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蔡雪昱

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工作经历: 登记编号:S1340522070001。曾就职于中信建投证券股份有限公司、太平洋证券股份有限公司。...>>

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立高食品 食品饮料行业 2021-08-06 137.50 -- -- 150.00 9.09%
157.99 14.90%
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事件: 公司近日公布了公司限制性股票激励计划,拟向激励对象授予股票期权数量为 850.00万份,约占公司股本总额的 5.02%。本激励计划授予的激励对象不超过 9人。行权价格为 108.20元/股,行权考核期为 2021-2025年。 五年长期考核,收入增长为核心。 (1)考核目标: 本激励计划的考核条件包括公司层面业绩考核和个人层面绩效考核。公司考核方面,以 2020年营业收入为基准, 2021-2025年营业收入增长率分别达到 40%/75%/118%/170%/240%;经测算为 2021-2025年营收目标同比增速分别为 40%/24.99%/24.57%/23.85%/25.93%。公司业绩应达到不低于考核年度目标值的 80.00%,同时个人绩效考核达到规定目标的80%以上,即可达到行权条件,按实际完成收入/目标收入比例行权。 (2)授予对象: 拟授予董事长彭裕辉、副总赵松涛、副总及奥昆总经理陈和军、董秘及副总龙望志,营销、行政、研发总监及其他 2位核心管理人员共 9人。其中拟授予奥昆陈和军总 350.00万份股票期权,占本次授予计划超 40%,占本次总股本的 2.07%。 (3) 行权安排: 自授予登记完成之日后分五期行权,每期可行权比例为 20%。股权激励摊销费用仅短期影响盈利,合计 2.32亿元的激励成本, 2021-2026年分别摊销 3126/8309/ 5479/3549/1999/739万元。 绑定核心管理层利益,激发公司经营活力。 本次股权激励若全部行权,以上 9名管理者持股比例将由目前的 41.31%,提高至 46.33%。本次激励进一步绑定了管理层的利益,激发经营活力和提高公司运转效率,加强核心团队的稳定性。稳健的目标和触发值立足实际,可行性较高,公司具有较大成长潜力。本次股权激励的业绩考核以收入为导向,核心在于收入扩张和市场份额提升。我们认为行业目前处于快速成长期,公司作为冷冻烘焙行业龙头,以收入为导向有利于其利用规模效应扩大竞争优势,提高市场份额,稳固龙头地位。 根据测算,我国冷冻烘焙行业规模 2025年有望达到 300-400亿元, 按照激励计划达成、预计公司 5年后营收达到 61.53亿元,测算 5年后立高市占率有望达到15-20%,相比目前 10%左右的市占率有较大幅度提升。 公司作为覆盖烘焙消费及其原料的全国性企业,经过多年行业经验的积累,在生产配方、生产工艺、产品研发方面具有强大的优势。 运输方面,烘焙食品原料及冷冻烘焙食品对仓储、物流有着较高的要求,公司在行业内较早自建冷链物流车队、冷链监控中心,制定实施了一系列温度管理和控制措施,保证仓储、物流等整个流通环节的温度达标。销售模式上,公司已经形成遍布全国的销售网络,以经销模式为主,直销模式为辅,并补充少量线上电商及线下零售业务。在未来几年中,商超、餐饮等新渠道开发潜力大,总体各渠道均具备不错的下沉空间。长期来看,烘焙行业品类丰富多样,可替代空间大,冷冻烘焙品类扩张仍为成长主线,立高食品为冷冻烘焙食品行业龙头,公司在冷冻烘焙行业深耕多年,产品、渠道与管理优势明显,有望持续提高市场份额。 盈利预测与估值: 我们预计 2021-2023年收入增速 40%, 29%, 22%,不考虑股权激励后归母净利润增速 45%, 30%, 27%。若扣除股权激励费用后, 归母净利润增速 35%, 20%, 37%,考虑公司所在赛道及未来成长性,给予买入评级。 风险提示: 新品推广不及渠道, 渠道开拓不及预期。
贵州茅台 食品饮料行业 2021-08-03 1664.00 2377.84 40.28% 1802.88 8.35%
1949.95 17.18%
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事件:贵州茅台发布中报,报告期内实现营业收入 490.87亿元,同增11.68%;归母净利246.54亿元,同增9.08%;扣非净利246.49亿元,同增8.72%。上半年销售毛利率91.38%,基本持平(-0.08pct);归母净利率48.61%,同比下滑2.82pct。21Q2实现营业收入218.16亿元,同增11.61%;归母净利107.00亿元,同增12.53%,实现较好的双位数增长。 一、 收入、现金流表现良好,预收款稳定,报表质量稳扎稳打上半年收入继续保持稳健双位数,净利率下滑主要因为:1)去年疫情导致税金及附加费用率偏低、今年上半年13.71%、恢复到近几年正常水平,同比增长1.43pct;2)管理费用率6.88%,同比增长0.36pct。 销售费用率基本持平。单看Q2利润表现好于收入,毛利率91.01%,略微下降0.2个点,税金比例13.80%下降2.12个点恢复到较正常的水平、销售费用率3.19%增加0.72个点估计和系列酒促销投放有关、管理费用率7.53%增加0.58个点,综合下来净利率49.04%,同比增长0.40pct。 二季度末合同负债+其他流动负债103.68亿元,同比略降2.04亿,主要系今年公司按月度控制经销商的预收款进度。公司上半年经营活动产生的现金流量净额217.19亿元,同比增加90.99亿元,同比增长72.09%,与吸收存款及同业存放增长较多有关,关联方在公司控股子公司贵州茅台集团财务公司的存款余额为236.36亿元,同比增加139.70亿元、增长144.53%。单看单二季度销售商品提供劳务收现279.69亿元增长13.79%,与收入增速基本相符。报表反应实际经营情况,稳扎稳打。 二、 系列酒较快增长,茅台酒略放缓与Q2经营节奏相符,直销比例大增21年上半年,茅台酒收入429.49亿元、同比增长9.39%;系列酒收入60.60亿元、同比增长30.32%。单二季度来看,茅台酒收入183.57亿元、同比增长7.74%;系列酒收入34.18亿元、同比增长37.71%。 Q2茅台酒增速略放缓与渠道反馈到货节奏较往年同期放缓相符(今年基本当月投放当月、去年同期提前一个月到货)。系列酒占比提升,茅台酒和系列酒的“双轮驱动”策略趋势向好,整体酱酒市场发展趋势良好,次高端酱酒扩容迅速。渠道拆分来看,上半年直销收入95.04亿元、同比增长84.45%;经销渠道收入395.05亿元、同比增长1.93%;直销渠道占比茅台酒销售比例22.13%、同比提升9.01pct。单二季度直销收入47.27亿元、同比增长47.06%;经销渠道收入170.48亿元、同比增长4.55%;直销占比茅台酒收入25.75%、同比提升6.89pct,渠道改革顺利推进,直销比例继续提升。可以看到今年部分非标和系列酒提价以及直销比例提升、抵消系列酒占比提升对毛利率的影响(运输费用去年上半年同口径下已经计入营业成本)。 上半年国内经销商数量2096个、同比增加45个;报告期内增加62个,主要为系列酒经销商;减少12个,主要为茅台酒经销商,对比20年上半年减少的327个经销商(其中系列酒经销商减少293家、茅台酒经销商减少34家),茅台酒的经销商减少趋势放缓。 