公司经营平稳,业绩增长基本符合预期。前三季收入同比增长10.6%至5.54亿元,毛利率、期间费用率同比变化不大,归属上市公司净利润同比增长28.2%至0.57亿元,实现EPS0.15元。公司预测,全年净利润同比增长幅度为10%~30%。我们认为,实现这一预测值的概率较大。 配电网建设将加快发展。国务院提出将配电网发展纳入城乡整体规划,体现了政策层面的支持。国家电网公司将发展配电网视为“当务之急”,已全面启动配电网标准化建设,并启动高可靠性示范区配电网优化规划,拟于重庆、北京、青岛、南京、厦门、江西共青城建设高可靠性示范区。通过对国网配电网发展目标(详见正文)的解读,我们认为,未来2~3年,国网辖区市级调度系统将迎来升级潮,配电自动化主站系统的覆盖率将大幅提高。 公司的试点经验丰富,调度与配电传统优势业务前景向好。我们预计,未来2~3年,公司的调度自动化和配电自动化等业务将显著受益下游市场的较快发展,成为重要的业绩贡献来源。其中,公司的“电网调度自动化”业务收入有望维持年均增速不低于30%的较快增长;保守考虑用电自动化市场(涉及集中器、采集器、智能电表等产品)的下滑预期,公司的“配用电自动化”业务收入仍有望维持年均增速逾20%的持续增长。 不断创新,支撑其他主营业务持续发展。我们预计,未来2~3年,公用事业自动化业务将受益行业快速发展与产品创新,实现年均逾20%收入增长;企业能效管理与新能源发电自动化等新业务将崭露头角,为公司业绩增长添亮点。 维持“增持”评级:我们预计,当前股本下2013~2015年,公司现有资产于当前股本下将分别实现EPS0.34元、0.44元、0.56元,分别对应28.7倍、22.3倍、17.6倍P/E。收入成本预测详见正文。 风险提示:1)未来下游市场增速放缓,市场竞争趋于激烈;2)税收优惠政策存变动风险;3)新业务拓展或不达预期。

业绩增长基本符合预期。前三季收入同比增长39.5%至18.82亿元,归属上市公司净利润同比增长36.05%至1.80亿元,实现EPS0.44元。前三季公司投资收益净额达到0.32亿元,同比大幅转盈。我们推测,这是因为合资公司“ABB四方”盈利释放加速所致,一定程度上利好公司对抗传统优势业务增速放缓带来的经营风险,详见正文表格1。 业务多元化持续开展,或为公司带来新的业绩增长点,并利好估值水平提升。今年以来,公司的电力电子、直流输电、发电自动化、配网自动化等多项新锐业务开展顺利,并有望于未来1~2年将保持良好的发展势头。我们预计,发电自动化、配网自动化、轨道交通自动化和电力电子业务对公司并表总收入的贡献有望从2012年的22.6%逐步提升至2015年的28.6%,进一步降低主营业务对继电保护及变电站自动化等传统优势业务的依赖,详见正文图1分析。此外预计,来自“ABB四方”等合资公司的投资收益贡献有望于未来2年保持不低于20%的年均复合增速,于2015年达到0.65亿元,成为重要的利润来源。 智能变电站建设持续推进,或将利好变电站自动化业务持续较快增长。在智能化率持续走高的变电站招标市场,公司近期市场份额保持领先,如正文图2、图3所示。我们预计,2014年智能变电站建设有望在新一代智能变电站(含标准配送式智能变电站)试点结束后进一步提速;公司技术实力于业内领先,重点与试点项目经验丰厚,届时将充分受益智能变电站市场持续增长。 建议“买入”:我们预计,2013~2015年,公司现有资产于当前股本下将分别实现EPS1.00元、1.21元、1.47元,分别对应17.8倍、14.7倍、12.2倍P/E,目前P/E在智能电网板块处于较低水平。收入成本预测详见正文表格2。综合考虑公司业绩持续较快成长预期、业务多元化开展顺利有助提升估值水平等因素,调高评级至“买入”。 风险提示:1)未来下游市场增速放缓,市场竞争趋于激烈;2)税收优惠政策存变动风险;3)新业务拓展或不达预期。

