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袁豪

上海申银

研究方向: 房地产业

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工作经历: 登记编号:A0230520120001,曾就职于中银国际证券、华创证券...>>

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万科A 房地产业 2015-04-13 14.28 -- -- 15.25 6.79%
16.25 13.80%
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3月销售达147亿,同比增长2%。 2015年3月份,万科(000002.CH/人民币13.82; 2202.HK/港币18.82,买入)实现销售面积124万平米,环比增长64%,同比增长3%,略好于同期45个主要城市同比持平的水平;销售金额147亿元,环比增长76%,同比增长2%,随着楼市逐步复苏,公司销售也逐步回升;单月销售均价11,878元/平米,环比增长7%。 前 3月,公司实现销售面积394万平米,同比下降5%,略弱于同期45个主要城市同比下降1%的水平;销售金额461亿元,同比下降15%,跌幅较前2月收窄6个百分点;累计销售均价11,699元/平米,同比下降11%。预售锁定方面,至15年3月末,公司已售未结算金额分别锁定了我们对2015-16年房地产预测收入的100%和42%。 土地扩张持续谨慎,首 3月拿地占比销售仅19% 2015年3月份,万科在土地市场新获取珠海和宁波等地的2个项目,拿地区域仍集中于一二线城市,共新增建筑面积72万平米,总地价9亿元,环比增长15%;平均楼面地价1,239元/平米,拿地价格仍相对理性;拿地额占比当期销售额比值继续回落至6%,前3月拿地额占比当期销售额比值也回落至19%。目前行业仍处于去库存周期中,万科拿地仍趋于谨慎。 维持万科A 股、H 股买入评级 万科 14年销售表现大幅跑赢行业,全年增长26%,市占率大幅提升,凸现行业集中度提升背景下龙头房企的优势,我们预计万科后续将继续受益于集中度的提升;此外,我们看好公司构建以住宅地产、消费地产和产业地产等三大主业组成的新战略蓝图,并在全面事业合伙人制度的配合下,在未来地产白银十年中将有更广阔的发展空间。我们维持公司2015-16年每股收益预期分别为1.78元和2.15元,维持A 股、H 股买入评级。
中洲控股 房地产业 2015-04-08 21.76 27.79 181.01% 26.50 21.00%
30.90 42.00%
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中洲控股近期公布了闲置23年的黄金台项目终于获得重大突破,而该优质项目也促发了市场对公司估值的重新审视,于是我们也对公司深圳部分优质项目进行土地重估后测算其2015年NAV高达195亿元;与此同时,我们也将对公司的推荐逻辑归纳为估值提升三段论:1)第一阶段,短期看原本持有优质物业的估值修复,公司按定增扩股后市值为130亿元,仍较2015年NAV折价33%;2)第二阶段,中期看深圳房价上涨带来的估值提升,目前公司在深圳拥有优质项目资源83万平米,将是深圳房价上涨的主要受益者,也将是深圳地位提升的重要标的;3)第三阶段,长期看大股东做强做大公司从而进一步提升估值,若定增实施后大股东持股比例(47.82%)和持股成本(12.28元/股)均较高,预计其后续做强做大公司意愿较强。我们维持公司2015-17年的每股收益分别为1.06元、1.34元和1.76元,经过对部分深圳土地重估后2015年每股NAV为29.80元(定增扩股后),同时综合考虑公司土地增值税对于目前土地重估部分估值的折价效应以及公司后续二、三阶段中估值提升预期对于目前整体估值带来的溢价效应后,我们上调公司目标价至29.80元,相当于2015年NAV平价,重申买入评级。 支撑评级的要点 土地重估后NAV达195亿,折合每股为29.80元/股。由于公司部分深圳项目拿地较早,土地成本极低,在深圳经历多年快速发展之后,公司深圳项目的土地价值都有了大幅提升,因而我们分别对公司的三个深圳项目进行土地价值重估,以此更加贴近真实地反映公司的优质资产价值,深圳土地重估项目包括黄金台项目、中洲控股金融中心(出租部分)以及圣廷苑酒店。经我们测算,公司重估后的NAV值可达195亿元(其中黄金台项目土地重估增值贡献高达62亿元),折合每股NAV为29.80元/股(按定增实施后的股本测算)。 估值提升三段论,目前仍处于估值修复第一阶段。我们将对公司的推荐逻辑归纳为估值提升三段论:1)第一阶段,短期看原本持有优质物业的估值修复,公司按定增扩股后市值为130亿元,仍较2015年NAV折价33%;2)第二阶段,中期看深圳房价上涨带来的估值提升,目前公司在深圳拥有优质项目资源83万平米,将是深圳房价上涨的首要受益者,也将是深圳地位提升的重要标的;3)第三阶段,长期看大股东做强做大公司从而进一步提升估值,若定增实施后大股东持股比例(47.82%)和持本成本(12.28元/股)均较高,预计其后续做强做大公司意愿较强。 评级面临的主要风险 房地产销售低迷;旧改项目推进缓慢。 估值 我们维持公司2015-17年的每股收益分别为1.06元、1.34元和1.76元,经过对部分深圳土地重估后2015年每股NAV为29.80元(定增扩股后),同时综合考虑公司土地增值税对于目前土地重估部分估值的折价效应以及公司后续二、三阶段中估值提升预期对于目前整体估值带来的溢价效应后,我们上调公司目标价至29.80元,相当于2015年NAV平价,重申买入评级。
北京城建 房地产业 2015-04-03 22.48 15.78 238.64% 26.11 14.77%
27.45 22.11%
