成本下降、毛利率提升,非经常性损益高增长维持高净利率 上半年毛利率提升3.87个百分点至39.28%,主要来自原奶价格下跌和产品结构的继续升级,同时管理费用率小幅增长至5.18%;销售费用率则环比明显下降至23.52%,但同比仍然较高;财务费用大幅缩减;投资收益明显提升;同时,政府补助的延迟拨付及确认(5.6亿)带来上半年营业外收入大幅增长。多因素导致上半年在面临短期收入增长压力下,净利润率仍达到10.71%。 龙头地位全面巩固,奶粉业务受冲击份额下滑 上半年公司市场占有率提升至20.1%,继续位列国内第一。常温、奶粉和冷饮等子行业均居市场第一,其中“安慕希”同增131.4%,市场份额提升3.3个百分点;“金典”同增10.4%,份额提升0.5个百分点。低温市占率提升至16.7%,其中“畅轻”同增21.7%,份额提升0.7个百分点。上半年奶粉业务受“海淘”或“跨境电商”等渠道冲击较大,报告期内婴配粉市占率下降至4.9%。 行业景气见底,国际化、渠道深化将助力拓展市场空间 公司是全球乳业第八强,战略目标是进入前五,目前面临的收入放缓局面将在未来乳业景气回升、公司国际化加快、渠道多元化等合力作用下缓解,产品的持续创新和渠道的进一步下沉是短期关键。今年上半年,公司在欧洲生产的“金典SATINE”有机全脂牛奶、在新西兰生产的婴儿奶粉产品已进入终端门店销售,在新西兰生产基地二期建设工程也正式开工,预计将于2017年上半年建成投产。同时,公司积极推进与电商平台公司的合作,上半年电商业务收入同比增长71.66%。 盈利预测:公司在成本、品牌、渠道以及国际化方面的优势能够支撑其业绩好于同行的表现,预计公司16-18年收入增速分别为4.2%、5.6%和8.2%,净利润增速分别为14.5%、10.1%和11.8%,对应EPS分别为0.87、0.96和1.07元,维持买入评级,目标价22元。

事件 公司披露半年报 报告期实现营收25.30亿元,同比增长10.11%;归母净利润0.62亿,同增1.39%;扣非后0.41亿,同降22.38%;经营净现金流同比转正,达到0.18亿。单二季度来看,收入10.44亿,同增17.96%;净利0.43亿,同增23.75%;二季度EPS为0.05元。 简评 市场竞争依然激烈,收入增长但净利率仍有下滑 公司上半年收入维持十位数增长,整体毛利率达到35.13%,同升0.42个百分点;但销售费用率提升1.01个百分点,导致净利率同降0.21个百分点至2.47%;剔除本期较高的营业外收入后,实际盈利能力降幅更大,显示国内速冻食品的市场竞争仍未有缓解。分项来看,公司的汤圆水饺收入增长较缓,同比分别增长5.12%和6.70%,其中水饺产品的毛利率因肉价上涨受损,微降1.36个百分点;粽子销售出现20.51%的增长,估计得益于节日期间特通渠道的发力,但毛利率同样有3.29个百分点的下降;面点及其他增长30.03%,毛利率提升1.25个百分点。据披露信息简单计算,三全龙凤上半年实现收入11.85亿,净利润0.45亿,分别同比下降2.3%和15.09%,净利率下降明显;同样印证了市场竞争压力依然很大。 上半年鲜食业务增长较快,但依然处于亏损状态 上半年全资子公司三全鲜食(北京)收入超过1000万,高于15年全年的716万,增长较快,但亏损达到1279万。据调研了解,公司目前仍在测试三代机,通过结构改良和功能改进、以期提高单机收入,投向市场后有望带来规模的快速扩张,同时鲜食盒饭类业务仍在积极探索与其他平台渠道的合作模式。增发项目终止,拟以自有资金推进公司公告因综合考虑融资环境、时机的变化及股东利益等因素,终止非公开发行股票的预案,拟以公司自有资金推进相关项目的建设,此前发布的定增方案为华南基地一期和西南基地二期项目的建设,拟投资金合计7.63亿元。我们认为,拟投资项目是公司为进一步提升全国重点区域市场份额、拓展业务范围的既定战略计划,未来大概率将持续推进。 盈利预测及投资建议 我们预计速冻食品激烈的市场竞争未来终将告一段落,公司作为行业龙头,收入持续增长、市场份额不断提升,在未来行业竞争放缓、中央厨房等新型业务逐渐成型等因素催化下,业绩会出现明显反弹,预计16-18年归母净利润分别为0.9、1.6和2.0亿,对应当前估值81.9、46.1和36.9倍,给予“增持”评级。

