报告导读公司签署阿兹夫定独家商业化合作协议，我们看好公司国际化能力持续提升，以及创新增量持续兑现，维持推荐。 投资要点事件：获阿兹夫定独家商业化合作授权2022年7月25日，真实生物的阿兹夫定片获CDE 应急附条件批准用于治疗普通型新冠肺炎成年患者。 同日复星医药控股子公司复星医药产业与真实生物签订《战略合作协议》，双方联合开发并由复星医药产业独家商业化阿兹夫定。 合作领域：新冠病毒、艾滋病治疗及预防领域；拟合作区域：区域1（即中国境内，不包括港澳台地区）以及区域2（区域1以外的全球地区，但不包括俄罗斯、乌克兰、巴西及其他南美洲国家和地区）。 合作费用：复星医药产业应不晚于本协议签署生效后的5个工作日内支付真实生物1亿+区域1合作复星医药产业应在确认该尽调和评估结果符合预期后的7个工作日内，向真实生物支付3.995亿+经尽调及评估后，如认为合作产品适合在区域2进行开发和商业化，双方应就区域2合作签订补充协议，且复星医药产业应于该补充协议生效后的10个工作日内向真实生物支付3亿；分成：区域1根据销售渠道的不同，毛利由复星医药产业和真实生物按照50%：50%或55%：45%的比例进行分配。区域2分成待确认。 国际化：能力持续提升，值得期待2021年公司大陆以外国家和地区收入达到135.99亿（占比34.86%，2020年为81.88亿占比27.02%）。海外商业化团队已超1,200人，能力持续提升。公司致力于打造美国市场为第二总部，建设研产销全能力，非洲市场已覆盖39个国家和地区。依托Gland、Sisram 以及公司在亚非拉地区的销售网络布局，未来仍有较大的发展空间。本次与真实生物在区域2进一步合作若推进，有望打开海外更宽广市场。 创新化：拐点持续验证，看好创新增量持续兑现从2019年开始公司创新药持续进入商业化阶段，利妥昔、曲妥珠、CAR-T、阿伐曲泊帕、PD-1、复必泰等陆续商业化后，创新药持续放量，创新占比持续提升。2021年复必泰、汉利康、汉曲优、苏可欣等在内的新品和次新品收入在制药业务中收入占比超过25%。我们看好公司销售能力持续兑现下，创新占比持续提升，阿兹夫定弹性也值得期待。也验证了我们2019年以来对公司“整合能力提升+创新增量催化，业绩迎来兑现期”的判断盈利预测及估值我们预计2022-2024年公司EPS 为2. 14、2.47、2.83元/股，2022年7月25日收盘价对应2022年PE 为23倍（对应2023年PE 为20倍），维持“买入”评级。 风险提示审评进度不及预期风险；产品销售不及预期；市场竞争风险；临床结果不及预期风险；政策风险。

报告导读公司发布2022年1至6月主要经营数据；我们认为公司Q2营收同比出现小幅下滑系短期疫情影响，看好下半年收入和利润同比恢复性增长。 投资要点 疫情短期拖累公司销售，Q2营收同比小幅下滑2022年7月21日，公司发布2022年1至6月主要经营数据，经初步核算，公司2022H1实现收入约38.6亿元（YOY+5%），归母净利润10亿元（YOY+20%），归母净利率约25.91%；其中2022Q2实现收入约16.86亿元（YOY-4.53%），归母净利润4.19亿元（YOY+0.96%），归母净利率约24.85%。我们认为疫情短期拖累影响公司收入同比增速，随着疫情管控常态化推进，2022年下半年收入同比/环比有望恢复性增长，看好全年业绩兑现。 短期：疫情负面影响短期业绩，看好下半年恢复性增长2022Q2公司营收同比小幅下滑，主要是受到疫情负面影响： （1）蒲地蓝和小儿豉翘为病毒感染类药品，销量受到疫情影响较大； （2）二线品类院端销售占比较高，疫情影响医院门诊客流，造成负面影响。 我们公司看好下半年营收和归母净利润同比/环比实现恢复性增长，主要原因为： （1）公司持续推进销售渠道改革，提高OTC 渠道占比，规模效应下销售费用率持续下降，提升整体盈利水平； （2）公司在院端持续提升学术推广和营销活动力度，提高医院覆盖率，对推广公司大单品和二线品类有所帮助。 长期：看好销售渠道赋能下，公司产品梯队和外延并购战略布局公司历史上通过蒲地蓝、小儿豉翘和雷贝拉唑钠三种药品积累了成熟的院端销售渠道，自身销售能力得到验证；中长期来看，公司利用销售渠道协同逐步拓展包括健胃消食口服液、黄龙止咳颗粒、蛋白琥珀酸铁口服溶液在内的二线产品梯队，同时我们也看好公司成熟的销售渠道为后续BD 布局赋能，我们认为天境生物品种合作体现了公司战略上的重大变化，BD 品种的持续拓展成为可预期的事情，有效提升公司中期投资价值。 盈利预测及估值我们预计2022-2024年公司营业收入分别为83.99/91.26/100.32亿元，同比增速为10.07%/8.67%/9.93%；归母净利润分别为20.21/22.26/24.54亿元，同比增速为17.54%/10.17%/10.22%，对应当前PE 分别为11.11x/10.09x/9.15x，维持“增持”评级。 风险提示渠道管理不及预期的风险；受到集采影响，公司核心药品价格出现大幅波动风险；外延并购及新品研发不及预期风险。

公司公告上调2022年全年收入同比增速目标至68-72%，我们看好公司独特全球化、全产业链布局助力竞争力提升，性价比优选，维持推荐。 投资要点上调2022年收入指引，独特的α助力更强竞争力2022年7月21日公司将此前公告的2022年全年收入同比增长目标由65-70%上调至68-72%，显示了公司在CRDMO和CTDMO业务模式驱动下持续加速发展的信心。 独特的α助力更强竞争力。公司全球布局、全产业链覆盖的优势，各个地区联动，有望更好地赋能公司的全球客户。一体化平台：从药物发现、到临床前、到临床、再到CDMO等全方位一体化服务平台，实现客户需求全方位全产业链服务，全球稀缺一体化平台。 CRDMO：依托药物发现领域领先优势，打造R到D&M订单导流，实现订单价值最大化，平台价值逐渐显现（CDMO漏斗效应持续兑现）；CTDMO：通过完善的Testing服务能力不断绑定CGT订单，增强粘性，然后逐步向后期项目订单导流。