事件:公司近期公布2013年年度报告:2013年实现营业收入20.38亿元,同比上涨48.79%,归属于上市公司股东的净利润1.06亿元,同比增长256.70%,对应EPS为0.24元。扣除非经常性损益后的EPS为0.235元。其中1-4季度单季EPS分别为-0.02、0.01、0.13和0.12元。 点评:1.矿山设施得到完善加强,业绩开始释放:2013年,公司实现营业收入20.38亿元,同比增长48.79%;归属于上市公司股东的净利润为1.06亿元,同比增长256.70%。报告期内利润增长的主要原因是:公司通过重大资产重组并购的埃玛矿业业绩并入计算。收入增长的主要原因是:公司矿山产量上升带来的收入增长,金属贸易业务持续增长。 2.有色金属采选业务:报告期内公司实现有色金属(含铜、铅、锌、银、钨、锡)采选业务收入3.36亿元,同比增长187.98%。并且,公司拟在呼伦贝尔市发起设立矿业投资公司,进一步为后续发展储备矿山资源。1)埃玛矿业。报告期内埃玛矿业完成了矿山保暖工程,使公司克服内蒙冷冻期长生产期短的特点,为2014年公司延长生产期、提高产量奠定基础。2)银鑫矿业。矿石处理量进一步提升,由2012年的19万吨提升到2013年的23万吨,提升了资源利用率。公司计划对银鑫矿山进行进一步技改,技改完成后银鑫矿业矿石年处理量将进一步提升到45万吨/年。 3.定增拟收购华金矿业。公司于2013年8月20日发布的定增预案中拟收购的华金矿业质地优良。公司拟以不低于7.14元/股的价格定向增发不超过1.61亿股,募资不超过11.51亿元,其中6.22亿元用于收购盛屯投资85.71%的股权及贵州华金3%的股权,4400万元用于增资贵州华金开展勘探项目,1.86亿元用于银鑫矿业技改项目,3亿元用于补充公司流动资金。目前该事项正在中国证监会正常审批中。 4.金融综合贸易业务。2013年公司综合贸易业务销售收入为16.99亿元,同比增长36.28%。其中铁精矿粉等矿产品贸易收入0.96亿元,电解石、兰炭等基础资源产品贸易收入1.16亿元,电解铜、铝锭等大宗商品贸易收入14.8亿元。公司于2013年12月份对盛屯金属增资2亿元,盛屯金属注册资本金增加到3亿元,为2014年拓展金属综合贸易业务提供有力资金支撑。 5.金属金融综合服务业务。公司于2013年12月在上海浦东注册成立上海盛屯商业保理有限公司,注册资本2亿元,开展金属行业专业保理业务。此块业务有望成为另一盈利点。 6.盈利预测及评级。未来业绩增长点在于探转采增加储量、产量;对于银鑫矿业(代表铜资产),目前的处理能力约20万吨/年,未来几年内处理能力预计提高一倍;2013年埃玛矿(铅锌资产)开始贡献业绩,该部分预计贡献EPS约0.3元。 而此次拟收购的华金矿业(黄金)在技改后也将逐渐成为公司另一业绩增长点。除了矿的采选以外,比较大的模块是有色矿产品贸易,毛利率不高,对矿采选是个支撑平台,以此优化公司渠道。综上假设,我们预计公司2014-16年EPS分别为0.35、0.43和0.49元,给予目标价9.44元,对应2014-16年动态PE分别为27、22和19倍估值;增持评级。 7.不确定性分析。产品价格大幅下跌或矿山投产低于预期。

公司致力于铝合金复合材料、铝基多金属复合材料以及铝合金非复合材料的研究、生产和销售,产品主要应用于制造各种钎焊式铝热交换器,广泛应用于汽车、电力、工程机械等领域;参股飞尔康,加码3D打印行业,前景乐观。 公司技术实力雄厚,行业占有率名列前茅。公司凭借多年的研发经验,在铝加工的生产技术和工艺上拥有多项专利。经过多年发展,公司生产的铝合金钎焊材料市场占有率稳居全国第二;多金属复合材料中销量最大的铝钢复合材料主要应用于电站空气冷却系统,打破了国外公司对于该产品的垄断,市场份额已经成为国内第一。 下游行业发展迅速需求旺盛。随着我国经济的持续增长,汽车制造、电站空冷系统、工程机械等行业发展迅速,对钎焊式铝热交换器的需求持续增长,进一步增加了钎焊铝轧制材的需求,市场规模迅速扩大。 3D打印兴起对公司前景利好。公司于2012年8月30日注资成立飞而康快速制造科技有限责任公司,经营范围包括:高密度、高精度粉末冶金零件、粉末材料、医疗器械零部件等。由于近年来3D行业在海内外的迅速兴起,飞而康在中国跨出了蓝海的第一步,具有强大的技术研发能力,前景利好。 质量和品牌优势。公司遵循“坚持全面质量、不断技术革新、优化客户价值、立足全球市场”的质量方针,有效执行了一套完整、严格的质量控制和管理体系,公司拥有先进的检测设备及手段,拥有一支专业的质量管理队伍,对产品质量进行严格的控制和监督,力求为客户提供“零缺陷”的产品。 