事件 国联水产发布公告,与北京顺丰电子商务有限公司签订《战略合作框架协议》,公司转型方面的渠道端更进一步!同时,公司公布《关于转让控股子公司湛江国发投资发展有限公司40%股权的议案》,三旧改造稳步推进,将大幅贡献投资收益。 评论 公司的转型速度略超预期:根据协议的内容,双方确定至少10 支以上商品在顺丰优选网站销售,并且在4-5 月份完成上架。同时公司优先提供至少2 支核心商品(供货价格比顺丰优选同类商品低25%以上)进行试销。同类产品顺丰需重点推荐公司所供产品,顺丰将选择公司部分特别产品作为独家产品,以扩大公司销量,此外,顺丰全力保证公司产品销售,10 支以上商品平均销售额半年之内进入甲方同类商品前20 名。我们认为,公司的转型速度略超预期,从产品端来看:这10 款产品当中,将有望出现公司“全球海产品”的身影,而不仅仅是公司传统的对虾产品,公司在上游资源端的对接速度略超预期,已经具备了初步的供货能力,从产品端已经做好了初步的转型准备;从渠道端来看:公司继与美味七七签订战略合作协议之后,此次与顺丰优选合作协议落地显示了公司执行力,今年公司将“引进来”战略提到了非常高的高度,公司的民营机制体制,顺畅的利益机制之下执行力有保障,预计未来公司仍然会在区域性电商、专业B2B 领域方面还会有不断的合作项目落地,成为主要催化因素。 三旧改造推进速度略超预期:公司同时公布三旧改造进程,公司以17,551.444 万元价格转让控股子公司湛江国发投资发展有限公司(以下简称“国发投资”)40%股权给湛江市华信房地产开发有限公司,公司119 亩价值正在逐步确认,根据我们的测算,预计将会贡献投资收益9500 万元左右(13 年接近7500 万),仍将作为今年业绩的重要额外贡献。 传统业务一季度超预期概率大,一季报表现预期靓丽:公司传统业务以对虾出口为主,根据我们了解,美国商务部考虑将再次提高泰国、越南和印度虾类产品的进口反倾销关税。通过反倾销关税第八次复审,最终美国商务部要求进口商对进口产品设立现金保证金。而上一次复审期间,美国商务部认为所有泰国和越南用于加工的出口虾,以及两家印度虾出口商属于公平贸易关系范畴,因此决定减免现金保证金的收取。由于泰国、越南、印度等国占全球出口市场约40%左右,而公司已于2013 年9 月20 日裁定为“零税率”,因此,此销彼涨之下,公司的传统对虾出口业务有望迎来向上景气,支撑公司2014 年业绩,也将同时带动公司一季报业绩靓丽表现。 投资建议 重申“买入”评级,以及12.35 元的目标价,预计公司2013-2015 年EPS 分别为0.38、0.49、0.62 元,公司的股价对应2014X18 倍,向上的弹性充足。我们认为当前公司的上游资源打通,下游渠道建设推进顺畅,转型的第一步走的扎实、有效,公司资源端的优势使得公司成为多家主流生鲜电商为数不多的战略合作伙伴之一,公司已经具备了转型的实力与执行力,建议投资者逐步布局第一阶段“平台搭建期”的机会。

事件 中牧股份公布年报,收入达到36.39亿元,同比增长17.07%,归母净利达到2.36亿元,同比增长0.51%,对应EPS为0.55元。其中生物制品板块收入12.07亿元,同比增长3.05%,化药板块收入2.16亿元,同比增长4.84%,饲料板块收入5.67亿元,同比增长0.06%,原料贸易板块收入16.34亿元,同比增长42.87%。另外,公司公告每10股派发1.65元(含税)。 评论 13年为公司打基础年,产品准备、营销改革稳步推进为14年以后的增长蓄力。