1. 2014 年1-9 月实现营业收入3.53 亿元,同增77.88%;归属于上市公司股东的净利润6238.03 万元,同增48.40%; 扣非净利润6038.01 万元,同增64.04%;经营活动产生的现金流量净额1074.41 万元,同减55.77%;EPS0.30 元, 同增50.00%。其中,三季度实现营业收入1.88 亿元,同增52.88%;归属于上市公司股东的净利润4520.74 万元, 同增54.95%;经营活动产生的现金流量净额4535.07 万元,同减6.76%;EPS0.22 元,同增57.14%。预计2014 年度归属于上市公司股东的净利润变动区间7928.74 至9180.64 万元,同增90%-120%。 2. 公司业务分为两部分,一是传统的动漫衍生品(收入占比96%,以动漫服饰为主,非动漫服饰则为头巾、饰品等), 该业务又可细分为外销市场业务(承接ODM 订单)、国内零售业务(子公司莱盛童话,迪士尼的授权商,开拓国内零售市场);二是布局全产业链带来的动漫、游戏等新业务,14 上半年收入占比仅为4%,该新兴业务定位于动漫形象的打造,未来对公司业绩的贡献在于动漫形象对应的衍生产品的货币化变现。 3. 公司2012 年上市后重点布局动漫全产业链,自2013 年下半年起集中完成了四个项目的收购(收购的股权比例分别为Scheepers B.V.85%、谛顺科技86%、星梦工坊51%、纯真年代70%),自2014 年起,收购项目开始明显增厚公司利润;与此同时,随着公司知名度的提升,公司加大开拓海外市场并积极探索国内渠道合作模式,传统业务的增量明显,我们认为报告期内公司收入大幅增长主要受益于此。伴随产品附加值提升及规模优势显现,14 年前三季度毛利率整体较上年同期提升1.86 个百分点至38.38%;公司因缔顺科技及海外销售公司并入影响,费用率有所攀升,其中销售费用、管理费用分别同比增长96.54%、93.58%。 4. 未来公司的业绩增长,一方面来自于出口订单的平稳、快速增长;另一方面,公司积极延伸动漫产业布局,构建集动漫原创、游戏制作、网络平台、国内外终端销售、儿童剧演艺、影视制作、发行等为一体的综合型大文化产业版图, 重点关注未来涉及动漫行业全产业链运作模式的开展:(1)公司原有的收入来源主要集中在生产环节,通过一系列并购,公司希望通过布局全产业链,占据更多的产业链利润;(2)公司先后四次并购,基本渗透至动漫形象的创作、发行环节,海外销售环节,以及国内电商销售渠道。未来随着海外销售渠道、国内线下销售渠道的布局完成,实现动漫全产业链的运营,将主要体现在动漫衍生产品的成功,以及后续衍生产品通过销售渠道顺利的货币化变现;(3)我们判断公司以美国的动漫产业发展方向为参考,构建掌控全产业的商业模式,以打造动漫集团、扩大产品类别、提升附加值,从而获取各环节预期收益。 5. 受益于上海迪士尼2015 年的开业,我们判断公司传统业务未来一年仍将保持较为高速的增长;相对于收购带来的动漫、游戏新业务对公司业绩的增厚作用,我们更看好公司对动漫产业链的布局,预计未来的衍生品货币化变现,将明显拉动公司业绩增长。 6. 考虑到公司套期保值业务、政府补助等非经常性损益项目波动幅度较大,我们预计2014-2016 年实现归属于母公司净利润分别为8662 万元、1.48 亿、2.16 亿元,同增107.58%、70.98%、46.11%,对应EPS 分别为0.42、0.72、 1.05 元/股。考虑到公司2014-16 年净利复合增长率达到58%,并且具有规模优势、行业景气、业务扩展规划符合产业链发展方向等优势,给予一定估值溢价。其中制造业务受益于新客户订单增量及产品附加值提升,未来整体成长性明确,给予2015 年20 倍市盈率(EPS0.42 元);而14 年起进入业绩贡献期的动漫、游戏及影视业务,考虑到收购项目将明显增厚公司利润,对比同类公司成长期的估值水平(13 年PE 均值102 倍),目前公司此块业务估值提升空间较大,给予公司15 年80 倍市盈率(EPS0.30 元),整体对应合理价值32.22 元,买入评级。 7. 主要不确定因素:品牌形象授权终止、汇率风险、IP 形象与变现渠道对接不顺等。

1.2014年1-9月实现营业收入24.94亿元,同增7.49%;归属于上市公司股东的净利润1.74亿元,同增0.56%;经营活动产生的现金流量净额4.77亿元,同增132.01%;EPS0.54元,同增0.00%。其中,三季度实现营业收入8.92亿元,同增9.39%;归属于上市公司股东的净利润6249.27万元,同减7.96%;经营活动产生的现金流量净额2.08亿元,同增68.96%;EPS0.19元,同减9.52%。预计2014年度归属于上市公司股东的净利润变动区间2.66至2.95亿元,同减5%至同增5%。 2.公司业绩反映出龙头企业受益于行业整合基础上需求的弱复苏:公司作为全球色织布的领先企业,经营管理实力较强,12年上半年受海外需求不旺,原料及劳动力成本上升等因素影响,各季度利润基本保持20%以上负增长;随着海外需求回升及国内行业内部整合深化,自12年4季度起业绩逐季好转,13全年伴随公司积极开拓市场,产销规模提升,实现收入、净利低基数下显著增长。 3.14年前三季度,公司整体费用率小幅下降,净利增速超过收入:一方面,公司继续巩固国内市场品牌建设,同时,加强海外新兴市场开拓,产品订单保持稳步增长,另一方面,进一步整合产业链,完善各类物资采购,多渠道严控各项成本,提高盈利能力,且优化生产管理流程,合理配置用工,提高劳动生产率。