技术团队实力不容小觑。公司经过多年的发展,在生产实践中培养和成长起一大批熟练掌握了铝合金复合材料、铝基多金属复合材料生产工艺的专业人才。此外,飞尔康核心技术团队领导人吴鑫华,系澳大利亚国家轻合金研究中心主任、系国家教育部第八批“长江学者奖励计划讲座教授”,为公司注入新的技术活力。 上调投资评级至“买入”。募投项目达产后公司产能将由7.5万吨扩大到20万吨,优化公司产品结构,实现规模化经营,巩固公司在行业中的优势,增强市场竞争力,为长期、稳定、持续发展奠定基础。考虑到公司的业绩存在高成长性,以及3D打印业务带来的估值提升,我们给予公司目标价31.90元,对应2014年45倍PE,买入评级。 风险提示。原材料价格波动风险;市场竞争风险;技术流失风险;新产品开发和产业化失败风险;募投项目市场风险。

事件: 公司3月8日发布2013年年报,全年实现营业收入3.54亿元,同比减少27.35%;实现利润总额6545.32万元,同比减少27.14%;归属于母公司所有者的净利润5527.65万元,同比减少28.20%;基本每股收益0.34元。公司拟按2013年末总股本1.62亿股为基数,每10股派发现金3元人民币(含税),同时每10股转增10股。 点评: 主要产品下游需求不足,新兴产品展露头角。2013年公司营业收入同比下降27.35%,营业成本同比下降30.86%,毛利率同比上涨3.66个百分点,归属于母公司净利润同比减少28.20%。收入下滑主要源于光盘驱动器用磁体、硬盘驱动器用磁体有较大幅度的下降。随着产能的扩大,汽车用磁体有较大幅度的增长,此外,新兴产品钐钴磁体和磁粉也逐渐投入生产。 虽然下游市场对稀土永磁体的总体需求与去年同期相比有所下滑,使得公司粘结钕铁硼磁体的销售收入与去年同期相比略有下滑,但是,公司产品结构不断优化:新增钐钴磁体及磁粉虽销售收入不可观,但毛利均有上升的态势。毛利率较高的汽车用磁体逐步成为公司毛利增长的重要来源。我们认为,随着公司全力推进钐钴磁体项目和热压磁体项目,高附加值产品比重将得到进一步的提高,进而带动公司盈利水平迈上新的台阶。 三项费用符合预期。报告期内,财务费用同比增加30.72%,主要是报告期利息收入减少184.76万元及汇兑损失增加332.89万元;销售费用同比减少2.39%,主要原因是运输费用的减少;管理费用同比仅增长5.03%,远低于营业收入增速,体现了一定的规模效益。 各在建项目稳步推进。募投项目“高精度、高洁净度硬盘用粘结钕铁硼磁体扩建项目”和“高性能汽车用粘结钕铁硼磁体扩建项目”已于2013年11月通过验收,分别达到年新增600吨和200吨设计产能的建设目标。此外,200吨钐钴磁体项目部分产品处于小批量生产阶段;300吨热压钕铁硼磁体项目少量样品已通过客户认证,部分产品进入小批量认证阶段。控股子公司乐山银河磁粉实施“钕铁硼微晶磁粉生产项目”,通过技术或工艺改进,产能已逐步扩大,该项目还在建设中,报告期实现净利润334.56万元。 维持公司“增持”的投资评级。我们认为,公司未来的业绩增长将来源于:(1)增加高毛利产品汽车用磁体的收入比重,与下游客户一起拓宽粘结钕铁硼磁体在汽车上的运用,实现汽车用磁体销售的持续增长;(2)扩大公司产品的种类和应用领域,钐钴磁体项目和热压钕铁硼磁体项目给公司带来了发展的机遇,我们预测公司2014-2015年EPS分别为0.46元和0.73元,对应2014年3月7日收盘价23.92元的动态PE分别为51.74倍和32.58倍。结合行业的估值水平,我们维持公司“增持”的投资评级,目标价25.43元,对应2014年PE55倍。 主要不确定性。原材料价格大幅波动;下游需求波动;公司在建工程实施进度变化。

现有主业专攻深加工。公司于2014年1月完成定增重组转型(向集团等增发收购资产),现有主业包括半导体材料、稀土材料、高纯/超高纯金属材料和光电材料。盈利能力较强的业务包括有研稀土(85%)旗下的稀土产品(稀土合金、钕铁硼甩带、白光LED荧光粉为主,年销量约3000吨),有研亿金(100%)医疗器械及有研光电(100%)的晶体业务(用于LED)。 集团科研背景强,开发项目节奏快。控股股东有研总院是我国有色金属领域集研究和高技术产业于一体的唯一一家国资委所属的大型高科技央企,而公司为集团唯一上市平台。有研稀土具备国内领先的综合研发实力,持续保持在新技术和新产品开发上的投入,以每3-5年投入1-2种新产品的节奏,保证了产品结构随市场发展持续优化,保证了历史上有研稀土业绩的持续稳定增长。 新项目亮点I:粘结磁粉。钕铁硼粘结磁粉的专利和市场为美国麦格昆磁公司(MQI)独家垄断,稀土粘结磁体应用未得到有效拓展。