事件描述: 公司发布年度业绩预告,预计2015全年净利润8.1~8.75亿元,同比增长25%~35%;同时公司决定变更部分募集资金用途,将原“电力电子器件用氮化铝陶瓷基板项目“变更为“指纹识别系统用功能陶瓷片项目”,拟投资2.05亿元。 核心观点。 全年业绩符合预期,陶瓷插芯功不可没。受益于下游的光通信市场发展,在“宽带中国”2015专项行动计划、4G建设、光进铜退的带动下需求大幅提升,占比高达60%的光纤陶瓷插芯保持了全年35%的稳定增长。我们认为,大规模数据中心的建设、未来5G以及地下管廊项目将为插芯产品带来新的需求。我们预测16/17年插芯业务将仍维持30%左右的增速。 微晶锆指纹识别批量扩产,氧化锆手机后盖蓄势待发。公司决定变更募集资金用途,将原有陶瓷基板项目转为陶瓷指纹识别盖板,拟投2.05亿。该项目计划建成年产能7200万片,预计形成年收入2.3亿,净利5千万左右。我们认为,目前指纹识别市场规模在75个亿左右,未来还有很大空间,前期打下良好基础将帮助公司在未来迅速提升市场份额。同时我们开始看好陶瓷手机后盖的发展机会,未来陶瓷后盖在智能手机上的运用将成为一大趋势。 高送转派发现金回馈股东,公司对未来充满信心。公司披露了2015年利润分配预案,拟向全体股东每10股派发现金红利3.5元,以资本公积向全体股东每10股转增10股。同时,公司未收到5%以上股东以及董监高的减持计划,我们认为,这充分体现公司对于未来的发展充满了信心,同时我们也十分看好主业的稳增长,以及新产品带来业绩增长的可能性。 财务预测与投资建议。 我们预测公司2015-2017年每股收益分别为0.94、1.13、1.37元,短期参考电子陶瓷材料以及指纹识别模组可比公司平均估值水平,即15年44倍PE估值,维持目标价41.36元,维持买入评级。 风险提示。 行业和实体经济下行导致的系统性风险。 研发成本过高,而产品工艺达不到要求,新产品用户体验不佳。

公司新品实现从零到一,下游厂商合作机会多多。公司在研的新产品包括微晶锆指纹识别盖板、氧化锆陶瓷手机后盖和可穿戴陶瓷外观件。2015年,公司联合国内知名厂商推出由明星代言的高端智能穿戴手环;联合一加手机推出年度旗舰版一加手机X陶瓷(后盖)版,实现了从零到一的突破,成功从研发阶段跨越到供货销售阶段。我们认为,公司新品无论从质量、特性、外观上都具备优势,未来与下游电子消费品厂商合作潜力巨大,机会颇多,强烈看好新品未来给公司带来业绩增厚的可能性。短期建议关注指纹识别盖板的合作机会。 光纤陶瓷插芯行业增长超预期,陶瓷封装基座持续提高市场份额。受益于下游光通信市场的发展,插芯产品在“宽带中国”2015专项行动计划、4G建设、光进铜退的带动下需求大幅提升。然而,除了基站建设与光纤入户,通信公司的云数据与大数据库建设也需要大量的陶瓷插芯来满足数据传导。我们认为,未来3年陶瓷插芯的行业增速将能够维持30%的复合增速,并在2018-2020年迎接4.5G和5G时代的到来。另外,公司成功突破陶瓷封装基座(PKG)又一细分市场:声表滤波器,持续提高市场份额,2016年将实现批量供应,预计2016年增速达到50%,随后保持30%的年复合增速。 看好公司全年表现,长期看好燃料电池产业发展。公司前三季度净利润增长26.54%,单季净利润增长37.15%。结合公司前三季度的业绩报告,我们看好公司全年表现,主营业务稳步增长,并展望未来新品突破,长期看好燃料电池隔膜板在未来下游产业爆发后的业绩弹性。 财务预测与投资建议 我们预测公司2015-2017年每股收益分别为0.94、1.13、1.37元(原预测为0.90、1.00、1.10元,因传统业务预期增速上调),短期参考电子陶瓷材料以及指纹识别模组可比公司平均估值水平,即15年44倍PE 估值,上调目标价至41.36元,维持买入评级。 风险提示 研发成本过高,而产品工艺达不到要求,新产品用户体验不佳。