品牌渠道持续恢复,淡季高增长形势喜人,旺季表现值得期待。 二季度是行业消费淡季,公司单季度收入达到1.92亿,同比增长53.64%,是在去年高增长(增速85.39%)基础上的持续发力,且收入体量快速靠拢10-12年巅峰时期(2.3-2.6亿),形势喜人;预收款0.36亿,同比增长15.40%;酒类整体毛利率74.38%,同比略有下降。我们认为,公司重建品牌渠道成效明显,接下来的旺季表现值得期待。 次高端酒受益消费升级,“双子星”表现突出。 本轮白酒行业复苏过程中,居民消费升级趋势明显,高端酒量价齐升,带动次高端酒显著受益。水井品牌定位清晰,并成功打造了臻酿八号新单品。上半年,在井台瓶(终端价在400-500元)恢复性增长的同时,价格更亲民的臻酿八号(终端价在300左右)连续实现高增长,目前销量占比已超越井台瓶,二季度增速估计在50%以上。两者收入合计占比已经达到80%以上。 次高端酒空间大,内拓外扩更具活力。 次高端酒市场目前仍然相对蓝海,对比剑南春等次高端领域占比高的竞品,水井凭借其产品底蕴,进一步提升市场份额的空间还很大。除重新建设和梳理传统经销渠道外,公司近年来一直通过举办白酒品鉴会、在机场免税店等高端区域布局展台专店等形式塑造品牌形象,品牌力进一步增强未来有望助力量价齐升。同时公司还利用其外资股东背景、联手高端洋酒品牌、拓展海外市场。今年上半年公司的海外销售额达到0.19亿,同比增长33.71%。 投资建议:预计公司16-18年收入增速分别为26%、27%和18%;净利润增速分别为59%、42%、21%;EPS分别为0.29、0.41和0.49元,对应估值分别为55.6、39.3、32.9倍,给予增持评级。

事件 公司发布2016中报 上半年公司实现营收255.27亿,同比增长25.41%,归母净利润21.51亿,同比增长8.51%。 单二季度营收127.87亿,同比增长22.69%,归母净利润10.77亿,同比增长1.44%,单季度EPS0.33元,与一季度持平。上半年肉类总销量144万吨,同比增长11.2%。 简评 销量收入高速增长,进口肉外销实现突破 公司上半年肉类总外销量和收入同比实现两位数增长,利润增长接近10%。上半年肉类总销量144万吨,其中肉制品销量78.1万吨,同比增幅不到10%,鲜冻肉销售约66万吨,同比增幅超过20%。公司坚持做大进口贸易,发挥协同作用,上半年,公司进口肉外销量达到12万吨,同比翻番,预计全年进口肉外销量超过30万吨。进口贸易有力的支持了生鲜品参与市场竞争,扩大销售规模。同时也有效的摊薄了肉制品当期成本,提高了盈利水平。 销售网络继续扩大,市场占有率持续提升 公司上半年生鲜品组织路演招商、企业营销、市场观摩和经销商的见面会等2万多场,新增加客户800多家,新增网点2000多个。6月底公司生鲜品网点达到4.5万个。肉制品立足七大渠道,积极开发新网点,新增客户390家,新开网点6万个,到6月底网点数量达到85万个。公司上半年肉制品在商超渠道的市场占有率达到38.4%,比15年上升0.7个pct,实现了占有率的持续增长。下半年,公司将继续坚持坚持扩网络、拓渠道的战略,抓住天气转凉、节日增多、学生开学等有利时机,生鲜肉坚持大城市、大客户、大外贸的运作方式,下半年增加网点5000个以上,年底要达到5万个网点;肉制品要坚持调结构、扩规模的发展方向,下半年增加网点6万个以上,年底要达到91万个网点。 低温肉制品占比增长,美式产品推广效果较好 公司上半年纯低温肉制品占比8.6%,同比增长了1.4个pct,发展较快,达到了公司的预期,下半年通过产品结构的改革,这一占比会进一步提升。上半年,公司也很重视美式产品的推广,上半年在3800家A级商超和5000家便利店等实现了高端销售渠道的拓展,在京津唐、长三角加大了广告投放,销售表现较好,达到公司预期。 多举措控制成本,下半年毛利率赶超二季度 公司下半年预计猪价出现下行态势,鸡价稳中有升。对于鸡价上涨造成的成本端的压力,公司认为下半年猪价下跌,可以对冲整体成本;同时二季度库存增加较多,储备较多,可以降低下半年成本;此外,公司还会增加鸡肉和猪肉结合产品的量,减少鸡肉用量,并通过调整终端价格控制下半年毛利率水平超过今年二季度。 盈利预测 我们认为,现阶段公司凭借自身强大的规模优势、品牌优势和国内外协同优势,能够有效控制成本、做大规模、提高盈利能力,同时下半年毛利率会有所提升。我们预计公司16-18年收入增速分别为21%、17%和14%,净利润增速分别为14%、15%和12%,16和17年EPS分别为1.47和1.70元,维持买入评级,目标价32元。

