销售结构短期变化致收入波动,费用率有所上升: 公司一季度实现收入1.40亿元,同比小幅下降6.47%,而毛利率由去年同期的70.0%上升至74.2%。我们认为该变化主要与公司在结算周期内的销售产品结构相关。去年同期结算代理仪器较多,因此收入基数更高但毛利率偏低,而17年一季度结算货款以高毛利率的试剂为主。实际17年一季度试剂的销售完成1.30亿元,仍维持7%以上的稳健增长,自产试剂毛利率也与过去基本持平。 费用率方面,在强化仪器推广、部分渠道商压缩的背景下销售费用率达到13.8%,比去年同期上升2.8PP。管理费用率高于去年同期5.7PP,达到14.2%。管理费用的大幅提升主要与新厂区转入固定资产后折旧增加、试剂临床、注册及再注册费用增加、第二期股权激励的摊销以及一次性的固定资产处置损失(231.94万元)等有关。 另外,16年一季度有648.41万元对雅培技术转让所获的首付款,与上述因素一起导致了17年一季度净利润率8.0PP的下滑。但需要注意的是,一次性固定资产处置及首付款因素将不会继续在二季度存在。 双规格仪器进入联动销售,提升覆盖范围: 16年年末注册完成的800速仪器也已进入销售,但因结算周期原因基本还没体现到收入端。相比G92000,800速仪器更适应基层及人流量相对较少的医院使用,针对分级诊疗下的新需求。公司借助两个规格的仪器实现了高端市场+基层市场的覆盖,预计17年仪器推广会有更好表现。 仪器自达成销售意向至完成安装结算货款周期约3个月,一季度因库存原因未能全部结算,因此造成总体收入的短期下降,公司正考虑增加设备库存从而缩短周期。 潜力产品进入更多地区,下半年里程款有望体现: 公司全球独家的潜力品种sd LDL继16年下半年完成部分省市医院收费办理后,今年在更多地区落地。根据我们了解,黑龙江、辽宁等地区已经有医院开展了该项检验,预计全国已完成收费办理的省份总数在十余个。 另一方面,与雅培的技术转移合同已在16年完成首付款交付,而里程碑款也将在雅培结束工艺调试、完成CE申报文件后支付。我们预计该款项大概率会在下半年进行结算。 多因素致业绩短期下挫,不改研发驱动的优质生化龙头本质,维持“强烈推荐”评级:在政策压力及内部多项因素作用下公司业绩遇到短期下挫。研发驱动的成长模式虽短期因相关价格调整导致更多费用,但本质上奠定了其难以模仿的核心竞争力。公司生化试剂龙头的地位并未改变。预计2017-2019年EPS为0.60/0.70/0.82元,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:产品推广速度不达预期;后续合作不达预期。

首次覆盖给予“推荐”评级。假设普通输液保持5%增速,治疗性输液保持10%增速,非输液业务在原料药的拉动下2017-2019增速分别为30.00%、25.00%、20.00%。预计公司2017-2019年EPS分别为0.47、0.60、0.76元,对应估值34.9、27.0、21.4倍,首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示。研发风险;主要产品降价风险。

制剂业务有望重拾升势。2016年制剂业务实现收入4.89亿元,同比下降1.69%,受招标降价等因素影响,制剂业务毛利率为81.18%(-1.45pp)。其中胰激肽原酶销售收入约3.2亿元,样本医院数据显示,销售规模增长1%,受价格影响销售金额下降1%。主要市场天津地区规格调整已经基本完成,今年将迎来恢复性增长,预计2017Q1胰激肽原酶销售增速30%左右。潜力产品复方消化酶收入约7000万,增速超过50%(样本医院增速54%)。肝素制剂约1亿元,目前主要以肝素钠注射液为主,公司的依诺肝素以及达肝素均已经获批上市,正在进行招商和推广工作,预计2018年有望实现突破。 