投资要点: 结论:公司分别签署“曲江经济开发区热力项目”和“鹤壁市循环经济产业集聚区动力中心项目”,总投资13亿元;预计项目质量从优,可保证长期稳定供热供气业务。维持公司2015-2017年盈利预测,预计EPS 分别为0.28、0.35、0.46元,考虑公司环保产业比重将继续增加,保持了更高成长性,公司应当享受一定估值溢价,参考环保行业平均估值,上调目标价至39.2元,维持“增持”评级; 事件:5月27日公司公告:与广东骏宇能源环保公司及其韶关曲江区分公司签署“曲江经济开发区热力项目”协议;受让鹤壁市国昌能源发展公司80%股权及鹤壁市科发节能技术服务公司20%股权,负责实施“鹤壁市循环经济产业集聚区动力中心项目”;次日公司复牌; 预计公司接手项目质量从优。“鹤壁项目”2014年1-10月完成固定资产投资近60亿元,同比增长51%,园区将保证公司热力供应业务;曲江项目”是粤北地区规划面积最大工业园区之一,早在2008年即已实现15亿元工业总产值。 公司接手项目从优,园区企业发展、热负荷稳定,适宜集中供热;l 公司环保产业比重继续增加。公司通过对外投资(2项目投资13亿元),通过非公开发行股票募集资金支持公司环保发展;预计公司环保板块营业收入将进一步提高,保持更高成长性;l 风险因素。燃料收集效率低于预期,项目投产进度慢于预期。

投资要点: 投资建议:微煤雾化项目仍在攻城拔寨;公司通过资本市场全力支持清洁煤事业发展。维持公司2015-2017年盈利预测,预计EPS 分别为0.22、0.45、0.61元,目标价15.75元,维持“增持”评级;l 事件:(1)公司签订乐陵市500T/H 项目,投资5亿元;(2)与上海娄江成立太仓利融投资公司,资本金1000万元、公司持股20%;(3)投资5000万元注册全资子公司亿利清洁能源投资(北京)有限公司; 微煤雾化项目每月增加一大型订单,速度惊人。公司自2014年12月以来,先后在江西、山东等地签订“微煤雾化”项目,几乎每月增加一大型订单,新签数量已在1500万吨以上,且河北“20000万吨”战略框架协议尚未发力,存在巨大想象空间; 利用资本市场助力微煤雾化稳步发展。公司增资空港天立能源以后,不断通过资本市场为微煤雾化业务提供资金基础、并早已开始着力外部收购:2014年9月,与信息产业电子第十一设计研究所科技工程公司签署《微煤雾化项目全面合作协议》,电子设计院在总包项目投产并运营前垫资总承包费70%;2015年1月,拟出资收购江苏三明新能源公司60%股权。此次公司通过与外部投资队伍合作设立投资管理有限公司,同时成立北京投资平台,两方面均从投资并购渠道角度加大支持微煤雾化业务产业,符合公司发展战略;l 风险因素。地方政府推动清洁煤缓慢,竞争加剧导致利润水平下降。

投资要点: 投资建议:我们认为,公司新型产品业务不断取得新的进展,MALDI-TOF-MS未来前景广阔;公司拟收购问鼎环保,有望快速切入到环保治理及环保营运领域,有利于增强公司盈利能力、探索PPP模式环保项目。预计2015-2017年,公司营业收入分别为3.39、4.48、6.36亿元,净利润分别为0.63、0.81、1.13亿元,EPS分别为0.27、0.35、0.49元(如果问鼎环保收购方案顺利通过,预计EPS分别为0.32、0.42、0.57元)。考虑公司布局环保、食品安全、生命科学等新型产业领域,其产品研发及市场拓展需要一定时间,公司处在全新起点,结合行业可比公司PE水平,给予公司2016年90倍PE水平,对应的目标价31.50元,首次覆盖,给予“增持”评级; 公司产品业务有望取得新的进展。食品安全检测技术在2014年迈出关键一步,有望成为新利润增长点;公司正在积极开发新检测产品MALDI-TOF-MS,向医疗等领域挺进;MALDI-TOF-MS新产品在医院市场的市场规模粗略估算在332亿元;公司研发费用占营业收入比例不断增加,未来新型产品前景可期; 拟收购问鼎环保,有望外延式拓展至PPP。问鼎环保主营水处理工程等业务,拥有废水处理、纯水处理、中水回用等核心技术。我们认为如果此次收购顺利通过,公司有望快速切入到环保治理及环保营运领域,有利于增强公司盈利能力、探索PPP模式环保项目; 风险因素。公司新产品研发及市场拓展低于预期;宏观经济下滑等。