CTDMO模式一旦成形，收入增长的确定性要更强性价比优选，稀缺的高收入高增长龙头公司2011-2015年收入复合增速达到17%，而2016-2020年该指标更是加速到28%，CDMO漏斗效应持续兑现、多肽和寡核苷酸CDMO、CGTCDMO等多项新业务收入进入加速增长阶段，我们认为2021-2025年收入复合增速有望进一步加速，即使扣除大订单对利润影响，药明康德仍然是性价比最高CXO标的。假设不考虑CDMO大订单影响，药明康德独特的一体化、CRDMO和CTDMO商业模式为业绩高增长提供更强的确定性，未来市占率有望进一步提升。 盈利预测及估值根据公司公告，我们上调公司收入和利润预期。我们预计2022-2024年公司EPS为2.97、3.32和4.29元/股，2022年7月21日收盘价对应2022年PE为34倍（对应2023年PE为31倍），仍处于相对低估位置，维持“买入”评级。 风险提示全球创新药研发投入景气度下滑风险；国际化拓展不顺造成业务下滑风险；各竞争风险；汇兑风险；公允价值波动带来的不确定性风险。

公司2022上半年营收保持高增长，我们认为，新冠相关订单贡献一定的利润，常规业务在疫情扰动下保持较好韧性。我们预计随着华东区域科研业务恢复，2022年公司收入端和利润端有望保持较高速增长。 投资要点业绩表现：短期不惧疫情扰动，营收持续高增长2022年7月21日，公司公告2022上半年业绩预告，预计2022H1营收16-16.5亿元，同比增长93.8%-99.9%，对应2022Q2预计营收6.25-6.75亿元，同比增长120.1%-137.7%；预计2022H1归母净利润6-6.3亿元，同比增长53.1%-60.8%，对应2022Q2归母净利润1.69-1.99亿元，同比增长207.3%-261.8%。2022H1归母净利率约为38%，对应2022Q2归母净利率约为27%-29%。 经营分析：常规业务保持韧性，新冠业务结构调整常规业务：2022H1公司常规业务中的科研市场在2022年3-5月受到上海疫情影响，需求端出现短暂停滞，供应端发货及运输受限。根据公司2022H1业绩公告计算，2022Q2常规收入增速环比Q1有所下滑。伴随疫情稳定及一线城市科研市场需求反弹、供应链恢复，我们认为2022年公司生命科学板块有望维持较高速增长。 新冠业务：2022H1公司新冠业务主要分为两大部分：核酸检测原料和抗原检测试剂，其中核酸检测原料得益于常态化核酸检测政策推动，应用场景明确，下游需求稳定；抗原检测试剂为公司2022年3月产品获批后产生的增量业务，2022Q1在上海、吉林等疫情较严重地区贡献营收，我们预计2022Q2抗原试剂营收占比下降明显。我们认为，整体来看2022H1新冠业务收入弹性较大，Q2核酸原料收入增长稳定，抗原检测试剂贡献短期收入增量。 业务布局：“成熟型+成长型+探索型”三轮驱动，看好中期增长成熟型业务：生命科学板块作为公司的基石业务，在科研、测序、分子诊断、动物检疫等应用场景中持续获得验证，同时在与下游客户的合作过程中，更新迭代已有产品，扩充自身酶库，品牌效应凸显，我们预计2022-2024年公司分子类试剂市占率将稳步提升。体外诊断板块着重于稀缺特检指标的开发，截至2022H1累计获证79张（参照注册医疗器械数据），院端推广加速有望带来持续增长。成长型业务：生物医药板块在经历2021年培育期后，已形成相对稳定的获客渠道和服务模式，GMP级别车间于2022上半年建设完毕，目前处于客户验证阶段，预计2022-2024年业绩贡献弹性较大。同时，公司海外业务增长明显，2021年境外营收占比约14.5%，我们持续关注海外销售人员及子公司布局节奏可能带来的边际变化。探索型业务：公司依托自身核心原料的自产优势与关键共性技术平台支持，在已有成熟业务的基础上新开拓了动物检疫终端产品线和耗材产品线，孵化工业酶制剂、高端分子材料等新兴业务，有望为公司长期发展贡献新的增长点。 盈利预测及估值我们定位公司为从上游原料向下游一体化拓展的生物试剂企业，基于公司成熟业务的稳定增长与新兴业务的贡献弹性，我们预计公司2022-2024年EPS分别为2.39、2.72、3.05元/股。2022年7月21日收盘价对应2022年31倍PE，参考可比公司估值，我们继续看好公司2022-2024年成长性，维持“增持”评级。 风险提示新冠疫情波动风险；行业政策变动风险；产品质量及批间稳定性风险；研发不及预期风险；进口替代不及预期风险；市场开拓不及预期风险。

医药板块： 产业链整合， C(D)MO 结构改善1. 拳头产品量价齐升， 特色产品放量增效。 中间体及原料药品种梯队逐渐国际化、 多元化， 奠定中短期增长的基础。 公司产品聚焦抗感染、 降糖、 心血管、 消化道、 精神神经等六大治疗领域。 我们认为， 公司原料药在法规市场有多年积累及优势， 展望 2022-2024年公司医药业务增长来自于： ①培南、 克林霉素等拳头产品产业链规模优势凸显； ②新项目储备充足， 动保系列、 心血管类、 降糖类等产品在产能释放以及工艺改进下有望逐步放量增效； ③抗病毒领域产能释放将迎来新市场机遇（宜昌海翔新建产能预计 2023年投产）； 在研制剂产品获批放量。 2. C(D)MO： 开展多方位战略合作， 拓展项目及客户池。 C(D)MO 产能充足， BD 业务开发初见成效。 2021年， 公司聘请中国工程院院士陈芬儿博士担任首席科学家， 开展前瞻性技术研究和探索， 储备国际前沿技术， 巩固技术优势地位； 且与华益泰康以及鑫开元达成全方面战略合作， 共建国际化 CDMO 服务平台， 丰富 CDMO 项目梯队。 根据公司2021年年报“年内新增 2项特色原料药合作项目、 与国际原研药企 1项核心中间体项目已进入商业化合作阶段， 均签订吨级规模订单， 后续将持续放量增长， 另有洽谈中的潜在合作项目超过 10项”， 叠加上海酶生物工程实验室、 川南多功能中试车间已投入使用， 我们预计公司在 C(D)MO 产能规模、 服务能力等综合实力将持续提升， 潜在项目及客户池将持续扩容， 为公司带来潜力增长。 3. 产能利用率增加， 看好固定资产周转率提高。 