最新观点:股价已调整至安全边际,长期看产业链延伸及传统贸易升级。 外延业绩释放,农产业务奠定安全边际。14-15 收储季,公司可用仓容达到1000 万吨,较去年同期翻番;按照公司规划,新成立的象屿金谷公司将以富锦县为中心,通过与黑龙江省政府股权合作的方式,第一步新建400 万吨仓容,5 年内再新建1000 万吨,打造依安、富锦两个仓储物流中心。15Q1 少数股东权益达到4600 万,对比14 年中报,我们认为公司农产业务15Q1 至少实现归母净利润约1 个亿,仓储外延效果已逐步反映在业绩中。 抢占粮食产业链条,龙头优势增加触网实力。公司年报明确提出,未来将向全国粮食全产业链经营龙头方向发展,我们认为,公司立足区域布局全国的战略已逐步形成。其一,从现有规划看,公司或将提前完成新建1000 万吨仓容规划,届时将通过仓储控制黑龙江省约1/3 玉米产量;其二,借助物流中心建设,叠加原有供应链节点布局,我们认为公司能够快速打通“北粮南运”的粮贸供应链,即使临储政策出现变动,亦能通过粮贸链条实现业绩稳定;其三,不排除公司在已有产量基础上,向上布局种子农资,向下布局玉米转饲料、乙醇等深加工方面,深掘产业链价值,布局全球的大粮商雏形已现。借助线下粮源和供应链优势,不排除公司未来布局农业信息化,加强产业链条整合。 集团多元化发展,打开想象空间。象屿集团近期借自贸区建设继续践行多元化发展。4 月初集团层面成立象屿保理公司,开启供应链金融布局,并带来未来与上市公司供应链业务整合预期。5 月初集团与亚马逊达成战略合作,携手推动跨境电商发展,拓展大陆和台湾两岸海运物流通道及供应链整合服务,集团层面近年深耕对台贸易,通过运用大嶝小镇·台湾免税公园形成了较强的台湾商品供应链整合能力,一方面有利于上市公司传统贸易业务发展,一方面也不排除对台供应链业务在体外培育成熟后注入上市公司可能。 股价已调整致底部,维持增持。我们以100 万吨仓容对应10 亿重置成本进行测算(权益仓容约750 万吨),叠加传统贸易0.2 倍PS 估值,公司底价为16.43 元,现有股价低估,长期看仓储外延及产业链延伸,目标价24 元。预测15-17 年盈利预测为5.3 亿、6.7 亿、7.7 亿,对应摊薄前EPS 为0.51 元、0.65 元、0.74 元,对应PE 分别为34 倍、26 倍、23 倍 ,维持增持评级。

投资要点: 公司公告一季报业绩:报告期内实现收入223.93亿元,同比增长2.61%,实现归属净利15.64亿元,去年同期为亏损2.05亿元。基本每股收益0.12元。 公司经营数据渐入佳境。1)一季度东航实现整体、国内、国际和地区航线RPK增速分别为10.6%、7.5%、19.8%及-2.6%,ASK分别为11.0%、8.0%、19.7%及-0.5%,整体呈现弱平衡。2)东航逐月发力,3月份整体RPK增速达到21.0%,较ASK16.4%的增速有4.6个百分点的供需差,而国际航线供需差达到了6个百分点。 因低油价及经营改善,一季度业绩大幅增长。1)一季度油价同比下降40%左右,受此影响,燃油附加费较去年同期少征收10.37亿元,导致营业收入增速低于生产量增速;2)油价下跌对成本端减负显著,营业成本同比下降8%,实现营业利润12亿,去年同期亏损4亿元。3)我们注意到公司公告董事会批准审议通过关于公司将部分美元债务转为欧元债务的议案,此举将部分缓解人民币对美元贬值造成的汇兑波动。 公司拟非公开发行A股不超过23.29亿股,募集资金不超过150亿元,用于购买飞机及还美元贷款。我们认为:1)有助于公司围绕主力机型持续优化机队;2)有助于公司改善资产负债结构,节省财务费用。非公开发行后,资产负债率将从81.97%降至74.66%;节约利息费用0.9亿元。3)非公开发行完成后预计摊薄2015年每股收益13.88%至0.52元,但增厚每股净资产30%至2.85元,利于公司长远发展。 “互联网+航空”大有可为,迪士尼中长期为公司带来业务增量。1)“互联网+航空”如火如荼,公司积极参与跨境电商业务,除”东航产地直达“生鲜电商外,积极开发跨境电商物流业务系统;电商公司也将筹划整合产品及服务资源,或成为新亮点。2)按照旅客吞吐量计,公司在浦东及虹桥机场份额分别为34.7%及47.3%,将直接受益迪士尼开园后带来的旅客增量! 鉴于公司非公开发行方案还需有关机关审批,存在一定的不确定性,我们暂维持盈利预测,强调“增持”评级。基于原油60美金,维持2015-17年EPS为0.61、0.71及0.78元,对应13.9、11.9及10.9倍PE,基于原油75美金,则2015-17年EPS为0.37、0.47元0.51元,对应PE22.9、18.0及16.6倍。我们看好2015-16年航空行业“供需改善、油价减负、改革提速“的投资逻辑,基于出境游的高增长尤其公司优势航线东北亚航线的火爆以及未来迪士尼开园后为公司带来的客流增长,强调“增持“评级。