投资要点: 投资建议:我们认为,重庆市国企改革将力争在2015年实现更多突破;在国企改革背景下,公司控股股东的环保资产存在注入预期。预计2015-2017年,公司营业收入分别为43.95、47.67、51.77亿元,净利润分别为16.69、18.99、20.77亿元,EPS 分别为0.35、0.40、0.43元。考虑2015年以来重庆市国企改革有望实现更多突破、控股股东拥有多项环保资产(供水、污水处理与公司业务相吻合)并存在资产注入预期,我们认为公司应当享受一定估值溢价,参考可比公司PE平均水平,基于上述对公司的分析及国企改革分析预判,我们选取PE 估值方法的结果,首次覆盖,目标价14.00元,给予“增持”评级; 重庆市国企改革是公司最大看点。重庆市于2014年已启动国企改革,并已取得一定业绩;预计2015年,重庆市将力争实现更多国企改革突破。公司控股股东拥有多项环保资产(例如重庆水投的供排水资产以及三峰环保的垃圾焚烧发电资产),在重庆市国企改革背景下存在注入预期; 公司本身受益于重庆供排水模式,具备外延式发展资金基础。30年特许经营权(具有排他性)、“政府特许、政府定价、企业经营”的重庆模式保公司稳增长;重庆水务具备向重庆以外给排水市场拓展的资金基础;l 风险因素。国企改革及控股股东环保资产注入低于预期等。

公司工业废水治理主营业务(末端、前端)将受益于”水十条”工业废水治理相关条款;PPP 有望助力公司做大市值。预计2015-2017 年,公司EPS 分别为0.94、1.43、2.17 元。考虑公司是工业废水治理稀缺标的,未来有望受益PPP 政策、存在较大市值增长空间,我们认为公司应享受一定估值溢价;参考可比公司平均估值水平,我们选取PE 估值方法的结果,给予公司2016 年75 倍PE,对应的目标价107.25 元,首次覆盖,给予“增持”评级; 工业废水治理是基石。水十条面世,狠抓工业污染防治成首要任务;公司以造纸行业废水处理起家,造纸行业废水排放量是工业行业中最大的,且造纸废水主要排放省份均是公司主要经营区域;根据环保部,2013 年造纸业废水排放量28.5 亿吨,为工业行业废水排放量之首; PPP 有望助力公司做大市值。PPP 是水污染防治领域助推器,提前布局PPP 领域水务工程设备企业的股价及市值总体均表现良好;公司进军水污染防治PPP 领域是大势所趋,且公司目前市值较小,相对于潜在的业务领域业绩、市值弹性可观;l 新型业务亮点颇多。公司未来发展方向包括重金属污染治理与环境修复、污泥处理处臵及资源化利用、烟气治理、水体生态修复、生物质可再生能源等;其中重金属污染治理技术已形成一体化技术系统,并取得清水塘、大湖等多个项目业绩; 风险因素。(1)宏观经济下滑。(2)水务PPP 模式推进低于预期。