从在建工程和固定资产角度看， 我们认为 2022-2024年是公司核心产品产能利用率提升期： 通过梳理公司环评报告， 可以发现公司持续围绕核心产品做前端中间体以及后端原料药、 制剂的产能布局延伸。 我们认为， 2022年-2024年新释放产能的产品市场及竞争格局相对较好（培南系列、 达比加群酯、 氟苯尼考等）， 我们看好公司产能利用率提高下固定资产周转率的提升。 q 染料板块： 短期承压， 静待花开染料中间体原料一体化产业链， 有望部分抵御行业低迷影响。 染料行业发展周期与下游纺织印染行业的发展周期息息相关， 2020年受疫情影响， 我国染料产量及销售金额有所回落； 随着国内安全环保形势趋严， 染料行业上游原料供应的波动和染料生产装备升级、 环保技改投入加大， 许多小型染料生产厂商供给逐渐收缩。 我们预计随着疫情影响逐步控制， 染料行业产业结构调整、 产能出清， 供需两端存在的问题有望逐步缓解。 子公司台州前进具有从最初的基础化工原材料到最终产品 KN-R 的完整产业链的生产和供应能力。 根据 2022年半年度业绩预告“染料业务受行业低迷影响，盈利能力低于往年平均水平”，我们认为公司关键中间体配套可以部分对冲抵御上游原材料价格及供给不稳定带来的不利影响， 和同行业其他竞争对手相比，公司可能在成本控制（毛利率相对较高）、 质量稳定性方面具有较强优势。 q 盈利预测与投资建议我们预计公司 2022-2024年实现营业收入 28.6亿元、 33.1亿元、 40.0亿元， 同比增长 15.0%、 15.7%和 21.0%； 实现归母净利润 3.3亿元、 4.4亿元和 5.7亿元，同比增长 242.0%、 35.3%和 28.4%。 我们认为， 2022-2024年公司医药板块自研产品与 C(D)MO 业务齐发力， 在染料业务拖累边际降低的情况下， 盈利能力有望逐步恢复提升， 步入新成长周期， 首次覆盖， 给予“增持” 评级。 q 风险提示在研产品推进不及预期风险； 下游需求波动风险； 原材料价格波动风险； 汇率波动风险等

2022H1利润端超预期，我们看好中长期小分子CDMO业务漏斗效应下较强订单可兑现性以及新兴业务弹性，维持“买入”评级。 投资要点业绩概览：H1扣除大订单主业增速也很乐观，新兴业务驱动强2022H1业绩预告：2022H1实现收入47.91-51.58亿（YOY172.18%-187.37%），归母净利润16.44-17.43亿（YOY282.99%-305.97%），扣非净利润16.19-19.14亿（YOY359.24%-386.31%）。其中Q2收入27.29-29.96（YOY177.64%-204.83%），归母净利润11.45-12.44亿（YOY316.33%-352.21%），扣非净利润11.33-12.28亿（YOY407.68%-450.45%）。 根据公告：在“大订单”效应、产能释放带动下，小分子业务爆发式增长，收入同比增长约180%（根据我们测算Q2小分子CDMO业务收入体量在26亿+，计算过程2021H1小分子CDMO收入体量在12.31亿，公告提到2022H1小分子CDMO收入增速在180%，可计算得到2022Q2收入体量在26亿+）。同时，公司新兴业务各板块均展现出强劲的增长态势，收入同比增长约150%（我们测算2022Q2收入在2亿+，计算过程同上）。我们预计在2022H1扣除大订单主营业务增速在20%-30%附近，显示较强主业增长动力。 利润端超预期，规模化效应显著提升按照业绩预告中枢计算，2022Q2扣非净利率高达41.24%，同比2021Q2扣非净利率22.69%和环比2022Q1扣非净利率23.57%均有显著提升。我们预计一方面与公司大订单执行中产能利用率、规模效益等明显提升带来净利率快速提升有关，另一方面也受益于人民币贬值带来的汇兑收益（按照2022年06月30日计算汇兑受益约在3.6pct）。 看中长期，公司漏斗效应下订单可兑现性仍较高我们认为公司作为CDMO龙头企业，经过较长时间管线积累，其漏斗效应仍处于较强兑现期内，我们看好公司合规产能、良好交付记录以及跟MNC合作粘性下，订单可兑现性和增长持续性仍较强。公司持续投放新产能有望在较强的漏斗效应订单支撑下持续进入较好周转状态，叠加新兴业务进入快速发展阶段下较大弹性贡献，我们持续看好公司业绩增长可持续性。 盈利预测及估值考虑到2022H1尤其是2022Q2净利率提升超出我们先前预期，我们上调2022年全年净利润。我们预计2022-2024年公司EPS为10.54、10.69和11.32元/股（前次预测为EPS为10.12、10.55和11.30元/股），2022年7月14日收盘价对应2022年PE为26倍（2023年PE25倍），维持“买入”评级。 风险提示全球创新药研发投入景气度下滑的风险、新业务拓展不及预期风险、竞争风险、汇兑风险、订单交付不达预期风险、新产能投放不及预期风险。

参考动物模型市场价格变动及公司历史交付节奏，我们推测公司2022Q2项目交付加速，看好公司作为临床前稀缺优质产能的长期发展。 投资要点业绩概览：利润高增长持续，看好并购核心上游资源后的稳定高速发展2022年7月14日，公司发布2022H1业绩预告，其中归母净利润3.41亿-4.02亿，YOY121.8%-161.8%；扣非归母净利润（包含生物资产公允价值变动、募集资金利息收入及理财收益，不包含百克投资收益、汇兑损益等）3.16亿-3.78亿，YOY144.3%-191.9%，单看Q2，归母净利润2.16亿-2.77亿，YOY257%-358%，扣非归母净利润1.84亿-2.45亿，YOY268%-391%。公司利润端持续高增长，由于新收购猴厂于6月初并表，因此在H1对利润端贡献有限，但我们看好公司并购核心上游资源后的稳定高速发展。 参考动物模型市场价格变动，Q2收入端或实现加速交付参考灵长类动物模型市场价格变动、募集资金利息的带动及公司Q1临床前业务净利率，我们推测公司单Q2收入端同比增长约40%-50%。展望全年，参考公司持续高增长的在手订单及临床前的超高景气，我们认为收入端或持续有较好表现，但季度间或有波动。生物资产公允价值由于公司收购的猴厂于6月初并表，因此对Q3利润的带动或更明显，但具体贡献值取决于市场价格变动。此外，随着新收购的资产对在手现金的影响，理财收益环比或有所减少。 收购猴厂加强产能稀缺性，看好公司长期发展我们持续强调临床前优质产能的稀缺性，包括掌握上游核心原材料、完善的技术平台建设、一体化的服务能力、丰富的实验经验共同打造了行业壁垒，昭衍新药作为本土临床前绝对的龙头公司，我们看好公司长期高速发展及未来国际化的打开。 盈利预测及估值考虑公司新并购猴厂对公司长期交付的保证及利润的贡献、充沛的在手订单、临床前的高景气度，我们上调公司盈利预测从2022-2024年EPS2.04、2.60及3.39元至2.32、2.89及3.53元。按2022年7月14日收盘价对应2022年56倍PE。参考可比公司估值及行业地位，维持“买入”评级。 风险提示短期订单执行的波动性风险，大额合同增加带来的应收账款控制不当的风险。

