事件: 近期五粮液股票停牌,验证前期市场对公司的国企改革预期,另据媒体报道,五粮液今日在宜宾召开经销商沟通会,宣布上调50元出厂价至659元,并宣布将逐渐加快配套措施建设,重点在优化渠道、服务升级、市场管理、厂商营销团队建设方面,向社会提供更加优质的服务。 评论: 1、五粮液意外提价,意欲快速提升一批价格,加强经销商价格管理 近期有媒体报道称五粮液提高出厂价50元,我们预计,公司是基于市场调研情况,认为目前终端库存较低,淡季出货量仍保持稳定,一批价逐渐回升至580元附近,顺价近在眼前,在中秋旺季临近背景下,希望借助年内提价和走量的第二个机会,通过提升出厂价,快速提升一批价和终端表现价,实现年初顺价的政策目标。另外大小商政策不一导致的渠道乱价始终困扰公司,在终端需求尚未改善背景下,公司即使提价,也会通过年返方式返还经销商,并根据经销商价格执行情况返还,进而管理经销商出货价格,以此提升一批价格。 2、顺价时间延后,效果有待观察,行业普涨难现 五粮液近期提出厂价与茅台前期提高专卖店指导价不尽相同,前者是市场价格策略实施,希望提升一批价格,后者则是提升终端价格标签,增强经销商信心。我们认为,目前五粮液提价时机略早,提价不能改变终端供需格局,能否加快一批价回升也有待观察。短期来看,倒挂的幅度会扩大,不利于公司舆论和重塑经销商信心,提价措施扰乱市场对公司顺价销售的预期。同时在终端动销并无明显改善、中秋旺季预期一般的背景下,公司提价行为难以引起行业涨价风潮。 从经销商角度看,五粮液价格倒挂已经两年多时间,经销商如久旱甘霖般期盼顺价销售,渠道有利可图,此时提高出厂价进一步拉大倒挂价差,对经销商而略显负面,市场可能会预期公司会加大经销商补贴,但大概率会以年补方式,于16年初兑现;从竞品角度看,目前五粮液一批价略高于1573,与茅台有240-250元的价差,在此情况下,华东部分五粮液基地市场,已呈现茅台替代五粮液的现象,提价后,终端成交价的上升势必会分流部分消费者至竞品。目前公司核心任务仍然是树立并加强经销商信心、加强终端营销工作,期待公司在中秋之前能有所加强。 3、近期停牌验证预期,若能改革,关注激励带来的向上弹性 五粮液停牌验证市场前期对公司国企改革预期,若改革落地,我们认为激励能带来公司向上弹性,改善空间来自于企业内部政令统一、传导顺畅、执行到位,决策市场化,公司并不缺品牌力,亦有行业景气期积累下来的省外经销商支持公司,唯独缺乏激励机制和团队执行力去理顺上层、激励下层,我们认为要关注改革带来向上弹性的机会。从板块趋势看,经济越不景气,股市越低迷,国企改革条件越发成熟,迫切性越强,下半年国企改革有望加速,务必重点关注,提前布局。五粮液已经停牌,建议继续关注老白干(三季度有望过会)、古井贡(基本面良好、安徽省内改革提速)、老窖(内部梳理已然开始、未来国改有望提速),其他可关注金种子酒、恒顺醋业、古越龙山、金枫酒业、山西汾酒等。

公司15H1收入增长21.4%,由于渠道转型费用加大,Q2净利润大降93.7%。渠道方面,商超渠道表现不俗,翻倍增长,但专卖店仍有压力,定增项目加码专卖店,效果有待观察。员工持股计划终成行,看好其落地后为公司注入新活力。期待公司继续聚焦商超,精细专卖,探索电商。预计公司15-16年主业收入12.2、14.8亿元,给予16年2.5倍PS,目标价25元,下调评级至“审慎推荐-A”。 15H1收入增长21.37%,基本符合我们预期。公司上半年实现主营收入5.79亿元,同比增长21.37%,营业利润0.34亿元,净利润0.35亿元,同比分别下滑9.28%、8.98%,上半年EPS0.24元。其中Q2收入和利润分别为1.91亿元和46万元,分别下滑5.79%和93.73%;二季度为传统淡季,收入情况不理想,预计三季度市场需求回暖,公司收入将有所好转。上半年经营现金流量为1.79亿元,同比增长92.47%,销售回款5.85亿元,与收入基本持平,经营现金流结构较为稳定。公司整体收入及现金流方面基本符合我们预期。 商超渠道表现不俗,渠道转型应当专注产品休闲定位。公司去年提出产品定位由高端化转向大众休闲食品,加强商超渠道建设,目前已进驻大型国际、国内连锁KA卖场近2000家门店,商超渠道实现销售收入1.72亿元,同比实现翻倍增长。但同期公司仍在加强门店升级及投入,升级原有店面的同时推出旗舰店、O2O移动连锁店等四种店面模式。大众休闲食品定位背景下,专卖店渠道优势不甚明显,期望公司未来渠道转型战略更加明确,继续大力发展商超渠道。 渠道转型深入,费用提升导致利润收窄。公司进行渠道转型变革,商超营销投入增大,门店布局多样化导致人员管理及产品研发方面支出也相应增加,因此在渠道转型带来收入提升的同时,公司销售及管理费用也分别增长36.39%和51.33%;同时由于去年发行公司债券导致今年同期财务费用大幅增加,同比增长200.77%;费用的增长导致上半年公司利润有所下滑。