事件 经历业绩两年大幅下滑和管理层频繁更迭后,15年公司通过启用本土高管、新推战略单品、严控费用投入,实现了收入利润的大幅回暖,扭亏为盈。15Q4至16Q1的消费旺季合计收入5.36亿,比14Q4-15Q1增长52.71%,显示出强劲的恢复势头。 简评 臻酿八号定位准确,上承消费降级,下启消费升级 13-14年公司主打的天号陈跟主品牌关联度较低,市场推广效果不理想;14年起主推的臻酿八号定位在300元以上,主要承接井台的消费降级、并迎合理性的消费升级需求。由于从包装、外观、口感上与井台相似度高,经1年多的运作,臻酿八号快速打响,目前已经占到公司收入的50%以上,与定位500元以上的井台一起构成“双子星”,占收入比重达80%以上。 从市场空间上来看,水井占中高端酒的比重尚低,在300-500元价格带的占比仅2%左右,与洋河、剑南春等相比差距大;同时,国内白酒行业的消费升级趋势将带动这一价格区间白酒销量较快增长,有调查机构预测未来年复合增速在7.5%左右。因此我们认为水井作为定位明确的名优酒,凭借其优秀的产品品质和品牌美誉度,稳打稳扎能够实现长期稳定的业绩增长。 行业复苏后销售开始向总代模式回归,渠道重建速度加快 13年行业下滑后,公司价格调整滞后导致渠道商流失,进而导致各区域市场收入下滑幅度大,公司被迫以“扁平化”模式接管渠道。15年行业复苏以来,公司重回总代模式,核心优势区域四川、河南、湖南、浙江恢复较快,新兴区域有上海、福建、广东、广西、江西等市场也有良好表现。公司还在探索与总代商新的合作模式,以便深度掌控市场。 去年公司聘请范总担任总经理,本土高管上任使得市场对管理层预期开始稳定,经销商对销售政策的信心也开始恢复,我们认为公司的渠道正在快速的重建过程中。 管理层经营目标定调稳健,良好激励机制可能带来超预期表现 新管理层对未来经营目标定调稳健,未来3年实现收入利润最低15%的增长。同时公司启动奖金递延计划,不超过3%的净利润将作为董事会及经营班子的现金奖励,3年后兑现。大股东帝亚吉欧集团十分看重公司对集团的业绩贡献,业绩表现将作为水井高管在帝亚吉欧集团内部晋升的有力凭证。因此,我们认为公司在稳健经营目标的基础上有超预期表现是非常可能的。 盈利预测:预计公司16-18年收入增速分别为26%、27%和18%;净利润增速分别为59%、42%、21%;EPS分别为0.29、0.41和0.49元,对应当前估值分别为60、42、35倍,给予增持评级。

事件 近日公司召开股东大会,并在西南产权交易所完成股权交割仪式,意味着天洋正式成为上市公司新的实际控制人,沱牌改制完毕,进入“天洋时代”。 简评 天洋入主补齐营销短板,全年实现20亿收入底气十足 沱牌作为国内名酒之一,本身白酒的产能、品牌、质量都处于行业领先水平,但由于体制机制原因,营销一直是最薄弱的环节。天洋集团自15年11月便派驻董事刘力进入公司摸底销售,16年2月被正式任命为公司营销负责人,着手产品体系梳理、费用投放调整、营销政策改革、销售人员调整等一系列变革。初步改革后,公司销售激励政策到位,费用投入收归总部统一管理以保证有效投放市场。公司全年20亿销售目标是管理层在彻底调研沟通大区经理和一线销售人员基础上后提出的,可实现性强。据悉目前天洋在大量招募酒类销售熟手,并拟将现有销售团队扩充20%,体外销售人员还会有大幅增长。我们认为,天洋入主带来营销能力的大幅提升,今年实现20亿收入目标底气十足。 主动收缩战线,聚焦优势市场,夯实增长基础 今年公司一改以往每省2-3个销售人员“大而全”的资源配置策略,主动放弃部分缺乏竞争优势的市场,聚焦传统优势区域,以提高人员费用的投放效率。我们认为,公司长期缺乏稳定上规模的基地市场和样板市场,市场聚焦策略能在控制费用的同时尽可能提高收入和品牌影响力,也为未来持续快速增长夯实了基础。 聚焦大单品,品味、酒坊、陶醉将引领收入增长和毛利率提升 产品梳理后,公司未来将聚焦在品味舍得、舍得酒坊、陶醉以及重点曲酒系列上,核心单品快速增长将提升整体产品结构。从目前的产品结构来看:品味舍得终端价350-400元左右,收入占比30%左右;舍得酒坊200元左右,收入占比20%左右;陶醉100元左右,收入占比10%左右;曲酒系列中,天曲100元左右,占比10%;特曲50元左右,占比15%。 一季度以来,品味、酒坊均获得30-50%的高增长,而陶醉则因“人生百味皆陶醉”一广告语深得消费者青睐,未来将作为百元重点单品发展。我们认为,白酒行业消费回归理性后,正常的消费升级将给中高端白酒增长带来契机,公司的单品聚焦策略将有效实现收入增长和毛利率提升。 盈利预测与估值:我们自去年11月首推以来,公司基本面持续改善,市场预期从分歧走向共识。我们仍然坚定认为,公司是未来小市值白酒企业中业绩弹性最大的品种,后续公司董事会、管理层调整后,进一步的激励机制值得期待。维持对公司16-18年EPS分别为0.64、0.91、1.17元/股的判断,目标价26.7元,买入评级。

