收购大炼化项目,加速一体化布局。盛虹炼化一体化项目建设规模为1600万吨/年炼油、280万吨/年对二甲苯(PX)、110万吨/年乙烯,项目总投资约775亿元。盛虹炼化项目已于2018年12月中旬开工建设,目前处于建设初期,预计2021年建成投产。根据公司可研报告,项目投产后年均单位吨原油利润为474.69元,炼化一体化吨原料加工成本为933元,税后财务内部收益率为14.01%,税后投资回收期为8.46年(布伦特原油50美元/桶的接轨价为基准进行测算)。此外,公司承诺1年内将启动虹港石化整体注入上市公司。目前虹港石化PTA产能150万吨/年,同时规划改扩建240万吨/年PTA项目,改扩建项目采用英威达P8技术,投产后将整体提升港虹石化PTA竞争力;该项目已于 2018 年 11 月二次环评公示,预计于 2020 年建成投产。随着盛虹炼化、港虹石化收购的推进,公司正逐步实现炼化-PTA-涤纶的一体化布局,产业链整体竞争优势显著提升。 行业格局重塑长丝环节盈利或有改善,公司定位差异化竞争优势突出。总体来看,2019年涤纶产业链景气度有所下滑。供给端来看,我们预计涤纶长丝产量增速在7%左右,需求端受宏观经济承压内需增速放缓、贸易摩擦背景下部分出口需求提前透支影响,整体需求增速或略低于长丝产量增速。随着恒力炼化、浙江石化等炼化项目逐步投产,PX或出现结构性下跌,产业链利润有望向PTA、涤纶长丝环节倾斜。公司涤纶长丝定位高端,和普通市面产品相比具有显著的差异化,其主要产品DTY(2017年占总营业收入的53%)价格比普通产品市价平均高出达2500元/吨,毛利率更远远高出。此外,公司港虹纤维20万吨阳离子涤纶已于2018年底投产,将在2019-2020年逐步释放。 盈利预测、估值及投资评级。我们维持原盈利预测,预计公司2018-2020年归母净利润9.10/17.00/22.00亿元,对应EPS 0.23/0.42/0.55元,对应PE 26/14/11倍。结合行业估值水平,给予公司2019年16倍PE,对应目标价6.72元,维持“推荐”评级。 风险提示:原油价格大幅波动,资产注入不及预期。

PDH盈利提升,业绩符合预期。全年业绩同比略有下滑主要受嘉兴基地受一季度园区蒸汽供应方事故影响,导致年产16万吨丙烯酸和年产15万吨丙烯酸酯装置、年产9万吨高吸水性树脂装置、年产2.1万吨颜料中间体装置停车。从产品价格、价差来看,PDH盈利中枢上移:2018年丙烯均价8503元/吨,同比+1003元/吨;丙烯酸均价8396元/吨,同比-61元/吨;丙烯酸丁酯均价10177元/吨,同比+256元/吨。价差方面,丙烯价差为3407元/吨,同比+471元/吨,丙烯酸价差为2443元/吨,同比-762元/吨,丙烯酸丁酯价差621元/吨,同比-197元/吨。 2018年公司期间费用合计10.29亿元(含研发费用4.40亿元),期间费用率10.26%,同比下滑0.30pct。销售/管理/财务费用率同比变动-0.28/0.88/-0.90pct至2.49%/7.02%/0.76%。 PDH二期满负荷运行,保障2019年业绩增长。PDH二期于2018年12月底完成试生产备案,并于春节期间顺利开车,产出合格产品,目前产能基本达到满负荷。PDH二期顺利投产,公司丙烯产能增加45万吨至90万吨;此外,15万吨/年聚丙烯二期项目、6万吨/年SAP三期项目、36万吨丙烯酸及酯项目按计划有序推进,预计2019年逐步建成投产。公司拥有C3完整产业链,产能翻倍助力公司提升产业链竞争力,保障公司业绩增长。 乙烷裂解项目有序推进,未来成长可期。连云港石化320万吨/年轻烃项目有序推进,轻烃项目原料得到保障。2018年3月,公司与SPMT合资设立ORBIT,提前锁定乙烷供应量并建设乙烷出口设施;2018年7月,公司正式签订首批乙烷专用运输船的租赁协议,标志着公司乙烷裂解制乙烯项目的原料端已经完全解决。目前,连云港乙烷储罐区和码头稳步推进,一期乙烯装置预计将于2020年投料试车。轻烃项目采用乙烷裂解制乙烯工艺,乙烯收率约80%,副产品多为高附加值产品,过程能耗小,原料轻质化路线优势明显。 盈利预测、估值及投资评级。我们维持原盈利预测,新增2021年盈利预测;预计公司19-21年归母净利润13/17/22亿元,对应EPS1.22/1.60/2.06元,对应PE 11/9/7倍;结合行业估值水平,给予公司2019年14倍PE,对应目标价17元,维持“推荐”评级。 风险提示:原油价格大幅波动;项目进展不及预期。

