扣非增24.0%,EPS 0.38 元,符合预期,预计Q1 增20-30%. 2014 年,公司实现收入5.4 亿元(+26.0%),净利润1.1 亿元(+22.2%),扣非净利润1.1 亿元(+24.0%),EPS 0.38 元,基本符合预期。利润增速低于收入增速主要是因为新厂房投入使用折旧增加、单位生产成本增加导致综合毛利率下滑1.8pp。但公司费用控制较好,整体费用率为46.8%,同比降0.9pp,变化不大。实现经营性现金流量净额1.1 亿元(+104.2%),现金流量良好。公司拟每10 股派1.5 元送3 股。 公司预计15 年Q1 净利润1900-2400 万元,同比增7.4%-35.6%,我们预计增速在20%-30%之间,保持良好增长。 生物制品高增长,化药增速加快,中成药有望恢复良好增长. 全年分产品来看,生物制品收入3.1 亿元,增36.6%,其中生长激素收入1.53亿元(+36.3%)已成公司第一大产品,干扰素收入1.51 亿元(+35.3%),均表现较佳;化药收入9461.8 万元,增21.3%,增速较前几年有所加快;中成药收入1.2 亿元,降1.0%,相比上半年降幅明显缩小,随着GSP 认证去库存影响逐步消去,及市场拓展加强,15 年有望恢复良好增长;收购的惠民中医儿童医药全年收入1253.2 万元,Q4 已扭亏为盈,预计15 年可贡献利润。 研发投入暴增,在研产品梯队丰富. 2014 年公司研发投入8624.0 万元,占营收比重高达15.1%,同比增235.6%。 目前公司在研项目进展顺利,产品储备丰富,并逐步走向高端化;其中,生长激素水针剂申报生产已获受理,预计年内可获批,成为第2 家拥有水针剂企业,长效生长激素已进入II、III 期合并临床,生长激素成人适应症已启动临床试验,未来公司生长激素的竞争力将大大增强;KGF-2 处III 期临床,长效干扰素已启动Ⅰ期临床。化药研发方面,首仿药富马酸替诺福韦二吡呋酯(片)在生物等效性临床试验,其他首仿如罗氟司特、米诺膦酸和头孢地尼等已经申请临床。 风险提示:主要产品竞争加剧,面临降价风险;在研产品进度低于预期。 内在优秀,外延有望再助力,持续布局潜力新品种,维持“买入”. 不考虑外延并购,预计15-17 年公司EPS 为0.49/0.64/0.83 元。我们认为,公司内在优秀,生长激素空间广阔有望持续高增长,余良卿挖掘潜力大, 储备产品丰富,未来几年内生增长能保持较高水平,外延预期强烈,未来有望在“内生+外延”双轮驱动下实现快速成长。鉴于公司内在优秀且外延预期强烈,在研产品梯队丰富,市值小具备成长空间,给予1 年期合理估值19.6-22.1 元(对应15PE 40-45X),维持“买入”。

e 药谷:“实体市场+虚拟交易”,重构贸易业务估值。 e 药谷是“实体市场与虚拟市场相结合”,集成中药材信息服务、中药材电子交易与结算服务为一体的中药材大宗交易平台。全国中药材现货交易额达到2000 亿,若发展电子交易和期货市场,交易额有可能超万亿。目前e 药谷月交易额超过200 亿,其中实物交割约为20 亿。“实物交割+虚拟交易”的模式逐步成熟将使得公司拥有中药材的定价权。公司贸易业务的商业模式将逐步从传统的贸易商逐步转成中药材市场的做市商、中药材流通行业供应链综合服务商,贸易业务的估值体系将向上重构。 e 药谷的基础:仓储物流体系+中药材市场控制+大数据系统。 1、公司拥有包括北京、东北、上海、普宁、四川在内的分布在全国30 多处现代化仓储物流中心,这能解决中小交易商的成本压力并聚拢人气。2、公司控制包括普宁、亳州、西宁在内的多个全国性药材交易市场;基于对中药材产地和中药材交易市场掌握,公司能够推进药材标准化并进行背书,而这是任何期货交易市场能够形成的必要条件。3、公司基于覆盖全国区域的中药材价格采集体系,编制康美-中国中药材价格指数,成为发改委2012 年编制的的12 个国家级重要商品价格指数之一,这使得行业信息透明,降低交易过程中的信息不对称情况,促进产业链有序发展。 B2C 和OCO:以垂直门户网站为基础,构建健康云平台。 “康美健康”门户网站采取垂直第三方平台运作,目前拥有会员60 多万,每个月的流水约在2000-3000 万。公司电商业务的最终目标是连接企业用户,个人用户,政府机构,行业组织,医生,医疗机构的健康云服务平台。在这个平台上患者实现预约就诊,在线购药,在线支付,药品自动配送,日常生活的健康管理,这也构成了虚拟医院的雏形。 提高贸易业务估值,维持“买入”。 预计2014-2016 年EPS1.07 元/1.33 元/1.73 元,仍采用分部估值法,我们将公司贸易业务的合理估值由10 倍提升至15 倍(中药材流通行业供应链综合服务商的溢价),公司合理市值估值在474 亿/617 亿/826 亿,15-16 合理股价估值28-38 元。目前股价22 元,1 年期股价空间25%-67%,维持“买入”评级。

