13年行业下滑,公司增长受挫。公司在2012年以前采用服务营销的模式取得了水产料销售的爆发增长。但公司2013年遭受根据地华南地区严重自然灾害与对虾疫情,导致公司在高速扩张背景下遭遇行业低迷,利润明显下滑。 行业恢复,公司业绩有望爆发。1)从水产饲料的普及率来看,行业增长仍存空间;但行业受天气、疫情影响,增速存大小年之分。2)14年对虾疫情稳定与虾价较好,公司作为虾料龙头有望受益最大;而根据地华南地区天气与鱼价均不错,华南地区的恢复公司受益最大;而公司在资产与人员投入不在增加的情况下,14年利润增速有望大幅快于收入增速。 打造华中核心区、发力猪料,长期增长无忧。1)行业一、二梯队企业销量差距大,集中度仍有较大提升空间。公司按照不同的市场份额制定不同的服务营销策略,服务的深度与效率高于同行。2)华南份额稳定;华中经过几年耕耘,水产料份额第一,禽料销量超过60万吨,猪料也快速增长,公司加快在华中的产能投放,力图打造又一个华南核心区。3)猪料经过近几年的培育,由华南向华中复制,将成为公司又一个战略增长点。 盈利预测与估值。公司根据地区域恢复有望推动公司利润爆发增长,而华中区域份额不断提升和猪料的推广将推动公司稳步扩张;我们预计公司2014-2016年的净利润为5.39亿、6.81亿与8.63亿元;对应EPS 为0.51元、0.64元与0.81元。对应PE 为21.7倍、17.2倍与13.6倍;在行业中处于正常水平,调高公司评级至“买入”。 风险提示。自然灾害风险。

专注主业,打造水产料绝对龙头地位。公司从回顾饲料主业以来,经过两年多的调整,公司打造水产料龙头的核心战略越发清晰。首先从产品结构方面,将水产料作为绝对核心。在大华南地区去年利用天时及人和的方式在销量上超过海大;而在华东区域,公司也和海大的差距不断缩小;华东区域则仍然保持绝对的领先优势。而在今明两年,公司仍然把主要的资源集中于水产料领域,以不断强化公司在水产料方面的优势。同时,强化公司水产料的成本管控能力,继续提升水产料的毛利水平。 而在公司相对弱势的虾特料领域,公司12年底从粤海引进水产技术总监张璐博士,弥补了公司在虾特料方面的弱势地位。经过13年公司虾特料板块那逆势大幅增长之后,公司虾料同前三军团的地位不断拉近,今年在虾料回暖的情况下,公司虾料板块有望进一步维持高速增长,提升高毛利的虾特料占水产料整体的比重。 而在禽畜料方面,公司对禽料采取削减的态度,没有一定规模的都削减掉,以便将产能和营销资源都投入到猪料和水产料领域。而由于水产料生产的季节性,公司将猪料作为水产料生产的重要补充;同时,相比水产料,猪料的市场空间与发展空间也更大,也是公司未来的重要战略发力点。 牵手硅谷天堂,谋求外延增长。公司认为行业进入稳步增长阶段,而在行业产能整体过剩的情况下,行业一方面进入产能加速淘汰阶段,一方面行业内外延整合发展的机会也不断增加。同时在整个饲料行业中,一些工厂的产能设施不错,具有较好的整合价值。公司同硅谷天堂战略合作,可以在筛选公并购标的和协助沟通两个方面协助公司外延增长。 食品业务有望持续减亏。公司从去年去年对食品业务的调整初见成效,食品业务大幅减亏。而对公司食品业务的定位方面,生猪屠宰的春源食品和肉鸭屠宰的春源食品不会推广,仅在成都地区保持盈亏平衡就行。而对水产食品板块,公司作为长远增长的战略培育点,但在没有较好的盈利模式前,公司并不会轻易推广。因此,公司今年的食品业务的重心仍然是提升盈利水平,食品业务预计将进一步减亏。 盈利预测与估值。随着公司将水产饲料作为核心业务,水产料业务有望继续水产量利同升的局面,而食品业务的持续减亏也将增厚公司业绩。我们预计公司2014-2016年EPS为0.49、0.61与0.69元,对应PE为18.3、14.7与12.3倍,我们维持公司“增持”评级。 风险提示。自然灾害风险