我们认为，公司2022Q2利润端同比下滑主要受到短期发货、供应链等因素扰动，从公司在手订单结构（重传统优势装备产能扩张及CGT装备产线延伸）等角度看，我们认为公司仍处在制造升级的发展轨道。 投资要点业绩表现：Q2净利润同比下降，推测和发货及供应链扰动有关公司公告2022上半年归母净利润同比增长15-25%（归母净利润中枢约4.08亿元），扣非归母净利润同比增长18.2%-29.3%；对应2022Q2归母净利润同比降低7-22%，2022Q2扣非归母净利润同比降低4-20%。我们认为，短期内公司可能受到供应链、运输等因素扰动，交付和确认周期延长导致短期收入和利润增速放缓。结合公司近期公告定增问询函回复报告及修订稿来看，公司目前在手订单充裕、新业务培育节奏稳定、产能持续扩张，2022年整体上公司收入端和利润端有望保持较好增长。 订单&募投项目：短期在手订单充裕，长期新业务培育可期短期在手订单：截至2022年3月31日，公司在手订单约85.3亿元（含税），其中复杂制剂配液系统订单约4.8亿元，客户包括金赛药业、斯微生物技术等；制药装备（涉及冻干机系统、隔离器、自动机械、灯检机及包装线等）订单约33.0亿元，客户包括辽宁成大生物、国药集团、华兰生物、科兴生物等；CGT制药装备订单约1.8亿元，客户包括北京永泰等。以上三类业务共计在手订单金额约为39.6亿元，占2022Q1总金额的46.5%；在手订单数量2177台/套产品，相比2021年对应产量增长34.3%。 长期新业务培育：根据公司定增审核问询函回复报告及修订稿，定增募集资金投向的三个项目中，复杂制剂核心装备产线规划年产157套配液系统（对应2021年产量为93套&2022Q1在手订单151套），江苏生物医药装备产业化基地项目规划年产冻干系统、后道灯检和包装线等符合GMP要求的制药装备3,147台（对应2021年产量为1,261台&2022Q1在手订单1,883台），浙江东富龙生命科学产业化基地项目规划年产CGT制药设备1,350台/套、包材1,200万个、干粉培养基70,000包、液体培养基19,000升、过滤器43,000片（对应2021年产量为266台/套&2022Q1在手订单143台/套）。 我们认为，公司传统制药装备领域仍保持优势、新业务订单增长相对较快，定增募投项目侧重产能扩张、产线延伸及产品升级，建设周期均在36个月之内，长期来看，有望进一步提升核心产品市占率、持续打开成长天花板。 产品&客户结构：优势设备贡献稳定，新增长点形成2019-2022Q1公司业绩持续增长，注射剂单机及系统&净化设备与工程占主营收比例在45%以上，其中，2021年公司业绩高增长（YOY+54.7%）主要受生物工程单机及系统、医疗装备及耗材推动。2022Q1公司实现主营收约12.4亿元，同比增长72.6%，我们关注到其主要贡献来自注射剂单机及系统（占比47.2%，YOY+62.8%）、生物工程单机及系统（占比11.5%，YOY+68.7%）、医疗装备及耗材（占比9.1%，YOY+385.5%）和净化设备与工程业务（占比13.6%，YOY+70.0%）。相比2021年，生物工程单机及系统占比有所下降，我们推测可能和2022Q1部分关键零部件到货限制导致一次性生物反应器销售下降有关。 同时单看2022Q1各主营业务前五大客户类型，境内新客户占比较高。整体来看，我们预计伴随上游供应链恢复及新产品销售占比提升，季度收入及利润增速有望逐季恢复。 国际化：海外客户拓展，国际化突破有望持续公司近5年境外营收保持增长（除2020年新冠疫情影响出口受限），其中，俄罗斯、印度等地区对境外收入贡献较高。2022Q1公司境外收入约2.2亿元（YOY+45.4%），从销售情况看，亚洲占比约59%超过欧洲，我们推测可能和欧洲新冠订单消化、印度&越南冻干机等设备新增有关。其中，2022Q1印度注射剂单机及系统收入对比2021年大幅增长，越南作为2022Q1新进境外销售地区对亚洲区收入贡献约26%。我们认为，公司仍处于新冠订单消化阶段，伴随销售案例积累及品牌效应加持，出口区域有望持续拓展。我们继续关注公司国际化新订单可能带来的边际变化。 盈利预测与投资建议暂不考虑定增对股本的稀释，我们预计公司2022-2024年EPS分别为1.59、1.98和2.56元/股，2022年7月11日收盘价对应2022年21倍PE。我们认为，公司正处于新冠订单消化、国际化突破、新业务培育期。从能力建设上看，公司是生物药上游&下游设备产品线布局相对较完整、起步较早的公司，公司在医疗装备及耗材领域的并购整合、市场推广、产品研发进度可能超预期，综合考虑到后疫情下生物药装备蓬勃发展的机遇，及公司在传统制药装备和生物药设备/耗材领域的能力积累和布局，维持“增持”评级。 风险提示：订单交付周期性&波动性风险、并购整合进度不及预期、商誉减值风险、市场竞争激烈导致的降价风险等。