事项:近期,公司公告了大股东减持计划实施完毕,并发布了2014 年业绩预告。 国信医药观点:腹透业务长期市场前景广阔,虽然目前公司腹透业务规模较小但亮点颇多,正蓄力待发,大股东长期坚定看好公司前景。我们认为,从15 年起受益于费用大幅下降和普通输液恢复良好增长,公司业绩有望显著回升。公司的腹透业务身处肾透析治疗广阔领域,受益招标加快放量将更加显著,提供业绩弹性。同时,根据公司血液净化事业部设臵的规划,我们预计公司会在腹膜透液产品开拓的基础上逐步扩展至整个血液净化领域(包括腹透、血透、透析服务、血液净化等),未来有望形成“产品+服务”的创新模式。由于14 年输液竞争加剧导致主业有所下滑及费用大幅增长吞噬了利润,我们下调14-16 年EPS 至0.12/0.22/0.30 元(原为0.22/0.39/0.56 元)。我们认为,目前股价已较充分反应公司经营的低谷,后面随着腹透放量和大输液恢复良好增长,业绩弹性较大,且公司可能会切入透析服务领域前景广阔,我们长期看好公司前景,维持“买入”评级。 评论: 费用大增导致14 年利润下滑,15年业绩有望显著回升. 公司发布2014 年业绩预告:预计2014 年营收8.67-11.27 亿元,同比增0-30%,净利润6076-9722 万元,同比下降50%-20%。收入增加主要是因为7 月起沈阳汇通医药并表所致,净利润下降较多主要原因:1)预计2014 年股权激励费用4000 万元左右,致管理费用大幅上升;截止2014 年9 月底公司有高达7.3 亿元短期借款,预计全年财务费用近3000 万元,股权激励费用和财务费用成为吞噬利润主要原因。2)因竞争加剧,普通输液销量及价格略有下降,导致整体毛利率有所下降。3)市场投入加大销售费用增加较快。 我们认为,2015 年公司有望从费用困境中解脱出来,首先15 年股权激励费不到2000 万,相比于14 年已有大幅下降;其次创业板再融资放开后公司有可能启动再融资解决资金需求,改善财务结构,将大幅降低财务费用。此外公司也在积极调整营销策略,加大考核力度,并不断整合拓展沈阳会通医药渠道资源,15 年起普通输液有望恢复良好增长,同时腹透业务受益招标加快继续显著放量。因此我们认为公司15 年业绩在费用大幅下降和输液恢复良好增长下有望显著回升。 14 年腹透业务亮点颇多,正蓄力待发. 公司腹透产品是国内仅有的两家非PVC 包材产品,2011 年获批上市,经过1 年多的生产工艺调试,于2012 年下半年才真正投入销售。腹透业务在2014 年迎来了突破,有了显著放量,其中Q3 单季度发货量较Q2环比增长117%,14 年以来每月新增腹透患者环比增长10%,预计开发的腹透病人接近3000 人,预计销量接近 300 万袋,基本完成年初目标。 2014 年公司全方位推进腹透业务,亮点颇多: 腹透中标区域达12 个,分组竞标形势较好,15 年招标大年继续利好:目前公司腹透已在 12 个区域中标,有6 个是按非PVC 和PVC 包材分组中标的(这样公司产品类似独家产品,即能确保中标,又无降价压力),如北京、甘肃、湖北、山东等;15 年是招标大年,随着各省基药招标不断的推进,腹透放量趋势将更加明显。销售方面公司也积极调整,加强了绩效考核,在山东、广东、沈阳地区表现出色销售上量较快,目前在山东市场占有率已达到40%,公司将把山东省的成功经验和模式向全国推广。 多中心临床对比试验顺利推进,与医院合作更加密切:截止2014 年9 月底公司与卫生部合作的57 家多中心临床比对试验(与百特产品比对)已完成全部750 例病人入组,该项目的推进对公司腹透产品的学术推广至关重要,能极大提升公司在透析领域的品牌形象和学术地位,同时也增强了医院、医生的品牌认可度。 逐步与医院开展合作腹透中心:目前公司腹透产品已开拓300 多家医院,其中已与20 来家医院开展“萌芽计划”共建腹透中心推广腹透技术,形成区域技术服务中心,对市县级医疗机构进行腹透治疗的培训和指导,形成“中心医院→基层医院→患者”三级网络,预计后续将进一步扩大合作医院数量。同时公司也通过医师培训项目及肾友会等各种活动推广腹透治疗方式,加强患者随访和市场产品质量信息的反馈,加强对腹透病人的管理和积累病人数据,提升公司服务和产品的认知度,不断提升华仁腹透产品的患者认知度和黏度。 引进国内肾病领域最权威专家入驻院士工作站:2014 年2月25 日山东省首个血液净化产品的院士专家工作站在公司挂牌,以中国工程院院士、解放军肾脏病研究所所长、解放军总医院肾病专科医院院长陈香美为首席科学家的10人专家团队将定期在工作站指导公司血液净化产品的研发工作,该工作站将发挥院士专家技术引领的作用,积聚创新资源,突破关键技术制约,推动产学研紧密合作。 15 年在招标加快和服务体系建设不断完善下,腹透蓄力待发:14 年下半年各省基药招标已明显加速,预计大多在15 年上半年完成,公司腹透产品将在更多省份中标,放量趋势将更加明显;15 年公司将进一步加大腹透的服务网络建设,计划用2 年时间构建好“技术指导-患者教育-产品配送-售后服务等”体系,提升医生和患者对腹透的认知度和满意度。同时我们预计未来公司可能会建设自己的透析管理中心来增强对患者的管理和服务。 公司腹透新产品储备极其丰富,已是国内腹透产品规格最齐全的企业:公司于2015 年1 月14 日取得腹膜透析液(乳酸盐-G4.25%)5个规格(1L、1.5L、2L、2.5L、3L)药品注册批件, 公司目前在售的是乳酸盐-G1.5%和乳酸盐-G2.5%的腹透液,乳酸盐-G4.25%的上市将丰富产品品类,优化产品结构。同时公司在研腹透液新产品储备丰富,低钙乳酸盐、碳酸盐腹膜透析液均处注册申报阶段,中性、新型渗透剂和盐酸艾考糊精腹膜透析液等已立项研究,未来将成腹透产品系列化发展。此外公司也在积极研发腹膜透析耗材,正在审批的有腹膜透析体内导管、体外导管、碘伏冒等。 产能释放+渠道整合,15 年大输液业务有望回升. 公司专注于双管双阀非PVC软袋输液生产,是国内高端大输液代表企业,拥有国内最大的非PVC软袋输液单体工厂,市场占有率居国内非PVC 软袋输液行业前列。相对于玻瓶、塑瓶和PVC 软袋输液,非PVC 软袋输液具备门槛高、附加值高,具有部分替代玻瓶、塑瓶、PVC 软袋的趋势,是输液包材升级方向。 目前公司输液总产能约5 亿袋,而产量仅2.5 亿袋左右,产能利用率仅50%。