肝素原料迎来大年,期待逆袭。2016年原料药业务实现收入2.86亿元,同比增长10.51%,2016年三季度以来,肝素原料平均出口单价有所提升(约20%),但由于上游肝素粗品同时涨价,原料药业务毛利率下降1.1pp至36.69%。预计2017年肝素原料药价格有望保持高位,而粗品价格将有所回落,肝素原料药业务面临有利局面。肝素原料价格上涨推动2017Q1收入规模提升较大,考虑到2016Q1基数较高,我们预计2017年利润增速将会逐季提升。 加强研发与市场开拓,费用投入占比提升。2016年公司销售费用率达到27.79%(+1.81pp),主要源于依诺肝素等新产品投入市场加大推广所致。管理费用率15.27%(+1.71pp),主要由于研发投入增加以及新厂区费用。公司现有众红研究院和英诺升康两大创新药物研发平台,分别主攻大分子和小分子药物,2016年众红研究院一个抗肿瘤项目取得突破,已经进入安评,预计2017申报临床。 维持“推荐”评级。我们预计公司2017-2019年EPS为0.20、0.24、0.29元,公司主业2017年开始迎来恢复性增长,具备较强研发实力,并将涉足公立医院改制,布局糖尿病慢病管理,我们看好公司长期发展空间,维持“推荐”评级,目标价9元。 风险提示:政策风险,研发风险,原料药价格波动。

事项: 1.公司公布17年一季报:实现营收1.62亿元,同比增长12.89%;实现归属净利润6032万元,同比增长1.89%,扣非归属净利润5793万元,同比下降0.14%。略高于市场预期。 2.公司发布定增预案:募资不超过23.50亿元,用于智飞绿竹和龙科马疫苗产业化项目及龙科马研发中心项目。 二类苗销售恢复好于预期,业绩反转可期: 考虑到山东疫苗案发生在3月,公司16年1/2月为正常销售,总体基数较高,我们认为17年一季度能够在此基础上实现两位数增长显示出了二类苗销售恢复工作卓有成效。 公司核心产品AC-Hib三联苗预计销售数量在50-60万支,对应1-1.2亿元收入。由于三联苗在收入占比中进一步增大,公司总体毛利率继续上升0.6PP,达到93.8%。费用方面,因增加销售人员拓展渠道,公司销售费用率21.3%,比上年同期增加2.0PP。管理费用率24.0%,同比小幅增加0.3PP。费用率的增加及比上年同期额外增加的400万元减值损失拉低了利润率,使利润基本与去年持平。预计随疫苗销售的进一步好转,公司中报大概率将实现业绩反转。 发布定增预案筹资扩大产能,为新产品临床及上市奠定基础: 公司同期发布定增预案,拟向5名投资者发行不超过1亿股,募资不超过23.50亿元。募投资金投向包括智飞绿竹和龙科马的产业化项目以及龙科马的研发中心。 从预案细节可以看到,新募投项目所涉及的产品包括四价流脑结合、两款肺炎疫苗、双价痢疾和二倍体狂苗等处于临床前后的产品。此次研发中心及新增产能建设的意义在于匹配了公司未来临床用苗的需要,确保临床顺利进行。 续签代理疫苗,带来额外业绩增量: 公司4月初与MSD续签了甲肝灭活和23价肺炎疫苗的代理协议,约定17-20年(智飞向MSD)采购额为2.03、2.54、2.52、1.90亿元,预计可每年带来7000万元以上的利润(不包括推广费收入),进一步增厚公司业绩。 此外,代理品种中HPV和RV两款重磅品种还在审批过程中,有望陆续获批。 优质产品管线保障新品推出节奏,自销自送模式开拓疾控渠道,维持“推荐”评级:公司在独家品种三联苗带动下走出行业阴霾,研发管线中预防用微卡、EC试剂、肺炎疫苗、双价痢疾等众多产品研发进度各不相同,节奏良好。长期使用自销自送模式,在疫苗渠道洗牌后有望赢得先机。预计2017-2019年现有产品发展能够带来的EPS为0.27、0.40、0.47元,考虑到公司重要在研产品较多,按分步估值法测算给予370亿元总市值。维持“推荐”评级。