小分子 CDMO 仍在兑现期， 新业务弹性渐显按我们预计 CDMO 业务仍延续 Q1增长趋势。 按照 2022Q1披露化学业务增速水平（YOY102.11%）， 以及公司 2021年底新增 14个商业化项目推演， 我们预计新增商业化项目仍处于上市后快速放量期，这是公司小分子 CDMO 业务能够维持高增长（延续 2022Q1）的强支撑。 此外伴随着大订单收入持续确认， 我们预期 2022Q2化学业务部收入同比增速仍延续 Q1较高增速水平。 小分子 CDMO 仍在兑现期， 新业务弹性渐显。 按照公司先前公告预计 2022全年收入增长 65-70%。 我们持续看好公司资本开支持续加速下 2022-2024年小分子 CDMO 等存量业务稳定增长。 展望 2022H2-2024年公司多项新兴业务（多肽和寡核苷酸 CDMO、 制剂 CDMO、 ATU 等） 有望进入加速期， 这也有望为公司收入高增长提供弹性。 我们持续看好公司一体化 CRDMO 等商业模式持续带来可能高增长。 盈利预测及估值我们预计 2022-2024年公司 EPS 为 2.87、 3.29和 4.28元/股， 2022年 7月 11日收盘价对应 2022年 PE 为 38倍（对应 2023年 PE 为 33倍）， 仍处于相对低估位置， 维持“买入” 评级。 风险提示全球创新药研发投入景气度下滑风险； 国际化拓展不顺造成业务下滑风险； 各竞争风险； 汇兑风险； 公允价值波动带来的不确定性风险。

2022年在产能释放、CDMO大客户战略落地下，利润较高速增长持续兑现，我们看好公司在供给能力升级的背景下增长的持续性。 投资要点q业绩表现：较高速增长持续兑现公司发布2022年半年度业绩预增公告，2022年上半年归母净利润约4.5-4.8亿元，同比增长65-75%；扣非归母净利润约4.5-4.8亿元，同比增长85-95%。单季度看，根据公告数据推算，2022Q2归母净利润同比增长36-51%、扣非归母净利润同比增长74-90%。我们认为，公司的利润增速超出我们之前的预期。 q观点：供给能力升级、高增长持续我们认为，公司2022年上半年的高增长来自于产能释放下大客户战略持续推进，CDMO业务高增长带动整体利润表现。我们预计公司正处在战略客户（如诺华、罗氏、硕腾等）项目持续增长、国内外新增客户/项目结构优化的阶段，2021-2024年净利润CAGR有望达到35-40%，供给能力升级（如新技术平台、高标准EHS建设等）是公司CDMO业务的边际变化，新增项目个数、资本开支的快速增长等是跟踪和侧面验证的指标，我们持续看好公司较高速增长的持续性。 q盈利预测及估值我们预计公司2021-2023年EPS分别为1.06、1.47、1.96元/股，2022年7月11日收盘价对应2022年52倍PE。我们认为，大客户、大项目管理经验是公司下一个阶段的基础，我们看好公司供给能力的边际变化，及新领域（多肽类、核酸类等）、新业务（制剂类CDMO等）的拓展。综合考虑到公司在收入结构切换窗口期内CDMO业务增长弹性&持续性的预期差，维持“买入”评级。 q风险提示生产安全事故风险；环保事件导致停产风险；CDMO业务订单波动性风险；新药上市审评进度不及预期风险；重大客户流失风险等。

我们认为，迈瑞医疗作为国内医疗器械最大的平台型企业，在国内医疗新基建和全球疫情带来应急设备采购需求的新商机下，公司国际化拓展特别是高端客户突破方面迎来了前所未有的发展机遇，同时，叠加公司新兴业务领域的持续发力，公司长期发展有望迈上新台阶。 投资要点迈瑞医疗：国内收入体量最大、国际领先的医疗器械与解决方案供应商内生增长+外延并购构筑了公司成长的双引擎。迈瑞医疗成立于1991年，主营业务主要包括生命信息与支持、体外诊断和医学影像三大板块。2021年公司营收253亿元（约是第二名英科医疗收入体量的1.6倍），是国内收入体量最大的医疗器械企业。我们认为，专利创新、技术升级是医疗器械企业的长久生命线，公司在收入体量快速增长过程中，对研发的重视程度及其优秀的研发能力是构成公司内生增长常年稳健的核心所在。在外延并购方面，公司注重核心技术及渠道的获取，不断拓展医疗器械的创新边界。2021年公司完成对HytestInvestOy（海肽生物）的收购，将IVD业务向上游原材料拓展，我们认为有望助力公司IVD业务缩短研发周期，同时形成全产业链竞争优势。 公司营销网络遍布全球，疫情助力公司海外高端客户拓展加速。2020年疫情的爆发，带来全球应急采购商机的快速释放，帮助公司在海外高端客户及空白市场拓展方面取得了前所未有的快速突破，国际市场收入增速更是达到了历史高点（YOY41.2%，占比由2019年42.4%提升至47.2%）。我们认为，疫情大大提升了公司的影响力和知名度，并将公司海外拓展节奏迅速提升到了一个全新的高度。未来1-2年内，随着与这些新的高端客户合作的逐步深入，海外市场拓展有望进入到快车道。 三大支柱业务龙头地位稳固，构筑长期成长基石1））生命信息与支持：：市场地位稳固，疫情推动下，2022-2024年收入CAGR20%左右。生命信息与支持是公司最为核心的业务板块，其中大部分子产品如监护仪、呼吸机、除颤仪、麻醉机、输注泵、灯床塔等市场销售额占比均成为国内第一，市场相对成熟，地位比较稳固。我们认为，受益于新冠疫情爆发对于该板块内产品需求的激增，以及全球ICU病房快速建设带来的需求释放，公司生命信息与支持业务收入有望继续保持20%左右的复合增速。 2）体外诊断：IVD是全球医疗器械子行业最大的板块，也是公司发展最快的板块，2022-2024年年CAGR有望达24%。血球业务：2020年下半年公司推出的BC-7500CRP系列血液细胞分析仪，与竞争对手形成了差异化竞争，并带动公司不断实现高端客户突破。我们认为，该产品仍处于快速放量期，有望持续拉动血球业务收入快速增长。化学发光：我们认为，公司对海肽生物（全球诊断行业公认的高品质单克隆抗体和抗原生产商）的收购，解决了IVD上游原材料“卡脖子”问题，新产品研发进程有望得到进一步加速，同时CL-6000i、CL-8000i等高端机将继续带领公司化学发光业务不断向高端市场突破。伴随着国内集采等因素带来的发展契机，公司化学发光业务有望成为体外诊断业务的重要增长引擎。生化分析：我们认为，公司是国内少有的在试剂和仪器均有比较完备布局的企业，2021年高端全自动生化分析仪BS-2800M顺利推出，有望带动公司生化分析业务不断向高端市场渗透，并迎来较快的发展。 