储能项目再下一城,客户选择说明商业模式被认可。本次框架协议是公司继拿下江苏中能硅业、中恒电气、镇江新区管委会等储能项目后,又一储能项目订单。本次100MWh储能电站项目为公司与镇江新区管委会签订的600MWh合作项目的第一个落地项目,天工国际是我国高速钢的大型生产制造企业,对电能质量要求较高。南都的储能电站与电能质量改善设备相结合,在削峰填谷的同时可以实现更加智慧化的用能服务。此外,南都储能电站本身可实现调峰调频与功率平滑,平稳输出电能,本身就具备电能质量改善功能,通过结合专用设备,可进一步提高电能质量,满足先进精密制造装备的用电要求。公司在储能商业化方面推进速度略超我们预期,意味着南都电源储能商业化模式的探索得到了进一步深化,标志着公司“投资+运营”的模式符合市场的需求,逐步得到认可。未来随着储能项目的持续推进,将对公司业绩产生积极影响,同时起到引领中国储能行业发展的积极作用。 “电能替代”催化,储能彰显潜在弹性。5月九部委联合出台《关于推进电能替代的指导意见》,提出“十三五”期间全面推进北方居民采暖、生产制造、交通运输和电力供应与消费等4个领域的电能替代。我们认为“电能替代”全面利好新能源发电、用电服务、配网改造等推动能源利用升级转型的细分领域,其中弹性最大的是储能板块。《意见》中提到拉大峰谷价差的政策预期,根据我们粗略测算,目前峰谷价差拉大0.1元将为削峰填谷式储能带来3%-4%的IRR提升,弹性可观。公司作为储能应用的绝对先行者,在无补贴情况下已实现大规模应用,倘若政策预期兑现,公司毫无疑问最先受益,电站应用推广有望出现爆发式加速。 盈利预测与估值:公司动力电池目录申请有序进行,潜在风险有限,而储能系统推广速度加快,根据调研情况16年规划推广目标达到1GWH以上。出于谨慎性原则我们暂时维持盈利预测,预计公司16-18年营业收入分别为64.0亿、73.5亿和84.7亿,归属于母公司所有者的净利润为3.16亿、3.73亿和4.45亿,不考虑增发带来的股份摊薄对应EPS分别为0.52元、0.62元和0.74元,目前股价对应市盈率分别为36、30、25倍。考虑到新能源汽车动力电池与储能业务增长空间巨大,维持“增持”评级。 风险提示:储能项目建设进度低于预期,“投资+运营”市场拓展低于预期

事件:2016年5月16日晚公司公告与上海核工程研究设计院签署《战略合作框架协议》,拟就核电产业技术发展、技术创新、应用创新、核电标准制定等方面开展长期深入的研究,共同开发研制核电用蓄电池、移动式储能系统、调峰调频储能电站等。合作主要包括三方面:1)进行大型压水堆核电超大容量铅蓄电池研发;2)共同研发高可靠性可移动式储能系统,作为应对核电站事故工况和应急所需的备用电源;3)研究调峰调频储能电站在核电的应用需求和前景,探讨新储能技术和商业模式。 点评: 参与最高安全级别铅蓄电池研发,技术水平再次得到验证。AP系列核电站中,直流系统是唯一的安全级系统,而核级蓄电池是直流系统中最核心的设备,是最后一道安全屏障。 公司此次参与开发的1E级阀控蓄电池是目前为止全球核电站用最大容量的核级阀控蓄电池,核电站对其安全性与可靠性具有最高级别及最严苛的要求。公司是铅蓄电池龙头,技术研发水平世界领先,与沃达丰等世界级通信运营商合作进行产品的研发与销售,此次参与到最高安全级别核电用铅蓄电池研发项目,再次验证了公司出众的研发实力。 技术带来先发优势,畅享十亿级核电用蓄电池市场。根据我国核电发展目标,到2020年我国的核电装机容量将占4%,2030年核电装机容量占10%,2050年核电装机容量占16%。预计到2020年,核级蓄电池在中国的市场需求达数十亿元,公司作为技术龙头有望享受先发优势,抢占可观的细分市场份额,带动公司铅蓄电池销售。 开发核电站应用场景,储能系统再添新需求。此次合作公司将基于在高性能储能电源及系统集成领域的全球领先优势,与上海核工院共同合作开发核电用移动式储能系统、调峰调频储能电站等,共同探讨、推广面向核电领域的储能系统技术及商业模式。储能在微电网、削峰填谷等方面具备广泛的应用前景,而南都作为储能行业先行者通过“投资+运营”的模式在工业用户削峰填谷方面走在市场前列。此次合作将为公司的储能系统开创全新应用场景,创造增量需求,同时能够避免核能发电消纳出现问题。 盈利预测与估值:公司增长逻辑未变,我们维持盈利预测,预计公司16-18年营业收入分别为64.0亿、73.5亿和84.7亿,归属于母公司所有者的净利润为3.16亿、3.73亿和4.45亿,不考虑增发带来的股份摊薄对应EPS分别为0.52元、0.62元和0.74元,目前股价对应市盈率分别为35、29、25倍。考虑到新能源汽车动力电池与储能业务增长空间巨大,给予16年40倍市盈率,目标价20.8元,维持“增持”评级。 风险提示:储能项目建设进度低于预期,“投资+运营”市场拓展低于预期