业绩增长基本符合预期。前三季收入同比增长10.8%至21.87亿元,归属上市公司净利润同比增长5.67倍至2.10亿元,实现EPS0.26元。 盈利水平持续提升。三季度创下2012年初以来最高单季毛利率28.1%,一定程度上反映了公司近来积极调整订单结构、改善供应链管理的成效。前三季营业费用、管理费用的绝对额同比分别下降了1.77%、12.5%,利好整体盈利水平持续改善。 海外市场带来新看点。今年以来,公司已签订印度国家电网公司765kV EPC项目(含6个间隔765kV GIS)等高端海外订单;同时亦有望借中电装备和平高集团承接的EPC工程实现设备出口。我们认为,海外业务的推进将利好公司业绩持续增长预期,有助优化公司业务结构。 现有资产受益交流特高压建设的弹性较大,特高压建设推进或将对后期股价起到一定催化作用。9月,皖电东送1000kV示范交流工程已顺利投运。浙北—福州特高压工程竞争性谈判已结束,我们预计公司中标10~12个1100kV GIS间隔的概率较大。未来半年,我们预计国家电网或有1~2条特高压新线路将获准开建,或将推升市场对特高压投资概念的关注度。 资产重组有望于年内完成。我们认为,配套零部件资产的注入将有助减少上市公司和集团公司之间的关联交易,完善产业链,降低综合运营成本;天津智能真空开关科技产业园项目以高电压、大容量真空灭弧室制造为核心业务,以智能GIS等高端智能化成套开关为核心产品,其注入有助公司优化产品结构。此外,我们预期,平高集团的中压业务后续或将注入上市公司。 维持“增持”评级:我们预计,2013~2015年,公司现有资产于当前股本下将分别实现EPS0.46元、0.56元、0.65元;如按上限成功增发,重组后资产将实现摊薄后EPS0.35元、0.43元、0.49元,分别对应27.5倍、22.5倍、19.7倍P/E。 风险提示:特高压建设进度或低于预期;资产重组进程存在一定的不确定性;海外市场拓展或低于预期。

拟聚焦电缆产业,高附加值业务盈利佳。公司上半年总收入同比增长15.4%至52.3亿元,96.5%由电缆产业贡献,其余由医药产业贡献。归属上市公司净利润同比增长31.5%至0.92亿元,实现EPS 0.09元。其中,电缆产业盈利0.95亿元,医药产业亏损997.20万元;主营碳纤维复合导线业务的子公司“复合技术”、主营电商业务的子公司“买卖宝”成功扭亏,合计为电缆产业盈利贡献29.2%;去年购入并表的子公司“安徽电缆”、“泰兴圣达”上半年亏损。根据7月16日公告,公司拟有序整合、剥离医药业务,聚焦电缆产业,A股简称拟变更为“远东电缆”。我们认为,此举将利好公司未来管理运营效率与盈利能力的提升。 修订内控制度,严控套保风险。公司已于4月下旬修订了《保值业务内部控制制度》。较之旧版,新版制度在交易量、业务领导小组专业性、业务人员考察、盈余锁定、交易员汇报流程等方面要求更严,详见正文分析。我们认为,这将有助于公司经营平稳开展,利好投资者利益保护。从中报情况看,套保业务风险已得到较好控制。 碳纤维复合导线业务发展良好,上半年收入同比增长1.06倍至0.5亿元,毛利率同比增加8.34个百分点至30.7%。子公司“复合技术”参与起草的两项碳纤维复合芯软铝导线国家标准已于2013年6月1日实施。我们认为,这将利好细分市场发展;并预测,该业务或于未来2~3年实现年均逾35%的收入复合增长。 看好电商业务发展前景。子公司“买卖宝”上半年实现收入2.25亿元。我们推测,计入“买卖宝手续费”主营分项的170.87万元来自中国电缆材料交易所交易佣金收入,其余则来自“电缆买卖宝”平台交易收入(或计入各类电缆分项收入)与电缆网信息服务收入。我们看好线缆产业链与电子商务结合的市场前景,判断公司电商业务盈利将于未来2~3年持续快速增长,且利好公司供应链管理和整体品牌溢价。 维持“增持”评级。暂不考虑医药业务剥离预期,我们预计,2013、2014年,公司现有资产将分别实现EPS 0.29元、0.36元,对应33.1倍、27.1倍P/E。 风险提示:1)下游市场需求变化、新业务拓展、医药业务剥离进程或偏离预期;2)市场竞争、原材料价格波动、套保操作等因素将对最终盈利产生一定影响。