1季度实现高增长,为全年奠定基础。 前期调研显示,公司管理层对全年的经营目标相对保守,全年收入和利润总额的目标分别是630亿和60亿,同比增幅分别是4.4%和8.6%。实际上,1季度利润总额已经实现19.61%的增长,开局超市场预期,全年业绩有望实现良好增长。 成本下降、毛利率创新高,销售费用继续大幅增长。 公司1季度业绩继续保持2位数增长,受益于成本下降和产品升级,综合毛利率达到42.12%,攀升至单季度最高水平,同比提升4.39个百分点,环比提升2.56个百分点;带动净利率升至10.14%的高位。同时,期间费用率维持在30.58%的高水平,销售费用再次大幅增长21.93%至38.82亿,销售费用率达到25.33%,显示市场竞争仍然非常激烈。扣除去年第四季度因计提年底奖带来管理费用率大增的因素后,本季度常规费用率环比仍有所上升。 公司加大原料奶粉库存量,未来可能体现出成本优势。 最新一期恒天然全脂奶粉平均中标价格为2156美元/吨,依然处于历史低位。在此背景下,公司自去年下半年期开始增加原料奶粉的库存,1季度存货额达到50.96亿,是继2014年1季度后的历史次高水平,导致期末存货周转天数上升至49.51天。在未来全球乳业见底回升的趋势下,将对公司带来成本方面优势。 盈利预测:我们认为乳业目前仍面临竞争加剧和需求放缓的困难,但公司在成本、品牌、渠道以及国际化方面的优势能够支撑其业绩好于同行的表现,且估值有一定优势。预计公司16-18年收入增速分别为4.2%、5.6%和8.2%,净利润增速分别为9.8%、10.1%和11.8%的预测,对应EPS分别为0.84、0.92和1.03元,维持买入评级,目标价22元。

事件 1季度公司收入5.81亿,同增20.76%;归股净利润0.59亿,同增27.68%;EPS为0.37元。 简评 毛利率和费用率均下降,净利率略有提升 公司1季度毛利率同比下降1.83个百分点至23.46%,期间费用率总体下降1.8个百分点至10.9%;因政府补助增加带来营业外收入增长,对业绩有所增厚,1季度净利润率为10.25%,同比提升0.56个百分点,表现稳定。 食品香精行业集中度将不断提升,公司的龙头地位更为稳固 公司是国内食品甜味香精的龙头,目前宏观经济偏弱、食品饮料行业增速下行,公司香精主业也进入低速增长阶段。但从长期来看,由于国内香精制造业集中度相对较低,随着食品饮料行业的集中度提升以及质量安全意识的进一步增强,公司将凭借其技术优势和品牌优势不断提高市场份额,龙头地位会更为稳固。 食品配料业务发展迅速,未来有望成为新的增长点 公司的食品配料业务15年达到12.59亿,占比接近70%,同比增速达到17.26%;虽然毛利率相对较低,但与食品香精具有较好的渠道协同效应,并有着更为广阔的市场空间。公司以高客户粘性的食品香精业务带动食品配料业务快速发展,主要聚焦于可可及巧克力制品和乳脂制品两大领域,这两个领域均是国内食品行业消费升级的大方向,人均消费量与发达国家还有很大差距,有很大的想象空间。因此,我们认为食品配料业务有望在近两年成为公司盈利的新增长点。 盈利预测:我们看好公司香精业务的稳健发展,香料业务未来存在单品大幅增长的可能,食品配料业务势头较好、市场空间巨大。 预计16-18年收入增速分别为19.8%、15.7%和12.3%,净利润增速分别为22.4%、18.4%和15.6%,EPS分别为1.36/1.62/1.87元,对应当前估值为32/27/23倍,首次覆盖,给予增持评级。

