事件:12月5日下午中共中央政治局就加快自由贸易区建设进行第十九次集体学习:习近平强调实施自由贸易区战略,加快构建开放型经济新体制。天津、福建、广东交运个股股价上浮较多,象屿股份12月8日股价也得到大幅拉升。 相应“地图”板块个股表现抢眼。此次中央自贸区布局声音基本坐实了此前的市场预测,第二批自贸区申报批复结果预计将在12月底揭晓。天津、福建、广东成为三大热门关注地域,板块内交运个股涨幅很大,特别是天津个股反应最为灵敏,福建个股表现相对平弱一些。 海西自贸区情况简述。从申报的内容看,海西自贸区主要包含厦门、福州、平潭三地,其中尤以厦门保税区,厦门保税物流园区,厦门海沧保税港为重。目前厦门的港务资产进行过一次整合,厦门主要的码头港务资产和业务都被整合进了一家名为厦门集装箱码头集团的混合所有制公司,这家公司系厦门国际港务,象屿股份,厦门国贸等合资设立的公司,几家传统港务贸易公司纷纷以自身资产和业务入股。该公司的股权情况是:厦门国际港务持有59.45%的股权,象屿物流持有10%,港务集团持有6.2%的股权,港务物流持有0.55%股权,新世界港口持有13.8%股权,厦门国贸持有8.39%股权,宝达投资持有1.61%股权。海西自贸区政策对相关个股的利好影响:厦门国际港务(H股)是最大受益方;其次是象屿股份;厦门港务,厦门港务的控股股东是厦门国际港务,子公司是港务物流;最后是厦门国贸。 受益自贸区政策落地。公司拥有厦门码头“航母”集装箱码头集团10%的股权,公司除了拥有保税区40多万平方米物流用地,还有一个物流配送中心,该中心以厦门作为总仓,向全国零担配送,做进口和内贸物流综合物流服务。公司未来将紧抓福建省对台战略机会,做大做精物流园区业务,提升业务毛利率。 估值与评级。看好大宗商品供应链物流带来的公司业绩增长,物流园区业务支撑估值提升。考虑此次定增资金归集完成对公司现金流情况的改善,我们预测2014-2016年象屿股份EPS分别为0.34元、0.43元、0.52元,对应PE为35倍、28倍、23倍。考虑自贸区政策落地对象屿口岸业务形成的利好刺激,维持公司“买入”评级。 风险提示:自贸区政策落地情况有变。

投资要点 2014年公司业绩增长较快。公司1-9月份归属母公司净利润7995万元,同比增长35.4%。公司今年业绩出现上涨的原因是核心的海运以及空运业务运输总量有所增加,由于量升带来的毛利增加约为1000多万;此外新的海外、国内网点亏损进一步减少,这块减少亏损约为1000万;公司通过香港公司支付部分包机运输费用,“降本增效”增厚净利润近600多万元。 收购资产将为公司带来跨越式增长。1)公司业已完成对德祥物流65%的股权收购。2)德祥物流公司净利率为9.5%,远高于华贸物流当前1.3%的净利率,德祥资产注入将拉升华贸物流净利率。3)上市公司通过收购德祥物流得以快速切入跨境通业务:目前国内由电商主导、国家发改委和海关政策支持的跨境通业务将会成为下一场消费盛宴,而在跨境通业务中关键的一个环节就是“保税进,行邮出”的“自贸”运营,在这个环节的前端所有的货物均需分拆报关,而德祥物流在进口分拨业内占有较大市场份额,将直接受益。跨境消费具有巨大的市场空间,相信随着国检最后政策措施的落地,民营电商们将快速扩大与海外供应商的合作,跨境消费额将飞速增长。作为上海进口分拆业务服务商龙头,德祥物流资产将直接受益,进而增厚上市公司的净利。 估值与评级:我们看好公司轻资产运营发展模式,我们认为有三方面因素推动公司的盈利提升:首先是收购的德祥物流将直接增厚公司净利润,拉升公司净利率,长期看德祥物流资产将为公司切入跨境通业务,享受跨境消费物流盛宴带来巨大的业绩增长空间;其次公司的传统跨境运输物流业务平稳增长,营收将继续加,新增网点亏损下降将利好公司净利润;最后公司财务层面,免征增值税将直接减少公司税费负担,预计2014年将减少税费2000余万。从估值看,作为沪港通标的股,公司主营稳定,分红率高,未来随着净利提升有望获得资金青睐。我们预计2014年,2015年,2016年公司净利润分别为1.2亿元,1.5亿元,1.7亿元,EPS分别为0.30元,0.40元,0.44元,对应PE49倍,36倍,32倍,维持“增持”评级。 风险提示:跨境业务单价持续下跌,跨境通消费额增长不及预期。