钐铁氮磁粉的产业化将打破这一格局,为下游厂商提供新选择,并带来下游市场的快速增长。 新项目亮点II:稀土资源平衡利用。稀土资源的稀缺性决定了未来稀土磁体产业的发展方向,以减少铽镝元素为代表的渗Dy(镝)、热压钕铁硼磁体受到市场重视。钐铁氮磁粉将资源紧张的Nd(钕)替换为较为富余的Sm(钐),有利于产品的价格稳定和充分供给。在稀土价格(主要为铽镝钕等关键元素)大幅度波动的情况下,必将带来稀土和磁体市场格局的大变革。 盈利预测及评级。假设公司半导体主业保持稳定,公司产品价格以5%的年增速上涨(主要受益于稀土价格的上涨),同时粘结磁粉与LED荧光粉成为主要贡献利润增量,预计2013-15年EPS分别为0.14、0.17和0.42元,2014年的预测数据包含发行成功1.4亿股后的总股本4.2亿股计算(由于公司已经成功重组,用过去半导体估计2013年业绩不具有可比性,因此我们均采用重组后的新资产及业务对2013年EPS进行预测)。公司成功转型,未来两年逐渐成为业绩爆发期,外加集团公司强大的产学研背景,给予公司目标价25元,对应2013-15年动态PE分别为178、148和59倍市盈率,增持评级。 不确定性分析。(1)金属价格波动;(2)产学研结合低于预期。

事件: 公司公布2013年业绩快报:2013年实现营业收入99.2亿元,同比增长12%,营利润总额13.5亿元,同比增长30%,归属于上市公司股东的净利润为4.5亿元,同比下降12%,对应EPS 为0.66元。 点评: 1. 盈利情况概述:4季度盈利大幅改善。1-4季度单季收入分别为15.1、21.4、20.7和42.0亿元和,而从钨价看, 4季度均价环比明显下降(后文有分析)。从业绩上看,1-4季度单季EPS 分别为0.02、0.09、0.18和0.37元,四季度单季业绩同比上涨180%。 2. 主业钨当前价格处于低谷。回顾2013年,一季度需求冷清,盈利下降;二季度,钨精矿及粉末产品销售价格持续上涨,盈利水平好转;三季度钨精矿及粉末产品价格开始回落,公司前端冶炼产品盈利下降;四季度由于下游产品竞争激烈,公司合金产品盈利下滑。 3. 下半年稀土业务略亏。受稀土行业低迷的影响,公司稀土产品销售价格及销售量同比大幅下降,公司下属福建省长汀金龙稀土有限公司(99.13%)亏损11457万元。而2013年7月中报预告显示,二季度长汀金龙因经营亏损及计提存货准备亏损10864万元。进入三季度以后,稀土盈利处于略亏状态。 4. 房地产业务是盈利核心。厦门海峡国际社区项目三期于2013年第四季度交房确认收入,2013年12月公司下属厦门滕王阁房地产开发有限公司(60%)出售重庆滕王阁房地产开发有限公司90%股权;厦门滕王阁房地产开发有限公司实现净利润3.2亿元。2013年公司营业利润和利润总额分别比上年调整后数据增加35.63%、33.36%,主要是因为地产业务的出色表现。而2014年海峡国际4期业务竣工将成为当年的利润来源。 5. 盈利预测及评级。未来三年的业绩增量:1)钨业务:增量主要来自钨精矿价格上涨,而该业务仍旧为利润贡献主体; 2)能源新材料:增量主要来自3000吨/年磁材达产及能源材料的扭亏;3)房地产业务:公司地产项目储备多,2014-15年随着海峡国际4期和后期项目交付,地产业务盈利有保障。因此,在钨价稳定上涨、能源新材料业务扭亏及公司房地产业务释放的假设下,我们预计2014-15年EPS 分别为0.8和1.2元。 估值方面,公司有三个因素享有高估值:1)钨作为全球稀贵金属,资源禀赋高;2)福建稀土整合平台,稀土业务拉动业绩的预期高;3)进入新能源材料领域提升估值。综上,给予公司目标价40元,对应2014-15年动态PE 分别为50倍和33倍,买入评级。 6. 不确定性分析。钨下游需求疲弱导致钨价疲弱。稀土下游需求疲弱。

增发收购泰利森转型资源霸主。公司通过增发收购泰利森51%,控制了全球2/3的锂辉石供应,全球锂资源(包括锂辉石、盐湖提锂产品)市场约30%市场份额,中国锂精矿需求量的80%。增发后,公司将拥有全球第一大锂矿--格林布什锂矿,全球第二大锂矿--甲基卡锂矿(其中雅江措拉锂辉石矿),以及智利阿卡塔马地区Salares7Project50%股权和20%期权,成为“锂矿+卤水”双料企业,资源霸主地位从此奠定。 结盟洛克伍德,增强全球掌控力。洛克伍德邀约收购泰利森失败后,再次以高于天齐锂业收购价约10%的价格参股泰利森49%。借此,公司与洛克伍德形成产业联盟,将合计控制50%以上的全球锂资源供给,定价权进一步增强。此外,洛克伍德高价收购从侧面反映了泰利森的投资价值。 锂盐加工巨头。