事项: (1)2018年:营业收入17.98亿元,同比+41.23%;归母净利润5.43亿元,同比+121.81%;经营性净现金流3.5亿元,同比+169.23%; (2)2019年Q1预告:归母净利润1.14-1.26亿元,同比+51%-67%。 评论: 业务板块调整:基于应用的划分,战略重心由材料技术驱动的产品扩张向客户驱动的市场板块打造。具体对应关系:(1)电子材料:MLCC陶瓷粉和极片金属浆料、背板用氧化锆、锂电隔膜涂覆用氧化铝等;(2)催化材料:蜂窝陶瓷、铈锆固溶体、分子筛等;(3)生物医疗材料:爱尔创瓷块、齿科用氧化锆等。 主营业务分析:产品梯度布局合理,成长后劲充沛。(1)氧化锆发展可喜:手机和手表等消费电子用陶瓷背板进展顺利;齿科:协同爱尔创,稳步放量;(2)MLCC粉成长前景看好:终端手机智能化和汽车电子持续拉动材料端需求;(3)爱尔创超预期增长:2018年6月成为全资子公司后,业绩增长喜人,全年扣非净利润8325万元,远超业绩承诺(7200万元);(4)尾气催化板块蓄势待发:尾气排放国六标准升级催生国内DPF/GPF蜂窝陶瓷和SCR用沸石分子筛合计百亿以上增量市场,国瓷TWC、DPF、GPF、分子筛、铈锆、氧化铝等上游材料全系列布局有望全面受益于国六标准实施。 历史上自我证明的优质成长股:内生外延并举,推动业绩持续高增长。12年初上市以来,公司7年业绩复合增速接近40%,虽然近年来做了不少并购,但与业绩增长源于外延并购的市场预期不同的是,剔除并购后的原主业(MLCC粉、氧化锆、氧化铝)业绩亦可带动7年内生业绩复合增速达32%。从上市之初的MLCC粉,到陶瓷墨水,再到氧化锆,近年来布局的陶瓷牙齿和尾气处理等,都成为国内甚至全球首屈一指的行业龙头,不断证明极强的产品横向扩张和产业链纵向一体化能力,以及产业整合和综合管理能力。 正在踏上伟大的征程:道阻且长,行则将至。目前国瓷已经告别单一产品驱动的产品型公司阶段,而离众所周知的伟大新材料平台公司仍有非常大的差距,虽然受限于陶瓷产业链材料环节空间偏小的劣势,我们始终看好国瓷的长期成长:稳定进取自信的创始团队、出色的研发体系搭建,不断向伟大企业学习更能看清公司未来的成长:借鉴3M(依托47种核心技术平台发展出7万种产品)搭建技术体系、借鉴丹纳赫(85年成立以来完成400多个并购,年复合增长25%,具备丰富的标的选择和投后管理经验)管理效能提升、借鉴京瓷(全球先进陶瓷材料龙头,年收入100亿美元以上)寻求产业发展方向。 盈利预测、估值及投资评级。考虑到国六进程的不确定性,我们调整盈利预测,预计公司2019-2021年归母净利润分别可达5.4/6.8/8.3亿元(原19、20年预测值为5.98/7.83亿元),对应EPS 0.84/1.06/1.30元,对应PE 23/18/15倍。维持“强推”评级。基于行业估值中枢及公司高成长性,给予19年30倍PE,对应目标价25元。 风险提示:国六公告进展不达预期,MLCC景气下降。

白色EVA、POE等高附加值胶膜销量增加,资产减值准备增加致扣非后归母净利润下滑。报告期内营业收入增长主要来自适用于高效组件封装的白色 EVA 和 POE 胶膜销量大幅增长。2018年公司EVA胶膜销量5.81亿平米,公司产品结构优化,白色EVA和POE胶膜占比提升,不含税均价7.15元/平米,同比增长6.19%;光伏背板销量4298.34万平米,同比增长15.09%,均价11.89元/平米,同比下滑12.55%。报告期内非经常性损益3.21亿元,主要来自公司P3 厂区搬迁补偿收益。扣非后归母净利润下滑主要系资产减值损失增加所致,考虑到下游客户的资产负债率等偿债能力指标仍然较差,公司计提资产减值准备1.01亿元,占2018年度经审计净利润的13.46%。2018年公司期间费用合计3.45亿元(含研发费用1.79亿元),期间费用率7.17%。销售/管理/财务费用率同比变动0.11/0.41/-0.41pct至1.81%/5.47%/-0.10%。 EVA胶膜行业龙头,产品结构持续优化。全球光伏应用市场仍将保持增长态势,据ITRPV预测:2030年全球每年新增装机容量将攀升至660GW。公司是EVA胶膜龙头企业,目前产能6亿平米,市场占有率超过60%。公司EVA胶膜产品结构持续优化,预计白色EVA、POE胶膜合计占比超过20%;随着双面电池及双玻组件应用及市场接受程度的增加白色EVA、POE产品的销量有望快速提升。同时,公司海外产能布局完成,泰国生产基地开始逐步开展客户端的工厂审核及产品导入。此外,公司将加快年产2.5亿平米白色EVA和年产1亿平POE胶膜项目的建设,进一步巩固和提升公司的市场份额。 感光干膜量产销售,新材料渐入收获期。公司持续推进感光干膜,柔性覆铜板FCCL和铝塑膜等项目建设。感光干膜于18年于四季度末完成量产线产能投放,全年销量774.55万平米,同比增长386.37%;铝塑膜已成功导入3C电池客户,实现量产销售;结构胶成功完成客户导入并实现量产销售;FCCL继续进行产品完善和客户端测试。公司将持续推进新材料项目建设,预计2020年将实现2亿平米感光干膜产能投放。 盈利预测、估值及投资评级。考虑到531光伏新政对市场造成一定冲击,公司EVA胶膜、新材料项目建设仍需一定时间,基于谨慎性考虑我们调整盈利预测,预计公司19-21年归母净利润6.28/7.38/8.57亿元(19/20原值为9.10/10.81亿元),对应EPS1.20/1.41/1.64元,对应PE28/24/20倍。基于光伏行业估值水平,并考虑新材料项目渐入收获期给予一定溢价,给予2019年30-33倍PE,对应目标价36.0-39.6元,维持“推荐”评级。 风险提示:光伏行业政策性风险;EVA胶膜价格下跌;项目建设不及预期。

