投资要点: 业绩好于预期 。报告期内,公司实现营业收入13.73亿元,同比增长9.31%;实现归属上市公司股东的净利润425.20万元,同比下降75.34%,实现基本每股收益0.01元,公司全年利润实现扭亏,主要得益于房屋征收补偿金,好于我们此前预期。 主业竞争加剧,利润严重下滑。报告期内,公司实现营业收入9.31%的增长,但是在由于行业竞争激烈,公司产品受到低端造纸企业的严重冲击,造成毛利率直降3.66%;尽管公司获得2165万元的房屋征收补偿,但是由于财务费用增长1278万元,销售费用增长590万元,增长的财务和销售费用基本抵消了房屋补贴。所以公司报告期内净利润出现大幅下滑,同比下降75.34%。 TTFP 产品完成小试,百年百亿计划充满希望。TTFP 项目是致力于热转印纸技术,目前国内该块还是一片空白,也是公司转型升级、延伸产业的关键。在公司与肯能公司不断碰撞与研讨,最终试制的产品已于2014年12月发往德国进行涂布、PILOT 小试,目前已完成小试。相信随着二维码千亿市场空间的逐步打开,公司依靠TTFP 项目不仅可以实现业绩腾飞,百年百亿计划实现也充满希望。 嘉兴市唯一上市平台,受益国企改革是大概率事件。民丰特纸是嘉兴市国资委旗下唯一的上市公司,民丰集团大股东嘉实集团以金融投资为主业,工业和服务业为辅业,目前投资了七家金融企业,工业板块包括民丰集团和加西贝拉两家企业,服务业板块重点打造创业平台。公司作为嘉兴国资委这个大集团下的小平台,未来有望在国企改革浪潮中受益。 维持“买入”评级。随着TTFP 项目逐步推进,依靠技术优势,公司有望快速成长为热转印标签纸市场的龙头企业,拥抱二维码千亿级市场空间;国企改革在即,公司作为嘉兴市国资委旗下唯一的上市公司,受益国企改革可能性较高。预计公司2015-2016年的EPS 分别为0.09、0.21、0.32元,我们认为作为公司主业未来希望的TTFP 项目进展顺利,同时空间巨大,而国企改革预期依然强烈,目前市值仅40亿元,未来公司不管是主业转型成功或国企改革推进,都有望使公司产生脱胎换骨的变化,维持公司”买入”评级。

公司公告2014 年年报:报告期内,实现营业收入23.61 亿元,同比增长32.39%;归属于上市公司股东的净利润3.27 亿元,同比增长33.51%;基本每股收益0.74 元。 定制衣柜行业高景气持续。公司收入和利润都保持大幅增长,一方面由于行业整体保持高景气度,公司作为龙头受益明显,原有经销商销售网络的销售额稳定上升,并不断拓展新的经销商,公司继续加大广告宣传的力度,营业收入保持快速增长。另一方面,公司在成本和费用端均进行控制,使得利润的增长与营业收入同步。 延伸产品品类,深化大家居战略。2013 年公司实施 “定制家索菲亚”战略,深化“大家居”概念,未来不局限于定制衣柜品类,进军全屋定制。2014 年7 月,索菲亚 “司米橱柜品牌发布会”举行,公司联合法国司米橱柜,产业链横向扩张,涉足定制橱柜领域,橱柜业务取得实质进展。2015 年1 月,公司参股舒适易佰,将产品品类延伸至装修前期的硬装领域,并通过切入硬装领域获取有价值的客户信息指导软装产品营销。我们认为,推进整体橱柜业务以及参股舒适易佰是公司大家居战略的进一步完善,将成为公司新的利润增长点。 下沉渠道,优化销售网络建设。公司坚持“经销商专卖店”形式为主的销售模式,强化经销商专卖店销售网络的建设,拥有经销商800 多家位,经销商专卖店1450 余间,公司积极发挥经销商专卖店销售网络在实现公司发展战略中的核心作用,2015 年计划新开约200 家索菲亚专卖店、200-300 家司米橱柜专卖店,持续开拓三、四线城市市场,开始下沉销售网络至四、五线城市。 借助互联网,推进数字化战略。公司在传统渠道之外加快电商渠道的布局,除自营索菲亚商城,加强与天猫、齐家网等第三方平台的合作。同时公司成立“信息与数字化中心”,推进智能化、自动化和数字化运营方式,依托互联网提高消费者对公司产品的认知度和认可度,公司数字化的战略规划正在被稳步实施与推进。我们认为,公司借助互联网推进数字化的战略规划,有望进一步巩固公司在定制衣柜行业的领导地位,加快推进橱柜业务的扩张,成为领先的“全屋家具解决方案提供者”。 盈利预测:公司传统定制衣柜业务有望继续保持高景气度,公司借助互联网推进数字化战略,橱柜业务新增亮点,公司业绩有望保持高增长,预计公司2015-2017 年有望实现EPS 分别为0.98、1.29、1.69 元,维持“增持”评级。