核心观点 坚实的研发基础,先进的技术体系和工艺路线,完善的质保体系造就了公司在核电细分市场的龙头地位。公司始终坚持“制造一代、储备一代、研发一代”的研发战略,坚实的研发基础使得公司核电产品覆盖堆型全面,在核电春天来临之际为公司的业绩增长提供保障。台海核电通过技术引进、消化吸收和自主创新建立了目前较为先进的技术体系和工艺路线,尤其在冶炼和铸锻造技术等关键环节达到世界同类水平和国内先进水平。精湛的工艺造就了优越的材料性能,公司废品率大大降低,领先于同业竞争者。同时公司还建立起完善的核质保体系,历史上从未发生过不符合标准而被要求整改的情况, 在业内树立了良好口碑。 构建了以“一回路主管道为主,其他核电主设备快速跟进”的产品布局,拓展核电产品范围的同时,积极向产业链下游延伸。公司在核岛主管道领域深耕多年,积累深厚,市占率高达48.15%。公司计划在未来三年里改进产品结构,扩大市场占有率,拓宽利润增长面,在主管道业务的带动下,实现其他核级产品如主泵泵壳、核电机组消耗件、叶轮、爆破阀阀体铸件、核二、三级泵阀铸件等的全面增长。此外,台海核电已经获得了制造处理核电站废弃物主设备的能力,整体工程设备采购金额达到6-7 亿元。根据《核电中长期发展规划》对放射性废物处理的要求,考虑到我国核废料处理设施建设远不能满足我国核电发展需要,未来后端处理环节将有较大的市场空间。 以核电为基础,军工、高端民用领域成为公司进行外延式发展的新方向。台海核电在自身主营核电业务的基础之上,凭借自身核心竞争优势,将逐步拓展在军工领域的市场空间。公司已经取得《武器装备管理体系认证证书和军工保密体系认证》等相关军工的资质认证。考虑到装备制造业的通用性,公司在核电领域累积的精炼、锻造、机加工、焊接等先进技术为进入其他民用设备制造业奠定了良好的基础。其他民用设备制造的高端进口替代将成为公司新的业务板块。 财务预测与投资建议 我们预测公司2015-2017 年每股收益分别为0.65、1.22、1.33 元,参考可比公司估值,给予公司2016 年71 倍市盈率,对应目标价为86.62 元,首次给予买入评级。 风险提示 核电行业建设放缓、同业竞争加剧、持续技术创新。

事件描述: 公司发布2015年第三季度报告,前三季度营收和净利润分别增长10.86%和26.54%。第三季度单季营收和净利润分别增长12.59%和37.15%。公司前三季度实现每股收益0.74元。 核心观点 光纤陶瓷插芯三季度收入超预期。截止本报告期,占比60%的公司主营业务光纤陶瓷插芯及套筒收入为11.12亿元,同比增长34.57%,相对于二季度同比有所提升。公司产品受益于下游的光通信市场发展,在“宽带中国”2015专项行动计划、4G建设、光进铜退的带动下需求大幅提升。我们认为,未来5G的爆发以及地下管廊的建设将为插芯产品带来新的需求。 受益于毛利率提升,净利增速高于营收增速。公司第三季度单季毛利率为52.31%,较去年同期47.54%增长4.77%。由于公司不断进行技术改进、品质提升提高产品质量,降低产品成本,再加上高毛利率产品占比提升,同时受益于财务费用的大幅减少、投资收益与营业外收入的增多,三季度单季净利润同比增长37.15%。 看好四季度及全年业绩增长。光纤陶瓷插芯与套筒三季度的表现说明该产品今年能够保持30%以上的高速增长;三季度日元兑人民币升值,陶瓷封装基座(PKG)在价格上找回优势,全年保持稳定增长;长期看好燃料电池隔膜板在未来下游产业爆发后的业绩弹性;展望未来新产品的推出,看好微晶锆指纹识别隔膜板,可穿戴陶瓷外观件。 财务预测与投资建议 我们预测公司2015-2017年每股收益分别为0.90、1.00、1.10元,短期参考电子陶瓷材料以及指纹识别模组可比公司平均估值水平,即15年41倍PE估值,对应一年目标价36.9元,首次给予公司“买入”评级。 风险提示 行业和实体经济下行导致的系统性风险。 研发成本过高,而产品工艺达不到要求,新产品用户体验不佳。