公司发布年报和一季报,2016年实现营业收入7.64亿元,同比增长31.73%;归母净利润为1.74亿元,同比增长85.80%;基本每股收益为1.61元。一季度实现营业收入2.31亿元,同比增长44.27%;归母净利润为5074.97万元,同比增长37.62%;基本每股收益为0.47元。拟向全体股东每10股派发现金股利人民币5元(含税)。 全年三大系列销量增速超过20%,他唑巴坦系列量价齐升。2016年,公司β-类酰胺酶抑制剂系列产品销售收入4.84亿元,同比增长34.11%。其中预计他唑巴坦系列实现收入2.8亿元,同比增长40%;舒巴坦系列实现收入2亿元,同比增长25%。培南系列产品销售收入2.26亿元,同比增长25.90%。他唑巴坦系列销售收入大幅增长主要因量价齐升,去年全年均价上涨约15%;销量方面,预计他唑巴坦酸去年销售量超过60吨,同比增长20%。舒巴坦系列价格先降后升,均价平稳,主要来自印度客户阿拉宾度采购量增长。培南系列价格较为平稳,主要来自终端制剂的增长以及市占率的提升。 全年毛利率大幅提升,管理费用率有所上升。2016年毛利率提升7.28pp至42.75%,主要因公司他唑巴坦价格上升、以及产能利用率提高。管理费用率提升3.74pp至15.21%,主要因公司股权激励增加1608万的摊销费用所致,摊销费用下降至1423万元。销售费用率和财务费用率控制良好。 一季度收入延续高增长,原材料价格上升降低毛利率。一季度销售收入和净利创历史新高,单季度净利首次突破5000万元。他唑巴坦延续了高增长的态势,主要是量的增长,估计在40%以上,价格保持平稳。整体毛利率同比下降3.19pp至40.67%,主要因原材料6-APA涨价所致,6-APA占公司原材料成本的60%,近六个月价格上涨19%,如未来原材料价格继续上涨,公司不排除提高产品价格以减少影响。 全年业绩有望保持高增长,维持“强烈推荐”评级。去年公司利润实现了85%的高增长,其中他唑巴坦提价占主要因素。今年我们认为在公司通过产能挖潜、收购奥通、首发募投50吨他唑巴坦开始投产,今年他唑巴坦产量有望实现50%的增长。即使竞争对手齐鲁、华邦完全复产,市场缺口仍在50吨以上,完全可以消化增加的产量。价格方面,他唑巴坦价格上涨趋势强,公司一直在控制提价幅度,全年价格涨幅预计在10%左右。预计公司2017-2019年EPS分别为2.35、3.20、4.12元,对应市盈率估值为23.9、17.5、13.6倍,维持“强烈推荐”评级。

毛利率小幅下降,研发投入增加: 一季度公司毛利率为70.3%,与上年同期相比下降1.6PP。费用方面,销售费用率23.2%,同比下降0.1PP。而管理费用率则由16.3%上升至18.0%,主要是为提升竞争力增加研发投入,强化化学发光试剂及仪器。毛利率与费用率的双向挤压致公司短期主营业务利润增速低于收入增速。而非经常性损益主要为新增547万元的理财收入。 政策推动行业提前进入整合期,拓宽产品线机遇来临: 取消药品加成后,17年医改政策转而推进招标降价并在部分地区压低检验科与放射科收费,IVD制造业有所承压。但需要注意的是,化学发光数百亿元的市场空间并未消失,空白市场开拓和进口替代的发展路径也并未改变,只是需要更加耐心等待增长逐步实现。另一方面,行业利润率的下降倒逼生化与免疫进入整合期,小企业生存难度加大,而对龙头企业而言,短期利润增速受损,但更重要的是市场中寻求并购的标的明显增加,修炼内功、拓宽产品线的时点已经到来。 收购东芝生化线全国总代理,布局流水线: 16年末,公司以1.695亿元及标的净利润25%的收益权收购东芝生化线全国总代理权益及其销售团队,将生化仪器纳入产品线中。根据产品线完整性判断,我们预计公司后续还会通过并购或其他方式接入生化试剂领域,并配以相关输送、信息化设备,形成生化+免疫+微生物的流水线,增加医院粘性,强化生产商话语权。 杰出的化学发光龙头企业,多方布局备战未来,维持“推荐”评级:公司凭借优质的仪器与试剂在市场立足,充分享受化学发光技术广泛应用所带来的收益。在磁微粒发光快速增长扩大市场份额的同时,再次领先将目标定为多产品线布局,向IVD巨头角色迈进。预计2017-2019年EPS为1.13、1.44、1.78元,维持“推荐”评级。 风险提示:产品推广不及预期;产品降价风险。