公司公告2014 年年报:公司实现营业总收入843967.78 万元,同比增长3.05%;归属于上市公司股东的净利润为16355.42 万元,同比增长25.40%;基本每股收益0.31元。 拓销售、控成本,带来收入和毛利增长。公司主营业务收入增长主要来源于地板销售业务的增加,这是主要是由于公司拓展营销模式,加强品牌和渠道建设力度的结果,报告期内地板营收增长7.48%;同时,公司加强成本控制,使产品盈利能力有所增长,报告期内产品综合毛利率提升1.26 个百分点,木地板毛利率提升近4 个百分点。 聚焦家居主业,双品牌齐发力。前期公司公告拟剥离非家具类资产,专注家居主业,这有利于增强木业协同效应,降低经营风险,业绩更加稳定。公司旗下“圣象地板”已成为公司最核心、最具价值的无形资产,市占率达10%,开发商首选率为19%,均位列行业第一,2014 年“圣象”品牌价值已达129.38 亿元;“大亚”人造板多次入选“中国500 最具价值品牌”,品牌价值已达36.72 亿元,坚持“走内涵挖潜之路”以及“环保安全并重”理念,引领行业健康发展。我们认为,公司聚焦家居主业,双品牌优势尽显,有利于公司业绩稳步提升,消除多元化经营造成的估值折价现象。 加强渠道建设,创新营销方式。公司多年来致力于渠道建设,营销网络已遍布全球,在中国拥有约2600 家地板线下专卖店,同时公司积极进驻淘宝商城,采取差异化经营手段,O2O 协同发展,2015 年推出电商直销品牌圣象E 家,加大在线上营销渠道布局;同时公司创新营销方式,利用总裁签售、网络销售、文化植入营销等方式促进销售,取得不错反馈。我们认为,公司专注于地板和人造板为核心的家居业务后,大亚和圣象过去多年积累的品牌和渠道影响力有望真正体现到公司业绩和估值上,股价提升有望迎来业绩和估值的戴维斯双击。 盈利预测:公司对外加强营销渠道建设,对内加强成本控制,使销售增加的同时盈利能力持续提升。公司拟将非木业资产置出上市公司体系,同时收购部分木业子公司的少数股东股权,公司聚焦家居业务,多元化经营造成估值折价现象将成历史,盈利弹性空间巨大。预计公司2015-2017 年有望实现EPS 分别为0.44、0.65、0.87 元,维持 “买入”评级。 风险提示:(1)原材料短缺及价格波动;(2)房地产市场持续低迷家居消费

投资要点: 公司公告2014年年度报告:报告期内预计公司实现营业收入25.38亿元,同比增长20.39%,归属于上市公司股东的净利润2.73亿元,同比增长44.47%。 公司产销两旺,毛利率大幅提升。公司整体经营情况保持良好发展,取得了喜人的经营业绩,我们认为业绩大幅上涨主要有两个方面原因,一方面下游需求旺盛,装饰纸供不应求,2014年公司产品销量27.03万吨,同比增长23.29%;另一方面受益于原材料成本下降和产品结构调整,公司产品盈利能力大幅提升,综合毛利率24.32%,同比提升3.16个百分点,其中素色装饰原纸和可印刷装饰原纸毛利率分别提升4.84和1.72个百分点。 公司竞争优势明显。目前公司拥有16条先进纸机生产线,已形成年产各类装饰原纸30万吨的生产能力,技术力量雄厚,市场占有率稳居第一;同时公司在环保、融资等各方面都具有明显领先优势,我们认为,随着越来越严的环保法淘汰落后产能,公司有能力选择最合适的融资方式布局新产能,市场份额有望进一步扩大。 行业供需情况持续转好。受益于城镇化推进,家具需求旺盛,带动装饰原纸需求增加,加上胶合板、细木工板等扩大装饰原纸应用领域,下游需求旺盛,同时行业供给端新增产能较少,供不应求的情况加剧,预计国内装饰纸的价格还会出现上涨动力,企业的盈利能力提升可期。 海外市场潜力巨大。