事件 公司1季度实现良好开局,收入利润均实现双位数增长,超市场预期。其中收入127.40亿,同增28.28%;归股净利润10.74亿,同增16.65%;EPS为0.33元。 简评 猪价大涨抬高成本,多举措并举实现业绩高增长 1季度,国内生猪价格大涨后维持高位运行,宏观下行导致消费偏于疲软,公司整体毛利率下降2.66个百分点至18.18%。面临行业困境,公司一方面推动屠宰业务稳利扩量、降低运营成本,实现了收入高增长;一方面以低价库存、加大猪肉进口(1季度进口4万吨、订货18万吨、全年将超30万吨)以及减员增效等多项举措,同时实现业绩的双位数增长。 流程优化、减员增效持续推进,管理费用明显下降 15年来,公司持续推进组织结构和生产流程优化,生产自动化、智能化程度提升,实现减员增效,管理费用明显降低。今年1季度公司费用率整体下降1.76个百分点至6.87%;其中管理费用同比下降12.53%,管理费用率下降1.14个百分点至2.46%。15年年报显示公司员工总人数比14年底大幅减少16932人,减幅达25%,各类岗位均出现减员。公司在16年仍将持续推进该政策。 1季度进口肉销售增幅超过40%,肉价上涨带动屠宰收入大增 1季度生猪屠宰量为348万头,同增3.02%;销售鲜冻肉34.12万吨,同增19.7%。生猪与售肉增速的差异主要来自于:一方面存在3.2万吨进口肉的外销,销量同比增长超过40%,另一方面由于养殖户惜售压栏导致生猪体重增长。屠宰业务实现收入76.76亿,同比大增46.8%,主要是由于1季度国内猪价同比大幅上涨。 美式产品市场待开拓,低温占比持平,成本控制推升肉制品毛利 1季度公司肉制品业务收入53.76亿,同比增长8%左右;其中高温增速超过8%,低温增速在7%;从结构看,低温肉制品占比与上年基本持平。公司决心通过美式、西式等新低温肉制品培育新的增长点,1季度增速不高主要是由于郑州美式工厂3月份才开始试运试销,目前也主要在北上广深等一线城市的大型高端商超铺货。公司预计第四季度到明年一季度正式投产运营。 公司1季度肉制品生产使用进口肉8000吨,加上前期的低价库存,肉制品成本较低,且售价有所上升。1季度吨肉售价1.44万元,同比提高15.6%,环比提高8.3%。肉制品毛利率显著提升,是1季度净利润实现高增长的主要来源。 盈利预测:公司转型发力低温肉制品战略意图明确,品类更为丰富的肉制品也将逐渐向家庭、餐饮、连锁等多渠道扩张,同时公司希望屠宰业务实现到2020年3000万头的高速增长,我们认为,现阶段公司凭借自身强大的规模优势、品牌优势和国内外协同优势,能够有效控制成本、做大规模、提高盈利能力,上调公司16-18年收入增速至21%、17%和14%,净利润增速分别为14%、15%和12%,维持买入评级,目标价27元。

事件。 公司16年Q1实现收入1.89亿,同增120.48%;归股净利润0.19亿,同增289.42%;扣非后净利同增372.83%;EPS 为0.19元。 简评。 公司综合毛利率显著提升,管理费用大幅增长显示内部激励到位。 1季度公司综合毛利率为33.0%,同比提高4.76个百分点,季环比下降4.2个百分点,但仍处于15年以来的持续高位;期间三项费用合计同比增长110.64%,略低于收入增速;期间费用率达到19.64%,同比下降0.92个百分点;其中,管理费用增长最高,达到161.33%,显示公司面对新局面、激励机制到位;另外,销售费用增长93.76%;财务费用增长82.53%。 经营活动产生的现金流量大幅增长,彰显公司强势产品地位。 公司爱克林酸奶和新品奶啤引爆疆内市场后,又受到内地经销商追捧,据悉断货现象频频发生。从报表来看,Q1公司经营活动产生现金流入2.09亿,同比大增132.06%;减去1438万的预收账款后与当季收入基本一致,证明了公司先款后货的强势产品地位。 看好未来强势品种内地持续高增长带来的成长性。 去年公司在内地仅完成1700万销售额,报表数据略低于市场观察到的实际销售情况,推测应有部分收入在今年1季度确认,因此1季度的高增长符合预期。 今年内地市场销售将更加强劲:目前公司已经发展大批经销商,搭建起内地完善的市场销售架构,并已经开始大范围发货销售。 目前,公司的酸奶包装线已经从去年年底的7条增加至14条,日加工能力提高一倍;奶啤产能也从原有的7000吨大幅提高至15000吨左右,我们认为随着奶啤在内地的销售推开,未来不排除进一步扩建产能的可能。 盈利预测:我们认为,现阶段公司凭借两大单品优势能够在内地打开渠道、树立品牌,并支撑起未来公司收入业绩的持续高增长。 预计全年公司收入将超过9亿元,同比增长55%左右;归母净利润0.9亿,同增76%;调高至买入评级,短期目标价50元。

