一、事件概述 我们近期对华仁药业进行了跟踪。 二、分析与判断 大输液价格下滑,去年高景气度不再 普通输液13年上半年受益于GMP认证产销两旺,使得同比基数高。我们预计今年同比销量稳定增长(15-20%),价格有所下滑到3.7-3.8元,使得毛利率受到一定压制(中报下滑约5个百分点)。 公司内部全年增长目标年初订在20-30%,目前看来完成有一定困难。预计公司将调动销售资源、力争完成股权激励目标(销售收入11亿元以上)。 腹膜透析山东市场取得突破,全国营销稳步推进 腹膜透析液去年中标价格28.3,今年基本稳定在28元左右。公司在山东自建团队推广取得突破性进展,根据现有开发医院、计划开发医院等数据预测下半年市场占有率可从20%提高到40-50%,目前山东全省约有2000-3000存量腹透患者。 总体现有患者存量约1500人,预计今年销售300-400万袋。未来进度取决于新开发患者上量、配套服务跟上、招标进度等。公司与百特的差异主要是价格、包材、市场结构,现有销售仍主要依赖11个中标区域,备案采购量相对较少。 股权激励费用14年为大年,明年业绩增速有望显著改善 公司股权激励方案合计需要摊销费用为8088.96万元,其中14年为大年,需计提4718.56万元,占总量的一半以上,极大影响了全年业绩增速。15年摊销约2134.59万元,压力大大减轻。 此外,受益于14年低增速,15年的同比基数相对较低;大输液在自身商业和会通医药渠道推动、治疗性品种逐步获批、胶塞和组合盖等配件自产降低成本等利好下增速回升;湖北项目投产、与同济合作不断深化等利好可期。我们看好明年业绩增速改善的机会。 三、盈利预测与投资建议 在考虑股权激励费用摊销下,我们预测14-16年EPS为0.18、0.25和0.34元,对应PE为47、32和24倍,同比增速为-3.0%\44.5%\35.8%。我们认为公司腹膜透析尽管近年来业绩贡献不达预期,但空间可观、符合政策导向、推广取得一定进展;大输液依靠结构调整、自身商业销售等手段稳中有升。维持“谨慎推荐”评级。 四、风险提示: 腹膜透析液销量增长、新品种和耗材类报批进度慢于预期;输液业务毛利率下滑。

一、 事件概述 我们近期对金城医药进行了跟踪。 二、 分析与判断 新品种申报进展符合预期,保健品预计年内获批 腺苷蛋氨酸等新品种申报工作稳步推进,预计年内完成申报;公司规划将谷胱甘肽作为产业而非产品来做;益康肽和易美肽有望年内获批,未来考虑通过与专业保健品企业合作等多种模式,借助外部渠道和营销资源,打造大健康领域增长点。 天宸将作为研发+申报平台,未来聚焦肿瘤、心脑血管等大病种 收购天宸是转型的重要一步,将主要作为公司的研发、报批平台,目前公司已经完成天宸管理团队的组建,基地建设、队伍招募等有序推进。制剂品种目前肿瘤药物已经有了一定基础,未来将围绕肿瘤、抗病毒、心脑血管等大病种进行扩充。 生物发酵和中间体领域有望添砖加瓦 谷胱甘肽作为公司与国外企业技术合作的案例已经取得阶段性成功,未来公司计划进一步复制这一经验,引进优质发酵类品种,充实生物发酵平台。同时,利用自身合成优势,公司也将在特色中间体等领域扩充品种。 三季报预增再次验证谷胱甘肽放量+中间体景气度回升的逻辑 由于7月份开始计提股权激励费用(每月约170万元),叠加去年Q3基数较高,公司三季报预增70-90%的含金量更高,再次充分验证了谷胱甘肽放量+中间体景气度回升的逻辑,全年业绩高增长无忧。 三、 盈利预测与投资建议 由于三季报尚未发布,我们暂维持14-16年EPS为0.81、1.05和1.37元,对应PE44、34和23倍,同比增速为58.1%\30.6%\30.5%。我们认为公司谷胱甘肽快速增长,通过自主研发、收购多渠道丰富品种。同时公司现金充裕,具有一定外延式发展机会。维持“强烈推荐”评级。 四、 风险提示: 谷胱甘肽销量增长、腺苷蛋氨酸等报批进度慢于预期;抗生素业务毛利率下滑。