公司设立国际贸易部,负责海外市场的开拓,目前公司产品已销往美国、英国、加拿大、等近三十个国家和地区,但公司的海外销售比例还不到5%,随着公司新产能的不断释放,产能瓶颈瓦解,未来会加大出口力度,拓展空间巨大的海外市场。 壁纸带来新的增长点。公司把壁纸定位未来的装饰纸,自2011年公司成功研制无纺壁纸原纸,其技术国内领先,成为公司新的看点。今年壁纸原纸销售预计新增一万吨,贡献收入3个亿,随着消费升级,我国壁纸普及率提升,壁纸国产化提高,未来壁纸产品将成为公司业绩成长新的增长点。 盈利预测:国内钛白粉价格以及木浆价格仍处于较低水平,加之今年供需缺口放大,公司业绩有望保持高速增长,同时公司壁纸业务和海外市场带来新的利润增长点。预计公司2015-2017年有望实现EPS0.84、1.09、1.42元,维持“买入”评级。

公司公告2014年业绩快报:报告期内预计公司实现营业收入25.38亿元,同比增长20.39%,归属于上市公司股东的净利润2.73亿元,同比增长44.58%。 下游需求旺盛,盈利能力增强。公司整体经营情况保持良好发展,业绩基本符合市场预期,我们认为业绩大幅上涨主要有两个方面原因,一方面下游需求旺盛,装饰纸供不应求,公司募投项目产能利用率不断提高,销售收入不断增长;另一方面公司积极调整产品结构,重心向高毛利产品倾斜,盈利能力持续增强。 公司优势明显,行业龙头地位稳固。目前公司拥有16条先进纸机生产线,技术力量雄厚,市场占有率稳居第一;同时公司在环保、融资等各方面都具有明显领先优势,我们认为,随着越来越严的环保法淘汰落后产能,公司有能力选择成本最小、最合适的融资方式布局新产能,市场份额有望进一步扩大。 供需缺口放大,量价齐升可期。城镇化快速进程带动住房面积的增加,酒店客房的新增也提高了对人造板的需求,人造板产量近年来不断上升。随着贴面技术的不断提高,装饰原纸在人造板的应用从纤维板和刨花板扩展到胶合板,其对薄木贴面的替代将大幅度提高装饰原纸行业的市场容量。与此同时,在经过2011年钛白粉价格飙升后,行业只剩下齐峰与夏王有新增产能,由于供不应求的情况加剧,预计国内装饰纸的价格还会出现上涨动力,企业的盈利能力提升可期。 两大新增看点:壁纸原纸+海外市场。公司把壁纸定位未来的装饰纸,自2011年公司成功研制无纺壁纸原纸,其技术国内领先,成为公司新的看点。今年壁纸原纸销售预计新增一万吨,贡献收入3个亿,随着消费升级,我国壁纸普及率提升,壁纸国产化提高,未来壁纸产品将成为公司业绩成长新的增长点。目前公司的海外销售比例不到5%,公司设立国际贸易部,在印度筹建办事处、拟在香港设全资子公司,随着产能的不断释放,未来会加大出口力度,拓展空间巨大的海外市场。 盈利预测:今年装饰原纸行业需求旺盛,公司产品有望迎来量价齐升,同时公司大力发展壁纸原纸、拓展海外市场,新增利润增长点,业绩有望保持高速增长。预计公司2014-2016年有望实现EPS0.65、0.84、1.10元,公司估值优势明显,目标价16.8-21元,上调公司至“买入”评级。

公司公告2014 年业绩快报:报告期内,预计公司实现营业收入15.55 亿元,同比增长19.07%;实现归属上市公司股东的净利润2.62 亿元,同比增长50.33%,实现基本每股收益0.37 元。 2014 年全年业绩持续高增长。报告期内,公司净利润高增长,实现了全年各个季度均超过50%的同比增速。我们认为主要有两点原因,一是东莞美盈森、苏州美盈森产能利用率持续提升,折旧分摊降低的同时公司2014 年各季度营业收入均保持20%左右的同比增速;二是由于研发能力的增强、包装一体化服务模式在新客户中的逐步推广,公司的毛利率也持续提升,预计2014 年综合毛利率同比去年提高2 个百分点左右。 持续开发多领域高端客户,进入军队供应商体系。公司积极开发智能终端、电子通讯、化妆品、可穿戴智能设备、保健品等品牌消费品及其他类高端产品的客户,2014年先后获得了中兴移动、吉瑞科技、Zara 、Harman、艾默生环境(苏州)、Scotts、Lowe’s、Shell、中国移动、Diageo plc等在内的众多高端客户的包装产品供应资质。