14年前三季度,销售、管理费用率分别由上年同期5.40%、4.15%降至5.12%、3.86%。 4.9月下旬棉花直补细则出台,我们判断棉花直补细则将引导新棉价格下降至1.5万元/吨左右,预计棉价将大概率进一步下探。自2014年4月份直补政策公布以来,棉纺织产业链一致预期棉价将在新棉上市(9-11月)后大幅下跌,产业链各环节的下游客户均谨慎下单,棉纺织企业的订单量、毛利率均受订单周期偏短、消化库存、压价等行为的影响;我们认为随着棉价下跌后企稳,棉纺织企业的订单量、毛利率均恢复至正常状态,订单量的增加、毛利率的提升将带来公司2015年的业绩弹性。此外,海外需求复苏、印染环节行业整合见效,均构成支撑棉纺织龙头企业的投资逻辑。 5.公司专注于产品设计研发,加速成果转化,在新纤维、工艺、助剂开发领域成果显著,不断加强工程技术创新,提升核心竞争力;伴随海外市场的开拓和国内新客户的开发,预计成衣面料市场占有率有望进一步提升。预计公司2014-16年实现归属于母公司净利润分别为2.85、3.17、3.61亿元,同增1.58%、11.35%、13.74%,对应EPS分别0.88、0.98、1.11元。考虑到相关可比公司15年PE在7-13x区间,给予公司2015年12xPE,对应目标价11.76元,增持评级。 6.主要不确定因素:海外复苏不达预期,国内需求继续恶化等。

1. 2014 年1-9 月实现营业收入14.95 亿元,同减15.07%;归属于上市公司股东的净利润3.07 亿元,同减27.99%;经营活动产生的现金流量净额2.74 亿元,同减25.20%;EPS0.53 元,同减28.38%。其中,三季度实现营业收入5.24亿元,同减12.18%;归属于上市公司股东的净利润8811.17 万元,同减34.83%;经营活动产生的现金流量净额9208.27万元,同减38.95%;EPS0.15 元,同减37.50%。 2. 国内纺服消费疲软是业绩下滑的主要原因:1)受行业持续低迷和低端竞品冲击影响,公司业绩自去年2 季度起,单季收入连续下滑;2)14 年前三季度,毛利率受折扣促销及同期高基数影响,整体下降2.37 个百分点至55.84%;3)公司期内继续加大低效、无效店铺的关闭力度,不断提高终端的零售能力和店铺效率,销售、管理费用伴随公司渠道规模收缩而增速明显相应放缓,期间费同比下降1.51%,但费用率有所上调,其中,销售、管理费用率分别上升3.32、2.08 个百分点至24.30%、9.84%。 3. 财务指标变动体现公司经营压力:1)14 年前三季,因渠道规模大幅收缩,存货整体在同期低基数前提下继续同降6.66%;2)期内,公司加强账期管理,应收账款前三季同比降幅由上年同期3.79%再下调至9.96%,应付账款同比增速则由负转正为9.80%;3)上述调整下,在同期高基数影响下,经营性现金流净额期内继续下滑25.20%,而盈利质量相较上半年有所改善。 4. 公司2014 年大力推广商品企划项目,并计划从2015 春夏商品企划开始全面应用,以实现从商品企划到终端销售全价值链整合。同时公司坚持以男裤为核心的品类战略,强化新款单品的研发及市场营销;在优化渠道结构方面,更为关注新开店质量,优化开店流程和考评体系,并加大对现有店铺形象的整改和升级,同时,为控制经营风险,主动关闭了部分经营效益较差的销售终端,以集中资源投入线上线下一体化建设;公司全面启动O2O 项目,目前已完成试点分仓整合、平台规划、并制定了线上线下同价款的具体实施计划。 5. 公司深入推进战略转型,推动零售能力建设,我们认为公司在男裤行业的市场占有率上有一定优势,其品牌影响力、纵向一体化的业务模式以及稳健的管理团队等优势能为转型成功提供一定的支撑,预计整体业绩增速有望伴随未来市场需求回暖而有所提升,盈利能力的强化将集中体现于新品适销率及店效等内生指标。预计公司2014-16 年实现归属于母公司净利润分别为4.32、4.82、5.37 亿元,同增-19.58%、11.50%、11.41%,对应EPS 分别0.75、0.84、0.93元。考虑到2014 年公司业绩继续处于调整期,2015 年预期有所改善,给予公司2015 年16xPE,对应目标价13.41元,增持评级。 6. 主要不确定因素:零售市场持续低迷,终端需求不振,原材料、租金及人力成本持续提升的风险。

1. 2014年1-9月实现营业收入8.85亿元,同减11.77%;归属于上市公司股东的净利润8806.41万元,同减58.38%;扣非净利润2909.97万元,同减85.07%;经营活动产生的现金流量净额1196.00万元,同减79.97%;EPS0.44元,同减58.38%。其中,三季度实现营业收入2.68亿元,同减16.14%;归属于上市公司股东的净利润亏损911.64万元,同减114.60%;经营活动产生的现金流量净额3935.94万元,同减177.98%;EPS 亏损0.0456元,同减114.61%。预计2014年度归属于上市公司股东的净利润变动区间1.17至1.87亿元,同减20%-50%。 2. 国内消费疲软背景下,新品牌培育及扩张惯性导致费用开支依旧高速增长是业绩下滑的主要原因:1)自13年起公司开店节奏明显放缓,同时,前期新增店铺开始贡献收益,而14上半年因市场需求持续疲软,公司对渠道进行梳理,店铺数量首现负增长;2)由于公司前期快速外延式扩张,费用支出惯性走高。