广安基地草铵膦试生产,公司销售规模扩大。(1)全年来看,公司18年较17年草铵膦产能增加(绵阳技改+广安试生产),产品价格受益环保高压普遍上涨、例如草铵膦年均价上涨4.67%至17.96w/t(含税),公司18年收入及业绩实现双增长。(2)单季度来看,18年由于产能投放、草铵膦价格呈下行趋势,其中18Q4价格同比下滑11.17%至17.39w/t(含税),再叠加安全事故停车影响及激励基金提取增加,导致公司18Q4业绩同比减少8.06%至1.59亿元。但2018Q4收入同比及环比均有所提升,一方面是Q4为传统原药销售旺季,另一方面是广安1wt/a草铵膦生产线于年底投入试生产、出口景气度高涨、产销两旺,使得公司销售收入实现较大增长。随着广安草铵膦项目放量(投资进度已达100%,预计19年10月达到预定可使用状态),公司草铵膦业务体量有望更上一个台阶。 转入销售淡季,草铵膦价格继续下跌,项目转固增加折旧,Q1业绩预下滑。受到国内春节假期影响、及海外出口相对淡季,Q1销量较Q4整体减少较多;草铵膦Q1价格继续下滑,同比-20.65%,总体来看草铵膦价格下滑是拉低业绩的主要原因。此外,公司1kt/a丙炔氟草胺项目已于18Q4转固,经测算每季度约增加650w折旧。假如草铵膦价格继续下滑,Q1业绩可能将下滑20%-50%。 丙炔氟草胺投产增厚业绩。丙炔氟草胺已加入草甘膦抗性管理计划,未来需求前景广阔;目前国内可规模化生产企业很少,公司产能最大。公司广安基地1kt/a丙炔氟草胺已恢复生产,待项目达产后,预计可贡献净利润约1亿元。 加强原材料管控,生产成本降低,夯实草铵膦及氯代吡啶行业龙头地位。(1)公司18年设立荆州三才堂,加强三氯化磷、亚磷酸三乙酯等草铵膦原材料管控能力;调整氟环唑建设进度、全力推进1.5wt/a MDP、含磷阻燃剂、L-草铵膦项目建设,决定集中生产MDP及后续中间体并供给绵阳基地(19年3月建设,20年6月达产),若MDP建成投产,公司草铵膦单位成本将降低近2w/t,成本优势显著。(2)公司18年多次增资鹤壁赛科,加速氯代吡啶类中间体(如2-甲基吡啶)的建设,公司氯代吡啶类产品产业链进一步完善。 海外市场开拓加速,内部项目储备丰富。(1)公司积极开拓海外市场,在澳大利亚和欧盟实现规模化生产、于加拿大取得自主登记、在缅甸实现首单销售,制剂自主配方也成功出口,公司海外市场实现新的突破。(2)公司研发投入持续增加,主要用于产品工艺技术优化,及开发L-草铵膦、唑啉草酯、康宽等新产品,为公司未来增加新的利润增长点。 盈利预测、估值及投资评级。由于产品价格下跌加速以及公司战略调整产品投建进度,我们下调公司19-21年净利润至6.4/8.3/9.4亿元(19-20年原预测值为8.5/10.4亿元),对应EPS分别为1.29/1.58/1.80元,目前股价对应PE分别为13/10/9倍;结合行业14X PE水平,给予目标价18.06元,维持“推荐”评级。 风险提示:草铵膦价格大幅下滑;项目建设及投产不及预期;环保风险。

继续布局涤纶产业,行业龙头地位巩固。公司目前拥有涤纶长丝产能约570万吨,未来公司将进一步扩大涤纶产能,预计2019年底将扩至660万吨,长丝市占率将进一步提升;同时,公司抓住市场需求调整机遇,新建项目以差别化纤维为主,优化企业产品结构,增强核心竞争力。公司目前PTA产能约400万吨,尚无法完全满足自身PTA需求;按照公司涤纶纤维的产能规划,2*250万吨PTA项目2022年底建设完成后可全部自行消化,一方面保障原料供应的稳定性,另一方面新建PTA项目采用INVISTA最新PTAP8+技术,有望进一步降低生产成本。 涤纶行业景气回落,龙头公司优势凸显。2019年涤纶长丝产能仍处于扩张期,但主要新增产能释放集中在下半年,且景气回落背景下部分产能或将推迟,我们预计涤纶长丝产量增速在7%左右。需求端来看,宏观经济走弱,内需压力增加,且2018年“抢出口”现象提前透支出口需求。虽然行业景气有所回落,但是龙头公司产能持续扩张,向上游延伸形成完整产业链,一体化优势、规模优势凸显,龙头企业发展的灵活性和抗风险能力提升。 浙石化项目进展顺利,料将成公司重要业绩增量。公司持有20%浙江石化股权,项目达产后料将成为公司未来重要的业绩增量。浙江石化“4000万吨/年炼化一体化项目”作为民营炼化的标杆项目,项目建成后主要生产规模为炼油4000万吨/年,芳烃产能1040万吨/年,乙烯产能280万吨/年;目前项目进展顺利,预计将于近期建成投产。此外,2018年12月初,公司对桐昆投资增资32.20亿元,以支持浙石化开展二期项目建设。浙石化项目稳步推进,有利于公司拓展并向上延伸石化产业链,保障未来长远发展。 盈利预测、估值及投资评级。考虑到涤纶行业景气度有所下滑,产品价格及价差有所缩窄及部分库存损失,调整盈利预测;我们预计18-20年归母净利润分别为24.0/31.8/40.3亿元(原预测值为32.0/40.9/55.8亿元),对应EPS1.32/1.75/2.21元,对应PE为9/7/5倍。行业景气下滑,相关公司盈利水平下滑,行业估值中枢有所下移,给予2019年9倍PE,对应目标价15.75元,维持“强推”评级。 风险提示:原油价格大幅波动,需求不及预期,项目建设不及预期。