且2014年11月,公司进入军队采购供应商体系,成为军队一级供应商,有利于公司拓展军工物资的市场服务,进一步打开市场空间,助力公司销售体量的提升。 “包装一体化”服务模式与“内生外延”的发展模式展露锋芒。作为公司“内生”的核心, “包装一体化”服务模式2014 年在客户中得到了进一步推广,实现了多方共赢。在“外延式扩张”战略下,公司2013 年收购深圳金之彩,2014 年收购汇天云网51%股权,涉及新业务领域,有力推动公司业绩的增长,是公司商业模式的又一次创新,进一步增强公司的市场竞争力。 盈利预测:公司业绩保持了高增长,2014 年公司推出的“成长一号专项资管计划” 极大促进员工的积极性,为公司以后业绩持续高速增长提供可靠的保障。长期看,随着公司一体化服务能力增强以及不同领域高端客户订单逐步放量,公司综合竞争力不断提高,加之外延式扩张战略的实施,有望取得超越行业的发展速度,提高市场占有率,预计公司2014-2016 年的EPS 分别为0.37、0.50、0.67 元,维持买入评级。

公司公告2014年业绩快报:预计报告期内公司实现营业收入14.75亿元,同比增长3.76%,归属于上市公司股东的净利润1.39亿元,同比下降27.81%。 盈利低迷造成业绩下滑。公司营收微增,净利润同比下降较多,更细的数据指标有待年报进一步披露,根据我们对公司日常经营情况的跟踪,我们认为造成业绩同比下滑主要有两个方面原因,一方面钢琴市场相对低迷,品牌之间竞争加剧,各项费用支出较多;另一方面,公司募投项目产能利用率尚处于低位,折旧及人员费用使得成本增长。我们认为,随着公司持续推进产品结构升级以及品牌高端化,未来盈利能力有望逐渐恢复。 积极推进新业务,加快向综合文化企业的战略转型。节前,公司公告子公司珠广传媒与北京合润传媒签订《影视剧投资及品牌内容战略合作协议》,在影视剧投资及品牌内容整合营销上进行项目合作。合润传媒背靠华策影视,在品牌内容整合营销及影视资源评估专业服务方面优势明显,拥有国内外诸多优秀战略合作伙伴,我们认为,本次战略协议的签订一方面有助于珠广传媒拓展影视剧投资渠道,推进影视新业务的快速扩张;另一方面公司可以借机向优秀企业学习品牌营销经验,深化文化产业战略布局,提高自身竞争力。 教育市场空间巨大,新增亮点。公司定位综合文化企业,教育培训业务是公司未来三大主业之一,公司设立文化教育投资公司,发起产业并购基金,参股互联网平台,积极探索网络培训和实体培训融合发展模式,加速公司艺术教育业务发展,有望带来一片新的成长空间。 有望受益于广州国企改革。公司控股股东为广州市国资委,控股比列80%以上,在国企改革大趋势下,公司作为广州市国资旗下唯一文化上市平台,有望受益此轮国改,前期公司已经制定了股权激励方案,我们认为,后续包括引进战投等资本运作预期强烈,公司有望抓住国企改革机遇,实现跨越式发展。 盈利预测:公司正加速从单一制造型企业向综合音乐文化巨头转型,音乐属性、教育属性、文化属性是公司超越传统制造业的内在本质,且恰逢国企改革历史发展机遇,看好公司的长期发展。调整2014-2016年公司EPS分别为0.15、0.21和0.29元,维持“增持”评级。

业绩预增符合预期。公司公告2014 年业绩预告,营业总收入84.41 亿元,同比增长3.06%;营业利润2.03 亿元,同比增长35.25%;归属于母公司股东净利润1.67 亿元,同比增长28.51%,每股收益0.32 元,符合我们此前预期。 签订出售和收购资产意向协议。公司于2015 年2 月8 日与大亚集团、中海国际、晟瑞国际、斯玛特赛特、盛蕊国际签订了《出售和收购资产意向协议》,本次拟出售资产的定价区间为90,000 万元-110,000 万元,拟收购少数股东股权的定价区间为90,000 万元-110,000 万元,不构成重大资产重组。 资产重新梳理,多元化经营造成估值折价现象有望成为历史。大亚科技原来的主营业务涉及森工业、包装业和汽配业,属于典型多元化经营。由于多元化使得公司估值折价,目前公司拟剥离非家具类资产,专注家居业务,未来估值折价困扰将成为历史。 专注木家居主业,业绩增长确定性提升。