潮州三环(集团)股份有限公司是一家从事电子陶瓷类电子元件及其基础材料生产和销售的企业。作为上游行业龙头,未来公司的主营业务将跟随下游产业发展持续增长,而创新业务将成为公司新的一大亮点。 核心观点。 公司的在研新产品未来大概率会推出,其中最看好的则是陶瓷指纹识别盖板,其硬度高、厚度薄与成本低将成为未来挑战蓝宝石指纹识别的最大优势。 预计进入安卓市场后,将逐渐替代蓝宝石指纹识别盖板的份额。未来一旦用户体验反馈良好,该业务很可能实现爆发性增长,市场预期将给公司估值带来提升。 陶瓷插芯龙头地位稳固,封装基座持续提升市场份额。4G产业的爆发加速了光纤陶瓷插芯行业的发展。未来3年,受益于通信基站建设的增量以及光纤用户的增长,行业将超越原有10%的复合增速。公司依靠其规模与技术优势,2015年市场份额已提升至50%以上,业务增速将达到30%,陶瓷封装基座(PKG)目前只有2亿规模,通过技术突破,扩大产能,降低成本以提升市场份额将是该业务未来发展的主要方向。2015年由于日元贬值造成影响,我们保守估计16-17年增速将达到20%左右。 携手燃料电池巨头,高精陶瓷隔膜板蓄势待发。 公司是全球著名固体氧化物燃料电池系统研发和生产企业美国布卢姆能源公司(BE)的核心原材料燃料电池隔膜板的主要提供商之一,且国内仅其一家。随着全球燃料电池市场的高速发展,我们将长期看好公司该项业务的未来。 财务预测与投资建议。 我们预测公司2015-2017年每股收益分别为0.90、1.00、1.10元,短期参考电子陶瓷材料以及指纹识别模组可比公司平均估值水平,即15年41倍PE估值,对应一年目标价36.9元,首次给予公司“买入”评级。 风险提示。 行业和实体经济下行导致的系统性风险。 研发成本过高,而产品工艺达不到要求,新产品用户体验不佳。

核心观点 中报业绩靓丽,略超预期。当期公司实现收入128.93亿元,同比增长52.53%;归属于上市公司股东的净利润24.73亿元,同比增长150.45%,EPS 为0.21元/股。根据公告,公司三季度累计净利润同比预增30-70%。 上半年设备利用小时数较高,有效成本管控提升毛利率。公司营收增长主要受益于方家山项目1#、2#机组、福清1#机组投入商业运行。上半年公司累计发电量366.67亿千瓦时,同比增长54.51%。经测算,我们预计公司上半年核电设备平均利用小时数3700小时以上,利用率达89%以上。公司成本管控能力较强,毛利率同比增加22.02%至47.15%。 受首次大修、利息费用化影响,下半年业绩或环比有所下降。年底福清1#机组、方家山1#机组预计将进入首次换料大修(通常2-3个月),相关利用小时数可能略有下降,以及下半年新投机组利息支出费用化,都将对下半年费用、净利润产生一定影响。但考虑到去年基数较低,公司全年业绩增长明确。 后续新机组将陆续投运,为今明年业绩增长提供保障。福清2#机组已经于8月7日并网调试,具备发电能力。昌江1#机组于近日开始首次装料,预计年底前有望并网发电。我们预计明年上半年仍将有两台机组投运,分别为福清3#、昌江2#。新机组电价预期仍在0.43元/度左右。 期间费用率同比减少,现金流情况有所改善。期销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为0.29%、3.23%、11.82%,分别同比减少0.09%、1.79%、2.94%。受益于新项目投运,营业收入增加,公司现金流情况得到改善。公司上半年产生经营活动现金流净额94.52亿元,同比增长155.26%。 财务预测与投资建议。 我们预测公司2015-2017年每股收益分别为0.26、0.31、0.33元(原预测为0.28、0.29、0.32元),考虑公司今明年业绩预计将稳定增长,以及A股核电运营商的稀缺性,延续首次覆盖报告,给予2015年44.6倍市盈率,对应目标价格11.6元。