12下半年公司开店近百家,在整体毛利率基本持平的前提下,高费用支出直接导致此后各季度净利增速均远不及收入;3)14年前三季度,受行业持续低迷和低端竞品冲击影响,毛利率同比下降1.16个百分点至60.92%;4)因店铺缩减,费用增速同比放缓,但仍超出收入增速水平,因而期间费用率前三季度依旧同比明显提升,其中,销售、管理费用率分别提升7.53、3.27个百分点至33.19%、15.87%。 3. 财务指标变动体现公司经营压力:1)战略收缩背景下,店铺及货品调整使得前三季度存货、应收、应付账款同比增速均明显下调,其中,存货增速由同期32.83%降至-0.24%,应收、应付项增速分别下降52.61、43.47个百分点至-20.71%、-10.47%;2)上述调整下,经营现金流净额同比有所下滑,与净利差额尚未转正,盈利质量仍待改善。 4. 消费疲弱背景下,终端调整周期拉长,库存清理难度加大,然而公司品牌形象、研发实力、渠道网络优势为其深化转型提供一定的支撑,伴随新品牌的业绩贡献逐渐释放及核心品牌外延扩张下影响力的不断提升,预计整体业绩增速有望伴随未来市场需求回暖而有所提升。预计公司2014-16年实现归属于母公司净利润分别为1.54、1.68、1.92亿元,同减34.30%、同增9.09%、同增14.84%,对应EPS 分别0.77、0.84、0.96元。考虑到2014年公司业绩继续处于调整期,2015年预期有所改善,给予公司2015年30xPE,对应目标价25.13元,增持评级。 5. 主要不确定因素:零售市场持续低迷,终端需求不振,原材料、租金及人力成本持续提升的风险。

1.2014年1-9月实现营业收入10.08亿元,同增21.04%;归属于上市公司股东的净利润1.78亿元,同增25.95%;经营活动产生的现金流量净额-8567.63万元,同减113.60%;EPS0.35元,同增25.89%。其中,三季度实现营业收入3.85亿元,同增20.95%;归属于上市公司股东的净利润5576.61万元,同增23.83%;经营活动产生的现金流量净额1754.61万元,同减82.78%;EPS0.11元,同增23.78%。 2.由户外产品提供商向户外旅行综合服务提供商升级,专业化多品牌建设及线上平台布局挖掘新市场空间:1)公司自2012年初开启多品牌发展战略,目前已形成专业户外品牌探路者(Toread)、专注于自驾、露营的高端品牌DiscoveryExpedition以及专注于骑行的户外品牌阿肯诺(ACANU);2)2013年中期,公司提出打造“户外旅行综合服务平台”战略构想,旨在满足消费者不断细分的户外出行综合需求,开拓新盈利空间。对此,公司年初完成了对绿野网等户外在线旅游平台的战略投资,并于9月初战略投资了北京行知探索旅行社的“极之美”自然主题旅行业务,对其增资3900万元并取得56.52%的股权,通过对户外行业相关领域的资源整合,以此实现向户外旅行综合服务提供商的定位升级;3)2014年前三季度,探路者品牌净新开店51家,Discovery品牌净新开店29家,分别完成了年度计划指标的34%、48%。公司基于互联网转型的战略,加强对线下渠道的优化和升级改造,夯实其作为增强消费者购物体验、提供互动服务场所的定位,并对部分不符合上述定位的店铺逐步进行了升级和淘汰,由此预计全年净新开店数量会低于预期;4)前三季度公司整体毛利率较上年同期基本持平,销售及管理费用本期因开店速度较上年明显放缓而整体增速有所下降,期间费用增速由上年同期24.74%降至11.97%,其中销售、管理费用率分别下调至17.48%、11.00%。 3.财务指标中,存货延续增势,应收账款增速有所放缓:1)14年前三季度,存货因新品牌业务增长,同比增速由上年同期25.17%增至32.32%;2)应收、应付账款增速分别放缓至85.70%、18.44%;3)上述调整下,本期经营性现金流净额较净利差额尚未回正,盈利质量仍未明显改善。 4.自2015年春夏产品订货会开始,公司顺应互联网业务发展转型对传统期货模式进行颠覆性变革,改变了传统期货订货会的订货模式,更多依据公司对2015年春夏产品销售量的预估判断和规划来指导直营大区、加盟商、集团客户、电子商务、户外特渠等业务单元的期货订货,并先以各业务单元预计销售业务量的80%在本次订货会上进行下单,差额部分后期根据实际市场销售情况通过快速补货及消化过季库存的方式完成。2015春夏产品期货订单合计金额7亿元(2014春夏产品期货订单7.8亿元)。 5.公司通过户外在线旅游平台和垂直电商搭建,承托专业细分领域下的多品牌发展,由此带来的新市场空间下,渠道的外延扩张短期预计将继续助推业绩增长。预计公司2014-16年实现归属于母公司净利润分别为3.17、3.94、4.76亿元,同增27.28%、24.56%、20.60%,对应EPS分别0.62、0.77、0.93元。考虑到相关可比公司15年PE区间在17x-29x区间,给予公司2015年28xPE,对应目标价21.64元,增持评级。 6.主要不确定因素:国内需求持续恶化、新品牌建设不达预期。