公司将非木业资产剥离同时收购部分木业子公司少数股东股权,至少在两方面利好公司发展。1)木业子版块协同效应增加,同时可以更充分利用公司品牌和渠道资源,而主营业务的突出将使公司未来盈利更加稳定。2)剥离持续亏损的通信业务以及经营不确定性高的包装和汽车零配件业务,将明显降低公司未来经营风险。 强大的品牌和渠道优势将会被市场重新认识。“圣象地板”和“大亚板材”分别是地板和人造板行业最有影响力的品牌,2013 年第十届“中国500 最具价值品牌”排行榜显示“圣象”品牌价值已达125.92 亿元,“大亚”人造板品牌价值已达36.72 亿元。公司还拥有布遍全国的渠道资源,线下有2600 多家门店,其中70 多家直营店,同时2010 年起公司进驻淘宝商城,开辟电商销售渠道,亦是淘宝商城地板类销售第一名。我们认为,公司专注于地板和人造板为核心的家居业务后,品牌价值和渠道优势将带来业绩快速增长。 迎来战略拐点,重申“买入”。主业不够聚焦以及部分木业子板块之间利益不够统一是公司过去多年经营业绩一般的主要原因,此次交易不仅消除了公司过去经营中的最大枷锁,同时体现出来管理层经营态度的转变更加令人惊喜。大亚和圣像过去多年积累的品牌和渠道影响力有望真正体现到公司业绩和估值上,公司2014 年通过加强营销,控制成本实现业绩的快速增长将只是未来高增速的起点,重申“买入”评级。

投资要点: 业绩高增长,超市场预期。公司2014年全年实现营业总收入15.89亿元,同比增长6.36%;归属于母公司净利润1.70亿元,同比增长83.32%;扣非后净利润1.49亿元,同比增长68.63%;实现基本每股收益0.41元,超过我们此前预期。业绩增长的主要原因是LED一期业务建成达产贡献利润所致。公司2014年利润分配预案:每10股派现金红利0.80元(含税),送3股(含税),转增9股。 金属物流量增价减,利润仍小幅增长。公司全年实现综合金属加工配送总量约43万吨,同比增长约10.5%;增量部分主要来自委托业务,委托业务量同比增长约44.5%,达到约20万吨;而主动配送业务量下降约8.7%,主要源于IT制造业景气度下降。 由于基材价格下降,金属物流总收入12.14亿元,同比下降9.02%,但公司通过拓展新需求探索新业态以及一贯优秀的管理控制,实现毛利率同比提升1.60PCT。 LED业务放量,2015将更加靓丽。LED业务全年实现营业收入2.42亿元,实现归属于母公司净利润8212.67万元,利润占比达到48%,其中下半年利润超过6000万。 公司LED一期项目目前已经完全达产,并且产能超过原先设计产能,从180万片/年提高到200万片/年,月产能达到16.5万片。公司产品销售也非常良好,产能利用率接近100%。我们认为公司2015年LED一期将全年满产运行,同时二期也在陆续建设中,预计下半年可能有所投产。而纵观整个行业,公司38.91%的毛利率也位居行业最前列,而行业整体供需预计2015年依然将保持稳定,我们预计公司2015年LED业务利润可能达到1.7-2.0亿元左右。 公司核心优势在于管理。如果说周期低点介入,设备和人力成本低廉是造就LED短期领先优势的关键,而公司强大的内部公司制管理体制是使其有望长期超越行业成长的关键。参照公司2015-2019年的发展战略,2016年目标实现盈利比2014年翻一番,我们认为依靠LED业务就有希望实现,而2019年目标实现盈利比2014年翻两倍,公司将探索开拓进入新的高增长领域,我们认为强大的管理是支撑公司多业务共同发展的最核心基石,我们看好公司长期的发展前景。 维持“买入”评级。我们认为公司2015年LED业务利润贡献可能达到1.7-2.0亿元,而金属物流有望保持小幅增长,小贷业务基本稳定,上调2015年利润预测到2.7亿元,公司短期业绩固然优秀,但长期价值更加凸显,我们维持公司“买入”评级。

