅下行;资本市场大幅波动形成大额亏损等。

2020年一季度业绩超预期大增,市场交易活跃背景下公司业绩呈现强弹性。公司发布业绩预告,预计2020年Q1实现归母净利润8.20-9.20亿元,同比增长112.6%-138.5%,2019年同期实现归母净利润为3.86亿元。主要受益当期证券市场股票成交金额及基金交易金额大增。 以经纪和两融为主的证券业务收入及平台基金销售业务收入是公司主要收入来源。2019年公司实现营业总收入42.3亿元,同比增长35.5%,实现归母净利润18.3亿元,同比增长91.0%。业绩大增受益:(1)资本市场景气度活跃下股基交易量大增,带动经纪与两融业务收入。2019年实现代理买卖证券及席位租赁业务净收入16.0亿元,行业占比从2018年末1.62%提升至2.03%。期末两融业务融出资金余额157亿元,同比大增91.2%。市占率从2018年末1.08%提升至1.54%。(2)互联网金融电子商务平台基金销售业务实现较快增长。2019年公司基金销售额为6589亿元,同比+25.5%。 新一期可转债发行充实公司资本实力。多平台搭建丰富业务产品线,展望发挥协同效应。公司已发行本轮73亿元可转债。此外2019年报披露公司完成收购保险经纪公司,完成设立另类投资子公司东财创新资本、增资海外子公司东财国际证券等多项布局,东财基金亦已展业。 公司传统业务具弹性及韧性,兼备新业务增长空间:传统证券业务在权益市场表现向好及交易量活跃背景下稳定释放业绩。暂不考虑新一期可转债转股对股本影响,预计2020-2021年归母净利润分别为28.85、31.85亿元,对应最新收盘价PE为40.62x、36.80x。公司近两年估值逐步回落至60-70xPE(TTM)。给予2020年55xPE估值,对应合理价值23.63元/股。维持对公司“增持”评级。 风险提示:宏观经济环境恶化、行业竞争加剧、公司业绩不达预期、新设子公司经营出现亏损等。

公司公布2019年业绩:2019全年实现营业总收入190.52亿元,同比增长85%;实现归母净利润24.35亿元,同比增长98%;基本每股收益0.35元。加权平均ROE4.61%,同比增加2.24个百分点。 市场行情回暖带动投资收益大增,增厚当期业绩。公司实现投资收益及公允价值变动合计43.52亿元,去年同期为6.62亿元,同比大增557%,合计占当期调整后总收入比例44%,2018年仅为10%。 拆分费类收入:(1)经纪业务转型财富管理,高净值客户占比与产品销售额双提升。期末高净值客户户数及托管客户资产总额占比提升至0.52%与78%。代理销售权益类产品销售量和保有量居行业头部。(2)资管手续费净收入同比下降24%。期末东证资管受托资产管理规模约2229亿元,同比增加11%。(3)实现投行业务手续费净收入同比减少8%,主要受公司债券主承销规模及并购重组交易金额同比下降影响。 股票质押业务规模压降,风险暴露减值计提拖累当期利润。2019年公司信用减值损失为10.4亿元,主要为对股票质押业务风险计提。公司股票质押规模已稳步压降,截至2019年末,公司股票质押业务余额207亿元,其中自有资金出资余额197亿元,同比下降19%与25%。 公司为综合类中大型证券公司,资本实力强,投资基因强大,兼备特色和成长性,质押业务风险正逐步暴露化解。预计公司2020-2021年分别实现净利润25.99、28.47亿元,对应年末PB1.18x、1.14x。近三年公司A股估值PB中枢处于1.5-1.7倍,H股估值PB中枢处于0.7-1.0倍,当前流动性合理充裕,政策鼓励行业创新,行业ROE有望提升,亦有利于公司释放业绩弹性。给予A股2020年1.6xPB,对应合理价值12.59元/股,H股2019年0.7xPB,对应合理价值6.12港元/股,维持公司A/H股“买入”评级。 风险提示。宏观经济大幅下行;资本市场大幅波动导致公司投资类业务收益不达预期及减值损失增加。