公司设立合营公司实施电子气体项目,有望打破进口枷锁,实现国产化。维持公司2015-2017 年盈利预测,预计EPS 分别为0.10、0.12、0.15 元(若重组方案顺利通过,考虑启源领先有望成业绩新增长点,预计EPS 分别为0.72、1.47、1.88 元,2016-2017 年盈利预测分别较此前上调73%、94%)。考虑高纯度气体未来具有高成长性,结合PPP 新政出台、以及公司背靠中节能拥有业务、渠道等优势,公司应享受一定估值溢价,上调目标价至90 元,维持“增持”评级; 高纯度特种气体契合大环保发展方向,市场规模巨大。高纯度特种气体可应用于太阳能光伏电池、半导体等多个行业,下游需求旺盛;根据中国气体工业协会不完全统计,早在2004 年,我国高纯气体、以及以高纯气体为母体的特种气体销售额超过100 亿美元,并以每年20%速度递增。但我国高纯气体严重依赖进口,国际影响力甚微; 公司提前布局高纯气体制造,有望打破进口枷锁,实现国产化。公司设立合营公司,未来计划经营锗烷、砷烷、磷烷等多种高纯特种气体材料的研发、生产、销售;项目滞后于审批程序,公司目前正在积极办理项目相关行政许可。我们认为,启源领先高纯气体项目具有很高的必要性和可行性,有望打破进口枷锁、实现国产化; 再次强调:公司借监测拿总包、渠道优势凸显、后有金融支持。六合天融及中节能积极与财政实力雄厚地方政府签署PPP 战略协议;公司具备中节能集团平台渠道优势、中节能财务公司金融支持优势; 风险因素。(1)高纯气体审批进度滞后;(2)资产注入不及预期。

投资要点: 结论:在公司财务费用居高不下、流动资金短缺影响环保板块发展时,公司通过非公开发行股票、限制性股票激励等方式坚持支持环保转型。在国家深入实施“大气十条”背景下,我们认为非公开发行股票及股票激励计划将为公司环保事业发展保驾护航,缓解公司拓展资金之忧。维持公司2015-2017年盈利预测,预计EPS分别为0.56、0.70、0.95元,目标价24.80元,维持“增持”评级; 事件:5月4日,公司发布2015年限制性股票激励计划(草案修订稿),以2014年业绩为基数,2015-2016年公司净利润增长率不低于30%、75%,营业收入增长率不低于10%、30%;公司拟非公开发行5521.81万股,发行对象为实际控制人暨董事长何启强(3644.39)、实际控制人暨总裁麦正辉(1877.42),募集资金总额不超过10亿元; 激励计划有望调动核心员工积极性,非公开发行股票方案彰显实际控制人对公司发展之信心。我们注意到,非公开发行股票拟募集不超过10亿元,其中3亿元用于偿还银行贷款,目的在于降低公司银行借款的财务费用及资产负债比率;其余募集资金补充生物质资源综合利用等项目(除明水、荣成项目外)的流动资金,有利于公司抓住生物质综合利用行业的发展机遇,加快沉淀技术、经验、市场,实现快速布局,同时也能够稳固公司在燃气具的传统优势; 风险因素。燃料收集效率低于预期,生物质电厂投产进度慢于预期。

投资要点: 投资建议:公司公布一季报,收入增速8%,扣非净利润增速72%。 我们认为,电厂数量增加,以及盈利能力提升为业绩高增长原因。此外,大股东资产注入事项已经获得证监会有条件通过,预计将在近期完成。按照谨慎原则,我们按照资产注入之前的情况进行盈利预测,预计2015-2017年EPS分别为0.32(上调39%)、0.40(上调33%)、0.42元,(预计重组完成后分别为0.48、0.77、1.00元)。参考生物质利用可比公司,并考虑公司完成资产注入是大概率事件,给予公司2016年65倍PE水平,上调目标价至26元,维持“增持”评级; 电厂盈利改善继续在一季报得到验证。公司通过燃料体系重构,在生物质燃料质量、成本控制方面有很大改善。继2014年年报之后,盈利能力改善在公司2015年一季报继续得到验证。电厂数量上,同比2014年仅增加江陵电厂。但由于盈利能力同比2014年改善,净利润增速72%。我们认为政府将持续推动大气污染治理,相应的配套政策持续推出将有利于公司生物质电厂盈利能力保持在高水平; 预计生物质相关政策将持续推出。4月21日,安徽省继湖北、河北之后推出秸秆禁烧政策,给予秸秆收购资金补贴。公司在安徽宁国、南陵、霍邱、淮南、庐江、金寨等建有电厂,将直接受益。我们预计在大气污染防治的趋势下,将有更多省份推出禁烧政策。此外,若未来秸秆发电上网电价上调,将为公司带来额外业绩增量; 风险因素:燃料收集低于预期,注入拟建电厂进展低于预期;