公司上半年业绩出现大幅下滑。报告期内实现营业收入27.99亿元,同比下降23.1%,归属于母公司净利润0.249亿元,同比下降95.53%。本报告期,公司营业收入完成年度预算26.91%,期间费用完成42.65%,公司预计2015年前三季度净利润同比下降50%-85%。 电网自动化受招标延后拖累,工业控制毛利率提升加快。报告期内,公司电网自动化营业收入同比减少24.57%,系客户交货期延后、高端软件招标时间延后等影响;发电及新能源受开工与交货期影响,收入减少33.65%;节能环保业务收入同比增加58.93%,得益于竞争优势扩大与商业模式创新;工业控制(含轨道交通)营业收入同比减少48.64%,公司通过提升项目软件与集成服务使得毛利率提升至35.51%,未来有望显著受益。 期间费用率大幅增长,营业周转显著放缓。报告期内,公司期间费用率15.24%,大幅增加45%。其中,销售费用率6.07%,同比增加42%,系加强销售人员力量所致;管理费用率9.28%,同比增长50.89%,系研发支出大幅增加所致;财务费用率下降至-0.12%,受益于公司提升资金使用效率。电网建设迟滞,交付延后致使公司营业周转显著放缓,存货周转率同比降低17.9%,应收账款周转率降低25.4%。 下半年业绩将受益于电网投资提速,后续关注点仍在集团资产注入。随着国网审计、人事调整逐步结束,下半年电网投资建设有望加快,交付情况逐步好转,预计公司业绩将有所改善。公司在2013年就公告提出三年之内解决集团内同业竞争问题,后续国企改革的推进将不断提高集团资产注入预期。 财务预测与投资建议 我们预计公司2015-2017年EPS 分别为0.41、0.49、0.54元(原预测为1.00、1.17、1.40元),参考可比公司估值,给予2015年39倍市盈率,对应目标价16元。 风险提示 电网投资不达预期,集团资产整合不达预期。

核心观点. 我国核电行业进入密集建设期,原有规划并非为上限,预计未来行业增长稳中有升。今年初沿海核电正式重启,我国核电的安全性、技术成熟性获得高层认可,后续核电项目审批将提速。目前我国核电站产能已达10 台,我们预计今年将核准8-10 台机组。随着主泵、数字仪控系统等关键设备国产化率提升,我们预计我国核电站产能有望在2017 年以后达到年产13-15 台机组。 按照《国家应对气候变化规划(2014~2020 年)》要求,我国完成2030 年非石化能源消费比重20%仍有较大困难。因此,未来10 年内我国核电行业内部需求并不是如市场普遍预期的维持平稳,而是存在翻倍的可能性。 三足鼎立局势已成,核电运营商格局稳定,公司龙头地位明确。我国目前只有中核集团、中广核集团和中电投集团可以作为国内核电建设(不含研究堆、示范工程)的控股投资方。核电由于其特殊性,准入门槛较高,对设计研发能力、人员培养等方面标准要求较多。我们认为未来5-10 年,我国核电运营商格局将保持相对稳定。公司在役控股装机容量为977.3 万千瓦,在建装机容量1159.2 万千瓦,控股核电装机容量份额为国内市场第一。2014 年全国核电总发电量为1,305.80 亿千瓦时,公司控股核电站发电量为527.66 亿千瓦时,占比约40%。 掌握自主技术助出海,成本构成稳定保盈利,储备项目丰富促增长。公司充分承接了集团各项优势,担负了“华龙一号”示范工程的建设任务。“华龙一号”作为我国核电走出去的主力军,从去年底落地福清项目至今就频传喜讯,仅今年上半年时间海外突破涉及机组数量就高达7 台。同时,公司控股股东中核集团是唯一拥有完整核燃料循环产业、能够实现闭式循环的特大型中央企业。燃料成本占公司成本比重为20%-25%,集团完整的核燃料循环体系将对公司降低运行成本产生积极作用。