业绩 略超 预期,受益市场回暖。公司发布 2019年报,实现归母净利润95.23亿元,同比 82.75%。加权平均净资产收益率 7.81%,同比增加3.39个百分点。公司业务布局均匀,轻重资产均衡发展,业绩略超此前归母净利润增长 65%的预期,增长主要来自于市场回暖下投资业务的大幅增长,投资收益及公允价值变动收益同比增幅达 229.90%。 轻重资产均衡发展, 投资收益及公允价值变动收益 大幅增长。重资产: 业务: (1)公司投资收益及公允价值变动收益合计 116亿元,同比+299.92%,系把握市场机遇、优化资产配置所取得的较好业绩,但衍生金融工具对当期利润的影响达-7.21亿元。 (2)公司实现利息净收入41.48亿元,同比-13.95%。股票质押规模稳居行业前列,两融规模主动压缩,减值计提较为充分。: 轻资产业务: (1)公司实现经纪业务净收入 35.71亿元,同比+18.81%,采取低佣金战术提高市场份额,积极转型财富管理。 (2)公司实现投行业务净收入 34.57亿元,同比+7.44%,在 A 股市场,公司专注传统项目和科创板 IPO,传统项目申报 IPO 项目 22单,排名行业第一;海通国际完成 44个 IPO 项目和 48个股权融资项目,位列香港所有投行第一。 (3)公司实现资管业务净收入 23.95亿元,同比+24.43%,资产管理规模 1.21万亿元,主动管理占比 29%。 投资建议 投资建议:持续看好全业务链条龙头券商的发展前景 持续看好全业务链条龙头券商的发展前景 。公司作为老牌劲旅,在业内具有较为鲜明的发展模式。我们看好公司的发展,预计公司2020-2022年每股净资产为 12.22、13. 13、14.08元,对应 PB 为 1.05、0.98、0.91倍。结合行业发展前景和公司综合优势,可比龙头券商 1.5-2x 的估值中枢,给予 2020年 1.5xPB 估值,A 股合理价值为 18.33元/股,按照当前 AH 溢价比例,H 股合理价值为 10.21港币/股,给予海通证券 A、H 股“买入”评级。 : 风险提示:成交金额进一步下滑;权益市场调整导致股票质押回购减值损失持续提升;信用风险上升等。

利润强劲回升,价值稳健增长。公司公布2019年报,2019年度实现归属于母公司股东净利润582.87亿元,同比增长411.5%;2019年末公司内含价值9,420.87亿元,较上年末提升18.5%。 人力持续扩张,新业务价值率明显改善。2019年末,公司代理人规模达161.3万人,同比增长12.1%;月均有效销售人力同比增长34.9%,月均销售特定保障型产品人力同比增长43.8%。公司一年新业务价值为586.98亿元,同比增长18.6%;其中,个险、银保渠道一年新业务价值率分别为45.3%、23.8%,同比分别提升3.1、5.1个百分点。 资产配置更加积极,投资收益率稳步提升。公司投资组合净投资收益率为4.61%,同比下降0.03个百分点;总投资收益率为5.23%,同比提升1.95个百分点;综合投资收益率为7.27%,同比提升4.17个百分点。 投资建议。3月26日收盘,公司港股股价为15.12港币,按照汇率0.91计算,折合人民币约13.76元,约为A股收盘价51%。预计2020至2022每年EPS分别为1.61、2.14、2.85元/股,对应3月26日A股收盘价PE分别为16.8、12.6、9.5倍,相应P/EV估值0.71、0.62、0.56倍。基于公司业务模式稳定,假设各项业务平稳增长,人寿保险剩余边际长期摊销稳定贡献利润,采用寿险评估价值法测算,得到公司A股的合理价值为37.63元每股(考虑一定折价,H股合理价值为28.95港币每股)、对应2020年P/EV为0.99倍,维持A、H股“买入”评级。 风险提示。外部金融环境发生重大变化带来系统性风险的传导,保险行业风险发生率发生重大变化带来的死差损风险、利率风险、巨灾风险等,以及资本市场波动对业绩影响的不确定性。