公司进入快速发展及业绩收获期。公司专业从事以光气为原料的农药及中间体的研发、生产及销售,拳头产品多菌灵、甲基硫菌灵、敌草隆、氨基甲酸甲酯、异氰酸酯等的生产能力位居全国前列,主要客户包括杜邦、汉姆、日本曹达等。2016年至今,农化市场复苏回暖,公司产品产销两旺;项目建设加快推进,投产后料将增厚利润,公司进入快速发展及业绩兑现期。光气产业链进入壁垒高,国内核批产能稀缺,公司是民企中光气产能领先的企业,且光气余量充足,可为未来新产品及业务的拓展提供有力保障。 产品维度看公司:公司业内地位前列,新老产品布局网状交织。(1)现有产品:主营产品景气度有望维持,议价能力强。公司产品种类繁多,我们尝试将其分为两类,(1)传统原药产品:供需格局较成熟,周期属性较强,环保作用下供应格局持续改善。敌草隆、草甘膦、多菌灵、甲基硫菌灵的市场需求稳定、行业供应格局仍有改善空间、油价中枢上行对原药价格提供支撑,景气度有望持续。即使行业震荡,公司凭借规模及产品品质优势仍望保持较强的议价权。(2)中间体产品:供应商较少,产品壁垒及附加值高,客户粘性强,行业格局重塑可能带来超额收益机会。氨基甲酸甲酯、磺酰基异氰酸酯具有一定技术壁垒、为定制产品,公司在国内鲜有竞争对手,产品市场直接受到农化市场周期波动影响小,盈利能力高且稳定。邻(对)硝基氯化苯主要生产企业可能出现产能退出的局面,公司新建年产20万吨项目保障了原材料稳定供应,并有望在行业洗牌中填补空白、扩大公司自身盈利水平。(2)募投项目:依托光气资源,围绕产业链丰富杀菌剂品类。公司定增项目包括在广德本部投建1200吨/年噁唑菌酮和3000吨/年吡唑醚菌酯。目前两个项目均在建,有望于2019年陆续建成投产。噁唑菌酮是公司高附加值定制产品,国内可规模化生产企业较少,本项目将丰富公司产品种类,提高公司竞争和盈利水平。吡唑醚菌酯市场具有活力,2015年专利到期后,国内较多企业先后投建,价格从2016年的35万元/吨一路下滑至目前的19万元/吨。公司吡唑醚菌酯产业链完备且具规模效应,生产成本在国内处于较低水平,即使未来吡唑醚菌酯价格进一步下行,公司仍有望保持盈利。 产业链维度看公司:一体化布局,综合性园区初成。公司是依托光气资源的农药及精细化学品生产企业,具有高污染、技术壁垒较高、固定资产投资及运行成本(较一般农药生产企业)高等特质。公司通过不断配套完善产业链布局以保障原材料供应和避免价格大幅波动、合理利用光气资源及建设热电联产和码头以降低生产成本、持续技改以实现绿色生产和降本提质等方面,使得企业生产的一体化布局初步形成。随着众多项目的投建及完善,产业链向大宗化学品和下游高附加值衍生品延伸,各产品关系呈网络状交织,公司所处化工园区未来有望成为成本优势显著、成熟完善的综合性化工园区。 盈利预测、估值及投资评级。我们预测公司18-20年净利润分别为4.5/5.7/7.6亿元,对应EPS分别为0.97/1.23/1.63元,目前股价对应PE分别为14/11/8倍;公司是光气类农药及精细化工品龙头,依托光气资源丰富产品网络,园区一体化布局初成,未来发展空间巨大,结合公司发展潜力及行业估值12-14X,我们给予目标价范围为14.76-17.22元,首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示:农化市场景气度下行;公司项目投建不及预期。

多家手机厂商陆续发布折叠屏手机,柔性显示发展元年带来发展机遇。三星将于2月21日举行Unpack发布会上推出首款可折叠智能手机。同时华为公布将于MWC世界移动大会上发布首款5G可折叠手机,柔宇科技、小米、LG将于2019年陆续发布折叠屏手机。根据机构StrategyAnalytics预计,可折叠手机2019年出货量有望达到70万台,预计2021年以及2023年将分别达到3040万台及5010万台。折叠屏手机出货量增长有望加速OLED渗透率提高。有机发光材料和所用膜材是OLED实现柔性的关键,黄色PI是主流OLED基材,透明PI是可折叠、可弯曲OLED替代玻璃基版最佳方案。 “基膜+涂布”强强联合,实现柔性核心材料国产化。常州三期光学膜项目已于2018年11月投产2条生产线,预计2019年3季度再投产3条,单条生产线每月出货50-60万,光学膜均价在100元/平方,5条线满产有望实现20亿以上营收。目前主要布局COP膜与CPI膜,其中CPI膜前期与科隆合作,购买其基膜进行加工涂布。