公司已取得国家发改委同意开展前期工作的项目机组数量达到12 台,机组容量超过1,300 万千瓦。预计到2020年公司装机容量将达2136.5 万千瓦,复合增速为16.19%。公司储备项目丰富,成本结构稳定,为盈利可持续性增长提供保障。 财务预测与投资建议. 我们预测公司2015-2017 年每股收益分别为0.28、0.29、0.32 元,我们选取了与公司最相似的港股核电运营商中广核电力,以及参股或者存在集团核电资产注入可能的A 股电力运营商作为可比公司。考虑到A 股估值较H 股略高,A+H电力公司估值溢价约70%。同时中国核电作为A股核电运营商的稀缺性,给予60%估值溢价,对应PE44.62 倍,目标价格12.49 元,首次给予买入评级。 风险提示. 核电发展政策调整风险、税费政策变动风险、电力体制改革风险。

核心观点 新产品与海外市场并进,将为公司业绩增长提供有力支撑。新产品不断投入市场,公司550kVGIS现已完成产品验证并进入上市发布阶段,LW36-126(W)/T3150-40户外高压交流六氟化硫断路器和28款特高压交直流电容器产品已达国际同类产品先进水平。海外市场开拓顺利,公司中标坦桑尼亚电力公司4个33kV变电站的升级改造项目,负责项目所有成套设备供货,并提供现场安装投运指导;全资子公司“上海思源输配电”出资于肯尼亚设立子公司,经营输配电设备的销售及EPC/BOT项目融资、承接等;另据公司网站报道,公司145kV和252kV等级GIS产品获得了俄罗斯电网公司的入网资质。 2014年下半年新增订单逐季回暖,预计全年业绩增长10%—40%。公司14年前三季度公司新签订单34亿元,较13年同期33.7亿元订单基本持平,第三季度单季新增订单12.87亿元,较13年第三季度新增订单11.2亿元增长15%,相比14年第二季度新增订单10%的增速有所提升。同时公司2013年度报告中告知约有33.5亿元订单结转至14年及以后,业绩有望持续提升。 新产品与海外市场双轮驱动,14年四季度订单有所突破下全年目标实现可期。 根据公司预告,2014年归属于股东净利润为3.81-4.85亿元,同比增长10-40%。 公司费用管控力度持续加大,投资收益大幅增加。14年前三季度公司期间费用率26.84%,同比下降2.17百分点。其中,销售费用率13.72%,同比下降1.74百分点,管理费用率13.31%,同比下降0.71百分点,主要源于公司严格控制费用;财务费用率-0.19%,同比增长0.28百分点,主要源于存款利息收入的减少。14年三季度投资收益大幅增加,主要源于公司出售平高电气股权1130万股实现投资收益约1.24亿元,较去年同期增长近0.9亿元投资收益。 财务预测与投资建议 我们预计2014-2016年EPS分别为0.77/0.85/1.01元(原预测1.08/1.46/1.86元),考虑到电网投资增速放缓,公司相关产品需求受到影响,下调盈利预测。参考可比公司估值,给予公司2015年18倍PE,对应目标价15.3元,维持买入评级。 风险提示 国网投资建设低于预期;新产品投入与海外市场开拓低于预期。

核心观点。 14年前三季度净利润增长42.30%,持续高增长可期。公司保持高增长的原因主要源于:1)公司产品应用领域逐步拓宽,中低压变频行业低迷情况下公司不断积累和扩大客户资源,维持产品快速扩张,同时公司大力发展的UPS电源、伺服、电梯一体机等产品经整合管理后有望实现放量,助力公司营收实现稳定增长;2)公司有效实施成本控制,毛利率水平保持稳定,管理费用与销售费用控制有效,费用率有所降低,盈利能力增强;3)部分子公司经济效益逐步显现。 成本管控成效渐显,盈利能力显著提升。