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北京城建14年营业收入和净利润分别同比下降3%和增长4%,受到保障房结算项目和新并表新城公司结算项目拖累导致毛利率下降至35%,并拟每10股派2.7元;14年公司销售估算约70多亿,同比有所下降,但鉴于公司在北京拥有优质土地储备,并且目前一线城市已经先于市场回暖,并且一线需求依然旺盛,我们看好公司15年销售将获得稳定增长的表现;7月,北京出台棚改新政,公司动感花园棚改项目成功实现一二级联动,新增东北五年优质储备,同时望坛棚改项目也已列入北京重大棚改项目,后续一二级联动可能性较大,有望新增南二环稀缺资源;鉴于公司销售低于预期将影响结算节奏,我们分别将2015-16年每股收益预测由1.38和1.64元下调至1.00元和1.13元,但鉴于看好公司15年的销售弹性、国信证券较大的估值贡献、北京国企改革预期、以及地产板块估值水平的提升等因素,上调目标价至27.94元,相当于28倍2015年市盈率和35%的净资产值溢价,维持买入评级。 支撑评级的要点 14年净利润增长4%,毛利率受保障房和新城公司项目结算拖累。14年营业收入100亿元,同比增长30%(较因收购新城公司而报表追溯调整后同比下降3%);净利润14亿元,同比增长7%(较调整后增长4%),每股收益1.11元,全面摊薄每股收益0.88元;毛利率34.7%和13.7%,分别较下降5.8和3.0个百分点(较调整后提升1.4和0.9个百分点),源于保障房结算较多以及并表新城公司结算项目毛利率较低;净资产收益率13.2%,下降2.6个百分点;每10股派2.7元。 14年销售估算70多亿元,预计15年销售将稳定增长。14年,销售商品、提供劳务收到的现金为68亿元,同比下降15%,预计同期销售约70多亿元,略低于我们80亿元的预测,总体销售表现不佳;不过鉴于目前一线城市已经先于市场回暖,同时一线需求依然旺盛,我们看好公司在15年的销售表现;报告期末,预收款项72亿元,同比下降27%,锁定我们对公司15年的房地产业务预测收入的68%。 7月北京出台棚改新政,推动公司京内一二级联动。7月23日,北京发布棚改新政策,要求17年底基本完成四环路以内棚户区改造;7月15日,公司获得动感花园棚改项目的二级开发资格,实现一二级联动,该项目位于东北五环,总建面13.04万方,折楼面价仅7,500元/平;此外,公司超100万方望坛棚改项目也已列入北京重大棚改项目,后续一二级联动可能性较大,将新增南二环稀缺资源。 定增顺利发行降低负债率,债务结构良好。8月20日,定增顺利发行5亿股,融资39亿元,负债率得到有效降低;资产负债率66.9%,较年初下降7个百分点;净负债率57.6%,位于行业较低水平,并较年初下降5个百分点;货币资金66亿元,为短债39亿元的1.7倍,短期无偿债压力;债务结构良好,长期借款占有息负债达76%。 评级面临的主要风险 房地产市场销售复苏弱于预期;跨区域经营风险。 估值 鉴于公司销售低于预期将影响结算节奏,我们分别将15-16年每股收益预测由1.38和1.64元下调至1.00元和1.13元,但鉴于看好公司15年的销售弹性、国信证券较大的估值贡献、北京国企改革预期、以及地产板块估值水平的提升等因素,目标价由12.62元上调至27.94元,相当于28倍15年市盈率和35%的净资产值溢价,维持买入评级。
中洲控股 房地产业 2015-04-03 19.08 22.08 123.24% 26.50 38.02%
30.90 61.95%
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中洲控股近期在2014年年报中公布了闲置23年的黄金台项目终于获得深圳市政府有关会议审议批准推进,而该项目位处龙华新城北站商务区,毗邻“一条高铁线+二条地铁线”,地理位置优越,估算土地重估权益高达64亿元,对比目前市值87亿元,足够覆盖大部分市值,并且若按30%净利率估算,权益净利润可达38亿元,贡献业绩可观;同时,目前公司在深圳拥有项目储备83万平米,合计土地重估权益达125亿元,资产价值有所低估;此外,若定增实施后大股东持股比例和持本成本均较高,预计其后续做强做大公司意愿较强。鉴于公司1季度业绩同比大增,我们分别将公司2015-17年的每股收益分别由1.02元、1.32元和1.72元小幅上调至1.06元、1.34元和1.75元,考虑到黄金台项目估值贡献提升,目标价上调至23.68元,相当于22.3倍2015年市盈率以及5%的净资产折价,重申买入评级。 支撑评级的要点 黄金台项目获政府批准推进,土地重估权益达64亿元。黄金台项目之前经历了股权纠纷、土地遭法院查封、部分土地被政府征用等重重风波,其中多数由于政府的行为而导致闲置23年,近期该项目终于获得深圳市政府有关会议审议通过,后续工作也终于可以继续推进;而该项目位处龙华新城北站商务区,毗邻“一条高铁线+二条地铁线”,地理位置优越,按照龙光地产同区域拿地楼面价2.5万/平米及补偿面积至28.5万平米,估算土地重估权益达64亿元,对比目前市值87亿元,足够覆盖大部分市值,另外,对应权益货值128亿元,如果按40%土地增值税率及净利率30%估算,未来将为公司带来约38亿元权益净利润贡献。 深圳项目储备土地重估权益达125亿元,价值有所低估。公司在深圳拥有项目储备83万平米,主要为中洲控股金融中心、圣廷苑酒店、笋岗物流旧改项目、和黄金台项目,地理位置优越,但由于圣廷苑酒店为持有物业、笋岗物流项目等待规划落地、黄金台项目被迫闲置23年等因素,上诉资产价值并未被市场充分认识,我们估算上述资产合计土地权益重估达125亿元,对比目前市值87亿元,上述价值有所低估,另外,对应权益货值321亿元,可见公司深圳隐形优质资产规模之大。 大股东持股比例和成本均较高,后续做强做大公司意愿较强。2014年11月10日,公司公告拟向大股东非公开发行1.75亿股,发行价格为11.46元。中洲地产以全额20亿元现金认购,若定增顺利实施,中洲地产持有上市公司的股权比例将由目前的28.81%上升至47.82%。根据公司公告,我们估算大股东的加权平均持股成本约为12.28元/股,因而大股东持股比例较高、持股成本较高,预计其后续做强做大公司意愿较强。 快周转转型显成效,14年销售同比增长123%。公司在2014年初制定了未来三年发展战略规划,三年的战略目标是合同销售额年复合增长率达到50%,并积极进行快周转战略转型和业务流程的全面梳理等多方面的改革;最终,2014年合同销售金额48.5亿元,同比增长123%,圆满完成公司未来三年战略发展规划第一年的战略目标,快周转转型成效明显。 评级面临的主要风险 房地产销售低迷;旧改项目推进缓慢。 估值 鉴于公司1季度业绩同比大增,我们分别将公司2015-17年的每股收益分别由1.02元、1.32元、1.72元小幅上调至1.06元、1.34元和1.75元,考虑到黄金台项目估值贡献提升,目标价由20.14元上调至23.68元,相当于22.3倍2015年市盈率以及5%的净资产折价,重申买入评级。