三、 关联交易平稳可控,基酒继续增长上半年关联交易中,出售商品到关联方合计发生额为23.60亿元、同比减少2.19亿元、同比下降8.50%;集团营销公司占比整体出售商品发生额99.00%,相较于2020年上半年的81.46%,占比提升17.54pct。 由于公司前期披露2021年关联交易金额合计不超过2020年末净资产5%的前提下,销售茅台酒、系列酒不超过20年的水平,考虑2020年销售商品的关联交易发生额合计为54.09亿元,公司下半年可发生额将控制在30.50亿元以内,关联交易涉及酒类销售部分平稳可控。2020年上半年完成基酒产量5.03万吨,同增4.57%。其中茅台酒基酒产量3.78万吨、同增3.00%;系列酒基酒产量1.25万吨、同增9.65%,均实现平稳增长。 四、 盈利预测与估值今年中秋及明年春节较同期均有所提前,我们预计下半年投放节奏或将加快。中长期看未来销量增量主要投放在直销和KA 直供、电商渠道等类直营渠道,直销比例及平均吨酒价格将更上一个台阶,未来5年茅台酒量价齐升,继续对收入和利润的持续增长形成强力支撑。预计2021-2023年的收入增速分别为13%、18%、13%,净利润增速分别为16%、25%、18%,对应EPS 分别为43.12、53.90、63.61元。当前板块资金外流明显,龙头估值已经回调至明年30倍附近。拉长时间维度看,具备很好的配置价值。维持目标价2500元、“买入”评级。 风险提示:如果未来出厂价的提升或综合销售价格不及预期,则乐观情境下的盈利预测和EPS 可能不达预期。
东鹏饮料 食品饮料行业 2021-08-03 189.83 -- -- 233.24 22.87%
233.24 22.87%
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事件:2021H1公司实现营业收入36.8亿元,同比+49%,归母净利润6.8亿元,同比+53%,扣非归母净利润6.6亿,同比+47.5%。2021Q2实现营业收入19.7亿元,同比+28%,归母净利润3.34亿元,同比+16%,扣非净利润3.2亿,同比+13%。 500ml 金瓶攻城略低,省内外均表现亮眼。分产品看,能量饮料收入为 35.5亿元,同比+56.1%,非能量饮料收入1.3亿,同比-33%。分地区来看,广东省内和省外市场均表现亮眼,上半年广东区域实现销售收入 16.6亿元,同比+ 39.5%,省外市场营收16.5亿,同比+60.3%。 直营本部(包括线上销售、全国直营客户、广东省南区特通渠道)营收3.7亿元,同比+51.3%。现金流方面,公司上半年销售收现40.8亿元,同比+37%,Q2销售收现22.8亿元,同比+19%。公司上半年收入高增一方面是由于去年同期疫情影响,基数较低,更主要是围绕500ml 金瓶大单品,公司品牌势能向上,渠道持续扩展深耕的结果。 省内深耕省外开拓,品牌势能持续提升。和红牛相差无几的口感和1元/100ml 的超高性价比,大容量,瓶装的便携性使得产品本身有很强的竞争力,品牌方面公司围绕上市契机,持续进行空中广告投放和地面营销,品牌势能持续向上,上市公司地位有利于提高公司品牌调性,此外渠道方面,省内公司采取精耕政策,细化乡县市场,省外大流通制,加大开发优质经销商,开拓华东、华中、西南等区域的小卖店、独立便利店、报刊亭等传统渠道,加速开发高速路服务区、加油站、大型卖场、连锁商超、连锁便利店等特通/现代渠道,提升产品的整体铺市率与覆盖广度,公司目前已有 2,002家经销商,销售网络覆盖全国约 179万家终端门店,上半年增加402家经销商,约59万个终端网点。 东鹏加気,0糖等能量饮料新品表现较好。东鹏加気2021H1收入 3114元,较去年下半年(2139万元)环比提升46%。今年4月推出新品0糖特饮,在广州、中山等区域进行试销,并于6月起在广东省、广西省及线上渠道全面推广,报告期内实现销售收入3,074万元Q2净利率略下降,产品结构变化带动毛利率提升,广宣费大幅投入销售费用率提升。2021H1毛利率49.7%,同比+3.2pct,Q2毛利率49.8%,同比+5pct,主要系1)500ml 金瓶收入占比提高,其毛利率高于其他产品,带动公司整体毛利率上升; (2)大宗原材料聚酯切片采购价格因提前锁价而有所下降,白砂糖采购价格有所回落 (3)生产的规模化效应使得分摊的固定成本下降。 费用率方面,2021H1公司销售费用率21.7%,同比+3.4pct。2021Q2公司销售费用率23.5%,同比+7.2pct,主要系1)疫情影响下,去年Q2销售费用投入减少,基数较低。2)公司上市成功后加大对品牌建设推广活动的投入,新增上市宣传片专案推广费用。2021H1公司广宣费率9.2%,同比+2.8pct。2)公司实行新的员工薪酬激励机制,销售人员工资薪酬增加。2021H1公司职工薪酬费率8.4%,同比+0.6pct。 2021H1公司管理费用率基本与去年同期持平,Q2公司管理费用率4.0%,同比+0.89pct,H1净利率18.4%,同比+0.5pct,Q2净利率16.9%,同比-1.8pct。 我们认为能量饮料行业空间广阔,消费有粘性和刚需属性,是优质的赛道。从行业格局来看,老大红牛依然占据50%左右的市场份额,但是由于商标之争,广告投放,渠道铺设都有一定的限制,其他品牌迎来发展契机。东鹏作为第二梯队的龙头,相较其他企业竞争力较强,管理层深耕饮料行业,快消品领域的人才持续加入,渠道数字化布局领先,企业资源聚焦,品牌持续投入,销售团队战斗力强,成功打造500ml 大单品,长期来看有望持续提升市场份额。短期来看,500ml正处于品牌势能提升,省内渠道下沉,省外市场持续开拓的过程,收入增长和净利率都有较大的弹性。 盈利预测与估值:我们预计2021-2023年收入增速43%,29%,22%,利润增速50%,30%,27%,考虑公司所在赛道及未来成长性,维持买入评级。 风险提示:销售体系改革不及预期,高端酒销售不及预期。
天味食品 食品饮料行业 2021-07-28 26.35 26.08 115.54% 28.50 8.16%
28.50 8.16%
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股权激励二期推出,留住人才、更好前行。日前公司推出21年期权与限制性股票激励,分别向2名中层人员授期权,数量为2万股,行权价格29.77元/股,向138名中层人员授予限制性股票,数量为208万股,其中167万股首次授予,41万股预留,授予价格14.89元/股。考核目标为以20年收入为基数,21、22年营收增速分别为24%、55%(yoy分别为24%、25%),对应收入分别为29.3和36.7亿元。此次激励为去年激励的延申,一方面激励目标在上次激励目标下做了一年的延申,且目标更加合理,另一方面原期权(未达解锁目标)对象重新授予限制性股票(大部分为中层销售人员),有利于公司留住人才、更好发展。 去库存基本结束,渠道建设继续推进。 1)去库存:去年Q4开始公司开启不辣汤去库存进程,今年糖酒会期间渠道跟踪,借助跨区域调货、加大促销力度等方式不断进行库存去化,截至六月份终端单品库存已基本良性。2)渠道:经销渠道来看,上半年公司继续做深做透传统渠道,主力系统占比提升,继续沿着全年新增1000家经销商的计划推进,同时积极拥抱社区团购、O2O、团购等新兴渠道。餐饮渠道来看,公司2B定制头部客户有所增加,小B端从行业数据看、餐饮消费上半年基本达到19年同期水平,预计全年较19年有所增加,公司大小B端销售情况今年均恢复较好水平。 千城万店计划推出,营销侧重转至线下。针对菜谱式调料渗透率较低的现状,公司调整战略,四五月份推出“千城万店”计划,广告投放从线上转到线下,让消费者更好认识公司品牌。