投资要点: 公司已完成第一次华丽转身。2002年美克家居启动第一次战略转型,转战内销,并正式拉开由出口制造型企业向家具品牌运营商转型的序幕,经过十年发展,公司内销占比大幅超过出口,成功构建三大核心竞争优势:极强的品牌影响力;超强的渠道控制力;木业-制造-销售家具全产业链。 从多品牌到大家居,构建长期成长逻辑。2013年公司启动多品牌战略规划设计,建立了品牌统一识别系统,2014年公司提出大家居发展战略,拓展一体化的家居综合消费品市场,正式揭开第二次战略转型的序幕:(1)公司构建了覆盖高端、中端和低端的全新品牌矩阵,能够根据不同的市场定位、目标客群和家居风格,满足不同消费者的消费需求,突破原有高端家具消费局限。重点关注两方面:一是放开加盟渠道,“加盟+自营”模式加速多品牌市场扩张;二是缩减OEM业务,产能转向自主品牌生产。 (2)公司积极拓展一体化的家具综合消费市场,探索提供整体家居解决方案,馨赏家升级Rehome,推进OBO战略,完善一站式购物体验。大家居战略有助于提升客单价,增强整体盈利能力,打造卓越的客户体验能力。 管理红利使得业绩短期无忧。公司积极构建供应链关系管理体系,实施ERP和PLM项目管理,加强折扣管理,推进家具制造自动化(FA)项目,控制商品采购成本,实现向管理要红利,实施精细化管理后,毛利率和净利率显著提升,未来管理红利释放空间仍然较大。 盈利预测:近期,随着地产限购令松绑、首套房认定放宽、央行降息等利好信号不断释放,家具行业景气度有望回暖。公司在股权激励的基础上,2014年又新增实施员工持股计划,对未来发展充满信心。我们认为,随着公司继续深化第二次战略转型,公司成长空间已被打开,二次腾飞在即,预计公司2014-2016年EPS为0.36、0.49、0.66元,公司价值被低估,给予2015年30X-35X,目标价14.7-17.2元,维持“买入”评级。 风险提示:房地产业复苏低于预期影响家具消费;多品牌战略推进低于预期。

事件:公司公告拟剥离丹阳铝业、丹阳印务、上海印务、丹阳滤嘴材料、丹阳新型包材、大亚车轮制造、大亚化纤、大亚信息等八家非家居类资产相关股权,同时拟收购大亚(江苏)地板、大亚人造板等六家子公司剩余25%股权。 资产重新梳理,多元化经营造成估值折价现象有望成为历史。大亚科技原来的主营业务涉及森工业、包装业和汽配业,属于典型的多元化经营。由于多元化业务使得公司估值折价,目前公司拟剥离非家具类资产,专注家居业务,未来估值折价困扰将成为历史。 强大的品牌和渠道优势将会被市场重新认识。“圣象地板”和“大亚板材”分别是地板和人造板行业最有影响力的品牌,2013 年第十届“中国500 最具价值品牌”排行榜显示“圣象”品牌价值已达125.92 亿元,“大亚”人造板品牌价值已达36.72 亿元。公司还拥有布遍全国的渠道资源,线下有2600 多家门店,其中70 多家直营店,同时2010 年起公司进驻淘宝商城,开辟电商销售渠道,亦是淘宝商城地板类销售第一名。我们认为,公司专注于地板和人造板为核心的家居业务后,品牌价值和渠道优势将带来业绩快速增长。 业绩弹性和股价弹性非常大。公司整体盈利水平处于非常低的水平,公司专注经营家居业务后,盈利弹性空间足够大,一方面公司剥离的许多资产盈利情况甚差,有利于提高公司盈利水平;另一方面前期公司为经营渠道建设,费用投入甚大,随着公司逐步完善销售渠道和品牌影响力建设,公司开始加强管理,控制成本费用,盈利能力有望大幅提升,我们认为,公司专注经营家居业务后,业绩释放空间足够大,同时未来股价提升有望迎来业绩和估值的戴维斯双击。 公司经过资产剥离和整合,主营业务聚焦家居,多元化经营估值折价现象将成为历史,随着公司品牌和渠道优势得到市场进一步认识,公司有望迎来业绩和估值的戴维斯双击,预计公司2014-2016 年有望实现EPS 分别为0.32、0.40、0.50 元,上调公司为“ 买入”评级。 风险提示:存在收购出售资产方案最后不能实施的风险;房地产低迷会影响地板消费