万科A 房地产业 2015-04-03 13.76 11.87 -- 15.25 10.83%
16.25 18.10%
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万科 14 年营业收入和净利润分别增长8%和4%,业绩增速低于预期;每10 股派5 元,派息率达35%,维持高分红比例;14 年销售表现大幅跑赢行业,全年增长26%,市占率大幅提升,凸现行业集中度提升背景下龙头房企的优势,我们预计万科后续将继续受益于集中度的提升;此外,我们看好公司构建以“三好住宅+城市配套服务商”组成的新战略蓝图,并在全面事业合伙人制度的配合下,在未来地产白银十年中将有更广阔的发展空间。鉴于竣工结算速度放缓,我们分别将公司2015-16 年每股收益预期分别下调至1.78 元和2.15 元,随着板块估值的提升,分别上调A、H 股目标价为17.50 元人民币和22.91 港币,维持A 股买入评级、上调H 股评级至买入。 支撑评级的要点. 净利润同比增长4%,每10 股派5 元、派息率35%。营业收入1,463 亿元,同比增长8%,净利润157 亿元,同比增长4%;每股收益1.43 元,低于我们预期;毛利率和净利率为29.9%和10.8%,分别下降1.5 和0.4 个百分点;每10 股派5 元,派息率达35%,维持高分红比例;净资产收益率为17.9%,下降1.8 个百分点。业绩低于预期的主要原因为竣工结算速度放缓以及毛利率下滑;小股操盘推动投资收益达42 亿元,同比大增314%。 14 年销售2,151 亿、同比增26%,彰显龙头本色。14 年销售金额2,151 亿元,同比增长26%,好于行业平均,相当于我们预测的102%,市场占有率达2.82%,较前年2.09%大幅上涨;销售均价11,090 元/平米,同比增长4%;报告期末,已售未结金额1,946 亿元,同比增长20%,分别锁定我们对2015-16 年房地产预测收入的100%和17%。 15 年计划新开工下降,计划竣工稳增长保证业绩。14 年新开工1,728 万平米,同比下降29%,完成年初计划77%,竣工1,385 万平米,同比增长6%,完成年初计划94%; 15 年计划新开工面积1,681 万平米,同比下降3%,计划竣工1,581 万平米,同比增长14%;拿地谨慎,14 年合计拿地435 亿元,同比下降59%,占比销售仅20%,较11-13 年呈大幅下降。 净负债率降至5%,多种低息融资手段降低融资成本。报告期末,剔除预收账款后资产负债率41.5%,下降4.1 个百分点;净负债率为5.4%,下降25.3 个百分点,为06 年以来最低水平;公司利用海外债和中票等低息融资工具进一步降低融资成本,凸显龙头优势。 启动事业合伙人变革,实现共创、共享到共担。14 年5 月,公司启动事业合伙人持股计划,至15 年1 月底,事业合伙人持股4.48%,成为公司第三大股东,管理团队的利益将与股东高度一致。 未来十年业务版图:“三好住宅+城市配套服务商”。三好住宅指的是好房子、好服务、好社区;城市配套服务商将主要体现在:1)有别于传统商办、符合移动互联网时代大趋势的新兴地产业务,2)与万科的客户资源以及技术、信用优势存在关联性的延伸业务。 评级面临的主要风险. 行业需求下降,成交下滑。 估值. 鉴于竣工结算速度放缓,我们分别将公司2015-16 年每股收益预期分别由2.05 元和2.50 元下调至1.78 元和2.15 元,随着板块估值的提升,分别将A、H 股目标价由12.05 元和18.53 港币上调为17.50 元和22.91 港币,维持A 股买入评级、上调 H 股至买入评级。
中南建设 建筑和工程 2015-04-03 17.30 -- -- 21.10 21.97%
29.12 68.32%
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公司消息: 2015年3月30日,中南建设(000961.CH/人民币16.88, 买入)拟筹划推出员工持股计划,以促进公司的健康、持续发展。计划主要内容为:1)本次员工持股计划的规模:全部有效的员工持股计划所持有的股票总数累计不超过公司股本总额的10%,单个员工所获股份权益对应的股票总数累计不超过公司股本总额的 1%;2)员工持股计划涉及的股票来源:将通过二级市场购买或大宗交易等法律法规许可的方式取得(不考虑非公开发行股份认购);3)员工持股计划持有人范围:公司及下属子公司的部分董事(除独立董事)、监事、高级管理人员、中层管理人员和核心骨干员工。 点评: 1)员工持股计划绑定员工利益,规模较大、范围较广。本次筹划中的员工持股计划将为公司建立长效激励机制,提高员工的凝聚力和公司竞争力,并且公司关于计划规模不超过10%以及范围覆盖总部和子公司员工的表述,表明本次规模较大、范围较广,员工激励的力度也相应较大。 2)大股东目前持股71%,预计采用大宗交易可能性居多。公司表示将通过二级市场购买或大宗交易等法律法规许可的方式取得,并且考虑到目前大股东持股比例高达71%以及大股东具有一定的减持意愿(15年1月5日曾减持1.7%),因而预计后续采用大宗交易可能性居多,并且通过这种方式大股东可以实现市值上涨和部分减持的一箭双雕的效果。 3)计划须经股东大会通过,预期最早于4月下开始实施。由于员工持股计划需分别通过董事会审议以及股东大会审议,而股东大会预期在4月中下旬,因而公司的员工持股计划最早将于4月下旬开始实施。 4)员工持股计划激发活力,重申强烈买入评级。中南建设从13年下开始的快周转转型推动14年弱市下的销售靓丽表现,预计15年行业复苏过程中销售仍将具有较大弹性;同时260亿预收款已锁定未来2年多的地产预测收入,业绩稳定增长有保证;近期公司也正通过多种渠道探索转型机器人,而目前我国机器人销售规模最大、增速最高,公司未来机器人转型空间广阔;此次筹划员工持股计划将绑定公司与员工利益,激发公司活力;此外,估值方面,后续随着地产估值和建筑估值双双提升,公司仍具有较大的估值提升空间。 我们维持公司14-16年每股收益预测为1.16、1.45和1.78元,再次重申强烈买入评级。