苏州聚萃是由美国APS依托江苏省产研院智能液晶所平台创立,完成了黄色PI产品中试并形成多项自主知识产权,获得APS等多项透明PI知识产权授权。双方合作共同投资建设树脂产线生产黄色PI与透明PI,有助于公司将业务从精密涂布环节扩展到上游树脂和基膜的制成环节,完善公司在光电显示领域上下游产业链,实现原材料基膜进口替代。 常州定增项目逐步投产,公司实现高速发展。公司从洁净室龙头向电子功能材料转型,定增建设常州产能基地。一期项目产品为高端电子胶带,于2017年成功导入苹果产业链,逐步提升在VIVO、OPPO品牌营收,供应料号接近40个并持续增长,预计2019-2020年可保持30%增速。二期项目产品为软包锂电池用铝塑膜,1号线已经开始试生产、2号线预计19年底实现投产。铝塑膜月产能约为750万方,将超越日本DNP和昭和电工成为全球最大的铝塑膜供应商。三期项目聚焦光学膜项目,布局COP膜与CPI膜,加速OLED显示屏原材料国产化,预计2020年实现利润快速放量。 盈利预测、估值及投资评级。新纶科技是国内领先的新材料平台公司,高端电子胶带业务放量驱动业绩高增长,铝塑膜大幅放量并稳步推进国产化进程,其他功能材料多点布局致力长期成长。我们预计公司18-20年净利润分别为4.5、6.5、10亿元(18-19年前值4.8、7亿元),EPS分别为0.39、0.56、0.86元(前值0.42、0.62元),目前PE分别为34X、23X、19X,考虑行业估值水平与公司持续高速增长,给予2019年30倍PE,对应目标价16.8元,维持“推荐”评级。 风险提示:产能投放不及预期、竞争恶化铝塑膜价格持续下滑。

车用涂料、化妆品等高端珠光粉放量,公司业绩与盈利能力显著增长。通过多年的认证和新基地投产,公司高端珠光粉的产品品质和产业化能力得到了下游汽车和化妆品客户的普遍认可,终于在2018年迎来汽车级、化妆品级等高端珠光粉产品销售放量,并带动公司迎来收入和利润拐点增长(传统工业级珠光粉业务驱动公司收入和利润6年CAGR分别为15%和22%,毛利率40%+),目前公司产销规模已经接近全球第一,而高端珠光粉增速显著。 汽车级珠光粉:严苛产品性能要求+超长认证周期构筑行业极高壁垒,珠光粉应用皇冠上的明珠。相比传统领域,汽车涂料等高端应用具备更佳的盈利(60%+毛利率),更好的格局(全球默克和巴斯夫,国内只有坤彩获行业认可并大幅放量),更长的认证周期(欧美只认美国佛罗里达和冰岛的暴晒测试,周期可达5-8年)。公司2007年开始做汽车级珠光粉认证, 10年积淀厚积薄发,终迎拐点放量(我们预计18年高端粉10%的销量贡献30%的收入和40%以上利润),驱动公司未来业绩增长,并有望与默克共享全球汽车珠光粉市场。 投建自主新工艺高端钛白粉项目,打开广阔成长空间。2018年10月21日,公司公告投资18亿元建设10万吨化妆品和汽车级二氧化钛项目,并配套建设80万吨二氯氧钛原料项目。项目采用公司历经8年,完全自主研发的第三代萃取法制备工艺技术,目前业已建成年产20万吨二氯氧钛项目并成功开发了化妆品级和汽车级高纯度二氧化钛产品。有别于硫酸法和氯化法制钛白粉的传统工艺,萃取法制备的钛白粉具备极佳的高纯度和超低重金属含量等特性,在汽车和化妆品等高端应用领域具备独特优势,并打开新的百亿级市场,有望为公司长期成长打开广阔空间。 盈利预测、估值及投资评级。我们维持原盈利预测,预计公司2018-2020年业绩分别为1.9(60%+增长)、2.7(40%+增长)、3.9(40%+增长)亿元,对应EPS0.41/0.58/0.83元,对应PE 37/26/18倍,维持“强推”评级。 风险提示:汽车级珠光粉等高端应用产品持续放量不及预期。

事项: 公司发布2018年年报业绩预告:预计2018年归母净利润为7.5-10.5亿元,同比(重组后,下同)下滑47.52%-26.53%;其中,四季度单季归母净利润1.0-3.5亿元,同比下滑73.64%-7.75%。不考虑商誉减值,公司2018年归母净利润13.49-16.49亿元,同比变动-5.64%-+15.36%。 评论: DTY产品盈利稳健,超额完成业绩承诺。四季度受油价、下游需求走弱等影响,行业景气回落;四季度DTY常规品种行业均价约11150元/吨(含税,下同),较三季度均价下跌1050元/吨,价差维持在3150元/吨左右;行业产销有所走弱,四季度长丝行业平均产销7-8成;由于产品、原料价格大幅回落,大多数企业均产生一定的库存损失。公司DTY差异化竞争优势明显,产品盈利稳健,助力公司全年超额完成业绩承诺(扣非后净利润12.44亿元)。 长丝行业景气有所回落,公司差异化竞争优势突出。2019年涤纶长丝产能仍处于扩张期,但主要新增产能释放集中在下半年,且景气回落背景下部分产能或将推迟,我们预计涤纶长丝产量增速在7%左右。需求端来看,宏观经济走弱,内需压力增加,且2018年“抢出口”现象提前透支出口需求。