事件: 公司发布2015年年报与2016年一季度报,业绩基本符合我们此前预期。2015年全年收入62.84亿元,同比增长132.80%,归母净利润6.39亿元,同比下降76.3%,扣非归母净利润6.35亿元,同比增长335.40%,实现每股收益0.25元,加权平均ROE99.27%,同比增长189.37%。2016年一季度营业收入29.10亿元,同比增长167.33%,归母净利润1.02亿元,同比增长43.87%,考虑到15年是公司破产重组后全面进入正常经营的第一年,扣除重组所得收益后营业收入和业绩较14年有大幅度提升,重组成效显著。 投资要点: 降本增效,提升组件盈利能力:2015年公司组件产品盈利能力持续提升,毛利率同比上升3个百分点至15.15%,组件出货量2.1GW,全球排名第七。公司积极整合资源,定增收购子公司江苏东昇及张家港其辰100%股权,并对上海奉贤工厂进行技术改造,实现整体产能快速提升,2015年底达成产能3.7GW,结合外部代工业务,2015年实现总体产能5GW。公司加大组件产品研发力度,相继推出高效组件、高耐压组件、双玻组件、配合平单轴系统的大组件等系列差异化组件产品,提升组件核心竞争力。 系统集成业务成效初显,转型综合能源系统集成商。随着分布式光伏的应用与发展,为客户提供量身定制的光伏电站系统解决方案集成业务是大势所趋。公司积极加码分布式系统集成业务,提供一站式服务“鑫阳光”平台,推出系统解决方案,形成标准化与模块化,促进度电成本降低。公司2015年系统集成包业务收入占比达到35.5%,成为公司业绩增长新动力。设立协鑫集成苏州设计院,互联网金融信息服务平台“国鑫所”,探索通过融资租赁、保险、基金等创新互联网金融服务支持带动系统集成业务快速发展的道路。 加快布局海外市场,业绩增长潜力巨大。2015年公司海外业务营收1.3亿元,占比为2.07%,提升空间巨大。公司借力“一带一路”政策东风狂奔国际市场,与印度阿达尼集团合作建设光伏制造工业园,收购澳洲OSW公司51%股权,与中天科技签订协议携手在海外进行从光伏电站到集成系统的全方位合作。随着《巴黎协议》的落地,光伏将成为各国应对节能减排的重要工具,预计19年全球新增光伏装机将超过80GW,海外市场强劲需求将为公司的提前布局带来回报。 盈利预测与估值:公司积极扩产高效组件,同时我们看好公司打造综合能源系统集成商和服务商的战略,我们上调盈利预测,预计公司2016-2018年净利润分别为10.22、13.06、15.36亿元(原16-17年净利润分别为8.07、11.89亿元),对应每股收益分别为0.20、0.26、0.30元/股。维持“增持”评级。

智能电表行业龙头稳固,开拓海外市场挖掘业绩增长点。2015年度公司智能电表实现营业收入16.68亿元,同比下降12.80%,主要是由于国网招标下半年时间延后致使产品交货延后所致。公司智能电表的主要客户为国家电网和南方电网,公司2009-2014年国网智能电表中标金额一直稳居前三,2015年公司累计中标金额10.66亿元,名列第二,行业龙头地位稳固。 同时公司积极开拓海外市场,公司收购立陶宛ELGAMA公司以及和兰吉尔签署战略合作,借此打开欧洲和中东智能电表市场,海外市场有望为公司电表业务带来新的业绩增长空间。 光伏业务跨越式发展,充足项目储备保驾护航。2015年公司光伏业务交出了营收8.04亿元的靓丽业绩,同比增长671.11%,占总营收从2014年的4.8%提升到30.3%,公司新的业绩支撑点已形成,业务结构渐趋合理。公司已签订各类光伏电站框架类协议储备项目达1.5GW以上,其中已并网发电的光伏电站容量为410MW。预计2016年度上网电量约为4.8亿kWh,实现电费收入约4亿元,同时处于设计及在建状态的各类光伏电站装机容量约400MW。考虑到西部弃光限电问题严重,公司光伏业务定位于东部分布式光伏,标杆电价调整叠加配额制出台,分布式光伏优势凸显,加上充足项目储备,公司光伏业务大概率仍将保持高速增长态势。 以售电业务放开为切入点,积极抢占能源互联网风口。基于公司与下游电网渠道的密切关系,分布式光伏电站开发的良好基础以及国家二次电改,无论从内还是从外,公司在“发-储-用”的能源互联网业务架构中具有先发优势。公司已经与东软集团、南方电网进行合作,在供电侧和用电侧打造能源管理平台,未来极大有可能在云南率先开展售电业务,我们看好公司基于自身业务基础和客户资源开拓售电节能新业务的发展潜力。 盈利预测与估值:我们认为售电市场潜力巨大,商业卡位极为关键,重申看好林洋电子的切入点,结合公司出色的经营管理过往业绩,公司在新业务领域的表现同样值得看好,维持盈利预测,预计公司16-18年净利润分别5.34、7.50、9.91亿元,对应EPS分别为1.31、1.84、2.44元/股,当前股价对应的PE分别为29X、21X、16X,考虑公司现价已接近目标价45元,由“买入”评级下调至“增持”评级。