内外兼修保持高速增长,屡屡把握优质机遇,维持“强烈推荐”评级:管理层拥有很高的执行力,不论内生研发或是以并购形式引进新产品均有诸多成功范例。16年公司进一步扩充销售队伍,铺设强大的线上线下营销渠道,确保优质产品能快速为市场所认知和接受。预计2017-2019年EPS为1.00/1.30/1.64元,一年期目标价40元,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:业务整合风险、产能限制风险。

投资要点 事项: 公司公布2017年一季报,实现收入21.64亿元,同比增长19.72%;净利润8372 万元,同比增长31.03%;扣非净利润8450万元,同比增长35.66%。 平安观点: 毛利率稳定,管理费用率&销售费用率控制良好: 公司一季度毛利率为9.31%,同比上升0.18个百分点;销售费用率为1.88%,同比下降0.35个百分点;管理费用率为1.52%,同比下降0.29个百分点;财务费用率为0.02%,同比上升0.13个百分点。毛利率的上升、销售费用率和管理费用率的下降是公司利润增速大于收入增速的主要原因。 收入增速加快,预计源于新标执行叠加两票制影响: 公司一季度收入同比增长19.72%,为近4个季度最高值;一季度收入环比增长12.7%,为近11个季度最高值,我们预计主要是由于广西省药品新标执行以及两票制影响,公司配送市场份额提高所致。广西省从2017年春节后全面执行新标,新标对公司一季度收入的影响时间约为1个月,从第二季度开始,公司收入将全面体现新标的正向影响。 供应链延伸项目+新增医疗器械配送业务促进公司业务后续增长 公司一季度新增与南溪山医院和桂林市第二人民医院两家三甲医院的战略合作协议,稳步推进医院供应链延伸项目,该项目执行时间为三年,预计该项目2018年达产后可新增营业收入25亿元,新增净利润约1亿元。公司与润达医疗合作成立柳润医疗,进军IVD配送领域。广西省IVD市场规模约20亿元,合资公司凭借柳州医药在医院的渠道优势和润达医疗丰富的检验科外包服务经验,有望在一两年内获取可观市场份额。 维持“推荐”评级 公司作为广西省药品流通龙头企业,经营质量优异,新标执行、两票制、供应链延伸项目、新增IVD业务等多个看点均将体现对业绩的促进作用。预计公司2017年、2018年、2019年EPS分别为2.81元、3.29元、3.87元,对应PE分别为26X、23X、19X,维持“推荐”评级。 风险提示:供应链延伸项目不达预期。

近期,公司公告拟出资1.65亿元与光大兴陇信托成立“光大·千山并购基金集合资金信托计划”,公司作为劣后级委托人及受益人,资金总规模预计达到6.5亿元。该信托计划项下全部资金将用于投资认购广东千山光毅健康产业投资合伙企业的有限合伙份额,成为其有限合伙人,合伙企业由深圳新奥投资担任普通合伙人并担任执行事务合伙人。 药机龙头转型精准医疗与大健康,值得期待。公司是国内制药装备龙头企业,主要包括注射剂成套生产设备、医疗器械产品和医药包材等。2013年公司调整发展战略,向医疗器械转型,2014年收购弘灏基因进军精准医疗领域。公司转型大健康与精准医疗目标坚定,随着定增落地和并购基金的运营,转型步伐有望继续加快。 设立产业并购基金加速转型大健康。公司出资1.65亿元,作为劣后以4倍杠杆投资认购广东千山光毅健康产业投资合伙企业的有限合伙份额。