行业景气回落公司差异化策略竞争优势凸显。公司涤纶长丝定位高端,和普通市面产品相比具有显著的差异化,其主要产品DTY(2017年占总营业收入的53%)价格比普通产品市价平均高出达2500元/吨,毛利率更远远高出。此外,公司港虹纤维20万吨阳离子涤纶已于2018年底投产,料将在2019-2020年逐步释放。 盛虹炼化项目开工建设,背靠集团一体化格局渐显。国内民营炼化正逐步实现炼化-PTA-涤纶的一体化布局,产业链整体竞争优势显著提升。盛虹集团旗下除了以涤纶长丝为主的国望高科外,还有以炼化和PTA业务为主的盛虹石化,其中:(1)炼化项目:项目总投资约775亿元,年加工原油能力1600万吨,于12月中旬正式开工建设,预计2021年底投料试车;据环评报告测算,项目投产后可实现年产值约1200亿元,净利润超75亿元。(2)PTA业务:公司承诺1年内将启动虹港石化整体注入上市公司。目前虹港石化PTA产能150万吨/年,同时规划改扩建240万吨/年PTA项目,改扩建项目采用英威达P8技术,投产后将整体提升港虹石化PTA竞争力;该项目已于 2018 年 11 月二次环评公示,预计于 2020 年建成投产。 盈利预测、估值及投资评级。考虑到涤纶长丝行业景气有所下滑,调整盈利预测。我们预计公司2018-2020年归母净利润9.10/17.00/22.00亿元(原预测值为11.80/22.80/25.43亿元),对应EPS 0.24/0.42/0.55元,对应PE 23/12/9倍。维持“推荐”评级。 风险提示:原油价格大幅波动,资产注入不及预期。

事项: 公司发布2018年三季报:前三季度营业收入133.99亿元,同比增长11.07%(重组后,下同);归母净利润6.50亿元,同比下滑38.06%;EPS0.22元。 三季度单季营业收入49.61亿元,同比增长8.31%;归母净利润-0.39亿元,同比下滑108.78%。不考虑商誉减值,公司前三季度归母净利润12.49亿元,同比增长18.97%;其中Q3归母净利润5.60亿元,同比增长26.73%。 评论: 长丝业务经营稳定,计提商誉减值以实现公司长期稳健发展。报告期公司业绩变动的主要原因是公司计提商誉减值准备5.99亿元,该商誉系反向收购资产重组形成,一次性计提商誉减值准备,为实现公司长期稳健发展奠定基础。 不考虑商誉减值,国望高科经营稳健,预计全年能够超额完成业绩承诺(扣非后净利润12.44亿元);三季度DTY行业均价1.22万元/吨,同比增长23.63%; 价差3122元/吨,同比扩大185元/吨。三季度公司销售毛利率17.81%。 三季度期间费用合计3.79亿元(含研发费用0.66亿元),期间费用率3.79%; 销售/管理/财务费用率为0.85%/2.19%/0.74%。 长丝行业景气度维持,公司差异化竞争优势突出。9月以来长丝价格有所回落,但聚酯原料端PTA、MEG 也大幅下跌,涤纶长丝盈利维持;目前DTY 常规品种价格约1.16万元/吨,现金流约500元/吨。近期终端企业陆续恢复开工,长丝产销有所回升,高位库存逐步可控。中长期来看,涤纶长丝新增产能增速与需求增速基本匹配,供需格局向好,景气度有望持续。公司现有涤纶长丝产能190万吨,产品定位高端。受益于持续的研发投入,公司产品和普通市面产品具有显著的差异化,其主要产品DTY(2017年占总营业收入的53%)价格比普通产品市价平均高出达2500元/吨,毛利率更远远高出。 盛虹集团综合实力雄厚,“炼化-PTA-涤纶”一体化格局渐显。国内民营炼化正逐步实现炼化-PTA-涤纶的一体化布局,产业链整体竞争优势显著提升。盛虹集团旗下除了以涤纶长丝为主的国望高科外,还有以炼化和PTA 业务为主的盛虹石化,其中: (1)PTA 业务:目前PTA 产能150万吨,另有240万吨改扩建项目,公司承诺1年内将启动虹港石化整体注入上市公司; (2)炼化项目: 建设规模为1600万吨/年炼油、280万吨/年对二甲苯、110万吨/年乙烯,预计2020年投料试车。据环评报告测算,项目投产后年均净利润达75.57亿元,折算吨原油利润472.33元。 盈利预测、估值及投资评级: 我们维持预计公司2018-2020年归母净利润11.80/22.80/25.43亿元,对应EPS 0.29/0.57/0.63元,对应PE 18/9/8倍,维持“推荐”评级。 风险提示:原油价格大幅波动,资产注入不及预期。