运营商基建需求维持景气,后备电源主业稳定增长。一季度中国移动和中国铁塔股份有限公司基站建设以及及海外市场锂电需求增长,带动公司后备电源业务稳定增长,本期实现营业收入5.43亿元,同比增长9.53%,其中,内销收入增长9.44%,外销收入增长9.74%,随着中国铁塔4G网络基础建设投资规模的扩大,对公司后备电源产品的需求增加,公司未来中国铁塔的采购份额有望继续提升。报告期内中国移动15-16年蓄电池集采招标已公布,公司在8个标段中中标6个,中标份额均在25%以上,为后续业务增长奠定良好基础。 内生外延贡献业绩增量。公司营业收入14.68亿元,比上年同期增加67.03%,内生方面,锂电总收入同比增长1.47亿元,其中新能源车用动力锂离子电池业务实现销售收入1.29亿元,同比增长734.38%,规模效益逐步体现,盈利能力增强。16年公司与保定长安客车3亿元的磷酸铁锂电池供货合同,汽车用动力锂电池获得市场认可;与东风神宇客车签订《战略合作协议》,其中16年涉及电池约1500套,据我们测算供货金额约在2亿元。外延方面,本期并入控股子公司华铂科技营业收入5.61亿元,共实现利润4,977万元,相应地对公司贡献利润2,538万元,随着公司后续铅碳电池的大规模推广,铅回收业务有望持续增长。 基本面逐渐改善,后续关注储能电站落地。公司产品结构正发生优化,汽车用动力锂电池放量以及后续储能系统带动铅碳电池的推广将显著提升综合毛利率,进而带动ROE增长,创造股东价值。16年,公司“投资+运营”的储能系统商用化模式进入加速拓展期,报告期内,公司与江苏中能硅业、苏州中恒普瑞等客户签署了累计规模达101.64MWh的储能电站商业化项目,预计每年发电量3,049万度,电费总收入2,378.4万元(含税);4月公司与江苏镇江新区管理委员会签署了《战略投资协议》,公司将在镇江新区建设总容量为600MWh的分布式能源网络,16年投资建设100MWh,后续由镇江新区管委会引入产业资本共同投资,公司储能电站落地规模超出市场预期,后续带来持续的优质现金流有望进一步提升公司盈利结构。 盈利预测与估值:公司传统通信用后备电源市场需求持续景气,收入保持坚挺;动力锂电池业务在手订单饱满;而储能投资将在未来为公司带来高毛利率增量收入,我们维持盈利预测,预计公司16-18年营业收入分别为64.0亿、73.5亿和84.7亿,归属于母公司所有者的净利润为3.16亿、3.73亿和4.45亿,对应EPS分别为0.52元、0.62元和0.74元,考虑到新能源汽车与储能业务增长空间巨大,给予16年40倍市盈率,目标价20.8元,股价尚有20%以上空间,维持“增持”评级。 风险提示:储能项目建设进度低于预期,“投资+运营”市场拓展低于预期

一季度增收不增利,确认业绩不佳原因在于高毛利电网业务确认较少。公司一季度实际确认收入仅14亿,占全年计划的13%,净利润1405万,占全年计划的不到1%,利润率明显偏低说明电网项目尤其是高毛利的调度业务几乎没有业绩确认。此前我们在年报前瞻中对公司Q1业绩预测偏乐观,结合同行许继电气2016Q1来看,许继电气Q1净利润接近4000万,主要是特高压直流项目增加较多贡献利润,国电南瑞没有此块业务,调度业务一季度几乎没有业绩贡献是明显低于我们预期的地方,而其他业务盈利能力显著偏低。这些因素导致一季度增收但是没有同比例增利。 新增订单趋势正常,全年业绩基调稳健。一季度预收款项15.11亿,一季度公司新增订单预计为46亿,预收款同比增长7%。从预收款趋势来看,一季度和往年相比基本正常,但是不能算较快增长。我们认为公司完成年度计划问题不大,但值得关注的是,2014和2015年两项营业指标:100亿收入和13亿利润,公司做了很大努力但是仍然很难突破这个瓶颈,我们认为国内电网业务能够给公司支撑的利润上限似乎已经到来,通过并购而来的网外业务利润贡献明显不具备支撑效应,接下来支撑业务的核心表象是集团同体量的三家资产注入,背后其实是国企改革和人员激励。 人员激励是南瑞突破瓶颈的关键举措。公司作为一家典型的轻资产软件集成公司,主要的资产项目是货币资金、应收账款和存货,去年开始公司着力降低短期借款和财务费用,此外负债端主要是应付和预收款项。驱动这一业务模式的除了品牌力和国网优势,还有开发人员至关重要。我们发现,公司管理费用连续多年增速落后于收入增长,业绩和激励不匹配长期会损害公司的持续竞争力,对于这样一个典型的软件集成公司的成长路径,人员薪酬提升激励机制改变是必由之路。 盈利预测与估值:我们维持此前盈利预测,预计16-18年EPS分别为0.59、0.67、0.76元,维持目标价18元和“买入”评级。