1. 2014年1-9月实现营业收入17.31亿元,同减25.06%;归属于上市公司股东的净利润2.28亿元,同减38.74%;扣非净利润1.55亿元,同减55.57%;经营活动产生的现金流量净额4.93亿元,同增18.27%;EPS0.30元,同减38.78%。其中,三季度实现营业收入7.08亿元,同减20.24%;归属于上市公司股东的净利润7713.23万元,同减33.72%; 经营活动产生的现金流量净额1.65亿元,同增25.16%;EPS0.10元,同减33.33%。预计2014年度归属于上市公司股东的净利润变动区间2.27至3.03亿元,同减20%-40%。 2. 国内纺服消费疲软是业绩下滑的主要原因:1)受行业持续低迷和低端竞品冲击影响,公司业绩自去年2季度起,单季收入连续6个季度下滑;2)14年前三季度,毛利率受折扣促销及同期高基数影响,整体小幅下降0.63个百分点至45.58%;3)公司期内继续加大低效、无效店铺的关闭力度,不断提高终端的零售能力和店铺效率,销售、管理费用伴随公司渠道规模收缩而增速明显相应放缓,期间费同比下降12.44%,但费用率有所上调,其中,销售费用率上升4.1个百分点至17.62%,管理费用率增至9.62%。 3. 财务指标变动体现公司经营压力:1)14年前三季,因委托代销商品库存大增以及同期低基数影响,整体存货同比增长24.17%;2)应收及应付账款周转明显加快,其中,应收账款及票据前三季同比下降55.83%(上年同期增速25.07%), 应付账款同比下降9.26%(上年同期增速5.19%);3)上述调整下,经营性现金流净额期内增长18.27%,盈利质量继续改善。 4. 公司目前渠道仍以加盟为主,直营化改造持续推进,公司一方面继续完善全国零售终端运营的管理标准和流程,推动零售标准化执行示范标杆店的建设及推广,提升实体店铺购物体验;另一方面,通过引入海外设计师,对产品进行重新策划,赋予品牌更为鲜明的国际时尚潮流风范;同时,公司凭借强大营销能力,积极布局移动互联网等新媒介,进行品牌推广宣传,通过“微购物”等活动的尝试,探索线上与线下业务的融合。 5. 公司深入推进战略转型,推动零售能力建设,我们认为作为国内男装企业龙头,其品牌影响力、资金实力以及稳健的管理团队等优势能为转型成功提供一定的支撑,预计整体业绩增速有望伴随未来市场需求回暖而有所提升。预计公司2014-16年实现归属于母公司净利润分别为2.41、2.58、2.87亿元,同减36.55%、同增7.39%、同增10.96%,对应EPS 分别0.32、0.34、0.38元。考虑到2014年公司业绩继续处于调整期,2015年预期有所改善,相关可比公司15年PE 区间在15x-44x,给予公司2015年34xPE,对应目标价11.62元,维持增持评级。 6. 主要不确定因素:零售市场持续低迷,终端需求不振,原材料、租金及人力成本持续提升的风险。

1.2014年1-9月实现营业收入2.88亿元,同增12.54%;归属于上市公司股东的净利润2984.98万元,同增9.24%;经营活动产生的现金流量净额678.04万元,同减74.05%;EPS0.45元,同增2.27%。其中,三季度实现营业收入1.01亿元,同增9.76%;归属于上市公司股东的净利润1081.42万元,同增3.17%;EPS0.15元,同减11.76%。 2.公司进一步加大市场开拓力度,客户需求量增加,销售收入稳步增长:1)公司作为国内领先静电与微污染防控解决方案及配套产品集成供应商,受益于智能手机、平板电脑等数码产品及液晶显示行业较高的景气度,准确把握市场机遇,加大业务拓展及产品开发力度,下游客户对公司防静电超净技术产品的市场需求增长较快;2)核心产品--制程防护类的毛利率伴随产能扩张后形成规模效应而预计提升,抵消部分原材料及人力成本上涨因素对盈利能力的影响,14年前三季度,公司整体毛利率较2013全年微增0.76个百分点至26.35%;3)由于期内公司增加区域市场开拓投入,销售收入增加导致运输费用增加,销售费用率由4.04%(2013全年)增至4.51%,管理费用率随着业务拓展、员工数量的增加而有所上升,由7.97%增至8.54%。 3.随着经营规模的扩大及市场推广力度的进一步加强,公司应收账款及存货均呈上升趋势:1)14年前三季度,存货周转天数较2013全年基本持平,应收账款周转天数则由88天增至96天;2)期内,因公司业务规模扩大,存货较年初增长26.69%,应收账款及票据较年初增长38.35%至1.23亿元,其中,应收账款较收入占比达41.32%,同时,因采购量扩大,应付项整体较年初增加1.68%;3)上述调整下,经营性现金流净额在三季度有所缩减,拖累前三季经营性现金流净额较净利差额同比下滑。 4.公司核心竞争力:定制全方位解决方案集成供应能力、敏捷供应链、客户资源。防静电超净技术产品行业需求特定且多样化、产品快速消耗及技术资格认证要求不断提升的三大特点决定了行业具有较高壁垒。公司有能力针对客户设定的不同产品对应的静电与微污染防控标准,设计与之性能匹配的防静电超净技术产品组合配置,并后续提供相应全套产品,经过17年运营已与液晶显示、半导体和硬盘存储等领域的国内外龙头企业建立稳固供应关系。未来自身业绩增长预计将来自于市场开拓带来的客户资源加码、产品结构调整下制程防护类产品的扩容以及研发向材料方向推进后,核心原材料实现自产提升整体盈利性。 5.作为电子信息、医药、航空航天的专业配套和基础性行业,防静电超净技术产品行业前景向好,预计业内龙头企业将迎来业绩快速成长。公司规划从现有产品研发向材料研发领域推进,符合行业全球发展趋势,随着募集资金项目的实施,公司短期将得益于产能提升带来的规模效应,长期有望实现关键原材料的自主研发生产,成本优势及产品升级将进一步提升盈利能力。预计公司2014-2016年实现归属于母公司净利润分别为4107.31、4717.21、5470.92万元,同增11.49%、14.85%、15.98%,对应EPS0.53、0.60、0.70元。考虑到公司作为创业板上市新股,目前体量较小,成长空间巨大,且具有先发优势、行业景气、业务扩展规划符合行业发展方向等优势,给予一定估值溢价。参考相关可比公司发展期估值水平(65x-122x),给予公司2015年70xPE,对应目标价42元,增持评级。 6.主要不确定因素:原材料采购成本、人工费用上升风险、核心技术、人员流失的风险。