投资要点: 投资建议:公司资产置换基本完成,反渗透膜业务为国内龙头,通过把握净水器市场爆发的良机,可迅速成长。棕纤维床垫业务把握消费升级的机遇,也将保持原有发展趋势。以上优质资产可为公司提供持续稳定现金流。公司历史上不乏对外投资举措,具备丰富经验。预计公司有可能延续以往发展思路,在新兴产业领域寻找投资机会。考虑到资产置换已基本完成,预计公司2015-2017年EPS分别为0.35(上调35%)、0.45(上调15%)、0.58元,上调目标价至33.75元,维持“增持”评级。关于公司反渗透业务详细情况,请参考前期报告《主页凸显,轻装上阵》; 借助民用净水器爆发+海外开拓,时代沃顿增速有望上台阶。国内反渗透净水器普及率低,处于爆发期。时代沃顿产品通过多项国际认证,优质低价,具备进口替代优势。通过加大营销力度,预计公司市占率将进一步提升。沙文基地产能投产在即,未来三年左右将不存在产能瓶颈; 财务状况+投资经验为外延式扩张提供可能性。公司现金充足、负债率低,大股东股权比例较高,财务状况健康。此外,公司历史上具备对外投资的丰富经验与投资传统。预计公司有可能延续以往的发展思路,在新兴产业领域寻求合适的投资机会,进一步完善和丰富公司的业务版图; 风险因素:反渗透膜市场开拓不及预期,产能释放进度慢于预期;

投资要点: 结论:公司具备烟气治理技术等各方面优势,将受益于超低排放政策;另外公司积累海外项目经验、剥离非主营业务、推进激励计划等。预计2015-2017年EPS 分别为1.30、1.54、1.85元,2015、2016年较此前预测分别上调2%、16%。考虑公司在技术、品牌、渠道等优势,结合2014年高送转预案,公司应当享受一定估值溢价。参考环保行业平均估值,给予公司2016年35倍PE,上调目标价至53.9元,维持“增持”评级; 公司将受益于超低排放政策。早在2012年,公司即有河南、安徽百万机组除尘大型订单;截止到目前,公司具备湿式电除尘、低低温电除尘等超低排放主流技术,拥有相关业绩、品牌、渠道优势,将受益于超低排放政策; 布局烟气BOT 领域,拥有海外项目经验,剥离非主营业务(增加净利润+聚焦主业),实行内部激励。(1)公司于2008年即已获得BOT项目,并在2012年新签新疆特变电工2。350MW 自备热电厂BOT 项目。项目的烟气含硫量低,热电联产利用小时数有保障,BOT 项目可提供稳定收益;(2)2010-2012年,公司与印尼、印度分别签订电力、锅炉岛订单。目前项目接近尾声,2014年海外EPC 业务已为公司贡献营业收入4.9亿元;(3)2013-2015年,公司分别出售兴业银行股票、广州发展股票、西矿环保土地。上述业务在2014年为公司贡献营业收入1.3亿元;(4)2014年9月,公司发布员工持股计划。目前一期购买已完成,二期正在稳步实施; 风险因素。超低排放市场竞争激烈等。