3）医学影像：聚焦超声影像，高端突破趋势加速，2022-2024年年CAGR有望达达16%。公司通过收购美国Zonare打破了外资在超声高端市场的技术封锁，高端市场渗透率也得到了稳步提升。2021年，公司超声业务已首次超越进口品牌成为国内第二。我们认为，2021年“昆仑R7”、“女娲R7”、TE9、M10等多款高端产品的上市，极大地丰富了公司在高端领域的产品布局，高端市场的突破也将逐渐进入加速期，同时，考虑到新产品带来的增量贡献，我们预计公司超声业务收入2022-2024年CAGR有望保持在16%左右。 医疗新基建+新兴业务拓展，打开成长天花板疫情推动医疗新基建进程加速，超公司新增商机或超300亿元。在疫情的推动下，我国自2020年迎来了大型公立医院扩容、加速提升医院智能化以及提升县级医院服务能力等方面的医疗新基建加速浪潮。就公司可及市场而言，医疗新基建及“千县工程”带来的新增市场规模或超300亿元。我们认为，公司作为国产医疗器械龙头品牌，其强大的产品竞争力、完善的全院级整体解决方案以及由“三瑞”系统（“瑞智联”、“瑞影云++”、“迈瑞智检”）组成的院内医疗设备的集成化管理体系，更加适合医疗新基建的需要，也能更好地支持智慧医院的建设，有望优先受益。 持续重视新兴业务拓展，多元化布局打开成长天花板。公司在三大主线业务蓄势前行的同时，利用自己的平台、技术和渠道优势，持续加大对微创外科、动物医疗、骨科、AED等新兴业务的重点培育。我们认为，这些高潜力业务的多元化布局和技术突破将会极大地拓展公司的可及市场和核心能力，成为公司未来新的增长极。其中，动物医疗领域：公司从人用医疗到兽用医疗，技术迁移成本低，成功经验复制更为容易，另外，动物医疗的消费属性更利于公司的业务拓展。微创外科领域：公司以硬镜为切入点，逐步完善微创外科领域布局，2021年推出的HyPixelR14K荧光内窥镜或将进一步拉动微创业务的快速发展。骨科领域：集采为公司带来了弯道超车的发展契机：公司骨科产品中标优异，相比集采前的市场份额实现了质的飞跃，公司骨科业务进入到了快速发展阶段。AED领域：：AED普及率有望在政策的推动下快速提升，市场空间10年内有望达到280亿元，公司作为国内首家AED生产厂商，有望优先受益。 盈利预测及估值我们认为，随着全球医疗新基建浪潮带来医疗器械需求端的快速释放、公司在海外及高端市场的拓展加速、以及新兴业务拓展逐步打开长期成长天花板，公司有望持续保持较稳定的增长态势。基于对公司业务的拆分及分析，2022-2024年公司收入端有望达到307.36、373.37、451.34亿元，对应同比增速分别为21.6%、21.5%、20.9%；实现归母净利润97.59、117.99、142.09亿元，对应同比增长22.0%、20.9%、20.34%，对应EPS为8.03、9.71、11.69元/股，当前股价对应PE为39、32及27倍。参考可比公司，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示行业政策变化风险、新冠疫情影响风险、汇率波动风险、集采等带来产品价格下降风险、新产品推广不及预期风险。

我们认为公司基本面处于触底反弹期，看好营销改革和研发储备为公司发展带来重要拐点， 本篇报告将从产品结构和销售改革两个方面对公司未来的成长性做出解答。 首次覆盖公司予以“增持”评级。 投资要点 核心变化： 中药公司核心在营销，公司营销改革迎拐点强研发、弱营销是康缘药业一直以来的标签。 公司以药品研发实力著称，药品线布局丰富，有 43个中药独家品种，但公司营销体系却始终遭市场诟病。在经历 2018年开始的中药注射剂监管限制、 2020年核心品类医保谈判大幅降价等困境后，公司营收和归母净利润在 2020年分别下降 33.6%和 48.1%。 我们认为，公司业绩正处于触底反弹期，背后驱动因素来自营销改革对销售的拉动。 从各产品管线来看，公司营收结构趋于均衡，此前对注射剂销售产生负面影响的因素逐步消除，注射剂营收将实现恢复增长，同时口服管线占比不断上升；而销售结构改善的背后原因来自公司新一轮营销改革。 从财务表现来看，2020-2021年公司应收账款周转率从 3.01上升至 4.32，经营性现金流/归母净利润比率从 2.56上升至 2.8，经营性现金流远好于净利润表现，是公司加速回款、销售效率提升的表现，营销改革将为公司发展带来重要拐点。 产品结构： 注射剂风险触底， 丰富药品线提供多成长点注射剂： 风险触底， 2022-2024年有望实现 25%、 21%、 16%的销售增速。 注射剂是公司第一大销售品类， 2014-2019年注射剂板块对公司收入和毛利的贡献均在 50%以上；受到中药注射剂监管限制、 2019年核心药品集采降价等多重因素影响， 2020年注射剂板块收入下滑 53%，营收占比下滑至 36%。我们认为随着公司调整销售资源，两大核心单品销售将迎来触底反弹： （1）热毒宁： 2020年疫情影响呼吸类药品销售， 同时热毒宁在公司未大力推行主管制和销售资源调整时被边缘化，导致其销量于 2020年下滑 63%； 随着疫情逐步恢复、 公司营销改革，热毒宁销售将进入反弹期， 2022-2024年有望保持 10-20%的营收同比增速； （2）银杏二萜内酯： 2019年药品集采谈判降价 70%， 2021年实现以量换价， 我们预计随着公司加强营销精细管理、 推进新医院开发和已开发医院上量， 2022-2024年银杏二萜内酯葡胺注射液有望保持 20-30%的收入增速。 口服液： 基药销售加持，金振口服液处于高速成长期， 2022-2024年有望实现37%、 39%和 30%的销售增速。 口服液是公司销售增速最高的板块， 2016-2021年销售收入从 1.8亿增长至 6.7亿（CAGR 达 29.6%），营收占比从 6%增长至18%。 公司口服液产品主要为自金振口服液， 2015年金振口服液通过规格转换实现提价、同时公司加强药品销售布局， 使品种步入成长快车道。 随着疫情影响逐步褪去、药品中标省份覆盖率增加， 我们预计 2022-2024年金振口服液收入 CAGR 有望超 35%， 进而带动口服液板块整体收入快速上升。 