13年,公司为迎转型增长,在产品端、营销端做了充足的准备,在产品端,公司在生物制品、化药和饲料等领域所实施的新产品研发、工艺转化、引进产品和技术的消化吸收以及与科研院所联合开发的项目共57项,部分新产品已上市销售(如我们视为转型标志的猪圆环、ST猪瘟疫苗等)。2013年公司共签订技术引进协议或达成合作意向的17个新品项目,将成为公司新的利润增长点。营销改革方面,公司不断丰富技术服务手段,以服务促进销售,落实走进终端策略,通过打造专业化技术服务队伍,建立“4+2”模式的技术服务体系,充分发挥技术型销售人员的优势;采取精细划分客户类型与层级的阶梯式销售方式,按客户需求提供相应的产品和服务;建立基层技术服务站,将工厂实验室纳入技术服务行列,通过开展抗体检测、现场疫病诊断和咨询、小型技术会议、高效便捷的网络展示和沟通平台等配套服务手段为客户提供全方位服务;借助服务性贸易等手段助推公司自有产品走向终端,公司的服务营销提升虽然算不上创新,但我们认为是公司一次非常有意义的自我挖掘,为公司市场苗甚至市场化以后的增长蓄力。 13年招标苗以稳为主,14年看三价苗和悬浮培养工艺贡献。13年全年,口蹄疫疫苗增长5.1%,猪蓝耳疫苗增长-3.4%,猪瘟疫苗增长约7%,禽流感收入增长-1.52%,但毛利率提升5%左右,呈现出了稳定的态势。14年,公司有望在两方面迎来新的贡献,其中,三价苗方面,公司有望赶上秋防,二季末三季度初有望获得文号,另外,兰州、保山厂有望于7月份完工,悬浮培养工艺的获得将有助于公司产品的竞争力进一步提升。 13年市场苗蓄势成效初显,14年静待产能进度与新产品落地:13年市场苗销售收入约1.84亿元,其中畜苗达9600万元左右,禽苗约8800万元左右,畜苗收入增长预计8%左右,但毛利率提升12%到40%左右,畜苗新产品圆环、ST猪瘟挤占部分老产品产能,在产能不足的情况下,通过产品结构升级,公司仍然实现了畜苗部分收入小幅增长,毛利率大幅增长,我们认为,公司畜苗市场苗的销售代表公司在向市场苗转型蓄势过程当中已经初显成效,公司有好产品,待产能问题解决之后,市场苗有望持续带来成长保障。14年首先是静待产能,成都厂相对滞后一些,预计11月前后能够投产,因此,产能问题仍然偏紧,此外,新产品方面,包括蓝耳-猪瘟二价苗、腹泻二联等品种文号正在获取当中,进展顺利,预计能在4季度产生收入贡献。 春防招标情况良好:春防招标情况,公司的资格标中标情况良好,招标价也有预计5%-10%左右的提升,优质优价的趋势仍然在显现,合成肽的比例有望提升,具体放量情况,目前还得看具体发货的情况,预计会在4月底完成,整体来看,一季度由于产能仍然有所限制,大头仍然会以招标市场为主,预计一季度公司的业绩将以稳为主,略有增长。 国企改革仍然是最大亮点:我们于年初第一篇报告提出公司面临着国企改革的机会,目前我们仍然坚持这一观点,公司正在制度相关的方案,管理层的换届有望加速这一进程,公司是我国动物疫苗领域的绝对领头羊与典型的国家队,公司具有良好的产品储备与渠道基础,相应激励机制的推进有望释放出新一轮的增长红利,建议投资者持续关注公司国企改革进程推进带来的机会。 投资建议:预计14-16年摊薄后EPS分别达到0.61、0.80、1.03元,维持“买入”评级,随着板块的调整,公司的价格目前已经有足够的安全边际,国企改革是公司贯穿全年的机会,有望与市场苗推进进度螺旋互动成为股价的推动因素。