1.2014年1-9月实现营业收入12.99亿元,同增3.51%;归属于上市公司股东的净利润2.44亿元,同增15.79%;经营活动产生的现金流量净额1.70亿元,同增592.40%;EPS0.57元,同增14.00%。其中,三季度实现营业收入4.45亿元,同增2.46%;归属于上市公司股东的净利润8636.20万元,同增15.77%;经营活动产生的现金流量净额1.01亿元,同增1870.01%;EPS0.20元,同增11.11%。预计2014年度归属于上市公司股东的净利润变动区间3.15至4.09亿元,同增0%-30%。 2.公司强化内部精细化管理,推进渠道结构调整下的费用支出减少是净利增速超收入的主要原因:1)公司产品特色鲜明,渠道控制力强,在消费市场需求疲软背景下,公司一方面通过多品牌建设、产品线延伸及拓宽线上渠道以扩大销售;另一方面强化内部精细化管理,优化产销流程体系,有效降低成本。13年净利在收入单位数增长的基础上,依旧保持双位数增速,毛利率提升近3个百分点;2)14年前三季度,公司整体毛利率较上年同期基本持平。由于期内公司主动放缓了线下终端门店的开店速度,关闭整合部分经营不善的店柜,费用支出大幅缩减。其中,销售费用同降5.59%,费用率由上年同期24.01%降至21.90%,管理费用同降11.10%,费用率降至5.03%。3)渠道方面,公司继续加速调整线下店铺结构,以家居生活馆建设为重点,同时优化电子商务平台运作。 3.财务指标伴随公司产品及渠道调整相应改善:1)14年前三季度,存货因渠道调整及产品资源整合,同比增速由上年同期26.04%回落至-1.96%,周转率有所改善;2)期内,因公司增加了加盟商从银行取得信用额度的支持力度,而降低了公司对于加盟商的授信额度,应收账款同比大幅缩减47.43%,同时,因采购量减少,应付项整体增速由上年同期40.65%降至-13.90%;3)上述调整下,经营性现金流净额本期同比继续大增,但较净利差额尚未回正。 4.短中期内,公司将直面“挤压式”的竞争:2014年公司调整了多品牌的定位及布局,第二品牌馨儿乐在产品品类上更加丰富,价格带明显拉长,“竞争性”更加突出,以抢占竞争对手的市场份额;主品牌富安娜仍然定位于提升产品力及品牌形象;电商品牌圣之花将在天猫等平台系统上,以系列化的方式整体推出,继续探索互联网时代的具体发展路径。 5.长远来看,未来大家居品类的丰富将更大发挥整体搭配的协同效应:公司目前已经大致勾勒出未来大家居的发展方向,即在现有以床品为主的产品结构下,拓宽产品品类,从四件套、被芯、枕芯等,逐渐延伸至窗帘、壁纸、沙发、地毯、家居服、拖鞋、衣柜等。公司对大家居的方向选择,符合行业的发展趋势--大型专业店代表着未来的渠道方向,大型专业店在店铺规模、卖场形象、商品选择上明显胜出,更重要的是,其单店产能、成本控制、管理成本、管理深度等,比以规模取胜的连锁品牌专卖店更为突出,也符合未来零售业态的竞争法则。预计大家居的建设方向,未来将为公司深挖出更多的市场空间。 6.在目前竞争加剧的环境下,我们认同馨儿乐2014年的定位调整,看好公司市场份额的提升;此外,公司在大家居方向的战略性投入,虽然短期内对业绩的贡献作用不大,但长期来看,能够深挖市场空间。预计公司2014-16年实现归属于母公司净利润分别为3.63、4.16、4.78亿元,同增15.38%、14.38%、14.94%,对应EPS分别0.85、0.97、1.12元。考虑到相关可比公司15年PE区间在15x-24x区间,保守给予公司2015年17xPE,对应目标价16.56元。目前股价对应估值具有较大吸引力,且具有未来业绩增长支撑,维持买入评级。 7.主要不确定因素:终端需求持续恶化、新品牌建设不达预期、大店建设不达预期。

事件:公司15日发布公告,向3名投资者(董事长赵小强先生,总经理、董事会秘书郭瑞先生,杭州比因美特卡通影视有限公司)定向发行1730万股股票,募集资金3.7亿元(21.29元/股),扣除发行费用后将全部用于补充流动资金。 1. 定增后公司共计拥有5.6亿募集资金(IPO募资资金余额1.9亿),为发挥全产业链各环节的协同效应,我们预计公司未来将更加坚定的布局产业链,包括动漫服饰、原创动漫、影视、游戏、儿童剧演艺、平台电商等,公司目前已完成了四个项目的收购(收购的股权比例分别为Scheepers B.V.85%、谛顺科技86%、星梦工坊51%、纯真年代70%)。 2. 公司业务分为两部分,一是传统的动漫衍生品(以动漫服饰为主,非动漫服饰则为头巾、饰品等),该业务又可细分为外销市场业务(承接ODM订单)、国内零售业务(子公司莱盛童话,迪士尼的授权商,开拓国内零售市场);二是布局全产业链带来的动漫、游戏等新业务,2014年中期收入占比4%,该新兴业务定位于动漫形象的打造,未来对公司业绩的贡献在于动漫形象对应的衍生产品的货币化变现。 3. 未来公司的业绩增长,一方面来自于出口订单的平稳、快速增长;另一方面,公司积极延伸动漫产业布局,构建集动漫原创、游戏制作、网络平台、国内外终端销售、儿童剧演艺、影视制作、发行等为一体的综合型大文化产业版图,重点关注未来涉及动漫行业全产业链运作模式的开展:(1)公司原有的收入来源主要集中在生产环节,通过一系列并购,公司希望通过布局全产业链,占据更多的产业链利润;(2)公司先后四次并购,基本渗透至动漫形象的创作、发行环节,海外销售环节,以及国内电商销售渠道。