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吴东炬

浙商证券

研究方向: 家电行业

联系方式:

工作经历: 执业证书编号:S1230519040004,曾就职于方正证券、国泰君安证券<span style="display:none">。</span><a href="javascript:void(0)" id="toggleInfo">...>></a>

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海尔智家 家用电器行业 2021-04-05 32.50 -- -- 33.70 3.69%
33.90 4.31%
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20年营收逆势增长公司去年实现营收 2097亿元,同比增长 4.5%,其中 Q4增长 9.5%。剔除卡奥斯业务出表影响,同口径下全年营收增长 8%、Q4增长 20%。 其中,去年国内收入 988.80亿元,同比增长 6.6%,其中下半年增长 18.5%,增长主要来源于高端品牌卡萨帝、套系产品以及零售转型、效率提升;其中卡萨帝品牌全年净收入 87亿,同比增长 17%,Q4增长 35%,增长势头强劲。 海外收入 1006.22亿元,增长 8.3%,其中下半年增长 15.8%,增长动力在于总部支持海外市场品类扩充,同时,借助国内经验抓住疫情之下海外市场的线上机遇,实现市场份额提升,其中核心市场北美全年营收增长 10%。 盈利能力改善势头明显总体情况,20年全年毛利率 29.7%,同比下降 0.15pct,主要是上半年疫情之下毛利率同比下滑 1.03pct,随着卡萨帝占比提升以及海外业务结构优化,下半年公司毛利率同比提升 0.46pct;费用率层面,国内外业务效率提升成效明显,全年销售加管理费用率同比下降 0.98pct,其中下半年同比下降 2.8pct。 分区域来看,海外业务全年经营利润率 4.0%、同比提升 0.58pct,其中下半年同比提升 1.33pct;内销业务全年经营利润率 5.9%、同比提升 0.11pct,由于 19年空调行业价格战导致低基数,20H2公司内销经营利润率同比提升 4.30pct。 管理改善加速兑现,买入评级展望今年,内销方面,随着套系化推进、厨电与空调发力,卡萨帝将延续高增长势头,同时通过数字化改造实现全流程提效,内销盈利能力将迎来进一步提升;海外方面,近期美国地产销售较好,同时通过高端创牌与运营提效,海外业务表现值得期待。我们认为,未来几年公司全球化运营迎来收获期,内外销业务管理改善、运营提效,盈利能力将迎来持续提升,同时,公司通过智慧家庭布局长远,前景可期。综上,预计公司 21-22年 EPS 分别为 1.33、1.61元,对应 PE 分别为 24、20倍,维持买入评级。
格力电器 家用电器行业 2021-03-26 60.86 -- -- 63.50 4.34%
63.50 4.34%
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短期公司业绩恢复,通过治理改善、渠道变革,中期公司有望实现新一轮增长。 投资要点公司迎来恢复性增长考虑到疫情因素导致去年基数较低,21年公司业绩将迎来恢复性增长。从近期数据来看,公司零售端增长明显,1-2月格力线上、线下零售额同比分别增长83.5%、40.2%,其线上表现明显好于行业平均水平,同时通过产品价格上涨转嫁成本压力,2月格力线上线下零售端均价同比涨幅在20%左右;而出货端也呈恢复性增长态势,1-2月格力内外销出货同比分别增长36.5%、13.5%。 回购落地,治理改善近期公司执行总裁等核心高管发生一定调整,我们认为,在渠道变革、竞争对手强势的背景下,管理层更新换代有望带来新鲜血液,推动公司更好的实施变革、面对挑战;此外,近期公司接连推出大手笔回购,目前第一期60亿元、占公司股本1.8%的回购方案已完成,第二期30-60亿元回购方案正在实施过程中,回购之后公司治理结构将进一步完善,带来新的增长动力。 