我们测算,公司国内20000吨锂初级产品产能以及规划中的格林布什20000吨碳酸锂加工项目将全面覆盖全球客户,满足日益增长的锂市场需求。 锂电需求旺盛,增长空间可观。2012年全球锂离子电池需求共3816.74万kWh,同比增长43.29%;同期中国市场销售锂离子电池662万kWh,同比增长44.81%。近年锂电需求迅猛增长原因有三:现有市场(如手机)产品升级,需求快速增长;新市场,如新能源汽车、移动电源等启动;锂电由于自身性能优势、成本下降,正在快速取代其他化学电池的既有市场。 增发颇具吸引力。本次非公开发行不超过1.35亿股,总募资不超33亿元,用于收购集团全资子公司天齐集团香港持有的文菲尔德51%权益,以及集团持有的天齐矿业100%股权。结合2月10日收盘价40.21元,增发底价24.50元折价39.07%,对应公司2014年扣非备考EPS0.70元的PE仅35倍,低于平均估值水平。 维持“买入”的投资评级。公司2012年以来,估值区间在80-110倍之间,大幅高于可比公司,赣锋锂业2014年PE45.48倍。我们考虑到未来市值增大,估值中枢下移的可能性,给予2014年70倍PE,结合公司提供的扣非备考EPS0.70元,得出目标价49.00元,维持“买入”的投资评级。 风险提示。政策风险;项目达产风险;汇率波动风险;业务整合风险。

公司为国内磁材界龙头。体制国企,实际控制人中国科学院,产学研结合确保技术优势。当前磁材产能为1.4万吨/年,在建产能为0.4万吨/年,产能/市值比在国内磁材厂中靠前;现有产能的利用率高。 磁材行业盈利能力强。低端磁材市场处于红海竞争,中高端市场由于日本专利限制盈利水平高。上市的四家磁材企业(其余三家宁波韵升、正海磁材和银河磁体)平均的毛利率均约30%。 优势分析。1)早期拥有磁材专利体现优异技术水平,高端市场护城河由此建立;2)下游需求中汽车占比达到45%,长期经营建立渠道优势,这在汽车等需要长期认证周期的领域有重要意义,3)看好稀土价格受行业整合提振,13年3季度末库存近10亿元,原料价格上涨有望享受库存红利。 新能源汽车有望成为磁材应用的核心领域。新能源汽车磁材用量约2千克/辆,高端汽车EPS用量约100克/辆;其中新能源汽车一旦放量,远景不可估量。四家上市磁材商中公司与汽车需求最相关。 盈利预测及评级。公司主营集中,已开拓出了庞大的客户群体。假设磁材产品以年均20%增长且稀土价格平稳,预计2013-15年EPS分别为0.36、0.44和0.51元;高管计提增持彰显发展信心,同时鉴于我们看好稀土价格反弹,板块存在自上游资源向下游加工轮动的投资机会,目标价位18元,对应动态PE分别为49.8、41.2和35.1倍,维持评级买入。 不确定性分析。公司经营风险主要集中在上下游:1)上游稀土原料大幅下降;2)下游需求疲弱影响订单。

铂金属领域深耕细作,已形成比较完整的产业布局:公司近年来在延伸贵金属产业链方面频频出手,贵金属资源-加工-贸易一体化初见雏形。今年以来,公司贵金属产品、贵金属贸易及资源回收业务三大业务板块都有较好的表现。公司亏损的元江镍业业务已转让完毕,显示了管理层坚持做大做强主业的战略决心。 公司的环保概念日益受到市场追捧:今年冬季以来,京津沪等大中城市都不同程度的出现雾霾天气,政府和民间对此都十分敏感,从国外经验来看,这种情况短期内难以得到改善。但可以肯定的是,未来尾气排放标准更加严格,贵研铂业尾气催化业务将因此受益,成为未来促进业绩增长的驱动力。从今年已发布的业绩来看,截止到三季度,公司的贵金属环保及催化功能材料方面的营收比上年同期增长36.09%,且毛利率居公司各项业务之首。 募投项目进行顺利:公司募投项目建设顺利进行,截止2013 年6 月30 日,“贵金属二次资源回收”项目整体进度达到84.21%,此外,公司于2013年7月22日审议同意公司以部分配股发行募集资金向昆明贵研催化剂有限责任公司增资33739.31万元,用于“国Ⅳ、国Ⅴ机动车催化剂产业升级建设项目”的建设,以上两个项目使资产负债表中在建工程较年初增长35.72%。“高性能稀土基催化剂及国五催化器产业化”项目预计将于2015年建成达产,将有效突破公司产能瓶颈,助力于扩大市场份额。 盈利预测与投资建议:公司处于业务快速扩张期,贵金属回收以及汽车尾气催化剂的市场前景广阔。公司技术领先,销售渠道逐渐丰富,我们看好公司管理层布局产业链上下游的一系列举动和公司业务发展,同时明年募投项目逐渐投产,业绩将大幅增长。此外,国内大中城市雾霾状况或将愈甚,事件驱动股价,环保概念将日益受到市场追捧。预计 2013-2015年EPS分别为0.33元、0.47元和0.60元。以2013年70倍的动态PE计算,公司6个月目标价23.10元。维持公司“买入”评级。 主要不确定因素:节能环保的强制法律法规能否如期推出以及新能源汽车短期内能否挑战传统内燃汽车从而影响尾气催化剂的市场需求。