5月13日,我们参加大北农股东大会,并同公司董事长邵博士、财务总监薛总及董秘陈总交流了公司近况及公司经营策略。 夯实打牢,全线放缓。公司在连续四年高速增长之后,在遭遇行业低迷情况下,公司开始采取全线收缩战略,对现有的产能、人员以及营销资源的投放进行梳理,从高速扩张转向提升内部效率。 首先,在营销人员的招聘方面,公司结束去年以来的逆势增长的局面,以维持现有的人员数量,加强对现有人员的淘汰和提升现有人员的产出。而在服务方式上面,采取在经销商或大猪场驻点的方式,由增加经销商或大客户数量转向提升现有经销商或大客户的产量上来,同时节省营销费用。同时在会议营销费用投入方面,对规模和数量进行一定的削减,节省营销费用。而对应收账款方面,对客户的扶持采取尽量不超过去年的规模,维持应收账款规模的稳定。 我们认为,在行业低迷的情况下,如果公司为了维持销量增速的稳定,通过采用良种方式,一种价格战,一种为加大营销费用的投入;价格战会直接的反应单吨毛利减少,而在行业低迷情况下加大营销投入,则会带来定额的营销投入带来的销量增长低于预期,导致单吨的营销费用增加而减少单吨净利润。因此,在行业低迷情况下维持销量增速的稳定必然以损失利润增速为代价,并且销量增速越高对利润的损失越大。 同时,在应收账款即对客户资金扶持方面,其本质上仍然是一种价格战,相当于为客户支付财务费用的方式吸引客户,而在行业低迷期,客户资金链较为紧张,资金支持的方式也更为有效。但这不单会提升坏账风险,也会提升单吨饲料的财务费用;公司去年在使用超募资金的情况下,财务费用的增加额为超募资金的利息收入,而今年在公司超募资金使用完的情况下,对客户的信用支持依赖于公司的信用借款,因此公司对客户信用支持的成本提升,控制信用规模有利于节省公司财务费用。 总之,公司今年在行业低迷的情况下,在饲料业务领域采取了全线收缩的战略,虽然短期内会对公司的销量增速造成一定影响,但有利于公司单吨饲料盈利的提升。同时,从管理上有利于强化对现有人员的管理,提升公司内部的管理效率;财务上,有利于结束公司资产负债表恶化的局面,为行业转暖时公司的再次腾飞打下坚实的基础。 种猪、种子业务放缓,疫苗业务稳步增长。公司去年加大了种猪业务的投入,估计公司目前存栏种猪数量接近10000头。但在下游养殖低迷的情况下,种猪业务资产属性重、投入产出周期长等弊端也显现出来;且行业低迷时滞销较为严重,因此公司也对放缓了种猪业务的投入。 而种子业务在农华101表现低于预期的情况下,公司从战略上放弃了相关品种的销售,而是更加期待有新的新的大品种出来。 疫苗业务在收购南京天邦之后,圆环等大品种能够保持较快的增长;同时公司自身疫苗研发业务通过收取技术转让费的形式推动疫苗研发良性发展。 智慧大北农项目提升客户黏性。公司大力打造智慧大北农项目,通过猪管网、养殖学院、行情宝以及微信养猪等为养殖户提供养殖信息及养殖服务。通过进销财实现电子化交易,提升经销商客户的资金使用效率。公司通过对新技术的使用,提升对现有资源网络及资金的利用效率,将大大提高公司经销商及客户的黏性,提升公司长期的核心竞争力。 盈利预测及估值。在行业低迷的情况,公司采取全面收缩,夯实打牢的经营策略,虽然短期内会对公司的销量增速造成一定影响;但是却为公司的内部管理、财务资源打下坚实的基础,具有长痛不如短痛的效果,为行业转暖时公司的高速腾飞打下坚实的基础。我们下调2014-2016公司EPS至0.52,0.65与0.80元,对应PE为21.8,16.9与13.9倍,暂下调至“增持”评级。 风险提示。重大疫情风险。

