事件:2020年4月28日,汤臣倍健发布2020年一季报,报告期内公司实现营业收入14.95亿元,同比-4.84%;实现归母净利润/扣非后归母净利润5.35/5.26亿元,同比+7.46%/+7.48%。 疫情扰动销售节奏,核心单品三月销售环比改善。(1)分产品来看,主品牌/健力多分别实现营业收入9.24/3.16亿元,分别同比-10.8%/-10.5%;LSG国内外业务收入分别为0.40/1.19亿元,其中国外业务同比+25%。(2)分渠道来看,估算线下/线上渠道收入同比-12.3%/+30.2%。由于近八成的收入来自线下渠道,公司Q1的收入实现节奏与疫情进展密切相关,受终端促销与渠道补存的双重拉动,估计一月份贡献收入占比较大。但是由于二月线下消费场景基本缺失,渠道库存有所上升,估计高于过去两年同期水平。进入三月后,随着线下门店人流逐渐恢复、公司多元化社群营销的推广以及线下终端门店恢复营业,核心单品销售情况环比改善明显。 受疫情影响,公司销售费用率同比大幅下滑推升净利率表现。(1)2020Q1综合毛利率为67.38%,同比+0.16pcts,公司原材料价格运行平稳,产品结构保持稳定。(2)2020Q1公司销售费用率为12.55%,同比-6.6pcts,系疫情期间公司线下促销活动减少以及品牌投入节奏推后所致;(3)2020Q1公司管理费用率5.72%,同比+0.91pcts。整体来看,2020Q1公司销售净利率35.7%,同比+5.53pcts,净利率水平接近历史高位。 激活产品和渠道,力争实现恢复性增长。(1)产品层面,公司将继续推进四大单品多头并进、形象产品双拳出击、明星产品加码的核心策略,并适时启动OTC项目,卡位消费者健康新赛道。(2)渠道营销层面,公司将继续推进适合多个大单品运营的新销售模式,通过实施千家经销商裂变计划,加速渠道下沉。 盈利预测、投资评级和估值:考虑疫情冲击,小幅下调公司2020/21/22年营业收入预测至63.64/75.08/87.82亿元(前次65.20/76.90/89.91亿元);下调公司净利润预测至12.07/14.89/17.23亿元(前次12.99/15.24/17.55亿元)。预测2020/21/22年EPS为0.76/0.94/1.09元,当前股价对应2020/21/22年PE分别为25x/20x/17x,维持“增持”评级。 风险提示:经济增速放缓压力加大,行业竞争加剧,食品安全问题。

事件:贵州茅台发布2020年一季报,2020Q1公司实现营业收入244.05亿元,同比增长12.76%;实现归属于上市公司股东的净利润130.94亿元,同比增长16.69%。 疫情之下彰显龙头风范,一季度开门红顺利实现:2020Q1年公司营业收入同比增长12.76%,顺利实现一季度开门红,在疫情影响白酒春节旺季消费的背景下,公司积极引导经销商应对压力,保持良性的打款和发货节奏,彰显出行业龙头的风范和底气。分产品结构来看,2020Q1茅台酒实现收入222.22亿元,同比增长14%,茅台酒的量价齐升仍是收入稳健增长的核心贡献因素,预计2020Q1实际发货量同比增长高个位数,渠道结构的优化推动均价稳步提升;系列酒实现收入21.69亿元,同比增长1.7%。分销售渠道来看,2020Q1年批发代理渠道实现收入224.53亿元,同比增长9.3%;直销渠道实现收入19.38亿元,同比大幅增长77.6%,直销渠道的销售收入占比也从去年同期的5%提高到7.9%,主要得益于公司在商超及电商渠道的开拓。 盈利能力稳步提升,预收款项合理波动:2020Q1年净利润同比增长16.69%,单季度销售净利率为56.8%,同比提高1.75pcts,主要得益于销售费用率及销售税金比率的下降,其中2020Q1销售费用率为2.61%,同比下降1.27pcts;销售税金比率为10%,同比下降1.1pcts。2020年一季度末公司预收项(合同负债+其他流动负债)约77亿,环比及同比均有一定程度下降,主要是因为疫情之下公司主动调整经销商打款节奏所致。 “后千亿时代”茅台平稳开局,全年目标有序推进:一季度开门红的顺利实现,为全年10%的营业总收入增长目标达成奠定了良好的基础。疫情之后白酒的消费场景陆续恢复,茅台的全年增长确定性仍强。中期来看,渠道体系改革成果有望继续释放,批价相较于2019年高点平稳回落,有助于维护中期的量价平衡,符合公司的长期发展利益。 盈利预测与投资评级:维持2020-22年盈利预测,预计2020-22年EPS分别为37.46/45.17/51.85元,同比增长14.2%/20.6%/14.8%。当前股价对应2020-21年的PE分别为34x/28x,维持“买入”评级。 风险提示:经济波动影响高端白酒需求;价格管控效果不达预期。