格林美是国内循环经济领军企业之一, 近年来凭借资本的翅膀快速在全国布局,目前拥有四张废旧家电拆解资质和四张报废汽车回收拆解资质,为公司打开广阔的发展空间。 公司全国布局初显成效。通过3年多的积极布局,公司已成功在湖北、江西、河南、天津等地构建循环产业,成为国内拥有家电拆解和汽车拆解资质最多的企业。近日,四部委联合发布《关于完善废弃电器电子产品处理基金等政策的通知》,强调不再增加处理企业数量,并明确退出机制。此举将突显已发放资质的稀缺价值、加速产业整合,扩大正规、大型企业发展空间。 废旧家电拆解项目进展顺利。2013年10月,公司收到废弃电器电子产品处理基金的第一批资金7565.93万元,占全国发放总额的12%,规模领先;12月,子公司河南格林美和武汉城市矿山入选第三批废弃电器电子产品处理基金补贴企业,至此公司一共拥有4张家电拆解资质,覆盖湖北、江西和河南。2012年公司拆解量在130万台以上,预计2013年将增加到200万台以上,随着新增的2个资质,拆解量在未来两年将快速增长,明显增厚业绩。 增发进军报废汽车拆解新领域。公司依托原有废旧家电拆解平台,向汽车拆解领域拓展,形成产业互补。公司拥有四张汽车回收拆解资质,在江西的报废汽车处理基地已经进入试运行阶段,武汉和天津报废汽车项目还处于筹建阶段。 2014年投资看点。1、公司四个电子废弃物处理基地均取得了资质,拆解数量将随资质增加明显提高;2、稀贵金属项目预计在2014年基本建成,产能将逐步扩大,并贡献一定利润;3、塑木型材、电解铜、碳化钨等产品的产能将进一步释放。 维持“增持”的投资评级。结合公司产能投放进度以及对未来经济的判断,我们给予公司2013-2015年每股收益0.22元、0.29元和0.40元的盈利预测。结合2013年12月23日9.81元的收盘价,公司2013年PE 为45.17倍,考虑电子废弃物业务超预期的可能性,给予目标价11.60元,对应2014年40倍PE,维持“增持”的投资评级。

IPO 项目逐渐释放业绩。粉末冶金飞机刹车副、炭/炭复合材料刹车副、航天用炭/ 炭复合材料、汽车刹车片、模具材料、飞机刹车系统为核心盈利项目。自2009 年IPO 项目技改后,2013 年汽车刹车与模具材料逐渐扭亏。同时这两项也是明后两年的稳定增量,按照达产计划,两项合计贡献净利润约3000 万。 短期内飞机刹车副及航天用炭/炭复合材料利润稳定。两项业务中均有军用业务,目前占比不大;飞机刹车副受到全球飞机OEM(原配)和PMA(配套配件)的限制, 公司目前基本是PMA 认证,因此民用市场一直没有打开。 看点1:平台优势。公司科研背景强劲,股东为中南大学(国内一流的冶金学院), 意在打造集产学研为一体的高科技企业。强大的科研背景打造公司成为粉冶中心的产业化平台。 看点2:C919 刹车系统独家供应商。国产大飞机是进口替代的趋势,公司与海外巨头霍尼韦尔合作研发刹车系统,打通深加工产业链,一方面是产能升级,另一方面是一旦拥有自主刹车研发体系,国内庞大的航天航空市场由此打开。 所有产品现有市场占有率低,发展空间庞大。公司所有产品的市场占率均低,价格方面,飞机刹车副、环保型高性能汽车刹车片的价格为国外同类产品的60%左右, 具有明显的价格优势。成本优势+强大的技术背景是未来发展空间的保障。 盈利预测及评级。IPO 项目通过4 年时间消化,汽车刹车片及模具材料逐渐盈利, 假设C919 在2015 年开始试飞,主业稳定增长,预计2013-15 年EPS 分别为0.05、0.18 和0.27 元。公司是拥有强大“产学平台”+军工题材,应当享有高估值,给予目标价10 元,对应动态PE 分别为205.4、55.0 和37.6 倍市盈率,增持评级。 主要不确定因素。军工产品的不透明、C919 开发延期及经济疲弱。