盈利能力持续好转,毛利率13年来最高,成本管控效果显著。 1季度公司综合毛利率为13.17%,比上年同期提高3.41个百分点,达到2013年以来的1季度最高水平;但受季节性因素影响,环比下降2.36个百分点。 其中,1季度经营活动产生现金流净额1.09亿,同比大幅增长,以及所得税费用同增500.74%,证实行业格局和公司盈利能力均大幅好转;1季度少数股东权益(主要体现为克拉玛依子公司的棉籽业务)为199万元,由负转正,印证棉籽加工业务开始盈利。 同时,公司内部成本管控出色,期间三项费用同比增长33.43%,其中销售费用提升52.95%最高,但三项费率仅为7.59%,同比下降2.32个百分点。 行业向上,公司各项业务齐头并进,业绩持续大幅改善。 14年公司辣椒红微利、叶黄素小规模生产、棉籽加工亏损;15年行业迎来拐点,叶黄素放量增长、盈利能力大幅提高,棉籽加工盈亏平衡;16年则将是公司各项业务齐头并进、取得业绩突破的一年:辣椒红素在大宗原材料涨价的逻辑下价格向上有弹性,低价库存多、盈利有望爆发式增长;叶黄素产能极大释放,全年销售量将达到1.5亿克水平,估算毛利近6000万;棉籽贸易与加工在1季度已有盈利、在大宗油粕价格见底持续上涨的带动下有望贡献更大业绩弹性。 另外,公司其他植提产品如甜菊糖、番茄红素等已经做好技术储备和生产准备,有望放量,形成多产品支撑主业发展的良性格局。 公司进入中药配方颗粒生产领域,向下游转型后业绩将更加稳健。 政策层面即将对中药配方颗粒的生产逐步放开,经长期筹备,公司将凭借自身的萃取技术和成本优势,联合当地医院切入中药配方颗粒的生产。目前,公司在邯郸的部分车间工厂开始动工,下游医药领域巨大的市场空间和稳定的高毛利将带给公司更加稳健的业绩增长。 同时,公司保健品业务仍在进一步探索并购与合作,仍有望成为未来的巨大催化。 盈利预测:公司全年业绩将有出色表现,暂维持16-18年归股净利0.94、1.19和1.42亿元的保守预测,继续给予买入评级,短期目标价23元。

电商发力贡献一季度高增长,全年有望突破4亿目标。 1季度公司收入同比增加近1个亿,我们认为主要是电商销售带来的增量(电商销售占比已经达到10%左右、且春节期间发力明显),另外,散称业务和礼盒业务也发展较快。从1季度电商收入完成情况看,全年实现4亿收入的目标不难完成。从单季度毛利率水平看,Q1综合毛利率为31.86%,同比微幅提升0.38个百分点,环比则下降0.68个百分点,符合公司短期内考核收入、不考核利润的增长导向。事业部调整后,公司成本控制良好,期间费用率明显下降,Q1三费率为17.39%,同比下降2.1个百分点,其中财务费用由正转负,销售费用略有增长但费用率同比下降0.8个百分点;管理费用绝对额下降,费率降0.96个百分点。 加强对上游原料种植的投入,为坚果类业务做大奠定基础。 由于国内坚果资源稀缺,该领域的绝大多数竞争对手均通过OEM模式生产产品,但公司出于食品安全及口味控制的长期考虑,15年起开始在国内公司自建原料基地,先后在广西百色、安徽池州、合肥等地设立子公司,推进树坚果项目基地建设。本期生产性生物资产增加至2349万元,同比扩大2.29倍。按照公司规划,未来原料基地供应比率将达到40%以上。 休闲食品正在风口,收回投资后并购可能加快推进近。 两年休闲食品成为行业风口,坚果电商、线下连锁等业态持续高速增长,也成为公司未来扩张发展的战略大方向。本期长期股权投资项减少0.81亿,主要是从蔚然基金中抽回部分投资本金及收益所致。目前公司持有资金7.4亿,战略方向明确、并购时机基本成熟,我们认为相关并购可能很快就会落地。根据前期交流情况来看,并购标的仍将聚焦国内外坚果炒货、休闲食品类公司。 盈利预测:全年公司国葵业务在渠道扩充、产品升级的措施下将保持稳定增长,事业部制改革对其他小品相的促进有望实现,加上公司倾力支持的电商业务取得突破,我们调高今年公司的收入和利润预期分别至37.62亿和4.23亿,同比分别增长13.59%和16.21%,对应当前估值21.5倍,目标价24元,维持买入评级。