业绩增长基本符合预期,盈利水平提升较显著。上半年收入同比增长27.9%至5.18亿元,归属上市公司净利润同比增长37.9%至1.10亿元,实现EPS 0.32元。受运营优化、业务结构调整、费用管控等因素影响,上半年主营业务毛利率同比提高1.08个百分点至37.9%,期间费用率同比压缩0.94个百分点至11.3%,ROE同比增加1.25个百分点至9.15%。中报预测,随着产能扩大、订单增加,公司1~3季度净利润预增20%~50%,业绩较快成长有望持续。 新产品推广成绩较好,区域业务结构渐趋均衡,有助公司分散业务风险。上半年,电能质量治理装置及其他业务上半年收入同比增长55.8%至0.89亿元,对公司总收入的贡献由2012全年的15.4%提高至2013上半年的17.1%。公司全业务于华南、东北、华东地区的销售收入增长最快,分别同比增长8.75倍、1.99倍、1.08倍,收入贡献合计权重由去年同期的15.4%提高至30.5%,如图1所示。 西门子代为贴牌生产部分产品,根据有效期至2014年9月的合作协议,西门子使用其独立拥有的继电保护产品技术,为公司生产并供应SY680系列继电保护产品,并同时使用森源电气独立拥有的“SY”品牌标识、以及“With Siemens Technology and License”标记。我们认为,此举有助提升相关产品于中高端市场的竞争力。 定向增发方案有望助力公司持续增长。根据公司于3月公告的《2013年非公开发行股票预案》,公司拟以不低于12.73/股的价格,非公开发行不超过5,621万股,募集资金将用于TWLB产业化、12kV与40.5kV高压开关成套设备扩能与智能化升级、智能型固封式断路器产业化等项目,并补充流动资金。我们认为,如增发顺利实施,募投项目顺利达产,则可为公司业务未来持续发展提供产能、技术和资金支持。 维持“增持”评级:我们预计,当前股本下,公司13、14年将分别实现EPS 0.78元、0.95元,对应20.4倍、16.7倍P/E;如成功按5,621万股上限增发,则摊薄后EPS分别为0.67元、0.82元,对应23.7倍、19.4倍P/E。收入成本预测详见正文。 风险提示:1)未来下游市场增速可能放缓,市场竞争趋于激烈;2)税收优惠政策存变动风险;3)非公开发行能否顺利实施,尚存一定不确定性。

业绩实现稳健增长。上半年实现收入19.86亿元,相对于资产重组并表数据追溯前、后的同比增速分别为73.3%、26.7%,实现归属上市公司净利润0.91亿元,追溯前后分别同比增长55.9%、15.0%,实现EPS0.10元。上半年销售实物量同比增长较大,其中天屹通信、母公司、万马高分子分别同比增长42.7%、30.1%、18.4%。中报预测,公司1~3季度净利润预增30%~60%(同比数据追溯前),资产重组后合并报表范围扩大对业绩增长有一定贡献。 再次获评轨道交通创新力50强企业,彰显行业竞争优势。据公司网站报道,公司已连续4年(2009~2012各年度)获评中国轨道交通创新力企业TOP50强,为供电系统中电缆厂家唯一入选企业。公司用于轨道交通领域的电缆产品较全,已积累多个城市的轨道交通项目经验,技术与市场优势显著。据公告,公司于3月中标兰新铁路甘青系统集成项目(金额2.22亿元),市场优势地位巩固。我们预测,2013~2015年,公司来自轨道交通领域业务收入有望较2012年分别新增3亿元、4.5亿元、6.5亿元,分别增厚上市公司当前股本下EPS0.02元、0.03元、0.04元。 天屹通信与万马高分子获增资,较快增长可期。天屹通信的注册资本于7月由0.502亿元变更为0.8亿元;万马高分子于上半年累计获增资1亿元,注册资本较年初增加2.02倍至1.494亿元。我们认为,增资将利好上述子公司的研发投入与市场拓展,并在公司产品线丰富、供应链优化、整体品牌溢价等方面形成长期利好。我们预计,天屹通信、电缆材料业务有望于2013~2015年分别实现年均复合增速约18%、20%的收入较快增长。 设立全资子公司香港骐骥,着眼国际市场开拓。公司拟借香港的国际贸易优势,拓展海外业务。如获成功,将有望为公司长期发展培育新的增长点。 维持“增持”评级:我们预计,当前股本下,公司2013、2014年将分别实现EPS0.24元、0.27元,对应19.8倍、17.2倍P/E。 风险提示:1)未来下游市场增速放缓,市场竞争趋于激烈;2)税收优惠政策存变动风险;3)新业务拓展或低于预期;4)原材料价格波动或影响最终盈利。