事件:五矿稀土拟增加2013年与五矿集团关联交易预计额度。 点评: 1. 交易概述。关联交易涉及REO,年初预计金额为2.5亿元,本次拟增加金额3亿元;总金额为5.5亿元,公告未公布相应的产量。 2. 关联交易凸显集团渠道优势。公司与关联方之间的关联交易为日常经营活动中预计发生的,五矿集团在国内稀土贸易流通领域具有重要地位或产业链分布等原因,关联交易确切且必要,能够合理配置和利用资源,降低成本、提高效率。 这也凸显了一直强调的公司核心两大优势:1)央企背景,2)贸易出身渠道广。稀土是一个战略品种,短期的供给端无法用市场行为解释;央企背景及贸易渠道确保其在寡头垄断的格局中受益最多。除拟注入剩余冶炼资产,集团在湖南、云南和福建均有稀土矿产资源,控制年开采配额约2000吨。 3. 稀土股估值方法体系:短期内业绩极易改变。传统的矿产估值利用现金流折现法估值,但这个方法在稀土板块显然不合适,原因有两点:1)矿山开采有配额限制,折算成每年的利润有限,无法反映大体量矿山价值;2)稀土价格暴涨暴跌,且库存红利极大影响盈利。在当前市值看来,整体稀土板块均在历史平均市值以下,而其中中重稀土板块的市值空间较大。由于五矿稀土刚重组上市,以厦门钨业和广晟有色为参考;两者当前市值较历史平均市值均有30%的向上空间。 4. 盈利预测及评级。暂时不考虑关联交易问题,假设公司2013-15年的稀土冶炼配额约在3000-5000吨(假设广州建丰顺利注入),而稀土冶炼产品的平均价格分别为32、40和42万元/吨(不含税),预计2013-15年单纯依靠配额生产所产生的EPS分别为0.10、0.26和0.36元。公司的央企背景以及集团尚未注入的丰富稀土资源赋予了其龙头地位;当前稀 土进入“政策市”,价格有望反弹,在大集团组建和收储预期的背景下,我们预计五矿稀土作为龙头有望跟随稀土行业出现反弹。而一旦关联交易发生,2013年EPS可能会发生大幅增厚。给予目标价30元,空间30%,对应2013-15年动态PE分别为293、116和84倍,买入评级。 5. 不确定性分析。下游需求疲弱压制价格,交易额度及政策进展低于预期。

事件:公司调整非公开发行方案,增发底价24.50元/股,拟向不超过10名特定对象非公开发行不超过1.35亿股,募集资金不超过33亿元,用于收购集团全资子公司天齐集团香港持有的文菲尔德51%权益,以及集团持有的天齐矿业100%股权。 按洛克伍德RT取得文菲尔德49%权益需支付的文菲尔德预估购买总价计算,天齐集团香港所持51%的权益价值约为5.457亿美元,天齐锂业收购文菲尔德51%权益的价格304,119.89万元较前述权益价值折价9.12%,低于洛克伍德RT参股文菲尔德的可比价格。 点评:增发注入泰利森51%及天齐矿业100%。修订版增发方案注入泰利森51%股权,以及天齐矿业100%股权。和原来方案最大的不同在于,增发规模下降,注入泰利森股权比例从65%下降至51%,而泰利森的另一个持股人从财务投资人立德投资换为国际锂业巨头洛克伍德子公司洛克伍德RT。 获得洛克伍德锂业(德国)期权,延伸产业链。洛克伍德授予天齐集团为期3年、以14倍于过去连续12个月EBITDA的价格投资洛克伍德锂业(德国)公司20%-30%权益的期权。天齐集团承诺优先指定天齐锂业或其子公司根据《期权协议》行使期权,且天齐锂业或其子公司不需要向天齐集团支付任何对价。洛克伍德锂业(德国)公司目前的经营业务为洛克伍德除智利和美国之外的锂业务。如果天齐锂业行使该期权,将为公司延伸锂深加工产业链,实现既保持了对泰利森的控制权,在中游控制市场份额,又延伸锂深加工产业链,从而打造锂全产业链。 泰利森股权价值逐步提升。根据天齐集团香港、洛克伍德RT 与立德投资签署的《收购协议》,洛克伍德RT 收购文菲尔德49%权益的收购每股金额=(9.7亿美元+现金净额)/完成前已发行的文菲尔德股份总额。根据北京亚超资产评估公司评估,文菲尔德评估值为8.6亿美元,若洛克伍德RT交易实施,那么意味着文菲尔德的股权价值至少为9.7 亿美元(不含溢余现金净额),高于评估值12.79%;包含预估现金净额的文菲尔德100%权益的收购总价约为10.70 亿美元,高于评估值24.41%。 交易过程如下:战略合作伙伴资金实力雄厚,集团免于继续寻找资金支持。洛克伍德提供不超过6.7亿美元贷款的51%部分由天齐集团承担最终偿还责任(其余49%由洛克伍德承担),双方股东在到期日(可提前)须按照相应股权比例,以同比例增资方式支付清算资金以了结债务,在天齐集团收取公司本次非公开发行股票募集的股权转让款后,天齐集团将以增资方式向文菲尔德支付6.7亿美元贷款的51%部分(洛克伍德应承担的49%部分将同步转股),届时文菲尔德6.7亿负债得到消除,全部转为股东权益。 如果洛克伍德在本次非公开发行前完成参股文菲尔德的相关交易,天齐集团通过文菲尔德回购股权取得现金约4.92亿美元,代扣代缴资本利得税等后,天齐集团需以该部分现金首先用于偿还瑞士信贷等机构提供的并购贷款,以解除其对文菲尔德及泰利森的股权质押。天齐集团偿还该等并购贷款后,仍有部分A股质押贷款。 泰利森业绩增长源于高弹性。根据泰利森2013-2014年的盈利预测,2013年收入同比仅增长6%,2014年增长4%。