未来几年公司不会再扩增普通输液产能,将会注重产出,努力开拓市场对接产能释放,目标是在1-2年内产能利用率能达到80%-90%。 公司全资子公司青岛华仁医药包装材料有限公司于2014 年6 月收购沈阳会通医药,该公司掌握有200 多家优质医院渠道,将其打造成为公司的药品销售、医疗服务等项目的商业平台,同时加强公司产品在东北地区的市场占有率。随着对沈阳会通医药的渠道整合,销售上采取的差异化闭环式营销,我们预计15 年起公司普通输液业务将恢复良好增长。 近年来公司治疗性输液保持良好增长趋势,公司也在积极调整产品结构,加大对高毛利率的治疗性及营养性输液的推广,但产品线仍显单薄。目前公司治疗性和营养性输液新产品醋酸钠林格注射液、复方电解质注射液和丙氨酰谷氨酰胺注射液等已完成现场核查,有望在2015 年上半年上市,丰富产品线。 大股东坚定看好公司前景,将与公司共成长. 华仁世纪集团是公司控股股东,成立于 1987 年,是一家民营企业,实际控制人为梁福东先生,其持有集团83.14%股权。 经过27 年发展,华仁世纪集团已形成了以健康产业、房地产、矿产资源业为主业,以投资板块作为资本运作平台,带动高新技术及信息、文化旅游产业良性发展的产业新格局。集团于1996 年调整产业结构,将发展重点转向健康产业领域。 目前华仁药业已成为集团健康产业的支柱,是集团旗下首个成功上市的公司。 华仁世纪集团曾在2014 年4 月底至5 月份先后两次增持公司股票,彰显了对公司长远发展的信心。集团此前持有上市公司50.63%股权,持股比例非常高,近期集团出于自身经营资金需要在2014 年12 月1 日至2015 年1 月30 日期间累计减持6050 万股,减持价仅略高于此前的增持价,减持后仍持有41.64%股权,仍是绝对控股股东。 上市公司层面,实际控制人梁福东间接持有34.62%,董事长梁富友持有0.43%股权,两者为兄弟关系。董事长梁富友军人出身,曾是公司技术中心主任,从98 年创立公司至今一直带领公司成长为国内非PVC 软袋输液细分市场前三甲,其个人不仅有强大的执行力也是输液行业专家。同时公司激励充分,上市后分别在2011年和2013 年进行两次股权激励,高管通过股权激励均持有股数股份,利益与公司一致。 此外公司第二大股东是红塔创新投资,持有9.1%股权,其作为在公司上市前即进入的战略投资者一直坚定持有公司股票,显示了对华仁药业前景的看好。 大股东坚定看好公司前景,腹透正蓄力待发,维持“买入”评级. 我们认为,从15 年起受益于费用大幅下降和普通输液恢复良好增长,公司业绩有望显著回升。公司的腹透业务身处肾透析治疗广阔领域空间巨大,正蓄力待发,受益招标加快放量将更加显著,提供业绩弹性,大股东长期坚定看好公司前景。 同时,根据公司血液净化事业部设臵的规划,我们预计公司会在腹膜透析业务开拓的基础上逐步扩展至整个血液净化领域(包括腹透、血透、透析服务、血液净化等),未来有望形成“产品+服务”的创新模式。由于14 年输液竞争加剧导致主业略有下滑及费用大幅增长吞噬了利润,我们下调14-16 年EPS 至0.12/0.22/0.30 元(原为0.22/0.39/0.56 元)。我们认为,目前股价已较充分反应公司经营的低谷,后面随着腹透放量和大输液恢复良好增长,业绩弹性较大,且公司可能会切入透析服务领域前景广阔,我们长期看好公司前景,维持“买入”评级。

业绩快报超预期 公司发布2014年业绩快报:2014年公司主营收入8.15亿(同比-5.36%);净利润2.46亿元(同比+31.53%),EPS0.77元,超出我们此前预期(0.75元)。 其中:Q4单季利润达到达到6171万元,同比增速达到42%,单季净利润增速进一步加快。 肝素原料药行业景气度提升,公司自身积极因素在15年将体现 分产品来看,我们预计:2014年“怡开”增速约在30%以上,原料药为负增长。 收入增速较慢的原因在于:公司调整原料药(主要是肝素类和胰激肽原酶)订单结构,主动放弃掉低毛利的订单,转而承接单位金额小而毛利率更高(包括)的订单。我们看到利润增速远高于收入增速,其原因在于:1、订单结构的调整使得原料药毛利率明显提升,2、肝素原料药景气度使得原料药毛利率进一步提升。同时15年更加乐观的正向因素正在出现:门冬酰胺酶的原料药正在报FDA的认证,15年下半年有望开始出口销售,胰激肽原酶的下游客户逐步增多(对韩国市场的开拓有可能在15年有突破),低分子肝素原料药的占比继续提升。 我们总体判断15年原料药业务毛利增速不会低于14年。 胰激肽原酶(怡开)进入糖尿病指南突破长期制约瓶颈 胰激肽原酶作用机理清晰(改善微循环),靶点明确(水解激肽原),安全可靠(内源性生物制药,副作用小,长期临床经验),是医保目录中唯一注明可用于糖尿病并发症的药物。公司“怡开”具备单独定价权,在胰激肽原酶的市场中获得第一位的份额(高达75%),具备极强的竞争力。该产品目前仅在天津,江苏,北京等地重点销售。14年胰激肽原酶进入了中华医学会《中国2型糖尿病防治指南》,使得“怡开”突破了用药限制,未来有望放量增长。 上调盈利预测,维持“买入”评级 我们上调盈利预测,预计14-16年EPS0.77/1.00/1.30元,对应PE31/24/18。 公司核心产品“怡开”突破长期增长瓶颈,同时公司积极寻找外延式机会,因此我们维持“买入”,一年期合理估值30-35元(15年30-35倍)。 风险提示 “怡开”推广进度低于预期。