同时,公司加强向同行及其他行业在消费者教育上做的很好的、如蓝月亮、飞鹤等优秀企业的学习,借鉴优秀公司的先进理念和做法,助力公司品牌力增强。 成本目前可控,费用支出高于去年。1)成本:应对大宗农副产品、包材等价格上涨,公司通过提前锁量锁价、精细化管理等方式进行平衡,基本形成了成本涨幅3%以内即可内部可控的能力。上半年公司成本整体可控,下半年成本运行尚需观察。2)费用:上半年公司通过促销等方式实现库存去化,以及千城万店计划推出,地面营销支出较去年有所增加,费用压力较大。 营销体制改革再次推进,及时纠偏再次启航。19 年以来公司营销体系不断调整,公司内部架构上,20 年及21 年初公司将营销中心裂变为零售事业部、电商事业部、餐饮事业部、战略市场中心四个平行组。考核体系上,销售人员由过去的主要考核营收指标转为平衡积分卡的考核方式,综合考虑营收、市场维护、市场健康程度等指标,其中营收占比降为30-50%。 行业尚处高速发展期,有品牌积淀、较强学习能力的公司有望胜出。 复合调味品行业未来市场空间巨大,目前尚处于行业发展初期,应用场景尚未打开、消费者渗透率低,同时品类竞争加速,参与者众多。未来随着消费者认知提升,行业空间有望打开,复合调味品具有口味记忆和快速变化的特性,具有品牌沉淀和快速学习能力的企业有望从中胜出。我们看好天味食品的品牌力和快速调整能力。 盈利预测与评级:公司处于复合调味品发展黄金时期,所处赛道优良,我们看好公司长远发展,但短期随着公司品牌战略实施,业绩承压。我们预计2021-2023年公司收入分别为31亿、40亿、52亿,分别同比增长31%、30%、28%,利润分别为4亿、5.8亿、8.2亿元,分别增长12%、42%、42%,对应EPS分别为0.64元、0.92元、1.31元,我们按照2022年业绩给予40x估值,一年目标价37元,维持公司“买入”评级。 风险提示:原材料价格波动;销售环境恶化;原材料等成本快速上升;食品安全问题等。
水井坊 食品饮料行业 2021-07-28 116.26 -- -- 126.78 9.05%
147.30 26.70%
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事件:2021H1公司实现营业收入18.37亿元,同比+128.44%,归母净利润3.77亿元,同比+266.01%,2021Q2公司实现营业收入5.97亿元,同比+691.49%,实现归母净利润-0.42亿元,去年同期为-0.88亿元。 收入端符合预期,毛利率提升主要系产品结构优化。2021H1公司实现营业收入18.37亿元,同比+128.44%,Q2公司实现营业收入5.97亿元,同比+691.49%,主要系受2020年疫情影响基数较低。2021H1公司销售毛利率85.54%,同比+2.17pct。毛利率提升主要系产品结构优化。2021H1公司合同负债为6.39亿元,同比+26.7%,较2021Q1(7.24亿元)环比略减少0.85亿元、仍处历史较高水平。现金流方面,Q2销售收现5.4亿,与收入及预收款的环比变化相当。 盈利端,费用率下降助推净利率提升。公司2021H1销售费用5.83亿元,同比+98%,主要系广告宣传投入增加,销售费用率31.75%,同比-4.81pct。管理费用率8.96%,同比-7.39pct;归母净利率20.54%,同比+7.72pct。 2021Q2单季度公司销售毛利率83.49%,同比+12.4pct;销售费用率52.72%,同比-109pct,税金及附加比率16%,同比-10pct。Q2净利润-0.42亿,去年同期为-0.88亿,主要系1)高端化项目费用投入较高。2)Q2对社会库存进行梳理使其健康,目前社会库存是2018以来最低。3)Q2对组织,供应链改革。利润短期受到一定影响,考虑到业务年度Q2是最后一个季度,因此费用投放上更多是季度间的合理波动,公司全年业绩指引未变。 优化经销系统,销售体系改革再出发。4月初,在以“狮心荟聚 共创未来”为主题的2021水井坊经销商大会上,公司明确了新的战略愿景--从过去的成为“成长最快、最值得信赖和尊敬的白酒企业”,到现如今的成为“高端浓香头部品牌之一,持续健康成长,备受尊敬和信赖的企业”。在这样的战略愿景下,总经理朱镇豪总为水井坊设定了未来五年的使命: 一是持续保持成长动力,赢取更大的次高端与高端市场份额; 二是打造更强品牌价值,创造更好、性价比更高的消费体验; 三是优化经销系统,积极与优质合作伙伴多维度拓展市场,分享更多成长红利。 成立高端事业部,加大资源倾斜,拔高品牌力。上半年,公司在春糖后的淡季持续做品牌露出,助大运会,劳力士大师杯,国家宝藏,等进行品牌宣传。下半年,公司将持续围绕品牌高端化,进行典藏和井台的产品升级,将井台和典藏的符号和场景建立起来。此外公司成立消费者培育部,精准对接高端消费人群。 Q3 轻装上阵,有望实现开门红,高端放量可期。公司当前渠道库存较轻,Q3 有望轻装上阵取得开门红。目前高档酒典藏2-3 亿销售额,公司在7 月成立高端酒事业部,在营销费用的投入上向高端倾斜,如核心媒体聚焦高端消费群体,为高端之战提供强有力的资源支持,此外经销商入股激发整体渠道活力,产品渠道品牌共振,高端酒放量可期。 盈利预测与估值:我们预计2021~2023 年收入为43.91、54.48、64.87 亿元,增速为46.1%、24.07%、19.06%,归母净利润分别为10.75、13.98、17.47 亿元, 增速为47%、30%、25%,短期中报消化后,建议积极关注高端酒市场推广进度。给与增持评级。 盈利预测: 风险提示:销售体系改革不及预期,高端酒销售不及预期。
安井食品 食品饮料行业 2021-06-24 246.08 293.87 237.74% 254.73 3.52%
254.73 3.52%
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产品渠道产能全面布局,预制菜品类未来势头可期。公司于此前提出年度口号“双剑合璧”(安井+冻品先生),“三路并进”(火锅料,米面制品,菜肴制品),“主食发力,主菜上市”,渠道端“开餐饮、推BC、扫盲区”,积极介入预制菜行业。我们认为公司在产品研发,渠道能力,产能布局,产业理解上均有较大优势,预制菜品类发展势头可期。 1)品牌端,公司作为速冻行业中市场认可度高的老牌企业,19年凭借锁鲜装的上市即爆发、加大C 端消费者的品牌曝光度,2020年持续的锁鲜装升级产品及面点类新品跟进,叠加疫情助益商超端消费,公司凭借品质和口感,短时间内即在消费者心智中形成一定的品牌口碑积累。今年将强化C 端品牌认知,“品牌发力,转型升级”。公司将凭借其品牌优势为冻品先生背书,使得消费者信赖其产品品质和安全。 2)渠道端,公司拥有一批在冻品行业有较大资金规模和客户资源的经销商,且经销商的忠诚度高、黏性强。拥有商超渠道的经销商今年已经陆续导入冻品先生系列产品。拥有餐饮渠道资源的经销商,可以自然导入与之相匹配的预制菜产品。此外今年公司BC 兼顾、全渠发力,继续推进BC 类超市经销商的拓展外,全面补充不同餐饮业态的经销商,在B 端渠道上未来将发挥更好的协同效应。当前B 端预制菜处于爆发期,期待公司将来在B 端渠道的快速放量。 3)产品端:安井凭借规模在研发上有较大投入,研发效率高,产品性价比突出。安井的规模效应在产品方面体现为:①研发人员和投入都高于可比公司;② 聘请行业内王牌厨师研发预制菜品类,使预制菜达到较高的还原度;③ 拥有先进的生产设备,可以实现复杂的工艺流程。 以上三点可提升公司的研发成功率,快速打造大单品,以爆品迭代抢占行业扩容需求。 4)产能端:生产基地就近布局终端市场,提升供应链效率。安井生产基地包括广东佛山、山东乐陵、厦门、 泰州、无锡、四川、河南、辽宁及湖北基地。