事件:五粮液发布2019年年报及2020年一季报,2019年公实现营业总收入501.18亿元,同比增长25.2%;归属母公司净利润174.02亿元,同比增长30.02%。其中2019Q4实现营业总收入130.16亿元,同比增长20.75%;归属母公司净利润48.59亿元,同比增长24.91%。2020Q1公司实现营业总收入202.38亿元,同比增长15.05%;归属母公司净利润77.04亿元,同比增长18.98%。 2019年顺利收官,2020年逆势开门红:2019年公司营业总收入同比增长25.2%,顺利完成25%的收入增长目标。分产品来看,酒类业务实现收入463.02亿元,同比增长22.65%;其中高价位酒实现收入396.71亿元,同比增长31.41%,为最主要的收入增长来源。以普五为代表的高端五粮液产品量价齐升是主要驱动因素,预计2019年顺利实现2.3万吨的销量目标,同比增长15%以上,同时出厂价上调带来的均价提升贡献在10%以上。2020Q1疫情之下公司收入同比增长15.05%,核心产品普五回款节奏良好,顺利实现全年开门红。 盈利能力平稳提升,客观看待经营现金流波动:2019年公司的销售净利率为36.37%,同比提高1.3pcts。普五出厂价格顺利上调带来的销售毛利率改善是全年盈利能力提升的最主要原因,2019年全年公司销售毛利率为74.46%,同比提高0.66pcts。2020Q1公司销售净利率为39.83%,同比继续小幅提升1.1pcts。2020年一季度公司经营活动产生的现金净流出12亿,同比有较为明显的回落,主要是春节错位造成的打款节奏差异以及上交大额递延税金所致,符合正常的经营节奏。 普五批价逐步回升,全年增长目标务实:虽然疫情对白酒的春节消费有所影响,但是公司积极帮助经销商应对节后的库存消化压力,普五批价逐步回升至910元,2020年双位数以上的收入增长目标务实且有底气。 盈利预测与估值:公司业绩符合预期,考虑到疫情的潜在影响,我们小幅下调2020-21盈利预测、新增2022年盈利预测,预计2020-22年EPS分别为5.23/6.29/7.37元,分别同比增长16.58%/20.27%/17.17%。当前股价对应2020-22年的PE 分别为25x/21x/18x,维持“买入”评级。 风险提示:经济环境波动影响白酒需求;疫情之后需求复苏不达预期等。

事件 :2020年 4月 27日,天味食品发布 2020年一季报,报告期内公司实现营业收入/归母净利润 3.36/0.77亿元,同比+9.83%/+4.75%;扣非后归母净利润为 0.71亿元,同比+13.19%。公司业绩略超市场预期。 疫情不改公司渠道拓展进度,预收再 创 新高为 Q2追赶进度提供支撑 。 2020Q1公司完成全营收目标的 15%。 (1)分产品看,火锅底料/川调/其他品类(含鸡精、香辣酱和香醋腊肉调味料)实现营收 1.35/1.77亿元,同比变动+4.03%/+15.51%,火锅底料营收低增系疫情影响复工进度,公司产能受限所致。 (2)分渠道看,分销/定制餐调/电商实现营业收入2.83/0.09/0.33亿元,分别同比+11.27%/-69.54%/+109.11%。疫情期间 C端消费迁移至线上带来收入高增。 (3)分区域看,西南以外地区的收入占比较 2019年末下降 8.08pcts 至 64.55%。截至 2020Q1经销商家数达到1359家,较 2019年末净增加 138家。其中华东/华南/华北实现营收0.63/0.23/0.22亿元,同比+33.33%/+45.46%/-23.64%。受疫情带来的物流不畅影响,公司北部地区销售增速出现不同程度下滑,但是公司渠道拓展进度顺利,全国化进程加速推进。 (4)2020Q1,公司预收款(合同负债)为 1.09亿,同比/环比+106%/+160%,合并预收+营收,两项数值同比+24%,预收再创新高为 Q2追赶进度提供支撑。 盈利能力保持稳定。 。 (1)2020Q1年综合毛利率 40.39%,同比/环比+0.66/+3.24pcts,系公司为对冲部分原材料价格上升进行提价以及电商业务收入占比提升所致。 (2)2020Q1公司销售费用率为 9.49%,同比-0.07pcts,其中广告费和业务宣传费同比略有下降、职工薪酬和促销费略有增加。 (3)2020Q1管理费用率为 4.13%,同比+0.15pcts。综合来看,2020Q1年公司净利率为 23.05%,同比-0.98pcts,基本保持平稳。 盈利预测 与 投资评级 :我们维持公司 2020/21/22年营收预测为21.94/28.85/36.92亿元;考虑公司今年加大费用投入抢占市场份额,小幅下调 2020/21年净利润预测至 3.42/4.46/5.83(前次 3.63/4.55/5.84)亿元。预测 2020/21/22年 EPS 为 0.83/1.08/1.41元,当前股价对应2020/21/22年 PE 为 59/46/35倍,维持“增持”评级。 风险提示:原材料价格波动,食品安全问题,渠道开拓不及预期。