事项: 2015年1月23日晚,三诺生物公告预计2014年公司实现归属于上司公司的净利润为16,530万元-21,489万元,同比增长0-30%;同时公司公告同海外客户TISA公司签订了《古巴市场OEM产品主合同》和《委内瑞拉市场OEM产品主合同》,TISA公司将向公司采购一批血糖监测系统,用于古巴和委内瑞拉市场销售,合同总金额8,673,872.00美元。 国信医药观点:公司战略清晰,在稳固OTC渠道龙头的基础上,逐步推出中高端血糖仪使产品形成系列化提升单个终端的销售额,进入品牌塑造阶段,同时积极开拓“医院+海外+移动医疗”等更多渠道,长远发展空间有望逐步打开。同时公司逐步由“血糖仪专家”迈向“糖尿病专家”,积极布局糖尿病健康管理,已由纯硬件设备厂商转型“设备+应用+服务”,未来有望成为糖尿病综合服务商。小幅下调公司14-16EPS为1.02/1.29/1.62元(原为1.09/1.42/1.82元),15年对应PE仅28倍,在医疗器械板块估值是最低的,15年板块平均估值达47倍;但公司质地优秀,可以看得更长远,布局糖尿病健康管理有望提升估值水平,预期未来一年期合理估值至43-45元(对应15年33-35X),维持“买入”。

全球血制品巨头CSL成长的启示,华兰生物走在正确道路上 CSL以血制品起家,在行业低迷时期抓住机遇,积极进行整合,成为行业领导者之一。同时积极进军疫苗、单抗等其他生物领域,已成为血制品和疫苗双跨的优质公司,公司股价在过去近20年里上涨了60多倍表现极其优异。国内民营血制品龙头华兰生物正沿着类似CSL的路径在发展,积极布局大生物领域,志在千里。 血制品业务:迎来源头活水,外延整合机不可失 公司血制品业务已逐步走出2011年贵州浆站关停影响,跨过低点,这几年在重庆浆站全面投产以及新浆站逐步获批下,投浆量稳步提升,迎来了新一轮增长期。同时近几年国家对血制品价格持扶持态度,药价管制放开,血制品有望最受益,血制品有望量价齐升。此外血制品行业门槛越来越高,行业步入整合期,公司作为龙头企业,优势明显面临历史机遇。 疫苗业务:甲流疫情影响消退,迎来全球市场机遇 09年甲流疫情大订单的影响逐步消退,常规疫苗稳步增长,但竞争激烈,盈利能力一般。目前公司流感疫苗WHO预认证进行顺利,预计2015年初获批,有望获得全球市场采购。同时公司在研创新疫苗产品储备丰富,未来将大大丰富产品线,疫苗业务有望成公司业绩又一支柱。 单抗进展:潜心布局,志在千里 公司高瞻远瞩,2013年战略布局单抗业务。已启动修美乐、赫赛汀、美罗华、阿瓦斯汀等4大超级重磅品种的研发,目前4个单抗产品均已申报临床实验申请并获得了受理,有望在1-2年内进入临床试验,长远发展空间广阔。 血制品王者雄心再起,大生物布局志在千里,维持“买入” 我们预计14-16年EPS分别为0.95/1.22/1.51元,当前股价对应15年PE为28X,与同类血液制品、疫苗上市公司相比估值不高。我们认为,公司在血制品业务未来几年在“内生+外延”下有望量价齐升,疫苗业务通过WHO认证面临全球市场机遇,单抗研发进展顺利志在千里潜力巨大,看好其成为国内生物制品巨头之一,远期看我们认为公司有望成长为500亿以上大市值的公司,值得期待,维持长期“买入”评级。

事项:2014年11月24日,安科生物公告控股子公司安徽鑫华坤生物工程有限公司与温州医科大学签订了《技术转让(专利权)合同》,合同约定温医大将其药学院研发的技术“重组人酸性成纤维细胞生长因子糖尿病足治疗技术项目”、医疗器械“生物蛋白海绵医用材料技术”转让给鑫华坤公司,以及为鑫华坤公司提供重组人角质细胞生长因子-2后续产品开发的技术服务,合同确定的技术成果转让价款和技术服务费用总额为1000万元。 评论: 控股子公司鑫华坤逐步成为专业的生长因子开发平台,前景广阔。 鑫华坤公司的设立是管理层激励的一种方式,在研项目KGF-2前景广阔。鑫华坤是2014年2月份公司为收购KGF-2(冻干重组人角质细胞生长因子-2)项目与核心管理层、上海新生源医药集团有限公司、肖健共同成立的控股子公司,其中上市公司占40%,核心管理层占30%,新生源和肖健合计占30%,待KGF-2具备产业化条件时上市公司将回购管理层持有的30%股权,相当于给管理层的一种激励。KGF-2项目具有非常好的市场前景,是国家一类生物新药,是“十一五”国家重大新药创制专项课题,已获得两个发明专利,具有促进创面愈合作用,用于烧伤创面。目前首个适应症浅Ⅱ°烧伤已进入III期临床,未来还有望在治疗糖尿病性溃疡、压力溃疡、粘膜炎、炎性肠病、静脉溃疡、急性肺损伤/急性呼吸窘迫综合症、高原性肺水肿、以及美容等新适应症、新剂型(如滴眼液、凝胶剂等)方面扩展应用,具有前景。 购买KGF-2产品后续服务,保障项目顺利推进。KGF-2项目是由肖健带领的温医大科研团队开发的,温医大药学院科研团队长期从事生长因子的基础理论、临床应用及其相关基因工程药物开发的研究,目前市场上很多生长因子品种的技术来源均出自温医大,因此温医大是该领域的权威研究机构。未来温州医科大学将指派药学院科研团队为鑫华坤公司提供相关技术服务,使得公司的项目研发更加顺利推进。 受让重组人酸性成纤维细胞生长因子糖尿病足治疗项目,定位糖尿病大病种。公司受让重组人酸性成纤维细胞生长因子(aFGF)糖尿病足治疗项目,定位糖尿病大病种,前景看好。aFGF是一种对创面愈合非常有治疗作用的活性因子,它通过与FGF受体结合启动信号转导机制从而诱导多种细胞分化、增殖、迁移,加速创面修复,而且还具有促进血管生成、局部缺血保护和神经营养和保护等作用。2013年8月国家已批准冻干剂aFGF(技术也来自于温医大团队),公司此次受让的是使用更加方便的凝胶剂aFGF糖尿病足治疗技术,用于治疗糖尿病足等难愈性溃疡的药物的开发。中国有1.14亿糖尿病患者,是全球第一大糖尿病国家,糖尿病患者中约有30%~80%合并有皮肤损害,其中最典型和危害最大的为糖尿病足。