一、事件概述 我们近期对三诺生物进行了跟踪;公司发布三季度业绩预告,增长0-30%。 二、分析与判断 前三季度符合预期,步入转型升级期 公司前三季度业绩预增0-30%,我们预计增速约为10-20%区间。公司步入转型升级期,工作重点转移到产品升级、医院市场、糖尿病综合竞争力打造上,加上销售基数已较高,维持过去的高增速是不现实的。我们认为公司已进入现有业务稳健增长、长期空间看转型升级的发展阶段。 零售营销布局完成,未来细化管理+攻克医院市场 目前覆盖终端4万家,数量提升的边际效益较小,未来将渠道下沉走向基层、开拓基层患者,提升精细化掌控力。医院市场是未来重要领域,公司主要通过差异化产品设计如EA11、未来的血酮等检测仪器,以及金试条等高端品种打开市场。14年作为第一年开始,主要在产品储备上下功夫,争取三年内打开局面。 产品结构升级启动,进军中档、稳固低档 安易、安信、智能血糖仪都在400元档次内,目前欧姆龙、强生在这个区间占据较大市场份额。与现有主力机型相比,上述中端机型不带来生产成本大的变化,而价格能够拉开档次,通过改善产品结构赢得新的客户群体。 目前零售市场公司份额约20%、销量占比近38%。未来要确保这一市场稳固,同时通过安信、安易、智能等新型号打开中端档次市场,获得超越行业的增速。上半年海外市场订单确认较少,预计全年出口增长20%以上,下半年将加速。 产品研发直指糖尿病专家,打造系统化竞争力 公司去年引入首席科学家蔡总后,带来了诺华的诸多优秀理念;公司长期目标是成为糖尿病专家,整合大数据和治疗解决方案。参股糖护科技获得糖尿病数据集成经验,拟出资收购健恒医院布局糖尿病专科医疗服务,打造仪器、数据、服务系统化竞争力。 三、盈利预测与投资建议 在考虑股权激励费用摊销下,我们预测14-16年EPS为1.01、1.34和1.72元,对应PE为41、31和24倍,同比增速为22.0%\32.6%\28.7%。我们认为公司开始进军糖尿病专科医疗服务、仪器+市场升级启动,未来空间广阔。给予“强烈推荐”评级。 四、风险提示: 安稳销量增长、新款机型推广进度慢于预期;与华生广技的合作具有一定不确定性。

本报告特色及核心逻辑. 本篇报告首次系统研究了金城医药谷胱甘肽产品群的增长态势和行业格局,分析了公司转型终端制剂、化学合成+生物发酵两大平台储备品种的长期战略思路,对公司收购天宸药业开启制剂之路进行了解析。 谷胱甘肽高增长确定,产能稳步释放叠加毛利稳定. 谷胱甘肽是公司战略转型第一个品种,14-16 年产能逐步释放、下游需求稳健增长,行业竞争格局良好(协和+金城主导)。下游可用于护肝解毒、肾损伤、肿瘤术后保护等医药领域,以及保健品、食品添加剂、化妆品等大健康领域。 我们预计公司销量增速14-16 年为50%、40%、30%,叠加生物子公司税率降低至15%放大对业绩拉动,预测其EPS 贡献为0.50、0.70、0.92 元。 谷胱甘肽保健品即将获批,原料优势构建产品群. 公司研发的益康泰保健品为片剂的谷胱甘肽口服保健品,定位于保肝护肝、针对中青年消费群体为主,是公司利用自身原料优势向下游延伸的第一步,开辟了谷胱甘肽产品群的新增长点。 生物发酵+化学合成两大平台储备品种. 在研原料药品种按照生物发酵、化学合成两大平台储备,其中腺苷蛋氨酸即将申报、伊马替尼处在CDE 待审评。公司储备的主要品种集中在抗肿瘤、心脑血管、抗病毒等大病种,为转型制剂做准备。 转型制剂是公司坚定清晰的战略思路. 公司以抗生素中间体起家,但管理层清晰认识到这一行业的产业层次不高、成长空间有限、未来增长困难,而转型化学制剂和生物药是公司未来坚定清晰的战略思路。 同时对中间体业务加大增效挖潜,培育特色原料药品种,打造具有金城特色的医药工业产业链。 盈利预测与投资建议. 在考虑股权激励股本增加和费用摊销下,我们上调盈利预测到14-16 年EPS0.81、1.05和1.37 元,对应PE36、28 和21 倍,同比增速为58.1%\30.6%\30.5%。我们认为公司谷胱甘肽快速增长,通过自主研发、收购多渠道丰富品种。同时公司现金充裕,具有一定外延式发展机会。维持“强烈推荐”评级。 风险提示:谷胱甘肽销量增长、腺苷蛋氨酸等报批进度慢于预期;抗生素业务毛利率下滑。