业绩增长基本符合预期。上半年收入同比增长10.5%至2.70亿元,归属上市公司净利润同比增长29.2%至0.213亿元,实现EPS0.06元。报告期内,软件产品增值税退税增多致营业外收入同比增加1.21倍至0.20亿元,所得税费用同比下降53.2%至149.95万元,对净利润提升有一定拉动作用。中报预测,公司1~3季度净利润预增10%~30%,业绩稳健成长有望持续。 创新不断,市场竞争力持续提升。1)电力自动化业务:中标广东电网2013年10kV柱上断路器、柱上负荷开关框架招标,跻身电力自动化成套设备供应商之行列。2)新能源领域:承建的首套IMS光伏发电系统通过验收;推出的新能源发电自动化解决方案已成功应用于国电、大唐、华能、中广核、龙源等逾20个新能源发电项目。3)公用事业自动化:智能水表产品线更加丰富,完成了自动抄表系统的升级换代,中标南海、绍兴、杭州等多个城市供水管网信息化系统;整合信息化与自动化多种应用的杭州中燃生产运营信息化管理系统通过验收,有助提高燃气企业精细化管理水平,推广前景大。 4)节能管理系统业务:中标莱钢永锋、成山轮胎等多个企业及政府节能管理项目;为国家发改委“万家企业低碳行动”开发的配套软件,已部署在全国31个省(市/区),覆盖1.6万家重点用能企业,利好公司市场影响力提升。 持续看好公司主业发展。我们预计,未来2~3年,“小而全”的电力自动化业务将受益电网招标集中度提高和试点项目承接,公用事业自动化业务将受益行业快速发展与产品创新,分别实现年均逾18%、逾20%收入增长;企业能效管理与新能源发电自动化等新业务将崭露头角,为持续增长添亮点。收入规模增长或将平抑费用率变化,利好盈利水平稳定。 维持“增持”评级:我们预计,当前股本下,公司2013、2014年将分别实现EPS0.34元、0.42元,对应28.3倍、22.9倍P/E。收入成本预测详见正文。 风险提示:1)未来电力建设投资增速放缓,市场竞争趋于激烈;2)税收优惠政策存变动风险;3)资产重组进程存在一定的不确定性。

上半年净利润增长超预期,同比增34.6%至4.15亿元,实现EPS0.19元;收入同比增20.1%至25.68亿元。受产品结构调整、市场竞争激烈等影响,主营业务毛利率同比下降5.10个百分点至25.1%。我们认为,净利润增速超预期的主要原因有: 1)费用压缩显著,期间费用率同比下降3.03个百分点至9.36%,二季度仅为6.74%,创近年来单季新低,显著低于多数同业竞争友商,但未来继续压缩的空间较小。 2)因二季度收到2012年度国家规划布局内的重点软件企业所得税减免款,致上半年所得税费用同比下降111.9%至-565.47万元。我们预计,三季报所得税费用将转正。 3)因上半年收到的软件退税收入增加较多,致营业外收入同比增加92.3%至0.89亿元。我们预计,全年营业外收入同比增速将有所回落。 电网外与海外业务发展较快,业务结构持续调整。尽管电网调度、轨道交通、农配电受业务阶段性调整等因素影响,上半年收入同比下滑,但多项业务出现良性调整。 1)在产品研发、市场开拓的合力影响下,电气控制自动化业务发展最快,收入同比增长3.06倍至4.56亿元,对营业总收入的贡献从去年同期的5.25%上升至17.7%。2)在轨道交通领域,顺利承接苏州高新区有轨电车、东莞地铁等综合监控系统项目,并将牵引供电故障测距系统成功应用于兰新客运专线新疆段,巩固市场优势地位。 3)海外业务发展势头喜人。中标巴西、菲律宾、巴基斯坦、泰国等国项目,上半年海外订单同比增长逾1倍,海外收入同比增长26.3%至903.69万元。 4)工业市场扩大布局,中标航空工业制造、煤矿领域的重要项目。 5)自去年底以来,在继保市场发展迅速,已成为220kV及以上产品主流供应商之一。 维持“增持”评级:我们预计2013、2014年,公司现有资产于当前股本下将分别实现EPS0.60元、0.69元;如成功增发,重组后资产将实现摊薄后EPS0.68元、0.78元,对应23.6倍、20.8倍P/E,增厚EPS0.08元、0.09元。详见正文分析。 风险提示:1)未来电力建设投资增速放缓,市场竞争趋于激烈;2)税收优惠政策存变动风险;3)资产重组进程存在一定的不确定性。