业绩简评 金宇集团公布年报,收入达到6.71 亿元,同比增长20.65%,归母净利达2.5 亿元,增长92.34%,其中扣非后归母净利达1.89 亿元,同比增长51.68%,EPS 为0.89 元,业绩符合预期。 评论 口蹄疫看点充足:2013 年,公司的引爆单品口蹄疫市场苗表现出色,增速超过了100%,同时我们认为,2014 年仍然能保持快速增长的势头,一方面,整个口蹄疫市场苗的市场容量足够大,仅按5 万头以上出栏规模的商品猪出栏量及现有母猪存栏量测算的需求来看,市场容量也应在1.4 亿头份以上,对应市场规模10 亿元左右,受益于规模化比例提升行业向好的趋势没有改变,公司也还远没到容量的天花板,另一方面,公司的渠道覆盖面将进一步放宽,口碑传播效应之下,预计渗透率也仍能有进一步提升,公司2013 年底已经覆盖了48 个核心种猪厂,相比74家的全国核心种猪厂还有进一步的渗透空间,另一方面,随着公司营销能力的上升,规模商品猪场的开拓空间仍然有提升的空间。此外,公司的三价口蹄疫苗有比较优势,行业内技术与工艺、产品兼备的企业目前还没有,公司有望于2014 年上半年拿到批文,将进一步增强公司的竞争力,招标苗、市场苗两个子市场都有望充分受益。 新产品值得期待:布病苗产品面市的时间预计会在15H1,此款与诗华的合作的产品有望成为公司新的增长点,我们于之前的报告中曾阐述布病疫苗在我国的潜在增长空间与前景,目前我们仍然坚持这一观点,公司有望紧握此次机会。此外,公司在圆环等新产品的储备方面也在推进当中,动物疫苗市场苗的发展正当时,公司作为龙头企业之一有能力与动力把握这次市场机会。 股权激励进一步坐实业绩增长,为国际化、市场化战略增添保障。公司已经公布的股权激励计划当中,虽然对公司的业绩增速要求不高,但对于公司整体经营动力、利益机制的理顺仍然至关重要,公司正处于国际化、市场化过程当中,我们认为这是公司未来几年最重要的看点,用国际化的技术、品种、思路,开拓国内动保市场,公司有望持续推出像口蹄疫市场苗这样的引爆品种,这一战略转型会对公司的管理、运营能力提出更高的要求,因此,这次股权激励时机我们认为正合适,公司复制引爆单品的进程值得期待。 投资建议 维持“增持”评级,预计2014-16 年EPS 分别达到0.94、1.25、1.63 元,给予公司2014X30PE,目标价28.17 元,目前公司的估值在几家动保板块的公司当中相对较高,如有回调建议买入。另外,我们仍然将动保板块作为二季度稳健成长的首选板块进行推荐,组合包括天康生物、中牧股份、金宇集团。

投资逻辑 核心逻辑:公司由增长相对一般的对虾出口商定位,转向吸引力十足的全球海产供应平台的定位,将带来业绩、估值双升。公司处于战略转型当中,由“走出去”转向“引进来”,2014 年重点建设,加速推进施行。通过加大供应链端的整合力度做好后端准备,同时推进渠道,尤其是生鲜电商渠道的占位打通链条,公司有望借此次转型步入增长快车道。 转型的方向:站在“台风”口。转型前,公司面临增长乏力的局面,因为对虾出口面临需求放缓,供应竞争对手增加,人民币升值、贸易摩擦等因素影响;转型后,公司将成功站在“台风”口,海产品内需市场广阔,并且受益于需求方的消费升级以及供应端的冷链体系建设,内需正处于拐点加速期,而且生鲜电商也处于“台风”口的渠道,拥抱电商将打开公司内销局面。 转型的方法:差异化的产品和渠道定位。出口主导型企业转内销往往面临困难,核心在于产品差异化、渠道差异化,公司选择海外水产品定位塑造产品上的差异化,通过快速占据电商渠道将国内渠道的相对劣势转化为相对优势,我们对此非常认同,公司与一般的出口转内销的企业的方法非常不一样,结果也将非常不一样。 转型的能力:强执行力保障。我们同时认可公司转型的能力。一方面,从绝对的实力来看,公司在资源端的优势非常明显,因此,完成产品差异化有资源保障,另一方面,从执行力方面,公司的激励充分,企业运转灵活高效,目前此次转型已经提出了清晰的目标,管理层充分重视,也已经储备了一揽子的合作项目储备,业已完成的项目当中,正反映出了公司的执行力与效率。 投资建议 我们预计公司13-15 年EPS 分别为0.382、0.494、0.618 元。我们给予公司14 年25 倍PE,目标价12.35 元,首次覆盖并给予“买入”评级. 风险 上游资源端开拓进度低于预期,电商平台增速低于预期