公司顺应市场需求变化进行渠道转型,再加上二季度为传统淡季,费用短期增长在所难免,若公司未来能够明确渠道转型方向,专注商超建设,随着渠道布局的逐渐成熟,费用率有望进一步摊薄。 下调至审慎推荐评级,目标价25元。公司一季度高速增长后,二季度收入增速不理想,渠道转型费用投入加大,净利润下滑8.98%。渠道转型方面,公司商超渠道表现不俗,实现翻倍增长,但专卖店增长仍有压力,定增项目加码专卖店渠道,效果有待观察。员工持股计划终成行,看好其落地后为公司注入新活力。期待公司再次明确渠道转型战略,聚焦商超,精细专卖,探索电商。预计公司15-16年主业收入12.2、14.8亿元,给予16年2.5倍PS,目标价25元,下调评级至“审慎推荐-A”。 风险提示:市场需求不及预期,渠道转型进程受阻

15H1收入净利分别增长37.6%、24.0%,其中Q2收入增长37.7%,延续Q1增速,符合市场预期。公司15H1收入9.15亿元,净利润0.18亿元,同比分别增长37.6%、24.0%,EPS0.13元。其中Q2收入3.02亿元,同比增长37.7%,收入保持较快增速,符合市场预期,净利润-417万元,亏损加大277.2万元,预计系税收会计处理所致。 毛利率创历史新高,预收账款增长明显,增长潜力尚未释放。公司Q2毛利率70.4%,为上市以来最高水平,主要系公司今年以来重点推广十八酒坊和大小青花的销售策略,产品结构提升明显,核心产品增速加快所致。Q2预收账款7.38亿元,环比增长24.3%,销售商品收到现金5.63亿元,同比大增69.1%,终端打款意愿较强。费用率略高,系淡季收入基数下降,管理费用刚性所致。唯所得税仍高,自14Q4以来连续三个季度支付税费均处于高位水平,Q2为1.44亿,预计仍系公司广告费大幅增长,无法一次全部税前列支,进而影响实际税率,未来实际税率将回归正常。 期待定增早日过会,借力外延扩张,强化河北王地位。公司在河北省内品牌力最强,在省会石家庄及消费者认知度上,公司河北王称号当之无愧,但省内整体仍处于诸侯割据的竞争格局,规模以上企业仍有45家,公司省内市场亦高度集中,预计衡水及石家庄地区占比超过40%。冀北地区山庄老酒、乾陵醉,以及冀南的丛台酒业仍有相当规模,衡水毗邻山东德州等地区,鲁酒古贝春等亦瓜分部分市场份额。同时省内仍有两百余家非规模以上企业,集中度仍低,预计外延扩张是公司未来进一步奠定河北王地位的重要手段,我们认为长期看公司有望在河北市场获得半壁江山。 改革实属众望所归,看好公司河北王地位,维持“强烈推荐-A”投资评级。完善的治理结构,加上拼搏进取的团队,是消费品企业超越发展的根本。老白干的定增方案令公司员工、战略投资者和核心经销商利益绑定,实属众望所归,改革后公司赢得天时地利人和,产品结构不断优化,河北王地位持续加强。期待增发顺利过会,外延扩张加速推进。略调整公司15、16年EPS至0.46、1.49元,2017年预计收入42.0亿,净利润4.85亿。考虑潜在外延扩张,长期看公司在省内有望获得50亿以上收入,加上周边省份市场,短期目标价维持70元,长线潜力市值200亿,维持“强烈推荐-A”投资评级。 风险提示:终端需求不及预期,省内竞争加剧

公司上半年业绩完全符合预期,二季度部分地区库存较高不必过分担忧,下半年动销将有所好转。成立两大营销,全国化产销布局初步完成,未来持续动销是关键。略调整15、16年EPS为3.06、4.59元,维持156目标价,建议股价下滑到110以下时积极加仓。 上半年业绩符合预期。2015年上半年收入16.88亿,净利润6.13亿,同比增长278.43%和329.5%,其中预调酒部分收入16.17亿,香精部分0.71亿,预计预调酒业务净利润为5.85亿。二季度预调酒收入8.42亿,环比一季度7.75亿增长8.64%,净利润2.83亿,环比一季度3.02亿有所下降,主要是二季度跑男2广告费用确认。H1预调酒毛利率78.84%,由于提价导致毛利继续上升,收入体量增大,费用率下降,整体利润率高达36.3%。 渠道库存不必过分担忧,下半年将有所缓解。根据我们的草根调研,二季度上海等较为成熟市场地区经销商和终端库存为3个月左右,相比一季度需求旺盛出现断货,终端动销不足引发市场担忧,根据了解二季度库存增加主要来源于1)二季度产品提价10%,价格进入一个较为敏感区间,短时间对销量产生不利影响;2)广告支持力度下降,且效果一般,二季度跑男2效果不如前一季,两生花效果也不佳,经销商普遍反映广告宣传是导致二季度终端需求较弱的主要原因。下半年随着冠名热播综艺湖南卫视《天天向上》和两部青春偶像热播剧,精准营销,加上毕业、入学、节假日聚会等增加,终端动销有望持续恢复。 全国化多渠道渗透持续,未来终端动销能否跟上是关键。