投资要点: 事件/公告:公司发布15年一季报,报告期实现收入107.11亿,同比增长17.51%,实现归母净利润7368万,同比增长21.41%,扣非净利润5777万,同比增长162.58%,加权平均ROE为1.93%,较去年同期减少1.37个百分点,单季度EPS为0.07元。 农产业务外延持续收获,业绩进入稳定增长期。14-15收储季,公司以依安县为中心,通过自建和整合的方式形成仓容1000万吨,较13-14收储季相比实现规模翻番,加之报告期贸易商品价格仍旧处于下跌态势,不利于公司自营业务,我们推断15Q1净利润主要来自于农产业务,仓储的外延扩张已部分反映在业绩中。未来公司将以富锦县为第二基地,与黑龙江省政府合作,合作新建400万吨仓容及物流中心配套设施,新项目的落地会在年内持续为公司带来业绩增量;同时,合作种植及粮食贸易业务亦将随新仓容的建成实现异地扩张,按照现有规划,我们预计农产业务未来每年将为公司带来啊1亿左右业绩增量。 逐步布局粮食全产业链龙头。除现有业随外延扩张稳健增长外,15年公司将加强粮食主产区(东北地区)和主销区(福建、广东等、)的衔接,积极整合销售渠道,拓展玉米、大豆、木薯粉、饲料大麦、DDGS或玉米酒精糟粕等饲料原料的采购供应及综合物流服务业务;同时,借助对优质粮源的控制,拓展上下游深加工业务,加快仓库周转,完善产业链布局,我们预计上游种子农资,以及下游的玉米转饲料、乙醇等方面或为主要发力点。 资产结构优化,资金渠道拓宽。14年底公司通过定增获取17亿现金,资产负债率从14Q3的88.49%降低至15Q1的76.20%。根据公司与黑龙江省政府签订的协议,未来5年公司将新增1000万吨仓容,假以48%的权益来计算(公司持有象屿农产80%股权,象屿农产持有象屿金谷40%股权),除去15年初新定增的15个亿,未来仍有约30亿资金需求。 根据我们的测算,新的定增项目完成后,整体负债率将降低到70%左右,为未来公司使用多种渠道实现外延扩张提供了良好条件。 维持盈利预测,维持增持。远期来看公司有通过拓展上下游及全国供应链成为大粮商的潜质;4月初集团层面保理业务开展,预计将于贸易业务形成关联交易,打开供应链金融预期;此外短期亦受到国企改革,厦门自贸区等主题催化。预测15-17年盈利预测为5.3亿、6.7亿、7.7亿,对应摊薄前EPS为0.51元、0.65元、0.74元,对应PE分别为34倍、26倍、23倍,维持增持评级。

投资要点: 公司公告一季度业绩:报告期内,公司实现收入20.18亿元,同比增长16.15%,归属净利2.54亿元,同比增长46.43%,扣非后归属净利润2.04亿元,同比大涨173.27%!基本每股收益0.69元。及地区RPK 增速分别为23.6%、8.2%、171.4%及22.4%,ASK 同比则分别为22.9%、7.5%、159%及23.9%,除地区航线因受到赴香港地区旅客有所减少影响外,其余供需差(需求增速-供给增速)均为正值,尤其国际航线高达12%,目前国际航线RPK 占比已经提升至20%。一季度整体客座率水平为94.1%,较去年同期提升0.5个百分点。 扣非后业绩增长强劲。1)由于一季度油价同比下跌40%左右,燃油附加费减少征收,导致公司收入增速低于业务量增速,但成本端减负显著,营业成本同比增长仅3%,营业利润同比增长167%,扣非后归属净利大涨173%!2)公司新一期石家庄航线补贴协议于15年4月签署,(合作期限为 2014-2016年),故营业外收入在本报告期内仅实现6787万元,较去年同期减少6473万元。 公司未来亮点包括互联网航空及迪士尼。1)公司4月与腾讯、腾邦国际等四家公司签署合作协议,共同打造互联网航空。我们分析认为合作各方将会是专业角色耕耘优势领域,并且此举一来可以提升旅客乘机体验,吸引旅客流量,二来公司未来成为空中互联网入口,提升直客资源流量变现能力,为辅助业务的拓展带来空间。2)迪斯尼预计2016年春开园,我们以2018年稳态流量3000万测算,对公司旅客运输量增长贡献约14%。 重申春秋航空推荐逻辑:行业空间大,公司效率高,美股映射强。1)我国低成本航空市场正处于快速发展期,2023年将达到2000亿的规模;2)机队规模扩张,出境游火爆,单机运营高效稳定。春秋航空业绩成长具有高确定性,最乐观情况下,2023年可以有接近1000亿营收。3)美西南航空连续42年创纪录的盈利水平以及40倍的涨幅,突破100架飞机规模后的10年上涨19.5倍,09年至今8倍股价增长会映射到A 股。 维持盈利预测,强调“买入“评级!我们维持2015-17年EPS3.44元、4.32元及5.5元,对应PE 32.5倍,25.9倍及20.3倍。公司作为低成本航空的龙头,大力推进互联网航空及拓展国际航线将使得公司进一步受到资本市场认可,自我们4月7号深度报告推荐以来,公司累计涨幅已达30%,继续强调”买入“评级!