业绩简评 雏鹰农牧公布业绩快报,收入达18.64 亿元,同比增长17.78%,归母净利达0.94 亿元,EPS 达0.11 元,业绩符合预期。 经营分析 费用投入、出栏量放缓是主要拖累:出栏量稳定增长、品牌建设创造附加值是公司作为成长股的两条线索,但在2013 年,二者都表现欠佳,一方面出栏量增长低于预期,另一方面,雏牧香品牌店建设进度低于预期,盈利能力仍然不强,门店扩张数量放慢,体现为费用率的快速增加,农产品的品牌建设具有天然的难度,公司的品牌投入得到回报仍然需要等待。 猪周期仍然是最大看点,我们态度是谨慎乐观,环比去年有改善但比前几轮周期要高度要矮很多,预计头均盈利最高不会高过500 元:年前亏损和年后亏损加剧,积聚了资本市场的关注度,但关于产能淘汰是否出现存在一定分歧,一方面,从我们在四川、河北等地调研以及跟协会人士了解的情况来看,约10 天前即开始出现母猪淘汰的情况,但是规模较小,处于散发状态,目前并不存在大幅淘汰的情况,猪周期平长化,工业资本退出难仍然是主导逻辑,另一方面,从目前来看,我们认为由于今年的亏损情况有加剧的态势,而且政府救市决心不如去年强烈,所以我们认为今年的去产能情况将优于去年,因此,猪价向上起来以后的高度会高于去年,综合来看仍然是以反弹性机会为主,但是反弹的高度要比去年更高,唯一不确定的变量是疫病,如果出现大的疫病冲击养殖户的心理防线,则有可能出现反转,真正的大行情才会到来。 14 年公司品牌战略重塑,重新归核于养殖,费用变化趋势将逐步向好。品牌化的方向没有动摇,但是雏牧得将专注于生态肉,同时门店扩张的节奏将会放缓,因此费用方面我们预计会逐步改善,同时,公司的养殖业务将重新突出出来,资源分配重心的回归将有望推动出栏量重新步入较快增长的轨道。 投资建议 现阶段,我们仍然倾向于将雏鹰当作周期股进行考量,因此,我们关注核心在于猪价,猪价关注核心在于疫病,如果出现大的疫病冲击整个行业,将会有大机会,否则股价仍然难有弹性,暂时维持“增持”评级不变。

投资逻辑 公司概况:牧原股份位于河南省,是一家自育自繁自养大规模一体化的生猪养殖企业,公司业务线条清晰,商品猪占公司收入利润均在95%左右,2013年公司出栏规模预计在130万头左右,是我国商品猪出栏规模前3名企业之一,截至2013H1,公司的商品猪年出栏产能达到195万头,处于行业的前列,创始人秦英林先生为公司的董事长、总经理、实际控制人。 竞争优势:我们认为公司的竞争优势来自于专业、专注带来的效率提升。董事长秦英林先生与夫人于1992年开始投入生猪养殖事业,20余年,几乎没有出现过偏移,专注程度在业内罕见;同时,专业出身的董事长夫妇潜心于养殖效率提升,亲自参与到猪舍设计等工作中来,身先士卒体现了公司的专业底蕴。公司专业、专注带来了生产效率的优势,公司的生产成本较行业内规模企业低,分解来看,包括采购与“小麦+豆粕”配方带来的饲料成本优势,9代猪舍累积下来的公司管理效率提升带来的人工成本等方面的优势,重视种猪厂建设带来的的仔猪成本优势等等。 成长性:继续专注养猪,出栏量增长是核心驱动力。出栏量增长仍然是公司的核心增长因素。