上半年公司各大区域中华北地区增速接近600%,相对成熟的华东市场涨幅只有176%,年底天津工厂建设完成投产,将会辐射华北、东北地区,为渠道下沉,挤压杂牌提供保证。继成立天津营销之后,本次成立成都营销和佛山营销,广告投放开始注重华中市场,湖南卫视在两湖地区影响力极大,2017年四川工厂和未来珠海工厂投产,辐射全国的产能和营销公司布局已经初步形成,未来继续在薄弱市场和餐饮终端铺货,继续渗透。但是快速铺货期终端需求暂未跟上,引发渠道库存增加需引起注意,未来跟踪上海、北京等渗透率较高地区的终端动销将是关键,正如前面所说暂时没有必要过分担忧。 维持之前判断,给予156目标价,维持“强烈推荐-A”评级。二季度部分地区库存增加引发的担忧和市场整体下滑再次使股价回落到买点,我们认为,公司仍处于渠道快速渗透期,终端动销暂时不必过分担心,但需密切观察,略调整15-16年EPS为3.06、4.59元,给予156目标价,对应16年34倍PE,维持“强烈推荐-A”,建议股价回落到110元以下积极加仓。 风险提示:动销乏力、食品安全

公司公布了2015年上半年业绩报告,主业收入利润分别增长25.46%和18.06%,恢复稳健增长。上半年公司新品推出和渠道多元化加速,并通过投资合作极简时代、大姨吗等专业机构,逐渐形成公司的大健康产业布局,同时公司海外并购依然在积极推进。预计公司15-16年EPS分别为0.86、1.12元,维持“强烈推荐-A”评级。 主业恢复稳健增长。公司上半年实现主营收入11.77亿元,营业利润4.77亿元,净利润4.17亿元,同比分别增长25.46%、19.95%、18.06%,EPS0.59元,基本符合我们预期。其中Q2收入和利润分别为5.99亿元、2.12亿元,分别增长29.74%和20.57%; Q2经营净现金流2.87亿元,较Q1也有大幅好转。整体公司主营业务重新恢复了稳健增长。 新品加速布局细分领域,市场推广力度提升。公司上半年相继推出科学贵细药材领导品牌“无限能”、定位于都市年轻人群的互联网线上品牌“每日每加”以及专业运动营养品牌“GymMax健乐多”三大新品牌,并采取渠道多元化战略,尝试多渠道布局,品牌推广投入相应增高,但全年会保持相对平稳的占比(销售费用的10%左右)。公司产品定位逐渐开始细分,切入专业市场,精准营销,率先进入消费者心智,占据细分市场;公司已经从提供标准化产品逐渐向精准化、专业化产品过渡,并通过多种渠道推广,配合公司营养健康生态圈的建设。 主品牌和传统渠道稳健增长,细分领域新品牌和渠道多元化是未来方向。汤臣倍健主品牌依然贡献公司收入的主要部分(占比超过90%),预计未来也将保持20-25%的稳健增速,但健乐多产品经过持续的爆发增长,今年上半年占比已接近10%。渠道方面,目前汤臣倍健主品牌仍以线下经销商为主,拓展药店和商超(其中药店占比超过90%),新品牌则是倾向于渠道多元化,多渠道布局。线上业务会是保健品未来的大势所趋,未来公司线上业务无论是在公司内部渠道占比还是在线上整体市场份额中都会不断增加。预计公司未来会呈现出细分领域新品多元化、渠道多元化的多点开花局面。 健康管理产业布局逐渐清晰,消费者健康数据积累为个性化产品服务提供前提条件。公司上半年在健康管理布局方面相继落地,无论是与平安健康互联网开启战略合作、设立相互人寿保险,还是投资极简时代、大姨吗等移动app,公司均是以数据获取为导向,通过细分领域的专业公司的用户身体健康数据,为定制化产品做储备。公司未来的发展方向是一手抓产品、一手抓服务,服务提升则是需要更贴近消费者,获取消费者最有价值的数据信息,而目前公司的销售模式获取的碎片化零售数据是无法达到目标的,因此这些专业机构的用户数据获取,即是公司健康管理平台的重要布局。 海外并购依然是公司的长期战略。公司目标搭建营养品原料和品牌联合国,海外品牌的并购将仍然是公司明确的战略目标。公司未来会主要从全球范围内的主导品牌(如:NBTY、GNC等)、区域领导品牌(如:澳洲的Swisse)、细分领域的领导品牌等三个方面选择合适的标的,完成公司战略整合,形成公司新的利润增长点。 维持“强烈推荐-A”评级。汤臣倍健主品牌保持稳健增长,健力多进入爆发期之后实现高速增长,今年上半年增速依然超过200%,收入占比已经接近10%;未来其他细分领域新品牌有望复制健力多品牌的成功推广,实现高速的爆发增长,大健康产业布局逐渐落地为公司通过个性化、定制化产品和服务提升客户消费频次和粘度奠定前提条件。预计公司15-16年EPS分别为0.86、1.12元,考虑到市场平均估值水平回落,给予目标价44.8元,相当于16年40倍PE,维持“强烈推荐-A”评级。 风险因素:并购投资回报低于预期;海外并购难度较大;主业新产品业务失败。