公司公告一季度业绩:报告期内,实现营业收入252.62 亿元,归属净利16.75 亿元,同比分别增长3.45%及1701%,实现基本每股收益0.14 元。 元/吨,WTI 原油均价50 美金,布伦特原油均价57 美金,同比分别下降40.5%、44.3%元/吨,WTI 原油均价50 美金,布伦特原油均价57 美金,同比分别下降40.5%、44.3%及44.1%(2014 年Q1 三者分别为7162 元,89.7 美金及102 美金),从成本端减负,释放业绩大幅增长。2)一季度国航整体、国内、国际RPK 增速分别为8.1%、7.1%及12.4%,ASK 增速分别为10.1%、7.7%及16.0%,由于春运市场并非国航传统优势市场,供需结构未见显著改善,但自3 月份起国航显著提速,RPK 增速16.7%,大于ASK13.5%的增速3.2 个百分点,尤其国际航线需求增速领先供给5.8 个百分点。 看好国航后续持续发力。1)从需求增量看:2015 年随着签证放宽、居民收入增长、消费升级,出境游维持高增长,公司海外布局最完善将充分受益;"一带一路"所推动的更大规模更高层次的"走出去"与"迎进来"更是作为载旗航空公司的战略机遇。2)在央企改革的大背景下,我们判断市场关注度正在转向“改革提速”。从民航局角度看,未来还可期待加快推进民用航空运价市场化改革以及空域管理改革,包括航线和时刻经营权的进一步放开以及票价管制在现有基础上更大幅度的放开等,而国航优质商务客户占比更高,在市场化改革提速中受益更多;从公司自身运营角度看,在加强直销,启动B2C 移动应用,加速推进机上WIFI 改装,积极拥抱互联网以及资源整合等领域大有可为。 维持盈利预测,重申“增持”评级。基于原油均价60 美金测算,我们维持2015-17 年EPS分别为0.69、0.80 及0.92 元,对应PE19.0 倍、16.4 倍及14.3 倍。基于油价75 美金测算,维持2015-17 年EPS 分别为0.45、0.55、066 元,对应PE29.2 倍、23.8 倍及19.9倍。我们继续看好2015-16 年航空行业“供需改善、油价减负、改革提速”的投资逻辑,重申“增持”评级。

投资要点: 事件/公告:公司发布15年一季报,报告期实现收入77.59亿,同比下滑9.42%,归母净利润为2.49亿,同比增加305.58%,加权平均ROE为1%,较去年同期增加0.74个百分点,EPS为0.0213元。 运价下滑幅度不及油价,毛利率水平大幅提升。受到运价水平下降影响,本期实现收入小幅下滑。其中,内贸集运价格较去年同期最高水平下滑34%,下滑幅度较大;但外贸航线运价水平下滑幅度较小,美线运价指数15Q1均值为811点,较去年同期减少33个点,欧线运价指数15Q1均值为1308点,较去年同期252个点。于此同时,船用燃料油价格从14Q1的约600美元/吨,下跌到15Q1的约300美元/吨,下跌幅度超过50%,远高于运价水平的下跌。受燃油成本下跌影响,报告期公司营业成本为71.79亿,同比下滑15.96%,远高于收入下滑水平,毛利率为7.47%,较去年同期增加7.2个百分点。 “联盟合作+跨境电商”寻求差异化集运服务。公司14年开展与阿拉伯联合航运、法国达飞海的合作,成立O3集团,合作方式包括共同投船、舱位互换等,有利于提高运营效率,降低成本,并消化大船产能;同时,与阿里巴巴、中海科技合作,拓展跨境电商的托运业务,有助于公司拓展新的客户群体。 行业整合预期持续升温。虽然我们认为,航运整合涉及顶层战略和设计,无法给予准确判断。但在整合的大假设下,从逻辑层面来看,中远中海两家集运业务最具有整合的可能:其一,集运面临全球竞争,且两者运力规模排名分别在第六、第七,即使合并排名亦在第四,具有对整合的渴求;其二,两者内贸频繁,但外贸仍有较大的合作提升效率空间;其三,两公司管理层互为交流任用,人事上阵痛期相对较短。 维持盈利预测,维持增持。我们认为,油价持续走低,而整体运价调整会具有一定的滞后性,短期将会为公司带来业绩改善,但长期来看在供需不平衡未有改善的条件下,盈利能力仍难有大幅度好转。我们预测15-17年EPS分别为0.10元、0.11元、0.12元,分别对应PE为105倍、95倍,87倍,维持增持评级。