事件:新时达4月22日晚发布2015年年报与2016年一季报,2015年公司实现营业收入15.07亿元,同比增长15.47%,归属于上市公司股东扣非后净利1.64亿元,同比下降13.08%,实现每股收益0.32元,加权平均ROE9.06%,同比下降13.51个百分点,整体低于我们预期13%左右(此前预测15年EPS0.37元)。公司拟以2015年12月31日公司总股本589,770,589股为基数,向全体股东每10股派发现金股利1.10元(含税)。 2016年一季度公司实现营业收入2.27亿元,同比增长6.76%,归属上市公司股东扣非净利润1091万元,同比下滑26.59%。 投资要点: 电梯业务承压,物联网与维保有望在未来带来提振。报告期内公司电梯控制成套系统与节能与工业传动两个板块均首次出现下滑,毛利率也分别下降5.1与2.41个百分点,主要原因是电梯行业经过近20年的高速增长后进入平稳期,产能过剩、竞争同质化、房地产市场需求趋缓等问题日益显露,行业内部的“洗牌”趋势加速。未来随着电梯存量市场的不断扩大,来自电梯维保、更新改造、安全运行等领域的需求将不断提升。公司已在报告期内着手布局电梯物联网业务,相关技术及业务策略正逐步完善,加之海外市场的有效拓展,公司电梯业务有望重新实现增长。 收购标的资产完成过户,布局运动控制与工业机器人全产业链。截止目前,公司已完成众为兴、晓奥享荣以及会通科技100%股权的收购,从而打通从“关键核心部件—本体—工程应用—远程信息化”的全产业链。2015年,机器人本体及其控驱系统产品的销量突破2300台(套),随着收购标的并表,公司机器人与运动控制板块未来业绩继续增厚值得期待。 加大研发投入,保持技术领先。报告期内,公司累计投入研发费用138,791,102.89元,研发投入占营业收入比例达到9.21%,同比增加了1.55个百分点。其中,机器人本体、机器人专用运动控制器、机器人专用伺服系统、机器人控驱一体化产品、机器人专用操作器等机器人及运动控制产品业务的相关研发投入增长较快。公司技术中心被确认为享受优惠政策的国家认定企业(集团)技术中心,公司专利数量增至244项。公司在研发方面的持续投入与“产品高起点、高技术含量”的市场推进策略一致,有望使公司在新一轮行业整合的大潮中持续保持竞争力。 盈利预测与估值。15年度公司业绩低于我们预期(预测15年净利润2.16亿),主要由于电梯行业需求乏力竞争加剧,影响收入与毛利率。我们认为公司主业短期将会继续承压,但对并购标的兑现所承诺业绩抱有信心。我们相应下调盈利预测,考虑定增发行及配套融资对于股本的增厚,预计公司2016-2018年收入规模分别为26.34、37.81、43.48亿,归属母公司所有者净利润规模达到2.53、3.67、4.24亿元,按照预案收购完成后最新股本6.7亿股完全摊薄计算,对应每股收益分别为0.38、0.55、0.63元(此前预测为16、17年0.47、0.61元),目前公司股价对应16年PE为39倍,建议关注公司外延扩张带来的业绩变化,维持“增持”评级。 潜在风险:电梯后市场竞争加剧,并购标的业绩不达预期

事件: 中天科技4月21日晚发布2015年年报,全年公司实现收入165.23亿元,同比增长73.23%,归属上市公司扣非后净利润7.92亿元,同比增长63.78%,实现每股收益0.99元,加权平均ROE11.13%,同比增长0.58个百分点。业绩较我们预期(8亿)超20%。公司拟以2015年12月31日公司总股本1,044,308,426股为基数,向全体股东每10股以未分配利润送3股,以资本公积转增12股并派发现金股利1.00元(含税),共计分配104,430,842.60元。公司同时发布增发预案拟募集资金45亿元用于锂电池扩产、海底光缆产业化、接驳盒产业化、特种光纤产业化以及石墨烯材料生产线项目。 投资要点: 通信产品量价齐升,增长可持续。2015年,公司通信产品毛利率持续改善,直接提升主营业务盈利能力。需求端,以中移动最近一次光纤集中采购量大幅提升为代表,国内光纤光缆需求快速提升,带动光纤价格上涨,提升产品盈利能力;供给端,公司光纤预制棒产能进一步提升,有效降低通信产业链成本,提高产业链毛利水平。