从地理位置看,公司生产基地辐射和覆盖全国主要人口省份,接近终端消费市场,一方面提高市场反应速度,研发更贴近当地市场,一方面降低物流运输成本,提升供应链效率。当前预制菜业务主要外协产能实现,未来产能到位将逐步进行替换。 公司选品注重菜品的普及度和消费人群基础等几大要素,4月推出针 对B 端的调理肉片、接下来陆续推出工艺要求更高的半成品厨师菜、面向C 端的成品菜肴,有序推进。 信息化平台全面赋能,优化供应链全过程。2021年是公司全面数字化转型第一年,公司以实现全在线,全业绩,全透明,全移动,全智能为目标。通过CRM 系统,经销商可查看单品过往销量,帮助分析销售情况,通过SRM 系统,公司可以使用公开系统报价,大大提高采购端效率。信息化平台将全面赋能公司采购,物流,销售等各方面,大大提升公司供应链效率以及提高管理的快速和精准性。 公司公布57亿定增方案,为3-5年发展做长期谋划。本次定增落地后,预计公司未来3-5年产能复合增速20%。募集资金中的41.99亿元将用于新基地建设与老基地扩建,以及老基地技改项目。新建基地包括广东佛山13.3万吨项目、山东乐陵20万吨项目,合计产能33.3万吨。华南市场C 端消费力强劲,但公司此前华南地区供货主由厦门工厂覆盖,在旺季产能不足时不能充分满足市场需求。佛山工厂投产后将更好匹配当地市场需求。而山东基地则靠近原料产地,投产后将成为公司主要原材料基地之一。扩建项目包括河南三期 14万吨、泰州三期10万吨、 辽宁三期14万吨。预计达产后将新增产能共71.3万吨。 受让新宏业71%股权,加强上游布局。安井食品通过自有资金对新宏业再次投资7.17亿元,控股比例从19%提高到90%,产业链上下游协同战略进一步落地加强。新宏业2018-2020年收入分别为6.49、9.24亿元、9.37亿元,净利润分别为7969、8483、6934万元,收购估值合理,2021-2023年度(业绩承诺期)规范净利润不低于7300、8000、9000万元,配合以严谨的业绩补偿、竞业限制、商誉减值赔偿等协议。 同时采用新宏业管理团队业绩超额现金奖励、收购后原大股东(持有新宏业10%的股份)承诺购买安井股票、三期解锁等方式绑定双方利益。收购完成后,安井向上游鱼浆产业链、小龙虾菜肴领域进一步延伸,新宏业成为产业第一家由上市公司主导的加工企业。由此公司具备更强的上游原料端应对行业波动的优势,产品产业将更加多元化,加强上下游联动效应,增强公司综合竞争力。 盈利预测与评级:我们维持盈利预测,预计公司2021~2023年收入增速分别为29.22%、24%、23%,净利润增速分别为51.81%、33.36%、31.34%,扣除股权激励费用后同口径增速为37.51%、30%、30%,一年期目标价300元,维持买入评级。 风险提示:销量不及预期,成本下行低于预期,竞争加剧。
味知香 食品饮料行业 2021-05-18 106.88 84.34 197.39% 139.80 30.80%
139.80 30.80%
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公司于2008年在苏州成立,主要从事半成品菜的研发、生产和销售,建立了以“味知香”和“馔玉”两大品牌为核心的产品体系,主要包括肉禽类、水产类及其他类200余种半成品菜开发,在全国各大城市设有门店1100余家,是行业领先的半成品菜生产企业之一。 收入利润近五年快速增长:2016-2020年,公司收入由2.91亿提高至6.2亿,CAGR20.82%。归母净利润从0.41亿提高至1.25亿,CAGR32.14%。 毛利率净利率较稳定:公司毛利率25%左右,净利率15%左右,2020年受疫情影响,毛利率净利率显著提高,毛利率29%,净利率20%。
伊利股份 食品饮料行业 2021-05-03 39.81 53.85 87.30% 41.48 2.02%
40.62 2.03%
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点评事件: 公司 2020年全年实现营业总收入 968.86亿元,同增 7.38%; 营业收入 965.24亿元,同增 7.24%;归母净利润 70.78亿元,同增 2.08%;扣非净利润 66.25亿元,同增 5.69%;经营性现金流净额 98.52亿元,同增 16.51%; EPS 为 1.17元/股;主营毛利率 35.97%,同比下 滑 1.38pct;净利率 7.31%,同比下滑 0.38pct。公司拟每 10股派现 8.20元(含税),分红比例 70.47%。 2020Q4公司实现营业总收入 231.15亿元,同增 7.28%;营业收入 230.18亿元,同增 7.10%;春节延后,导致春节备货移至 21Q1,略影 响 Q4收入增速。归母净利润 10.54亿元,同比-19.13%;扣非净利润 8.18亿元,同比-18.56%。单四季度销售毛利率 33.15%,同比下滑 3.28pct;净利率 4.56%,同比下滑 1.49pct。 2021Q1公司实现营业总收入 273.63亿元,同增 32.49%;营业收入 272.59亿元,同增 32.68%;归母净利润 28.31亿元,同增 147.69%; 扣非净利润 26.28亿元,同增 92.04%;销售毛利率 37.95%,同比提升 0.16pct;净利率 10.35%,同比提升 4.81pct。 一、 2020年收入基本达成经营计划,常温奶市占率/渗透率均进一步 提升 2020年公司实现营业总收入 968.86亿元,同增 7.38%;公司年初经营 计划 970亿元基本达成。 其中,液体乳收入 761.23亿元,同增 3.20%; 奶粉及奶制品收入 128.85亿元,同增 28.15%;冷饮收入 61.58亿元, 同增 9.35%;其他产品收入 1.79亿元,同增 193.03%。奶粉及奶制品 收入增速高,销售占比提升至 13.30%,同比提升 2.10pct。液态奶中, 我们预计疫情后健康诉求提升、纯奶增长较好,休闲属性更强的酸奶 消费场景受到影响,估计常温酸持平,低温酸仍有下滑,乳饮料下滑 较大。 盈利预测与评级: 2021年公司计划实现营业总收入 1,070亿元,利润总额 93亿元,对应 增速分别为 10.4%、 14.11%,给出利润快于收入的指引。考虑 21Q1已实 现总收入 273.63亿元、归母净利润 28.31亿元,公司 21Q2-Q4收入仅 需同比增加 4.47%、归母净利润下滑-14.51%即可达成经营目标,同时 测算如果达成经营计划的利润指标,也可以满足股权激励的第三个解 除限售期的解锁条件。 我们认为这仅是公司要达成的下线。从目前各 大单品规划及其他产品的恢复情况来看,我们预计今年收入或将达到 1095.3亿,一季度原奶大幅上涨当下看由提价结构提升及理性促销覆 盖后还有盈余,我们认为按照今年全年原奶上涨幅度判断,原奶上涨 节奏是前高后低。纯奶需求强劲、增速中枢上行, 原奶上行周期下, 竞争持续趋于理性是大概率事件。预计全年收入、归母净利润增速分 别为 13.04%、 24.38%。 由公司未来五年规划, 2025年进入全球乳业 前三,年化收入增速要达到双位数,判断明后年收入、利润增速分别 为 12%/15.64%, 11%/16%。给与一年目标价 58.45元,对应明年 PE35倍,维持“买入”评级。
安井食品 食品饮料行业 2021-05-03 254.76 293.87 237.74% 262.15 2.90%
262.15 2.90%