渠道变革大幕拉开自去年以来,公司渠道调整动作不断,调整部分销售公司管理层并取消部分区域代理商层级,同时,大力发展线上“董明珠的店”,总体而言,公司渠道改革大幕拉开,其主要是在于渠道环境发生变化,龙头渠道壁垒削弱,导致竞争格局有所变化,不过格力品牌力竞争优势依旧突出,通过压缩渠道层级、降低经销商库存以提升渠道效率,产品渠道加价率有望得到压缩,公司有望迎来市场份额回升,并推动业绩迎来新一轮增长。 维持买入评级通过线上线下发力,短期公司基本面将迎来恢复;中期来看,公司品牌力壁垒依旧深厚,在回购落地、治理改善的同时,通过大幅度的渠道变革,公司有望实现份额回升、迎来新一轮业绩增长。预计20-21年公司EPS为3.23、4.11元,对应PE分别为19、15倍,维持买入评级。 风险提示:
北鼎股份 休闲品和奢侈品 2021-03-26 22.07 -- -- 26.40 18.44%
26.67 20.84%
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事件。 公司发布2020年报,报告期内实现公司营业收入7.01亿元,同比+27.17%;实现归属于上市公司股东的净利润1.0亿元,同比+52.56%; 实现归属于上市公司股东的扣非净利润0.91亿元,同比+55.18%。20Q4实现归属于上市公司股东的净利润0.32亿,环比+38.71%。公司经营规模不断扩大,品牌影响力持续增强,给予“买入”投资评级。 投资要点 海外OEM疫情受阻,自主品牌增势锐不可当。 受2020年疫情影响海外订单成交以及海外运输受阻,公司OEM/ODM业务实现营业收入2.0亿元,同比下降13.17%;自主品牌“北鼎BUYDEEM"实现营业收入5.01亿元,同比增长56.06%,占比增加13.24个百分点。公司产品的持续研发投入和引领市场需求的创新设计,逐步将北鼎品牌从“养生壶领导品牌”的认识,升华为“国内厨房小家电高端品牌”,随着公司品牌力的持续增强,预计自主品牌未来三年复合增速或超40%。 品类矩阵销量百花齐放,产品创新市场反响热烈。 报告期内,公司自主品牌的养生壶/饮水机/烤箱/蒸炖锅分别实现销售额1.52/0.98/0.53/0.63亿,同比+25.35%/51.96%/42.58%/296.92%;此外周边用品及食材也实现了0.97亿销售额,同步+63.52%。公司持续探索厨房小家电的创新应用场景,促使品类矩阵多元化,进一步满足用户多样化的需求。公司继养生壶爆品之后,再次成功打造饮水机、蒸炖锅、烤箱、珐琅锅等系列产品,且产品设计精美,功能齐全,广受消费者好评。预计未来市场空间会进一步开拓。 东食西渐北鼎走出国门,渠道多样拓宽势在必行。 公司自2019年起尝试自营模式品牌出海,海外市场基数虽小,但增速显著,报告期内,自主品牌海外市场实现营业收入0.3亿元,同比+140.51%。海外市场成效初显坚定公司布局全球市场的决心。通过不断优化亚马逊及其他第三方电商平台站内资源,搭建并推出北鼎海外官网,并进一步探索海外营销本地化模式,预计随着海外市场销售渠道的拓宽,其营收占比将会逐步上升。 盈利预测及估值。 预计公司2021-2023年归母净利润1.42亿/1.96亿/2.59亿,当前股价对应的PE分别为35/25/19倍,给予“买入”投资评级。 风险提示。 小家电市场发展不及预期、原材料价格波动、汇率波动
海尔智家 家用电器行业 2021-02-01 32.66 -- -- 35.95 10.07%
35.95 10.07%
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超预期因素:降本提效,内外销业务盈利加速改善 我们认为,通过降本提效,未来公司业绩将会超预期:第一,海外业务进入到深度运营阶段,通过创牌驱动高端转型、采购与制造协同,未来海外业务盈利能力提升将超预期;第二,海尔内销业务盈利能力偏低,通过数字化变革实现流程再造、人员优化,运营效率将迎来大幅提升,推动费用率改善超预期。 全球化:前瞻性布局迎来开花结果 经过多轮并购布局,公司在海外市场坐拥GEA、Fisher&Paykel、Aqua 和Candy 四大品牌,19 年公司海外收入达941 亿元、营收占比47%。