业绩维持快速增长。四方股份发布2013年中报,报告期内,公司实现营业收入12.51亿元,同比增长45.10%;归属于上市公司股东的净利润1.04亿元,同比增长42.08%;基本每股收益0.26元。 变电站自动化业务依然是主要增长“引擎”。报告期内,受益于智能变电站建设的推进,公司继保与变电站自动化业务收入增长43.29%。在2013年前四个批次的国网集招中,公司在变电站监控与继保市场份额依然保持领先。 业务多元化步伐暂缓,后续值得期待。虽然电力电子产品和发电厂自动化系统收入分别增长86.11%和40.61%,但其他各项业务收入增速均低于20%;尤其是配网自动化业务同比下滑18.31%。报告期内,除继保与变电站自动化业务以外的收入占比为31.59%,同比仅提升0.89个百分点,环比则下降0.29个百分点。 但业务多元化拉动公司持续增长仍可期待。公司在钢铁行业稳控及SVG已有突破;6月份相继中标“江苏省无锡供电公司配网自动化工程及扬州供电公司智能配电终端设备”和“广东电网佛山供电局智能配电网自愈控制主站”项目等,我们判断,下半年多元化业务收入占比将有明显提升。 毛利率继续下滑,或将持续。报告期内,因除电力稳控系统外各项业务毛利率普遍下降,其中继保与变电站自动化系统下降2.95个百分点,公司综合毛利率同比下滑3.73个百分点,环比下滑0.93个百分点至42.35%。我们预测,随着智能变电站等领域竞争增强和业务多元化的深入,全年毛利率将继续小幅下滑。公司继续加强内部控制,优化业务流程,上半年期间费用率为32.85%,同比下降3.70个百分点,其中管理费用率下降2.48个百分点,销售费用率下降2.43个百分点,完全抵消了毛利率下滑的不利影响。 维持增持评级。我们坚持认为,国网智能变电站的推广建设和公司业务多元化的深入开展将成为拉动公司业绩增长的“双引擎”,并维持公司2013年、2014年EPS预测0.97元、1.17元不变,对应当前EPS分别为17.3倍、14.3倍。 风险提示:1)智能变电站推广进度低于预期的风险;2)电力电子产品、配电自动化等新业务市场开拓低于预期的风险;3)各项业务的市场竞争加剧或导致毛利率明显下滑。

投资要点: 业绩符合预期。平高电气发布2013年中报,报告期内,公司实现营业收入15.10亿元,同比增长43.32%;归属于母公司股东的净利润1.38亿元,同比扭亏(去年同期亏损0.51亿元);每股收益0.17元。其中,来自平高东芝的投资收益1982.57万元。 毛利率同比全面大幅提升。报告期内,公司主营业务毛利率为24.56%,同比提升了11.17个百分点。其中,GIS毛利率提升8.46个百分点至25.96%;断路器提升27.44个百分点至13.94%;隔离/接地开关提升35.20个百分点至25.73%。 我们认为主要原因有:1)常规产品价格显著提升,原辅材料价格维持低位;2)各项主营业务收入同比均大幅增加,其中断路器和隔离/接地开关分别增长271.53%和65.42%,固定成本得以摊薄;3)皖电东送工程1100kVGIS、哈郑直流工程816kV直流隔离/接地开关及西北电网第二通道800kV产品等高毛利产品集中交货。 实施精益化管理,期间费用率维持较低水平。期间费用率为14.12%,环比基本持平,同比下降5.18个百分点,其中管理、销售费用率分别下降3.05、1.78个百分点。 特高压工程将继续推进。