未来随着海外销售渠道、国内线下销售渠道的布局完成,实现动漫全产业链的运营,将主要体现在动漫衍生产品的成功,以及后续衍生产品通过销售渠道顺利的货币化变现;(3)我们判断公司以美国的动漫产业发展方向为参考,构建掌控全产业的商业模式,以打造动漫集团、扩大产品类别、提升附加值,从而获取各环节预期收益。 4. 受益于上海迪士尼2015年的开业,我们判断公司传统业务未来一年仍将保持较为高速的增长;相对于收购带来的动漫、游戏新业务对公司业绩的增厚作用,我们更看好公司对动漫产业链的布局,预计未来的衍生品货币化变现,将明显拉动公司业绩增长。 5. 考虑到公司套期保值业务、政府补助等非经常性损益项目波动幅度较大,我们预计2014-2016年实现归属于母公司净利润分别为7146万元、1.16亿、1.77亿元,同增71.25%、62.03%、52.91%,对应EPS分别为0.35、0.56、0.86元/股。考虑到公司2014-16年净利复合增长率达到58%,并且具有规模优势、行业景气、业务扩展规划符合产业链发展方向等优势,给予一定估值溢价。其中制造业务受益于新客户订单增量及产品附加值提升,未来整体成长性明确,给予2015年30倍市盈率(EPS0.29元);而14年起进入业绩贡献期的动漫、游戏及影视业务,考虑到收购项目将明显增厚公司利润,对比同类公司成长期的估值水平(13年PE均值106倍),目前公司此块业务估值提升空间较大,给予公司15年85倍市盈率(EPS0.27元),整体对应合理价值31.70元,上调至买入评级。 6. 主要不确定因素:品牌形象授权终止、汇率风险、IP形象与变现渠道对接不顺等。

华孚色纺是目前全球最大的色纺纱生产商之一,约占色纺纱市场份额的50%,产能130万锭,主要集中在新疆、浙江、中部地区。公司依托以产品为导向的技术创新优势,开发了高档纯棉色纺系列、健康环保色纺系列、外观产品色纺纱系列、功能产品色纺系列等8大产品系列、2000多个品种。同时,通过一系列的并购和整合,公司的产能基地建设基本完成,进入规模效益释放期,实现了多品种、小批量、快交货及积极响应的供应链管理能力。公司判断产能转移是大势所趋,积极开拓海外市场,从近年市场销售情况来看,海外业务占比已有明显提升。 我们判断公司未来的业绩提升,短期来看,源于棉价下跌企稳后产业链运营节奏恢复正常、补库存的需求将带动明年订单明显向好,加之毛利率提升的预期;长期来看,在产业层面,海外需求复苏、印染环节行业整合见效,均构成支撑棉纺织龙头企业的投资逻辑。在公司层面,一方面,加快布局海外市场,伴随在越南新建生产基地逐步投入使用,低价原料、劳动力及规模化生产预计将巩固其成本优势,预计内生增长对利润的贡献效应也将逐渐体现;另一方面,公司持续推进原料、色彩、工艺、技术及设备升级,赋予品牌更高附加值,设计师及环保两大新系列的成功开发及推广有望支撑业绩后续平稳增长。此外,公司三分之一的产能在新疆,新疆纺织业十大政策的落实预计也将明显利好公司业绩。 盈利预测与投资建议。考虑到区域政策扶持以及公司自身产品系列优化提升价格竞争优势,推动选色率及落单率持续向好,在行业整体向上背景下结合自发提升动力,预计2015年的业绩弹性较同类企业将相对显著。预计公司2014-16年实现归属于母公司净利润分别为2.02、3.01、3.89亿元,同增0.88%、48.97%、29.38%,对应EPS分别0.24、0.36、0.47元。给予公司略高于均值的估值水平,2015年18xPE,对应目标价6.50元,买入评级。 主要不确定因素。海外复苏不达预期,国内需求继续恶化等。

浔兴股份是国内拉链行业的龙头制造企业,其拉链产品品种规格及规模业内领先, 多年来公司拉链产品产销量保持国内第一;设计专利数量达154项,公司已在全球70多个国家和地区设置办事处,产品远销80多个国家和地区。 公司专注主业二十余年,集中资源强化拉链产品优势,2006年上市后利用募集资金不断扩大产能,于2007年实现晋江、上海、东莞、天津、成都全国五大区域布局, 后续产能利用率的提高和区域协同效应的显现,有效带动公司盈利能力不断提升、强化竞争优势。 公司竞争力在于研发和创新优势、较为完善的营销网络。一方面,公司重视并强化规模制造和服务能力,不断完善与研发相关的设施和产业配套,其测试中心系属于国家级重点实验室,拥有设计专利数量达154项。另一方面,公司与运动、箱包等业内龙头企业已建立长期稳固的合作关系,同时积极扩大客户范围,主动向快速增长的户外和快时尚、女装客户渗透;通过新设办事处集中开拓海外市场,近年来海外业务占比已有明显提升。 我们判断公司未来的业绩提升,从产业层面来自于产业集中度较低的现状为公司未来整合发展提供了巨大的空间,在行业整合背景下,资源向龙头企业聚集;从公司层面则来自于其聚力开拓海外市场,产品结构及客户资源的优化推动业绩改善,伴随成本及费用控制实现效益提升。 盈利预测与投资建议。公司主业预计未来保持平稳增长,2014-16年实现净利8215万、9791万、1.16亿元,同增35.53%、19.19%、18.33%,对应EPS 分别0.53、0.63、0.75元。考虑到公司品牌美誉度提升,新产品及技术研发持续,加之生产自动化改进将进一步强化其综合竞争力,针对其主业,给予高于行业平均市盈率的估值水平,目标价15.79元(对应15年25倍PE)。 主要不确定因素。海外复苏不达预期,服装消费市场需求持续低迷等。