其余二线品类： 多药品线布局，提升公司抗风险能力。 公司二线品类种类繁多，普遍体量较小，未来成长空间主要来自 （1）部分二线品类与大单品在销售上形成协同作用，例如杏贝止咳颗粒与金振口服液、龙血通络胶囊与银杏二萜内酯葡胺注射液， 可以带动小体量品类增长； （2）公司七大基药品种销售优势显著，在基药政策支持下有望实现高增。 营销改革： 条线重构，提升销售效率公司从 2020年下半年开启新一轮营销改革，在大区总监和省区层面进行资源的再分配， 提升管理的合理性和效率。 同时，公司落地相关具体措施提升改革效率。具体包括 （1）实行医院主管制，精细管理销售体系，扁平化组织架构； （2）优化销售团队，淘汰末尾人员； （3）区分口服和注射剂团队，保证各条线全面发展。 2021年公司销售人员人均创收同比增长 73.7%，改革初见成效。 研发管线： 国家政策支持，公司储备丰富公司药品线布局丰富， 从药品储备来看，截至 2021年底，公司已上市产品包括43个独家中药， 23个独家医保， 6个独家基药； 从新药研发来看，公司 2021年获批 1个中药药品注册证书（银翘清热片），该药品是 2020年新版中药注册申报要求实施以来首个获批上市的 1.1类中药创新药，同时公司有储备 7个临床 II 期后的中药管线、获批 2个中药 1.1类临床许可（静脉炎颗粒、九味疏风平喘颗粒）。 看好公司研发成果在营销支持下快速放量。 盈利预测及估值公司销售结构逐步趋于均衡，注射液剂型销售占比逐步下滑，口服剂型发力带来新的业绩增长点；同时公司处于新一轮营销改革期，带动公司提升整体销售收入。 我们预计 2022-2024年公司营收分别为 45.33/56.52/68.08亿元，同比增长 24%/25%/20% ； 归 母 净 利 润 分 别为 4.05/5.15/6.40亿 元 ， 同 比 增 速 为26%/27%/24%；对应当前 PE 分别为 21.81x/17.15x/13.79x。 我们选取可比公司法对公司进行估值，给予目标公司 2022年 26.78倍 PE，目标价为 18.28元/股，首次覆盖予以“增持”评级。 风险提示核心药品价格大幅变动：新药研发节奏不及预期：营销改革进度不及预期。

2022年 6月 20日，药石科技拟授予限制性股票 110万股，占公司股本的 0.551%。 其中首次授予 206人， 共计 100万股， 授予价格为 51.53元， 为 6月 20日收盘价的 5.5折。 假定公司于 2022年 7月授予， 则 2022-2026年分别摊销 1146.73万、 1766.23万、 964.25万、 496.12万及 151.37万元。 业绩考核为 2022-2025年相对于 2021年收入分别增长不低于 20%、 40%、 60%及 80%， 至 14.42亿、16.82亿、 19.23亿及 21.63亿。 我们注意到公司本次激励的高管包括新任总经理、 QA 负责人苗文芳博士； 新任副总经理、CDMO 总负责人魏旭东博士及新任 CFO 吴奕斐女士。这是继 2021年 11月末公司将 CDMO 主要负责人全面提升至高管层面后， 又一次对板块负责人的激励和绑定。 我们认为管理及技术人员体系的搭建是药石科技模式转换的重要一步， 此次激励为公司长期发展打下坚实基础。 短期： 公斤级以上产能释放， 业绩拐点明确公司 501车间已于 2022年 3月末投入使用， 对公司原有公斤级以上产能提升66%。 此外， 公司 502及 503GMP 车间也将于 2022Q3及 Q4投入使用， 对 2022年业绩带来明显推动。 我们认为， 2022年作为公司公斤级以上产能释放大年，将有效解决一直以来的产能紧张问题， Q2业绩拐点明确。 长期： 客户结构持续改善， CDMO 蓄势待发从 2021年报可见公司大客户占比逐渐走低， 且 CDMO 收入已达 4.55亿， 占总收入 37.85%， 明显提升。 我们认为这些信号揭示了公司业务结构的逐渐优化，模式转换逐渐走向正轨， 管理能力、 产能配备、 技术能力逐渐得到客户认可，对公司长期天花板提升有明显意义。 盈利预测及估值暂不考虑股权激励的费用影响， 我们预测 2022-2024年公司归母净利润为 3.81亿、 5.10亿计 6.90亿， 对应 6月 21日收盘价 PE 分别为 49、 36及 27倍， 对比行业平均水平， 维持“买入” 评级。 风险提示下游产品研发、 销售不达预期， 原材料涨价， 汇率波动， 安全生产与环保， 新业务拓展不达预期， 核心技术人员流失， 解禁风险 ， 大客户依赖风险。

我们认为，公司是国内疫苗品种梯队最完善的民营疫苗公司之一、多联多价技术平台储备独具特色，2022-2024年随着已上市销售的重磅品种（如13价肺炎结合疫苗、四联苗等）放量及在研大品种（如人二倍体狂犬病疫苗等）陆续上市销售、多联多价疫苗管线持续推进，中期维度下公司利润增长的持续性有望超预期。 投资要点康泰生物：品种迭代，平台占优我们认为，康泰生物是国内疫苗上市公司中已上市和在研管线梯队最完善的公司之一，与国内外龙头公司、科研院校、知名Biotech公司合作网络分布广，多联多价技术平台储备独具特色。复盘公司的历史收入&利润表现，我们认为，2022-2024年随着已上市销售的重磅品种放量和在研大品种陆续上市，公司利润增长持续性有望超预期管线：在研品种陆续上市，驱动持续增长优势品种：联合疫苗领域储备丰富、独具特色。我们认为，康泰生物是国内民营疫苗公司中单苗储备最丰富的公司之一，具备多联多价疫苗研发的领先优势。目前主要上市销售的产品有13价肺炎球菌多糖结合疫苗、无细胞百白破b型流感嗜血杆菌联合疫苗(四联苗）、23价肺炎球菌多糖疫苗、重组乙型肝炎疫苗(酿酒酵母)、b型流感嗜血杆菌结合疫苗、冻干b型流感嗜血杆菌结合疫苗（Hib）等，另有新冠灭活疫苗于2021年5月在国内获批紧急使用，重组新型冠状病毒疫苗（Y25腺病毒载体）于2021年10月获得印度尼西亚国家药品和食品监管局紧急使用授权。