后续伴随网络强国、大数据、“互联网+”、信息安全等国家战略和政策措施,我国信息通信产业有望保持加速发展,运营商也将完善4G网络、升级5G网络并进一步扩大宽带覆盖面,公司产业布局具有前瞻性,持续受益确定。 电力特种导线占比提升,充电桩建设为电缆增长加码。报告期内公司特种导线在导线板块中占比大幅提升,达到50%以上,毛利率提高5.21个百分点至26.57%,产品结构持续优化。 公司特种导线具有强度高、容量大、节能降耗的特点,公司在特高压建设中作为常规供应商占有稳定的份额,随着特高压线路近几年的高速建设,电力导线板块的营收维持高增长是大概率事件,同时2016年我国充电桩建设市场逐步升温,催生大量电缆需求,带来增量市场。 坚定扩张,新能源版块加速成长。公司新能源板块全线报捷,光伏背板进入主流组件厂商供应链,随着15年下半年光伏装机升温而实现超预期的两亿收入,预计16年上半年景气度仍将维持高位;光伏电站发电收入上台阶,营业收入4999万元,同比增长约400%,售电量达到5335万度,系统效率81%以上,行业领先。公司目前光伏电站运营规模104.36MW,已核准储备208.66MW,电站运营规模料将继续快速提升,预计16年年底并网容量达到250MW。锂电池方面,公司产品实现批量供货,10亿AH扩产项目已进入建设期。 增发布局未来高成长市场,穿越周期值得期待。公司发布增发预案拟募集资金45亿元用于锂电池扩产、海底光缆产业化、接驳盒产业化、特种光纤产业化以及石墨烯材料生产线项目。我们认为公司增发项目是基于多年来的技术与市场积累,结合对未来行业的判断做出的果断决策:n锂电池扩产与石墨烯产业化:中天储能公司多年来在锂电池储能领域积累了丰富的经验和技术实力,乘新能源汽车发展东风在动力锂电池领域积极拓展,并于2014年实现供货,已与北汽集团、东风集团、中航爱维客、上海申龙等多家车企形成良好合作,扩产后有望大幅提升业绩占比。石墨烯作为优秀的负极材料收到业界持续关注,而公司在石墨烯领域早有技术布局,产业化项目有望形成技术协同,进一步提升公司在电池领域的竞争力。 n海电缆产业化:公司是绝对的海缆龙头,海底光缆、海底电缆、光电复合缆等产品广泛应用于海上风电、海上石油钻井平台、孤岛供电以及观测网领域。 2015年9月,习近平主席在联合国发展峰会上发出倡议“探讨构建全球能源互联网,推动以清洁和绿色方式满足全球电力需求”,实现全球能源互联需要海、陆特高压电缆,公司作为在特高压线路建设中占有稳定份额的供货商,先发优势明显,海电缆产业化项目将锁定公司在全球能源互联网用海电缆领域的一席之地。 n特种光纤产业化:宽带升级对光纤性能要求不断提升,中天科技股份运用自主知识产权的新技术、新工艺和新材料,已推出低损耗大有效面积、超低损耗大有效面积光纤等特种光纤,部分核心专利技术获得美国发明专利,并成为国内首家进入美国市场的企业。公司继续加大投入,有望巩固并提升在全球光纤领域的优势领导地位,进一步加深主业护城河。 一个企业要穿越周期需要精准的行业趋势判断,较高的主业护城河以及强大的执行力。中天的通信、电力两大主业市场具有强烈的政策引导性从而体现出一定的周期性,靠内生增长需要强大的技术提升客户粘性,从而以市占率的提升来实现增长,这点中天做到了,其在光纤预制棒、特种导线方面的技术先进性有目共睹;同时优秀的企业一定提前认识到市占率的增长也有极限与边际递减,从技术和市场两个角度切入进行外延是最聪明的选择,中天选择了海缆与锂电池。其实这两个行业很类似,都是风险与机遇并存,体现为进入壁垒低而长期跑赢难。海缆行业未来面临使用稳定性的考验,一旦产品发生问题,维护成本远大于初装成本,拖垮企业只需一朝一夕;锂电池亦然,行业的疯狂已经让我们觉得洗牌就在不远处。中天在这两个行业的发展始终是两分清醒零分醉,强调技术研发与产品质量,在主业稳健增长的阶段便提前进行技术布局,但又不盲目追随市场的疯狂参与扩产竞赛,这样的公司我们认为才能熬到劣质供给出清,行业格局优化,最终成为长跑冠军。 盈利预测与估值。公司主业向好,新能源方面光伏电站并网加快,发电收入上台阶且盈利能力出众,同时光伏背板业务受益光伏行业抢装收入超出预期,15年净利润相比我们之前的预测(8亿)超出20%。我们预计公司主业将继续稳定增长,同时锂电池等新业务逐渐开始盈利,上调2016-2018年EPS分别至1.22、1.59、2.06元(此前盈利预测为16-17年EPS1.15、1.28元),给予16年20倍PE,目标价24.4元,复牌后尚有25%以上空间,维持“增持”评级。 潜在风险:通信行业基建投资不达预期、新能源汽车行业发展低于预期、全球能源互联网建设推进缓慢.