一、 事件概述 公司发布2014中报,报告期内营业收入22780.55万元,同比+22.46%;营业利润5151.65万元,同比+28.67%;归属于母公司股东的净利润4429.18万元,同比+26.08%,扣非后净利4408.08万元,同比+28.78%。EPS0.15元。 二、 分析与判断 生长激素和化药增长符合预期,中药低于预期;干扰素表现强劲 上半年生长激素销售增长38.86%,延续去年约40%的高增速。我们认为这与公司继续推进合作儿科门诊(现已超过100家),重点加大了大区制、预算制的销售管理,推进销售力量建设是密不可分的;预测全年粉针增长维持在35-40%的高水平。 化药在代工生产增长、恒益公司加强费用控制下,收入增长12.80%、利润表现良好;中药受国内医药流通企业GSP认证导致的产品低库存及市场竞争加剧的不利影响,上半年收入下滑5.04%,低于预期。我们认为余良卿空白市场仍很多、营销投入仍将持续推进,预计下半年环比将显著改善。 干扰素业务受外用剂型高增长、出口表现超预期等因素拉动,上半年收入增长41.36%,预计全年有望达到30%以上。 惠民儿科医院管理改善,有望全年扭亏 收购惠民儿科医院是公司迈入专科医疗服务领域的第一步,医院自6月份开始并表。公司派驻的管理、财务人员已进驻,并设立儿童生长发育中心开展义诊工作,为生长激素营销构建支点。医院随着门诊量、处方量提升有望全年扭亏。 外延式发展值得关注,并购空间打开 管理层在坚持多层次研发推进生物药发展、加大营销和品种挖掘推进中药业务的前提下积极开拓外延之路、做大做强。公司在2013年报里面明确“将抓住公司成立战略投资委员会的契机,加大对外资产重组的工作力度,积极寻求符合公司战略发展的项目合作”。尽管未来外延式发展进度难以预期,但我们认为仍值得重点关注。 三、 盈利预测与投资建议 按照转增后股本,我们预测14-16年实现EPS0.41、0.54和0.73元,对应PE40.9、31.1和23.0倍,同比增速为32.7%\30.5%\37.0%。我们认为公司生长激素和余良卿稳健增长奠定业绩基础,通过现有品种升级、收购批文、化药仿制等多渠道丰富品种。同时公司开启专科医疗服务之路,具有一定外延式发展机会。维持“强烈推荐”评级。 四、 风险提示: 生长激素水针、其他新品种临床报批进度慢于预期。

一、 事件概述。 近期我们对公司进行了跟踪,并对部分品种下游进行了草根调研。 二、 分析与判断。 谷胱甘肽产能消化空间充裕,技术壁垒高带来稳定格局。 我们测算谷胱甘肽全球14-16年需求增量为54、62、71吨,假设14-16年公司销量增长50%、40%、30%,每年增量约为35、40、40吨,因此部分增量即可消化金城新增部分。公司年内有望获得欧盟DMF,出口渠道逐步拓宽;海外新兴需求如口香糖等带来增量。山东绿叶今年新针剂产能投放、未来片剂获批都将带来新的需求。 该品种发酵核心难点在于菌种,且持续改进工艺,提高收率和纯度也是壁垒所在。公司自09年引进钟化技术后,经过持续技改目前各项技术指标已经远高于钟化。 丙谷二肽辅助品种,传统业务有望超预期。 丙谷二肽是公司收购的原料药批文,国内目前共有6张,终端销售20亿元以上。这一品种实际上并不做为最重点发展,主要为了分摊新建厂房车间的折旧成本。 