投资要点 传统生产资料物流服务商成功切入粮食供应链物流。公司主营分为两大块:大宗商品供应链物流、物流园区开发运营,其中,大宗商品供应链物流包括粮食、金属材料、塑化产品链、林产品、进口汽车等几十个品种。目前粮食供应链业务后来居上,上半年净利润占比便达到62%,上半年主要利润来源于粮食收购与流通分销业务。 市场化的粮食供应链服务商是未来发展方向。象屿农业打造产销一体化的粮食供应链一方面是为了减少对国家粮食代收代储补贴的依赖程度,另外一方面公司也在寻求以市场化的方式通过网络化物流服务平台连接上游种植服务和下游采购与分销交易,真正在“北粮南运”的大物流领域获取利润。目前公司积极在东北粮食产区增加合作布点扩展自身对粮食产源的把控力度,同时也在争取覆盖更多的南方粮食消耗生产商,增加上下游客户的粘性。 粮食供应链未来发展的空间和公司比较优势。玉米临储行业集中度低:作为全国主要玉米生产基地,黑龙江玉米年产量在6000万吨,作为仓容规模较大的少数临储企业象屿农业的自有仓容为206万吨,占比3.4%,象屿农业具有广阔的市场空间;粮食供应链业务的核心是巨额资金垫付,物流服务商不仅要垫付巨额粮款,还要应付季节性预付款峰值冲击,庞大的资金需求是制约民营企业和个人临储库发展的关键桎梏,象屿股份作为一家具有丰富的供应链管理经验,内控严明的大型上市公司,无疑在融资渠道以及融资额度上占尽先机。 估值与评级:我们看好上市公司以轻资产为主导的横向扩张和纵深供应链物流战略。预计2014年粮食供应链将为公司贡献2.4亿元的净利润,上游种植合作项目的收益部分将于第四季度表现;2015-2016传统大宗商品供应链物流营收平稳,物流园区利润有望得到政策支持小幅上扬的基础上,公司粮食供应链业务利润将继续稳步增长。我们预测2014年、2015年、2016年象屿股份EPS分别为0.33元、0.42元、0.50元,对应PE为34倍、27倍、22倍。考虑自贸区政策落地对象屿口岸业务形成的利好刺激,给予公司“买入”评级。 风险提示:未来国家取消对玉米的保护政策,公司短期盈利将受到不利影响。

事件:公司公布三季报,1-9月实现营业收入2.54亿元,同比增长5.96%;实现净利润1.94亿元,同比增长16.34%;扣非后净利润1.77亿元,同比增长11.56%,实现每股收益0.21元。三季度实现收入8669万元,同比增长8%,环比二季度增长4.57%;实现净利润5127万元,同比增长0.12%,较二季度环比下降28.61%。 1-9月营收和净利润小幅增长符合预期,三季度投资净收益减少致使净利润环比有所下降。1-9月公司营收依旧维持平稳态势,主要原因是公司现有路桥资产的通行费用收入相对固化,1-9月公司营业总成本基本与去年持平。单季度分析,三季度公司营业收入环比二季度小幅增长,营业总成本与二季度持平,其中管理费用环比下降22.02%,公司经营管理有所提升;三季度净利润环比下滑的主要原因是投资净收益相比二季度减少4671万元,环比下降65.12%,主要是由公司投资企业的分红已于上期实现所致。 公司现金流充裕,报告期内继续扩张投资。公司一直依靠自身现金流充裕的优势,利用投资基金不断增加对外投资。报告期公司投资活动收回的现金较多,共计8.46亿元,三季度公司同时增加投资8.35亿元。公司深耕以重庆为中心的西南地区业务,继续深化相应项目投资。 继续看好重庆市国企混改给公司带来的机遇。目前重庆市国有资产集中挂靠的渝富资产经营管理集团正在探索和推进市内各个国企资产改革的方案。此轮重庆国企混改的力度大,涉及行业范围广,参与改革的资产也不仅限于高速交通类资产,当然我们也在密切关注重庆市内高速资产分拨转让的相关进展,我们持续看好重庆路桥自身现金流充裕,实力强劲的优势将在此次国企改革中受益。 业绩预测与估值。考虑四季度公路客运量以及货运量将进入行业旺季,行业通行费收入将会有所增长。我们预计四季度公司路桥收入将继续稳中有升,我们长期继续看好公司具有在国企改革中购入优质资产的预期。不考虑资产收购,预计2014年、2015年EPS分别为0.35元和0.37元,对应PE13.4倍、12.7倍,给予“增持”评级。 风险提示:受宏观政策因素影响,公司通行费有再次降低的风险。