受益于成本下降等原因,公司Q2利润增速超市场预期,但目前成本思维仍较明显,Q2收入同比持平,低于市场预期,收入和市占率进一步提升仍任重道远。期待电商并购落地带来营销模式突破。目前公司处于停牌期,关注后续事项进展。略上调15-16EPS至0.80、0.90元,目标价维持21.5元(除权后),对应16年24倍PE,维持“审慎推荐-A”投资评级。 15H1收入增长10.2%,净利润增长28.4%,其中Q2收入增长2.2%,净利润增长42.2%,成本下降及股权转让收益带来净利润超预期。公司15H1收入15.05亿元,净利润1.44亿元,同比分别增长10.2%、28.4%,EPS0.28元。其中Q2收入7.43亿元,净利润0.77亿元,同比增长2.2%、42.2%。Q2利润增幅超市场预期,收入低于市场预期。利润增长主要系成本下降(贡献率72%)、费用率下降(贡献率6.6%)、投资收益增加(主要系出售果冻资产,贡献率35.2%),另外厦门项目再次计提1000万。收入低于市场预期,显示公司在营销模式、激励机制和外延扩张方面任重道远,需要更多积极努力和探索; 成本思维仍较明显,目前阶段市占率才是公司重点。公司14年2季度收入增速超预期,主要系世界杯主题营销投入,带来市场份额提升,同时收入和费用基数增长明显。今年二季度以来,公司小品项产品投入加大,但终端需求较弱,核心葵瓜子产品鲜有营销活动配合,增长乏力,导致收入增速低于市场预期。近年来,公司传统瓜子领域受金鸽、天喔等品牌挤压,高端坚果推出较晚,亦受三只松鼠、新农哥等电商冲击明显,目前阶段公司应以扩大市占率为核心目标。年初公司营销体制改革后,这方面动作仍然偏少,收入增速回落,一次性的利润增长难以打开未来增长想象空间; 电商业务已有变化,期待电商并购早日落地,带来模式突破。公司自14年以来加快电商业务布局,去年中旬新成立电商公司味乐园,团队持股35%,年底新聘任电商公司总经理,加大电商投入。同时公司积极推进与成熟电商企业的产品和股权合作。我们认为,公司重新回归主业并重视的高端坚果,产品非常适合电商销售,期待电商并购早日落地,为公司带来收入增量,更为关键的是带来营销模式的突破; 维持“审慎推荐-A”投资评级。受益于成本下降等原因,公司Q2利润增速超市场预期,但目前成本思维仍较明显,Q2收入同比持平,低于市场预期,收入和市占率进一步提升仍任重道远。期待电商并购落地带来营销模式突破。目前公司处于停牌期,关注后续事项进展。略上调15-16EPS至0.80、0.90元,目标价维持21.5元(除权后),对应16年24倍PE,维持“审慎推荐-A”投资评级; 风险提示:原材料成本上升、市场竞争加剧

近期我们调研三全食品,公司主业受消费低迷影响整体表现较为平淡,龙凤业务有望扭亏。重点业务鲜食项目稳步推进,“二代机”投放速度加快,近期与“饿了么”牵手有望实现共赢。预计今年公司整体增速较为平缓,三全鲜食尚处于布局期试营期,欲成大事还需时间,维持审慎推荐评级。 三全鲜食“二代机”投放速度加快,北京地区推广情况良好。目前三全鲜食机实际运营数量在600台左右,其中上海400多台,北京6月中下旬开始布局,现已投放100多台。“二代机”主要进驻公司,机器投放速度整体在加速,投放需求旺盛,现已进入到三全鲜食主动选择投放地点的阶段,为保证质量、及时解决实际运营中消费者的反馈问题,公司控制一定的投放速度,目前保持约每周新增30台左右的签约数量。 公司态度积极,董事长亲自负责,目标将公司打造为提供白领午餐解决方案的平台运营商。三全鲜食项目作为公司今年及未来的重点战略布局,由董事长亲自负责,以二次创业的激情开拓新的餐饮商业模式,深耕细作,不断进行机器、产品以及投放区域的试错、修正,保证项目顺利推进的同时,积累消费数据和投放、推广经验。公司目标是从供应链切入,以产品为基础出发,结合线上APP,提供一种新型的白领午餐解决方案。 短期项目仍处于亏损期,产品单位成本迅速下降。由于处于推广初期,三全鲜食项目整体仍然亏损,但随着销量的不断提升,单位产品成本在迅速下降,从最初的30-40元/盒到现在已经接近终端零售价,目前亏损的主要原因是办公室场地、人员、宣传和研究开发等方面的费用开支。未来随着公司销量的快速提升,产品单位成本仍将快速下降,费用率也有望呈下降趋势。 与“饿了么”成功牵手,有望实现共赢,提升鲜食产品的销量。日前公司已与“饿了么”达成合作协议,双方将在业务以及品牌等方面展开合作,创造共赢机会。双方各有所长,“饿了么”利用其网络客户资源和推广优势为三全鲜食提供线上入口,助三全鲜食进行快速推广、提升销售业绩;三全鲜食则是利用其冷链物流优势,为“饿了么”提供冷链配送服务,并提供“三全鲜食”标识,给予一定的安全性背书。双方取长补短,有望实现共赢,促进双方业务的快速发展。目前看,后续还可能继续与其他外卖平台合作,但效果仍需要靠三全自己去营销推广。 