糖尿病足是糖尿病的常见慢性并发症之一,据统计每年大约有3%~6%糖尿病患者发生足部溃疡,其中70%的患者需要手术治疗,欧美国家40%~70%的下肢截肢与糖尿病有关,美国每年约有5万例以上的糖尿病截肢手术。 我国糖尿病截肢率在14%~22%。目前,国内外有临床使用bFGF、EGF、G-CSF等生长因子与其他药物配合治疗糖尿病足,但均尚未开发成针对糖尿病足溃疡临床适应症的药物。温医大药学院将所开发的具有自主知识产权的aFGF进一步开发为针对治疗糖尿病足难愈性溃疡的制剂,并通过动物实验证实aFGF对糖尿病性皮肤溃疡具有较为显著疗效,并证明其用药的安全性,未来该新药具有较好的成药性和市场应用前景。 受让生物蛋白海绵医用材料技术,提供更好的配套产品解决方案。目前临床使用的生物医药材料主要以胶原蛋白类产品为主,是由单纯胶原蛋白组成,作用相对单一;促修复的生长因子类产品又因其活性周期短、不宜保存等缺点而使作用受到局限,温州医科大学药学院开发的生物蛋白海绵产品成功的克服了上述缺点,解决了胶原蛋白与成纤维表皮生长因子临床应用上的一个难题,即利用专利技术,使得胶原蛋白与成纤维细胞生长因子结合,使产品的治疗效果和生物利用度得到大大的提高。鑫华坤受让该技术后,未来有望与重组人酸性成纤维细胞生长因子配套使用为医生、患者提供更好的临床解决方案,大大提高产品临床价值。 外延步伐不停歇,未来“利润+品种”有望双丰收,值得期待。 公司今年开始加快外延发展,希望借助外延式扩张更加地带动企业发展,并为长远发展布局储备产品线。总体来看,14年以来公司收购效率非常高、执行力强,2月份收购KGF-2项目,4月份收购北京惠民中医儿童医院,6月份重大资产重组(终止),9月份收购泽平制药,加上此次收购,公司外延步伐从不停歇。我们预计公司未来继续朝着“有利润的企业+潜力在研产品”两个方向继续外延扩张,值得期待。 公司内在优秀,外延有望再助力,持续布局潜力新产品,维持“买入”。 公司内在优秀,主要产品生长激素和干扰素所处行业空间广阔,生长激素在营销发力、合作门诊扩张、科室扩张等带动下未来几年有望持续高增长,市场份额在稳步提升,干扰素剂型齐全、预灌封较具竞争力、出口大幅增长带动稳定较快增长,百年老字号余良卿营销变革后还有很大挖掘潜力,化药稳定增长,现有业务保证公司未来几年维持相对较高的增速。公司在研产品储备丰富,既有现有产品的升级,同时公司通过持续并购获取长远发展的潜力新产品,长期前景广阔。 我们认为,在“内生+外延”双轮驱动下,公司未来几年有望快速成长,前景值得看好。不考虑外延并购,维持预测14-16年EPS为0.41/0.53/0.68元。鉴于公司内在优秀加上外延预期,市值小具备成长空间,给予一年期合理估值21.2-23.9元(15PE40-45X),维持“买入”。

Q3增速环比加快,业绩超预期 2014年1-9月公司实现主营收入133.2亿元(+18.6%),归母净利润19.4亿元(+10.6%),扣非净利润18.7亿元(+34.0%),EPS1.87元,超出市场预期。 经营性净现金流13.8亿元,同比大幅增长186.7%,经营质量较好。 单季度看,Q3单季度收入46.9亿元(+19.7%),环比Q2单季度增速12.8%明显加快,归母净利润8.1亿元(-1.0%),主要是13年Q3有转让白药置业股权收益6.5亿元并计提2.5亿元减值准备,扣非净利润8.0亿元(+66.4%),对应EPS0.78元,Q3业绩大幅超出市场预期。 药品增速回升及销售费用下降致业绩超预期 前三季度,公司综合毛利率为30.34%,同比略下降0.49pp,环比提升0.37pp,基本保持稳定。导致公司主业利润超市场预期的主要原因:①药品增速回升明显,从母公司(药品事业部为主)报表看,14年Q1、Q2、Q3收入增速分别为21.0%、-3.6%、10.0%,第三季度增速回升明显,符合我们中报点评预计药品下半年有望逐步回升的判断;②费用下降明显,期间费用率为13.65%,同比下降2.35pp,其中销售费用率为10.94%,同比下降2.26pp,管理费用率为2.64%,基本持平。 药品回升明显,健康品持续较快增长,中药资源高增长 分事业部看:①预计随着部分流通企业GSP认证完成存补库存需求带动药品事业部增速逐步回升,符合中报点评判断,其中预计中央药品和透皮产品均有所增长,普药保持较高增速20%-30%;②健康事业部保持30%以上较高增速,其中主力牙膏持续较快增长,养元清和卫生巾平稳增长;③中药资源事业部(今年合并海外事业部)增长超60%,将推出更多新产品并加大在电商渠道推广力度;④省医药公司预计增长接近15%,稳定增长。 风险提示。1)健康新产品拓展低于预期;2)管理层激励无法实现的风险。 Q3业绩回升明显,上调盈利预测,维持“推荐”公司Q3业绩回升明显,随着GSP认证逐步完成、基药、低价药等政策持续推进,药品增速有望继续回升,上调盈利预测,预计14-16年EPS为2.47/3.08/3.74元(原预测为2.28/2.94/3.63元),给予1年合理估值71-77元(15年PE23-25X),维持“推荐”。我们认为,公司管理团队极富创新精神,且执行力卓著,2014年提出“聚焦、突破、蓄势待发”,力求利用医药电商和互联网的创新渠道发掘新的增长模式,打造更加高效的品牌药品消费品平台型公司。