值得一提的是,公司董事长刘祥华先生和配偶陈端华女士为千山药机履行差补协议项下的义务承担连带责任保证,充分体现了大股东转型大健康的决心和信心。产业基金认购的广东千山光毅健康产业投资合伙企业,由深圳新奥投资担任普通合伙人并担任执行事务合伙人。深圳新奥投资是新奥集团下属企业,新奥集团总资产945亿,目前已经形成了能源环保与文化健康旅游两大业务群,近年来在大健康领域频频出手,成立了新绎健康集团。新奥集团与公司战略思路契合,未来有望在大健康领域形成优势互补,加快转型的步伐。 定增加码精准医疗与健康管理。2016年12月21日,公司发布定增预案,拟募集资金不超过20亿元,用于以下项目:①基于互联网的基因检测、远程诊疗慢病精准管理与服务平台项目;②智能健康监护手表和智能动态血压计佛山产业基地项目;③偿还银行贷款。募投项目的实施,将进一步推动公司在医疗器械领域的深入发展,并通过产业协同,进一步深化精准医疗服务领域的渗透,实现业务模式的升级转型。此外,公司大股东华福康投资(实际控制人、董事长刘祥华控股)拟认购比例不低于50%,充分体现了其对公司发展的信心。 公司积极转型符合产业发展方向,首次覆盖给予“推荐”评级。公司从国内制药装备龙头转型大健康和精准医疗,战略方向清晰,随着定增落地和并购基金的运营,转型步伐有望继续加快。我们预计2016-2018年EPS为0.12、0.21、0.28,首次覆盖给予“推荐”评级。

广西药品流通行业龙头,多方位发展业务 公司在广西省医药流通行业市场占有率约为27%,是省内市场份额最大的药品流通商。公司经营质量优异,毛利率、净利率及收入增速均高于可比公司。公司聚焦于广西省内市场,通过供应链延伸、打造医疗器械耗材平台、设立药品生产企业、发展DTP 药店等项目,提升公司市场份额,从单一药品配送企业向综合性医药服务商转型。我们认为公司作为广西省龙头企业,对下游客户资源把控力强,在整个产业链中具有卡位优势,业务延伸具有较大空间。 新标执行及“两票制”推广有望带来公司市场份额提高 公司在省内的市场份额虽然已达到27%,但从配送品规数量来看,仍有较大提高空间。公司配送医疗机构集中采购药品主要来自四个目彔:《县及县以上药品集中采购目彔》、《自行采购目彔》、《直接议价谈判目彔》和《基本药物集中采购目彔》,2011 年招标后,公司前三个目彔可配送比例在50%左右,基本药物集中采购目彔的范围尚有9 个地市没有完全覆盖或没有覆盖,有较大提升空间。 2015 年,广西省启动了新一轮招标,并于2016 年底开始执行,新标的执行叠加“两票制”的影响将有望带来两个方面的变化:一是公司配送品种的增加;二是配送区域的扩大。公司凭借多年的市场资源,有望在新一轮招标中获得更多配送品种,建议关注接下来的一季报和半年报收入增长。 新建地市级子公司做深做透边缘市场 公司2014 年以后新设了5 个地级市子公司,利于做深做透当地业务,且公司从2015 年开始重点开发梧州、百色、钦州、北海、防城港、贵港及贺州等销售收入不高的区域,我们认为凭借公司在当地便捷的物流网络以及在省内主流药品配送市场积累的多年经验,在边缘地区后续业绩增量值得期待。 供应链延伸服务增强客户粘度,提升单个客户份额 公司2015 年非公开发行募资,拟用10.3 亿元在区内 15-20 家三甲医院和 30-50 家事甲医院实施医院供应链延伸服务项目。目前,公司已与30 家医院达成合作协议并逐步推行后续工作,其中包括16 家三甲医院。公司通过与医院合建供应链延伸项目,巩固客户关系,有望进一步提高在单个客户处的份额。 成立合资公司打造器械耗材服务平台 公司与润达医疗合作成立柳润医疗科技公司,在省内推广医院检验科耗材打包项目。广西省IVD 市场规模约20 亿元,以当地小规模代理商为主。