预计今年头孢类中间体和医药化工业务收入增速在8-10%区间,其中部分品种价格去年四季度起已企稳回升,同时汇海、柯瑞子公司加强了工艺改造和成本控制,使得毛利率有所提升。公司利用自身优秀的中间体复制、生产能力,能快速投入一些市场需求旺盛的品种。我们认为若毛利率回升延续,则业绩有望超预期。 收购天宸药业意在制剂平台,迈出转型第一步。 天宸药业是一家普药企业,拥有11个制剂批文,其中包括头孢克洛分散片、头孢氨苄胶囊、辅酶Q10胶囊、云芝肝泰胶囊等。由于天宸药业拆迁后迁址新建厂房车间尚未竣工投产,因此短期内不产生业绩。收购预计将以净资产为基础估值,对公司不形成大的财务支出。同时,在全行业并购大潮、标的价格水涨船高的背景下,通过收购制剂平台、自建制剂基地后逐步注入自身品种,结合批文收购的方式做大做强,是一种相对较为现实可行的路径,也标志公司迈出转型第一步。 三、 盈利预测与投资建议。 在考虑股权激励股本增加和费用摊销下,我们预测14-16年实现EPS0.76、1.01和1.32元,对应PE32.7、24.7和18.9倍,同比增速为49.5%\32.6%\30.4%。我们认为公司谷胱甘肽快速增长,通过自主研发、收购多渠道丰富品种。同时公司现金充裕,具有一定外延式发展机会。维持“强烈推荐”评级。 四、 风险提示:谷胱甘肽销量增长、腺苷蛋氨酸等新品种报批进度慢于预期。

一、 事件概述 金城医药今日发布中期业绩预告,业绩同比增长60-90%。 二、 分析与判断 税率因素利好,谷胱甘肽上半年受益低基数 生物子公司13年未获得高新技术企业资质,所得税率为25%。14年获得高新资质后适用15%税率,使得谷胱甘肽高增长得到放大。我们预计14年谷胱甘肽净利贡献占公司整体65%以上,税率降低更加凸显了其贡献。 13年底公司和柯瑞子公司高新技术企业资质到期,14Q1财务核算时暂时按照25%税率,而公司通过续评后预计将这部分税额回调到15%,使得中报增速高于第一季度。 13年谷胱甘肽首次开始对国内制剂企业规模化销售,上半年销量在全年占比约40%,低基数使得14年上半年销售量增速高于全年水平,我们仍维持全年50%增长的预测。 抗生素业务增长稳健 我们预计今年头孢类中间体和医药化工业务收入增速在8-10%区间,其中部分品种价格去年四季度起已企稳回升,同时汇海、柯瑞子公司加强了工艺改造和成本控制,使得毛利率有所提升。 此外,公司利用自身优秀的中间体复制、生产能力,能快速投入一些市场需求旺盛的品种,增加盈利点。 下半年股权激励费用摊销带来一定影响 公司14年需要计提股权激励费用1031.77万元,由于股权激励授予6月底完成,因此我们预计费用摊销主要在下半年,对表观业绩增速带来一定影响。 三、 盈利预测与投资建议 在考虑股权激励股本增加和费用摊销下,我们暂维持14-16年实现EPS0.76、1.01和1.32元的业绩预测,对应PE33.8、25.4和19.5倍,同比增速为49.5%\32.6%\30.4%。我们认为公司谷胱甘肽快速增长,通过自主研发、收购多渠道丰富品种。同时公司现金充裕,具有一定外延式发展机会。维持“强烈推荐”评级。 四、 风险提示:谷胱甘肽销量增长、腺苷蛋氨酸等新品种报批进度慢于预期。

一、 事件概述。 近期我们对公司进行了跟踪,并对部分下游进行了草根调研。 二、 分析与判断。 生长激素和余良卿营销继续推进,奠定业绩基础。 公司继续推进合作儿科门诊(新开+巩固),重点加大了大区制、预算制的销售管理,推进销售力量建设;13年为了抓住雪兰诺退出国内市场的机遇,特别进行了一系列的‘利剑行动’营销措施并有成效地提升了市场份额,反映了安科在跟随中不断加速的能力;预测今年粉针增长维持在35-40%的高水平。 