投资要点:钢琴作为耐用消费品,虽然需求空间巨大,但是增速相对稳健,不具有爆发式增长的特性。珠江钢琴已经成为世界最大钢琴制造商,为促进公司快速发展,公司正从“制造为王”的钢琴行业龙头向“三足鼎立”的综合文化巨头转型,特别是恰逢国企改革春风,公司有望加速转型步伐: (1) 传统钢琴主业以结构和品牌升级为主。随着国内消费者消费水平提升,以及品牌意识加强,消费者更加关注钢琴的品质和品牌,公司作为行业龙头,竞争优势明显,加大整合营销力度,大力推进产品结构升级,同时积极从国外引进吸收先进生产工艺,提高产品附加值,不断提高公司高端产品的技术内涵和品牌定位。 (2)延伸产业链,艺术教育未来发展空间大。公司积极延伸产业链,推进“6+1“视频教学数码钢琴课室建设,设立文化教育投资公司,发起产业并购基金,参股互联网平台,积极推进线上线下文化艺术教育行业的投资能力,探索网络培训和实体培训融合发展模式,加速公司艺术教育业务发展,有望带来一片新的成长空间。 (3)布局影视传媒,加速向文化企业转型。公司设立珠广传媒,向影视娱乐等大文化领域踏出极大一步,一方面丰富公司品牌宣传渠道,有效促进音乐文化推广,另一方面,公司在文化传媒领域的布局,体现了公司向综合文化类企业转型的决心。 历史机遇:受益于国企改革预期强烈。前期公司制定了股权激励草案,核定了未来业绩考核要求。公司是我国历史最悠久的钢琴民族自主品牌之一,控股大股东为广州市国资委,控股比列80%以上,我们认为,在国企改革大趋势下,公司作为广州市国资委旗下唯一文化上市平台,有望抓住国企改革机遇,提高资本运作水平,实现跨越式发展。 盈利预测:在广州国企改革背景下,公司正加速从“制造为王”的钢琴行业龙头向“三足鼎立”的综合音乐文化巨头转型,音乐属性、教育属性、文化属性是公司超越传统制造业的内在本质,我们看好公司的长期发展。预计2014-2016 年公司EPS 分别为0.17、0.23 和0.31 元,维持“增持”评级。 风险提示:(1) 消费能力增长低迷影响钢琴消费;(2)新业务推广不及预期。

事件:公司2015年1月7日晚公告,计划使用自有资金3000万元以认购增资方式参股武汉舒适易佰科技有限公司,公司将持有武汉舒适易佰科技有限公司30%的股权。舒适易佰是国内最早专业经营舒适家居的互联网公司,旗下舒适100网自2009年上线以来,经过四年多的发展,在服务用户的同时奠定了舒适家居系统电商第一品牌的优势,并逐步开通全国106个城市频道,实现全国布局,成为舒适家居系统电子商务行业的领军企业。我们点评如下: 舒适家居将引领装修时尚潮流,空间巨大。舒适家居系统包括中央空调系统、中央供暖系统、中央新风系统、中央除尘系统、中央水处理系统、中央热水系统、太阳能、智能家居系统八大系统。随着生活水平的提高,人们对于利用现代先进的科技和环保设备提高生活舒适程度的需求越来越强烈,舒适家居符合家居消费健康与智能的两大方向,将成为装修市场新的趋势。具体来看,中央空调是空调行业增速非常快的子领域,新风系统产业在国内正处于快速导入期,而净水器未来五年的市场规模将达4000亿元左右,地热能开发利用未来市场规模将达700亿元左右。据千家网的数据,中国智能家居市场有望从2013年的205.3亿元增长到2018年的1396亿元,空间非常大。 切入硬装,优势互补。公司通过此次参股,将产品品类延伸至装修前期的硬装领域,有利于丰富产品品类,客户群体和产业链条。由于软装和硬装在装修过程中有比较明显的时间分割,如何建立统一的客户群体比较困难,而公司通过切入硬装领域,在装修前期即可获取非常有价值的客户信息,对软装产品营销具有非常明确的指导作用。 引入互联网思维,有望走向大家居定制。舒适易佰将传统线下家居与电子商务模式结合,为客户提供电子化解决方案。我们认为随着家居消费需求质量的提升,定制化必然成为趋势,而互联网能有效提升定制化的效率。公司通过参股舒适易佰,将提升公司的互联网思维能力,有望借助电商平台从传统的衣柜定制快速走向大家居定制。 维持“增持”评级:公司传统定制衣柜未来将继续保持高于行业平均的增速水平,此次参股意味公司大家居战略再下一城,预计公司2014-2016年有望实现EPS分别为0.73、0.94、1.20元,维持公司“增持”评级。