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事件:公司披露2021年一季报,2021Q1收入18.84亿,+47%,归母净利润1.74亿,+98%,扣非归母净利润1.56亿,+101%。还原股权激励费用影响后Q1归母净利润增速65%。公司公告拟投资不低于8亿元用于河南安井三期项目14万吨产能,提示拟定增70亿元用于新建产能技改等。 BC经销商持续开拓,各地区均衡快速增长。分品类来看,公司面米制品/肉制品/鱼糜制品/菜肴制品分别同+31%/+42%/+49%/+111%,菜肴类增长迅猛,主要系“冻品先生”产品、虾滑等增量所致。分渠道来看,经销商/商超/特通/电商分别同比+52%/+21%/+61%/+204%,电商渠道表现亮眼,主要系基数较低并且公司加强电商渠道建设。 分地区看,多个区域增速超过30%,其中成熟市场华东同比增长43%表现亮眼,东北/华北/华南/华中/西北/西南地区同比增速达21%/63%/54%/70%/59%/56%,主要系公司加强产品销售推广,加大渠道开发,新品和次新品增量所致,华东地区占比50%,同比下降6pct,体现公司全国化布局加速。经销商方面,公司2021Q1净增经销商90家,主要系公司BC超市经销商为主,2021年公司预计持续增加小几百家经销商。经营质量方面,2021Q1公司销售收现25.7亿元,+52.5%。 规模效应下净利率持续提升。还原股权激励费用后,公司Q1净利率9.7%,+1.05pct,主要系费用率下降贡献。还原口径后(物流费用调整至销售费用),公司2021Q1毛利率28%(-0.6pct)。2021年我们预计鱼浆稳中有升、鸡肉猪肉成本下行、大豆蛋白和包材呈上涨趋势,整体成本公司将通过各种积极手段控制,我们预估整体对毛利率的影响可控。还原物流费用后,2021Q1销售费用率12.6%(-1.1pct),毛销差15.5%(+0.55pct),考虑到21年BC类商超渠道开发幅度较20年增幅正常回落、预计21年同口径下销售费用率继续受益于规模效应、平稳可控。还原股权激励费用后,公司Q1管理费用2.8%(-0.38pct),财务费用-0.02%(-0.14pct)。 BC端双轮驱动,品牌认知持续提升。公司采用BC双轮驱动战略成效显现,商超、电商表现优异。随着疫情恢复餐饮逐渐回暖,公司B端渠道有望迎来较快增长。冻品先生事业部先布局菜肴制品,精准定位中央厨房概念,切入餐饮供应链。冻品先生以加盟店的形式逐步推广, 专卖店直面C 端,促进了安井线下品牌宣传及在C 端消费人群的渗透力。我们认为在餐饮连锁化以及速冻食品消费者认知度提升的背景下,公司BC端均有望快速增长。 产能扩张+新品推出,看好公司收入稳健快速增长以及盈利能力增强。公司锁鲜装上市后表现亮眼,未来定位为利润大单品,预计能够持续放量。2021年拟推出锁鲜装3.0,提高锁鲜装和三大丸等中高端次新品销量,对于速冻菜肴将推出较多预制菜肴以及火锅食材新品。产能方面,公司2020年设计产57.8万吨,产能利用率104.75%,预计未来五年内,计划及建设中的广州佛山、河南二期三期项目、湖北基地、厦门三厂、泰州三期工厂、山东基地将全部达产,释放75.5万吨产能,测算产能复合增速超20%,将为收入增长提供支持。 拟定增助力中长期产能加速扩张步伐,本次募集资金总额初步预计不超过人民币70亿元(含70亿元),主要用于与公司主营业务相关的产能新建和扩建、技术改造、信息化建设、营销网络建设及补充公司流动资金等。其中产能新建和扩建项目主要包括广州佛山工厂、山东乐陵工厂,河南三期、泰州三期、四川三期及辽宁三期等项目;技术改造项目主要包括无锡工厂、泰州工厂、辽宁工厂、四川工厂、湖北工厂、福建工厂及河南工厂等技改项目。具体以后续披露的非公开发行股票预案为准。我们测算此次公告涉及扩产产能中,此前已经公告的广州佛山工厂、山东乐陵工厂,河南三期、泰州三期,规划投入资金34.6亿元、对应扩产产能56万吨;此次新涉及是四川三期及辽宁三期,我们估计是目前正在接触洽谈的项目。整体规划支持公司未来5-10年的发展。产能扩张叠加新品持续推出,渠道持续扩张,我们预计公司收入端能够保持较快增长,“销地产”模式带来物流成本下降,市场反应速度提高,预计费用率进一步下降,结合公司产品结构升级,公司利润率有望提高。 盈利预测与评级。短期来看,随餐饮受疫情影响逐渐减弱,强劲需求拉动产能释放节奏加快,21全年增长性确定。假设后续不再有提价动作,则21年收入增速叠加冻品先生销售贡献预计将会去到29%左右。BC类渠道开发对于费用的影响我们预计21年将边际放缓,叠加结构提升、成本下行,净利率具备进一步提升的空间。中长期来看,速冻行业景气度高,公司作为龙头企业,产能、渠道优势明显,未来成长路径清晰,将持续享受行业红利。疫情以来公司拓渠道,出新品,扩产能等动作频频,公司拥有卓越的管理能力,渠道忠诚度,执行力强的销售团队,有望持续拉大和竞争对手的差距,龙头地位愈发稳固。我们调高盈利预测,预计公司2021~2023年收入增速分别为29.22%、24%、23%,净利润增速分别为51.81%、33.36%、31.34%,扣除股权激励费用后同口径增速为37.51%、30%、30%,一年期目标价300元,维持买入评级。 风险提示 销量不及预期,成本下行低于预期,竞争加剧。
海天味业 食品饮料行业 2021-05-03 129.99 102.20 149.45% 141.33 8.72%
141.33 8.72%
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点评事件:公司发布2021一季报,实现营收、归母净利润、归母扣非净利润分别为71.58亿元、19.53亿元、18.95亿元,同比+21.65%、+21.13%、+20.58%,利润增速与收入增速持平,三者分别较19Q1年化增长+14.2%、+15%、+16.5%。收入利润增速符合预期。 收入分析:蚝油表现略好,中部北部高增 21Q1营收72.6亿/yoy+21.7%,1)分品类:酱油41亿/yoy+17.6%、调味酱8.8亿/yoy+20.8%、蚝油11.7亿/yoy+21.3%,其他10.1亿/Yoy+43%,品类均衡发展,蚝油增速较快。 2)分渠道:线上68亿/yoy+22%、线下1亿/yoy+23%,线上线下增速一致。3)分区域:中部、北部增速更快,分别增长29%和32%,20年增速较慢的东部和南部增速依旧略低,分别是13.5%和14.7%。中部、北部、东部、南部、西部较19Q1年化增速分别为14%、15%、6.5%、7%和8%。4)经销商数量:Q1净增284家,数量达到7335家。 利润分析:本费控制优异,净利率基本持平 毛利率40.94%,同比-4.88pct,销售费用率5.7%,同比-4.92pct,主要是会计准则变更影响,还原运费等影响,我们预计毛利率略有下行,主要是受原材料成本上涨影响。净利率27.29%,归母扣非净利率26.48%,均与去年同期持平。在去年较低销售费用率的前提下以及今年较大成本压力下,维持净利率依旧基本持平实属难得,体现了公司较好的成本和费用控制能力。 21年展望:成本上涨毛利预计承压,新品储备速度加快 公司制定21年计划营收264.4亿/利润75.6亿,同比+16%、+18%,其中毛利率41.64%,同比下降0.53pct,主要是考虑到大豆等原材料成本上行等因素,期间费用率8.11%,同比下降0.87pct。考虑到Q1数据,倒推后面三个季度收入、利润增速为14%、17%,我们认为公司压力不大。21年公司继续做好酱油、蚝油、发酵醋三大核心品类的发展,并加快复合酱、鸡精、火锅料、醋等后继品类的提速发展,将一个个新产品做大,构建未来新的增长力。未来展望:三五继续做好调味品,品类、渠道不断深化 2019-2023年为公司三五计划的五年,公司将在品类、渠道上继续发力,坚持做好调味品,力争两位数增长。