事件: 2016年4月14日晚公司公告与中恒普瑞就共同实施储能容量为68.64MWh 的电力储能应用电站项目签订了《电力储能电站项目合作协议》,公司负责进行储能电站的设备投资,而中恒普瑞负责日常管理与维护,双方所收取电费按照80%与20%的比例分配给投资方与运维方。 点评: 铅碳商业化储能先行一步,规模有望超预期。公司研发的新型铅碳电池成本低,运行安全稳定,在不考虑政府补贴的情况下已产生商业化效应。此次项目是继公司前期签署的一系列商用储能项目后的又一重大商用化储能电站项目,实现了规模上的重大突破,标志着公司储能商用化项目的加速落地。公司采用“投资+运营”商用化新模式的电站累计规模达到100MWh 以上,落地规模超出之前的规划。 新增优质现金流,报表利润率可观。项目建成后将以电费分成的方式为公司提供持续的现金流。目前江苏省普通工业峰谷电价分别在1元与0.3元左右,假设项目投运后峰时度电售价0.65元,按照二八分成的比例,每100MWH 项目按照年使用330天计算,能为公司带来1716万元100%现金无应收账款的营业收入;从利润率角度分析,每100MWH项目系统成本约为1.2亿元,项目实际使用期为十年,假设无残值折旧期8年,则年折旧费用1500万元,由于运营由合作方负责,毛利率即净利率,达到12.6%,相对于公司15年5.42%的净利率大幅提升。 潜在补贴分配方式明确,额外收益值得期待。我们注意到,合作协议中提到中恒普瑞需要将项目申请所得的政府相关补贴(包含供电公司补贴)的80%支付给公司。2015年8月《江苏省电力需求响应实施细则》颁布,鼓励企业参与电力需求侧管理,缓解电网运行压力,同时给予约合每度电0.1元的补贴,这部分补贴将形成储能项目的额外收益;目前全国性储能项目补贴条款尚未明确,该条款未雨绸缪,提前将补贴的分配做了明确的规定,我们认为随着后续相关政策的出台,更多的额外收益值得期待。 盈利预测与估值:公司传统通信用后备电源市场需求持续景气,收入有望保持坚挺;动力锂电池业务在手订单饱满;而储能投资将在未来为公司带来高毛利率增量收入,我们维持原来的盈利预测,预计公司16-18年营业收入分别为64.0亿、73.5亿和84.7亿,归属于母公司所有者的净利润为3.16亿、3.73亿和4.45亿,不考虑增发带来的股份摊薄对应EPS分别为0.52元、0.62元和0.74元,考虑到新能源汽车与储能业务增长空间巨大,给予16年40倍市盈率,目标价20.8元,维持“增持”评级。 风险提示:储能项目建设进度低于预期,“投资+运营”市场拓展低于预期。

事件: 公司一季度业绩预增公告,预计公司2016年第一季度归属于上市公司股东的净利润为2.55亿元至2.7亿元,同比增长245%-265%,超出市场预期。 投资要点: 收入大幅增长,高效组件需求不断确认:抢装带来的组件与硅片需求以及高效单晶渗透率的提升促使收入规模大幅增长,一季度同比增加169%,验证了我们之前看好高效组件的产业趋势判断,看好全年收入的超预期增长。 上下游延伸扩产,利润率体现规模效应:凭借技术研发优势、低设备采购成本和低电价优势,2015年全年公司硅片产品非硅成本同比降低约为21%;同时公司通过介入下游电池、组件产业链,大幅降低单晶产业链整体成本。当前公司组件综合成本远超行业竞争对手,优势明显。技术叠加扩产的规模效应助推毛利率提升,一季度公司净利率提升2.5-3.2个百分点,效果显著。 产能扩张继续,强化单晶市场龙头地位。我国目前高效单晶硅片和单晶电池片目前产能仅为10GW左右,且60%以上出口至国外,国内单晶替代加速与海外稳定增长共振,单晶产能缺口持续扩大。公司持续扩张产能,预计16年底硅片、组件产能可达7.5GW、5GW,同时16年意向订单已近200亿,业绩有望超预期。 盈利预测与估值:我们认为公司为全球单晶产业链龙头,受益于单晶战略的快速推进,业绩将持续加速释放,维持盈利预测,预计公司16-18年净利润分别为8.71、10.90、13.33亿元,对应EPS分别为0.49、0.61、0.75元/股,维持“买入”评级。

配网业务量减价跌,期待2016年有所好转。2015年公司非晶变979万KVA,销量同比下降15.74%,硅钢变销量761万KVA,同比下降1.95%。价格方面,非晶变毛利率大幅提升,硅钢价格上涨导致硅钢变毛利率下降抵消非晶变毛利率上涨红利。分产品看,公司传统主业非晶变毛利率29.26%,同比增长6.3个百分点,而硅钢变毛利率仅为13.35%,同比下降8.66个百分点。综合而言,由于硅钢成本上升以及国网招标实施低于预期等因素2015年配网业务业绩贡献低于预期。我们预计2016招标量会大幅提升,但是集招价格预计不算理想,整体来看,今年的配网业绩贡献预计会有所好转。 节能业务收入收获5.6亿收入,毛利率贡献低于预期。节能环保业务作为此前备受期待的业务,今年取得5.6亿收入,毛利率9.76%,比下降2.98个百分点。主要原因在于公司取得的节能业务涉及范围广泛,大部分不能提供相关设备只能提供总包服务,因而在项目总成本中材料设备等直接成本占到86.6%,增值服务相对有限。我们认为受制于单一产品的资源禀赋,面对五花八门的节能需求,公司的切入点仍然需要调整,或者通过持续并购扩充产品线,或者通过专注已有产品浓缩节能项目提升利润率水平。 碳资产业务开拓进展超预期。15年开发碳资产达到8356万元,同比增长574%,贡献公允价值变动收益6353万元,主要通过原始开发业务直接增值体现。2016年公司还将继续加大碳资产开发业务,加大持有碳资产头寸,预计未来碳资产业绩贡献有望超过50%。我们期待碳资产业务迅速上量形成对业绩的有效拉动。 盈利预测与估值:公司在年报中给出经营计划为16年新增订单95亿,同比增长16.21%,收入70亿,同比增长9.77%,净利润4.6亿,同比增长3.66%。虽然这份保守的经营计划不代表公司对全年的盈利预测,谨慎起见我们下调公司2016-2018年EPS分别至0.38、0.45、0.52元(此前盈利预测为16-17年EPS0.41、0.49元),下调目标价至12元,维持“增持”评级。

