目标价12.50元,维持买入评级。我们预计2014-2016年EPS分别为0.50、0.78、0.99元,国内风电产业处于复苏及周期向上通道,公司为行业龙头,按照2014年25倍PE估值,目标价为12.50元,维持买入评级。主要逻辑有:1)风电步入复苏及周期向上通道,公司在风机、风场和投资三轮驱动下,业绩将进入爆发期,2014年净利润有望增长200%以上;2)风电发展对能否达成我国能源战略目标至为关键,后续《可再生能源电力配额管理办法》等政策的推动、充足的可再生能源基金以及特高压线路的建设将进一步打开风电开发的空间,2014~2017年将延续周期向上的趋势;3)短期具有周期向上业绩弹性巨大以及中期可持续增长特性。目前市场分歧在于今年业绩几何和长期增长问题,我们认为公司今年EPS做到0.50元概率很大;特高压建设会进一步打开风电开发空间,发改能源[2014]506号文件提到至2017年风电并网容量达到100GW和150GW,即2016年和2017年每年将新增并网约25GW。 风电产业基本面已经出现好转,有望进入复苏及周期向上通道:自2012年下半年来,特别是2013年,政策层面不断加大风电消纳等方面的支持力度以及配套电网的建成,风电弃风率不断下降,并网率不断上升;平均利用小时数也从2011年的1890小时提升至2047小时,运营商盈利和现金流持续改善,这也带动风机价格同期提升10%左右,风电产业基本面已经出现好转。至2015年和2017年,我国非石化消费比重要提高至11.4%和13%,发电量已超过核电的风电对这一目标的实现非常关键。预计后续政策支持、特高压建设以及充裕的可再生能源发展基金会继续给予运营商强劲的装机动力,国内风电产业有望步入复苏周期向上的通道,且这一趋势至少可延续至2017年。根据发改委最新计划,至2015年和2017年,国内风电并网容量分别达到100GW和150GW。至2013年底,国内风电累计并网容量为77GW,累计吊装装机容量为91GW。假设未来几年并网率提升至85%~90%以及2017年部分新增吊装装机延迟至2018年并网,预计国内新增吊装装机规模在:1)2014~2015年,年均18~20GW;2)2016~2017年,年均或将超过25GW。2016~2017年装机规模提升主要源于12条电力通道的建设(假设2014年6月份获批,建设到投运使用约18个月)。 风机、风场、投资三轮驱动,公司业绩进入爆发期,2014年净利润有望增长200%以上。风机业务增长动力有:1)下游新增装机的增长;2)直驱风机份额的提升;3)海外市场的开拓。另外,由于销量增加对固定成本的分摊、产品结构向高容量机组转变以及海外销售占比提升,风机盈利弹性很大,增速有望超过收入,且这也是公司业绩超市场预期的关键所在。我们预计今年风机制造可贡献6~7亿元的净利润。至2013年底,公司风场权益装机已达1.3GW,今年绝大部分可贡献发电收入,另外未来几年将按700MW左右的规模递增。我们预计今年风场可贡献约5~6亿元的净利润(权益)。投资收益主要风场的转让,保守估计今年贡献1亿元的净利润。预计全年业绩同比增速在200%以上。 不确定因素:特高压核准或建设低于预期,风电消纳恶化,风场运营出现重大事件等。

事件: 2014/4/21晚,公司公布2013年年报。报告期内公司实现营业收入19.91亿元,同比增长4.06%;归属于母公司所有者的净利润3.72亿元,同比增长22.78%;扣除非经常性损益后的净利润3.68亿元,同比增长34.67%。EPS为1.05元。同时,提出:1)2014年经营目标是营业收入25亿元人民币;2)立志成为中国东部地区最大的分布式光伏发电运营商,除了积极推进已签署的通州湾项目实施外,未来两到三年,公司计划开发500-800MW以上的分布式电站项目。 点评: 业绩略超市场预期,三张表非常健康:EPS为1.05元,略超市场的预期(wind一致预期为1.04元)。