1)品类:进一步打造酱油、蚝油、黄豆酱三大核心品类的市场领先优势,酱油高端产品占比有望由现在的40%提升至50%,做大蚝油体量,加强黄豆酱新市场培育,同时注重醋、料酒等新品类研发和培育;2)渠道:织厚渠道网络,加强对三四线城市空白和薄弱市场开发,推动收入稳步增长。 根据公司“三五”规划的经营增长目标,2019-2023年的收入、利润将保持两位数以上复合增长。考虑结构升级和产品量价空间、公司渠道深化进展,我们判断 “三五”规划达成的概率较高,继续长期看好。 盈利预测与评级:维持“买入”评级 海天味业凭借品牌、渠道、品类和规模的突出优势,护城河持续拓宽,受益于集中度提升红利、消费升级红利、规模红利、管理红利等方面,公司未来仍将维持持续、稳健的增长,“三五”规划有望顺利地实现。结合经营目标,测算2021-2023年的收入增速分别为16%、16%、16%;净利润增速分别为19%、19%、19%;对应EPS为2.33、2.79、3.31。 考虑业绩持续稳定增长以及龙头的估值溢价,我们按照2022年的EPS给65倍PE,阶段目标价180元,维持“增持”评级。 风险提示:行业竞争加剧;原材料价格波动;食品安全问题;
新乳业 食品饮料行业 2021-05-03 17.51 23.07 129.78% 18.91 8.00%
18.91 8.00%
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点评事件:新乳业发布2021年一季报,一季度营收、归母净利润、归母扣非分别为20.14亿元、0.29亿元、0.21亿元,分别同增90.88%、210.51%、163.66%;主营毛利率25.30%,同比下滑6.58pct;归母净利率1.44%,同比提升3.90pct。 一季度公司销售商品、提供劳务收到的现金23.34亿元,同增93.65%;经营活动现金流净额1.71亿元,同增206.99%。应收款项(应收票据+应收账款)5.74亿元,同比增加34.62%,环比增加6.69%;合同负债1.36亿元,同比增加26.09%,环比减少20.47%;存货4.86亿元,同比增加9.00%,环比增加4.29%。 鲜奶高增,内生、外延带动一季度收入高增长:一季度公司实现营收20.14亿元,同增90.88%。我们估计扣除夏进等并表因素,公司内生部分同比19Q1、20Q1收入增速分别超过20%、40%,主因低温鲜奶今年一季度高速增长、积极拓展新渠道、加速订奶上户渠道拓展带动。其中估计鲜奶同比增长70%,鲜奶明星产品24小时和低温酸奶活润也都有良好的市场反应。 利润快速增长,结构提升等举措较好应对成本上行:主营毛利率25.30%,同比下滑6.58pct,推测原因:1)会计准则运输费由销售费用调整至成本所致,将运输费统一至同口径,估算主营毛利率同比提升1.70pct;2)21Q1行业原奶同比增长达双位数,公司通过提升结构、理性竞争等积极应对,较好覆盖成本上涨。 费用方面,公司税金及附加费用率0.51%,同比下滑0.07pct;销售费用率15.24%,同比下滑7.13pct,估算统一运输费口径后销售费用率同比提升1.15pct;管理费用率6.26%,同比下滑0.85pct,管理费用含股权激励计划产生的摊销金额0.09亿元;财务费用率1.44%,同比下滑0.17pct,因公司20年12月发行7.18亿可转债用于收购寰美乳业40%股权及补充流动资金,相应财务费用含债券利息0.081亿元。 一季度归母净利润0.29亿元、同增210.51%,同比19年增长29.06%;公司归母净利率1.44%,同比提升3.90pct,同比19年下滑0.44pct。我们将季度股权激励摊销、可转债摊销、夏进等收购带来的净资产增加带来的折旧摊销、并购融资利息等因素还原后,存量资产+外延项目经营提升带来的Q1净利润较19年同期实现同比增长170.52%(考虑去年同期由于疫情亏损0.27亿元,我们选择19年Q1作为更合理比较基数),扣除外延并表因素、内生增长较19年同期同比增长29.06%,利润实现好于收入端的弹性是因为需求提升+渠道拓展拉动鲜奶产品快速增长,产品结构提升应对原奶成本上涨。 经营质量健康:一季度公司销售商品、提供劳务收到的现金23.34亿元,同增93.65%;经营活动现金流净额1.71亿元,同增206.99%。应收款项(应收票据+应收账款)5.74亿元,同比增加34.62%、环比增加6.69%,其中,应收账款同比增加35.03%、环比增加7.12%,应收票据同比减少24.67%,环比减少41.74%;合同负债1.36亿元,同比增加26.09%,环比减少20.47%;存货4.86亿元,同比增加9.00%,环比增加4.29%,推测是因合并寰美乳业所致。 未来展望:外延管理输出+内生创新试点,鲜奶板块战略全面升级: 今年随着疫情影响的消除,低温巴氏奶产品供不应求,同比增长较快; 常温白奶势头强劲,低温酸恢复增长;常温酸奶和乳饮料的消费场景逐步恢复。今年外延全年并表、需求提升、品类趋势强化、新品创新、渠道下沉等因素有望带动公司实现业绩的高增长。 同时公司大力推进内部项目创新试点,提升内生增长中枢、以部分抵消外延并购落地的不确定性,发展山东唯品,定位全国高端鲜奶、酸奶产品,拓展一线城市渠道,如高端超市、高端咖啡店等,通过激励创新深度绑定管理层,推动唯品快速发展。针对鲜奶消费基础好的大湾区市场,公司目前配备充足团队,助力收入体量快速突破。 今年是公司新战略元年,鲜战略全面升级为鲜立方战略,加大整个产业链上下游的布局、加快创新提升新品占比到双位数,新媒体新趋势新营销,数字化转型,试点以唯品大湾区为代表的新的组织变革。 盈利预测与评级: 公司股权激励考核目标未来3 年的收入、利润目标铆定翻番、年化复合增速25%,鲜战略进一步升级为“鲜立方”战略,加速全国化发展步伐。我们测算2021-2023年收入分别增长32.31%、20.41%、22.02%;利润分别增长40.23%、25.34%、32.19%;对应的EPS分别为0.45、0.56、0.74。主要考虑由当前公司旗下项目经营持续提升贡献所得。剔除激励费用摊销的影响归母净利润分别增长53.51%、24.44%、25.82%,对应的EPS分别为0.45、0.56、0.74元/股,对应PE为39、31、24倍。 考虑公司管理输出和优秀的供应链管理能力,具备持续较快做大规模的潜力,建议现阶段更关注经过公司管理、经营提升后的收入提速。给予目标价23.43元,对应2022年42倍PE,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格波动;销售环境恶化;食品安全问题等。
洋河股份 食品饮料行业 2021-04-30 171.88 209.24 108.20% 231.53 34.70%
233.50 35.85%