龙凤业务今年有望扭亏,但速冻业务整体仍受消费低迷拖累。公司速动主业方面较为稳定,也在不断开发新品,抢夺市场份额,公司对未来行业发展比较有信心,此次定增募投项目即是为未来扩张产能做好基建方面的准备。龙凤业务整合完成后效果开始显现,今年龙凤业务基本可以保证扭亏为盈;但受到经济不景气、消费低迷、市场竞争激烈的影响,主业整体仍稍显平淡,未来收入增速提升或仍需等待经济复苏。 维持审慎推荐评级,暂不给予目标价。由于今年整体消费低迷,上半年公司业务成长有压力,猪价大涨也不利于盈利。鲜食业务今年仍处于培育期,欲成大事还看明朝,预计今年占公司整体收入增速1%左右,亏损率或在20%,近两年恐难盈利。我们预测2015-2017年公司EPS0.09元,0.12元,0.15元,对应15-16年PE估值172倍,127倍,15年PS3倍,估值相当之高。三全鲜食作为一个基于互联网时代的食品项目,目前更宜从一级市场的角度评估,不过既然二级市场愿给予充分溢价,我们建议公司不妨借此确保融资成功,来加快推动业务发展。

公司业务发展市场潜力仍然广阔,家庭烘焙领域的快速发展及海外市场的全面拓展为酵母业务的发展带来市场机遇。公司目前通过规模扩张可保证未来收入20%左右增长,规模扩张、高附加值产品的推广使公司业绩仍有较大增长空间。放眼全球视角,公司未来大有可为。维持强烈推荐评级,目标价50元。 公司业务市场规模潜力依然很大。在酵母领域,国内市场除了农村目前酵母使用渗透率依然较低具备较大提升空间以外,家庭烘焙领域的发展很快,具备较大市场空间;海外市场方面,公司产品已进入欧洲市场并且增速很快(预计今年增速超过100%),非洲、东南亚和美洲等发展中国家地区都是潜在较大的市场领域。此外,公司定位国际专业化生物公司,在酵母下游衍生领域强化产品组合,公司酵母抽提物需求增速很快,其他酶制剂、动物营养等应用领域也有较高增速;下游业务的高速增长进一步打开酵母主业的应用空间。 食品安全与环保标准提高促进酵母应用的进一步提升。去年5月,国家卫生计委等五部门联合发文,禁止含铝膨松剂添加馒头、发糕等面点制品,限制了化学膨松剂的使用,作为替代品,酵母的使用量势必增加;随着消费者观念的改变,酵母将逐渐替代老面等传统发酵剂,应用空间将进一步得到提升。 公司产能供应可以保证未来收入的增长。预计公司未来几年收入增速将保持在18-20%左右,公司未来产能利用率依然会保持较高状态,产能增长将通过稳步的新厂建设产生的新增产能投放、原有厂区的技术升级改造带来产能提升以及某些产品通过外部OEM代工等方式进行解决。 公司业绩仍有较大增长空间。公司中报业绩增速预计上半年利润可实现60%左右的高速增长,公司今年业绩反弹仅仅是在恢复前期状态,未来依然可以保持较高的增速。公司收入将通过产能扩张、下游衍生业务增长、增加高毛利率产品推广以及OEM代工生产等保持20%左右增长,通过规模的扩大、高附加值产品的推广以及加大对费用率考核的比重将使公司费用率不断下降,未来业绩仍有较大增长空间。 放眼全球视角,公司大有可为。根据Food Navigator的数据预测,全球2016年酵母市场规模将超过50亿美元,加上酵母抽提物的快速发展,未来市场空间依然广阔。公司在海外业务全球占比仅10%左右,还具备较大的提升空间。公司埃及工厂的成功运营及俄罗斯工厂的计划落地,加速了公司国际化的步伐。公司在产品质量尤其是酵母抽提物方面具有较强竞争力,随着公司品牌力的提升,未来在全球范围内的布局将成为公司重要的发展潜力。 维持强烈推荐评级,目标价50元。维持之前观点,预计公司15-17年EPS0.84、1.32、1.69元,增速分别为89%、57%、28%,维持“强烈推荐-A”评级,目标价50元。 风险提示:原材料价格大幅上涨,产品需求不及预期。

安琪酵母是国内酵母行业的龙头企业,并有望冲击全球酵母龙头地位。安琪在国内酵母行业内占据绝对领先,全球范围内规模仅次于乐斯福和英联马利排名第三,而且在逐渐缩小与前两者之间的差距。目前公司已实现管理层持股,公司治理结构较为理想。产品结构方面,公司产品品类众多、规格全面,酵母和酵母抽提物为公司主要收入利润来源,优势明显。公司海外市场业务收入不断提升,沿着一带一路的海内外布局有望加速推进。 酵母行业下游需求仍有较大提升空间。酵母应用主要以烘焙食品、面食以及酒精发酵为主,酵母抽提物应用主要以调味品为主,目前均保持两位数以上增速。相对于传统发酵剂,酵母具有较大优势,需求越来越旺盛。在消费市场方面,相对于发达国家,我国人均酵母消费量还有很大提升空间。酵母行业上游主要原材料糖蜜,虽然短期受到“厄尔尼诺”现象影响会导致价格暂时上行,但基本可保持稳定可控。 公司经营持续向好,业绩反转趋势基本确立。公司经营不断改善,主业恢复较高速增长;公司费用方面,财务费用首先下降,销售费用、管理费用上升趋势得到控制,费用率稳中有降。