主要源于2013年上半年销售价格同比增长10-15%,而2013年下半年到2014年平均售价基本与上半年持平;销量方面,2013年销量预计略下滑8%,2014年将恢复2012年的水平。因此,我们认为泰利森业绩增长更多来自于对资源价格的掌控力,待2015年之后新能源汽车需求大规模启动,资源价格上涨,公司业绩弹性将非常可观。 集团业绩承诺预示高成长。天齐集团针对泰利森的业绩补偿承诺2014-2016年净利润分别为4030.06万澳元,6474.21万澳元和9988.99万澳元,同比增长11.15%,60.65%和54.29%;如果按照增发后总股本2.82亿股计算,51%股权将每股增厚EPS 0.47元、0.75元和1.16元。如果天齐锂业本部、天齐矿业维持年净利润4000万元的水平,将分别每年增厚EPS 0.14元。合并泰利森51%、天齐锂业本部、天齐矿业100%的净利润,则2014-2016年EPS为0.75元,1.04元和1.45元,同比增长6.68%,37.80%和39.45%。 维持“买入”的投资评级。如果我们按照集团对泰利森的业绩承诺(忽略文菲尔德带来的一次性因素),假设天齐矿业、天齐锂业本部盈利能力维持平稳,那么对应增发后2.82亿股本,2014-2015年EPS 2014-2016年EPS分别为0.75元,1.04元和1.45元,同比增长6.68%,37.80%和39.45%,对应11月26日收盘价30.60元动态PE分别为40.63倍、29.49倍和21.15倍。 如果按照公司给出的合并备考计算,2013-2014年EPS分别为0.49元和0.70元,对应11月26日收盘价30.60元动态PE分别为62.48倍和43.89倍。根据保守性原则,我们根据公司备考2014年EPS 0.70元,60倍PE,目标价42元。公司本次修改预案,与国际锂业巨头洛克伍德合作,在保持对泰利森控股权的情况下,减少资金压力,降低经营风险,同时有机会延伸锂深加工产业链,维持“买入”的投资评级。 主要不确定性。政策风险;项目达产风险;汇率波动风险;业务整合风险。

公司作为国内锂系列产品品种最齐全、产品链最长、工艺技术最全面的专业生产商,研发能力、技术水平、市场规模国际领先。本次增发专注锂电新能源,公司借此迎来业绩高弹性和估值水平的双重提升。 公司技术实力雄厚,深加工产品国际领先。公司凭借多年研发经验,在锂产品链的关键生产技术和工艺上拥有多项专利,是国内首家突破从卤水中直接提取电池级碳酸锂技术的企业,多项关键生产技术填补了国内空白并处于国际先进水平。公司产品主要应用于新能源、新材料、新医药等领域,其中金属锂、丁基锂、氟化锂销量国内第一。 积极布局海外资源,矿石卤水两手抓。因为公司同时拥有卤水和矿石提锂技术,所以在资源选取上拥有更多选择权。公司通过子公司赣锋国际与国际锂业合作,布局海外锂资源。目前,除了参股国际锂业17.41%的股权外,还直接取得了其Blackstair项目51%股权。 股权激励创建稳定的管理与技术团队。董事长与副董事长分别主管技术与市场,实现强强联合。此外,公司通过股权激励计划,授予对公司经营业绩和未来发展有直接影响的中高层管理人员和关键技术(业务)人员以限制性股权,创建稳定管理与技术团队,企业内生动力十足。 锂电需求增速加快对锂加工形成直接利好。近年锂电需求迅猛增长原因有三:现有市场(如手机)产品升级,需求快速增长;新市场,如电动汽车、移动电源等启动;锂电由于自身性能优势、成本下降,正在快速取代其他化学电池的既有市场。 增发颇具吸引力。本次非公开发行不超过3219万股,总募资不超5.18亿元,用于投资锂电新能源项目:500吨超薄锂带、万吨锂盐项目,以及4500吨三元前驱体。结合12月5日收盘价23.26元,增发底价16.10元折价30.78%,对应2013年EPS的PE仅32.86倍,低于平均估值水平,因此本次增发颇具吸引力。 维持“增持”的投资评级。公司2013年的估值区间在36-54倍之间。我们考虑到公司募投项目投产后,业绩弹性将因锂电新能源占比提高而加大,同时带来估值水平的提升,给予2014年40倍PE,得出目标价25.38元,维持“增持”的投资评级。 风险提示。原材料价格波动风险;安全生产风险;汇率波动风险;募投项目市场风险