上半年,公司新签常规产品14.5亿元,同比增长64.21%;完成浙北—福州特高压工程竞争性谈判,谈判结果虽未明确,但我们预计公司将中标1100kVGIS10~12间隔。但雅安—武汉、皖电东送北半环工程仍未获批,进度已低于预期;但我们认为,这两条特高压工程作为区域内线路,年内仍有望获批。 打造完整产业链和全电压等级、全系列、交直流产品线。通过天津智能电气产业园项目,公司将涉足中低压开关及关键零部件的研发和生产;同时,平高集团的中压业务后续或将置入上市公司。我们坚持认为,公司业绩的可持续增长的关键是“近看特高压,远看中低压”。报告期内,公司已完成12kV智能化真空开关的系列化研制。 海外市场可期。公司不断加大国际市场的开拓力度,报告期内,签订印度国家电网公司765kVEPC项目(含6间隔765kVGIS);同时,公司亦可通过中电装备承接的EPC工程实现设备出口。公司计划,至2015年,海外业务收入占比将达到30%。 维持增持评级。因毛利率提升超过预期,我们将2013年~2015年EPS预测分别上调至0.53元、0.82元和1.05元;预计年内将完成定向增发,摊薄后2013年和2014年EPS分别为0.38元、0.59元。并重点提示特高压建设进度持续低于预期的风险。

上半年业绩增长基本符合预期,归属上市公司净利润同比增长45.4%至1.07亿元,实现EPS0.24元;收入同比增长28.5%至12.68亿元,完成年度目标36.2%。2010~2012年,上半年收入对全年收入的平均贡献为37.5%。据此并结合公司与行业基本面情况推测,公司实现全年收入35亿元目标的概率较大,但超预期空间有限。中报预测,公司三季度销售收入将实现稳定增长,1~3季度净利润预增30%~60%。 上半年新签订单22.47亿元,同比增6%,低于市场预期,完成年度目标的36.3%。据测算,二季度新签订单约11.07亿元,同比减少6.5%,我们认为主因有:1)部分产品所处细分市场增速放缓;2)去年上半年新签订单同比增长74%,大超预期致同比基数较大。我们判断,如新产品推广与海外市场拓展开展顺利,公司于下半年有望逐步重拾订单增速,但如要完成全年新签订单48亿元的目标,则面临一定的挑战。 高压电器零部件生产基地(“聚源电气”)建设顺利,截至6月底已完成59.6%的建设进度。我们预计其可于2014年初步建成、逐步投运,届时将有助于解决目前公司产品关键零部件供应的瓶颈问题,并利好高压开关业务成本结构优化。 看好未来2年新产品推广与海外市场拓展。1)220kVGIS:于国网2013上半年招标市场中标活跃,获4.12%份额,排名第7,处于市场第二梯队,仍有提升空间。 2)110kV继电保护:突破性中标国网2013年第3批集中招标,未来或将持续中标。 3)具备输变电一二次主流产品综合供货能力,GIS等产品在海外有中标业绩。2013上半年实现海外收入0.86亿元,占主营收入的6.84%,未来仍有提升潜力。 维持“增持”评级。结合各业务订单情况,我们适度下调了对隔离开关、中性点接地产品、电力电容器、电力电子成套设备、油色谱及在线监测系统等业务的收入预测,适度上调了对断路器、高压互感器的收入预测,详见表格1。预计当前股本下,公司2013、2014年将分别实现EPS0.76元、0.93元,对应19.6倍、16.1倍P/E。(此前报告预测2013、2014年可实现EPS0.86元、1.13元。) 风险提示:1)市场走势或低于预期,影响公司国内外业务发展;2)行业竞争激烈,或为公司部分产品利润率施压;3)成本与费用管控实际效果或不达预期。