而受益于行业强势复苏,公司制糖业务有望大幅减亏,可直接为公司带来新增利润5000多万元;此外,汇率风险公司已采取防控措施,公司海外业务盈利有望重新回归,提升公司盈利能力。以上多种因素表明公司业务反转趋势基本确立,将启动新一轮成长周期。 有望实现跨越式发展,成长为全球最大的酵母王国。公司坚持扩张战略,把控原材料资源,战略清晰,内部发展动力强劲;公司拟在俄罗斯建立第二家海外工厂,全球布局加速推进。公司内外兼修,有望实现跨越式发展,成长为全球最大的酵母王国。 预计公司15-17年EPS0.84、1.32、1.69元,维持强烈推荐,一年目标价50元。我们认为通过产能扩张、抢占市场份额等战术战略,公司未来2年内生收入将保持20%左右增长;未来随着我国经济逐渐走出底部,需求逐渐提升,公司产能愈发趋紧,公司毛利率将会有一定程度上升空间;受益于制糖行业复苏、汇率风险控制以及期间费用率的不断下降,公司盈利能力大幅提升趋势基本确立。预计公司15-17年EPS0.84、1.32、1.69元,内生复合增长率超过55%,按照PEG1倍估值,并考虑公司外延扩张的可能,给予一年目标价50元,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:原材料价格大幅上涨,产品需求不及预期。

公司于7月1日晚间发布多项公告,拟赴俄罗斯投资新建年产2万吨酵母项目,拟在上海自由贸易区设立融资租赁公司,此外控股子公司宜昌宏裕塑业拟改制并申请在新三板挂牌。我们认为海外建厂、拓宽融资渠道、开展远期结售汇业务等措施开启公司加速业绩回升和国际化,子公司挂牌新三板有助发展并略为提升子公司估值水平。我们认为公司业绩反转有望急速,上调评级至强烈推荐,1年目标价50元,空间56%,建议买入。 海外原材料产地建厂,满足公司加速扩张需求。公司经过多年调整,重新进入产能紧张期,目前酵母总产能16万吨,产能利用率超过90%,我们预计年底即将满产,此次建设2万吨酵母项目,可以解决公司进一步发展的产能需求。俄罗斯甜菜制糖业发达,糖蜜产量超过120万吨,具备较强的价格优势;俄罗斯还具有全球最大的天然气储量,能源成本低廉。因此选择在俄罗斯建厂,从生产和市场需求角度都是良好选择,盈利能力有望显著超过埃及工厂。 配合“一带一路”国家战略,拓展独联体和中东非洲市场。俄罗斯是全球重要的酵母消费市场,年需求总量折干近5万吨,且自身供应能力不足,2012-2014年期间,每年从外部进口酵母超过1万吨。2015年俄罗斯签订独联体自由贸易区协议,酵母产品潜在需求量更大。我国“一带一路”战略的实施,增强了中俄双边投资及战略合作关系,此次建设俄罗斯工厂也可以借助国家“一带一路”战略的实施,在满足俄白哈关税同盟市场和独联体市场干鲜酵母需求的同时,利用俄罗斯的区位优势,补充公司中东非洲市场的产能需求,进一步巩固和拓展海外市场。 拓展海外融资渠道、开展远期结售汇业务,改善公司融资成本和汇率影响。公司拟在上海自由贸易区设立外商投资融资租赁公司,注册资本人民币3亿元;通过外商投资融资租赁公司可借助海外融资平台,融入海外资金,大幅降低总体融资成本,保障公司中长期资金需求。此外,公司拟继续开展远期结售汇业务,降低海外业务汇率波动风险,提升海外业务的盈利水平和抗风险能力。以公司目前25亿左右的有息负债看,公司的融资成本有望降低1-2个百分点,由此带来EPS0.1元的提升。 子公司宏裕塑业质地优秀,挂牌新三板有利做大做强。子公司宏裕塑业宏裕塑业主要从事多功能复合软包装材料、新型医药食品包装材料、高阻隔性功能薄膜及食品级注塑包装材料等高新技术产品研究、开发与生产。目前已具备年产25000吨高性能复合膜、袋和年产10000吨食品级注塑容器的生产能力,是华中地区规模最大的包装新材料生产企业,其整体技术在国内同行业处于领先水平,挂牌新三板有利于公司业务加快发展。

2015年6月8日晚间,公司发布公告称公司拟向信晟投资等6名投资者定向增发90亿元,其中68.73亿元用于收购母公司持有的BFSI100%股权,从而获得其所有的以色列乳业公司TNUVA 集团76.73%的股权。通过此次并购,光明乳业将和TNUVA公司产生较强效应,未来具有足够大的想象空间,值得期待。给予16年40倍PE,目标价34.4元,上调至“强烈推荐-A”评级。 引入战略投资,国企改革启动。公司于2015年6月8日晚间发布非公开发行预案,拟向信晟投资、晟创投资、益民集团、上汽投资、国盛投资和浦科源富达壹等6家特定对象发行约5.59亿股,募集金额约90亿元人民币,其中信晟投资、晟创投资的控股股东分别为中信并购基金和弘毅投资。本次发行完成后,光明集团仍作为公司控股股东,合计持股40.84%,不会导致实际控制人发生变化。