事件:公司公告以自有资金出资1800 万元人民币设立专责文化艺术教育领域股权投资的全资子公司广州珠江钢琴文化教育投资有限公司,同时文化教育投资公司使用自有资金1560 万元与广州证券创新投资管理有限公司共同投资成立并购基金管理公司,并与广证创投、并购基金管理公司共同发起设立文化教育产业并购基金。 设立文化艺术教育业务实施平台,加速公司转型。公司通过设立文化教育投资公司,逐步构建文化艺术教育产业链优质标的项目培育平台、艺术教育的课程开发及加盟管理平台、艺术教育直营平台、互联网艺术教育平台、其他文化教育领域运营平台,五大平台形成内容、渠道和互联网平台一体化教育体系,我们认为,投资公司的设立有助于推进文化艺术教育业务的市场布局,加速公司向综合乐器文化企业转型。 并购基金是一种理想的资本运作方式。公司发起成立文化教育产业并购基金,提前锁定互联网教育公司、艺术教育培训机构等艺术教育产业链优质标的,为将来公司外延式扩张铺垫基础,我们认为,一方面公司作为国有企业的特殊性,并购基金的设立有利于公司顺利实施资源寻求和整合;另一方面经销商、教育机构的参与,也有利于公司借助产业链的力量推进文化教育业务的发展。 艺术教育未来发展空间大。参照中国教育白皮书(2013)的数据显示,钢琴培训是最受欢迎的乐器培训,我国钢琴教育已显示出巨大的市场空间,公司积极推进线上线下文化艺术教育行业的投资能力,探索网络培训和实体培训融合发展模式,加速公司艺术教育业务发展,有望带来一片新的成长空间。 受益于国企改革预期强烈。前期公司通过投资设立珠广传媒公司布局影视文化产业,同时公司修订股权激励草案,核定了未来业绩考核要求,种种迹象表明了公司坚定转型的决心和信心。我们认为,公司控股大股东为广州市国资委,控股比列80%以上,在国企改革大趋势下,公司作为广州市国资委旗下唯一文化上市平台,有望抓住国企改革机遇,实现跨越式发展。 盈利预测:文化艺术教育业务实施平台的搭建是公司战略转型的进一步深化,有利于加速文化艺术教育产业化进程,形成公司新的经济增长点。公司积极推广艺术教育和文化影视业务, 有望借助国企改革机遇,加速向综合文娱企业转型的步伐。预计2014-2016 年公司EPS 分别为0.17、0.23 和0.31 元,维持“增持”投资评级。

毛利率下滑具有暂时性,明年收入回升确定性强。从公司前三季度业绩来看,由于欧洲市场订单下滑,预计今年主营收入下滑约1 亿元;但从目前已确定的2015 年订单来看,明年出口收入回升基本确定。而公司今年净利润同比大幅下滑40%的主要原因在于毛利率同比下滑约3 个百分点,且下滑主要源于设备改造等固定资产投资,以及新增产能还没完全释放;预计未来两年生产效率提升,产销量及毛利率都将出现回升。 布局国内市场收效显著。城镇化以及居民消费能力提高带来的休闲家具需求较大,公司率先布局国内市场,将获得先发优势。公司在国内采取包括推广自主品牌,尝试O2O 新模式等措施,前三季度国内收入超过6000 万;预计公司未来两年国内市场全面搭建完成,国内市场可能有较快的业绩增长。 设立并购基金、参股投资公司加强公司对外投资。首先,公司现金充足,且公司所处的行业竞争激烈,生产分散,外延式并购是该行业公司很好的成长方式,因此我们认为公司具备外延扩张的动力和条件;另一方面,公司10 月与浙科友业等合作发起并购基金,又有浙江省工行合作募集资金,借助专业投资机构的力量,关注环保、新能源等领域的投资机会;11 月又入股东方智汇投资中心,未来并购转型的预期强烈。 持有多个优质券商股,投资收益弥补短期业绩下滑。公司利用大量闲臵资金投资优质券商股,参照三季报的持股情况,我们预计公司第四季度截至目前已实现投资收益约2 亿元;其中公司约50%的资金持有华泰证券,第四季度涨幅123.6%,实现收益约1.5 亿元;25%的资金持有海通证券,第四季度涨幅57.8%,实现收益约0.47 亿元。 公司今年主营下滑约1 亿元,投资收益对今年业绩有很明显提升作用。 维持“买入”评级:公司虽然前期海外市场收入有所下降,但随着消费信心的恢复,明年欧洲市场的订单量回升以及国内市场收入增长,明年主营业绩将有回升;短期内,由于今年公司投资收益的大幅增长弥补业绩下滑,公司业绩将超出此前预期,因此,我们上调公司14-16 年业绩预期,实现EPS 分别为0.60,0.70,0.80 元。 风险提示: 人民币汇率波动风险、海外市场增长乏力风险、原材料人力成本上升风险等。