目前收购资产处于深度运营整合阶段,公司海外业务进入到盈利改善阶段,主要在于以下两点: 1)海外推进创牌引领、高端转型战略,海尔助力GEA 等海外平台产品力进一步提升,追赶龙头惠而浦;同时加大品牌营销,打造高端品牌调性,实现高端转型;2)通过与惠而浦对比来看,GEA 盈利水平明显偏低,未来公司一方面通过加强采购协同、制造协同,降低海外业务制造成本,另一方面,通过加强管理,提升运营效率。我们预计海外业务净利率将有2-3pct 提升空间。 高端化:卡萨帝品牌乘风破浪 随着主要家电品类普及率大幅提升,国内家电市场逐步由增量阶段进入存量阶段,不过需求呈现出高端化的结构性亮点,同时随着中国厂商产品力明显提升、品牌营销投入,内资品牌在高端市场高歌猛进,其中以海尔旗下卡萨帝为典型代表。展望未来,随着国内居民收入水平提升、中产阶级群体进一步壮大,高端家电市场有望进一步扩容,而凭借全球研发资源支持技术迭代进一步打造产品力壁垒,以及营销持续发力驱动高端品牌引领,卡萨帝有望继续提升在高端市场的份额,预计未来三年卡萨帝营收规模复合增长20%左右。 数字化变革,盈利改善加速兑现 三大龙头对比来看,海尔盈利能力明显偏低,原因在于销售费用率偏高,海尔分销业务放在体内,导致销售人员规模庞大、组织架构冗余,影响运营效率。 2020 年公司全面推行数字化平台,对传统自上而下管理模式进行改革。渠道端,公司通过统仓统配提高供应链和物流效率,实现订单式生产、降低库存;管理端,部门间高效互联有助于精简组织人员,优化团队人数,进一步降低营销费用,实现流程全面重构。通过数字化改革,预计公司费用率有望改善2-3pct。 盈利预测及估值 预计20-22 年公司净利润80.1/110.0/122.5 亿,同比增速为-2.4%/37.2%/11.4%。对应当前股价PE 分别为36、26、24 倍,给予“买入”评级。 风险提示:高端市场不及预期、海外市场竞争加剧、原材料价格波动
北鼎股份 休闲品和奢侈品 2021-01-19 24.47 -- -- 25.39 3.76%
26.30 7.48%
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品类扩张拉动增长, 复合增速远超行业 2020-2022, 公司营收复合增速为 30%, 跑赢小家电行业的 13%。 核心原 因有二:其一为公司内销品类快速扩张,自主品牌以高端养生壶切入市 场,围绕“饮”、“食”概念推广烤箱、饮水机、珐琅锅、蒸锅等品类, 实现从“0”到“1”增长;另一方面,出口的产品订单持续增加, 主要 贡献增量的品类为多士炉、烤箱等。 品牌势能持续释放,盈利能力持续提升 根据 2020年业绩预告, 公司的归母净利率为 14.27%,同比 2019年的 11.98%提高了 2.29个 pct,未来高毛利的产品进一步放量,预测未来两 年的净利率稳定在 14%~15%,高于行业平均水平 9%( 2019年年报披露 归母净利率小熊为 9.98%、苏泊尔为 9.67%、九阳 8.81%、新宝为 7.53%)。 公司品牌势能逐步释放,盈利能力持续提升。 深耕用户品质需求, 消费升级打开空间 以公司核心品类养生壶为例, 公司 2020年销量约为 30万台(浙商证券 研究所测算), 根据奥维数据 1600万台品类总量计算,公司养生壶渗透 率不到 2%,但公司产品平均售价为 848元,是行业 270元均价的三倍。 公司高端品牌定位,打造“高品质、高颜值、高价格”产品。随着消费升 级大趋势,小家电高端市场空间会进一步打开。 风险提示 小家电市场发展不及预期、 原材料价格波动、 汇率波动。 盈利预测及估值 预计公司 2020-2022年归母净利润 1.01亿/1.33亿/1.78亿,当前股价对 应的 PE 分别为 50x/38x/28x,首次覆盖给予增持评级。
格力电器 家用电器行业 2020-07-13 60.52 -- -- 60.30 -0.36%
60.30 -0.36%