公司概况:非离子型纤维素醚行业龙头。山东赫达2000年开始进入纤维素醚行业,主要产品是非离子型纤维素醚,经过十多年的研发和技术积累,公司掌握了生产纤维素醚的核心技术,从小型装置成长为大规模装置连续生产,在纤维素醚的产销规模、生产技术、产品种类、产品质量稳定性和生产环保措施等方面具有较强竞争实力。山东赫达是国内第一家专业从事纤维素醚生产销售的上市公司。2018年前三季度,公司实现营业收入6.63亿元,同比增长39.05%; 归母净利润0.57亿元,同比增长50.19%。 非离子纤维素醚行业供需分析:主导建材级应用稳步增长,医药食品等高端领域潜力巨大。纤维素醚是以天然纤维素为原料、经过醚化得到的一类多种衍生物的总称,有“工业味精”之美誉。非离子纤维素醚主要消费于建筑、涂料、食品、医药、陶瓷、日化产品等领域(建筑领域约占52%、日化医药食品领域约占21%、涂料领域约占16%),起到增黏、保水、缓凝和引气等作用。2017年,非离子型纤维素醚设计产能22.09万吨/年,实际生产能力20.82万吨/年,产销量接近13万吨/年。在建筑等传统应用稳步增长的基础上,近年来医药和食品等高端消费领域的新应用正在逐渐打开行业成长的新空间。 非离子纤维素醚行业竞争分析:环保趋严带动行业洗牌,高端应用仍有较大进口替代空间。全球非离子型纤维素醚的最主要供应商是美国陶氏化学、日本信越、美国赫克力士/亚什兰、韩国三星等跨国企业,国内建材级纤维素醚已形成巨大的产业规模和本土化优势,并基本实现了替代进口;另一方面,目前许多小型企业年生产能力2000吨/年以下,行业集中度仍较低,并且大部分企业生产技术落后,生产装置简陋,导致产品品种单一,同质化竞争激烈,同时伴随环保措施不齐全、环境污染严重等问题,行业面临重新洗牌。目前,伴随山东赫达等一批国内龙头企业的不断崛起,行业格局正在不断优化,企业综合竞争力亦在不断加强,在医药、食品等高端应用领域市场份额正在不断提升。 山东赫达:新项目不断投产,品质持续升级推动高端应用拓展稳步推进。公司产品纤维素醚根据下游使用用途来分,可以分为建材、医药、食品三大领域,建材级纤维素醚主要应用于砂浆、油漆、涂料等领域,医药级纤维素醚主要应用于包衣材料、稳定剂、植物胶囊等领域,食品级纤维素醚主要作为乳化剂、粘结剂、增稠剂等。公司目前拥有纤维素醚产能 4.29万吨/年(含2万吨纤维素醚改建项目),其中建材级纤维素醚的设计产能为 3.89万吨/年,医药食品级纤维素醚的设计产能为 4000吨/年。未来,公司将对原纤维素醚装置进行改造,围绕建材级纤维素醚应用领域,开发高端产品。 盈利预测、估值及投资评级:公司是国内纤维素醚行业龙头,在传统建材级纤维素醚产品稳步增长的基础上,医药级和食品级高端领域纤维素醚望迎放量拐点期。我们预计2018-2020年公司归母净利润分别为0.79/1.08/1.43亿元,对应EPS 0.67/0.90/1.20元,对应PE 20/15/11倍。首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示:原材料价格大幅上涨,产能释放不及预期。

事项: 公司发布2018年三季报:前三季度营业收入26.75亿元,同比增长14.69%; 归母净利润2.9亿元,同比增长13.1%;EPS0.24元。三季度单季营业收入9.12亿元,同比增长9.5%,环比增长0.33%;归母净利润1.06亿元,同比增长21.2%,环比增长4.28%;EPS0.09元。公司预计2018年归母净利润为3.14-3.77亿元,同比增长0-20%;对应四季度单季0.24-0.87亿元,同比变动-57.89%-+52.63%。 评论: 工业丝、帘子布产品放量,业绩增长稳健。公司三季度业绩增长主要原因是: (1)2万吨气囊丝和2万吨安全带丝逐步转换为车用丝产能,车用丝比例提高,产品盈利能力增强; (2)帘子布产能进一步释放,产销量逐步增加; (3)石塑地板产能释放,市场不断拓展。三季度销售毛利率22.49%,环比下滑1.85pct;销售净利率11.72%,环比增加0.32pct。 三季度期间费用合计0.92亿元(含研发费用0.32亿元),期间费用率10.06%。 销售/管理/财务费用率同比变动+1.87/+1.57/-3.66pct 至2.98%/7.96%/-0.89%。 车用丝占比不断提高,帘子布产品放量。公司目前拥有21万吨涤纶工业丝产能,其中车用丝产能14.85万吨,差别化率达到70.71%。随着气囊丝和安全带丝逐步转换为车用丝产能,车用丝占比提高望增强工业丝产品盈利能力。目前帘子布3万吨/年产能实现满产。随着下游客户的认证推进,帘子布毛利率有望进一步提升。1.5万吨帘子布以及20万吨功能性聚酯项目稳步推进,预计四季度逐步投产。此外,公司目前石塑地板产能超过500万平米,石塑地板市场发展潜力巨大,未来将作为公司重要战略板块。 越南工业丝项目稳步推进,完善海外战略布局。公司拟在越南投建11万吨差别化涤纶工业长丝(一期)项目,项目总投资1.55亿美元。根据公司测算,项目达产后正常年可实现营业收入2.13亿美元,利润总额3170.8万美元。越南项目的实施一方面有利于公司实现产能全球优化调整,充分利用越南地区要素成本优势,提升在高端涤纶工业丝领域的规模实力;另一方面可以通过出口调节降低贸易摩擦影响。目前项目进展顺利,越南子公司已取得企业登记证书,预计在2020年投产。 盈利预测、估值及投资评级:公司为车用涤纶丝的龙头企业,差异化竞争望保证公司高毛利率,拟规划越南扩产料开启新一轮成长。短期受贸易摩擦影响,我们调整盈利预测,预计18-20年公司归母净利润3.66/4.83/5.82亿元(原预测值为4.1/5.1/6.2亿元),对应EPS 0.30/ 0.39/0.48元,对应PE 为13/10/8倍。 维持“强推”评级。 风险提示:产品价格波动风险;产能投放不及预期;汇率波动风险。