14年前三季综合毛利率43.08%,同比提升0.76个百分点;前三季销售费用0.95亿元,同比增长12.95%,销售费用率11.91%,同比减少0.61个百分点;前三季管理费用1.53亿元,同比增长13.86%,管理费用率19.08%,同比减少0.82个百分点;前三季财务费用-621.56万元,同比减少45.59%。 子公司经营大幅改善,业绩贡献保持增长。集团化平台成效显现,子公司经营状况大幅改善。1)英威腾电源:受益于大数据的快速发展,电源成为公司业务发展最快的子公司,公司进一步加大对电源子公司投入,有望取得三大运营商招标资质,未来增长空间巨大;2)无锡英威腾:主营物联网、工业自动化控制系统,受益新客户与海外市场的不断开拓,预计业绩将保持较高增长;3)上海英威腾:推动专用伺服向通用伺服转型,14年三季度亏损收窄,后续业绩有望持续好转。 进军新能源汽车领域,尽享爆发盛宴。公司与欣旺达合资成立英旺达,充分结合英威腾电动汽车电机控制核心技术与欣旺达电动汽车用锂离子电池模组成熟技术的优势。同时,公司投资参股行之有道汽车服务股份有限公司,进一步推动电动汽车应用领域业务的布局发展,形成上下游产业链规模,以实现电动汽车业务领域经营效益。 财务预测与投资建议。 考虑到工控行业复苏趋缓,相关产品需求下降,下调公司盈利预测,我们预计2014-2016年EPS分别为0.49/0.60/0.84元(原预测0.52/0.75/1.00元),参考可比公司估值,给予公司2015年27倍PE,对应目标价16.20元,维持买入评级。 风险提示。 原材料价格大幅波动,生产设备投资持续下滑,新能源汽车市场增长不达预期。

核心观点. 业绩持续稳定增长,原材料价格下降显著提升毛利率水平。前三季度营业收入同比增长8.66%,主要源于公司建筑电器、控制系统等业务的稳定增长;净利润同比增速19.74%,超过收入增速的主要原因是产品毛利率同比增长1.79个百分点。毛利率水平提升得益于:1)公司实施精益生产、供应链管理成果显现,进一步提高生产运营能力;2)原材料价格下降,铜、银、钢材、塑料等原材料占公司产品总成本的50%以上,报告期内,铜均价下降10-15%,银均价下降15-20%,钢材均价下降约3%,显著提升毛利率水平。 预计未来原材料价格上涨空间有限,毛利率水平要维持高位。 管理费用控制有效,存款下降导致财务费用大幅上升。公司前三季度销售费用5.19亿元,销售费用率5.58%,同比增长0.41个百分点,主要源于公司推广新产品以及加快布局海外市场;前三季度管理费用6.48亿元,管理费用率6.96%,同比减少0.34个百分点,主要源于运营管控体系的实施得当;前三季度财务费用0.84亿元,同比增长130.33%,财务费用率0.9%,同比增长0.48个百分点,主要源于本期存款下降带来的利息收入下降。 现金流充裕助力资本运作,电改提速有望显著受益。前三季度净现金流流入11.87亿元,同比增长236倍,第三季度净流入4.39亿元,主要源于本期银行承兑汇票到期托收增加,在经济弱势下公司现金流良好,有望为公司后期并购等资本运作提供有力支撑;以配售电侧增量部分放开,允许民间资本进入为目标的新一轮电力体制改革将显著提升行业未来发展空间,作为行业龙头,公司有望通过合资参与配电网建设、提供低压电器、获取售电侧牌照等多种商业模式分享电力体制改革盛宴。 财务预测与投资建议. 我们预计2014-2016年EPS分别为1.81/2.20/2.63元,参考可比公司估值,给予公司2015年17倍PE,对应目标价37.40元,维持买入评级。 风险提示. 原材料价格上行;海外市场拓展低于预期;并购进程低于预期。