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格力渠道变革开启近期公司大力发展自建线上渠道“董明珠的店”,并尝试直播等新的营销方式,6月份公司实现直播收入约180亿元;同时,公司积极推进传统线下渠道变革,逐步对部分省级销售公司管理层进行更换,加大对销司层级的管理力度。 为什么推进变革?第一,渠道竞争压力加大。从消费品竞争三要素来看,在品牌、产品层面,格力依旧具有深厚壁垒,不过,随着电商等新零售渠道兴起、美的变革带来渠道效率提升,格力渠道壁垒削弱,尤其是在渠道效率层面,通过T+3改革提升效率,美的与格力的终端价差超过10%的正常水平,达到15%以上,导致格力在竞争中愈发吃力,终端市场份额被美的逐步追赶上。 第二,管理层利益绑定。混改之后,格力管理层持股大幅增加,其中董明珠个人持股合计超过2.3%,此外,未来还将有总额不超过4%的管理层股权激励,管理层利益实现与上市公司深度捆绑,做大做强上市公司的动力进一步增强。 变革将带来什么变化?第一,效率提升,渠道加价率下降。基于上述渠道压力,未来公司有望改变传统压货模式,而部分销售公司管理层更换、线上渠道“董明珠的店”发展壮大,将进一步倒逼传统经销商渠道体系改革,未来渠道库存下降、周转加快、渠道费用空间压缩值得期待,渠道加价率下降有望提升格力产品的市场竞争力。 第二,销售公司利益回归总部。此前省级销售公司层级存在一定跑冒滴漏现象,而近期格力更换部分销售公司管理层,加强对主要销司的管理,未来销售公司层级将逐步透明化,漏出利益有望逐步回归总部。 看好改善逻辑,买入评级我们认为,未来公司核心看点在于渠道变革带来的改善逻辑,一方面,渠道效率提升、加价率下降将使得公司与竞品的价差回归正常水平,市场份额逐步回升,另一方面,变革也将使得销售公司层级利益回归总部,增厚上市公司业绩。 此外,近期空调行业基本面逐步改善,空调价格战逐步终结,线下均价跌幅持续收窄,而随着疫情缓解,空调终端动销已恢复正常,格力渠道库存有所下降;同时,全球低利率环境之下,格力高股息价值凸显,疫情导致19年度分红低于预期,不过存在中期分红可能性,而根据混改方案格力分红最低50%,股息率将超过4%;综上,预计20、21年EPS分别为3.83、4.83元,对应PE分别为15.39、12.22倍,“买入”评级。 风险提示:旺季需求低于预期、成本大幅上涨
格力电器 家用电器行业 2020-05-11 56.85 -- -- 61.01 5.23%
63.00 10.82%
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2019年公司营收 1982亿元,同比持平,归属净利润 247亿元,同比下滑 5.8%; 19Q4营收 431亿元,同比下滑 12.8%,归属净利润 26亿元,同比下滑 49.3%; 公司拟向全体股东每 10股派发现金红利 12元,分红比例 29.2%。2020Q1公司营收 204亿元,同比下滑 49.7%;归属净利润 15.6亿元,同比下滑 72.5%投资要点 Q1营收 受疫情冲击较大 ,期待 二季度 需求 回暖疫情之下,安装属性较强的空调行业受冲击较大,Q1行业整体线上、线下零售量同比分别下滑 27.1%、64.3%,经销商信心不足、提货意愿偏弱,受此影响 Q1格力内外销出货量同比分别下滑 51.2%、26%,导致公司营收出现较大幅度下滑。展望未来,一方面,随着疫情缓解、竣工兑现,Q2需求将逐步复苏,另一方面,预计格力将在一级能效产品层面有一定促销,有望推动终端动销改善、渠道库存去化,提升经销商提货积极性。 盈利 能力下滑 , 资产质量依旧优异盈利层面,受促销影响,19Q4公司毛利率同比下降 12.2pct,叠加疫情因素 20Q1毛利率同比下降 13.1pct,使得 19Q4、20Q1归母净利率同比分别下滑 4.4、6.3pct。 Q1公司经营性现金流-118亿,同时期末合同负债 67亿元,与去年同期预收款相比下滑 35%;不过公司其他流动负债科目 648亿元,同比基本持平,账上现金类资产超过 1300亿元;总体来看,公司盈利能力、经营现金流等受到一定影响,但疫情、促销为短期因素,公司基本盘较为稳定,期待二季度迎来改善。 马 投资建议:把握良机,买入高股息白马短期空调需求有望逐步回归正常;长期来看,基于垄断格局、消费升级,均价上涨有望推动公司中长期业绩维持 10%增长;对应较为正常的 18年利润来看,公司当前估值较为便宜,公司 30-60亿回购方案也彰显了当前价值; 19年度分红低于预期,预计公司会在中期进一步分红,而混改方案中最低 50%分红比例应是自 2020年起,格力股息率超过 4%,全球低利率环境,作为高股息白马,公司价值更加凸显;预计公司 20-21年 EPS 为 3.83、4.83元,对应 PE分别为 14.4、11.4倍,建议把握布局良机,增持高股息白马,“买入”评级。 风险提示:
美的集团 电力设备行业 2020-05-04 51.61 -- -- 60.48 14.11%
72.30 40.09%
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Q1营收表现好于预期 公司19Q4营收表现符合预期,其中空调业务预计小幅增长,双十一促销叠加份额上升,19Q4美的空调总体出货同比增长20.5%,增速高于前三季度,但空调内销终端均价下滑20%;消费电器业务冰洗、小家电表现稳健,预计有大个位数增长;库卡收入增长3.3%,增速环比提升。疫情冲击之下,20Q1营收表现好于预期,根据产业在线,公司空调、冰洗出货表现好于行业总体水平,受海外疫情影响,Q1库卡收入同比下滑15%;此外,期间公司海外订单增长超过25%。 盈利能力保持上升趋势,总体经营较为稳健 盈利层面,19Q4公司毛利率同比下降0.6pct,主要是空调进一步促销所致,归母净利率同比提升0.7pct;疫情影响叠加空调促销持续,20Q1毛利率同比下滑3.2pct,税率下降以及少数股东权益减少,使得Q1归母净利同比提升0.1pct。受疫情影响,Q1经营性现金流76亿元,同比下降35.2%;而公司账上现金类资产超过1000亿;同时Q1合同负债135亿,与去年同期的预收账款科目相比仍有3%增长;总体经营表现依旧较为稳健。 看好稳健增长,增持评级 Q1公司经营表现总体好于预期,而基于格局已得到重塑,空调行业促销战有望告一段落,公司空调业务将趋于良性增长,冰洗小家电等业务发展势头较好,看好公司稳健增长前景;作为龙头,公司储备丰厚、经营稳健,同时现金分红水平较高,19年度公司现金分红111亿元,分红比例46%、股息率3%;综上,预计公司20、21年EPS分别为3.49、3.92元,对应PE分别为15、13倍,给予“增持”评级。 风险提示:原材料成本大幅上涨、海外需求大幅下滑。
格力电器 家用电器行业 2020-04-17 52.90 -- -- 59.36 10.01%
63.00 19.09%
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疫情影响,Q1业绩大幅下滑 疫情之下,安装属性较强的空调行业受冲击较大,Q1行业整体线上、线下零售量同比分别下滑25.1%、55.3%,经销商信心不足、提货意愿偏弱,受此影响1-2月格力内外销出货量同比分别下滑47.7%、35.6%,公司营收下滑应属情理之中;利润层面,Q1公司继续促销,使得净利润下滑幅度更大。此外,19年四季度公司收入表现略低于预期,同时受“百亿大让利”促销费用影响,净利润下滑幅度较大。 预计Q2将有促销,看好空调动销恢复 展望后市,随着疫情影响减弱,空调需求将逐步复苏,更重要的是,预计Q2空调行业将有促销,助力空调动销加速恢复,Q2格力内销业务有望回归正常:预计格力将率先降价,主要在于格力降价空间大,目前格力美的一级能效价差过大、达到900-1000元,远大于三级能效价差;另一方面,近期成本端下行明显,空调原材料综合成本下跌5%,也打开促销空间。此外,公司出口收入占比仅有10%+,利润占比更低,整体受海外疫情影响相对较小。 投资建议:把握良机,买入高股息白马 短期而言预计促销将推动空调需求逐步恢复;格局重塑之后,基于垄断格局、消费升级,均价上涨逻辑有望推动公司中长期业绩维持10%增长;疫情只影响短期业绩、推升短期估值,公司当前TTM估值处于过去5年PE-Band50%水位,估值较为便宜,而公司30-60亿回购方案也彰显了当前价值; 全球低利率环境,作为高股息白马,公司价值更加凸显,按最低50%分红,格力股息率4%+;我们预计公司20-21年EPS分别为4.1、4.53元,对应PE分别为13.8、12.5倍,建议把握布局良机,增持高股息白马,“买入”评级。 风险提示:成本大幅上涨、国内市场竞争加剧。
格力电器 家用电器行业 2019-12-05 60.78 -- -- 67.25 10.64%