合资公司凭借柳州医药在医院的渠道优势和润达医疗丰富的检验科外包服务经验,有望在一两年内获取可观市场份额。 向上游生产扩张,完善产业链布局 公司积极向上游生产扩张,南宁中药饮片基地已经投产,仙茱中药科技有限公司也已经开始生产经营,今年有望贡献业绩;与广西医科大学合作成立医大仙晟制药公司目前正在建设中,预计明后年投入运营。公司工业板块业绩释放值得期待。 给予“推荐”评级 公司为广西省药品流通行业龙头,经营质量优异,毛利率、净利率及收入增速均高于可比公司及行业增速;公司深入挖掘现有市场并积极横向拓展产品业务,业绩增长稳健;PEG 进小于可比公司;我们预计公司2017 年、2018 年、2019 年EPS 分别为2.80 元、3.28 元、3.86 元,对应PE 分别为27X、23X、20X,首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示:柳润业务推广不及预期,DTP 药房增速不及预期。

前瞻性和执行力成就优秀的荣泰:荣泰健康是一家主要做按摩椅出口和内销的公司,过去几年在前瞻性的指导下,公司通过优秀的产品和强大的执行力,抓住了大客户Body Friend 实现了外销的爆发性增长。而内销方面,公司不断强抓品牌和产品提升,积极布局电商和共享按摩服务,2013-16年电商实现了超70%的复合增长,线下渠道实现了从连锁卖场占主提升到以百货专柜为主,摩摩哒共享按摩仅用半年就成为行业第一。 荣泰内销按摩椅17年有望加速爆发:近几年受益于中老年群体富裕化以及消费群体年龄层扩大化、电商等新购买渠道出现、京东白条、花呗等消费信贷降低了按摩椅的消费门槛,国内按摩椅逐渐进入日常消费。叠加公司近几年推出的定制新品和家庭休闲式渠道创新,以及大量共享按摩椅的对消费习惯的培养,我们预计公司的按摩椅内销17年有望加速爆发。 商用共享按摩“摩摩哒”发展迅速,将大幅增加业绩弹性:子公司稍息网络推出的“摩摩哒”是商用共享按摩服务的第一品牌,16年下半年推出后当年就实现了3000多万收入和正盈利。17年3月还和渠道龙头万达传媒签订战略合作,共同拓展影院渠道的共享按摩业务。考虑到共享按摩市场远期空间高达300亿,作为龙头的摩摩哒有望为公司大幅增加业绩弹性。 投资建议:荣泰健康在过去几年的飞速发展中已经证明了管理层强大的前瞻性和执行力,而行业层面国内家用按摩椅消费正从低渗透率快速提升,商用共享按摩服务也在全国快速铺开,有望大规模出现在公共区域和半公共区域。公司是处于这两大细分爆发行业的龙头公司,将会受益于这种趋势。我们预计公司2017-18年实现18.35亿、24.38亿、30.99亿元收入,归母净利润为2.88亿、4.1亿、5.27亿利润,同比增长39.3%、42.3%、28.6%,对应的EPS为4.11、5.85、7.52元,对应33.7、23.7、18.4倍估值。我们给予公司“强烈推荐”评级,目标价为200元。 风险提示:出口业务增长低于预期;内销业务增长低于预期;摩摩哒发展低于预期;次新股集体调整。

公司公布2016年年报:全年实现营收6.67亿元,同比增长17.87%;实现归属净利润2.72亿元,同比增长10.86%,扣非归属净利润2.67亿元,同比增长10.83%, 基本EPS0.55元,低于市场预期。分红:每10股派现3元(含税)。 同期公布2017年一季度业绩预告:实现归属净利润4807-6729万元,同比变化-25%到5%。 试剂销售承压,加码促进仪器推广: 根据营业收入来源拆分,试剂收入5.58亿元,同比增长8.01%,受竞争加剧及销售重心调整影响增速比15年下降4.8PP,毛利率77.47%,小幅下降0.77PP。随联动销售力度加大,仪器实现收入8738万元,同比增长85.10%,毛利率3.16%,同比下降0.92PP。另外,16年全年获得雅培的技术转让款2081万元,估计首付款部分已结算完毕。