公司公告:东方航空拟非公开发行A 股不超过23.29 亿股,底价6.44 元/股,募集资金不超过150 亿元,其中120 亿元用于购买23 架飞机(2016 年),30 亿元用于还美元贷款。 限售期12 个月,东航及关联人不参与认购。 非公开发行完成后,1)公司股本将从126.74 亿股增加至150.03 亿股;2)东航集团持股比例将从64.53%下降至54.36%;3)公司测算:引进后一年内合计增加营业收入约44.54亿元;按计划还完贷款后,资产负债率将从81.97%降至74.66%;节约利息费用0.9 亿元。 有助于公司围绕主力机型持续优化机队。公司近年来加速退出老旧机型,打造以远程B777,中远程A330 及中短程A320、B737 四种机型为主力的机队。本次募集资金计划引进的23 架飞机即属于此列,新进飞机将替代部分老旧机型,有助于持续优化机队结构,提升运力规模。 有助于公司改善资产负债结构,节省财务费用。1)非公开发行后,公司资产负债率将显著下降,降低财务风险,提升偿债能力。2)目前公司带息负债总规模979 亿元,根据公司测算,以一年期美元3%的利率计,此次还贷可以节约利息费用0.9 亿元,而由于归还美元贷款也可以有效降低汇率波动风险。 非公开发行完成后短期摊薄每股收益,但增厚每股净资产,利于公司长远发展。以2015年EPS0.61 元计算,考虑财务费用的减少以及规避的汇率波动,完成后EPS 为0.52 元,摊薄13.88%。但每股净资产将由2.19 元增厚至2.85 元,幅度30%。资金实力的增强有利于公司长远发展。 “互联网+航空”大有可为,迪士尼中长期为公司带来业务增量。1)“互联网+航空”如火如荼,公司积极参与跨境电商业务,除”东航产地直达“生鲜电商外,积极开发跨境电商物流业务系统;电商公司也将筹划整合产品及服务资源,或成为新亮点。2)按照旅客吞吐量计,公司在浦东及虹桥机场份额分别为34.7%及47.3%,将直接受益迪士尼开园后带来的上海旅客增量! 鉴于方案还需有关机关审批,存在一定的不确定性,我们暂维持盈利预测,强调“增持”评级。基于原油60 美金,我们维持2015-17 年EPS 为0.61、0.71 及0.78 元,对应12.8、11.0 及10.0 倍PE,基于原油75 美金,则2015-17 年EPS 为0.37、0.47 元0.51 元。 对应PE21.1、16.6 及15.3 倍.我们看好2015-16 年航空行业”供需改善、油价减负、改革提速“的投资逻辑,而基于出境游的高增长尤其公司优势航线中日航线的火爆以及未来迪士尼开园后为公司带来的客流增长,强调“增持“评级。

投资要点: 事件/公告:公司发布14年年报,报告期实现营收483.84亿,同比增长36.67%;归母净利润2.82亿,同比增长17.42%,扣非净利润为1.64亿,同比增长223%;EPS 为0.27元,加权平均ROE 为13.57%,较去年减少0.81个百分点。 象屿农产业务略超预期,定增打开异地扩张空间。14年象屿农产实现营收69.61亿,实现并表净利润2.66亿,助公司业绩大幅高于去年同期。14年收储季,象屿农产以依安县为物流中心,通过自建和整合合作等方式形成了1000万吨仓储能力,8万吨/日烘干能力及450万吨/年粮食外运能力,辐射粮源2500万吨,借助现有体量,报告期临储业务实现利润约1.6亿;合作种植业务14年完成约150万亩,实现利润约1亿;此外仍有少量粮贸业务。15年3月公司开启第二轮定增,投建195万吨富锦县临储及物流中心项目,实际投建400万吨,实现从松嫩平原到三江平原的异地扩张,未来五年将持续实现与黑龙江农业厅签署的1000万吨仓容、300万吨深加工扩张计划,借助外延扩张获得稳定收益。 贸易体量增长盈利下滑,保理业务成为新亮点。公司原有贸易业务主要包括金属材料、塑化产品、林产品、进口汽车四大核心商品,报告期公司贸易体量继续增长,其中金属、林产品、塑化三块分别收入增长37%、187%、43%,助本期贸易业务规模达到约420亿,较去年同期增加约20%,但由于受产品价格下滑冲击,公司自营为主的贸易业务本期仅实现净利润约2000万,较13年大幅下滑约90%。15年4月初成立集团层面成立象屿保理公司,开启供应链金融布局,并带来未来与上市公司供应链业务整合预期。 打造粮食全产业链龙头企业。我们认为,公司立足区域布局全国的战略已逐步形成。其一,从现有规划看,公司或将提前完成新建1000万吨仓容规划,届时将通过仓储控制黑龙江省约1/3玉米产量;其二,借助物流中心建设,叠加原有供应链节点布局,我们认为公司能够快速打通“北粮南运”的粮贸供应链,即使临储政策出现变动,亦能通过粮贸链条实现业绩稳定;其三,不排除公司在已有产量基础上,向上布局种子农资,向下布局玉米转饲料、乙醇等深加工方面,深掘产业链价值,逐渐打造全国粮食全产业链经营龙头企业。 上调目标价,维持增持评级。公司通过外延扩张实现业绩稳健增长,远期来看亦有通过拓展上下游产业链及全国供应链成为大粮商的潜质;集团层面保理业务开展亦打开金融业务预期;此外短期亦受到国企改革,厦门自贸区等主题催化。上调15-17年盈利预测为5.3亿、6.7亿、7.7亿(原为4.1亿、5.3亿、6.3亿),对应摊薄前EPS 为0.51元、0.65元、0.74元,对应PE 分别为38倍、30倍、26倍,随盈利预测上调目标价至24元,增持。