70.56 16.09%
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管理层持股大幅提升,股权激励即将出台 此次协议中,由董明珠(占比95.48%)等核心高管成立的管理层实体格臻投资,已认缴珠海明骏13.94 亿元出资额,占比6.3794%,同时,管理层实体拟进一步受让珠海博韬持有的4.7236%珠海明骏出资额,完成后管理层实体将总计持有珠海明骏11.10%出资额,最终持有格力电器股份1.665%。 同时此次协议还包括了后续激励计划,一方面,管理层实体将获得作为珠海明骏GP 的珠海贤盈41%GP 收益,协议要求管理层实体所获GP 收益的8%须用来奖励管理层及员工;另一方面,协议还明确了总额不超过4%上市公司股份的股权激励计划,用于激励管理层和骨干员工。 管理层董事会话语权提升,治理结构改善 董事会席位方面,如果珠海明骏依据上市公司章程有权提名三名以上(含三名)董事候选人的,则珠海明骏应提名三名董事候选人,其中一名董事由珠海高瓴提议,一名由Pearl Brilliance 提议,一名由管理层实体提议,且其中至少两名董事为管理层实体认可;此外,考虑到持有格力电器8.9%股权的经销商平台京海担保与管理层之间的关系,由董明珠领衔的管理层将实现对上市公司的牢牢掌控,公司治理结构大幅改善。 混改落地提升估值,维持买入 总体来看,此次股权转让方案超出预期,在获得股权以及后续激励计划的同时,管理层还在董事会层面实现了对上市公司的牢牢掌控,推动公司治理进一步改善,同时协议还承诺上市公司每年净利润分红比例不低于50%; 短期促销战使得市场对空调行业前景有所担忧,我们认为,基于地产竣工改善,预计明年空调内销将有小幅增长,长期而言,从日本经验来看,保有量提升将驱动空调需求仍有一定空间,随着线上线下发力促销,格力份额提升趋势确定;而在高瓴入主后,公司渠道变革或迎来实质性推进;预计2019-2021 年EPS 为4.75、5.23、5.73 元,对应PE 13、12、11 倍,混改落地有望提升估值,买入。 风险提示:价格战使得成本费用支出增长超预期、原材料成本大幅上涨。
格力电器 家用电器行业 2019-11-12 62.30 -- -- 63.46 1.86%
70.56 13.26%
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成立电商公司,发力线上渠道目前格力在电商渠道份额仅有 14%,远低于其在线下渠道 30%+的市占率,主要是基于保护线下渠道利益的考虑,格力此前对电商投入较少、定价较为保守,奥维显示格力线上均价较其线下低 21%,价差水平明显小于竞争对手,这不仅使其线上份额偏低、也给了奥克斯等通过电商发展壮大的机会; 在空调电商占比不断提升以及行业步入弱景气周期的背景下,此时格力成立高规格电商公司意在发力线上、打击以电商渠道为主的中小品牌,预计此举将重塑线上竞争格局、推动格力线上份额持续回升。 龙头推进促销,竞争格局向好新冷年开盘后格力降价促销力度加大,电商价格也一改此前保守风格,9月、10月格力电商均价同比降幅分别达到 10%、15%,同时举报事件使奥克斯电商份额大降且中小品牌成本被迫抬升,在此背景下,价差优势缩小使得小品牌份额压力明显加大、龙头集中度有望进一步提升,9月格力线上、线下份额已经全部止跌企稳、同比增幅实现转正,随着“龙头降价、小品牌涨价”局面延续,看好份额回升推动龙头保持平稳增长。 业绩稳健增长,混改落地提升估值,维持买入基于龙头集中度提升以及地产竣工逐步改善,预计公司业绩稳健增长依旧确定; 而随着高瓴入主、混改落地,公司在管理层激励、治理改善等层面打开了想象空间,看好公司估值进一步修复,同时分红比例也有望提升;预计 2019-2021年EPS 分别为 4.75、5.23、5.73元,对应 PE 13、 12、11倍,维持买入评级。 风险提示:空调竞争加剧使得费用投入超预期、原材料上涨超预期
华帝股份 家用电器行业 2019-11-04 10.82 -- -- 13.01 20.24%
14.13 30.59%