利润大幅增长,价值稳健提升。公司公布2019年报,2019年度实现归属于母公司股东净利润145.59亿元,同比增长83.8%;2019年末,公司总资产达8,789.70亿元,较上年末增长19.8%;归属于母公司股东权益达844.51亿元,较上年末提升28.8%;公司实现内含价值2,050.43亿元,较上年末提升18.4%。受精算假设调整影响,公司2019年减少税前利润62.49亿元。公司拟每股派发税前1.41元现金红利,派发现金股利总额占归属于母公司股东净利润的比例为30.2%。 人力大幅扩充,新业务价值率有所下降。2019年末,公司代理人规模达50.7万人,同比增长37.0%,创历史新高;同时,短期扩充的人力产能相对不足,月均人均综合产能3,387元,同比下降22.5%。受长险首年业务下滑、银保趸交业务大幅增长等影响,产品新业务价值率下滑至30.28%,同比下降17.67个百分点。 投资建议。3月25日收盘,公司港股股价为23.95港币,按照港币兑人民币汇率0.91计算,折合人民币约21.79元,约为A股收盘价的53%。预计2020至2022每年EPS分别为5.13、5.94、7.86元/股,对应2020年3月25日收盘价PE分别为8.0、6.9、5.2倍,相应P/EV估值为0.53、0.49、0.44倍。 基于假设其各项业务平稳增长,人寿保险剩余边际长期摊销稳定贡献利润,采用保险评估价值方法测算,得到公司A股的合理价值为67.7元每股(参考当前A、H溢价比例,H股合理价值为40.92港币每股),对应2020年P/EV为0.88倍,维持A、H股“买入”评级。 风险提示。外部金融环境发生重大变化带来系统性风险的传导,保险行业风险发生率发生重大变化带来的死差损风险、利率风险、巨灾风险等,以及资本市场波动对业绩影响的不确定性。

业绩稳健,继续扩张净资本,经营业绩居行业前列。公司发布2019年报,实现归母净利润86.37亿元,同比+28.76%;加权ROE为6.75%,同比+1.33个百分点。业绩稳健,报告期内公司继续扩张净资本,贯彻风控为本的经营理念,经营业绩稳居行业前列。 业务体系全面均衡发展,彰显强劲综合实力。个人金融方面:公司2019年经纪业务净收入56.30亿元,同比+28.53%;积极转型财富管理业务,代销金融产品实现收入13.2亿元,同比+64.18%;资本中介业务上,2019年实现利息净收入52.27亿元,净息差4.15%,两融余额位居行业前列,股票质押业务主动收缩调整,减值计提较为充分。机构金融方面:2019年公司提升固收类业务比重,向低风险、非方向性业务转型,自营业务净收入107.32亿元,同比41.36%;2019年投行业务净收入25.93亿元,同比+29.06%,投行是公司传统优势业务之一,增发、优先股和债权承销业务保持强势,而IPO业务尚有较大挖掘空间;衍生品上,交易品种和名义本金均有重大突破,2019年公司处置衍生金融工具取得收益4.93亿元,同比-39.19%。投资管理方面:2019年实现资管业务净收入16.65亿元,同比+11.02%,资产管理规模6974亿元,主动管理规模4200亿元,占比提升至60.2%。 投资建议:公司综合实力行强劲,在行业创新发展周期,未来增长优势明显。预计公司2020-2022年每股净资产为16.68、18.06和19.68元,对应PB为0.98、0.90和0.83倍。结合行业发展前景和公司综合优势,可比龙头券商1.5-2xPB的估值中枢,给予2020年1.5xPB估值,A股合理价值为25.02元/股,按照当前AH溢价比例,H股合理价值为16.28港币/股。维持国泰君安A股、H股“买入”评级。 风险提示:资本市场大幅波动,导致公司各项业务受到干扰和冲击;权益市场调整导致股票质押回购减值损失持续提升;信用风险溢价上升,使得外需环境不确定性增加。