四季度贡献全年70%以上业绩,加速收入确认和严控费用是主要因素。分季度来看,第四季度实现收入50.98亿,净利润10.04亿,经营性现金流净额14.04亿,四季度贡献了2015年业绩的77%。分拆收入成本来看,收入的增长好于我们此前预期,主要在于4季度确认交货进度大幅加快,单季度收入同比实现39%增长,但是费用控制严格,四季度单季管理费用率继续同比下降1.87个百分点,财务费用率大幅下降0.27个百分点。 业务竞争加剧导致毛利率继续下滑,电网外新业务盈利能力仍然偏低。2015年公司综合毛利率25.1%,同比下滑2个百分点。2015年公司4大主营业务整体仍然呈现毛利率下滑局面,其中核心业务电网自动化业务毛利率29.63%,同比下降1.38个百分点,发电及新能源业务毛利率14.29%,同比持平略增,节能环保业务毛利率20.43%,同比下降1.12个百分点,工业控制(含轨交)毛利率20.61%,同比下降7.46个百分点。 公司业绩增速放缓,2016年经营考核计划为利润持平。从订单来看,2015年在手订单126.87亿元,同比增长20%,其中新签在手订单72.85亿元,同比增长3.6%,新增订单增速明显放缓,2016年公司计划实现收入107亿元,同比增长10%,营业成本81亿元,期间费用11亿元,预计净利润和15年持平。总体而言,作为百亿体量的电网设备龙头公司,16年国内电网投资下滑对业务影响开始显现,此前3年在收入增速不断放缓成本难以有效下降的背景下公司通过严格控费实现利润增长,未来3年公司通过延续老路已经很难维持现状,只能期待管理层坚定不移的重组和员工激励改革。 短期来看新的利润增长点在于充电桩、交易平台和配网自动化等结构性机会,长期期待跨境并购和走出去。2015年公司中标国网公司1.77亿充电桩订单,2016年我们预计国网公司将总计招标50亿元的充电桩项目,预计公司有望中标接近8亿元,普瑞特高压有望与年内注入上市公司,合并来看充电桩业务有望成为新的利润增长点。此外,国内电改逐步推进公司在交易平台业务中具有先发优势,有望在该业务中培养系统竞争力。公司在3年期承诺3家公司注入有望在2016年11月底到期,我们预计年内完成重组问题不大。长期来看,公司只能通过跨境并购等方式实现迅速在电网外市场的拓展,我们看好公司走出去的前景和实力。 盈利预测与估值:不考虑重组并入资产,我们维持此前盈利预测,16-18年EPS分别为0.59、0.67、0.76元,维持目标价18元和“买入”评级。

事件: 公司发布15年年报与16年一季度业绩预告。2015年全年公司实现营业收入27.45亿元,同比增长170.67%;归属于上市公司股东的净利润58,461.21万元,同比增长133.30%;实现基本每股收益0.80元,同比增长56.86%。15年利润分配预案为每10股派发现金红利1.5元(含税)。16年一季度实现归属于上市公司股东净利2.99亿元-3.21亿元,同比增长320%-350%。 投资要点: 15年业绩符合预期,16年有望持续高速增长。2015年新能源汽车生产总量38.9万辆,同比增长363%,公司15年出货量为3.2亿Ah,我们预计2016年全年新能源汽车总产量有望超过50万辆,下游行业的火爆将直接拉动对动力电池的需求。公司与南京金龙,中通签订高达21亿的订单,保障业绩高速增长,随着16年多条产线的投产,16年年底产能将达到20亿Ah,预计16年全年的出货量在10亿Ah左右,我们认为2016年业绩仍将高速增长。 深耕磷酸铁锂电池,积极布局三元电池。公司15年供应的电池中95%以上是磷酸铁锂电池,磷酸铁锂电池贡献了绝大部分的收入。出于安全性考虑,16年磷酸铁锂电池将仍是主流。由于三元电池具有更高的能量密度,长期看仍是未来发展趋势,公司在深耕磷酸铁锂电池的同时积极推进三元电池方面的技术储备和应用,公司拟投资2亿Ah的三元正极材料生产线,产品是对标德国VDA尺寸的标准,能量密度160Wh/kg,新生产线将于16年投产。公司在三元电池领域已做好充足准备,未来有望通过三元电池打造新的业绩支撑点。 多方合作建立综合服务平台,提前介入储能业务。公司自主投资建设正极材料产线、与星源材质合作建设隔膜生产线,与供应商签订长期的电解液采购合同锁定成本,在碳酸锂价格大幅上涨的同时15年毛利率基本与14年同期持平。与特锐德合作开拓充电桩运营,布局电池运营等综合类业务,多方合作转型为电动汽车产业链综合服务商。公司与航天万源合作,介入储能系统,近日发改委发文要求大力发展能源互联网,将储能及电动汽车应用列为重点发展项目,我们预计储能在17年的快速发展将带来大量需求,动力电池龙头企业将最为受益。 盈利预测与估值:公司系动力电池行业龙头,新能源汽车持续高增长及公司近期签订的巨额订单将保障业绩的高增长,同时我们看好公司在新能源汽车领域上下延伸建立综合平台发展。我们维持盈利预测,预计公司2016-2018年收入分别为45.79、71.37、91.83亿元,归属于母公司净利润分别为10.15、15.68、20.34亿元,全面摊薄后每股收益分别为1.16、1.79、2.32元/股,对应当前股价的PE分别为32X、21X、16X。维持“增持”评级。