核心观点。 高毛利电网产品占比减少,呈现增收不增利。前三季净利润增速-18.44%低于上半年增速3.67%,主要原因是三季度单季情况较差。第三季度实现营业收入15.98亿元,同比增长32.28%,实现净利润0.96亿元,同比减少54.07%,呈现增收不增利情况,主要源于三季度单季毛利率仅为21%(同比下降10个百分点),毛利率下降系公司产品结构调整,高毛利电网产品受国网招标批次减少影响,收入出现大幅下降,同时低毛利轨道交通业务收入规模增长迅速,从而拉低公司整体毛利水平。 期间费用略增,退税收入大幅减少致净利润下滑。公司前三季度销售费用率4.46%,同比上升0.03个百分点;管理费用率6.54%,同比上升0.89个百分点,尽管收入增长不多,但由于研发投入、新产品开发致使管理费用增长较大,对利润增长形成较大压力。此外,公司前三季度营业外收入为1亿元,同比减少46.24%,主要原因是本期收到的软件退税减少。 四季度传统旺季,实现全年增长目标压力较大。从历史数据来看,公司四季度单季收入约占全年的40%。其中电网自动化业务占比近60%,上半年受用电需求增长不多以及国网审计对项目的影响,预计传统旺季四季度业绩回升将提速;发电及新能源业务受年底光伏、风电的抢装行情以及节能环保、铁路电气等业务的快速拓展,有望提振公司全年业务收入提速增长,但根据公司年初制定目标来看,实现收入增长18%以上达115亿元,期间费用控制在10亿元还是存在较大压力。 转型调整持续,新业务拓展与资产整合值得关注。公司的看点在于节能等新业务拓展,南瑞集团整体上市以及国网系的资产整合。南瑞集团旗下的优质资产有望在2016年底前整合注入上市公司(南瑞集团与国电南瑞2013年利润总额分别为58亿和18亿)。同为国网系旗下的置信电气处于停牌状态,结合国企改革的大背景,资产整合预期愈加强烈,大幅提升公司未来成长空间。 财务预测与投资建议。 我们预计2014-2016年EPS分别为0.81/1.00/1.17元,参考可比公司估值,给予公司2015年19倍PE,对应目标价19元,维持买入评级。 风险提示。 电网投资低于预期;海外业务开拓低于预期;新业务拓展低于预期。

核心观点 毛利率水平大幅提升,净利润持续高增长。前三季度综合毛利率31.43%,同比增长4.81个百分点,公司前三季度单季毛利率分别为31.47%、27.48%、35.84%,同比分别增长-1.56%、-1.16%、4.66%,第三季度单季毛利率已达公司历史最高水平,进一步带动净利润水平持续高增长。毛利率水平的提高主要源于产品结构的变化。公司产品种类繁多,竞争格局稳定,未来毛利率有望保持在30%以上水平。 管理改革成效显现,期间费用率延续下降趋势。前三季度销售费用3.18亿元,销售费用率6.34%,同比减少0.26个百分点,主要受益于电网集中招标范围扩大和反腐推进;前三季度管理费用4.08亿元,管理费用率8.13%,同比增加0.22个百分点,得益于公司精益生产和降本增效的实施,费用率有望得到进一步压缩;前三季度财务费用0.4亿元,同比减少14.76%,财务费用率0.8%,同比减少0.27个百分点。 配电网、特高压直流纷纷发力,业绩增长得到有力保障。公司配电网产品链十分齐全,考虑到分布式并网、充电桩入网以及配电网大规模改造是必然趋势,公司有望显著受益于配电网业务的快速增长;上半年的国网审计与电改在一定程度上影响了电网的招标进度,近期发改委已经审批“四交四直”特高压工程,“五交五直”规划也已进入准备阶段,公司在换流阀及换流保护设备市场份额达50%,直流项目的启动将显著提升公司业绩。 财务预测与投资建议 我们预计2014-2016年EPS分别为1.05/1.40/1.79元,参考可比公司估值,给予公司2015年20倍PE,对应目标价28元,维持买入评级。 风险提示 配电网投资低于预期;特高压建设低于预期。