中药销售队伍经过13年的扩张已经达到近两百人,尽管竞品如南星止痛膏等进入新版基药,但余良卿空白市场仍很多、公司对其营销投入仍将持续推进,短期受GSP认证导致渠道去库存等因素影响,增长有所放缓,但我们预测今年余良卿仍能维持30%增长,关注狗皮膏等改良新品。 KGF-2烧伤适应症启动三期临床,未来将申报新适应症。 该品种并非局限在烧伤科,而是后期将增加新适应症(海外已上市适应症包括糖尿病慢性溃疡、口腔黏膜炎等,美容等非药消费),乃至于增加新剂型(喷雾剂、肺吸入剂等)、打开广阔市场;而烧伤适应症三期临床已经启动。同时通过此次收购,建立了与上海新生源等优秀研发单位的合作模式,未来有望延续。 外延式发展值得关注,并购空间打开。 公司以生物药自主研发起步,管理层在坚持多层次研发推进生物药发展、加大营销和品种挖掘推进中药业务的前提下积极开拓外延之路、做大做强。公司在2013年报里面明确“将抓住公司成立战略投资委员会的契机,加大对外资产重组的工作力度,积极寻求符合公司战略发展的项目合作”。从并购条件上看,公司现金流表现良好、账上现金约2.3亿元,实际控制人持股约37.87%。尽管公司3月18日停牌拟进行的资产重组终止,未来外延式发展进度难以预期,但我们认为仍值得重点关注。 三、 盈利预测与投资建议。 按照转增后股本,我们预测14-16年实现EPS0.41、0.54和0.73元,对应PE34.8、26.6和19.4倍,同比增速为32.7%\30.5%\37.0%。我们认为公司生长激素和余良卿稳健增长奠定业绩基础,通过现有品种升级、收购批文、化药仿制等多渠道丰富品种。同时公司开启专科医疗服务之路,具有一定外延式发展机会。维持“强烈推荐”评级。 四、 风险提示:生长激素水针、其他新品种临床报批进度慢于预期。

一、 事件概述 公司近期发布了股权激励授予完成公告,对115名激励对象授予560万股限制性股票;我们对公司核心品种谷胱甘肽的下游需求进行了草根调研。 二、 分析与判断 谷胱甘肽放量确定性高,竞争格局稳定 谷胱甘肽医药领域涵盖肝损伤、肿瘤辅助治疗、肾损伤等适应症,大健康领域则包括食品和美容等日常消费。公司12年获得原料药批文和GMP,13年开始进入高速放量期。 目前国内原料药批文仅有协和(进口)、金城和海正(规模较小),2-3年内市场蛋糕仍主要由协和、金城分享,竞争格局稳定带来价格和吨毛利的平稳。我们预计公司14年谷胱甘肽销量增长50%,叠加生物子公司所得税率降低到15%(新获高新技术企业资质),带来业绩增长的主要动力。 抗生素中间体底部已过,毛利收入双回升 传统业务主要是头孢类中间体和其他医药化工产品,11-12年由于行业政策影响大幅下滑,经过两年调整底部已过,13年该板块收入、毛利率均显著回升。柯瑞、汇海子公司均加强了成本控制、工艺改造,我们预计14年头孢类中间体、医药化工将延续收入、毛利率回升趋势。 发酵、合成两大平台在研品种丰富,丙谷二肽开启收购品种之路 公司未来将围绕生物发酵、化学合成两大技术平台研发品种:腺苷蛋氨酸原料药是继谷胱甘肽后发酵平台的储备品种,预计今年完成申报,一期产能30吨;伊马替尼、索拉菲尼、替诺福韦等原料药则是合成平台储备品种,其中伊马替尼处在CDE排队阶段,预计15-16年获批。丙谷二肽是公司自津津药业收购的肠外营养原料药品种,预计年内有望完成转让,开启了收购品种之路。该品种制剂终端销售超20亿元,多数厂家都需要外购原料药,需求空间可观。 三、 盈利预测与投资建议 在考虑股权激励股本增加和费用摊销下,我们预测14-16年实现EPS0.76、1.01和1.32元,对应PE32.6、24.7和18.9倍,同比增速为49.5%\32.6%\30.4%。我们认为公司谷胱甘肽快速增长,通过自主研发、收购多渠道丰富品种。同时公司现金充裕,具有一定外延式发展机会。首次给予“强烈推荐”评级。 四、 风险提示: 谷胱甘肽销量增长、腺苷蛋氨酸等新品种报批进度慢于预期。