投资要点: 公司公告一季报业绩:报告期内,公司实现营业收入277亿元,同比增长6.81%,实现归属净利18.32亿元,14年一季度亏损3.24亿元,EPS为0.19元。 公司一季度经营数据亮眼。1)国际航线旺上加旺!公司一季度国际航线RPK同比增长30.8%,3月份更是高达36.7%,绝对值自14年12月以来迭创新高,公司国际化战略布局进入收获期。2)高需求增长带来供需结构改善。公司一季度整体、国内、国际、地区航线全部实现正供需差(需求-供给),即:需求(PRK)增速超过供给(ASK)增速。供需差分别为1.64、0.41、6.8及0.51个百分点。3月份该项数据分别为6.58、6.47、8.68及-8.2个百分点,地区航线受到赴香港地区旅游人数下降影响。 南航最有机会成为“一带一路”沿线国家的主要航空承运人!沿线国家之间的沟通与交流,民航需要承担空中桥梁的重要作用。1)央视新闻宣传以公司为典型。央视《朝闻天下》节目专题片《民航客货齐飞,让“一带一路”动起来》中,以南航广州-阿姆斯特丹CZ307航班为例,150名国际旅客占全机舱四分之三,其中“一带一路”沿线国家旅客占60%,而商务客占相当多的比例。南航09年起推进“广州之路”国际化转型道路,目前形成“一点连三洲”的特征(即广州一点,连接欧洲、亚洲及澳洲)。2014年来广州中转旅客190万人次,是09年的4.4倍。2)“一带一路”沿线承运人数显著增长。我们从南航集团网站中得知,“2014年,南航“一带一路”相关航线承运人数近450万,同比增长15.1%;2015年1-2月,相关航线承运人数超过90万,同比增长26.4%。”目前我国与“一带一路”沿线54个国家签订双边运输协议,实现通航国家35个。随着亚投行成立运营,商务往来将更加频繁,公司会显著受益。3)从主要基地分析,广州机场要打造为国际级枢纽机场,福建与新疆则是“一带一路”的重要节点,公司作为广州及乌鲁木齐最大的基地航空,公司控股子公司厦航作为福建航空发展的主力军,南航最有机会成为一带一路沿海国家的主要航空承运人。 维持2015-17年盈利预测,强调“增持”评级。1)以原油价格60美金计,2015-17年EPS为0.68、0.80元及0.95元,对应PE15.9、13.5及11.4倍;若以75美金计算,2015-17年EPS为0.38、0.47元及0.6元,对应28.4、23.0及18.0倍PE;2)重申航空行业“供需改善、油价减负、改革提速”的投资逻辑,看好公司持续受益出境游,“一带一路”,以及未来央企改革的推进,强调“增持”评级。

事件:深圳新闻网讯“4月20日,春秋航空股份有限公司在深圳宣布与腾讯、腾邦国际、中智、搜房网等四家合作伙伴签署战略合作协议,正式建立了多方位合作关系,共同打造互联网+航空!” 互联网航空来了!根据媒体发布会上的介绍,第一期将向旅客提供空中局域网的内容,包括视频、游戏、社交、购物等。第二期将进行空地互联改造,旅客可浏览互联网,接收邮件刷朋友圈。春秋也会根据初期测试中调研得到的旅客消费行为和数据,在第二期中加以完善和改进。我们认为此举:1)可以提升旅客乘机体验,吸引旅客流量,2)公司成为空中互联网入口,提升直客资源流量变现能力,为辅助业务的拓展带来空间。2014年春秋辅助业务收入占比5.7%,对比瑞安航空20%的收入占比还有很大提升空间。 “互联网+传统航空“,专业角色耕耘优势领域。我们分析认为,互联网航空不仅仅局限在空中互联,还应体现在互联网对传统航空业的融合和流程优化。腾讯、腾邦国际与公司业务有高度协同性,中智及搜房或更多在广告领域有合作空间。腾讯、腾邦国际与春秋的合作在未来将打通“互联网金融+航空商旅“,具体运营上将是各自经营自己的优势领域。 腾讯:1)帮助优化移动端流程,提升用户体验,包括但不限于购票、支付、值机等。2)可以提供具有显著优势的互联网营销资源,而若未来能够对接微信入口,可以为春秋带来会员增量。3)会员权益的深度合作。双方在会员、积分、里程兑换上打通,互享优惠。 腾邦国际:1)作为国内第二大机票代理商,其商旅平台的稳定客户群和全国销售系统可以为春秋提供销售增量,2)其第三方支付平台腾付通将接入春秋的B2B预订系统,优化订单下达到出票的全自动化流程。 春秋航空:直客资源丰富,流量变现方式空间大。公司年超过2200万人小时的直客资源,在包括精准营销、流量共享等领域大有可为。根据公司计划,今年引进两架经过机舱WiFi局域网改装的A320飞机,开启万米高空互联时代。 重申春秋航空推荐逻辑:行业空间大,公司效率高,美股映射强。1)我国低成本航空市场正处于快速发展期,2023年将达到2000亿的规模;2)机队规模扩张,出境游火爆,单机运营高效稳定。春秋航空业绩成长具有高确定性,最乐观情况下,2023年可以有接近1000亿营收。3)美西南航空连续42年创纪录的盈利水平以及40倍的涨幅,突破100架飞机规模后的10年上涨19.5倍,09年至今8倍股价增长会映射到A股。 维持盈利预测,强调“买入“评级!我们维持2015-17年EPS3.44元、4.32元及5.5元,对应PE28.6倍,22.8倍及17.9倍。公司作为低成本航空的龙头,大力推进互联网航空及拓展国际航线将使得公司进一步受到资本市场认可,强调”买入“评级,维持目标价125元,对应500亿市值。