投资要点 供需改善,行业趋势反转。行业至2012年二季度起受到“速成鸡”、禽流感等事件冲击,行业增速大幅大幅下滑,目前开始逐步恢复。重要肉鸡制品供应企业百胜餐饮一季度从去年负增长恢复正增长,库存也大幅下降,表明下游需求改善。上游供给方面,行业持续亏损推动行业去产能较为充分,父母代种鸡的淘汰量在20%以上;行业自律组织的成立也有望推动行业有序发展。 产能稳步扩张,提升高端客户占比。公司在行业低迷的情况下,虽然放慢了产能建设的进度,但是仍然保证了蒲城、欧圣等项目的有序建设。预计公司今年出栏肉鸡在2.7亿羽以上;公司稳定的供货能力也加强了公司同肯德基等优质客户的合作,推动公司产品整体均价的提升。 原材料降价,增厚公司业绩。今年以来,在生猪养殖行业较为低迷的情况下,对上游饲料等的需求减弱,也推动豆粕等价格下行;同时,根据美国农业部最新数据,巴西大豆产量预估创新高,也有望推动豆粕价格整体下行。原材料价格的下行也有望对公司业绩锦上添花。 盈利预测与估值。随着肉鸡养殖行业下游需求的逐步回暖和行业去产能较为充分,肉鸡养殖行业有望先于畜类养殖行业反转。而公司在行业低迷期时产能逆势扩张也增强了公司同大客户的合作能力;而成本下行也有望为公司业绩锦上添花。我们预计公司2014-2016年度净利润为2.03亿,7.30亿与5.25亿,对应EPS为0.22元,0.80元与0.58元,对应PE为维持公司“增持”评级。 风险提示。重大疫情风险

事件: 公司13年实现收入15亿元(+29%)和3.37亿元(+31%,扣非后32%),折合EPS0.96元,符合预期。公司拟10股派1元,不转增。 点评: 强势子公司和品种持续增长。在行业供给过剩的背景下,公司收入以30%左右的增速持续增长,利润率水平基本不变。其中,我们预计先玉335销量维持10-15%的增速;登海605销量增速在50%以上;良玉系列销量增速40%。因此,公司收入和利润维持高增速,其中良玉公司实现收入和净利润1.74亿元和0.73亿元,同比增长41%和37%,成为新增长点。 后续品种潜力十足,公司增长后劲十足。我们预计母公司超试系列登海605在13/14销售季节推广面积1000万亩以上;登海618系列市场需求旺盛,预计未来2-3个销售季节将成为市场上又一大品种;良玉系列在东北市场口碑良好,预计未来将持续增长。 行业库存压力大,市场格局进一步洗牌。13/14销售季节种子行业仍然处于库存高位,大路货品种销量压力较大。据了解,郑单958、浚单20等品种大幅降价促销,市场份额却仍在缩减。而公司强势品种登海605、618等逆势增长,预计未来市场份额得到持续提升。 盈利预测:14-16年EPS1.25、1.59、2.09,对应的PE24、19、15倍。我们认为未来3年以30%左右的速度增长,而估值较低,增持评级。 风险提示:天气因素;新品种推广低于预期。

事件: 13年实现收入和净利润47亿元(+15%)和-2.2亿元,EPS-0.24元;其中单四季度收入14.8亿元(+25%)和净利润-182万,业绩符合预期。 点评: 鸡肉销量持续增长。我们预计13年公司白羽鸡屠宰量突破2亿只,达到2.12亿羽左右,同比增长14.13%,公司上市以来持续增长。现阶段浦城一期6000万羽项目和欧圣一期3000万羽项目投产,将有效缓解公司产能瓶颈。预计13年公司屠宰量达到2.65亿元以上,增速达到25%以上。 13年大幅亏损。13年禽类养殖行业受到周期和疫病双重打击,导致鸡肉平均价格下降1.48%,均价估计在10569元/吨;而成本费用却持续攀升。例如主要原材料豆粕成本上升9.07%;公司为新项目融资导致财务费用大幅增长98%。因此,公司年度大亏2.2亿元,每羽净利-1.04元。 公司二季度起业绩将大幅度改善。一季度公司预告亏损0.95到1.25亿元,而目前公司接近盈亏平衡线。我们重申14年是养殖行业底部的观点,而禽类由于疫病因素去产能更加迅速,更快走出周期底部。我们预计二季度起业绩得到持续改善,预计三、四季度大概率恢复盈利;15年业绩爆发。 盈利预测:一季度亏损约1亿元,预计二季度盈亏平衡。下半年屠宰量1.6亿羽(+25%),合计盈利约2.2亿元(折1.37元/羽),即全年净利润1.2亿元。14-16年EPS0.13,0.83,0.62元,对应PE77,12,16倍,增持评级。 风险提示:疫病因素;价格波动大。