事件:公司公布三季报,1-9月实现营业收入3.89亿元,同比增长30.81%;实现净利润12.26亿元,同比下降7.39%;扣非后净利润12.47元,同比下降10.44%。其中三季度实现净利润3385万元,较二季度环比下降45.89%。 报告期内公司股份发生重大变动。报告期内公司完成非公开发行股票事宜,共发行了6727.27万股,募集资金约为7.39亿元。此次定向增发完成之后,公司总股本变为5.42亿股,大股东金港资产通过参与此次配售将原有29.97%的持股比例提升至33.70%。 报告期公司净利润下滑幅度超预期,主要源于营业总成本上升速度较快。三季度公司营业收入总额基本与二季度持平,增速基本符合我们预期,主要源于长江国际稳定的仓储收入。三季度营业总成本环比二季度增长143.43%,致使公司净利润下滑。从成本结构看:营业成本环比上升138.71%,原因有长江国际修理改造费用增加、化工品转存周边库区支付的仓储费增加以及保税贸易公司本期结转自营贸易库存商品成本;销售费用与管理费用环比分别增长148.31%,208.31%;财务费用环比增长87.23%,主要源于长江国际存在固定资产融资贷款利息。 公司营业总成本继续上升,短期净利润回升有赖公司管理效率的提高。长江国际三季度罐容利用情况基本与二季度持平,预计年内公司的营收都将维持平稳状态,四季度公司盈利还有提升空间,主要依赖公司自身管理的优化:经过上半年的修理支出,公司对于前期收购资产的改造成本已经处于一个下行通道,三季度费用增长源于公司各项业务扩张。9月份公司补充了大量货币资金,公司有足够条件提高管理效率,严控成本,提升公司净利润。 估值与评级:明年扬州石化以及公司自建储罐将陆续释放新储能,在仓储品种方面,公司继续横向拓展新的交易品种。我们估算2014年、2015年EPS为0.32元(36倍)、0.42元(28倍)。维持“增持”评级。

事件:9 月12 日晚,华贸物流发布《股权收购意向书》公告,公司与5 位自然人达成股权收购意愿,意向收购4 家公司及两家附属公司。 此次股权收购内容包含德祥系6 家公司,具体价格未定。此次收购目标公司总净资产为1.64 亿元,华贸物流拟收购65%的股权。拟收购股权的目标公司由德祥系四家公司以及两家全资附属公司组成,实际控制人均为陈幼龙。具体收购价格需根据尽职调查、审计或评估结果等作进一步协商谈判。 标的公司股权质地优良。一方面标的公司拥有价值牌照:标的公司主营进口仓储分拨业务,为上海经海关批准具有进口分拨仓储资质的仅有六家专业公司之一。另一方面标的公司资产盈利能力强:标的公司连续多年保持了上海口岸进口分拨排名领先的行业地位。6家公司盈利能力较好,目标公司财务数据显示从事仓储业务的德祥物流净资产收益率(Roe)为22.82%,从事货代、中转、集装箱拼装拆箱、结算的德祥货代Roe 为4.96%,从事集装箱装箱拆箱、无船承运的德祥船务Roe 为5.17%,从事公路运输的德祥运输Roe 为3.95%,另两附属公司德祥空运与德祥营销Roe 分别为16.83%和3.25%。 此次股权投资对公司形成重大利好。第一,此次收购丰富了公司海运业务,公司如愿获得进口货物中转分拨牌照,真正完善了“引进来、走出去”的双向物流服务链条;第二,进口分拨业务将有效契合跨境电子商务迅猛发展带来的从海外将小散货拼装集运到我国的进口仓储分拨物流需求,符合公司未来发展战;第三,此次股权投资拉开公司资产收购的序幕,2013 年确立“收购兼并、实现跨越式增长”的发展目标,经历此次收购,公司将研究横向网络化复制上海收购模式,加快业务增长步伐;第四,此次股权收购拉升了公司资产盈利能力,德祥系6 家标的公司盈利能力均高于华贸现有资产,我们预计2014 年这些资产将增厚公司2400 万净利润。 估值与评级:考虑股权收购的影响,估算2014 年、2015 年EPS 为0.28 元(37 倍)、0.39 元(27 倍)。给予“增持”评级。 风险提示:双方的合作谈判存在不确定性,收购行为本身存在一定风险。