事件:2020年4月27日,恒顺醋业发布2020年一季报,报告期内公司实现营收/归母净利润为4.66/0.76亿元,同比+0.35%/+3.69%,扣非后净利润0.69亿元,同比+7.97%,公司业绩基本符合市场预期。 Q1开局平顺,经营良性。 (1)分产品看,醋/料酒分别实现收入3.01/0.8亿元,同比+0.18%/+26.96%,其中白醋营收+25%,醋产品营收增速低于料酒主要系疫情冲击华东餐饮渠道。 (2)分销售模式和销售渠道看,经销/直销分别实现收入3.93/0.45亿元,同比+2.3%/-8.2%;线上/线下分别实现收入0.27/4.11亿元,同比+38.16%/-0.61%,疫情期间,C 端消费部分购物场景转至线上,带动电商业务增速提升。 (3)分地区看,华东/华中/华南分实现营收2.31/0.75/0.68亿元,同比+4.33%/+2.99%/+6.35%。 2020Q1公司净增经销商16家,总数达到1270家。 (3)公司一季度应收/预收分别为1.02/0.52亿,整体来看,渠道库存良性,经营状况稳健。 盈利能力维持稳定。 (1)2020Q1综合毛利率40.5%,同比/环比-3.6/-8.2pcts, 2020Q1年公司销售费用率12.47%,同比/环比-4.13/-7.27pcts,主要系运输费用由销售费用调整至营业成本所致。若按原可比口径计,2020Q1毛利率/销售费用率分别为43.93%/15.9%,同比-0.15/-0.7pcts,基本保持稳定。 (2)2020Q1公司管理费用率为5.27%,同比/环比-1.24/-3.5pcts,公司管理效率持续提升。综合来看,2019年公司销售净利率为16.69%,同比+0.77pcts,继续维持历史高位。 公司各项工作稳步推进。 (1)规模效应已在2019年得到体现,2020年公司将继续推进高端食醋的产能建设和技改项目落地,成本端的节省有望为营收端的投入提供支撑; (2)营销体系打造五大战区,将区域简单划分调整为以人口数量和人均消费量规划8大样板市场。 (3)考核层面,薪酬与考核委员会构建分类、分层的考核体系,加强正向激励与反向约束。 盈利预测、估值与评级:维持公司2020/21/22年营收预测为21.57/24.76/28.19亿元;净利润预测为3.90/4.43/5.18亿元;预测2020/21/22年EPS 为0.50/0.57/0.66元。当前股价对应2020/21/22年PE 为41x/36x/31x,维持“买入”评级。 风险提示:省外竞争激烈,食品安全问题,改革节奏放缓。

事件:洽洽食品发布2020年一季报,2020Q1公司实现营业收入11.47亿元,同比增长10.29%;实现归属于上市公司股东的净利润1.49亿元,同比增长30.78%;实现归属于上市公司股东的扣非后净利润1.28亿元,同比增长48.48%。 瓜子品类表现亮眼,不惧疫情收入稳健增长:2020Q1公司收入同比增长10.29%,在一季度疫情及春节时间相对靠前导致经销商旺季备货周期提前等不利因素的影响下,双位数以上的收入增速实属不易。分品类来看,瓜子品类在疫情期间刚需属性突显,预计一季度收入同比增长约17%、环比加速明显,其中蓝袋系列同比增长20%以上,红袋系列同比增长15%以上。坚果品类受到疫情负面影响,预计一季度整体收入基本持平,但是核心产品黄袋每日坚果系列仍有个位数增长。 产品结构优化+坚果业务毛利率提升,盈利能力继续改善:2020Q1公司扣非净利润同比大幅增长48.48%,单季度扣非净利率达到11.17%,同比提高2.88pcts。盈利能力的持续改善主要得益于:1)毛利率水平更高的瓜子业务收入占比提升,同时坚果业务的毛利率基数较低,同比提升较为明显,产品结构优化+坚果业务毛利率提升共同推动2020Q1毛利率同比提高1.74pcts;2)在疫情期间瓜子产品需求旺盛的情况下,销售费用投放力度有所收缩,2020Q1销售费用率为12.07%,同比下降1.75pct。 