世茂股份 房地产业 2015-03-31 12.76 6.82 78.44% 21.65 12.41%
18.28 43.26%
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世茂股份 14年营业收入和净利润分别增长25%和15%,每10股派1.7元、转增5股;14年销售160亿元,同比增长23%,15年计划销售176亿元,同比增长10%;近期公司原总裁许薇薇辞职后由原世茂集团执行董事及副总裁、世茂旅游总裁刘赛飞接任表明了公司正式由原先的家族化管理转变成为职业经理人化管理,迈入提速发展阶段;影视文化业务快速发展,并被提升到了三大业务之一,后续将给予更多的资源倾斜;另外,近期再融资小试牛刀,同时在地产再融资放开以及牛市背景下,A 股融资平台重要性得以凸显,公司在集团中的重要性将进一步提升。我们分别将公司2015-16年的每股收益预测由2.03元和2.43元小幅下调至1.90和2.22元,我们看好公司变革,上调目标价至24.56元,相当于12.9倍2015年市盈率和5%的净资产折价,重申买入评级。 支撑评级的要点 净利同比增长15%,每10股派1.7元、转增5股。14年,营业收入127亿元,净利润19亿元,分别同比增长25%和15%,略低于我们预期,扣非后净利润14亿元,同比增长4%;每股收益1.61元,扣非后1.21元;毛利率41.4%、净利率14.9%,分别下降0.4和1.3个百分点,其中商业地产销售毛利率较高达44.0%。收入结构中非物业销售收入占比达8.1%,预计未来将持续增长。每10股派1.7元、转增5股。 14年销售160亿,15年计划销售176亿。14年,销售金额160亿元,同比增长23%,正好完成年初计划的160亿元销售计划;销售面积124万平米,同比增长24%;销售均价12,980元/平米,同比下降3%;全年可售资源296亿元,去化率约54%。15年,预计全年可售资源270亿元,计划销售额约176亿元左右(对应去化率59%),同比增长10%。 新总裁上任,家族化管理转向职业经理人化管理。原总裁许薇薇辞职后将由原世茂集团执行董事及副总裁、世茂旅游总裁刘赛飞接任世茂股份总裁职务,公司将由原先的家族人员管理转变成为职业经理人团队管理,公司从前期的搭建架构、夯实基础的阶段,正式迈入提速发展阶段。同时公司提出商业地产、影视文化和物业经营三大业务板块。 再融资小试牛刀,A 股融资平台重要性凸显。2月公司公布拟以不低于14元/股募集15亿元的定增预案,这将进一步提升公司的资金实力、助力公司规模的进一步成长,同时,目前由于A 股市场的融资环境相对更优于H 股市场,目前世茂股份的融资平台功能对于世茂集团而言地位有所上升,因而后续不排除进一步的再融资计划。 院线快速增长、影视茁壮成长,影视传媒地位上升。影视传媒将正式成为公司未来三大主业之一,未来战略规划将重新设定,同时公司资源也将适当的倾斜。报告期内,公司已拥有1条院线,17家影院,148块银幕,院线收入2.33亿元,同比增长58%,好于36%的行业增速;此外,影视团队参与投资的影视项目逐步在年内实现公映播放,并取得良好的市场反响与经营业绩。 评级面临的主要风险 商业地产销售周转低于预期。 估值 我们分别将公司2015-16年的每股收益预测由2.03元和2.43元小幅下调至1.90和2.22元,我们看好公司变革,目标价由12.00元上调至24.56元,相当于12.9倍2015年市盈率和5%的净资产折价,重申买入评级。
华夏幸福 综合类 2015-03-31 26.33 21.08 33.15% 63.28 18.61%
36.00 36.73%
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华夏幸福依靠独特的产业新城模式顺应时代发展的呼唤,在我国产业变革升级、新型城镇化深入和京津冀一体化推进等时代大背景下,焕发出极强的生命力,持续展现出领先行业的业绩和销售表现,14年公司净利润和整体销售分别同比增长30%和37%,均远好于行业表现,并且目前丰富的预收款项以及签约投资额可以锁定1年半以上的业绩,同时公司拟每10股送10股派8元;依托产业新城,公司后续将继续优化和升级公司的业务模式,致力于打造“以企业服务为核心”的平台生态体系,营造共生共赢的新商业生态系统,打开新的成长空间;2月推出70亿元再融资计划,将缓解资金压力,助力成长;此外,公司去年以来进一步明晰聚焦京津冀区域战略,大力拓展京津冀项目,目前该区域委托面积达1,755平方公里,无疑是京津冀规划第一受益标的。我们分别将公司2015-16年的每股收益预测由3.74元和4.76元小幅下调至3.59和4.66元,看好公司产业新城的平台化发展体系,上调目标价至65.56元,相当于18.3倍2015年市盈率,重申买入评级。 支撑评级的要点 净利润同比增长30%,每10股送10股派8元。14年营业收入269亿、净利润35亿,分别同比增28%和30%,略低于我们预期,但好于行业;基本每股收益2.67元;毛利率和净利率分别为35.8%和13.2%,分别提升2.0和0.3个百分点,其中毛利率更高的园区业务收入占比由去去年26%提升至30%;净资产收益率42.8%;拟每10股送10股派8元。 15年计划销售增长20%,预收款锁定率高达1半年。14年,销售金额512亿元,同比增长37%,三年复合增长46%。其中,地产销售430亿元,同比增长46%,好于TOP20的平均21%的水平;计划15年整体销售615亿元,同比增长20%。报告期末,预收款项440亿元分别锁定15-16年地产业务预测收入的100%、和50%,高预收款锁定未来1年半地产业绩,锁定表现高于行业。 