公司的产能建设脚步不会停歇,在目前195万头产能的基础上还将新增500万头产能,包括募投项目中邓州年出栏80万头的生猪产业化项目,我们看好公司的产能扩张能力,因为第一:公司目前的土地储备充足,并且公司有良好的环保形象、食品安全形象有助于企业获取更多的土地资源,第二:公司第9代猪舍自动化程度高,人工需求量少,能够解决好人口的瓶颈问题,第三:公司较强的盈利能力足以保证公司的资金并不会过于紧张,不必过度担忧重资产带来的资金方面的问题。 投资建议 我们预计公司2013-15年摊薄后EPS分别为1.30、1.76、2.33元,给予合理价值区间为31.72-35.25元,对应2014年18-20X,相对发行价24.07元有40%左右的空间,建议投资者积极“买入”。

事件 中牧股份发布公告,总经理张兴明因个人原因辞积,高伟继任总经理,潘强任副总经理,同时控股股东提名余涤非等4人为第六届董事会董事侯选人,新管理层换届以后,公司的体制改革有望加速,公司有望站在新一轮的增长起点。 评论 新团队,更年轻化,更具创造性,更具执行力:余涤非为公司的实际控制人中农发的总经理,我们预计余涤非有望成为公司的董事长,我们预计其在中农发的职位与地位不会有太多变化,因此,此次变更的主要变化将是使得中农发对公司的控制层级减少,背后带来的变化将是各项改革措施推进速度的加快,执行力的加强。高伟原为公司的副总经理,潘强为乾元浩的总经理,我们认为新管理层将更加年轻化,同时我们关注到新管理层在企业战略等方面的工作经历预计将推动公司在转型过程中的速度。 14年有望成为公司改革元年:十八届三中全会中提到的国企改革,据我们了解,目前的细则正在稳步制定实施当中,公司有望成为其中的一份子,主席关于“市场化”的论调有望于2014年逐步加码到公司中来,之前资本市场对公司的体制多有担心,我们认为,2014年将会是资本市场重新认识公司的时间窗口,而管理层的变更也契合了这一时点,公司有望站在新一轮增长的起点。 我们再次重申公司“买入”评级:我们于2013年中期积极推荐中牧股份,核心逻辑在于公司的改变与估值优势,并于上周作为“有空间”的品种加大推荐,作为2014年开篇的报告,我们仍然看好中牧股份的投资价值,公司的产能瓶颈预计将于2014年下半年得到解决,悬浮培养工艺与市场苗产能的释放将会使得公司站上新一轮的增长台阶,同时,2013年底的最后一个变化蕴育了公司2014年最重要的投资机会之一,我们建设投资者重视此次变化背后的含义与机会,中牧股份的资源优势巨大,内在挖掘潜力巨大,2014年将有望成为公司掘金之年的元年,我们依然对公司持续看好与推荐。 投资建议 我们维持公司的“买入”评级,公司作为拐点型公司的价值还未完全得到体现,估值仍然具有安全边际,建议积极买入,目标价21元。

投资逻辑 行业层面:我们看好动保板块14H1表现:在我们的年度策略中,我们提出首推动物保健板块,第一:防御性。在整个畜禽价格主线不景气、种子高库存、水产受制于三公影响的情况下,动保板块将会以其良好的防御性而突显其价值,板块走势可能会跟今年上半年的表现比较类似;第二:进攻性,我们坚持认为动保板块将保持30%以上的增长,一方面,口蹄疫标准提升翻倍,价格也有翻倍的空间,并且我们看好14年就会部分体现,另一方面,市场苗成长仅仅是一个开始,口蹄疫、蓝耳市场苗正处于快速成长的阶段,猪瘟、布病、圆环、禽流感、腹泻疫苗品种将会接力贡献,我们认为行业至少会有3-5年黄金成长期,复合增速至少会在30%以上。 