Q3增速环比加快,业绩超预期. 2014年1-9月公司实现主营收入133.2亿元(+18.6%),归母净利润19.4亿元(+10.6%),扣非净利润18.7亿元(+34.0%),EPS1.87元,超出市场预期。 经营性净现金流13.8亿元,同比大幅增长186.7%,经营质量较好。 单季度看,Q3单季度收入46.9亿元(+19.7%),环比Q2单季度增速12.8%明显加快,归母净利润8.1亿元(-1.0%),主要是13年Q3有转让白药置业股权收益6.5亿元并计提2.5亿元减值准备,扣非净利润8.0亿元(+66.4%),对应EPS0.78元,Q3业绩大幅超出市场预期。 药品增速回升及销售费用下降致业绩超预期. 前三季度,公司综合毛利率为30.34%,同比略下降0.49pp,环比提升0.37pp,基本保持稳定。导致公司主业利润超市场预期的主要原因:①药品增速回升明显,从母公司(药品事业部为主)报表看,14年Q1、Q2、Q3收入增速分别为21.0%、-3.6%、10.0%,第三季度增速回升明显,符合我们中报点评预计药品下半年有望逐步回升的判断;②费用下降明显,期间费用率为13.65%,同比下降2.35pp,其中销售费用率为10.94%,同比下降2.26pp,管理费用率为2.64%,基本持平。 药品回升明显,健康品持续较快增长,中药资源高增长. 分事业部看:①预计随着部分流通企业GSP认证完成存补库存需求带动药品事业部增速逐步回升,符合中报点评判断,其中预计中央药品和透皮产品均有所增长,普药保持较高增速20%-30%;②健康事业部保持30%以上较高增速,其中主力牙膏持续较快增长,养元清和卫生巾平稳增长;③中药资源事业部(今年合并海外事业部)增长超60%,将推出更多新产品并加大在电商渠道推广力度;④省医药公司预计增长接近15%,稳定增长。 风险提示。1)健康新产品拓展低于预期;2)管理层激励无法实现的风险。 Q3业绩回升明显,上调盈利预测,维持“推荐”. 公司Q3业绩回升明显,随着GSP认证逐步完成、基药、低价药等政策持续推进,药品增速有望继续回升,上调盈利预测,预计14-16年EPS为2.47/3.08/3.74元(原预测为2.28/2.94/3.63元),给予1年合理估值71-77元(15年PE23-25X),维持“推荐”。我们认为,公司管理团队极富创新精神,且执行力卓著,2014年提出“聚焦、突破、蓄势待发”,力求利用医药电商和互联网的创新渠道发掘新的增长模式,打造更加高效的品牌药品消费品平台型公司。

1-9月扣非净利增94.6%,EPS0.20元,符合预期。 2014年1-9月公司实现主营收入14.1亿元(+19.2%),归母净利润1.4亿元(+32.0%),扣非净利润1.4亿元(+94.6%),EPS0.20元,符合预期。经营性净现金流1.7亿元,高于净利润,同比大幅增长191.0%,经营质量优异。其中母公司(占医药工业大部分)收入增长36.5%,相比于中报增速33.4%继续加快,是公司收入和利润的最主要来源。公司主业净利润增速远高于收入增速主要是13年同期有子公司土地转让收益(13年1-9月非经常性损益3500万元,而今年只有120万元)以及医药工业(以母公司为主)收入较快增长、高毛利率品种收入占比提升及规模效应致综合毛利率大幅提升6.39pp 至53.68%,净利率提升0.93pp 至9.57%,期间费用率基本稳定。 分季度看,Q3单季度收入4.5亿元(+31.1%),归母净利润4617.1万元(+10.0%),其中母公司收入2.8亿元(+43.2%),净利润5077.2万元(+55.6%),Q3子公司合并有小部分亏损。 预计丁桂儿增速超40%,红花高增长,消肿翻倍增长。 分产品看,预计软膏剂(丁桂儿和消肿止疼贴)增长接近60%,其中主导产品丁桂儿增速超40%,潜力品种消肿止疼膏翻倍增长,目前供应仍紧张,预计全年收入有望接近1亿元;注射剂整体恢复增长超20%,其中红花预计增长超50%,硫辛酸生产线受搬迁影响增长受影响,其他品种平稳增长;片剂保持平稳增长中,随着低价药政策持续推行未来有望受益。其他剂型产品均保持不同程度增长,公司整体经营积极向上。 研发和外延将持续提供新看点,储备长远。 公司已储备较多潜力在研项目,如美金刚片(报生产)、归元片(申报III 期)、重组鼻咽癌疫苗(申报II 期)等,此外苏州创新药研发公司将持续引进国外非常有潜力的创新药项目,值得期待。同时公司也在加快外延步伐,希望借助兼并收购整合优质医药资产丰富公司产品组合,为长远发展做准备。 风险提示。主要品种增速低于预期;研发不确定性。 业绩拐点明确,研发和外延提供新看点,维持“推荐”。 经过前几年的经营调整,公司主业改善明显,丁桂儿迎来二次腾飞,红花加速增长,潜力品种消肿止疼贴和硫辛酸注射液高增长,业绩向上拐点明确,研发和外延持续提供新看点,值得期待。维持预测14-16年EPS 为0.26/0.42/0.59元,鉴于公司较强的业绩改善弹性预期,给予1年期合理估值12.6-13.4元(15年PE 30-32X),维持“推荐”评级。

1-9月扣非净利增37.2%,ESP1.10元,符合预期 2014年1~9月公司实现主营收入92.1亿元(+13.9%),归母净利润11.4亿元(+26.2%),扣非后净利润11.3亿元(+37.2%),EPS1.10元,符合预期。经营性净现金流5.7亿元(+443.8%),从Q2开始继续大幅好转,预计Q4继续好转。扣除因应收款项坏账准备计提比例变更而增加的归母净利润6597.1万元及非经常性损益后净利润增29.2%。公司综合毛利率提升1.24pp,费用控制良好,净利率提升1.72pp。Q3单季度收入31.0亿元(+15.6%),归母净利润3.96亿元(+30.8%),扣非后净利润3.95亿元(+31.7%),对应EPS0.38元。 