京津冀资源不断扩充,二机场建设利好4园区。目前累计接受委托的园区共30个,对应面积已超1,830平方公里,其中京津冀区域超1,755平方公里,占比达96%;累计签约投资额1,666亿元,估算未结算额约110亿元将支撑公司获得2-3年产业发展服务收入的高增长;北京二机场计划将于2018年建成投入使用,届时将对公司固安、霸州、永清、广阳等园区的产业的投资落地和土地价值的提升有很大的促进作用;n 打造产业联盟和创新孵化两大发展路径,符合国家“大众创业”导向。 在产业联盟方面,公司与不同领域的顶尖合作伙伴合作,如:中航科工第二研究院、北汽通航、京东等,利用各自优势共建产业生态圈;在创新孵化方面,与清华、北大等高校研究所合作,搭建科技成果孵化转化平台,加速成果对接转化;同时,公司积极探索海内外建设相应孵化器,并通过资本干预等方式,加速创新成果转化。 营造“以企业服务为核心”的平台生态体系,打开新成长空间。依托产业新城,公司将继续优化和升级公司的业务模式,致力于打造“以企业服务为核心”的平台生态体系,打开价值链、充分引入外部资源进行合作,营造共生共赢的新商业生态系统,打开新的成长空间。 评级面临的主要风险 行业销售复苏低于预期;政府对于返还款支付意愿度降低。 估值 我们分别将公司2015-16年的每股收益预测由3.74元和4.76元小幅下调至3.59和4.66元,看好公司产业新城的平台化发展体系,目标价由40.00元上调至65.56元,相当于18.3倍2015年市盈率,重申买入评级。
中洲控股 房地产业 2015-03-26 16.19 18.78 89.91% 26.50 62.58%
30.90 90.86%
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2014公司实现营业收入30亿元,同比上升37%;归母净利润3亿元,同比下降24.6%,每股收益0.64元;含税毛利率和净利率分别为28.8%和10.1%,分别同比下降3.27和8.25个百分点。地产业务毛利率下降和同期出售金融资产的投资收益导致公司业绩出现下滑,但销售额同比大增123%,成功完成翻番目标,而地处深圳火车北站附近黄金台旧改项目已原则上通过土地整备实施方案,有望迎来价值重估。今年公司再融资方案稳步推进,后续大股东为避免同业竞争注入的优质资产可期,考虑到大股东未来较高的持股比例和成本,以5%的NAV折价将目标价上调为20.14元/股。我们预测2015-17年的每股收益分别为1.02元、1.32元、1.72元,重申买入评级。 支撑评级的要点 14年地产营收同比增38.5%,15年多项目竣工迎结算期。公司1-12月实现营业收入30.33亿元,同比上升37%,其中单季度实现营收13.07亿元,环比上升243%,源于公司年末集中结算房地产项目。其中,商品房实现收入27.46亿元,同比上升38.5%,酒店服务和物业租赁分别实现收入1.53亿元和1.33亿元,分别同比下降15.5%和19.7%。2015年随着SCC金融中心、“珑湾”二期等进入竣工结算期,地产业务收入有望保持高速增长。 毛利率下滑幅度较大,13年投资收益基数高。公司1-12月含税毛利率和净利率分别为28.8%和10.1%,分别同比下降3.27和8.25个百分点。其中,商品房毛利率为41.94%,较去年下降6.35个百分点,但受益于拿地成本优势,仍高于行业平均水平。公司去年实现投资收益1,943万元,同比大幅下降89%,主要由于13年同期出售可供出售金融资产导致基数较高。 快周转模式致负债上升,再融资方案稳步推进。公司2014年12月末资产负债率为79.62%,同比上升17.97个百分点;12月末净负债率为118.5%,较上季度末上升42.94个百分点,同比上升86.41个百分点,主要系公司为扩大地产投资规模而新增银行借款。去年公司已确定向大股东的定增方案,随着再融资的进程推进,今年负债水平有望下降。 14年销售逆势同比翻番,圆满完成年初目标。2014年,公司完成房地产销售面积34.33万平方米,同比增长71.22%;合同销售金额48.51亿元,同比增长123.04%,圆满完成了年度计划指标及去年制定的公司未来三年战略发展规划第一年的战略目标。公司销售商品收到的现金为46.53亿元,回款情况良好;12月末预收账款额为35.32亿元,同比上升500.3%,锁定我们预测收入的86%。鉴于公司丰富的土地储备和大股东预期注入的资产,我们对公司“三年销售复合增长50%”的目标持乐观态度。 黄金台项目积极推进,旧改项目迎价值重估。深圳笋岗物流项目(建面29.4万平米)目前处于前期土方施工阶段;深圳宝安黄金台项目(土地面积28.5万平米),已纳入深圳市土地整备计划,目前市政府会议已原则上通过实施方案:将按等价值原则,在地块用地范围内及周边(深圳火车北站附近)调整留用项目用地,剩余用地由政府收回。未来公司将继续配合市规划国土委推进收地补偿等工作,公司两个旧改项目位置优越,预计合计货值可达180亿元,有望迎来价值重估。 评级面临的主要风险 房地产销售低迷;旧改项目推进缓慢。 估值 考虑到大股东未来较高的持股比例和成本,我们以5%的NAV折价将目标价由16.96元上调为20.14元/股。我们预测2015-17年的每股收益分别为1.02元、1.32元、1.72元,重申买入评级。
荣盛发展 房地产业 2015-03-26 9.26 7.84 13.44% 24.11 29.21%
14.85 60.37%