此次增发引入中信、弘毅等战略投资者,也意味着公司控股股东光明食品集团以光明乳业的资产整合为起点,开启国企改革之路,未来将给予公司注入更大发展活力。 间接控股以色列最大乳品公司,预计将产生较强协同效应。本次增发募集资金主要拟用于收购公司控股股东持有的Bright Food Singapore Investment 100%股权,从而获得后者所有的TNUVA集团76.73%的股权控制权。TNUVA集团是以色列最大的综合食品企业之一,以人民币计,截至2015年一季度,总资产约为111.62亿元,负债率58.95%,公司2014年实现营收106亿元,净利润6.35亿元,预计合并后将为光明直接贡献净利润约4.9亿元。TNUVA公司乳品在以色列市场份额超过50%,公司在乳品产业链上研发制造、牧业养殖及管理等技术方面处于世界领先水平。收购完成后双方将会在海内外市场开拓、产品技术研发以及原材料供给等方面进行深入合作,TNUVA可通过光明顺利打开中国市场,光明则可以借助TNUVA的技术发力酸奶奶酪、黄油等新品类开发,降低饲养成本等,而在乳清粉、工业奶粉等原材料领域,双方可以形成以色列、新西兰、中国三地业务互动,促进现有新业务发展。预计并购完成后双方可产生较强协同效应,想象空间巨大,前景可期。 收购持续进行,公司腾飞在即。收购TNUVA集团只是光明乳业实施并购战略的第一步,公司将持续进行资产整合,未来拟通过子公司上海光明荷斯坦牧业有限公司向股东光明食品集团收购上海鼎健饲料有限公司100%股权、天津市今日健康乳业有限公司30%股权以及上海冠牛经贸有限公司100%股权等。后续一系列的资产整合,将有助于光明乳业完善产业链布局,增强竞争实力。 并购产生想象空间,上调至“强烈推荐-A”评级,目标价34.4元。预计公司15-16EPS为0.68、0.86元,并购产生想象空间,给予16年40倍PE,目标价34.4元,上调至“强烈推荐-A”评级。 风险提示:需求不及预期、并购整合进程缓慢、食品安全风险。

近期公司连续公告出售石河子公司及并购重组贵州三联乳业,提请投资者重视的是,这标志着未来几年伊利在推动内生增长以外,在产业整合及新业务扩张战略将加速推进,联系到公司年报指引,我们认为围绕健康产业的并购有望持续推动公司增长和股价提升,伊利投资进入新阶段,12个月目标价上调到30元。 出售石河子公司及并购重组三联乳业,优化业务布局。公司上周分别公告将石河子公司出售给西部牧业,该公司为奶粉生产基地,14年收入约2.3亿元,利润为-83万元。不久又公告收购贵州三联乳业,公司去年收入5.3亿元,利润为1016万元。我们认为,由于公司新西兰奶粉基地产能充足,成本低廉,设备先进,公司处理石河子公司给西部牧业是双赢的选择,伊利奶粉未来将更多使用海外资源,对促进销售也有明显帮助。而收购的贵阳三联乳业为液态奶业务,将推动伊利在贵州市场的份额将持续提升,未来在西南市场将拥有更大优势。由此公司业务布局进一步优化,且收入也将小幅提升。 上述行动更意味着公司外延战略的加速落地,未来伊利的并购整合及其他跨界投资有望密集推进。联系到年报经营计划中列举的11个方向,包括产品开发、品牌建设、奶源管理、国际化等,尤其重点提到互联网+的供应链金融生态圈、云健康管理下的母婴生态圈、产业整合并购三个方面,我们认为上周的公告行动是计划战略落地第一步,下半年到明年在产业整合、云健康、供应链方面必将有持续的行动出台,推动公司收入和估值的双升。 把握伊利新成长阶段的投资机会,未来绝不简单只是“中国版的雀巢”。我们认为,09到12年的伊利投资机会来自行业事件和经济触底回升的双重贡献,13年至今的投资机会来自行业格局好转和管理层激励落地的利润释放。而今年从下半年起,伊利酝酿积累已久的外延扩张战略将带动伊利进入新的成长阶段。常温酸奶安慕希在今年4月销售份额全面超越提前半年推出的蒙牛纯甄,跨界的第一个单品核桃乳目前供不应求,更让伊利在外延扩张上底气十足。对未来消费需求的深度研究,将让伊利准确布局基于互联网,围绕老龄化、婴童、年轻消费群体的产业生态圈。我们认为尤其是基于互联网的应用整合,将是伊利挑战全球食品巨头的有力武器。 强烈推荐拥抱变革的伊利股份,1年内目标空间50%。我们对乳业和伊利的研究起步于03年对其常温奶战略的看好,近3年里13年我们引领推荐3倍上涨,14年中股价被看空时我们强烈推荐成为底部拐点,15年3月我们再次引领推荐,我们相信伊利未来1年在牛市行情下,加上其持续的内生扩张和外延催化,有望迎来收入和估值的再次超预期上升,我们给予1年目标价30元,对应2016年PE28.5倍,上涨空间50%。伊利从一个中国乳品龙头企业未来5到10年成长为全球健康食品龙头的路径清晰空间确定,其估值理应与国际接轨。风险提示:食品安全;竞争过于激烈导致收入不达预期。