利润稳健增长,价值稳步提升。公司公布2019年业绩,集团实现归属于母公司股东净利润277.41亿元,同比增长54.0%;实现营运利润278.78亿元,同比增长13.1%;2019年末,集团内含价值达3,959.87亿元,较上年末增长17.8%;寿险一年新业务价值为245.97亿元,同比减少9.3%;新业务价值率为43.3%,同比下降0.4个百分点。 寿险业务有待调整恢复,财险业务稳中向好。2019年营销员月均人力为79万人,较上年同比下滑6.7%;营销员月均首年保费收入、佣金收入、新保件数分别同比下滑9.0%、11.1%、7.9%。产险业务实现综合成本率98.3%,同比下降0.1个百分点;综合费用率明显改善,同比下降4.1个百分点;非车险业务继续良好发展,实现33.3%同比增长,在产险业务中占比29.90%,同比提升4.58个百分点。 资产配置把握市场机遇,净值增长率稳健提升。公司实现净投资收益率4.9%,同比持平;总投资收益率为5.4%,同比提升0.8个百分点;净值增长率7.3%,同比上升2.2个百分点。 投资建议。3月23日收盘,公司港股股价19.44港币,按照当前港币兑人民币汇率0.91计算,折合人民币约17.69元,约为A股收盘价的67%。预计2020至2022每年EPS分别为3.37、4.01、4.59元/股,对应2020年3月23日收盘价PE分别为7.8、6.6、5.7倍,相应P/EV估值为0.54、0.48、0.44倍。采用保险评估价值和分部估值综合结果,得到公司A股的合理价值为54.2元每股(H股合理价值为38.68港币每股),对应2020年P/EV为1.11倍,维持A、H股“买入”评级。 风险提示。外部金融环境发生重大变化带来系统性风险的传导,保险行业风险发生率发生重大变化带来的死差损风险、利率风险、巨灾风险等,以及资本市场波动对业绩影响的不确定性。

保险业务利润高增长,营运利润稳健提升。公司披露2019年报,实现归属于母公司股东净利润1,494.07亿元,同比增长39.1%;其中,寿险及健康险业务净利润同比增长77.26%,贡献占比68.71%、同比提升14.794个百分点;财险净利润同比增长85.81%,贡献占比15.19%。公司归属于母公司股东的营运利润1,329.55亿元,同比增长18.1%。 寿险优队伍提价值,财险业务品质优良。公司2019年产品新业务价值率达47.3%、同比提升3.6个百分点,新业务价值实现5.1%的同比增长、达759.45亿元。2019年末寿险代理人数量为116.69万人,较年初下降17.7%、全年呈下降态势。2019年产险业务实现保费收入2,709.30亿元,同比增长9.5%;综合成本率96.4%,同比提升0.4个百分点,仍处于行业领先水平。 投资组合持续优化,收益率水平大幅改善。截至2019年末,公司保险资金投资组合规模约3.21万亿元,较年初增长14.8%;净投资收益率为5.2%、同比持平,总投资收益率为6.9%、同比提升3.2个百分点。 投资建议。2月20日收盘,公司港股股价91.60港币,按当前港币兑人民币汇率0.90计算,折合人民币82.44元,约为A股收盘价的99%,高于同类上市险企,体现两地市场对公司较一致认同。预计2020至2022每年EPS分别为9.44、10.62、12.00元/股,对应2020年2月20日收盘价PE分别为8.8、7.8、6.9倍,相应P/EV估值1.09、0.95、0.83倍。采用保险评估价值和分部估值综合结果,得到公司A股的合理价值为103.46元每股(H股为114.96港币每股),对应2020年P/EV为1.36倍,维持A、H股“买入”评级。 风险提示。外部金融环境发生重大变化带来系统性风险的传导,保险行业风险发生率发生重大变化带来的死差损风险、利率风险、巨灾风险等,以及资本市场波动对业绩影响的不确定性。