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荣盛发展 14年营业收入和净利润分别同比增长21%和11%,业绩增速下滑主要源于结算增速放缓和结算毛利率下滑的综合影响;每10股派送现金股息2元,送红股4.5股,转增5.5股;销售方面,14年销售283亿元,同比增长5%,在楼市成交逐步复苏的背景下,预期公司15年公司销售339亿元,同比增长20%;拿地方面,公司14年拿地量大幅下降,但更聚焦京津冀区域,通过招拍挂和协议方式锁定了上万亩京津冀土地储备,15年公司拿地将更加积极,并大幅上调拿地计划,其中将继续聚焦京津冀区域和长江经济带区域;此外,公司也在积极寻找新经济产业,以期实现业务新突破。鉴于销售和结算节奏的放缓,我们将公司2015-16年每股收益预测分别由2.52和3.34元下调至2.05元和2.49元,但随着板块估值的提升,上调目标价至21.26元,相当于10.5倍15年市盈率和15年净资产平价,维持买入评级。 支撑评级的要点 14年净利润同比增长11%,每10股派2元、转10股。14年营业收入231亿元,同比增长21%,净利润32亿元,同比增长11%,合每股收益1.71元;加权平均净资产收益率为26.1%,下降4.4个百分点;毛利率为33.3%,净利率为14.0%,分别下降2.1和1.2个百分点。每10股派送现金股息2元,送红股4.5股,转增5.5股。 14年销售283亿元、同增5%,预期15年销售339亿元、同增20%。14年销售283亿元,同比增长5%,相当于计划的81%;销售面积467万平米,同比增长7%;销售均价6,060元/平米,同比下降2%。展望15年,在楼市成交逐步复苏的背景下,预计15年销售为339亿元,同比增长20%。报告期末,预收账款210亿元锁定15年地产预期收入的80%。 中票、定增将缓解资金压力,三费较低彰显精细管理。报告期末,资产负债率79.6%,提高0.6个百分点;净负债率129.0%,提高11.3个百分点,略高于行业平均;手持资金59亿元,而短债合计153亿元,短期偿债压力较大;去年9月公司启动了49亿元的中期票据,今年2月公告了57亿元的再融资计划,资金压力将得以缓解。此外,三项费用率为5.9%,长期处于行业领先水平,彰显管理精细程度。 加大京津冀拓展力度,寻找新经济产业、实现业务新突破。14年至今,公司在廊坊区域的霸州市、香河县、廊坊市区等地购得土地1,539亩,并协议初步锁定廊坊新兴产业示范区、香河县、永清县的三个项目共计1.35万亩,15年将继续聚焦京津冀区域和长江经济带区域。15年计划拿地750万平米,同比增长246%。此外,15年将积极寻找适合公司、符合未来发展方向的新经济产业、新的盈利模式,实现公司业务的新突破。 评级面临的主要风险 房地产市场复苏低于市场预期;跨区域经营风险。 估值 鉴于销售和结算节奏的放缓,我们将公司2015-16年每股收益预测分别由2.52和3.34元下调至2.05元和2.49元,但随着板块估值的提升,目标价由13.57元上调至21.26元,相当于10.5倍2015年市盈率和2015年净资产平价,维持买入评级。
金地集团 房地产业 2015-03-25 10.46 7.98 -- 12.52 19.69%
15.94 52.39%
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金地集团14年业绩平稳增长,毛利率低位小幅回升,表明11-12年降价项目结算已结算完毕,后续存在小幅回升趋势,但由于销售增速放缓导致预收账款下降,这将制约后续两年的结算弹性;销售方面,14年销售490亿元,同比增长9%,15年可售资源丰富,预计销售550亿元,同比增长12%;14年公司为了快周转转型进一步优化制度,并且15年将推出跟投制度,提升效率;此外,目前生命人寿和安邦已经位列第一、第二大股东,这将是推动公司提升管理效率平稳释放业绩的重要力量。鉴于公司预收账款下降的导致的后续结算乏力,我们将公司15-16年每股收益预期分别下调至0.94元和1.07元,但随着板块估值水平的提升,目标价上调至11.87元,相当于12.7倍15年市盈率和5%的NAV折让,维持谨慎买入评级。 支撑评级的要点。 净利润同比增长11%,毛利率低位小幅回升。14年营业收入456亿元,同比增长31%,净利润40亿元,同比增长11%,扣非后35亿元,同比增长61%,每股收益0.89元,扣非后0.78元,略高于我们预期;毛利率和净利率分别为28.9%和8.8%,分别提升2.0和下降1.6个百分点,其中14年公允增值8亿元VS.13年20亿元致使净利率略降,预计09-10年高地价、11-12年降价项目结算已结算完毕,后续毛利率将有所小幅回升;净资产收益率13.2%,提升0.1个百分点;每10股派1.3元。 14年销售490亿元、同增9%,预期15年销售550亿元、同增12%。14年销售金额490亿元,同比增长9%,符合我们的预期,其中4季度加大推盘和营销,实现销售205亿元,占比全年42%;从15年全年来看,公司可售货值将上升至1,100亿元,其中新增货值500亿元,在楼市成交逐步复苏的背景下,预计公司15年销售可达550亿元,同比增长12%;报告期末,预收账款182亿元,同比下降40%,仅锁定15年地产预期收入的43%,因而这将影响15-16年的结算收入增长乏力。 14年竣工增速快于结算表明未售现房较多,15年开、竣工速度放缓。 14年新开工460万平米,竣工534万平米,分别同比下降20%和增长60%,分别完成计划73%和147%,竣工增速大幅高于结算增速表明去年滚存下来的现房未售资源较多,有待今年进一步去化;13年拿地273万平米和153亿元,分别同下降64%和48%,后者占比当期销售31%,拿地谨慎,并拿地时点集中在上半年及11-12月;15年计划新开工459万平米、竣工439万平米,分别同比下降0.2%和18%。 14年优化制度、提升效率,15年将推出跟投制度。14年,在进一步提升经营能力的基础上,公司通过优化制度、加强产品创新、缩短开发周期、提高成本控制能力和工程质量,确保公司战略目标实现,15年公司将推出“有限合伙企业”模式的跟投机制,进一步提升效率。此外,金地商置定增融资18.2亿港元,成功引入优秀投资者;稳盛投资新增基金管理规模44.1亿元,较2013年增加25%;公司成功获取美国旧金山项目,迈出国际化第一步;物业管理集团明确了社区养老、社区教育、社区金融、不动产运营等创新增值业务的发展方向和模式。 评级面临的主要风险。 行业调控风险;销售不达预期风险。 估值。 鉴于公司预收账款下降的导致的后续结算乏力,我们将公司2015-16年每股收益预期分别由1.04元和1.30元下调至0.94元和1.07元,但随着板块估值水平的提升,目标价由10.37上调至11.87元,相当于12.7倍2015年市盈率和5%的NAV折让,维持谨慎买入评级。