分季度看,业绩低于预期主要在于作为传统销售旺季的第四季度净利润较低(16年0.83亿元vs15年0.78亿元)。 费用率方面,销售费用率12.15%,相比15年下降0.79PP,主要是因为仪器销售额较大而产生销售费用较少的原因。管理费用6303万元,费用率9.44%,相比15年上升1.57PP,主要源于管理费用增长1629万元(+61%)。 2000速与800速生化仪双管齐下,推进联动销售: 自16年9月公司委托迈瑞代工的2000速生化仪G92000进入市场,另一款针对二级及以下市场的800速生化仪也在年末获批,帮助公司实现高端市场+渠道下沉的双向发展布局。我们预计这两款封闭设备目前市场保有量已在40台左右,后续还将每月增加近10台,从而提升公司产品粘性和销售稳定性。 器械注册趋严,注册与临床费用推动行业整合: 16年年中,医疗器械临床核查收紧,临床试验费用、注册与再注册费用均显著提升,增加了医械产品的固定成本,而品类繁多的IVD生产商首当其冲(通过行业横向比较,我们估计除折旧、股权摊销增加外,临床与注册费增加也是公司一季度利润水平较低的重要因素)。 IVD制造领域的整合已开始,部分质量不过硬、以压价取胜的小型企业在更高的固定成本下出现陆续退出市场的迹象。我们认为在目前环境下,优质生产商也同样会受到波及,影响短期业绩增长。长期看,当行业整合基本实现,竞争格局得到优化后,能够坚持并持续完善自身的优质制造商将获得龙头优势。 坚定新品研发与仪器配套策略,坦然面对行业压力,维持“强烈推荐”评级:公司拥有国内领先的新品研发能力,做精做强生化试剂。OEM形式获得专属生化仪器,采用联动销售提升用户粘性。面对固定成本显著增加的行业压力,坚持战略不动摇,有望长期受益于制造商集中度提升。预计2017-2019年EPS为0.60/0.70/0.82元,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:产品推广速度不达预期;后续合作不达预期。

大健康配置日渐深入,长期发展空间广阔,维持“强烈推荐”评级:在拥有前瞻视野的管理层带领下,公司凭借强大的研发能力与销售渠道继续保持高速增长,同时日益完善大健康配置,为公司打开中期、长期发展空间。预计2017-2019年EPS0.51/0.67/0.89元,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:招标政策变化带来产品价格下降;并购整合不达预期。

投资要点 事项: 公司发布2016年年报:全年实现营业收入21.65亿元,同比增长32.91%;实现归属净利润1.16亿元,同比增长26.88%,扣非归属净利润1.07亿元,同比增长23.60%;EPS0.41元,基本符合市场预期。分红:每10股转增8股,派现0.75元(含税)。公司发布非公开发行债券预案,拟发行不超过15亿元。 平安观点: 维持较快增长,东北、华北仍为16年主要增长地区: 公司全年保持较高速度发展,其中华东地区仍为核心业务区域,全年实现营收18.50亿元,占比85%以上,同比增长27.50%,显著快于15年水平;公司近年来深耕的东北地区实现收入1.87亿元,同比增长79.14%,华北地区实现收入0.73亿元,同比增长177.18%,向外进行全国布局的拓展战略初显成效。总体毛利率由15年的27.20%小幅上升至28.09%,主要系华东地区毛利率有所提升,其他业务拓展区域则毛利率维持向下趋势。16年公司销售与财务费用率波动不大,管理费用率同比上升0.84PP,系折旧和存货报废增加所致。因拓展期投入巨大,经营活动现金流继续为负,但相比15年有一定改观。 