公司公告:预计2015 年第一季度与上年同期相比,将实现扭亏为盈,归属于上市公司股东的净利润预计为人民币18 亿元到20 亿元。 业绩靓丽,预计因3 月下旬人民币企稳致使业绩超此前预期。1)我们于3 月15 号发布报告《航空业绩有多旺——多情景假设下的盈利预测》中判断“出境高增速,油价大减负,航空公司一季度确定性业绩释放。”南航一季度业绩靓丽,去年同期为亏损3 亿元。2)我们在此前报告中基于一季度人民币中间价贬值幅度与2014 年同期相同,即0.91%的贬值(年初至3 月15 人民币贬值0.65%),给予归属净利15 亿元的预测,此后半个月人民币企稳回升,2015 年一季度实际贬值0.38%,较此前预测影响财务费用约3.68 亿元。 剔除此影响,业绩与我们此前预期基本一致。 公司受益出境游及“一带一路”。我们在年初行业深度报告《2015,周期拐点》中判断出境游及“一带一路”带来的跨国商务出行是经济新常态下的增长新动力。1)南航航线布局进一步完善,产品服务进一步提升,国际航线进入收获期。截至2014 年底,公司国内四大枢纽(广州,北京,乌鲁木齐,重庆)运力集中度达到67.9%;坚决推进广州之路战略,加密澳新航线获得良好反馈,新开广州-纽约,广州-武汉至旧金山等中美航线,优化网络布局;公司自2014 年12 月至15 年2 月国际旅客周转量迭创新高,从量价角度看,我们分析公司国际航线的布局正在进入收获期。2)公司将有机会成为“一带一路”沿线国家和地区的主要航空承运人。在三部委联合发布的“一带一路”愿景与行动中,明确表示强化上海、广州等国际枢纽机场功能,明确打造新疆为丝绸之路经济带核心区。公司作为广州以及乌鲁木齐最大的基地航空公司,有机会把握“一带一路”的战略机遇。从南航集团网站中得知,“根据南航市场部统计,2014 年,南航“一带一路”相关航线承运人数近450 万,同比增长15.1%;2015 年1-2 月,相关航线承运人数超过90 万,同比增长26.4%。“ 上调2015-16 年盈利预测,强调“增持”评级。1)以原油价格60 美金计,上调2015-16年EPS 至0.68 及0.80 元(较原预测0.58 及0.63 元分别上调17%及26%),并引入2017年盈利预测0.95 元,对应PE14.3、13.3 及10.2 倍;若以75 美金计算,上调2015-16年EPS 至0.38 及0.47 元(原预测为0.33 及0.38 元),引入2017 年盈利预测0.6 元,对应25.6、20.6 及16.2 倍PE;2)重申航空行业“供需改善、油价减负、改革提速”的投资逻辑,看好公司持续受益出境游,一带一路,以及未来央企改革、转型发展的推进,强调“增持”评级。

定增打开异地扩张成长空间。公司于3 月26 晚间公告定增方案,拟募集资金15 亿,其中11 亿用于投资建设富锦195 万吨粮食仓储及配套物流项目,其中母公司象屿集团将认购不少于1.5 亿;富锦县位于三江平原,是黑龙江省耕地面积最大、粮食商品化率最高的产粮大市,此次公司定增将新建195 万吨粮食仓储及配套物流设施,主要包括59 栋粮食仓储库、8 个日烘干能力1000 吨的烘干塔、年发运量300 万吨物流配套设施建设,进一步拓展粮食供应链业务,公司实现了松嫩平原到三江平原的外延扩张,打开扩张空间。 三大优势构筑农产业务壁垒。一是重资产优势,仓储等重资产具有排他性,且在短时间不易复制,象屿农产已在当地实现仓储规模化,竞争者难以短时间超越;二是资金优势,由于临储业务的特殊性,代收储企业往往需要垫资1-2 个月,短期对于资金的占用高达百亿元,同时合作种植业务亦需要预先提供大量资金作为支持,而象屿作为物资贸易企业,具有极强的现金流,实际已经形成了切入了农业供应链金融领域;三是政府背书优势,此次定增的富锦项目作方为黑龙江省政府全资的金谷集团,也是14 年底公司与省农业厅开展合作的后续,借助政府背书,未来在扩张中将享受政策优惠和民众支持的双重红利,为临储及合作种植等基础业务的开展提供有利支撑。 分销及深加工升级产业链价值。在分销渠道方面,公司14 年已在大连建立了粮食分销平台,利用少量仓容开展粮食流通业务,取得了一定的收益。