从技术壁垒看，我们认为，联合疫苗研发和生产的壁垒体现在抗原相容性及配比（降低各组分或病毒间的相互干扰）、防腐剂/稳定剂/佐剂研究（配伍变化对免疫原性和安全性的影响）等，临床设计中还需考虑接种程序、与单苗的对比等因素，我们认为公司在四联疫苗研发、生产所积累的Know-how有助于公司在新型多联多价疫苗领域的拓展。从产品特点和竞争格局看，除康泰生物四联苗和赛诺菲五联苗已上市外，仅成都所的四联苗处于临床1期阶段，目前康泰的五联苗已经获得临床批件，是目前国内唯一获得临床批件的五联苗。我们预计公司在四联疫苗领域较好的竞争格局有望维持；接种率提升驱动下（我们估计2021年四联疫苗接种率在8-12%），2022-2024年公司四联苗收入CAGR有望达到20.2%。 肺炎疫苗管线：展望2022-2024年，我们预计公司肺炎品种增长驱动来自于：(1)销售渠道整合下13价肺炎球菌多糖结合疫苗市占率提升：估计2021年中国13价肺炎球菌多糖结合疫苗销售额在50-55亿元、接种率在18-22%，我们认为考虑到13价肺炎结合疫苗的推广渠道与公司四联疫苗的推广渠道具有一定的重合度，及13价肺炎球菌多糖结合疫苗接种率提升潜力，我们预计2022-2024年公司13价肺炎球菌多糖结合疫苗有望贡献明显业绩增量；(2)23价肺炎球菌多糖疫苗老年人接种率提升：我们估计2021年60岁以上老人接种率低于5%，考虑到部门地区陆续推进免费接种政策+常规疫苗接种陆续恢复，我们预计公司23价肺炎球菌多糖疫苗销售额有望持续增长。 人二倍体狂犬疫苗：我们估计2021年狂犬疫苗总市场容量在75-90亿元，其中人二倍体狂苗销售额占比约14-17%、批签发人份占比约3.5-4.5%；基于研发进度分析，我们估计2023-2024年康泰生物人二倍体狂犬疫苗有望上市销售，2024-2025年智飞生物竞品或上市，带动2023-2025年国内人二倍体狂犬疫苗接种率明显提升（假设2021-2025年从4%提升至17%）。基于此，我们认为公司狂犬疫苗销售额有望上市后实现快速放量。 存量品种：乙肝疫苗恢复增长。根据公司公告，公司乙肝疫苗在2020年下半年恢复生产，我们估计独家品种60μg乙肝疫苗放量趋势明显。我们认为，公司乙肝疫苗销售收入增长来自于接种率稳步提升；中性预期下，我们预计在2022-2024年间公司的各规格乙肝疫苗收入CAGR在13.4%。 备合作：加速管线研发、技术平台储备公司以自主研发为主，合作开发和“引进、消化、吸收、再创新”为辅的研发模式，推进重磅创新疫苗如五联疫苗、麻腮风水痘疫苗研发，更优的竞争格局、更多元的产品梯队有望放大公司商业化团队优势；此外公司通过嘉晨西海等Biotech公司合作布局mRNA平台，我们持续看好公司通过国内外技术、产品合作，进一步优化产品管线。 盈利预测及估值我们预计公司2022-2024年EPS分别为1.93、2.38和3.03元/股，2022年6月17日收盘价对应公司2022年PE为21.8倍。我们认为，公司是国内疫苗品种梯队最完善的民营疫苗公司之一，我们预计随着在研大品种和竞争格局更好的多联品种陆续上市，2022-2024年间公司非新冠疫苗收入CAGR有望达到50.8%，总收入CAGR达到19.3%，更完善的产品梯队下公司利润增长的持续性有望超预期，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示疫苗临床推进速度不及预期风险、疫苗品种降价风险、中国人口出生率下降风险、新冠疫情反复风险。

事件：6月16日晚间，公司发布关于拟签订入区协议暨对外投资的公告。 公司拟在富阳投建5亿建生物新材料和精密智造项目，达产后年产值约5亿元根据公告，公司拟在富阳东洲新区投资5亿建设生物新材料和精密智造项目，项目用地约50亩，拟系统开发高端膜分离技术产品、高端医用生物材料及组件、IVD 试剂材料等高技术高附加值新材料。项目建成后将年产3000台/套生物新材料和精密智造装备，达产后年产值不低于亩均850万元/亩，对应产值5亿元，建设周期为2年。我们认为该项目有利于强化公司生命健康产业深度布局，进一步提升公司竞争力。 2021-2030年我国细胞治疗行业CAGR 53%，相关医疗装备国产替代大势所趋弗罗斯特沙利文预计我国细胞治疗市场空间将由2021年的13亿元增长至2030年的584亿元，9年CAGR 约53%。新冠疫情催化下，2022年4月国家卫健委印发的《“千县工程”县医院综合能力提升工作县医院名单》中，共1233家县级医院将根据要求到2025年达到三级医院医疗服务能力水平。基层医疗机构扩张将带动医疗设备采购需求的扩大。医疗器械进口替代呼声下，细胞治疗相关装备国产化势在必行、潜力巨大。 公司积极布局细胞治疗产业链装备耗材，生物经济顶层规划下有望显著受益公司对细胞治疗工作站等设备研究多年，于2021年发行可转债拟投资3亿建设细胞治疗产业化装备制造基地，产品主要包括细胞制备工作站、细胞无菌分装工作站及配套耗材等。“十四五”生物经济顶层规划推进下，公司细胞制备相关产品有望显著受益。 2021年公司合同负债同比大增105%，中长期看细胞工作站盈利能力将快速增长。 疫情下国家层面推进新冠抗原自测，NC 膜市场空间弹性大！2022年3月国家卫健委印发《关于印发新冠病毒抗原检测应用方案（试行）的通知》正式提出在核酸检测基础上，增加抗原检测作为补充。NC 膜为新冠检测试剂盒的核心材料之一，中长期维度看，根据我们之前报告的估算，预计国内市场规模有望达34亿/年。疫情下NC 膜全球供求关系紧张，价格增长幅度较大，公司作为新进入者，短期NC 膜有望大幅抬升公司业绩。 盈利预测：NC 膜+细胞工作站双轮驱动，2022业绩高增长确定性强！考虑到新冠疫情可能对公司业务生产交付产生影响，我们下调了对公司2022-2024年的盈利预测，预计公司2022-2024年归母净利润分别为1.3/1.7/2.3亿元，同比增长103%/33%/33%，对应P/E 17/13/10X。伴随公司NC 膜与细胞工作站产品产能逐渐释放，未来业绩有望实现NC 膜、细胞工作站双轮驱动，维持“买入”评级。 风险提示1）NC 膜市场竞争恶化，价格剧烈波动；2）下游新冠自测市场发展不及预期