中南建设 建筑和工程 2015-03-24 14.87 6.13 -- 19.80 33.15%
29.12 95.83%
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在地产行业由卖方市场逐步过渡到买方市场的背景下,中南建设从13年下半年开始由主打资源的大盘开发模式逐步转型到主打周转的快周转模式,推动了公司14年在弱市下销售表现领先行业,预期15年公司销售仍将稳中有增,而较高的销售增速也带动了良好预收款锁定表现,260亿预收款已锁定未来2年多的地产预测收入,业绩稳定增长有保证;另一方面,公司正通过多种渠道研究建筑机器人,这即是新业务的转型探索、也是旧业务的转型升级,尤其符合公司住宅产业化的发展方向,并且目前我国机器人销售规模最大、增速最高,为公司未来机器人转型提供广阔的空间;此外,公司目前15年PE9.6倍VS行业平均12.6倍,14年NAV折价23%VS行业平均8%,14年PS0.6倍VS行业平均1倍,处于过度低估状态,具有较大的估值修复空间。鉴于公司14年地产结算项目毛利率较低,我们分别将公司14-16年每股收益预测小幅下调至为1.16、1.45和1.78元,目标价由11.66元上调至17.91元,相当于12.4倍2015年市盈率和2014年净资产平价,重申买入评级。 支撑评级的要点 新常态下模式转型得当,助推销售、铸就新成长。在地产行业由卖方市场逐步过渡到买方市场的背景下,公司从13年下半年开始由主打资源的大盘开发模式逐步转型到主打周转的快周转模式,推动了14年实现销售207亿元、同比增长32%、去化率高达60%的弱市下的优异表现,较高的销售增速也带动了良好预收款锁定表现,260亿预收款已锁定未来2年多的地产预测收入,业绩稳定增长有保证。展望15年,在基本面、政策面双底叠加的背景下,我们看好后市成交的逐步回暖,并保守预计公司15年销售为240亿元,同比增长16%,并看好公司在销售复苏过程中的销售弹性,具有一定超预期可能性。 我国机器人市场规模最大、增速最快,公司机器人转型空间广阔。 根据公司14年5月和10月的公告显示,公司正通过多种渠道研究建筑机器人,这即是新业务的转型探索、也是旧业务的转型升级,尤其符合公司住宅产业化的发展方向。根据IFR统计,09-13年我国机器人装机量复合增速达60%,高于同期全球31%的增速,较全球占比也已由07年6%快速提升至21%,超过了美国和日本,目前中国机器人销售规模最大、增速最高,这也为公司的转型提供广阔的空间。 公司前景展望良好,但目前162亿市值却过于低估。目前公司发展战略转型得当、销售前景展望良好、同时未来转型机器人行业空间广阔,但公司估值仍处于过度低估阶段,15年市盈率9.6倍VS.主流房企平均12.6倍,14年NAV折价23%VS.主流房企平均折价8%,14年PS0.8倍VS.同规模房企平均1倍,并且如果剔除建筑业务51亿市值,地产业务市值111亿元对应14年销售207亿元,PS则仅为0.6,多种估值方式显示了公司目前股价仍处于过于低估的阶段。 评级面临的主要风险 资产负债率偏高;大盘开发周期较长和供应去化偏慢风险。 估值 鉴于公司14年地产结算项目毛利率较低,我们分别将公司14-16年每股收益预测小幅下调至为1.16、1.45和1.78元,目标价由11.66元上调至17.91元,相当于12.4倍2015年市盈率和2014年净资产平价,重申买入评级。
万科A 房地产业 2015-03-06 12.09 -- -- 14.97 23.82%
15.87 31.27%
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2 月销售达84 亿,同比下降31%。 2015 年2 月份,万科(000002.CH/人民币12.20, 买入; 2202.HK/港币16.98, 谨慎买入)实现销售面积76 万平米,环比下降61%,同比下降24%,弱于同期30 个主要城市同比下降11%的水平;销售金额84 亿元,环比下降64%,同比下降31%,在春节月淡季中公司销售呈现同环比下降;单月销售均价11,098 元/平米,环比下降6%。 前2 月,公司实现销售面积272 万平米,同比下降8%,弱于同期30 个主要城市同比持平的水平;销售金额316 亿元,同比下降21%,跌幅较1 月扩大5 个百分点;累计销售均价11,090 元/平米,同比下降14%。预售锁定方面,至15 年2 月末,公司已售未结算金额分别锁定了我们对2014-16 年房地产预测收入的100%、100%和27%。 土地扩张仍趋谨慎,首2 月拿地占比销售仅25%。 2015 年2 月份,万科在土地市场新获取沈阳和成都等地的2 个项目,拿地区域仍集中于一二线城市,共新增建筑面积32 万平米,总地价8 亿元,环比下降89%;平均楼面地价2,414 元/平米,拿地价格仍相对理性;拿地额占比当期销售额比值回落至9%,前2 月拿地额占比当期销售额比值也回落至25%。 春节月的季节性因素以及目前仍趋于谨慎拿地态度共同导致了拿地量的下降。 维持万科A 股买入评级、H 股谨慎买入评级。 2014 年房地产行业进一步分化,行业集中度呈现出了大幅跳增,作为行业龙头的万科的销售表现大幅跑赢了行业,14 年全年销售额同比增长26%,如此优异的销售表现更加凸现出行业集中度提升背景下龙头房企的优势,并且我们预计万科后续将继续受益于集中度的进一步提升;此外,我们看好公司构建以住宅地产、消费地产和产业地产等三大主业组成的新战略蓝图,并在全面事业合伙人制度的配合下,在未来地产白银十年中将有更广阔的发展空间。我们维持公司2014-15 年每股收益预期分别为1.70 元和2.05 元,维持A 股买入评级、 H 股谨慎买入评级。
华夏幸福 综合类 2015-02-18 22.71 -- -- 50.95 10.76%
33.70 48.39%