事件:天齐集团子公司与洛克伍德子公司、立德投资签署《收购协议》,天齐集团和洛克伍德将分别间接持有文菲尔德51%和49%权益,文菲尔德持有泰利森100%股权,预计该交易将于2014年年初完成。 交易意味文菲尔德的股权价值将超过9.7亿美元(按照2013年11月29日人民币汇率中间价折合约59.49亿元人民币,最终股权价值=9.7亿美元+交割日文菲尔德溢余现金净额),超过天齐集团收购泰利森时的成本。 此外,洛克伍德授予天齐集团为期3年、以14倍于过去连续12个月EBITDA的价格投资洛克伍德锂业(德国)公司20%-30%权益的期权。天齐集团承诺优先指定天齐锂业或其子公司根据《期权协议》行使期权,且天齐锂业或其子公司不需要向天齐集团支付任何对价。 点评:锂资源垄断继续加强,定价更具话语权。全球锂资源原本就高度寡头垄断,三家卤水+一份矿山供应了全球80%的锂资源。本次洛克伍德联手天齐,参股泰利森49%股权,两家合计共占据了47%的锂供给,上游定价更具话语权。 泰利森股权价值逐步提升。2012年8月,洛克伍德拟以每股6.50加元全面收购泰利森。而在2013年3月,天齐集团最终以不超过8.48亿澳元(约54亿人民币,折合7.97亿美元)成功拦截收购泰利森全部股权和期权。时隔9个月,洛克伍德再次出手泰利森,从全面收购退为参股49%;价格方面,最终股权价值=9.7亿美元+交割日文菲尔德溢余现金净额,这意味着即使不考虑文菲尔德溢余现金净额,泰利森的股权价值也增值了近22%。由此可以验证我们之前的判断,泰利森资源禀赋全球唯一,天齐收购价格并不高。 获得洛克伍德锂业(德国)期权,延伸产业链。洛克伍德授予天齐集团为期3年、以14倍于过去连续12个月EBITDA的价格投资洛克伍德锂业(德国)公司20%-30%权益的期权。天齐集团承诺优先指定天齐锂业或其子公司根据《期权协议》行使期权,且天齐锂业或其子公司不需要向天齐集团支付任何对价。洛克伍德锂业(德国)公司目前的经营业务为洛克伍德除智利和美国之外的锂业务。如果天齐锂业行使该期权,将为公司延伸锂深加工产业链,实现既保持了对泰利森的控制权,在中游控制市场份额,又延伸锂深加工产业链,从而打造锂全产业链。 维持“买入”的投资评级。我们预计天齐原有资产2013-2015年EPS分别为0.03元、0.09元和0.15元(暂不考虑增发并表及财务成本降低)。公司本次修改预案,与国际锂业巨头洛克伍德合作,在保持对泰利森控股权的情况下,减少资金压力,降低经营风险,同时有机会延伸锂深加工产业链,维持“买入”的投资评级。 主要不确定性。政策风险;项目达产风险;汇率波动风险;业务整合风险。

成功重组后,公司得益于其央企背景和贸易渠道无愧为稀土龙头, 而集团正在逐渐打造其稀土霸主地位。 上市主业资产为冶炼分离厂,每年配额大约3500 吨。赣州红金和大华号称全国最优异的冶炼资产梯队,前三季度报表显示盈利能力欠佳由于长期停产;而在当前稀土价格下,整体产业链冶炼资产盈利空间最大。近期集团拟注入(现金收购)广州建丰,1)预直接增加约50%的冶炼配额;2)五矿集团兑现打造稀土平台承诺。 五矿集团成为后续发展强大动力。相比其他稀土企业,公司核心两大优势:1)央企背景,2)贸易出身渠道广。稀土是一个战略品种,短期的供给端无法用市场行为解释;央企背景及贸易渠道确保其在寡头垄断的格局中受益最多。除拟注入剩余冶炼资产,集团在湖南、云南和福建均有稀土矿产资源,控制年开采配额约2000 吨。 “政策市”逼近利好稀土价格反弹。1)WTO 诉讼公示时点,面临出口配额取消的后果,政策制定者迫切加快整合进度;2)一旦工信部于前期查处的非法案例开始“收网”,以此产生的价格放大效应就会显现;3)期盼已久的包稀所预计很快正式成立, 股东成员涵盖80%国内资源,类似于大集团的寡头垄断有望成为定价权利剑。 稀土股估值参考历史估值水平。传统的矿产估值利用现金流折现法估值,但这个方法在稀土板块显然不合适,原因有两点:1)矿山开采有配额限制,折算成每年的利润有限,无法反映大体量矿山价值;2)稀土价格暴涨暴跌,库存红利极大影响盈利。在当前市值看来,整体稀土板块均在历史平均市值以下,而其中中重稀土板块的市值空间较大。由于五矿稀土刚重组上市,以厦门钨业和广晟有色为参考;两者当前市值较历史平均市值均有30%的向上空间。 盈利预测及评级。假设公司2013-15 年的稀土冶炼配额约在3000-5000 吨(假设广州建丰顺利注入),而稀土冶炼产品的平均价格分别为32、40 和42 万元/吨(不含税),预计2013-15 年单纯依靠配额生产所产生的EPS 分别为0.10、0.26 和0.36 元。公司的央企背景以及集团尚未注入的丰富稀土资源赋予了其龙头地位;当前稀土进入“政策市”,价格有望反弹,在大集团组建和收储预期的背景下,我们预计五矿稀土作为龙头有望跟随稀土行业出现反弹。给予目标价30 元,空间30%,对应2013-15 年动态PE 分别为293、116 和84 倍,买入评级。 不确定性分析。下游需求疲弱压制价格,政策低于预期。