事件: 4月16日,我们对文山电力进行调研,就公司日常运营情况及未来新电改推行可能给公司带来的变化进行交流,形成如下观点。 评论: 文山州电网结构复杂,我们认为公司配电业务成分更重。新电改逐步推行后,未来直面电力用户的配售电企业将被推向市场。文山州电网结构相对复杂,公司负责110千伏及以下电压等级电网的规划、建设和运营,相对省网电压等级更接近于配电侧。尽管公司售电业务中趸售电部分含有输电属性,但因占比相对较低(据年报披露数据计算,近7年均值为31.36%),我们认为公司业务结构更倾向于配电,未来大概率走向市场化运营。国家发改委部署扩大输配电价改革试点范围,云南省纳入其中,截至调研日(4月16日),云南省发改委的落实方案尚未出台,公司运营模式会否变化尚存不确定。 现行业务模式下,公司度电盈利空间受到一定程度影响。文山州现有10万千瓦风电和35万千瓦水电按现行政策由上一级电网调度。公司直接调度的电站所发电量不能满足网内电力需求,根据公司年报披露的数据,2008-2014年公司年平均向省网采购电量约16亿千瓦时。由于向省网购电成本相对较高,一定程度上影响公司度电盈利空间。我们认为,公司平均售电价格下降的原因不完全是大工业用电占比下降,因直供外富余电量以相对较低价格上省网,因此降低了公司全口径的平均销售电价。 异地扩张还看增量,存量整合期待大股东支持。增量部分中,值得关注的是广西百色工业园区,该工业园区以铝工业和以铝相关产业为主导,目前园区规划稿已送审,供电方案尚不确定。当前,公司已向百色供电局趸售电量,能否获得百色工业园区的售电市场,还看供电方案最终结果。2014年8月,云南电网与文山州政府签订《促进文山州工业发展加快电网建设战略合作框架协议》,其中提到“积极理顺文山州电力体制,加快马关、麻栗坡、广南三县整合”,云南省网将先期主导三县电网资产的整合工作。 结论:不考虑新电改推行后对公司经营及业绩的影响,维持公司2015-2017年盈利预测,EPS分别为0.24、0.27、0.29元,维持目标价13.34元和“增持”评级。

投资要点: 投资建议:公司新签微煤雾化订单,清洁煤项目加快异地复制步伐。考虑2015年、2016年公司的化工及煤炭板块受宏观经济不利影响,预计公司2015-2017年EPS分别为0.22、0.45、0.61元,2015、2016年分别较此前预测调低29%、10%。考虑公司微煤雾化业务发展速度不断加快,公司应当享受一定估值溢价,参考环保行业平均估值,给予公司2016年35倍PE,上调目标价至15.75元,维持增持评级; 事件:公司控股子公司签订“山东省淄博市淄川区罗村新材料工业园区集中供汽(热)项目”,规模约500t/h,计划投资5.7亿元; 公司微煤雾化项目进入异地复制阶段。2015年以来,公司拟收购江苏三明新能源60%股权,分别与奉新县政府、济宁市食品工业经济技术开发区管委会签订协议,积极寻求清洁能源领域转型升级。此次公司再次签订微煤雾化项目,经营规模进一步扩大,将提高公司市场竞争力和整体盈利能力。项目商业模式、资金来源等正在逐步明确和解决;我们认为微煤雾化模式逐渐成熟之后,可在其他地区更快复制; 煤炭清洁化利用业务受益于“深入实施大气十条”政策背景。日前,河北出台8项具体措施,力争全年实现削减煤炭消费500万吨,其中包括了煤炭清洁高效利用(http://www.mep.gov.cn/zhxx/hjyw/201504/t20150420_299242.htm);供暖期虽然结束,但是燃煤大省(如河北)仍然不能松懈,煤炭清洁化利用依旧是“深入实施大气十条”的重中之重; 风险因素:地方政府推动清洁煤缓慢,竞争加剧导致利润水平下降。