核心观点:三大看点:具备深厚股东资源的大型综合性券商、兼备强大资本实力与盈利能力的综合金融服务平台、行业创新业务的先发者。招商证券为综合性的大型央企招商局集团旗下重要金融子公司,整体发展基础稳固,连续11年蝉联证券公司分类评价最高评级A类“AA”级,此外在行业分类监管中属于创新试点券商,近年来获得多项创新业务的首批试点资格。新发展战略颁布,国企改革稳步推进。 公司业绩兼备稳定性和成长性。公司营收及净利润规模在常年位居行业第6-8名,与资产规模体量排名相当,业绩稳定性优于行业。经纪与财富管理业务分部营收占比约为50%。剔除大宗商品交易后,近年以资本中介、自营投资等构成的重资产业务营收占比显著提升。 业务亮点:发挥传统经纪业务优势,发力财富管理转型。公司在传统经纪交易业务优势明显,公司客户以个人客户为主,具备转化基数且客户粘性较好,可挖掘性强,财富管理转型步伐稳健。传统投行优势及资本化进行时。公司投行业务总收入保持在行业前十,其中在传统债券承销及创新固定收益类产品发行上具备强优势。旗下另类投资与私募股权子公司运作成熟,有望受益退出通道顺畅。国际业务优势明显,在香港市场股票承销及港股通成交市场份额排名行业前列。 公司兼具传统业务韧性与新业务增长的空间。暂不考虑配股影响,预计公司2019-2020年每股净资产为12.6、13.2元/股,对应2019-2020年末PB为1.39、1.33倍。近三年公司A股估值PB中枢处于1.4-1.8倍,H股估值PB中枢处于0.7-1.0倍。考虑到市场活跃及行业发展向好,给予公司A股2020年1.6xPB估值,对应合理价值21.04元/股;给予H股2020年0.8xPB,对应合理价值11.69港元/股。维持公司A/H股“买入”评级。 风险提示:宏观经济环境恶化、公司配股及员工持股计划推进停滞等。

公司公告2019年度业绩预告:预计实现归母净利润17.20-19.20亿元,同比增长79.4%-100.3%,扣非归母净利润约16.76-18.76亿元,同比增长76.9%-98.0%。符合我们此前预期。 业绩大增受益(1)资本市场景气度活跃下股基交易量大增,带动经纪与两融业务收入。公司证券业务主要由子公司西藏东方财富证券开展。此前公司披露证券子公司2019年未经审计财报:实现营收25.9亿元,同比+53.7%,其中手续费及佣金收入16.97亿元,同比+54.7%;利息净收入6.70亿元,同比+73.2%。优于市场年度数据及自身半年度增速。(2)互联网金融电子商务平台基金销售业务实现较快增长。从半年报数据看公司基金销售业务韧性较强。2019年1-6月两市基金成交额同比下降15%,公司基金销售收入同比+2.1%,仍保持正向增长。 新一期可转债发行有望进一步充实公司资本实力。1月18日,公司公告本轮73亿元可转债发行结果,其中原股东优先配售占发行总量约64.5%。参考上一期可转债发行及转股情况,公司发行4650万张可转换债券中,截至2019年5月10日摘牌前仅余30.6万张未转股(占比0.68%),可转债转股增加总股本约4.07亿股。本次募集资金将用于扩张两融、证券投资业务及增资子公司东方财富创新资本。 公司传统业务具弹性及韧性,兼备新业务增长空间:传统证券业务在权益市场表现向好及交易量活跃背景下稳定释放业绩,海外平台强化及公募基金搭建有利于发挥协同效应,加强流量变现。暂不考虑新一期可转债转股对股本影响,预计2019-2021年归母净利润分别为17.31、22.61、25.78亿元,对应最新收盘价PE为60.52x、46.34x、40.63x。公司近五年对应当年业绩的历史PE估值约为80倍,近两年逐步回落至60-70xPE。给予2020年60xPE估值,对应合理价值20.40元/股。维持对公司“增持”评级。 风险提示:宏观经济环境恶化、行业竞争加剧、公司业绩不达预期等。