事件: 大北农4月21日晚发布2013年度报告,公司2013年实现营业收入166.7亿元,同比增长56.6%;实现净利润7.69亿元,同比增长14%,四季度公司盈利能力大幅提升,略超我们此前预期。 点评: 逆势扩张,利润增速落后于收入增速:在13年猪料行业景气度相比2012年有所下滑的情况下;公司采取逆势扩张战略,争夺行业内优秀的经销商、销售人员和优质客户。具体包括为经销商提供人员及财务支持、饲料销售人员快速增长以及为养殖户提供财务支持等方式。公司的逆势扩张策略推动13年公司饲料销量增长达57%;但由于营销投入较大,销量增长对利润拉动较小。 14年存栏下降,公司费用率难降。由于14年生猪养殖行业在经历较长时间的深度亏损的情况下,今年养殖行业去产能后出现周期性底部的可能性比较大。从目前情况来看,能繁母猪存栏与前期高点已经下滑5.68%,预计今年生猪存栏难像14年下半年一样快速恢复,饲料景气度将进一步下行,在行业景气度较差的情况下,公司的费用率很难下行。 应收款回款顺利,但财务压力增大:公司年底应收款余额仅为3.5亿,表明公司应收款回款顺利。但公司的短期负债提升,以及近期公司发行公司债和短融,将导致公司财务费用进一步提升。 盈利预测:我们预计2014-2016年净利润为9.01亿,11.82亿与13.85亿元,对应EPS为0.55,0.72与0.85元,PE为22.1,16.8与14.4倍,维持公司“买入”评级。 风险提示:坏账风险、重大疫情风险

事件: 4月17日晚,新希望发布2013年年度报告。公司2013年度实现净利润18.99亿元,同比增长11.2%;其中农牧业务实现净利润4.08亿元,同比增长7%;略高于我们之前预期,主要原因为公司四季度养殖盈利提升幅度超预期。 点评: 养殖行业周期反转。公司业务主要波动来源于养殖业务。14年在生猪亏损幅度较大与亏损期较长的情况下,将迎来反转。而鸡价大周期与猪价一致,在行业去产能较充分、白羽鸡替代黄鸡等因素推动下,禽类价格目前已见底反转,整个行业进入景气回升周期。也有望推动公司业绩快速回升。 战略聚焦推动饲料盈利增长。公司饲料业务由并购整合资源模式转向聚焦提高盈利水平。具体策略为加强重点饲料区域的布局与产业链掌控能力。对禽料采取提升管控盈利水平为主,对猪料采取通过服务模式增加销售为主,进而提升整个饲料板块的规模与盈利能力。 加大食品影响力。通过同具有终端的企业合作,在低风险的方式下提高公司在食品端的影响力与产业链整合能力。 盈利预测与估值。行业反转和新的聚焦战略将推动公司盈利快速回升。我们预计公司预计公司2014-2016年净利润为26.20亿,38.05亿和41.46亿;扣除民生银行投资后农牧业务的净利润为9.07亿,18.86亿和19.3亿,农牧业务EPS分别为0.52元,1.09元与1.11元,农牧业务对应PE为15.9倍,7.65倍与7.47倍,维持公司“买入”评级。 风险提示:重大疫情风险