事件 公司发布2015年年报15年公司收入603.60亿,同增10.94%;归母净利润46.32亿,同增11.76%;扣非后净利40.18亿,同增6.65%;EPS为0.76元。分红预案拟向全体股东每10股派发现金红利4.50元(含税),对应股息率约为3%。 简评 乳业龙头地位强化,产品市占率、渗透率进一步提升 5年,公司液态奶、低温酸奶的零售额市占率分别提升2.5和2.4个百分点,婴幼儿奶粉和冷饮业务继续领跑行业;同时,公司渠道渗透率进一步提升:液态乳品市场渗透率达到76.83%,同比提升1.09个百分点,在三四线城市与农村市场的零售额同比增长13.2%;公司直控村级网点已达11万家。从各品类的数据看,公司液体乳收入471.51亿,同增11.19%,销量638.21万吨,同增10.53%;冷饮收入40.98亿,同降4.34%,销量42.29万吨,同降3%;奶粉及奶制品收入64.47亿,同增7.21%,销量9.45万吨,同增2.92%。除冷饮外,液体乳和奶粉产品的升级提价势头得以印证。 四季度收入恢复较好,大额营业外利润确认提升盈利 单第四季度情况来看,收入144.80亿,同升17.09%,环降7.93%;归母净利润9.94亿,同升69.64%;毛利率为39.56%,同升6.26个百分点,环升4.09个百分点;净利率6.90%,同升2.13个百分点,环升0.66个百分点。由于四季度确认了3.7亿的营业外利润(占当季收入比重达2.56%,为近几年的单季度最高,14Q4-15Q3分别为1.05%、0.36%、0.38%和0.94%),占当季净利润比重达到37.1%。因此,用营业利润率指标来看,第四季度为5.87%,同升仅1.67个百分点,且呈现出逐季的明显下降(第2、3季度分别为10.53%和6.15%)。 受益成本下降和产品结构持续升级,产品毛利率均有提升 15年国内外原奶价格大幅下降后低位震荡,公司成本端下降推动毛利率上升,全年产品毛利率36.4%,同升3.8个百分点(13、14年分别为28.67%和32.54%);净利率为7.71%,同升0.06个百分点(13、14年分别为6.70%和7.65%)。分产品看,液体乳34.08%,同升3.26个百分点;奶粉及奶制品55.97%,同升10.35个百分点;冷饮36.32%,同升1.27个百分点。同时,产品升级加快,高毛利单品占比进一步提高,金典、安慕希、畅轻等收入占比同比提升近5个百分点,新品收入占比达到15.8%。 国内乳业竞争压力加剧、产品创新升级加速,公司广告营销费用大幅增长 13年以前,公司的广告营销费用投入都维持在36-40亿之间,而13-15年广告营销费用连续出现大幅增长,分别达到39.17亿、46.38亿和72.76亿,15年新增费用更是达到26.28亿之多,推升销售费用率3.46个百分点至21.97%。过去一年内可草根观测到,公司大量冠名了各类综艺节目、卖场中新品频繁地推促销,都可以印证全年费用率的大幅增长,这与外部市场竞争加剧,内部产品创新化、高端化加速的战略密切相关。值得关注的是,14年四季度以来,公司的销售费用增速便开始高于收入增速,且增速差持续扩大,15年第三、四季度增速差分别达到18和20.72个百分点,按此趋势,公司短期内业绩表现可能存在较大压力。 盈利预测:从过去的业绩表现来看,公司乳业龙头地位进一步巩固,品牌力、渠道力及全球协同能力远超同行。我们认为今年在国内消费放缓、乳业竞争进一步加剧的环境下,公司收入利润增速可能存在短期下行压力,但长期看好公司的产品结构升级和全球拓展的逻辑不变。预计16-18年公司收入增速分别为9.2%、9.6%和10.2%,净利润增速分别为9.8%、10.1%和11.8%,对应EPS分别为0.84、0.92和1.03元,维持买入评级,目标价22元。

事件 15年,公司实现收入446.97亿,同比下降2.19%;归股净利42.56亿,同比增长5.34%;其中第四季度收入124.92亿,净利11.36亿,单季度净利率9.1%,继3季度环比改善后,一举扭转上半年业绩持续下滑的颓势。 简评 国内生猪价格快速上涨,公司屠宰业务受到影响 15年国内生猪价格触底后持续上涨,压栏惜售情绪反复出现,对公司屠宰业务产生负面影响,全年公司生猪屠宰量为1239万头,同比下降17.46%。9-11月,国内生猪价格出现明显回调,带来第四季度屠宰量环比回升,单季度341万头,环增22.9%。但全年屠宰产能利用率仍偏低,仅61.5%(万洲国际年报中披露)。 全年公司鲜冻肉销售117.2万吨,销售额244.44亿,吨价2.09万元,同比提高58.81%,但毛利率仅7.31%,同比下降2.25个pct。 