业绩好于预期。公司发布2019年年度业绩预增公告,归母净利润增加35.23亿元至42.78亿元,同比增长70%-85%。业绩略高于市场预期,2019年度归母净利润超月报加总12亿左右,根据我们测算,其中科创板浮盈贡献7亿元左右,余下部分预计为海外子公司业绩贡献。 拟实行的职业经理人制度有望精进管理效能,丰富管理层队伍。根据公司深化混合所有制改革试点总体方案,公司拟在高级管理层开展职业经理人制度试点,实行市场化选聘、契约化管理、差异化薪酬、市场化退出;公司设立执行委员会,负责日常经营管理,不设总裁、副总裁岗位。拟面向全球选聘若干“职业经理人”。薪酬激励制度的完善与岗位的市场化选聘,有望精进管理效能。同时这一制度将吸纳跨行业人才增强公司实力,据公司公告,公司新委任的执行委员会委员、首席信息官韩臻聪,在就任前曾长期在中国电信任职,因此后续也有望吸引头部互联网精英加盟,巩固公司金融科技的优势地位。 投资建议:持续看好公司作为行业龙头的发展前景。公司既是国内证券行业的龙头之一,又抓住市场发展机遇,通过发行首单沪伦通进一步增强资本实力。我们持续看好公司的发展前景。预计公司2019-2021年每股净资产为13.87元、14.66元、15.59元,对应2019-2021年末PB为1.40、1.32、1.24倍,处于2015H1-2019H1公司A股静态PB中枢内,当前估值仍有提升空间,结合公司未来业务盈利能力趋势变化,考虑到龙头券商的估值溢价,给予公司2020年1.8xPB估值,A股合理价值为26.39元/股,根据当下AH股折价规律,H股合理价值为18.56港币/股,且公司现PB估值低于头部券商,给予A股和H股“买入”评级。 风险提示。制度创新低于预期;权益市场调整导致股票质押回购减值损失持续提升等。

子公司西藏东方财富证券2019年未经审计财报:实现营收25.9亿元,同比+53.7%;净利润14.2亿元,同比+133%。其中手续费及佣金收入16.97亿元,同比+54.7%;利息净收入6.70亿元,同比+73.2%。 经纪与两融业务为公司重要营收来源,主要由证券子公司西藏东方财富证券开展。参考2018与2019年定期披露数据,公司营收构成中,经纪和两融为主的证券业务收入稳定占比约60%。粗略计算(不考虑内部抵消等因素)2018年度与2019上半年,证券子公司手续费及佣金收入占公司合并口径手续费及佣金收入比例分别为92%与92%;利息净收入占比分别为63%和69%。 证券子公司全年表现优于市场年度数据及自身半年度增速,预计上市公司合并口径表现亮眼。新一期可转债发行有望进一步充实公司资本实力。1月18日,公司公告本轮73亿元可转债发行结果,其中原股东优先配售占发行总量约64.5%。参考上一期可转债发行及转股情况,公司发行4650万张可转换债券中,截至2019年5月10日摘牌前仅余30.6万张未转股(占比0.68%),可转债转股增加总股本约4.07亿股。本次募集资金将用于扩张两融、证券投资业务及增资子公司东方财富创新资本。 公司兼具传统业务弹性优势与新业务增长的空间,传统证券业务在权益市场表现向好及交易量活跃背景下稳定释放业绩,海外平台强化及公募基金搭建有利于发挥协同效应,加强流量变现。暂不考虑新一期可转债转股对股本影响,预计2019-2021年归母净利润分别为17.31、22.61、25.78亿元,对应最新收盘价PE为61.10x、46.78x、41.02x。公司近五年对应当年业绩的历史PE估值约为80倍,近两年逐步回落至60-70xPE。给予2020年60xPE估值,对应合理价值20.40元/股。维持对公司“增持”评级。 风险提示:宏观经济环境恶化、行业竞争加剧、公司业绩不达预期等。