投资要点 主营收入稳定,路桥维护成本影响主营业务利润。公司主营路桥收入来源于“三桥一路”通行费收入,这部分收入是通过市财政拨付给重庆市城市建设投资公司,再由其按协议向公司支付,收入较为固化。相应路桥维护成本成为影响主营业务利润的关键。公司路桥的维护采用外包形式,交由市场化的养护团队进行,相应节约公司人力与设备支出。目前石门大桥已做过换锁维护,预计可以正常使用20年,且已完成相应会计处理,预计2014年较去年维护成本略有降低。 公司利润主要从主营路桥业务和投资收益获得。上半年公司主营业务营业收入1.6亿元,同比增长4.6%,营业成本为1737万元,较去年同期上升8.3%,处于历年均衡范围内。投资收益拉动公司利润快速上升:上半年实现营业利润1.5亿元,净利润1.4亿元,分别同比增长27.9%和23.5%,其中实现投资收益1.0亿元,贡献利润增速比例39.9%。目前公司对外投资运行情况良好:页岩气相关配套投资进展顺利,公司已支付了相应投资款项,页岩气公司尚在筹备。重庆银行上市后加大了对股东的红利分配力度,增厚对公司的投资收益;工程建设投资谨慎。上述投资行为将继续为公司贡献利润。 抓国企改革契机,计划适时增加收费资产。重庆国企改革将在铁路、高速公路等领域推出重点改革项目,目前重庆市主要高速资产国企正在筹备挂牌出售部分优质资产。我们认为重庆路桥是潜在的优质资产受让人原因有三:公司股权明晰,国资背景淡化;经营管理渝内路桥资产多年,经验丰富,作为上市公司实力雄厚;现有资产到期日临近,具有购买补充优质路桥资产,增长收费年限的内在动力。国企改革进程中公司存在吸纳优质盈利资产的可能性,其中不排除公司未来增持渝涪高速股权的可能。 业绩预测与估值。我们预计路桥收入及投资收益稳中有升,公司具有在国企改革中购入优质资产的预期。不考虑资产收购,预计2014年、2015年EPS分别为0.35元和0.37元,对应PE11倍、10倍,给予“增持”评级。 风险提示:受宏观政策因素影响,公司通行费有再次降低的风险。

事件:公司公布半年报,上半年实现营业收入2.5 亿元,同比增长37.9%; 实现净利润8883 万元,同比上升9.5%;扣非后净利润9013 万元,同比增长12.3%。其中二季度实现净利润6240 万元,较一季度环比增长136.1%。 公司营收大幅增长源于长江国际业务规模持续性扩张。作为公司主要盈利资产的长江国际报告期内实现营业收入2.1 亿元,同比增长40.4%,营业利润1.3 亿元,同比增长30.9%;贡献收入增幅比例90.1%。报告期内长江国际加紧对前期购置储罐的改造利用,目前约有70 立方米的储罐处于满容状态,相较去年同期45 万立方米增加25 万立方米罐容。 公司积极对外扩张导致上半年营业总成本快速上升,拉低公司净利润增速。报告期公司营业成本为7259 万,同比增长54.8%,主要原因是对前期购进资产的修理改造支出增加,季度分析可知二季度营业成本较一季度环比下降20%,经过前期大规模地改造,公司对资产修理改造成本呈现一个下滑的态势。报告期销售费用、管理费用、财务费用分别保持71.2%,31.8%,183.6% 的增幅,其中销售费用与管理费用增长与公司营业收入增长基本同步,财务费用的增加来源于公司债的利息支出,且未来这部分支出将长期存在。 下半年公司营收预计将持续增长,营业成本较上半年有所下滑,新增固体仓储业务将增加公司盈利点。第一,预计长江国际继续保持营收增长,根据公司规划下半年扬州石化剩余储罐将顺利投产,相应增厚营收。第二,预计营业总成本降低将一定程度拉升公司利润,由于下半年资产改造工程投入不多, 修理改造支出将大幅降低,同时公司债利息产生的财务费用已体现,下半年营业总成本将会出现较大幅度下滑。第三,预计公司加大对保税区内固体仓储资产的利用将带来新的盈利增长点。公司依靠江苏省化工品交易中心,在乙二醇、二甘醇之外新增棉花、PTA 等的仓储品种,开展固体仓库储存业务。 估值与评级:我们估算2014 年、2015 年EPS 为0.41 元(23倍)、0.55 元(17倍)。维持“增持”评级。