事件: 4月16日晚,唐人神发布2013年度报告,2013年公司实现营业收入71.2亿元,同比增长5.98%;归属母公司股东净利润1.27亿元,同比下滑28%;扣非后净利润7415万元,同比下滑51%。 点评: 客户结构调整影响收入增速。为顺应下游养殖行业规模化发展趋势,公司将饲料营销重心转向规模养殖户。通过直销的方式为规模养殖户提供品种改良、饲料营养、猪场管理服务以及屠宰加工等养殖全套服务方案。但相比散养户,由于规模养殖户对全套服务的需求较多,产品导入进度较慢;导致公司大笔的营销投入在短时间内很难形成收入贡献。虽然公司全年猪场料销售增长超过70%,但由于基数较小,未对公司猪料销售形成有效拉动,公司全年猪料销量增长仅为10%。同时,2014年养殖行业反转逐步确定,下游去产能将导致猪料行业增速放缓;预计2014年饲料行业景气度将进一步下滑,公司猪料销售仍然承压。 其次,由于受到禽流感和公司营销资源投放减少的影响,公司禽料下滑接近20%,进一步拖累的公司饲料业务的增长。 种猪扩产至销售不及预期,14年压力增大。公司种猪业务14年实现营业收入6945万元,同比下滑4%;种猪业务毛利率下降25个百分点,毛利率仅为26%。主要原因为公司为扩大自身扩繁厂规模;将品质较好的原种猪用于公司自有扩繁场,减少了种猪的对外销售,导致13年公司种猪销销售低于市场预期。同时,13年生猪价格整体情况较差的情况下,也导致不能用于留种的育肥猪销售价格较低,也对毛利形成拖累。 但14年生猪养殖行业极度低迷,养殖户在补栏后备母猪的积极性极低;受行业下滑的影响,公猪种猪业务将承受一定压力。 营销投入未带来销量增长,导致费用率增长较快。公司为将营销重心转向 较大;公司13年销售费用增长3772万元,同比增长34%;公司营业推广费增长1114万元,同比增长97%。由于规模养殖户的销售导入进度相对较慢,导致公司2013年销售费用率上升0.82个百分点,极大地拖累了公司利润增速。 并购和美,有望增厚公司利润。公司山东和美公司强强联合,以4.86亿元收购其40%的股权,并成为其实际控制人。公司将利用公司在猪料方面的技术积累等优势与和美的营销能力相结合,将和美打造成公司的重要增长点。 盈利预测与估值。我们预计公司2014-2016年净利润分别为1.14亿元、1.54亿元与2.13亿元,预计吸收和美分别贡献净利润4000万元、5200万元和6000万元;对应EPS为0.37元,0.49元与0.65元;对应PE为20.2,15.1与11.4倍,给予公司“增持”评级。 风险提示。重大疫情风险

事件: 通威股份4月14日晚发布2013年年度报告,公司2013年实现营业收入152亿元,同比增长12.59%;归属上市公司股东净利润为3.05亿元,同比增长218%,公司盈利能力大幅改善。 点评: 终端执行加强,饲料量利双升:公司13年加强对终端盈利能力的管理,公司水产料业务在高于行业增速的情况下毛利率提升1个百分点;同时禽畜料方面,加强对毛利较高的畜料销售和对对毛利较低的禽料采取削减,推动饲料综合毛利提升。同时在水产料行业恢复和猪料营销投入加大的情况下,公司量利双升局面将持续。 食品逐步减亏,减少业绩拖累:公司食品业务业务由董事长亲自管理,对盈利能力较差的子公司采取出租和关停;推动鸡、鸭相关子公司实现盈利。但水产养殖子公司仍然亏损严重,未来将逐步减亏。 内部管控加强,生息负债率持续降低。公司外部销售加强的同时,应收等项目余额下降,公司内部管控水平和铲平竞争力持续加强。同时,生息负债余额持续下降4亿元而非生息负债持续上升3亿元;公司资产负债率虽然较高,但生息负债率大幅下降,改善公司财务压力。 盈利预测:由于公司回归主业后不断强化公司水产料、猪料的销售和食品加工业务不断止血;我们预计公司2014-2016年EPS为0.49、0.61与0.69元,对应PE为19.1、15.3与13.5倍,我们维持公司“增持”评级。 风险提示:自然灾害风险、重大疫情风险