业绩绝大多数还是来自智能电表业务,同比增长4.43%,而2013年国家电网招标量同比下滑19%左右,公司份额有所提升,稳居第一。净利润增速高于收入增速得益于公司自动化水平提升及精益生产导入所致的成本下降。海外市场开拓也取得成效,收入同比增长178.98%。光伏和LED业务处于培育期,分别贡献了2699万元和3739万元的收入,低于预期;不过,光伏业务的培育以及商业模式的探讨为后续的爆发奠定了坚实的基础,报告期内公司与江苏华电南通通州湾项目筹备处签订了总计500MW的战略合作协议,目前该项目也进入实施阶段。另外,公司三张表非常健康:货币现金上升,应收和存货金额都下降,资产负债率也下降近8个百分点至19.91%;经营性现金净流入2.45亿元,创历史最高水平;扣除非经常性损益后的净利润同比增长34.67%,占归属于母公司所有者的净利润的98.9%。 立志成为中国东部地区最大的分布式光伏发电运营商,分布式光伏将是公司未来3年最强的增长动力。智能电表进入成熟期,今年国网招标量约7000万只(同比增长14.6%),未来维持在这一水平,成为公司稳定“现金牛”业务。LED行业竞争激烈,且公司作为后进入者没有特别的优势,预计短期内仍然侧重于工程项目的承揽。分布式光伏将是公司最大的看点:年报中公司明确提出要成为中国东部地区最大的分布式光伏发电运营商。除了积极推进已签署的通州湾项目实施外,未来两到三年,公司计划开发500-800MW以上的分布式电站项目(预计控股比例在70%~80%)。分布式电站的拓展方式为:与各地电网公司、节能公司、大型国有企业积极合作,确定可行、可靠的商业模式。特别是与电网公司的合作优势很明显,其模式可复制、排他性以及可持续。公司开拓分布式业务的优势在于与电网企业建立的良好渠道关系,相对其他竞争对手的优势在于:相对传统电力设备企业,公司有光伏积累的优势;相对传统光伏企业,公司有电网的渠道优势。基于历史上,公司高层所体现的远见以及公司优良的管理水平以及稳健,我们认为上述目标达成的概率非常大。 给20倍估值,目标价27.40元,推荐买入。我们预计公司2014-16年EPS为1.37元、1.77元、2.32元,当前股价对应的PE为14倍、11倍、8倍。根据同行业可比公司,按照2014年动态PE20倍,对应目标价27.4元,给与买入评级。后续催化剂或有分布式光伏进一步支持政策出台、公司与电网合作模式的突破、融资模式的突破等。 主要不确定因素。分布式光伏项目低于预期、公司与电网合作不达预期。

事件: 2014/04/21晚,公司2013年财报发布。报告期内,公司实现营业收入40.48亿元,同比增长7.78%;实现归属于上市公司股东的净利润1.84亿元,同比增长15.70%;实现扣除非经常性损益后的净利润1.45亿元,同比增长80.11%;EPS为0.45元。 点评: 在经营性业务中,锂电池材料成为公司主要的利润来源:公司“服装、锂电池材料、投资”三大业务。服装业务实现17.26亿元收入,同比下滑4.25%,毛利率下降2.66个百分点至22.84%;实现归属于上市公司股东的净利润-552.91万元;服装业务业绩下滑主要系多品牌业务及OEM业务亏损扩大所致。锂电池材料业务实现主营业务收入21.64亿元,同比增长28.92%,毛利率下降1.52个百分点至19.21%;实现归属于上市公司股东的净利润1.29万元,同比增长33.11%。投资收益为1.66亿元。在经营性业务中,锂电池材料成为公司主要的利润来源。在锂电池材料中,正极材料业务归属于上市公司股东的净利润3895.49万元,同比增长117.53%;负极材料业务实现归属于上市公司股东的净利润6210.74万元,同比下降12.37%;电解液业务实现归属于上市公司股东的净利润3148.84万元,同比下降2.96%。 2014年将是国内电动汽车发展元年,锂电池材料业务有望迎来高增长。