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零售需求低迷,主营延续下滑态势 公司Q3主营下滑8.6%,下滑幅度与上半年基本一致,主要原因仍在于地产放缓背景下,厨电零售需求的持续低迷,根据奥维监测,Q3烟灶消全渠道零售额下滑3.7%,下滑幅度与预期相符,而精装修市场虽然正快速增长,但公司在精装领域份额相对较低,其对主营拉动有限;不过随着地产竣工逐步改善,后续厨电零售需求有望企稳,并带动公司主营回升。 费用率显著改善,盈利能力持续提升 Q3公司归母净利率为9.1%,同比+2.3pct,主要是源自于销售费用的有效控制,Q3销售费用同比下降20%、销售费用率同比改善3.8pct,此外得益于钢材等成本红利,毛利率仍同比+0.5pct,不过应收坏账损失增加侵蚀了部分利润,主要是由于公司加强销售回款所致,Q3公司应收科目环比Q2下降17%,经营现金流净额同比增长93%。 投资建议:关注竣工改善,维持增持评级 短期看,随着地产竣工逐步改善,零售企稳有望带动公司主营逐步回升,同时经营改革红利下,公司净利率也仍有提升空间;而长期看,随着品类多元化持续扩展以及龙头集中度稳步提升,公司也有望持续成长;维持2019-2021年EPS预测0.91、1.08、1.24元,对应PE为12、10、9倍,维持增持。 风险提示:竞争加剧使得费用增长超预期、原材料成本上涨超预期。
海信家电 家用电器行业 2019-11-04 10.61 -- -- 11.93 12.44%
13.40 26.30%
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家用空调承压,传统主业小幅下滑 公司Q3主营下滑4.5%,跌幅环比Q2收窄5.5pct,行业龙头降价促销背景下,家用空调业务持续承压是拖累主营主要原因,据产业在线统计,Q3公司家用空调出货量同比-22%,跌幅环比Q2扩大14pct;冰箱业务预计保持平稳,Q3公司出货量同比+0.2%,增速环比Q2改善9pct,且从中怡康数据看,公司冰箱零售均价保持小幅上涨,总体看,表现符合此前预期。 精装修持续放量,中央空调延续良好增长 海信日立前三季度营收+12.5%、业绩+19.2%,延续上半年以来的良好增长态势,预计主要驱动力仍在于精装修配套需求快速增长,奥维统计2019H1精装修住宅占比从2018年27.5%提升到30%,空调配套率也从26.4%提升到30%(中央空调80%、分体空调20%),精装修渗透率与空调配套率的双提升正推动中央空调精装需求高速增长,公司作为行业龙头将充分受益,而9月30日起海信日立正式实现并表,公司成为A股家用中央空调核心标的。 毛利率仍有提升,传统主业盈利回落 家空业务承压拖累传统业务盈利能力,剔除联营企业投资收益(海信日立)与非经常性损益,测算Q3传统主业的扣非净利率为0.02%,环比Q2回落1.8pct;不过毛利率层面,得益于成本红利与产品升级,冰箱业务仍带动整体毛利率同比+0.5pct,虽然销售费用率有所上升,但叠加资产处置等非经常性损益及日立投资收益,公司Q3归母净利率仍达到4.8%,同比+0.6pct。 看好家用中央空调成长赛道,增持评级 空调行业竞争加剧使得公司传统业务短期承压,而目前家用中央空调业绩贡献占比近60%,考虑到精装修业务快速增长以及零售市场消费升级长期趋势,海信日立持续成长将有力支撑公司业绩,看好公司业绩长期增长;预计公司2019-2021年EPS为1.17、1.31、1.47元,对应PE10、9、8倍,维持增持。 风险提示:竞争加剧使得费用投入超预期、原材料成本上涨超预期。
美的集团 电力设备行业 2019-11-04 55.80 -- -- 60.80 8.96%
61.00 9.32%