事项: (1)公司发布2018年三季报:前三季度实现营业收入10.78亿元,同比+7.94%,实现归母净利润1.50 亿元,同比+34.89%;第三季度实现营业收入3.66 亿元,同比+8.29%,环比+4.11%,实现归母净利润0.47 亿元,同比+45.90%,环比+6.78%。符合预期。(2)公司预计2018 全年实现归母净利润1.85~2.06 亿元,同比+35.00%~+50.00%。 评论: 受益百菌清高景气,传统淡季实现业绩增长。公司是国内杀菌剂行业的领军企业,代森系、三乙磷酸铝、霜脲氰、嘧霉胺、硝磺草酮等产品的产能在国内处于前列。受益于环保高压带来的原药涨价,及部分产品(硝磺草酮、代森系等)销量增加,公司前三季度收入业绩双增长。公司参股公司新河化工主营产品为百菌清,由于先正达及SDS 产能退出及需求持续旺盛,百菌清价格近三年持续上涨,今年前三季度均价5.02 万元/吨,同比+39.37%。2017 年新河化工百菌清老产能为8000t/a,新产能2wt/a 装置于2018 年初调试成功,今年前三季度实现投资收益5467.73 万元,同比+186.09%。当前百菌清价格涨至5.3 万元/吨(含税),新河化工新增1wt/a 产能也于今年10 月投产,百菌清景气度持续,产能放量增厚公司业绩。 拟收购老牌企业威远,原药制剂更上一层楼。公司拟按PE 约5-6 倍收购威远三个农药/兽药资产,其中威远生化拥有草铵膦产能1450t/a,气相法工艺于国内领先;内蒙古新威远拥有阿维菌素产能300t/a,是国内主要生产商;威远动物经营的兽药产品属于生物发酵类,与杀虫剂阿维菌素等生产原料有相通性。此外,威远是知名制剂品牌,销售渠道健全,全国范围拥有1300 多家经销商。 公司当前主要业务是杀菌剂原药生产及销售,在制剂方面相对较薄弱。该收购有利于公司在农化领域保持领先的地位,实现在除草剂、杀虫剂、杀菌剂细分产品领域都有拳头产品,产业布局更加完善,并有望拓展公司制剂销售渠道,提升品牌影响力。 公司项目储备丰富,内蒙古有望成为公司下一个重点发展的生产基地。公司现已在新沂启动1000t/a 苯醚甲环唑建设(置换旧产能500t/a),达产后,有望贡献业绩3-4 千万元。公司具有丰富的项目储备(代森锰锌、吡唑醚菌酯、硝磺草酮等),内蒙古土地储备丰富,电气资源充足,环保压力较小,有望成为公司下一重点发展基地。 盈利预测、估值及投资评级: 我们维持预测公司18-20 年净利润分别为1.9/2.4/3.1 亿元(不考虑收购),对应EPS 分别为0.66/0.86/1.09 元,目前股价对应PE 分别为16/12/10 倍,维持“推荐”评级。 风险提示:重组进度不及预期;产品价格大幅下跌;项目投建不及预期。

三季度产销保持平稳,汇兑收益贡献显著。公司二季度单季度产量1350万条,同比+5.72%,环比-3.92%;销量1326万条,同比+5.14%,环比+0.04%,产量环比下降主要由于下游汽车产量增速大幅下滑,前三季度累计产量同比仅为0.6%;销售均价283.02元/条,同比+0.67%,环比+1.56%。简单测算单条轮胎毛利65.31元/条,同比-2.28%,环比-1.34%。公司第三季度测算汇兑收益8000万元左右,贡献业绩显著。三季度原材料成本显著下滑,考虑到原材料一般库存为3个月,有望增厚四季度业绩。 “5+3”发展战略稳步推进,产能释放推动业绩持续增长。公司2017年底半钢胎产能4714万条,全钢胎800万条,斜交胎100万条。随着柳州一期500万条半钢与100万条全钢顺利投产,公司全年5780万条产量规划保证实现。公司生产基地“5+3”发展战略稳步推进。目前在建产能:湖北荆门半钢子午线轮胎产能1200万套、全钢子午线轮胎 240万套,工程胎6万套;泰国三期半钢子午胎300万套、全钢子午胎60万套、高性能拖车胎36万套、特种胎4万套;塞尔维亚半钢子午线轮胎1200万套,全钢子午线轮胎160万套,工程及农用胎2万套。 品牌价值突显,配套市占率有望加速上升。公司品牌以378.08亿元的品牌价值入榜《中国500最具价值品牌》。公司已为大众、通用、福特、雷诺日产、红旗、中国一汽、中国重汽、陕西重汽、福田汽车、东风汽车、比亚迪、奇瑞汽车、上汽通用五菱、吉利汽车、长安汽车、厦门金龙、印度塔塔等全球60多家主机厂提供配套。 盈利预测、估值及投资评级:我们预计公司2018-2020年净利润分别为12,14,17亿元,对应PE 14,12,10倍。考虑公司产能长期释放,配套市占率逐步提升,品牌价值给予更高毛利率,维持“推荐”评级。 风险提示:下游需求大幅下滑,原材料橡胶价格快速提升。