1.浔兴股份是国内拉链行业的龙头制造企业,拉链产品品种规格及规模业内领先,多年来拉链产品产销量保持国内第一。在晋江政府加大政策扶持力度,着力打造地方品牌集群的背景下,公司在研发、引进创新技术和推行精益管理模式上成为业内标杆。公司与运动、箱包等业内龙头企业已建立长期稳固的合作关系,同时积极扩大客户范围,向快速增长的户外和快时尚、女装客户渗透;通过新设办事处集中开拓海外市场,公司已在全球70多个国家和地区设置办事处,产品远销80多个国家和地区。 2.公司与全球最大拉链制造商YKK实现差异化定位。公司的尼龙拉链、塑钢拉链与YKK产品较为接近,但在金属拉链方面,YKK所有产品均为精密金属拉链,而公司目前主要产品仍为普通金属拉链。在产品成本、售价以及交货期方面,公司具有一定优势。 3.公司业绩反映出龙头企业受益于行业整合基础上需求的弱复苏:公司作为辅料行业龙头企业,以齐全的产品品种和完善的配套设施提供满足客户各种需求的拉链产品、配件及其服务。12年受海外需求不旺,原料及劳动力成本上升等因素影响,当年收入、净利增速分别低至-10%、-44%;随着外部环境改善,自13年2季度起订单收入逐季好转,并且得益于生产管理提效,人员调配和产能储备优化保证了旺季产能的充分释放,规模效应下公司各季度净利增速均远超收入。13年实现收入、净利增长7.8%、69.3%。14上半年,公司加大市场开拓力度,争取快速增长的户外和快时尚客户,带来收入增速再创新高,整体费用率较上年同期基本持平。 4.海外业务带来业绩增量,产品结构调整提升盈利能力:公司一方面加大成品和高定位产品的销售力度,另一方面积极开展纽扣等其他高毛利率的业务尝试,带动14上半年主业毛利率较13全年提升1.7个点至31.18%;从销售区域来看,公司开拓海外市场效果显著,收入同增31%,收入占比由上年同期17.9%升至目前21.2%。而国内市场销售得益于行业整合推进下,订单向龙头企业集中,报告期内实现收入增速6.1%,较上年同期增速提升2.4个百分点。 5.海外业务增长、需求复苏、业内企业间及其内部架构整合见效,均构成支撑制造类龙头企业的投资逻辑:我们判断公司未来的业绩提升,从产业层面来自于行业整合背景下,资源向龙头企业聚集;从公司层面则来自于其聚焦高附加值产品销售,产品结构优化及海外市场开拓,共同推动业绩改善,伴随成本及费用控制实现效益提升。预计内生增长对利润的贡献效应将逐渐体现。 6.公司市场开拓能力增进,技术实力雄厚,规模优势和经营实力突出。预计2014-16年实现净利8215万、9791万、1.16亿元,同增35.53%、19.19%、18.33%,对应EPS分别0.53、0.63、0.75元。当前14.14元股价,对应PE分别为26.68、22.38和18.92倍。考虑到公司品牌美誉度提升,新产品及技术研发持续,加之生产自动化改进将进一步强化其综合竞争力,给予高于行业平均市盈率的估值水平,目标价15.79元(对应15年25倍PE),增持评级。 7.主要不确定因素:海外复苏不达预期,国内需求继续恶化等。

1. 2014上半年实现营业收入10.23亿元,同降28.07%;归属于上市公司股东的净利润1.51亿元,同降41.02%;扣非后净利润1亿元,同降59.47%;经营活动产生的现金流量净额3.28亿元,同增15.09%;EPS0.20元,同降41.18%。业绩符合预期。 2. 国内纺服消费疲软是业绩下滑的主要原因:1)受行业持续低迷和低端竞品冲击影响,公司业绩自去年2季度起,单季收入连续5个季度下滑;2)14上半年,毛利率受折扣促销拖累,整体下降1.9个百分点至45%;3)公司期内继续加大低效、无效店铺的关闭力度,不断提高终端的零售能力和店铺效率,上半年店铺净减347间,基本维持13下半年以来的调整节奏;4)销售、管理费用伴随公司渠道规模收缩而增速明显相应放缓,期间费同比下降14%,但费用率有所上调,其中,销售费用率上升5个百分点至19%,管理费用率增至11%;5)公司报告期内实现网络销售收入约1.3亿元,同比增长超过20%,目前线上平台仍以清理库存为主。 3. 财务指标变动体现公司经营压力:1)14上半年因委托代销商品库存(净值)大增94%,整体存货同比增长9.04%(上年同期-6.24%),其中,库存商品在减值准备计提增至3亿元后,净额同增约12%至4.5亿元;2)应收及应付账款增速继续下滑,上半年同比下降54%、21%;3)上述调整下,经营性现金流净额本期小幅增长,盈利质量有所改善。 4. 公司目前渠道仍以加盟为主,直营化改造持续推进,公司一方面继续完善全国零售终端运营的管理标准和流程,推动零售标准化执行示范标杆店的建设及推广,提升实体店铺购物体验;另一方面,通过引入海外设计师,对产品进行重新策划,赋予品牌更为鲜明的国际时尚潮流风范;同时,公司凭借强大营销能力,积极布局移动互联网等新媒介,进行品牌推广宣传,通过“微购物”等活动的尝试,探索线上与线下业务的融合。 5. 公司深入推进战略转型,推动零售能力建设,我们认为作为国内男装企业龙头,其品牌影响力、资金实力以及稳健的管理团队等优势能为转型成功提供一定的支撑,预计整体业绩增速有望伴随未来市场需求回暖而有所提升。预计公司2014-16年实现归属于母公司净利润分别为2.41、2.58、2.87亿元,同减36.55%、同增7.39%、同增10.96%,对应EPS 分别0.32、0.34、0.38元。考虑到2014年公司业绩继续处于调整期,2015年预期有所改善,相关可比公司15年PE 区间在14x-38x,给予公司2015年30xPE,对应目标价10.25元,给予增持评级。 6. 主要不确定因素:零售市场持续低迷,终端需求不振,原材料、租金及人力成本持续提升的风险。