投资要点 事件: 公司13年收入和净利润24亿和1.8亿;同比下降2%和增长26%,EPS0.96元,拟每10股派3元,不转增。一季度收入和净利润3.7亿元和0.27亿元;同比下降30%和25%,EPS0.14元,一季度业绩略低于预期。 点评: 春节因素导致一季度表观销量大幅下降。一季度小包装销量我们估计在1.8万吨左右(去年是2.4万吨),主要原因是春节提前10天左右,按节前旺季每天估计销量500吨,因此若剔除春节因素,一季度销量基本持平。 小包装销量同比基本持平,但结构得到优化。13年小包装销量约11.75万吨,同比下降4.7%;结构方面,鲜胚13年销量估计接近1.5万吨(12年约3000吨),我们估计一季度鲜胚维持增长势头,公司盈利水平提升。 公司利润增速高于收入增速。公司13年利润增速高于收入增速的原因是公司优化结构,保持较高终端售价,而原材料方面持续走低,公司毛利率水平得到提升。其中,小包装玉米油毛利率高达35%,提升6个百分点;橄榄油毛利率高达58%,13年也已经贡献570万元的收入。 预计下半年旺季公司销量恢复增长。公司3月份以来销售增速已经得到回升,我们预计公司全年小包装销量仍然保持一定增速(我们预测是15%)。三季度旺季将是公司主攻的黄金销售时期,如果公司销量增速回升至20%或以上,在目前15倍不到的估值水平,市值提升空间大。 未来公司将持续推进一系列高端产品改善盈利。据跟踪了解,我们预计公司未来将持续推进鲜胚玉米油、橄榄油、高端调和油等一系列高端新品,推动公司毛利率水平持续上升。 盈利预测。我们预计公司14-16年EPS1.19、1.45和1.80。对应的PE13、11、9倍,如果公司销量能恢复高增长,将带来业绩估值双击,市值提升空间大。增持评级。 风险提示:小包装销量低于预期,新品销售低于预期。

投资要点 事件: 公司预计一季度亏损4500-6500万,原因是一季度猪价低于市场和我们预期。 点评: 一季度猪价低于预期。自1月中下旬起,养猪行业即进入中、深度亏损,大大超出市场预期。虽然我们在13年三季度即作出旺季不旺的判断,但一季度猪价的跌速和跌幅也超出我们预期。目前行业亏损320元/头左右,重回历史低点,并且已经持续1个月左右。 猪周期大底将至。(1)我们认为周期涨跌逻辑一直存在,当前猪价跌的越深,母猪存栏的减少速度将越快,而后续猪价反转的概率和高度也将越大。(2)我们重申14年是猪周期大底。14年下半年起猪价进入上涨周期,15年是牛市。当前猪价和业绩低点提供了很好的买入机会。 上半年是业绩底部。按一季度出栏量30多万头估计,公司头均亏损在150-200元/头。根据我们对猪价的判断,公司的盈利情况自12年起跟随周期向下,至2014年上半年是盈利的底部。下半年起跟随行业周期进入上升通道,预计公司出栏量仍保持高速增长,即届时下半年将量价齐升。 盈利预测:预测公司13-15年EPS1.26、1.31、4.5元,对应的PE26、25、7倍。我们重申公司质地优良,其市值不应低于雏鹰农牧;与市场不同的是,我们坚持认为周期弹性犹在,当前猪价和业绩越低,未来爆发的高度和可能性越高;我们下调14年的盈利,仍然维持15年的预测。增持评级。 风险提示:疫病因素,猪价波动大导致业绩波动大。

投资要点 事件:13年实现收入和净利润20.8亿元和0.61亿元,同比增长1.8%和34%,扣非后净利润0.51亿元,增31%。折EPS0.3元(摊薄后0.21),符合预期。 点评: 饲料销售大体平稳增长。13年实现饲料销量29万吨,同比增长3%;其中水产饲料15万吨,同比增长10%;畜禽饲料14万吨,同比下降4%。13年水产料行业低迷以及禽流感事件对公司销售有所影响,因此总体销量只是小幅增长。预计未来公司饲料业务大体保持平稳增长态势。 疫苗业务向好。13年实现收入1.16亿元,同比增长23%,净利润870万元左右。公司主要产品猪瘟、圆环将持续保持增长态势。市场苗蓬勃发展,我们预计14年公司疫苗业务收入达到1.5亿元以上,增速30%以上。 接手艾格菲猪场,业绩增长新引擎。公司13年12月正式接管艾格菲养殖资产,合计约50万头猪的产能。猪场与公司的饲料、疫苗、种猪等业务有较好的协同效应。目前行业深度亏损,公司也难以扭亏。我们预计下半年猪场盈利将得到好转。假设磨合期之后,头均净利能达到100元/头,养殖业务将贡献5000万净利润,成为公司业绩的重要增长动力。 投资建议:我们预测14-16年EPS0.27、0.66、0.63元(考虑艾格菲并表,摊薄后),对应的PE31、12、13倍。并表之后公司将成为养殖板块的又一标的。如果猪周期如期上涨,则公司养殖头均盈利达到100,甚至200(公司利润近2亿元)以上都是正常的,而市值仅16亿元。维持增持评级。 风险提示:价格行情波动风险;猪场磨合进度不及预期。