投资要点: 结论:公司烟气脱硫、除尘业务将持续受益环保执法力度增强,火电行业超低排放改造等外部环境改善。公司股权激励、员工持股方案已经落地,预计业绩将在完成股权激励的基础上再有提高。预计公司2015-2017年EPS分别为0.95、1.41、1.97元,2015、2016年较此前预测分别上调4%。参考环保行业平均估值,给予公司2016年40倍PE水平,上调目标价至56.4元,维持“增持”评级; 超低排放要求结合专利技术,将带动工程更快增长。自2014年9月《煤电节能减排升级与改造计划》提出超低排放要求之后,河北已明确要求全省进行超低排放改造,江苏地方财政为超低排放机组额外增加1分/度补贴。预计最近两到三年将进入超低排放大规模改造阶段。公司SPC-3D技术在脱硫、除尘一体化改造方面具有明显成本优势,新签订单已全面开花,将带动公司脱硫、除尘工程业务更快增长; 特许经营业务保持稳定,为公司提供稳定现金流。2015年,浙江乌沙山、重庆石柱等新投产脱硫脱硝BOT项目将带来新业绩增量。公司脱硫、脱硝特许经营业务与火电机组运转直接相关,将带来持续稳定的现金流,对公司其他业务板块构成充足资金支持; 新业务领域积极布局,有望锦上添花。公司在余热利用、水务处理等领域积极布局,在石家庄、太原、西安、临汾等地设立子公司。未来有望在现有烟气业务上锦上添花; 风险因素:工程需求可能低于预期;特许经营存在利用小时下降风险;

投资要点: 投资建议:大气治理领域是公司未来主要增长方向;预计2015-2017年,公司EPS分别为0.60、0.68、0.79元。考虑到公司受益于超低排放等“深入实施大气十条”政策、布局水务市场、拥有集团资源平台优势(未来存在集团火电环保资产注入、核废料处臵及海外业务板块推进可能)等方面,我们认为公司应当享受一定估值溢价。参考环保板块主营业务围绕大气为主的可比公司估值,我们给予公司2015年60倍PE水平,对应目标价36.00元。首次覆盖,给予“增持”评级; 大气治理领域是公司的主要增长方向。超低排放政策的推进将助力公司实现稳步增长;特许经营项目将为公司提供稳定现金流;公司积极布局大气治理“非电”领域(与邯郸市政府签订战略框架协议)以及碳补集技术等。总体来看,大气治理领域是公司的主要增长领域; 提前布局水务板块。预计“水十条”将在4-5月份正式出台,届时将带来水务领域可观投资机会。公司与朝阳市政府签订污水处理厂项目,且与朝阳市政府成立项目公司,以PPP模式进入当地水务市场,符合行业发展与政策方向;同时公司在加快电厂“水岛”示范工程项目建设,努力利用自身大气治理板块优势、实现水务板块转型升级; 背靠集团资源平台优势。公司背靠集团资源平台优势,未来存在集团火电环保资产注入、核废料处臵及海外业务板块推进的可能; 风险因素。超低排放推进速度低于预期;特许经营中国家电价补贴的转移支付落实力度不足;集团支持力度及速度低于预期。

投资要点: 结论:公司烟气脱硫、除尘业务将持续受益环保执法力度增强,火电行业超低排放改造等外部环境改善。公司股权激励、员工持股方案已经落地,预计业绩将在完成股权激励的基础上再有提高。预计公司2015-2017年EPS 分别为0.95、1.41、1.97元,2015、2016年较此前预测分别上调4%。参考环保行业平均估值,给予公司2016年40倍PE 水平,上调目标价至56.4元,维持“增持”评级;l 超低排放要求结合专利技术,将带动工程更快增长。自2014年9月《煤电节能减排升级与改造计划》提出超低排放要求之后,河北已明确要求全省进行超低排放改造,江苏地方财政为超低排放机组额外增加1分/度补贴。预计最近两到三年将进入超低排放大规模改造阶段。公司SPC-3D 技术在脱硫、除尘一体化改造方面具有明显成本优势,新签订单已全面开花,将带动公司脱硫、除尘工程业务更快增长; 特许经营业务保持稳定,为公司提供稳定现金流。2015年,浙江乌沙山、重庆石柱等新投产脱硫脱硝BOT 项目将带来新业绩增量。公司脱硫、脱硝特许经营业务与火电机组运转直接相关,将带来持续稳定的现金流,对公司其他业务板块构成充足资金支持; 新业务领域积极布局,有望锦上添花。公司在余热利用、水务处理等领域积极布局,在石家庄、太原、西安、临汾等地设立子公司。未来有望在现有烟气业务上锦上添花; 风险因素:工程需求可能低于预期;特许经营存在利用小时下降风险;