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事件:公司发布2020年报,公司实现营收、归母净利润、归母扣非净利润211.01亿元、74.82亿元、56.52亿元,分别同比-8.76%、+1.35%、-13.79%。其中Q4实现营收、归母净利润、归母扣非净利润为21.87亿元、2.97亿元、0.18亿元,分别同比+7.82%、+25.39%、+98.71%。收入增速与业绩快报基本一致。公司每10派30元(含税),分红占比73.43%,为近三年最高。公司制定21年目标,全年实现营收同增10%以上。 公司发布2021一季报,实现营收、归母净利润、归母扣非净利润105.2亿元、38.63亿元、38.11亿元,分别同比+13.51%、-3.49%、+19.01%。收入利润均超市场预期。 20年分析:收入增速逐季改善,产品结构持续提升 财务指标:20年公司现金回款215.27亿元,同比-23.55%,销售收现率102%,略低于历史平均水平。合同负债88亿元,同比+30%环比+127%,应收票据6.14亿元,同比-7%环比+30%,经销商打款积极、回款良好;公司库存149亿元,同比+3%环比+9.5%,处于良性水平。整体来看,公司报表质量良好。 收入分析:收入增速逐季改善,产品结构持续升级。20年公司实现营收211.0亿元,同比-8.76%,各个季度增速分别为-14.89%、-18.57%、7.57%、7.82%,收入增速逐季改善。20年蓝色经典占比75%左右,其中海之蓝在蓝色经典中占比35%、天之蓝20%+,梦之蓝45%+。20年全年收入增速我们认为主要由梦系列贡献,其中M6+已基本实现对老M6的替代,M3+正逐步开始对M3实现替代,海、天系列有双位数下滑。 中高档白酒占比提升,省内表现略优于省外。具体拆分来看,公司中高档酒(出厂价100元以上/蓝色经典及珍宝坊等)同比-7.15%;普通产品(出厂价100元以下/洋河大曲&双沟大曲等)同比-14.9%,中高端酒占比从82.2%提升至83.6%,提升1.4pct。20年白酒销量15.58万吨,同比-16%,吨单价12.94万元,同比+9.6%,吨单价提升较大。省内同比-7.2%,省外-9.2%,省内外占比为43:53。 营销调整经销商数量如期减少,产能充足保障销售。20年底公司经销商9051 家,净减少1097 家,19 年以来“一商为主多商配称”引导下经销商数量有所减少。20 年成品酒储量2.4 万吨,基酒储量60.9 万吨,洋河+泗阳两大生产基地产能22 万吨,产能利用率55%,双沟产能10 万吨,产能利用率39%,公司产能及基酒储量充裕。 利润分析:2020 年公司实现净利润74.82 亿元,同比+1.35%,归母扣非净利润56.52 亿元,同比-13.79%,各个季度增速分别为-16%、-24%、2.3%、99%。全年毛利率72.27%,同比+0.92pct,扣非净利率26.79%, 同比-1.56pct,主要是税率有所增加(同比+2.34pct)。 Q1 分析:两年来收入首次实现双位数增长,产品持续升级、公司库存低位 两年来首次实现双位数增长。Q1 实现营收、归母净利润、归母扣非净利润105.2 亿元、38.63 亿元、38.11 亿元,分别同比+13.51%、-3.49%、+19.01%,较19Q1 分别-3.39%、-3.94%、+0.02%。营业收入为19Q1 以来首次实现双位数增长。我们认为主要贡献由梦之蓝贡献,其中M6+ 增速较高。毛利率76.16%(同比+2.42pct),产品升级持续向好。 库存低位、投资收益影响表观利润。Q1 公司归母与扣非增速差异较大, 主要是投资收益和公允价值变动损益影响,合计较去年同期减少10.5 亿元,其中中银证券投资较去年同期大幅减少,扣非净利率36.22%(同比+1.68pct)。此外Q1 现金回款94.33 亿,同比+57%,销售收现率90%,应收票据0.24 亿元,同比+52%,回款良好;合同负债61 亿元, 同比-4.7%环比-30%,与季节性有关;存货149 亿元,同比+3%环比+9.5%,处于相对低位,整体报表质量不错。 21 年展望:看好梦6+升级放量,水晶版梦3 持续推进 梦6+自19 年11 月推出,用一年时间完成从渠道端认可到消费者端逐步认可的过程,占位600-800 元价格带,承接次高端这一价位段的升级需求,21Q1 增速表现较好。水晶版梦3 沿用梦6 升级思路和操作, Q4 省内外老梦3 停货、11 月开始水晶版梦3 有序投放,目前水晶版持续推进中,尚未到放量时点。 公司制定今年收入10%增长,Q1 增速13.5%,折算下来后三个季度增速为7%。我们认为梦6+占为次高端600-800 元价格带,有望迎合消费者次高端价位升级需求,随着产品逐步为消费者接受,有望迎来产品放量,水晶版持续推进有望在之后放量、渠道利润恢复有望带动海天梦系列恢复良性增长,全年10%增速实现可能性较大。 未来展望:十四五规划明确,新管理层+股权激励助力新征程公司制定十四五规划构建“12345”战略体系,打造踏浪领跑的洋河和动力澎湃的双沟,推进企业更高水平上量的持续增长和质的稳步提升,同时提出高端化、全国化、品牌化、国际化的“四化同步”机制,公司十四五规划明确。 2月公司选举新一任管理层,张联东出任公司董事长,钟雨出任副董事长及总裁,刘化霜等出任公司副总裁。新董事长管理经验丰富,此前分管经济工作、熟悉企业情况,具有创新性和大项目的工作经验,风格干练果断、雷厉风行,上任后亲自担任双沟销售公司与生产基地董事长,借由双沟熟悉公司业务,并在春糖期间提出的未来五年双沟复兴战略,新管理层为公司带来新气象,有望助力十四五规划实施。同时回购结束股权激励呼之欲出。未来随着新管理层上任、股权激励的推出,将有利于公司十四五规划的实施和完成。 盈利预测:短期看公司正处于加速恢复期,公司、渠道库存逐步良性,经营拐点逐步显现;中期看公司操作思路清晰,19、20年两年的调整已初见成效,21年重点发力梦6+和水晶版梦3。同时随着人事调整落地,股权激励临近,共同助力十四五规划实施。长期来看,次高端扩容,梦6+增长空间可观,公司在次高端市场仍具备领先优势。渠道利润恢复有望带动海天梦系列恢复良性增长。 展望21年,我们认为公司将继续重点发力梦6+及水晶版梦3,以及启动海之蓝/天之蓝及梦9的升级动作。我们认为公司未来几年整体将呈现双位数增长。预计21-23年收入增速分别为为10%、14%、18%,净利润增速分别为7%(剔除投资收益及公允价值变动损益净利润增长18%)、16%、20%。我们看好公司的短中长期发展态势,按照22年EPS给予36X估值,一年目标价222元,维持“买入”评级。 风险提示:疫情对白酒行业消费影响较大,宏观经济波动剧烈,公司管理出现重大瑕疵等。
顺鑫农业 农林牧渔类行业 2021-04-29 48.49 57.58 216.37% 52.33 7.92%
58.41 20.46%
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事件:公司披露2021年一季报,2021Q1收入 54.9亿,-0.7%,归母净利润3.7亿,+5.73%,扣非归母净利润3.7亿,+2.89%。 白酒继续呈恢复性增长:母公司报表代表白酒和猪肉业务,公司2021Q1母公司收入51.4亿,+0.3%。我们预计白酒一季度继续呈恢复增长态势,受猪价影响猪业务收入略有下降。2020Q1合同负债+其他流动负债为35.4亿元,环比2020年底减少15.6亿,同比减少6.2亿。2020Q1环比2019年底减少13.3亿。去年疫情一季度影响部分生产发货节奏,今年相对恢复正常。应收票据增长幅度较大,主要系公司为进一步开发新市场,对经销商的扶持力度增加。2021Q1应收票据7.6亿,环比2020年底增加3.8亿,同比2019Q1增加5.6亿,2019Q1环比增加0.2亿。 白酒利润恢复增长、地产亏损继续扩大:从合并报表看,公司2021Q1归母净利润3.7亿,+5.73%,扣非归母净利润3.7亿,+2.89%。毛利率28.9%,+0.47pct,营业税金率10.4%,+2.6pct,销售费用率4.4%,-2.19pct,管理费用率4.3%,+0.56pct,财务费用率0.7%,-0.7pct。 净利率6.8%,+0.41pct。估计白酒利润也相应呈恢复性增长,猪业务利润双位数增长,地产亏损同比仍有扩大。 牛栏山提价顺应消费升级,期待珍品成为新的增长引擎:2020年初公司牛栏山7大系列产品在全国范围内提价以顺应消费升级,占领主流的大众消费价格带。公司光瓶酒业务占白酒比例高达80%以上,疫情发生后餐饮渠道消费受影响,而以居家自饮需求为主的光瓶酒受影响相对较小。