多晶硅与新能源业务共进,收入增速符合市场预期。前三季度营业收入同比增长37.99%,主要源于公司多晶硅与新能源系统集成业务的高速增长。多晶硅方面:今年产能超过1.5万吨,产量达1.7万吨以上,凭借硅煤电一体化优势,综合成本控制在10万元/吨水平,预计净利润超过2万元/吨,全年盈利有望超过4亿元;新能源系统集成方面:公司常年保持光伏EPC全国第一,去年开始向净利润率更高的光伏BT/BO转型,同时积极拓展风电业务,公司在手项目充裕,估计签订的意向框架协议光伏和风电BT/BO项目分别达1.7GW和2GW,盈利水平的有望大幅提升。 输配电迎特高压建设高峰,海外工程提升未来增长空间。公司作为国内输变电成套设备龙头企业,市场份额稳居前三,受益于今年特高压建设高峰到来,公司传统优势业务变压器和电线电缆有望在未来2-3年保持10%以上的稳健增速;公司积极实施海外业务战略,持有的国际电力设备成套订单金额超过30亿美元,同时公司印度能源基地产品已批量下线,主要服务印度国家电网建设工程,海外工程业务有望在未来2-3年保持30%以上的复合增速,提升公司未来增长空间。 毛利率趋向平稳,财务费用激增与投资收益下滑拉低净利润增速。前三季度毛利率16.33%,前三季单季度毛利率分别为16.77%、16.39%、15.89%,综合毛利率水平的下降主要受低毛利率的贸易业务占比提升影响。公司前三季度销售费用11.75亿元,销售费用率为4.44%,同比减少0.74个百分点;前三季度管理费用10.13亿元,管理费用率为3.83%,同比减少0.15个百分点。财务费用激增与投资收益下滑拉低了净利润增速:前三季度财务费用4.47亿元,同比增长42.4%,第三季度财务费用1.93亿元,同比增长72.3%,主要受银行贷款利息增加导致利息收入下降所致;公司投资收益损失0.15亿元,同比减少124.12%,主要受参股新疆众和亏损所致。 财务预测与投资建议 我们预计2014-2016年EPS分别为0.56/0.78/1.03元,参考可比公司估值,给予公司2015年19倍PE,对应目标价14.80元,维持买入评级。 风险提示 电网投资低于预期;新能源业务低于预期;海外推进低于预期。

核心观点 特高压GIS交付增加,助推业绩高位增长。公司三季报未披露分项目收入情况,但仍可判断特高压GIS是利润贡献主体。预计今年第三季度实现3个特高压GIS间隔交付(浙北-福州线路2个,淮南-上海北线1个),而去年同期无特高压产品交货,本期实现收入2.75亿元。推算公司常规产品收入前三季度累计下滑近15%,预计待平高东芝并表后常规产品收入将逐步企稳。 期间费用率控制得当,投资收益大幅增加。前三季度公司期间费用率11.56%,同比下降3.08百分点。其中,销售费用率4.24%,同比下降1.42百分点,主要源于运输费用的下降;管理费用率6.45%,同比下降0.82百分点;财务费用率0.87%,同比下降0.85百分点。本期投资收益大幅增加,主要源于公司9月底收购平高东芝25%股权,使其成为控股子公司后纳入并表范围,由于原先持有的平高东芝50%股权在购买日重估的公允价值高于账面价值,当期形成2300万元的投资收益。 特高压在手订单充裕,持续高增长确定性加强。预计公司2014年新增特高压GIS间隔订单29个,其中确认收入17个间隔(浙北-福州10个,淮南-上海北线7个),年末在手订单22个间隔,加之2015年预期招标的蒙西-天津南、榆横-潍坊的新增订单,明年有望实现交付特高压GIS间隔30个,收入高增长确定性进一步加强。 天津基地10月投产,有望成为长期驱动力。公司2012年底公告投资设立天津平高基地,定位智能型环保节能真空领域的中压产业基地,天津基地一期计划投资15亿元,产能达30亿元,10月底即将投产预计今年收入1亿元以上。天津基地一二期项目整体达产后预计产能达70亿元,天津基地有望成为公司长期增长驱动力。 财务预测与投资建议 我们预计2014-2016年EPS分别为0.67/1.04/1.36元,参考可比公司估值,给予公司2015年19倍PE,对应目标价19.8元,维持买入评级。 风险提示 特高压建设进程低于预期;天津基地投产低于预期。