预收账款高企,奠定上半年收入增长良好基础:公司季度末预收款达到2.52亿,同比大幅增长近2.2亿,逆势环比提升近5000万,基本奠定2020年上半年良好的收入增长基础。虽然疫情期间公司坚果类产品因为可选属性较强增速有所放缓,但是公司积极应对调整、补充和优化坚果产品线,预计今年将进一步推动坚果品类的渠道下沉工作。短期疫情不会影响坚果品类第二主业的中长期业务定位,公司的内部改革红利仍在释放周期。 盈利预测与投资评级:考虑到一季度良好的净利润增长趋势,小幅提高2020年盈利预测,维持2021-22年盈利预测,预计2020-22年EPS分别为1.47/1.69/1.98元(前次1.45/1.69/1.98元),当前股价对应2020-21年PE分别为35x/31x,维持“买入”评级。 风险提示:疫情影响超预期;原材料成本波动;核心产品增长不达预期。

事件 :2020年 4月 21日,绝味食品发布 2019年年报,报告期内公司实现营业收入/归母净利润 51.72/8.01亿元,同比+18.4/+25.1%,公司业绩整体符合市场预期。 量价齐增,2019年实现高质量发展 。 (1)截至 2019年末, 公司门店总数达到 10954家,净增 1039家。门店数/同店收入同比+10.5%/6%,其中同店增速创近三年新高。进一步拆分单店收入,其中单店的产品销量/销售均价同比+2.8%/+3.0%。与此同时,公司加盟商管理费收入同比+3%,意味着公司精简加盟商总数、提升加盟商带店率、保障加盟商投资回报率的战略举措得以夯实。 (2)分产品看,禽类/畜类/蔬菜/其他产品分别实现收入 39.3/0.16/5.3/4.4亿元,同比+15.3%/-40.5%/+19.5%/+36%,产品策略进一步聚焦于高毛利的禽和蔬菜品类。 (3)分区域看,华中/华南/华东分别实现收入 12.6/10.3/12.8亿元,同比+10.8%/+39.4%/+14.2%,其中华南地区收入占比较 18年上升 3.1pcts。 原料价格上行扰动 单季 毛利率 表现 , 费用管控 能力突出 ,公司净利率维持高位。 。 (1)受鸭附原料价格大幅波动影响,公司去年锁价难度提升,2019全年/2019Q4公司综合毛利率为 33.95%/31.7%,同比-0.35/-0.77pcts。其中禽类/畜类/蔬菜分别实现毛利率 34.1%/20.9%/30.9%。考虑 2020Q1鸭附价格受疫情影响出现回落以及公司加大原料储备力度,预计今年上半年成本压力可控。 (2)2019年公司销售/管理费用率分别为 8.2%/5.7%,同比-0.07/-0.28pcts。2019Q4,公司在成本压力下主动减少费用投放,单季销售费用率降至 6.45%,同比/环比-1.3/-3.2pcts。综合来看,2019年净利率达到 15.3%,同比+0.86pcts,盈利能力继续维持高位。 受疫情冲击,公司 Q1面临经营压力。预计 2020年公司将进一步加大门店拓展力度,强化减费增效, 以确保全年 经营目标顺利达成。 盈利预测 与 投资评级 :考虑疫情影响,我们小幅下调公司 2020/21年营业收入预测至 57.48/65.26亿元(前次 58.36/65.85亿元),净利润预测至9.07/10.53亿元(前次 9.85/11.57亿元)。新增 2022年营收/净利润预测为 74.19/12.26亿元。预测 2020/21/22年 EPS 为 1.49/1.73/2.01元,当前股价对应 2020/21/22年 PE 为 33x/29x/25x,维持“买入”评级。 风险提示 :食品安全,加盟商管理模式失效,一级市场投资等风险。

事件 : 2020年 4月 21日,涪陵榨菜发布 2020年一季报,报告期内公司实现营业收入/归母净利润 4.83/1.66亿元,同比-8.3%/+6.67%。扣非后归母净利润 1.57亿元,同比+2.27%。公司业绩符合市场预期。 预收 上升 Q2增速有保障。公司 Q1收入低增主要系疫情影响公司产能释放以及物流配送受阻所致。从终端消费看,2020Q1公司未完成订单金额明显提升,一批商出货量同比去年有较大幅度的增长。截至 3月底,渠道库存降至 3周左右,4月中旬,渠道库存继续降低至 1周左右。2020Q1公司预收款上升至 2.67亿元,同比+173%,达到历史最高水平。结合预收和营收来看,2020Q1两项数值加和同比增速达 20%,考虑较低的渠道库存以及低基数,我们判断 2020Q2同比增速有望提升。 