肉制品吨价下半年下滑,但进口肉替代带来盈利能力提升 全年公司生产高低温肉制品158.90万吨,同比下降5.85%;由于西式新厂到年底才投产,高低温肉制品结构未出现明显改善。 公司肉制品上半年吨价为1.48万元,下半年吨价为1.38万元;但上半年肉制品毛利率为29.43%,全年则上升至31.37%,下半年盈利能力有明显提升,主要是美国猪肉价格全年大幅下跌32%,下半年进口肉使用比例增加导致毛利率显著提升。 郑州美式和上海西式工厂年底投产,肉制品升级将成为未来最大看点 公司郑州美式和上海西式工厂在年底陆续建成投产,第四季度公司开始发力推广新品,包括高端美式、西式、餐饮休闲等。截至目前,公司已经在50个重点城市3000多家卖场布局新品,并组织了强大的地推团队,多渠道投入广告资源,未来以史密斯菲尔德品牌为主的高端低温肉制品将不断提高渠道渗透率,快速做大规模,形成新的盈利增长点,对冲高温肉制品的老化和下滑。 盈利预测:我们认为,经过多年的融合,公司与史密斯菲尔德已经形成很好的协同效应。虽然16年屠宰业务将不可避免的受到高猪价的冲击,但更多的低价进口猪肉、强势打造的美式低温肉制品和集团董事局全力的销售支持,仍将推动收入和业绩取得良好表现。我们测算公司16-18年收入增速将分别达到9.6%、10.2%和8.9%,归股净利增速将分别达到8.6%、10.8%和9.7%,对应当前估值仅14.9、13.5和12.3倍。同时值得重视的是,按照本次分红预案和当前股价,公司股息率高达6%,16年公司表示仍将维持高分红比率以进一步降低母公司万洲国际的资产负债率。针对同时具备低估值和高股息率两大优势,我们给予"买入"评级,上调目标价至27元。

15年公司收入5.89亿,同增80.26%;归股净利润0.51亿,同增304.94%;扣非后净利0.45亿,同增387.05%;EPS为0.49元。单第四季度来看,收入1.67亿,同增152.79%;净利润0.15亿,而14年同期为亏损。 1、推动产品升级,发酵乳品热卖,带来收入利润大增 15年公司根据市场需求调整乳品生产销售结构,自主研发推出的爱克林酸奶和奶啤等发酵乳品受市场热捧。全年共销售乳制品7.04万吨,同增59.28%;乳品收入增长79.13%,毛利率34.05%,同比提高9.49个pct。值得注意的是,公司全年经营活动现金流入6.24亿,高于总收入,主要因为应付、预收等项目都有较大幅度增长。 分具体产品看,巴氏奶、UHT奶和奶粉收入分别同比下滑19.10%、9.13%和52.37%,占乳品收入比重下降至30.47%;而酸奶和乳饮料(奶啤)同比则大幅增长258.18%和83.02%,占乳品收入比重上升至69.53%,毛利贡献则提升至75.37%;其中酸奶单品收入更是占到60.45%,毛利贡献达64.48%。 2、疆内仍是收入利润的主要来源,奶啤未来拓展疆外可能性大 公司疆内战略包括:立足乌鲁木齐、石河子、奎屯等北疆地区的核心生产销售市场,布局南疆基地和市场,加大对疆内奶业资源的整合。同时,公司开拓疆外市场的态度积极,全年疆外市场收入同增131.18%,同时成本也上升117.29%,显示投入力度颇大。 15年公司疆内市场收入达到5.68亿,仍是企业收入的主要来源。爱克林酸奶虽然口碑极佳,但囿于运输半径,未来不大可能走向内地;而奶啤作为具有浓郁民族特色和自主知识产权的乳饮料,未来打入疆外市场的可能性很大,据悉奶啤产品在广东部分地区已经有经销商开始销售,且线上销售也频现其身影。 3、自有牧场基本实现奶源自给,原奶成本端的波动无虞 全年公司生产乳制品7.13万吨,按其产品结构推算消耗原奶大致在8万吨左右。公司定增收购天澳、扩建牧场,已经形成1.3万头良种奶牛的保有量和配套的饲草种植基地,基本完成自有牧场的建设。按照未来1.3万头奶牛全部进入盛奶期、平均单产6-7吨的水平测算,公司可以实现100%的原奶自给水平,种养加一体化的模式为今后平抑成本端的波动奠定了基础。 盈利预测:公司立足疆内、布局全国的战略思路清晰,新疆生产建设兵团更是提出将其作为未来兵团乳业资产的整合平台来规划布局,我们认为,公司依托疆内特有的乳业资源优势以及兵团的全力支持,未来通过基地收购、产能建设、技术合作等多种形式打入内地市场值得期待。不考虑资产注入和外延并购,我们测算公司16-18年收入分别达到6.6亿、7.6亿和8.7亿,归股净利润分别为0.62亿、0.85亿和1.0亿,对应当前估值为55.9、40.8和34.7倍,首次覆盖,给予增持评级。