我们认为,根据现有规划,公司借助巨量仓储能够控制大量粮源,加之自身原有物流、供应链方面的布局,能够顺利打通“北粮南运”的分销渠道,具有成为国内粮食分销商的的潜力;以现有价差计算,假设5 年内仓容达到规划的2000 万吨并全部用于分销,或将为公司每年带来10 亿左右的净利润;此外,在仓储规模提升后,不排除公司未来学习海外大型粮商经验可能,向上拓展农资农机,向下拓展粮食深加工,包括玉米转酒精、玉米转饲料等,深掘产业链价值。 上调目标价,维持盈利预测及评级。我们认为,公司通过外延扩张实现业绩稳健增长,远期来看亦有通过分销及深加工成为大粮商的潜质,不排除未来引入农业信息化的可能,同时亦受到国企改革,厦门自贸区等潜在主题催化,在牛市行情中理因享受高估值,我们上调目标价至20 元;不考虑定增条件下,我们预计公司14-17 年EPS 分别为0.31 元、0.39元、0.51 元、0.66 元,分别对应PE 为49 倍、39 倍、30 倍、23 倍,维持“增持”评级。

投资要点: 事件/公告:公司发布14年年报,报告期实现收入42.38亿,同比增长13.87%,归母净利润5.97亿,同比增长2.78%,加权平均ROE为17.41%,较上期增加2.43个百分点;14年EPS为0.717元。 港务业务稳健增长,吞吐量同比上升12%。公司本期完成吞吐量1.23亿吨,同比增长12%,其中主力发展的集装箱业务完成吞吐量112.万标箱,同比增长11.6%;吞吐量上涨带来港务收入提升,报告期港口装卸板块实现收入28.17亿,同比增长3.8%,贡献公司总收入66.46%,其中防城、钦州两大港务子公司分别实现收入18.41亿、6.00亿;此外,贸易业务实现收入14.21亿,同比增长41%,主要系玉米、木片、金属矿等商品贸易同比增长。 贸易成本上升致毛利率下滑,财务费用稳定致费用稳定。报告期主营成本为30.96亿,同比增长19.04%,整体毛利率为26.95%,较上期减少3.38个百分点;成本拆分来看,本期同比增幅较大的主要为修理费(4807万,44.89%)、职工薪酬(2.12亿,21.57%)、折旧费(3.31亿,12.89%)、外付劳务费(4.01亿,12.77%);此外,本期贸易量增长带来销售成本14.09亿,同比增长19.40%,低毛利贸易量增长是毛利率下滑主要原因。此外,本期综合费用为4.24亿,同比仅增长8.71%,主要系本期暂无新增财务费用,费用率为10.01%,较上期减少0.47个百分点。 乘东盟发展之风,班轮班列拓展业务。公司处华南经济圈、西南经济圈与东盟经济圈结合部,是我国内陆腹地进入中南半岛东盟国家最便捷的出海门户,未来公司将借助东盟自贸区发展之风,努力拓展自身业务,主要将从两个方面入手:其一,通过港务资源集中,散改集,集装箱“穿梭巴士”等方式,将钦州打造为集装箱龙头港,北海打造为集装箱喂给港,实现“千万标箱大港”目标;其二,加强“江海联动”及“海铁联动”,积极寻求铁路、水路连通西江与港口的连接点,并着手建立以第四方物流运营为特征的铁路班列运行平台;据媒体报道,自14年12月昆明到北部湾海铁联运快速班列开通以来,实现了海铁无缝连接,内贸时间节约50%,物流成本降低9.2%,未来此合作模式将运用到四川、重庆、贵州、湖南的内陆腹地,为公司争取更多内陆腹地货源提供有力的支持。 维持盈利预测,维持增持评级。我们测算公司15-17年净利润分别为6.50亿、7.09亿、7.56亿,在不考虑定增的条件下,对应EPS分别为0.78元、0.85元、0.91元,分别对应PE为32倍,30倍、28倍,低于行业均值水平。我们认为,公司极大受益于“海上丝绸之路”带来的东盟自贸区升级,未来在估值上仍有较大的上行空间,维持增持评级。

从经典4P 理论看春秋航空经营特色:产品(删繁就简、差异化定位)、价格(低价,三级定价)、渠道(直销为主,自主研发为主)、促销(新媒体,O2O),春秋航空有效将自身的经营特色转化为竞争优势,依靠高客座率获取优惠1 亿元、直销及自主研发系统节省2.85 亿元。公司2014 年单位成本0.315 元,而亚洲地区全服务航空公司为0.59 元。 我国低成本航空行业发展空间广阔,2023 年将达到2000 亿市场规模。1)从国际比较看,我国低成本航空市场份额仅5%,远低于亚太地区的26%,北美地区的30%及欧洲的40%。 2)从政策扶持看,民航局出台《促进低成本航空发展指导意见》;3)春秋是行业龙头,未来西部航空和中联航有望形成三足鼎立。4)西南航空连续42 年创纪录的盈利带来的启示:确保单机运营效率,扩大机队规模就是营收增长的主要驱动因素。5)假设未来我国航空行业保持10%的增长,低成本航空保持25%的增速,则至2018 年达到618 亿,2023年接近2000 亿的市场规模。春秋航空以保守30%的市场份额预计,在2018 年将达到185亿元收入,对应100 架飞机的规模,单机贡献收入1.85 亿,为合理数据。 