费用投放后置,净利率改善显著 。 (1)2020Q1公司销售毛利率为57.6%,单季同比/环比-0.54/+0.63pcts。在Q1青菜头收购价格整体上行的背景下,判断毛利率维持高位主要来自于公司对原材料的锁价所致。展望 2020年,青菜头收购价格上行以及疫情冲击加速低端产能退出,公司定价能力凸显,不排除年内通过提价策略继续提升盈利能力。 (2)2020Q1公司销售费用率为 15.9%,同比/环比-4.2/-11.7pcts,环比下降主要系去年末高基数影响,同比下降主要受疫情影响影响市场推广活动。 (3)综合来看,2020Q1公司净利率为 34.3%,同比/环比分别+4.82/+11.67pcts。 2020年,公司将 以 渠道改革、重点单品推广 以及 提升管理效率 为抓手提升公司经营表现 。疫情优化渠道库,公司加速改革,轻装上阵迈入经营上行周期。渠道改革层面,横向发展大单品直控终端经销商;纵向延伸下县。品类创新层面,重点推广乌江榨菜种子大单品、萝卜品类和下饭菜品类,继续培育海带品类、泡菜品类。内部管理层面,公司将强化人力资源开发与激励,推进各级目标绩效管理。 盈利预测、投资评级和估值 :维持公司 2020/21/22年营收预测为22.37/25.69/29.20亿元;净利润预测为 7.07/8.24/9.37亿元。预测公司2020/21/22年 EPS 为 0.90/1.04/1.19元,当前股价对应 20/21/2022年PE 分别为 37/32/28,维持“增持”评级。 风险提示 : 经济增速放缓压力加大, 行业竞争加剧 ,食品安全问题。

高端化战略见成效,四川地区增长明显 2019年公司实现啤酒销量94.35万千升,较上年略下滑0.1%;销售吨价3719元/千升,同比+5%。1)按产品档次划分:高档/主流/大众档次的产品销量同比变动+0.69%/+1.22%/-5.52%,随着新品国宾醇麦等高端产品的上市,中高档及以上产品销量占比进一步提升,推动产品结构的高端化2)按地区划分,2019年公司在重庆/四川/湖南的销量分别同比变动-5.3%/21.8%/12.5%,在四川地区的销量占比上升至21.29%。2020年Q1公司啤酒销量15.3万千升,较上年下滑31.97%;销售吨价3559元/千升,同比-2%。 毛利率略高于2018年水平,盈利能力增强 2019年公司毛利率为41.7%,同比提升1.8%。实现净利润6.57亿元,同比增加62.61%,扣非净利润4.43亿元,同比增加25.11%。2019年公司净利润出现大幅增加,远超营收增速,是由于资产减值损失减少和营业外收入增加等因素所致,公司的设定受益计划中大额医保缴费子计划终止,确认1.7亿元一次性营业外收入。 继续看好未来高质量发展路线 2020Q1公司销量同比下降31.97%,实现营收5.55亿元,同比减少33.36%,净利润0.34亿元,同比减少60.20%。疫情对现饮渠道带来的压力较大,公司加大投入受疫情影响相对较低的非现饮渠道,在天猫、京东、拼多多等平台上开设旗舰店,同时深化与外卖配送平台的合作,弥补现饮渠道的缺口。从长期来看,我们看好公司的高质量发展战略,尤其是在嘉士伯中国资产注入完成后。 若重组能够顺利完成,可达到的协同效用显著:1)整合嘉士伯在西北地区的优势消费者资源和渠道资源,与重庆啤酒的市场形成有效互补;2)充分协调嘉士伯国内外的品牌资源,共同享受行业的消费升级红利;3)减少重庆啤酒与嘉士伯旗下啤酒企业的委托加工和授权许可等关联交易行为。 盈利预测与估值:我们看好公司整合后的长期潜力,略调高2020-21年盈利预测并引入2022年盈利预测,预计2020-22年净利润分别为5.33/6.29和7.07亿元,当前股价对应2020-22年的PE分别为47x/39x/35x,维持“买入”评级。 风险提示:资产整合进度有不确定性;疫情控制有不确定性。