核心医药工业持续较快增长,规模将快速超过商业 医药工业:是公司的核心业务,1-9月收入同比增24.7%,仍是一线医药股增长最快的,预计丹滴增速约18%,二线品种快速放量。随着药品招标的陆续推进,低价药政策的落实执行,公司新老产品有望进一步放量,工业将持续较快增长。 医药商业:优化了七大商业公司、OTC终端、医院终端等商业网络,为发展核心工业业务而打造的渠道通路已逐渐搭建完成;1-9月商业收入增长7.0%,较上半年增速3.9%显著加快。但未来商业扩张不是公司的重点,增速放缓将是常态,未来将主要进行结构性优化,加大医院市场、基层市场销售。预计今年医药工业规模将超过商业。 坚定看好公司“现代中药国际化”和“高端生物药”平台商业价值 市场对公司的“现代中药平台价值”已有所预期和认识,但对公司“现代中药国际化”和“高端生物药”的“平台和商业模式”的“价值和潜力”预期远不足,我们认为这两个平台已离“摘果子”越来越近,是公司中长期增长的2个强劲动力源泉。我们对丹滴通过FDA认证并在全球获批上市信心十足,具体分析可参见国信医药2014年中报点评《风华正茂,坚定看好》研报。 风华正茂、扬帆出海,分享新一轮激励期高成长,维持“推荐” 暂不考虑增发(增发完成后,公司财务费用有望大幅降低,经测算预计增发对EPS无摊薄),维持预测14-16EPS1.45/1.85/2.35元,同比增36%/28%/27%。公司是一家创新型并具国际化战略视野的现代中药龙头企业,代表了现代中药传承、创新、突破、发展及国际化的巨大前景,公司中长线价值突出,未来千亿市值可期。目前股价对应14PE28X,PEG仅0.78,估值处于历史低位,维持一年期合理估值56-65元(15PE30-35x),建议买入。

1-9月净利润增21.6%,EPS0.74元,Q3业绩再超预期 2014年1-9月,公司实现主营收入4.0亿元(+16.6%),归母净利润1.5亿元(+21.6%),扣非后净利润1.3亿元(+18.0%),EPS0.74元,基本符合预期。经营性净现金流7315.5万元(+29.2%),经营质量良好;公司规模效应明显,且今年以来产品结构调整得当,销售费用控制良好,毛利率和净利率均有所提升;综合毛利率为67.70%,同比提升1.64pp,环比提升2.21pp;净利率为36.77%,同比提升1.51pp,环比提升4.38pp。 分季度看,Q3单季度收入1.5亿元(+14.0%),归母净利润6569.7万元(+29.6%),扣非后净利润5940万元(+24.0%),相比于Q1和Q2单季度净利润3116万元和4983万元大幅度提高,Q3单季度实现对应EPS0.33元,再次超出市场预期。公司业绩的逐季持续好转,符合我们此前判断的公司将从Q2开始呈现季度环比好转的判断,我们看好公司全年业绩增长。 新产品、新渠道,逐步打开长远发展空间 前三季度,预计试条增长25%左右,仪器投放更加讲究有效性增长约10%。公司产品逐步走向中高端化,进入品牌塑造阶段,并不断强化、丰富多层次渠道:OTC渠道,加强渠道管控,强化管理和品牌建;新渠道方面,通过电商平台,积极拓展线上产品推广业务;医院市场方面,即将推出“金”系列产品,通过参加行业学术论坛、公益性宣传活动,进一步提升公司产品和品牌影响力。 成立三诺健康产业投资公司收购糖尿病医院,外延拉开序幕 目前三诺健康产业投资公司已完成工商登记并取得营业执照,并收购北京三诺健恒糖尿病医院80%股权。我们认为,健康产业投资公司的成立及糖尿病医院的收购正式拉开三诺的外延式扩张步伐,未来公司可能围绕慢性病领域持续布局,为公司长远发展增添动力。 公司质地优秀,业绩持续好转,看好长远发展,维持“推荐” 公司战略清晰,在稳固OTC龙头基础上,产品逐步走向中高端化,进入品牌塑造阶段,并积极开拓“医院+海外+移动医疗+电商”等更多渠道,长远发展空间有望逐步打开。公司质地优秀,业绩呈季度持续好转,维持预测14-16EPS为1.09/1.42/1.82元,给予1年合理估值50-57元(15年PE35-40X),维持“推荐”

1-9月扣非净利增28.1%,EPS0.59元,主业增长强劲 2014年1-9月公司实现主营收入20.1亿元(+40.8%),归母净利润3.3亿元(+32.2%),扣非净利润3.2亿元(+28.1%),EPS0.59元,略超预期。扣除股权激励费用影响净利润约5400万元,前三季度实际净利润约3.9亿(增速约54%),主业增长强劲。综合毛利率基本稳定,利润增速低于收入增速主要是销售费用增长较快达11.3亿元(+53.7%),销售费用率为55.89%,同比提升4.69pp,环比提升0.8pp。分季度看,Q3单季度收入7.7亿元(+56.3%),净利润1.1亿元(+29.6%),对应EPS0.20元。 配方颗粒持续高增长,血必净较快增长 近年来公司配方颗粒加速全国布局,新开发市场如福建、山东、重庆、广东、上海等快速放量,京、津传统核心市场医院单产不断提高;1-9月预计中药配方颗粒依然保持高增长接近50%。血必净从二季度开始恢复较快增长,预计第三季度血必净销量超过1000万支,1-9月累计增速30%左右。我们认为,血必净在医院拓展(目前覆盖2000多家二级以上医院)、科室拓展等仍有很大空间,且有望进入新版国家医保目录(已进入22省医保),未来3-5年销量有望达到8000-10000万支,仍有广阔空间。 新品研发进展顺利,增发融资扩产,外延值得期待 公司新品开发进展顺利,其中PTS申报生产已进入国家局审批,预计15年获批,甲磺酸苦柯胺B(KB)和盐酸沙格雷酯已获得临床试验批件,同时在CDE在审评项目达到18个,未来产品线将极大丰富。此外,目前公司增发项目推进顺利,募集资金将投入“中药产品自动化生产基地项目”建设为配方颗粒和中药饮片提供新产能支撑;增发完成后公司有望启动外延式扩张,值得期待。 风险提示。中药注射剂系统性风险;中药配方颗粒政策放开风险。 主业增长强劲,期待外延助力,维持“推荐” 公司未来几年业绩在“配方颗粒+血必净”双轮驱动下仍能保持较高增长,纵观公司发展历程可知其优秀的品种并购能力,加上高效可行的激励机制,看好公司逐步成长为优秀的平台型企业,未来将继续寻找更多的远期增长点,值得长期看好,业绩有望持续保持优异。暂不考虑增发摊薄,公司主业增长强劲,小幅上调盈利预测,预计14-16年EPS0.78/1.05/1.39元(原预测为0.75/1.04/1.39元),给予1期合理估值33.6-36.8元(15PE32-35X),维持“推荐”评级。