投资要点 事件:业绩快报,公司13年收入和净利润分别为20.44和3.04亿元同比增长37%和下降8%,折合EPS1.26元(摊薄后),公司业绩符合预期。 公司合理市值应该在109亿元左右。(1)在周期平滑的假设下,公司头均盈利250元/头,公司14年出栏量175万头,对应的净利润4.38亿元。14年给予25倍PE,公司合理价值109亿元,目前的80亿元市值存在低估。 (2)目前公司市值80亿元左右,13年净利润3.0亿元;而雏鹰农牧市值85亿元,估计13年净利润1.4亿元。牧原市值至少不应低于雏鹰农牧。 预计一季度公司微利,下半年起恢复增长。(1)当前猪价刚刚破12元/公斤。我们预计春节后至整个一季度猪价将呈缓慢下跌趋势。假设自现在起,每周微跌,至一季度底猪价在11.8元/公斤附近。一季度平均猪价12.55元/公斤。按照12.47的成本,公司仅微利。(2)我们认为猪价季节性规律强,一、二季度通常是全年盈利低点,预计下半年盈利将回升。 如果猪周期见底反转,市值还有向上空间。(1)维持此前观点,14年猪周期见底的可能性很大,15年是牛市。14年上半年猪价是“最后一个坑”的状态,“坑”越深则见底可能性越大。短期内猪价和股价的下跌是给投资者提供了养殖股建仓良机。(2)我们认为牧原股份是猪周期最佳标的,如果猪周期如期走牛,则公司关注度将迅速提升,市值空间巨大。 投资建议:我们预测公司13-15年EPS1.26、1.69、3.26元,对应的PE26、20、10倍。值得注意的是,109亿估值不包含对于猪周期的弹性预期。如果猪周期上行,市场的情绪和对公司的估值有较大提升空间,增持评级。 风险提示:疫病因素,猪价波动大

投资要点 动保龙头,近年受制于政府苗跌价。国内兽用生物制品行业曾在07-09年强制疫苗扩容期获得快速增长;但近两年由于蓝耳和猪瘟参与企业的增加,产品价格出现下跌,市场容量萎缩。公司作为行业龙头,受到产品跌价和份额被蚕食的双重影响。 市场苗扩容,动保行业进入新的增长期。规模化养殖比例的提升推动养殖户对疫苗品质和品类需求提升。市场化疫苗进入爆发增长期,而在参与企业由1家增加到2-3家的过程中,有望带来行业整体估值水平和相应公司盈利的双重提升。政府招标苗随着政府优质优价政策导向的出现,有望实现优质优价的趋势。 行业龙头,受益行业扩容。公司的募投项目将于14年下半年后陆续投产,制约公司市场苗业务的产能问题将得以缓解;而产品储备方面,公司的圆环、ST猪瘟以及在研的猪瘟一蓝耳二价苗都有望成为重磅型的市场化疫苗产品;营销体系方面,公司已构建了集团养殖客户和经销商两条销售渠道,保证公司市场苗的销售。政府苗方面,口蹄疫苗提价也有望助推公司业绩提升。同时,公司作为行业龙头,市值低于金宇20亿元,公司市值与行业地位、成长空间不匹配,有较大提升空间。 盈利预测与估值。在政府苗涨价与市场苗护容背景下,我们预计公司2013-15年净利润为2.51亿、3.02亿与3.84亿;EPS为0.58元,0.70元与0.89元;对应PE为25.1倍,20.9倍与16.4倍,估值在兽用生物制品行业中处于最低水平,我们维持公司“增持”评级。 风险提示:产能建设进度低于预期风险、行业政策风险