事件:克明面业发布2019年年报和2020年一季报,2019年公司实现营业总收入30.34亿元,同比增长6.22%;实现归属于上市公司股东的净利润2.07亿元,同比增长11.17%。2020Q1公司实现营业总收入8.86亿元,同比增长12.83%;实现归属于上市公司股东的净利润1.04亿元,同比增长69.72%。 2019年稳健增长,2020Q1挂面需求受益疫情影响:2019年公司营业总收入同比增长6.22%,其中2019Q4小幅下降8.55%,单季度收入增速波动主要是因为上半年加速高性价比产品的市场推广,公司下半年主动调整推广节奏。2019年全年来看,主力米面制品实现销售收入28.32亿元,同比增长6.52%。2020Q1营业总收入同比增长12.83%,我们预计实际订单同比增速高于报表收入确认,主要是得益于疫情期间生活方式的改变,挂面的短期需求放大较为明显。而由于3月初公司才逐步恢复正常的产能利用率,短期的需求放大未在2020Q1的收入增速中完全体现。 2019年盈利能力小幅改善,2020Q1利润同比高增:2019年全年销售净利率达到6.81%,同比小幅提高0.33pcts。2019年下半年公司调整高性价比产品的推广节奏后,下半年销售毛利率环比改善、全年毛利率为24.59%,同比小幅提高0.33pcts。2020Q1公司净利润同比大幅增长69.72%,主要得益于在挂面短期需求放大的背景下,公司主动进行销售费用及货折政策的收缩,产品结构相较于去年同期也有明显优化。 降本增效、扩充品类,中长期仍有看点:1)提高面粉自给率,强化竞争优势:2018年开始自建面粉厂战略,面粉自给率提升有望在粮食储存和生产等环节改善成本劣势;2)积极扩充品类,引导挂面行业消费升级:公司在原材料的升级/应用场景和消费人群细化两个方向继续引导挂面产品结构升级。同时公司通过收购五谷道场+开拓湿面业务,积极扩充品类。 盈利预测与投资评级:维持原有2020-21年盈利预测、新增2022年盈利预测,预计公司2020-22年实现归母净利润2.86/3.38/3.99亿元,对应EPS分别为0.87/1.03/1.21元,当前股价对应2020-21年PE分别为20x/17x,维持“买入”评级。 风险提示:疫情影响超预期;原材料成本波动;核心产品增长不达预期。

事件:2020年4月19日,佩蒂股份发布2019年报。报告期内公司实现营收/归母净利10.08/0.5亿元,同比+15.99%/-64.36%;扣非后归母净利润为0.42亿元,同比-67.37%。2019Q4单季,公司实现营收/归母净利润为3.09/0.19亿元,同比+19.06%/-48.93%。 下游客户库存回补有望推动国外业务触底回升。(1)分产品看,畜皮咬胶/植物咬胶/营养肉质零食业务分别实现营收3.36/2.97/3.01亿元,占比33.35%/29.49%/29.85%,同比+29.76%/-26.03%/+62.32%。判断畜皮咬胶和植物咬胶营收增速分化的主要原因在于下游客户存货结构差异所致,随着下游客户库存回补的需求释放,植物咬胶出货量有望回升。(2)分地区看,国外/国内分别实现营收8.67/1.42亿元,占比85.96%/14.04%,同比+8.17%/+108.12%。2019年公司分别收购北京千百仓和上海哈宠,加速线上布局,推动国内业务实现快速增长。与此同时,国内业务的产品矩阵加速完善,齿能/爵宴/好适嘉/ITI/Smartbalance五大品牌基本实现了对各品类和各细分场景的全面覆盖。 展望2020年,随着成本压力缓解和产品结构优化,净利率水平有望触底回升。(1)毛利率方面,2019全年/2019Q4综合毛利率分别为24.97%/23.61%,同比-9.79/-12.96pcts,综合来看,营收端关税提升、成本端鸡肉价格上升成为拖累毛利率表现的主要因素。分产品看,畜皮咬胶/植物咬胶/营养肉质零食毛利率分别为23.88%/31.24%/21.18%,同比-10.26/-7.98/-4.64pcts。(2)2019年全年/Q4公司销售费用率分别为6.83%/9.71%,同比+1.82/+3.53pcts。销售费用率提升主要来自于国内市场加大广告宣传投放以及运输费用增加所致。(3)2019年全年管理费用率为10.52%,同比+1.08pcts。主要系股权激励费用计提增加所致。综合来看,2019年净利率为5.21%,同比-11.06pcts。展望2020年,随着成本压力缓解与产品结构的优化,预计毛利率和净利率均有望触底回升。 盈利预测、投资评级和估值:维持2020/2020年营收预测为11.98/14.65亿元;净利润预测为1.21/1.64亿元。新增2022年营收和净利润预测为17.49/2.06亿元。预测2020/21/22年EPS为0.83/1.12/1.41元,当前股价对应2020/21/22年PE为31x/23x/18x,维持“增持”评级。 风险提示:原材料价格上行、国内业务拖累净利率、中美贸易摩擦。