我们本周参加公司股东大会,新一届董事会与投资者坦诚交流。我们认为,公司在过去两年的基础工作进入收获期,逐渐发力中档酒,并重拾产品升级趋势。同时提前布局互联网模式,加强消费者互动,营造粉丝经济。我们认为,公司是目前白酒行业中主业增长确定、互联网模式探索积极、团队执行力最强的公司,上调目标价至140元,对应16年PE25倍,重申 “强烈推荐-A”投资评级。 主业增长进入收获期,产品重拾升级趋势。白酒行业增长进入新常态,大众消费支撑的中档酒在需求弱复苏背景下,增长弹性最大,但中档酒营销模式有比较大变化,消费者趋于理性,话语权逐渐提升。公司在过去两年做了大量的终端基础工作,高度重视大众消费市场,扭转行业黄金期的团购模式带来的下降,15年公司的基础工作进入收获期,海之蓝持续爆发增长,天之蓝比重开始回升,蓝色经典比重仍在提升,产品结构重拾升级趋势。我们认为,在消费者理性行为的背景下,行业集中度继续提升,公司全国化的品牌和精细化的渠道将使公司成为最大受益者; 应对渠道变革,提前布局互联网模式。公司的互联网布局包括渠道变革、品牌宣传、流程管理等多个方面,其中重要部分是积极应对传统渠道变革。年初以来,公司已经完成前期人才队伍搭建,电商方面,网络旗舰店注册会员超过10万人,洋河1号注册会员超过60万,销售额完成年度任务的50%。公司拥有全国化销售网络和经销商渠道,同时具有全国化影响力的品牌知名度,O2O模式潜力巨大。我们认为,公司是目前白酒行业中应对渠道变革思考深入,布局超前的企业; 加强消费者理解和互动,顺应消费者话语权提升趋势。公司充分认识到消费者话语权提升的行业背景,加强消费者理解和互动工作,营造粉丝经济,提出“创客营销”,围绕粉丝互动营销思考FFC模式创新(工厂-粉丝-客户)。这种模式实质上是互联网思维的延伸,未来公司有可能专门成立子公司,以新的激励和机制布局此类业务; 重申“强烈推荐-A”投资评级。本周参加公司股东大会,新一届董事会与投资者坦诚交流。我们认为,公司在过去两年的基础工作进入收获期,逐渐发力中档酒并重拾产品升级趋势。同时公司提前布局互联网模式,加强消费者互动,营造粉丝经济。我们认为,公司是目前白酒行业中主业增长确定、互联网模式探索积极、团队执行力最强的公司,维持15-16年EPS 4.81、5.65元,上调目标价至140元,对应16年PE25倍,重申 “强烈推荐-A”投资评级; 风险提示:终端需求低于预期。

受股东减持、存款纠纷等媒体报道影响,近期公司股价有所回调,我们认为,负面信息被市场误读或过分解读。公司14年调整到位,15年以来坚持渠道下沉与资源细分,产品结构有所升级,主业保持两位数增长,本周河北等地草根调研进一步验证。双核业务方面,公司加快布局,预计下半年催化剂将逐步展开,股价回调带来最佳买点,年内目标价125元,对应15年PE26倍,仍有40%空间,重申“强烈推荐-A”投资评级。 负面信息过度解读,股价回调带来最佳买点。上周五公司公告股东减持信息,综艺投资和江苏高投自2014年5月以来,累计减持2204万股。另外有媒体报道公司存在存款纠纷和环保问题。我们认为,财务投资股东减持股份,是基于其自身投资及运营需求,并非不看好公司未来发展。存款纠纷事件,公司已在14年进行充分计提,据公司网站披露,1.3亿存款已经保全6000余万,剩余款项追回概率较大,预计不会影响15年业绩,环保等问题属媒体过度解读,股价回调带来最佳买点; 坚持渠道下沉与资源细分,毛细血管式渠道发力中档酒市场。公司自12年行业调整以来,渠道方面从以前的省市级区域,向县乡区域下沉,产品方面,在竞争对手错位的背景下,以天之蓝和海之蓝核心产品抢占中档酒市场先机,组织结构方面,全国范围内的五大营销中心,按照地理距离、经济水平等因素进一步细分为十几个分公司,地市范围内的经销商,逐渐按照区域和产品进行细分,渠道下沉和资源细分,带来的是更多毛细血管式的终端延伸,再与终端氛围营造相配合,最终带来终端中档酒的放量。近期河北等地调研显示,终端陈列到位,春节期间动销情况超预期; 双核业务布局有望加速。公司15年初董事会换届以来,积极推进双核驱动业务,前期公司提到的技术革新、互联网改造和资本运作,公司三大中心具体负责落地实施。我们认为,公司是白酒行业中对行业趋势、渠道变革和互联网思维理解最深刻的公司,在14年洋河1号、微分子酒、阿米巴模式组织改革背景下,公司15年下半年双核业务实施有望加速落地; 维持“强烈推荐-A”投资评级。近期华北市场草根调研显示,公司渠道下沉与资源细分效果显著,我们看好公司在酒业渠道变革背景下,在互联网和资本运作方面做出的新业务布局,短期负面新闻带来最佳买点,15-16年EPS4.81、5.65元,年内目标价125元,对应15年PE26倍,仍有40%空间,维持“强烈推荐-A”投资评级;风险提示:终端需求低于预期。