三大业务发展思路:服装业务重在积极探索多品牌业务创新和模式创新,重塑盈利模式,扭亏。锂电池材料业务继续巩固和发展锂电池材料国内市场的领先地位,致力于打造国内第一、世界领先的锂电综合材料供应商和整体解决方案服务商;完善锂电池材料业务战略布局,促进锂电材料业务各分支业务向深层次发展,形成正极、负极、电解液三大业务协同发展、齐头并进的经营格局。投资业务加快发展融资租赁及保理等类金融业务,在获取稳健收益的同时,为公司产业发展提供融资服务和资金支持,逐步体现产业与投资的联动效应。2014年将是国内电动汽车发展元年,动力电池的需求将大幅提升,为应对下游需求:2014年,正极材料将新建年产1.5万吨生产基地,负极材料和电解液将继续推进技改,以期在生产能力和产品品质上均有所提升。 目标价22.8元,给以买入评级。预计2014-2016年公司EPS为0.53、0.76、1.10元,当前股价对应的PE分别为33、23、16倍,根据同行业可比公司,按照2015年动态PE30倍,对应目标价22.8元,给予买入评级。公司是国内锂电池材料龙头企业,今年新能源汽车投资机会将贯穿全年,如股价回调充分,建议积极参与。 主要不确定因素。电动车放量低于预期,锂电池产业链价格战。

目标价15.75元,给予买入评级,现在正是逐步建仓期。预计2014年和2015年公司EPS分别为0.63元和0.85元,基于新能源业务和海外工程业务仍将高速增长以及特高压建设将使公司价值得到重估,2014年给25倍PE,目标价为15.75元,给予买入评级。预计后续有特高压获批、中央新疆会议召开等实质性利好的推出,现在正是逐步建仓的大好时机。 公司商业模式向电气服务商转型,把握三大战略机会。全球能源结构将向清洁化转变,这一转变的结果是电气化,即电力在能源体系中的地位将得到提升。IEA预计2012~2035年全球将有16.9万亿美元资金投入电力工业,占能源投资的45%,位居第一。国外电力工程项目以总包/成套为主,国内包括输配电工程在内的电力工程也将向这一方向发展。ABB等国际巨头的发展轨迹也昭示设备商走向服务商是成长规律。公司确定了契合行业趋势的发展战略:由制造向服务转变,向电力服务商转变。国内的设备商都有这个趋势,相对而言一次设备商更有优势,特变电工走在前列。我们认为这一战略方向和商业模式将把握三个大机会:一是国家鼓励高端装备走出国门,非洲、中亚等目标市场空间广阔,新丝绸之路经济带建设将强化这一趋势;二是国内能源结构的调整,具体而言是火电西移、新能源开发、特高压的建设;三是国内包括输配电工程在内的电力工程将向总包方向发展。正确的战略方向选择辅以区域、资源、管理等竞争优势,公司有望步入新一轮的成长周期,2015年收入将过500亿元,假以时日再达到千亿规模也是可期的。 未来3~5年,特高压建设将使公司资源价值得到重估,新丝绸之路经济带建设有利海外战略推进。特高压关乎能源结构调整以及大气污染治理,由国家高层推动,今年有望进入高峰建设周期,公司将从设备需求以及能源通道打通两个环节受益;预计2014~2017年:1)特高压变压器、电抗器和换流变三大主设备累计可为公司贡献13.24亿元净利润,2)能源通道打通可为公司累计贡献20.30亿元净利润;重要的是特高压建设盘活了公司在新疆所拥有的大量煤炭和风光资源,使价值得到重估(具体分析见下文)。截止2013年末,公司正在执行及尚待执行的国际成套定单金额超过30亿美元,今年海外工程业务仍将维持30%以上的增速;根据IEA预计不含中国的非OECD国家未来在电力领域每年约投入2550亿美元,新丝绸之路经济带建设将强化公司的优势,有利于公司海外战略的推进。另外,2014年,多晶硅1.5万吨的产能有望满产,得益于硅煤电一体化的优势,综合成本在10万元/吨以内,预计全年有望贡献3.5亿元的净利润。 不确定因素:电站规模不达预期;海外工程收入确认不达预期;特高压建设不达预期。