深耕国内,力拓国际,创新发展。1)深耕国内。热门TOP10 航线具备强竞争优势。2013年贡献41%的收入,比同航段的航空公司客座率高10 个百分点,比高铁/动车具有显著的时间优势。分别以上海-厦门与上海-常德为例,春秋航空进入成熟或新开辟市场均可以起到激活市场的效应。而未来还将受益于迪斯尼开园,以2018 年稳态流量3000 万测算,对公司旅客运输量增长贡献14%。2)力拓国际。公司国际航线2014 年收入同比大涨63%,国际及地区航线收入占比提升至18.8%。2015 年1-2 月增速超过100%,RKP 增速超过ASK,反映国际市场的高投放高回报。公司大力拓展中日航线,3 月连续新开航线。我们分析认为,鉴于居民收入增长消费升级、签证放宽及免签国的增加、外交部海外保护更加完善等条件支撑出境游的高增速可持续。3)创新发展。深度开发辅助业务,积极布局互联网,研究流量变现。 看好500 亿市值,上调评级至“买入”!1)上调2015-16 年盈利预测至3.44 元、4.32元(原盈利预测为2.77 元、3.6 元,上调幅度为24%及20%),引入2017 年盈利预测5.5 元。对应2015-17 年PE 24.8 倍,19.8 倍及15.5 倍。2)我国低成本航空正处于高速发展期,而公司高客座率的模式下,营收跟随机队规模扩张而增长,具有高确定的成长性,我们给予2015 年30 倍PE,对应股价105 元。同时公司作为低成本航空的龙头,未来国际市场的开拓以及互联网航空的推进都有利于公司进一步得到资本市场的认可,并且公司与西南航空相比各具优势,我们认为公司将享有20%的溢价,对应125 元目标价,500亿市值,较现价有46%的上涨空间,故上调评级至“买入”。

事件/公告:发布14 年年报,公司实现收入123.34 亿,同比增长8.27%;归母净利润3.11亿,同比增长113.53%;扣非净利润为5514 万,同比增长102.94%;EPS 为0.0913 元。 运力调整加新项目落实,油运、干散货、LNG 三花齐开。报告期公司完成货物运输周转量4300.8 亿吨海里,同比增长10.9%。分业务来看,油品运输业务完成周转量1905.0 亿吨海里,同比增长2.4%,实现营业收入55.03 亿元,同比增长2.1%,公司在内贸市场下滑的不利条件下,及时调整内外贸运力配置,在外贸端加大了西非和第三国运输的投入,两天航线收入占比分别从去年的7.5%、7.5%增长到30%、22%,截止14 年底,共拥有邮轮船队67 艘,合计746.2 万载重吨,订单7 艘总计142.7 万载重吨;干散货业务完成运输周转量2,395.8 亿吨海里,同比增长18.7%,实现营业收入67.76 亿元,同比增长13.7%,虽然BDI 指数低位徘徊,但公司通过长期COA 运输合同,确保了14 艘VLOC 顺利运营,主要品种外贸铁矿石实现周转量1475.4 亿海里,同比增长30.4%,截止14 年底公司拥有散货船队127 艘总计1020 万载重吨,在手订单 8 艘51.6 万载重吨;LNG 业务仍处于拓展阶段,14 年联合日本三井参与俄罗斯马尔气田运输项目,并获得3 艘LNG 船舶合同。 燃油成本下滑,毛利率小幅提升。14 年公司主营成本为109.53 亿,同比减少2.6%。拆分来看,主要系燃油成本减少所致。14 年公司燃油成本总计45.56 亿,同比下降5.5%,占运输成本41.6%,一方面,四季度油价下跌带来成本节约,另一方面,公司在燃油节约上获得了成效,平均燃油单耗较13 年下降10.8%。此外,港口费、船员费亦同比下降9.7%、9.5%。受成本节约影响,报告期公司毛利率为11.08%,较上期增加9.87 个百分点。 拆船补贴等非经常性项目增厚公司业绩。报告期期间费用率为13.54%,较上期减少0.2个百分点,虽然费用控制有所好转,但显著低于毛利率,公司净利润仍主要来自于非经常性项目,主要包括四个方面:①本期新增拆船补贴4.7 亿;②受益于合资公司效益增加,投资收益增加1.8 亿;③营业外支出减少4.2 亿,主要系13 年对租入船舶计提负债3.49亿;④资产减值损失减少4.17 元,主要系13 年对报废船舶计提减值损失4.18 亿。综合来看,14 年非经常性损益合计2.56 亿,较上期增加6.78 亿。受此影响,报告期公司净利润扭亏为盈,净利率为3.27%,远高于上年同期水平。 维持盈利预测,维持增持。我们认为,油价下跌带来的成本节约将在15 年全部反映,极大增厚公司业绩。我们维持15-17 年盈利预测为4.92 亿、5.47 亿、6.38 亿,折算EPS为0.12 元、0.14 元、0.16 元,对应股价分别PE 为75 倍、63 倍、57 倍,维持增持评级。