投资要点: 业绩未达年初经营计划。置信电气发布2013年中报,报告期内,公司实现营业收入11.22亿元,同比增长155.37%;归属于母公司股东的净利润6018.08万元,同比增长76.76%;每股收益0.09元。业绩低于预期的主要原因是国网配变招标量同比下滑明显,导致公司非晶变收入仅增长9.07%;而竞争加剧致毛利率下降5.46个百分点。 营收与利润大幅增长源于合并范围增加。公司年初完成资产重组,成为国网旗下唯一的配变资产平台,报告期内新增的硅钢变压器、集成变电站业务分别实现销售收入2.26亿元、2.27亿元;同时少数股东损益同比减少61.03%至391.48万元。 毛利率显著下滑。报告期内,公司主营业务毛利率为17.82%,同比减少8.95个百分点,主要原因包括:1)因竞争加剧,价格下滑,非晶变和非晶铁心业务毛利率分布同比减少5.46和7.72个百分点;2)新增业务硅钢变和集成变电站毛利率偏低,分别为20.31%和18.68%;3)电力变为剥离业务,上半年零毛利销售1.04亿元。 非晶变推广低于预期,但下半年有望重拾增速。截至7月底,国网电子商务平台上各省网共招标配变4168.25万kVA,其中非晶变1526.15万kVA,占比为36.61%,远低于2013年55%的比例目标。公司中标269.17万kVA,市场份额为20.64%,仍居首位。加上2012年上海第七批协议库存招标公司中标的393.94万kVA,可推断大部分订单上半年尚未交货;且新一轮配农网设备协议库存集中招标或可启动,我们认为公司下半年非晶变有望实现密集交货。 转型为国网电科院节能服务平台,期待巴南项目合同落地。5月份,公司与重庆巴南区政府签订战略合作框架协议,将为区内企业提供耗能数据采集与监测、节能评估和项目改造等服务。7月份,公司与环保部对外合作中心签署协议,双方将在节能环保金融服务、咨询服务和产业服务领域合作,并将巴南项目纳入合作范围,推进巴南模式向全国推广。由节能设备制造商转型为节能服务集成商将充分拓展公司发展空间。 下调盈利预测,维持增持评级。暂不考虑节能服务业务的未来收益,我们下调公司2013年~2015年EPS至0.50元、0.72元和0.90元,节能服务集成业务带动公司PE预期提升至30~34倍,对应目标价区间为15.0~17.0元。 风险提示:1)市场竞争持续加剧,导致产品价格及毛利率继续下滑的风险;2)非晶变推广应用进度持续低于预期的风险;3)节能服务市场拓展进度低于预期。

投资要点: 业绩同比改善幅度超预期。2013上半年收入同比增17.02%至115.05亿元,归属上市公司净利润同比增23.4%至6.75亿元,实现EPS0.256元。除变压器外,多项主营分业务收入同比增速超过23%。除线缆产品外,多项主营分业务毛利率同比皆有不同程度的提升。我们关于公司“盈利拐点来临”的判断,继一季报之后再次验证。 光伏业务盈利水平大幅回升,亏损程度收窄明显。受益市场价格回暖、成本管控与业务结构调整得当等因素,上半年光伏业务毛利率同比上升7.25个百分点至8.94%。子、孙公司“新特能源”“特变新能源”的销售净利率分别由2012全年的-28.8%、-2.17%改善至2013上半年的-9.26%、-0.045%。 受益国际市场开拓等因素,工程施工业务发展最快,上半年收入同比增47.1%至16.70亿元,毛利率同比上升5.52个百分点至23.8%。该业务在营业总收入中的占比由2012全年的10.2%提高至2013上半年的14.5%。 公司持续增加新能源产业投入。新建1.2万吨多晶硅项目已于中报期末累计完成83%建设进度,我们预计其将于2013下半年建成、试运行,并于2014年开始贡献业绩。目前,公司已具备光伏全产业链集成能力。据近期公告,公司拟投资8个合计149MW光伏电站项目与1个49.5WM风电场项目,向系统集成下游领域积极开拓。 海外制造布局顺利。截至中报期末,公司的印度特高压研制基地项目已完成80%建设进度。我们预计,2013年底前可建成、试投用,达产后可贡献约10亿元年收入。 采矿业务对公司短期利润结构影响有限。截至中报期末,天池能源1000万吨/年南露天煤矿I期工程项目、杜尚别金矿项目仅分别完成25%、10%建设进度。 适度上调盈利预测。我们预计,当前股本下,公司2013、2014年将分别实现EPS0.45元、0.51元,对应18.5倍、16.3倍P/E。维持“增持”评级。 风险提示:1)未来电力建设投资增速或放缓,市场竞争趋于激烈;2)新业务拓展、费用控制或不达预期;3)税收优惠政策存在变动风险;4)清洁能源相关政策施行或低于预期。