事件:2020年4月18日,千禾味业发布2019年年报,报告期内公司实现营收/归母净利13.55/1.98亿元,同比+27.19%/-17.40%;扣非后归母净利润为1.83亿元,同比+17.85%。2019Q4单季,公司实现营收/归母净利润为4.25/0.61亿元,同比+33.19%/-6.99%。 迎合消费升级趋势,加大渠道拓展力度,整体营运能力持续改善。2019年调味品业务实现营业收入11.49亿元,同比+35.66%。(1)分产品来看,2019年公司酱油/食醋/焦糖色业务实现营收8.35/2.20/1.67亿元,同比+37.20%/+23.61%/-10.12%。(2)分地区看,西部/华东/华北/华中实现营收7.1/2.7/1.7/1.0亿元,同比+13.8%/52.7%/48.4%/75.0%。(3)分渠道来看,公司线上实现收入1.2亿,同比+67%,占比上升2.2pcts至9.1%。公司各品类实现均衡增长,主要得益于:(1)渠道拓展继续提速,截至2019年末,公司经销商数达到1140家,当年新增经销商361家,增幅达43%;(2)经过持续的消费者培育,“零添加”产品接受度提升,公司存货周转率达到2.5,创近三年以来最高水平。 产品结构优化推动毛利创新高,费用投放加大净利率回落。(1)毛利率方面,2019全年综合毛利率为46.21%,同比+0.47pcts,再创历史新高。分产品看,酱油/食醋/焦糖色毛利率分别为50.32%/47.07%/26.93%,同比+0.15/-5.29/1.64pcts。其中酱油毛利率提升系产品结构持续优化、食醋毛利率下降主要为公司加大促销买赠力度抢占市场份额。(2)2019年全年/Q4公司销售费用率分别为22.78%/22.51%,同比+2.48/+2.47pcts,其中薪酬、促销及广告宣传费、运费同比+35%/+51%/+46%。(3)2019年全年/Q4公司管理费用率分别为3.98%/3.53%,同比-0.92/-0.31pcts。整体来看,2019年净利率(扣非后)为13.51%,同比-1pcts。 盈利预测和投资评级:考虑公司产品迎合消费升级需求、公司加大渠道扩张力度抢占市场份额,我们小幅上调20/21年营收预测至16.21/19.70亿元(前次15.40/17.89亿元),净利润预测至2.46/3.09亿元(前次2.44/2.96亿元)。新增2022年营收/净利润预测为23.54/3.82亿元。预测2020/21/22年EPS为0.53/0.66/0.82元,当前股价对应2020/21/22年PE为54x/43x/35x,维持“增持”评级。 风险提示:食品安全问题,省外拓展不及预期、行业竞争加剧。

事件:洽洽食品发布2019年年报,2019年公司实现营业总收入48.37亿元,同比增长15.25%;实现归属于上市公司股东的净利润6.04亿元,同比增长39.44%。其中2019Q4实现营业总收入16.18亿元,同比增长25.68%;实现归属于上市公司股东的净利润2.03亿元,同比增长56.14%。 瓜子+坚果业务齐头并进,核心产品表现亮眼:2019年公司营业总收入同比增长15.25%,其中2019Q4的单季度收入增速达到25.68%、延续环比加速的趋势,经销商春节备货周期的提前及小黄袋等核心产品的营销升级效果显现,是单季度收入加速的主要原因。2019年全年来看,主力产品均有亮眼的收入增速表现,其中传统红袋瓜子同比增长10%以上;蓝袋系列瓜子实现含税收入9亿,同比增长30%左右;黄袋每日坚果系列全年实现含税收入8.5亿左右,同比增长约70%。 坚果业务毛利率大幅优化,盈利能力再上台阶:2019年公司净利润同比增长39.44%,其中2019Q4净利润同比大幅增长56.14%。2019年全年销售净利率达到12.48%,同比提高近2pcts。盈利能力的持续改善主要得益于坚果业务的毛利率改善,2019年整体销售毛利率为33.26%,同比提高2.1pcts,其中瓜子业务毛利率为35%,同比基本持平;坚果业务毛利率达到26.5%,同比大幅提高7.35pcts,生产自动化率提升、收入规模效应以及营销效率提升等多重因素共同推动坚果业务的毛利率改善。公司费用投入延续平稳趋势,2019年期间费用率为19.21%,同比基本持平。 经营改善红利持续释放,2017-19年ROE提高近6.7个百分点:无论是收入提速还是盈利能力的持续改善,都是全面改革的经营红利体现。 2017-2019年公司ROE水平从10.62%快速提升到17.29%,整体经营质量稳步提升。虽然疫情对生产经营会有短暂影响,但公司中长期发展战略清晰,产品矩阵不断优化,核心员工激励充分,经营红利仍在释放周期。 盈利预测与投资评级:考虑到良好的基本面趋势,小幅上调2020-21年盈利预测、新增2020年盈利预测,预计2020-22年净利润7.34/8.59/10.06亿元,分别同比增长22%/17%/17%;对应EPS分别为1.45/1.69/1.98元,当前股价对应2020-21年PE分别为32x/27x,维持“买入”评级。 风险提示:疫情影响超预期;原材料成本波动;核心产品增长不达预期。