牛栏山酒厂作为北京地区保持自主酿造规模最大的白酒生产企业,疫情使牛栏山销售承压,但有利于行业集中度的加速提升,牛栏山作为光瓶酒龙头长期份额提升的逻辑不变。大体上看,疫情使部分现金流紧张的地方中小企业倒闭,公司有望借助危机进一步抢占市场份额。 此外公司实施“树样板、调结构、深分销”战略,以北京、江苏市场为阵地,大幅投入费用推广珍品陈酿,推进产品结构升级,树立样板市场,再进行区域复制,推进珍品陈酿全国化。我们认为,随着产品结构升级的实现以及珍品的全国化完成,公司将迎来较快增长。长期来看,消费升级叠加成本上行导致光瓶酒市场扩容有力,且目前低端白酒行业整体集中度较低,市场份额将进一步向优质龙头企业集中。 牛栏山作为光瓶酒龙头,大单品陈酿竞争地位稳固。未来随着产品结构升级,珍品陈酿将逐渐发力,成为新的增长引擎。肉类板块布局完整产业链,抗周期能力较强,盈利能力稳健。地产亏损加大,拖累公司业绩,目前公司加大销售端的促销政策、加速库存去化。2020年是公司“四五计划”收官之年,2021年公司仍将稳扎稳打夯实基础,继续贯彻“深分销、调结构、树样板”的思路,推进产品结构调整及全国化进程。 盈利预测与评级:公司提出白酒五五战略规划,提出对标行业前八强,较以往的具体数字目标,转而更关注行业整体头部企业的增速。对标当前百亿公司的规划来看,我们预计顺鑫未来五年化将保持双位数以上的增长。短期来看,疫情改善促白酒消费恢复、产品结构恢复,提价带来的利润部分投入到持续推升产品结构中,21年公司白酒将逐季呈现更好的增长,猪产业链由于猪价回落盈利有所回落,地产上半年外阜项目逐步出清,保守估计略有减亏,略调整盈利预测,预计2021-2023年收入增速6.2%,17.5%,25.4%,净利润增速91.7%、37.7%、34.9%。维持一年目标价57.75元、买入评级。 风险提示白酒销售低于预期;房地产销售低于预期。
五粮液 食品饮料行业 2021-04-29 272.37 335.57 137.99% 326.23 18.63%
323.11 18.63%
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oracle.sql.CLOB@4225076a
贵州茅台 食品饮料行业 2021-04-29 1991.25 2355.66 38.97% 2298.36 15.42%
2298.36 15.42%
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事件:公司公告2021年一季报,一季度实现营业总收入280.65亿元,同增10.93%;营业收入272.71亿元,同增11.74%;归母净利139.54亿元,同增6.57%;扣非净利139.69亿元,同增6.19%;经营现金流净额-14.85亿元,同比-255.10%;EPS为11.11元/股,同增6.57%;报告期内毛利率91.68%、同增0.004pct;净利率56.80%,同比减少2.03pct。 一、 收入符合预期、业绩略低于预期,直销比例提升 一季度营业总收入280.65亿元,基本符合预期;净利润139.54亿元,略低于预期;净利润增速(6.57%)慢于收入增速(10.93%),净利率49.72%,同比-2.03pct。根据公司年初指引全年收入增长10.5%进行拆算,Q2-Q4的收入增长目标为10.34%,实现概率加大。 营业收入272.71亿元,同增11.74%。按产品分类,茅台酒收入245.92亿元,同增10.66%;系列酒收入26.43亿元,同增21.86%。按销售渠道分类,直销渠道收入47.78亿元,同增146.46%;批发渠道收入224.57亿元,同增0.02%。直销渠道占比茅台酒收入19.43%,占比大幅提升10.70pct。按国内外分类,国内收入265.78亿元,同增10.74%;国外收入6.57亿元,同增67.95%。国外收入占比茅台酒收入2.67%,同增0.91pct。直销渠道继续加大投放量,有助于稳定茅台酒终端价格、提升出厂吨价。 截至报告期末国内经销商2044家、国外经销商104家,总数2148家。为进一步优化营销网络布局、提升经销商整体实力,报告期内公司新增经销商数量6个,新增主要为系列酒经销商;减少经销商8个,减少主要为茅台酒经销商。茅台酒经销商经过两年优化调整开始趋于稳定,预计未来经销年计划量维持在1.7万吨左右,增量将大部分投放在直营和类直营渠道。 二、 毛利率略提升,税金及附加费用增加较多影响利润 一季度销售毛利率91.68%,同比提升0.004pct,估算还原运输费对毛利的影响,毛利率同比提升0.24pct。报告期内,销售费用率2.02%,同比-0.59pct,运费还原后、我们估计销售费用率仍是下降。管理费用率6.34%,同增0.18pct。财务费用-1.36亿元,同比减少1.31亿元,主要系商业银行存款利息收入同比增加。税金及附加38.28亿元, 同增56.38%,税金及附加费用率13.64%,同增3.96pct,因本部给销售公司的销量较上年同期增加带动消费税增加所致。净利率49.72%, 同比-2.03个点,主要系税金及附加增幅较大。 根据草根调研反馈,今年非标酒(2月总经销、3月精品、生肖)和系列酒(1月)的出厂价均有提价,我们分别估算非标酒产品提价带动高端酒毛利率以及系列酒提价带动本身的毛利率提升,综合下来估计对整体酒类销售的毛利率提高0.58pct,一季报中尚未充分体现或与提价时点、回款节奏有关,估计后续将逐步体现。 三、 购买商品支出、存放中央银行款项大幅增加影响经营现金流 报告期内销售商品、提供劳务收到现金223.00亿元,同增1.99%,Q1季度末预收款(合同负债53.41亿元+其他流动负债6.71亿元)60.12亿元,同比减少16.97亿元,环比确认89.20亿元,而去年Q1环比确认60.32亿元。预收款的变化,我们估计部分与传统经销商渠道Q1季度末回款进度较去年少1个月有关,部分与直销渠道投放量的占比继续大幅提升有关。 经营活动现金流净额-14.85亿元,同比减少37.88亿元,其中经营活动现金流流入240.41亿元,同增18.40%;经营活动现金流流出255.27亿元,同增32.17%。经营活动现金流流出增幅较大,主要系购买商品、接受劳务支付的现金(同增6.87亿元,同增44.49%),存放中央银行和同业款项净增加额(由负转正、同增50.99亿元)。 盈利预测和评级: 今年非标产品(生肖、精品、总经销)提价幅度较大,预计贡献收入增速约5%、贡献利润增速7%-8%,为未来中长时间维度普飞提价打开空间。今年普飞经销商渠道常态化回收箱皮的操作旨在平稳消费者实际成交价格。预计今年量增小个位数,非标直接提价、产品结构升级及直销类渠道占比提升带动的吨价提升来主要助力收入目标的达成。公告显示销售公司将在重庆、深圳分别设立自营公司,也印证直销渠道的进一步提升。系列酒上21年通过自有产品提价、低端酒减产向更高产品结构转移、相应降低市场费用来带动收入和利润弹性。 我们维持2021-2023年的盈利预测。测算2021-2023年的收入增速分别为15%、23%、13%,净利润增速分别为20%、26%、15%,对应EPS 分别为44.61、56.21、64.64元。考虑到茅台行业龙头地位及中长期发展确定性,以及中长期来看、外资对于A 股配置逐步提升的趋势, 我们认为龙头估值溢价将长期存在。茅台估值中长期看处于40~45倍均为合理,维持目标价2500元、“买入”评级。 风险提示:如果未来出厂价的提升或综合销售价格不及预期,则乐观情境下的盈利预测和EPS可能不达预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名