费用大幅增长拖累业绩,预计Q3主业利润增速超20% 2014年1~9月实现主营收入7.1亿元(+23.8%),归母净利润5765.5万元(-30.4%),扣非5928.2万元(-29.1%),对于EPS为0.09元,业绩低于预期。因会通医药商业并表及输液价格略有下降影响致公司综合毛利率下降7.11pp至46.4%。利润出现下滑主要是费用大幅增长拖累,其中股权激励费用2168万元致管理费用大幅上升(+31.8%),财务费用达2784.3万元(+88.7%),若不考虑股权激励费用和财务费用大幅增加的影响,预计净利润增速约10%。分季度看,Q3单季度收入3.0亿元(+44%),主要是7月份起沈阳会通医药并表所致,其中传统输液收入和销量略有增长但价格有所下降,治疗性输液受腹透放量带动保持较高增速达32%;净利润2543.5万元(-24.5%)下滑主要是财务费用达1245.3万元(+199.4%)、销售费用达4566.2万元(+30.8%),若扣除这些费用增加影响预计主业实际利润增速超20%。 腹透保持快速发展势头,招标放量渐显效,值得关注 公司正不断调整产品结构,加大高毛利率治疗性输液调推广,治疗性输液保持较高增速。今年以来腹透市场开拓快速发展,成为公司较大的亮点,其中Q3单季度发货量较二季度环比增长117%,今年以来每月新增腹透患者环比增长幅度达10%,在山东、广东、安徽、东北市场保持良好增长。腹透三季度新增海南省中标,已中标12个区域,中标价格稳定,随着基药各省基药招标加速年底预计中标区域会进一步扩大。临床比对实验截至9月末完成了750例患者入组,实验按计划进度推进。 子公司华仁医疗业务稳定增长,腹透储备产品进展顺利 子公司华仁医疗胶塞业务稳定增长,切口保护牵开器、滑移垫等产品逐步放量,同时华仁医疗在手术通路、输注技术领域不断进行新品研制,为未来2-3年储备丰富的产品线。公司在研腹透新产品储备丰富,中性腹透液处小试阶段。 风险提示。招标进展缓慢,腹透推广低于预期;药品降价。 腹透放量趋势显著,长期前景看好,维持“推荐” 公司传统输液业务面临较大竞争压力,同时费用大幅增长拖累公司短期业绩,下调盈利预测,预计14-16年EPS为0.17/0.30/0.42元(原预测为0.22/0.39/0.56元)。但我们长期看好公司新业务腹透透析的巨大行业前景,目前腹透放量趋势显著,面临招标放量机遇,未来几年业绩较具弹性。由于新业务潜力巨大,给予1年期合理估值8.4-9.0元(15年PE28-30X),维持“推荐”

1-9月扣非净利增15.5%,EPS0.21元,全年业绩有望超预期。 1~9月公司主营收入10.3亿元(+19.0%),归母净利润2.2亿元(+16.5%),扣非后净利润为2.1亿元(+15.5%),已超过13年1.8亿元净利润,EPS0.21元,基本符合预期。分季度看,Q3收入3.7亿元(+19.2%),较上半年18.9%增速略有提升,环比增14.2%。利润增速低于收入增速主要是销售费用增33.2%和财务费用增37.2%所致。目前来看,随着渠道网络趋于成熟、公司治理趋于规范,销售费用率和管理费用率趋于下降,前三季度销售费用率为32.1%、管理费用率为10.8%,较13年全年的36.1%和12.4%有明显下降;若四季度能保持费用率控制良好,全年业绩有望超预期(市场一致预期EPS为0.26元)。 胰岛素稳健增长,基药红利逐步释放,出口有望持续超预期。 前三季度,预计胰岛素产品增长25%左右,国内销售增长超20%,出口大幅增长。目前公司胰岛素产品已通过40多个国家现场检查,已完成注册并出口波兰、白俄罗斯等18个国家,原料药车间通过欧盟认证,出口市场将大幅拓宽,若未来胰岛素制剂获得欧盟批准,那么出口市场有望持续超预期;目前各省份基药招标加快,人胰岛素基药红利有望逐步释放,国内有望持续稳健增长。且三代胰岛素研发进展顺利,有望在16-17年陆续上市,将打开长远发展空间。 大股东连续增持,彰显长远发展信心。 公司于7月25日和9月17日连续在二级市场增持,公司战略逐渐清晰,逐步朝着糖尿病治疗综合服务商迈进,彰显对公司长远发展的信心。 风险提示。基药招标降价风险;三代胰岛素研发进展较慢。 糖尿病行业空间巨大,胰岛素龙头长期受益,维持“谨慎推荐”。 我们长期看好国内糖尿病药物市场的巨大空间,公司是国内胰岛素龙头,也是人胰岛素进入基药的最大受益者,未来几年人胰岛素有望持续稳健增长。公司三代胰岛素研发顺利,并布局其他糖尿病药物,逐步迈向糖尿病治疗综合服务商,长远发展空间广阔。随着公司营销渠道趋于成熟、公司治理逐渐规范,预计期间费用率趋于下降,略微上调盈利预测,预计14-16年EPS为0.28/0.37/0.48元(原预测为0.25/0.35/0.46元),小幅上调1年期合理估值至15.54-16.65元(15PE42-45X),由于短期估值较高,维持“谨慎推荐”评级。