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消息: 2015年2月13日,华夏幸福(600340.CH/人民币46.57,买入)披露非公开发行A股股票预案,公司拟以不低于41.75元/股,非公开发行不超过1.68亿股,募资总额不超过70亿元,扣除发行费用后将投入八大地产项目及偿还银行贷款,本次募投项目包括:固安孔雀城剑桥郡7期项目、固安孔雀湖瞰湖苑项目、固安雀翎公馆项目、固安孔雀城英国宫2.7期项目、大厂潮白河邵府新民居项目、大厂潮白河孔雀城颐景园项目、大厂潮白河孔雀城雅宸园项目、大厂潮白河孔雀城雅琴园项目以及偿还银行贷款。此外,公司股票将于2月16日复牌。 点评: 1)摊薄比例仅为12.7%,摊薄效应远低于行业。较低的摊薄比例对于业绩和大股东的摊薄效应也将较弱:对于前者,即使考虑此次摊薄预计公司15年仍能获得超过20%的业绩增长,并且后续年份的业绩增长更值得期待,而对于后者,实际控制人王文学的控制股权将由69.66%(华夏控股68.88%+鼎基资本0.78%)最低摊薄为61.81%,其对公司仍有绝对控制权,因而公司后续的发展思路也不会改变。 2)负债率将有效下降,打开进一步加杠杆空间。公司资产负债率和净负债率将由2014年3季度末的83.8%和89.0%分别下降至78.5%和33.8%,公司负债率将得到实质性下降,同时考虑到公司去年开始大量采用结构性融资工具以及拟发行39亿中票,这都将进一步降低融资成本、并大幅提高公司抗风险能力,另一方面,本次发行成功后也将打开公司进一步加杠杆的空间,加强公司在京津冀发展战略中的资金能力。 3)京津冀战略将迎周年庆,公司将是第一受益标的。公司已在北京、天津和河北省的廊坊、保定、沧州、张家口、承德等京津冀城市群的重要节点城市投资运营十余座产业新城,与京津冀协同发展格局高度契合。随着京津冀协同发展的推进,公司的城市建设、产业发展、住宅开发等各项业务将获得快速发展。而本次募投的八大地产项目主要为固安和大厂两大产业园内的住宅开发项目,也将从京津冀一体化发展中的产业转移带动需求和土地升值提高房价两方面双重受益。 4)新方案助力新成长,受益京津冀加速推进,重申买入评级。华夏幸福依靠独特的产业新城模式顺应时代发展的呼唤,在我国产业变革升级、新型城镇化深入和京津冀一体化推进等时代大背景下,焕发出极强的生命力,持续展现出领先行业的业绩和销售表现;公司在产业方面也动作愈发频繁,不断加强、升级、并变现自身在产业打造方面的优势,未来产业投资业务的逐步壮大也将为公司长远业绩增长以及超越地产估值给予支撑;公司去年以来进一步明晰聚焦京津冀区域的战略,大力拓展京津冀项目,目前该区域委托面积达1,755平方公里,无疑是京津冀规划第一受益标的,并且在京津冀战略将迎周年庆之际,公司将进一步受益于京津冀战略的加速推进。我们看好公司产业新城的经营模式,维持公司2014-15年预测每股收益2.88元和3.74元,重申买入评级。
天宸股份 综合类 2015-02-09 11.00 9.32 56.53% 14.41 31.00%
25.56 132.36%
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天宸股份在2010-14年中逐步缩减和清退地产业务,转型意愿早已有之;2014年底公司携手前微软总裁唐骏收购微创软件54%股权,微创早期系由上海市国资委和美国微软合资成立的IT服务提供商,在业务广度、领先技术和认证资源等方面具有优势,目前微软仍持股22%,后续作为IT行业专家的唐骏将亲自执掌帅印,重新梳理微创使其经营回归正轨,为后续进一步的业务转型和股权运作打下基础;此外,公司负债率仅15%,所持绿地和闵行项目股权重估值约80亿元,易于变现,相较于50亿元市值而言具有极高安全边际,同时也将为转型发展提供有力的资金支持。我们预计2014-16年的每股收益分别为0.18元、0.18元和0.22元,目标价14.46元,相当于15%的2015年净资产值折价,首次评级为买入。 支撑评级的要点 转型意愿强烈、转型时间紧迫、转型基础牢固。1)公司在2010年销售完玫瑰广场项目之后,近5年来没有补充土地储备,并在14年转让河北项目(持25.5%股权)、注销苏州项目(持35%股权),公司转型意愿较为强烈;2)公司自12年后已无地产结算收入,依靠绿地集团分红和减持金融股权支撑业绩的做法并非长久之计,同时注册制临近使后续优质可收购转型资源将愈加稀缺,公司转型时间紧迫;3)14年三季度末,公司总资产9.6亿元,总负债1.8亿元,负债率仅为15%,无有息负债,在手现金4.47亿元,转型基础牢固。 携手唐骏收购微创软件,为进一步业务转型和股权运作打下基础。14年末,公司和前微软总裁唐骏分别增资骏惟5,160万元和5,912万元,分别持股43%和49%,而后通过骏惟收购微创软件54%股权,微创早期系由上海市国资委和美国微软合资成立的IT服务提供商,后者持股22%,目前业务遍及全球超5个国家,并拥有74项软件著作权登记证书、18项软件产品登记证书、近4,000名技术专家,每年营收近10亿元,但由于管理不善14年刚刚扭亏,后续IT行业专家唐骏将亲自执掌帅印,重新梳理微创使其经营回归正轨,为进一步的业务转型和股权运作打下基础。 持绿地股权和闵行项目约80亿优质易变现资产,提供较厚安全垫、助力转型发展。1)绿地股权:公司目前持绿地集团2.78亿股,14年为公司提供分红5,984万元,绿地借壳上市后公司对其持股比例2.29%,我们测算绿地集团纯地产业务的NAV可达2,300-2,500亿元,集团整体NAV可达2,800亿元左右,按绿地集团2,400-2,600亿元的中性估值计算,归属于公司的权益市值达到50-60亿元;2)闵行项目:公司拥有闵行颛桥400亩南方物流园区用地(商业性质,85%股权),账面成本仅2,500万元,周边商办用地楼面价约7,000-9,000元/平米,按1.5倍容积率算,该地块权益重估值约20-30亿元。 评级面临的主要风险 绿地集团借壳上市受阻;微创经营重新梳理不见效果。 估值 公司当前收入主要来自出租车业务,业绩主要来自投资收益,2014年投资收益包括绿地现金分红5,984万元,以及转让参股河北冀盛项目获得收益6,165万元。预计2014-16年的每股收益分别为0.18元、0.18元和0.22元,目标价定为14.46元,相当于15%的2015年净资产值折价,首次评级为买入。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名