公司层面:布病疫苗市场空间大,目前仍需观察双方合作推进情况:我们认为在布病进入到新千年以来迅速抬头的背景下,布病防控的必要性已经迫在眉婕,布病疫苗有望迎来量价齐升的局面,量方面,我们看好布病进入到强免范围之内,在2015年6个主要影响省区实施强免也可以期待,强免区域的扩大至6省区将带来1.7亿头份左右的市场空间,价格方面,目前的布病疫苗价格太低,在养殖产值的比重几乎可以忽略,我们认为,真正有用、安全的布病疫苗实际上价值远高于目前的价格,公司通过与法国诗华合作,在效果和安全性上有望提升,预计推出产品会以2元/头份进行占位,目前双方的合作还在早期阶段,仍需观察双方在技术层面甚至在文化层面的融合情况。 口蹄疫市场苗增速可能下一台阶但能保持较快增长:猪口蹄疫方面,10亿市场容量还没有达到,由于基数原因以及竞品的增强,增速可能会下一台阶,但预计仍能保持至少50%以上增长,未来有望通过现有客户由试点向推广使用转变、针对规模化养殖厂空白新增客户加大开拓、针对牛口蹄疫市场新增客户开拓等方式实现内涵与外延式增长。 投资建议 我们预计公司2013-2015的EPS分别达到0.93、0.94、1.25元,给予公司14年32倍的PE,目标价30.04元,首次覆盖并给予“增持”评级,布病3-8月为高发期,如若爆发可能会成为公司2014年上半年股价的催化剂 风险 布病产能释放节奏不达预期

事件 中牧股份发布公告,与山东胜利股份有限公司及其全资子公司山东胜邦塑胶有限公司达成协议,以自有资金收购胜利股份和胜邦塑胶所持山东胜利生物工程有限公司54%和1%的股权,合计收购价格为人民币9,075 万元。 评论 本次收购符合双方战略规划,估值合理:胜利生物为上市公司胜利股份子公司,本次收购完成后,公司能够集中力量发展天然气业务,生物制品业务转让给更加专业的中牧股份也有利于改善目前的经营现状;中牧股份则朝着巩固兽药化药领先者地位的目标更进一步。估值方面,胜利生物2012 年收入达到2.46 亿元,净利润-2377 万元,净资产达到1.74 亿元,按公司55%股权,标的价格9075 万元计算,P/S、P/B 分别达到0.67、0.95,我们认为这一估值相对合理,截至2013Q3,公司账上现金余额为5.78 亿元,收购的资金来源相对充裕。 本次收购对公司14 年EPS 影响较小,推进打造养殖业全产业链集成服务提供商平台意在长远: 2013H 胜利股份的生物制品毛利率16.22%,中牧股份为15.35%,盈利能力要逊于疫苗业务,根据我们的测算,本次收购对公司14 年EPS 影响范围预计在5%以内,影响较小,随着公司对胜利生物整合推进,盈利有望出现拐点;此外,本次收购为公司打造养殖业全产业链集成服务提供商提供了更全面的产品线支撑,尤其在14 年公司开始大踏步向市场苗市场进驻的背景下,在强化公司品牌与增加客户粘性方面将起到推动作用,为公司核心业务动物疫苗打开空间。 15 年规划目标中化药板块目标实现可期,外延式收购有望接二连三:公司规划兽药业务由2012 年2.06 亿元发展到2015 年前后的6-8 亿元,本次收购迈出实质性的一大步,胜利生物主营业务为化药业务,公司拥有的产品品种包括黄霉素、泰妙菌素、恩拉霉素、海南霉素、阿维菌素、盐霉素、莫能菌素,其中黄霉素、泰妙菌素产量全球领先。公司通过本次收购将丰富公司产品矩阵,同时可以优化公司的现有产品的竞争格局(如黄霉素产品),同时兽药规模有望在并表后增加2 亿元左右,胜利生物的品种+中牧股份的渠道,公司将进一步巩固在化药中的领先地位。同时我们认为本次收购显示了公司通过外延式收购做大做强化药板块的决心,公司通过寻求合适标的进行收购的现象有望接二连三。 投资建议 我们维持公司的“买入”评级,公司作为拐点型公司的价值还未完全得到体现,估值仍然具有安全边际,建议积极买入。