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公司前三季度总营收 2217.7亿元,同比+6.9%,归母净利润 213.2亿元,同比+19.1%;其中 Q3单季总营收 674.4亿元,同比+5.9%,归母净利润61.3亿元,同比+23.5%。 投资要点? 空调保持良好增长,主营延续稳健表现公司 Q3主营增长 6%, 主要仍得益于空调业务的良好表现, Q3公司空调延续降价促销,市占率保持大幅提升,奥维统计 Q3美的空调线下均价-8%、份额+4.6pct,电商均价-11%、份额+7.1pct,量价表现与预期相符;此外得益于产品升级,冰洗、小家电业务预计保持稳健增长,中怡康统计 Q3美的冰箱均价+10%,小天鹅/美的洗衣机均价+9%、 +7%;库卡仍处调整期, Q3营收下滑 2%,订单下滑 16.7%,随着顺德工厂投产、中国区整合推进,预计后续将逐步企稳回升。 ? 毛利率稳定提升,盈利能力持续向上虽然空调持续降价促销,但依托原材料与汇率红利,公司 Q3毛利率仍提升0.4pct,同时得益于规模增长与费用控制优化,期间费用率下降 0.2pct,其中销售费用率小幅提升 0.3pct,升幅环比上半年收窄,叠加所得税率与少数股东损益减少(小天鹅少数股东权益并表),最终 Q3归母净利率达到 9.1%,同比+1.3pct;报告期末其他流动负债 419亿元,环比+3.4亿元,费用计提仍旧充分。 ? 试行子公司员工持股,激励机制进一步丰富公司宣布将对符合集团“双智”战略或其它重点培育的下属子公司试行多元化员工持股计划,包括但不限于人工智能、芯片、传感器、精密控制及驱动、工业仿真系统、大数据、云计算等新兴技术领域,公司多层次、常态化的激励机制得到进一步丰富,将有利于新兴业务培育,加快向综合性科技集团转型。 ? 投资建议:持续受益经营变革红利,维持增持短期看,得益于自身高效的经营效率以及行业“龙头降价、中小品牌涨价”逻辑,预计空调业务将保持良好增长,同时产品升级也将推动冰洗、小家电稳健增长;而中长期看,基于公司优秀的治理结构与激励机制、渠道效率持续提升以及库卡业务协同整合,我们也坚定看好公司业绩表现;公司 Q3业绩超预期,上调全年盈利预测,预计 2019-2021年 EPS 为 3.48、 3.93、 4.39元(原 3.35、3.80、 4.25元),对应 PE15、 14、 12倍,维持增持。 风险提示: 空调竞争加剧使得费用投入超预期、 原材料上涨超预期
老板电器 家用电器行业 2019-11-04 31.95 -- -- 33.50 4.85%
36.50 14.24%
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工程渠道快速增长,主营改善明显 公司Q3主营+10.6%,增速环比Q2大幅提升12.5pct,改善较为明显,主要体现在精装修市场快速增长,推动公司工程业务持续超预期,前三季度公司工程渠道收入增长超100%,较上半年80%增速进一步加快;零售渠道预计仍有一定压力,奥维统计Q3烟灶消全渠道零售额同比下滑3.7%,而报告期末公司预收款也同比下滑11%,表明线下渠道提货仍略显谨慎,不过随着地产竣工逐步改善,零售业务有望逐步企稳回升。 毛利率延续改善,盈利能力恢复助推业绩 尽管工程渠道快速增长,但得益于原材料成本低位、增值税下调等因素,公司Q3毛利率仍同比提升2.6pct,延续改善态势,同时规模增长也使得销售费用率下降0.9pct,在理财减少导致投资收益下降、所得税率同比上升的背景下,Q3归母净利率仍达到19.8%,同比+1.3pct,盈利能力实现恢复;此外,精装修业务放量使得应收科目延续增长,但公司资金保持充裕,报告期末现金资产达到49亿元,环比Q2增加3.5亿元。 精装修放量叠加竣工回暖,业绩有望持续改善 政策催化叠加开发商推动下,精装修占比提升趋势明确,奥维统计17-18年住宅精装修占比分别为20%、27.5%,今年有望提升到32%,厨电作为配套率近100%的刚需产品将充分受益精装修增长,而公司凭借优秀的品牌力强势领跑精装市场、份额接近40%,未来工程渠道仍有望持续高增长;对零售业务而言,9月住宅竣工增速转正,随着竣工数据逐步改善,零售渠道也有望企稳回升。 投资建议:基本面企稳回升,维持增持评级 考虑到精装修持续放量以及地产竣工逐步改善,看好公司业绩稳步回升,而长期来看,随着龙头集中度提升以及品类多元化扩展,公司仍具有一定成长性;预计2019-2021年EPS为1.65、1.82、2.00元,对应PE18、16、14倍,增持。 风险提示:竞争加剧使得费用支出增长超预期,原材料成本上涨超预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名