事项 近期我们调研了涪陵榨菜公司,和管理层就公司发展现状和未来规划进行了交流。 主要观点 1.短期看恢复:新老渠道共增长,下半年高增长无忧。 老渠道经过去年调整焕发新的活力,新渠道下沉进展顺利,今年新增加大量的新经销商以及销售人员,新老渠道共增长,预计今年完成任务指标的可能性较大。上半年处于淡季蓄势期,我们预计下半年三季度的传统旺季,收入增速将会有明显提升。 2.中期看趋势:行业集中度提高仍有数倍空间,行业地位突出。 集中度提高+消费升级是调味品行业发展的大势所趋,传统的榨菜行业由于存在大量小而散的作坊式企业,集中度较低,乌江作为绝对龙头市占率只有15%,而公司作为行业的绝对龙头,远远领先于竞争对手,对上下游有较强的议价能力,具有较强的整合能力,在未来的行业整合进程中中尽享最大空间,公司计划在未来三到五年将市场占有率提高到25~30%左右,同时每年保持5~10%的提价幅度,量价齐升,到2015~2016年公司的收入翻番可能性较大。 3.长期看空间:渠道共享,多元化经营,小“海天”的成长路径。 调味品的经销商普遍进行多品类经营,渠道是天然的共享平台,公司计划通过榨菜的经营将渠道网络完善,再在这个平台上再进行品类多元化,我国有多类特色调味品,这类传统的调味品大多具有良好的产品属性并且行业内没有强势的竞争对手,品类多元化将打开公司未来长期的成长空间。我们可以参考海天的成长路径,公司有望成为佐餐调味菜行业的小“海天”。 公司的成长逻辑非常清晰:短期看收入增速的回升,中期看市场占有率翻番,长期看品类多元化打开更加广阔的成长空间。三季度是传统的旺季,我们有望看到销售收入的增速明显回升,验证了公司突出的行业地位和管理层卓越的管理能力。 公司上市以来业绩保持年均40%以上的复合增速,我们预计13/14/15年的EPS为1.10/1.45/1.81元,维持“强烈推荐”评级。 风险提示 1.行业性食品安全风险。 2.原材料价格大幅波动。