事件:重庆啤酒发布关于筹划重大资产重组的提示性公告,重庆啤酒及公司控股股东嘉士伯拟以其资产或现金出资,共同向重庆啤酒的控股子公司重庆嘉酿啤酒增资,交易完成后重庆嘉酿仍为重庆啤酒的控股子公司。 资产注入终落地,嘉士伯中国啤酒资产全面整合:嘉士伯于2013年收购公司30.29%的股份时,曾向重庆啤酒作出同业竞争的有关承诺,嘉士伯承诺在完成收购的4-7年时间内,将其与重啤存在潜在竞争的国内的啤酒资产和业务注入上市公司。2020年为当时同业竞争承诺的最后时间期限,此次重大资产重组提示性公告的披露,标志着嘉士伯中国啤酒资产全面整合的开始。 强化西北区域优势,共享行业升级红利:根据此次重大资产重组的提示性公告,嘉士伯初步确定拟注入资产包括新疆乌苏、昆明华狮等核心区域的啤酒资产。若重组能够顺利完成,可达到的协同效用显著:1)整合嘉士伯在西北地区的优势消费者资源和渠道资源,与重庆啤酒的市场形成有效互补;2)充分协调嘉士伯国内外的品牌资源,共同享受行业的消费升级红利;3)减少重庆啤酒与嘉士伯旗下啤酒企业的委托加工和授权许可等关联交易行为。 短期受制于疫情影响,中长期发展逻辑确定:受到疫情影响,啤酒行业2020年一季度的销售情况出现显著下降,根据统计局数据2020年1-2月份行业产量同比下降40%,预计重庆啤酒同步受损,但也通过改变销售和物流配送等方式进行积极应对。嘉士伯入主重啤之后,公司无论是治理结构还是经营战略都发生显著变化。降本增效+产品结构优化的举措共同推动重啤盈利能力的持续改善。此次资产重组若能顺利完成,有助于重庆啤酒中长期的改革红利继续释放。 盈利预测与估值:考虑到2019年非经常性损益的贡献和2020年的疫情负面影响,我们上调2019年盈利预测、下调2020-21年的盈利预测,预计2019-21年EPS分别为1.32/1.00/1.13元(暂不考虑资产重组的潜在贡献),同比增长57.7%/-24.7%/13.5%。当前股价对应2020-21年的PE分别为45x/40x,维持“买入”评级。 风险提示:资产整合进度有不确定性;疫情控制有不确定性。

事件:3月24日妙可蓝多披露定增预案,拟向东秀实业(实控人柴琇女士控股)和蒙牛发行股票募资不超过8.9亿元,发行股票数量为不超过约5870.7万股,未超过此次发行前上市公司总股本的30%,发行价为15.16元/股。同时公司与蒙牛签订附条件生效的《战略合作协议》。 定增募集资金拟用于扩大产能,产品布局有望进一步优化 本次募集资金主要用于上海第二工厂改扩建项目、吉林中新食品区奶酪加工建设项目、广泽乳业特色乳品产业升级改造项目。建设周期为1-2年,项目完成后预计可以增加总产能5.5万吨,实现产品的进一步优化布局。产品产能的进一步扩大,有助于满足消费者日益多样化的奶酪产品需求,从而抢占国内快速增长的奶酪市场。 实控人增资强化控制权,战略投资者蒙牛跟进协同效应更进一步 本次定增完成后,上市公司实控人柴琇女士的持股比例将由18.59%上升至24.36%,蒙牛的持股比例将由5%上升至8.81%。今年1月公司引入战略投资人蒙牛乳业,借助蒙牛在渠道网络、营销资源等方面的优势,公司可以进一步加快奶酪市场的布局开发。本次蒙牛跟进投资,显示出其对妙可蓝多和奶酪市场前景的信心,双方强强联合后的协同效应有望进一步激发。 定增彰显公司决心,未来将进一步快速拓张 此次定增展现了上市公司当前抢占市场份额的决心以及着眼长期发展的战略目光。C端公司通过打造“奶酪棒”大单品,结合渠道渗透及品牌营销,快速抢占市场;B端供公司进一步拓展了汉堡王、星巴克等优质客户。渠道方面,公司将进一步完成下沉渠道的拓展。疫情对公司造成了一定影响,损失主要集中在餐饮端,零售端整体情况良好。从中长期看,疫情期间消费者居家烘焙的习惯得到了培养,品牌认知度进一步提高,有利于未来竞争格局。我们相信,在现有产能得到进一步扩充后,公司在C端和B端有望继续强势出击,看好公司的长期发展潜力。 维持“买入”评级:我们维持公司2019-2021年EPS分别达0.11、0.45、0.81元人民币。奶酪业务增长前景仍较为乐观。我们看好公司稳健的产能及渠道扩张进程,维持“买入”评级。 风险提示:产能释放不及预期;新品增长低于预期;原材料价格上涨。