收购动力电池龙头,切入新能源汽车产业。公司拟收购沃特玛,预案称,公司拟作价52亿元收购深圳沃特玛100%股权。其中,现金对价12亿元,股份对价40亿元(拟8.63元/股发行4.63亿股)。同时,公司拟以9.90元/股的价格,发行股份募集配套资金25亿元,沃特玛承诺2016-2018年归母公司净利润不低于4.03、5.05、6.09亿元。沃特玛是国内最早成功研发磷酸铁锂新能源汽车动力电池、汽车启动电源、储能系统解决方案并率先实现规模化生产和批量应用的动力锂电池企业之一,2015年度沃特玛实现营业收入21.63亿元,并实现净利润2.74亿元,在磷酸铁锂电池细分行业市场占有率除比亚迪外仅次于CATL。沃特玛磷酸铁锂电池采用与特斯拉类似的圆柱体结构设计,技术成熟,精良的电池材料和优化的工艺配方保障了单体电芯的一致性、高稳定性。沃特玛进入中国移动、中国联通、中国电信三大运营商磷酸铁锂后备电池组供应商行列,在储能电站应用方面展开同国家电网、南方电网等机构和企业的技术交流与合作。此外,积极开展新能源汽车运维业务,布局新能源汽车整车设计、租赁与销售、运营及运输、充维服务等领域。公司成立产业创新联盟,全面布局新能源汽车电池产业链,已逐步发展成为新能源汽车行业系统解决方案的综合服务商。 打造“消防安全+新能源”新模式,协同作用实现完美互补。公司是A股市场消防第一股,沃特玛是新能源动力电池行业领先企业。此次收购完成后,坚瑞消防将进入动力锂电池以及新能源汽车租赁、销售、运营、维护等新领域,通过借助沃特玛在新能源汽车相关领域的经验、技术和销售渠道,努力开发适用于动力电池和新能源汽车的消防安全产品,提升公司原有消防产品的市场竞争力。通过与公司的并购合作,沃特玛也将通过资本市场获得支持,进一步深化产品研发与市场拓展,同时,借助于坚瑞消防在消防领域丰富的经验与行业优势,沃特玛有望进一步拓展在专用车中的市场份额,我们认为沃特玛将进入扩张的快车道,新能源汽车相关产业将成为公司新的盈利增长点,快速提升上市公司的盈利能力。 全产业链布局消防业务,打造消防行业整体解决方案服务商。公司是A股市场消防第一股,2015年全年收入5.8亿元,归属于上市公司股东的净利润3538万元,分别同比增长65.59%,313.54%,业绩跨越式增长。目前消防市场行业集中度低,前30家消防企业市占率不到10%,公司的消防业务在行业居于领先地位。公司战略布局清晰,多次进行并购,布局智能工程领域,通过投资达明科技、威特龙消防、泛华保险、纽思曼导航定位科技等公司,从而使公司由消防产品供应商向消防安全系统解决方案供应商转型升级,完成消防全产业链的布局。我们认为,公司手握全产业链的优势,公司的消防业务增长潜力巨大。 盈利预测与估值:沃特玛在增发收购方案中承诺2016-2018年归母公司净利润不低于4.03、5.05、6.09亿元,我们预测公司的净利润分别为4.42、5.42、6.64亿元,对应的EPS分别为0.36、0.45、0.55元/股,可比公司2016年PE为42X,建议目标价15.12元,首次覆盖给予“增持”评级。

15年业绩持续高增长。2015年公司切入下游组件市场,借助成本优势和技术积累,电池及组件业务得到快速发展,销量迅速增加。15年单晶组件累计订单超过1.5GW,全年单晶组件销售721MW,较14年增长近37倍,电池237MW,组件和电池实现收入共计30亿元。公司依托核心技术工艺及自身的成本管控能力,产品成本优势明显,2015年实现单晶硅片非硅成本同比降低20.78%,单晶组件成本已与多晶组件成本持平,产品毛利率进一步上升。2015年净利润同比增长77.25%,其中Q3和Q4的增速分别为66.51%、161.72%,利润持续高增长。 大额销售合同不断,持续高增长可期。公司与宁夏宝丰集团有限公司签署14亿元组件销售合同,公司将向宁夏宝丰或其子公司销售单晶光伏组件,公司有望与宝丰集团进行更深入的合作。目前公司已与林阳能源、招商新能源、中民新能等签订了9.6GW单晶组件和3GW硅片/电池片的战略合作协议,将于16-18年分批执行,持续的大额订单将保障公司业绩的高速增长。 多方合作加速单晶扩产。公司与平顶山天安煤业股份有限公司合资成立项目公司,建设年产2GW高效单晶硅电池项目,项目公司注册资本6亿元,其中公司出资占比19.8%。目前公司具备单晶硅片产能约4.5GW,电池产能约400MW,组件产能约1GW。16年公司陆续与衢州市、泰州市海陵区、银川、西安经开区、云南省政府等签订了单晶产能基地投资协议,此外公司于15年12月定增建设2GW高效单晶PERC电池项目及2GW高效单晶组件项目。16年底公司硅片、电池、组件产能将达到6GW、1.5GW、4GW,强化公司单晶市场龙头地位。 盈利预测与估值:我们认为公司为全球单晶产业链龙头,受益于单晶战略的快速推进,业绩将持续加速释放,维持盈利预测,预计公司16-18年净利润分别为8.71、10.90、13.33亿元,对应EPS分别为0.49、0.61、0.75元/股,当前股价对应的PE分别为25X、20X、16X,维持“买入”评级。