全国布局落子广泛,17年有望显著增厚业绩: 为在散乱的IVD渠道中脱颖而出成为全国龙头并全面推广检验科集成供应业务,公司在过去一年中持续进行全国布局,包括:向国润和哈尔滨、济南、青岛的子公司增资;收购怡丹生物、鑫海润邦、东南悦达;与金泽瑞、柳药合作开发当地医院以及投资麦迪医疗介入病理领域。涉及黑龙江、吉林、山东、北京、浙江、福建、广西等人口稠密省份。 其中怡丹生物与鑫海润邦已在16年下半年陆续并表,估计其中鑫海润邦估计比业绩承诺值有更快增长。若再加上新收购的东南悦达,参考17年业绩承诺,收购项目即可为公司带来近8000万归属净利润。国控润达16年实现7.50亿元收入和2487万利润,已形成完善的管理层和运营模式,预计17年收入有望实现翻番,而利润率也将达到正常水平。此外其他各项布局也会在17年陆续落地,共同推高公司业绩增速。 紧抓行业整合趋势,多管齐下实现全国扩张,维持“推荐”评级:公司在稳固华东地区业务同时迅速以多种方式进行全国扩张布点,走在行业整合前列,同时也展现出公司管理层开阔的战略眼光与合作思维。预计17年在进一步跑马圈地的同时,各地区将能看到更多集成业务模式推广的效果。在不考虑正在进行和尚未确定的并购事项情况下,预计2017-2019年EPS为0.70/1.02/1.34元,维持“推荐”评级。 风险提示:渠道建设不达预期,政策风险。

投资要点 行业由粗放增长进入精细竞争阶段,连锁药店优势明显将于竞争中获胜 近三年药品零售行业增速分别是9.6%、9.8%、9.2%,我们预计未来几年该增速将维持在9%左右。全国药店数量经过前几年持续增加,2016年首次出现下降,在统计的25个省份中,11个省份药店数量出现下降,下降较多的省份在四川、广东、吉林等门店数量多、竞争较激烈的地方。我们预计全国药店数量已接近饱和,今后数量维持平稳。药店数量维持平稳,但行业规模仍在扩大,对于留存下来的药店形成利好。 近年来药品流通行业监管趋严,单体药店在竞争中处于劣势,数量从2013年的28万家减少到2015年的24万家,我们预计未来几年单体药店的数量将进一步被连锁药店挤压。大连锁药店凭借成本优势、品牌优势、一体化的运营管理,将会在行业中获取更大的市场份额。 公司外延扩张质量优异,未来几年增速可观 公司通过“自建+收购”新增门店,在2015年上市之前,以自建门店为主,上市之后逐渐加大了收购门店的力度,2016年第三季度收购和自建门店数量接近1:1。财务数据反应,不论是在上市之前的自建门店为主的阶段,还是在上市后“并购+自建门店”相结合的阶段,公司营业收入增速始终高于门店数量增速,公司门店扩张运营质量优异。 公司在2015年年报里计划在三年内完成新建1000家门店,并购相当于1000家门店销售规模的并购目标。按照公司2015年店均销售收入为267万元计算,当这些收购和新建的门店成熟后,公司销售收入将达到82亿元,相当于2015年收入的2.88倍,公司未来几年增速可观。 医保资质带动药店销售增长,关注新增医保门店进展 能否拿到医保资质是决定药店销售收入的重要因素,拿到医保资质药店销售收入比没拿医保资质之前可提升30%-50%。2017年2月,公司公布在南京获得93家医保门店资质,公司在江苏的医保门店比例由2015年的15%上升到72%,将带动江苏地区销售收入显著增长。目前公司医保门店比例低于50%的省份有江西、上海和浙江,建议积极关注当地药店医保资质放开进度。 首次覆盖,给予“推荐”评级 行业集中度将进一步向大型连锁药店企业集中,公司作为全国排名第十的药品零售企业将受益集中度的提高;公司外延经营质量优异,扩张路径清晰,未来几年收入增速可观;医保门店数量增长也将贡献业绩。预计公司2016年、2017年、2018年EPS分别为0.61元、0.78元、0.98元,对应PE为49倍、38倍、30倍。首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示:外延扩张不达预期。