1. 2014 上半年实现营业收入29.32 亿元,同增7.59%;归属于上市公司股东的净利润3.44 亿元,同增20.97%;扣非后净利润3.33 亿元,同增35.28%;经营活动产生的现金流量净额1.21 亿元,同降74.63%;EPS0.51 元,同增21.43%。 业绩符合预期。 2. 率先进行战略调整,转型效果逐步显现:1)受行业持续低迷、海外品牌冲击及线上渠道分流等外部影响,公司2012年收入、净利大幅下滑;2)13 年1 季度起,伴随公司前期大力布局童装品牌带来业绩释放,收入增速开始明显改善,2 季度以来,公司整合终端门店、调整内部架构、梳理供应链等一系列战略举措成效显著,净利率同比持续提升;3)14 上半年公司毛利率整体上升1.27 个百分点至36.73%,其中,森马品牌毛利率32.58%,较上年同期基本持平,巴拉巴拉品牌在渠道转型,推进购物中心发展背景下,收入增速30.90%,毛利率同比上升7.7 个百分点至42.84%;4)报告期内,公司继续改善两大核心品牌渠道结构和布局,不断提高终端的零售能力和店铺效率,上半年店铺数量转为正增长,合计净增63 间;4)随着公司资源整合的推进,期间费用率持续下调,其中,销售费用率下降2.33 个百分点至14.18%。 3. 财务指标变动体现公司运营周转改善:1)14 上半年存货额同比增长5.97%(上年同期-26.55%),周转率提升至1.67次;2)应收及应付账款增速伴随产销规模恢复,期内均有所上升,上半年同增20%、24%;3)上述调整下,经营性现金流净额在去年同期高基数上同比下滑。 4. 公司拥有管理团队稳健、充沛的资金、品牌知名度等资源禀赋,2013 年以来,公司规模化扩张路径清晰:在成人休闲装森马方面,以产品力提升为核心,提升对终端门店的掌控力,此外将探索品牌收购来运作品牌集合;在童装巴拉巴拉方面,依托现有童装品牌的强势地位,扩大产品品类,收购国外品牌,将童装业务逐渐拓展到童装产业的层面。 预计未来将继续开展针对儿童的教育、动漫影视、游戏等相关行业的投资并购及资源整合,将公司打造成为儿童综合一站式服务平台。 5. 我们判断公司未来将积极探索品牌集成式发展模式,目前的战略调整将为未来的规模化扩张打好基础。公司通过并购的方式布局拓展业务空间,我们认为符合产业发展趋势,也认为公司的并购,在大概率上能发挥出协同效应。预计公司2014-16 年实现归属于母公司净利润分别为10.94、13.39、16.60 亿元,同增21.34%、22.31%、24.03%,对应EPS 分别1.63、2.00、2.48 元。考虑到相关可比公司15 年PE 区间在13x-25x,给予公司2015 年20xPE,对应股价40 元,维持买入评级。 6. 主要不确定因素:零售市场持续低迷,终端需求不振,原材料、租金及人力成本持续提升的风险。

1.2014上半年实现营业收入8.53亿元,同增0.28%;归属于上市公司股东的净利润1.05亿元,同增14.72%;经营活动产生的现金流量净额5332.60万元,同降5.13%;EPS0.31元,同增14.81%。业绩符合预期。 2.公司业绩反映出龙头企业受益于行业整合基础上需求的弱复苏:公司作为辅料行业龙头企业,以齐全的产品品种和完善的配套设施提供满足客户各种需求的纽扣、拉链产品、配件及其服务。12年受海外需求不旺,原料及劳动力成本上升等因素影响,当年收入、净利增速分别低至-4.03%、-13.84%;随着外部环境改善,自13年2季度起订单收入逐季好转,并且得益于生产管理提效,人员调配和产能储备优化保证了旺季产能的充分释放,规模效应下公司各季度净利增速均远超收入。13年实现净利增长23.81%。14上半年,公司继续推进市场开拓及精细化管理,整体费用率较上年同期有所下降,其中因上年同期计提长期借款及应付短期融资券的利息1039.56万元,而报告期未有该两项融资费用支出,财务费用整体同比减少90.83%。 3.海外业务带来业绩增量,产品结构调整提升盈利能力:公司加大成品和高定位产品的销售力度,集中资源强化拉链、钮扣、金属扣件三大产品优势,提升产品结构,带动14上半年主业毛利率较上年同期提升1.42个点至38.92%;从销售区域来看,公司开拓海外市场效果显著,收入同增22.46%,收入占比由上年同期19.18%升至目前23.48%。 4.海外业务增长、需求复苏、业内企业间及其内部架构整合见效,均构成支撑制造类龙头企业的投资逻辑:从产业层面来自于行业整合背景下,资源向龙头企业聚集;从公司层面则来自于其聚焦高附加值产品销售,产品结构优化推动业绩改善,伴随成本及费用控制实现效益提升,预计内生增长对利润的贡献效应将逐渐体现。 5.公司市场开拓能力增进,技术实力雄厚,规模优势和经营实力突出。预计2014-16年实现净利2.39亿、2.67亿、3.00亿元,同增14.19%、11.55%、12.53%,对应EPS分别0.71、0.79、0.89元。当前8.32元股价,对应2014-16年PE分别为11.65、10.39和9.31倍。参考同类上市公司市盈率的估值水平,目标价9.50元(对应2015年12倍PE),增持评级。 6.主要不确定因素:海外复苏不达预期,国内需求继续恶化等。