1、受原材料涨价、汇兑影响,毛利率承压,但业绩基本符合预期。 2018H1,公司营收增速维持高位,达33%,扣除铖昌科技并表影响,预计营收增长27%,反映出智能控制器市场需求仍表现强劲。但营收贡献66%的家电智能控制器毛利率下滑超过4pp,主要原因是上游原材料(芯片、元器件)涨价、汇率波动。此外,公司上半年还需要摊销股权激励费用,计提远期外汇操作的损失,导致公司原主业(不考虑铖昌科技并表)的归母净利润增速仅为5%左右,若不考虑上述费用及损失,内生增速预计在10%左右。 我们认为,市场对于“公司受原材料涨价及汇兑影响,业绩短期承压,增长阶段性失速”已有预期,同时考虑到营收增长仍表现较好,铖昌科技表现亮眼,公司的业绩表现总体符合预期。对于下半年,我们预计随着美元升值,公司原材料替代以及成本适度转嫁工作的逐步落地,毛利率及业绩表现有望逐步改善。 2、公司扩产如期进行,海外布局稳步推进,竞争力有望进一步增强。 公司智能控制器生产技术改造及产能扩大项目(二期)的主体建筑已经封顶,并进入后期装修及连廊建设阶段,预计四季度正式投产。此外,杭州项目也在顺利进行中,叠加公司上半年收购的意大利智能控制器公司NPE(2017年收入超过4亿元,目前仍处于反垄断公示中,预计下半年将实现并表),都将大幅提高公司的整体产能,进一步提升公司在全球市场的竞争力。 3、公司针对铖昌科技推员工持股计划,绑定了子公司与股东利益。 公司收购铖昌科技,涉足微波毫米波射频集成电路模拟相控阵T/R芯片的研发、生产及销售,并实现了从控制器向上游IC的延伸。铖昌科技是国内微波毫米波T/R芯片领域唯一掌握核心技术的民企,2018-2020年业绩承诺为合计净利润不低于1.95亿元。 铖昌科技作为拥有自主可控核心技术的高科技企业,核心是人才。市场担心铖昌科技核心团队的稳定性,对此公司前期已制定了《浙江铖昌科技有限公司核心人才激励办法》,明确了2018年的奖励总额为业绩承诺净利润额的超额部分的50%。其中,奖励总额的1/3将根据届时制定的具体方案直接发放给各激励对象,而剩余的2/3奖金将从二级市场购买公司股票并锁定3年。我们认为,本次员工持股计划的推出,不仅可进一步提高铖昌科技核心人才的稳定性,还将其与上市公司及其上市公司股东利益实现了绑定。在美国进行技术封锁的背景下,铖昌科技有望受益,在员工利益与上市公司股东利益一致后,业绩有望超预期。 4、盈利预测与评级 考虑铖昌科技并表,我们预计公司2018-2019年归母净利润分别为2.75亿元、3.92亿元,EPS分别为0.32元、0.46元,对应PE分别为24X、17X,维持“买入”评级。 5、风险提示 智能控制器需求不及预期;上游原材料过快上涨或严重缺货;公司份额下滑;并购整合不成功。

事件 2018 年8 月2 日晚,公司发布《2018 年员工持股计划(草案)》,拟对子公司浙江铖昌科技有限公司的管理人员及核心骨干员工(不包含公司董事、监事及高级管理人员)实施员工持股计划,员工持股计划筹集资金总额上限为10,000 万元,股票锁定期为12 个月,员工持股计划的存续期不超过24 个月。 简评 员工持股计划针对铖昌科技,将有效绑定子公司与股东利益。 公司年初启动了对铖昌科技的收购工作,6 月实现并表,正式涉足微波毫米波射频集成电路模拟相控阵T/R 芯片的研发、生产及销售,并实现了从控制器向上游IC 的延伸。铖昌科技是国内微波毫米波T/R 芯片领域唯一掌握核心技术的民企,2018-2020 年业绩承诺为合计净利润不低于1.95 亿元。 铖昌科技作为拥有自主可控核心技术的高科技企业,核心是人才。市场担心铖昌科技核心团队的稳定性,对此公司前期已制定了《浙江铖昌科技有限公司核心人才激励办法》,明确了2018 年的奖励总额为业绩承诺净利润额的超额部分的50%。其中,奖励总额的1/3 将根据届时制定的具体方案直接发放给各激励对象,而剩余的2/3 奖金将从二级市场购买公司股票并锁定3 年。我们认为,本次员工持股计划的推出,不仅可进一步提高铖昌科技核心人才的稳定性,还将其与上市公司及其上市公司股东利益实现了绑定。在美国进行技术封锁的背景下,铖昌科技有望受益,在员工利益与上市公司股东利益一致后,业绩有望超预期。 原材料涨价,短期内利润率承压,但长期来看有望逐步改善。 2018 年以来,上游芯片、元器件涨价明显,导致公司成本上升,虽然公司可将部分涨价的成本转嫁客户,但无法实时调整,因此还是会对业绩造成负面影响。而原材料的涨价,也使得公司为了确保如期交付,需要提前备料,会影响经营现金流。我们认为,这些因素将在短期内对公司的经营带来压力。考虑到公司已经寻找了替代方案、且已有备货,定价后续可逐步调整,因此毛利率及经营现金流有望逐步改善。此外,公司海外营收占比超过65%,大部分采用美元结算,上半年带来较多汇兑损失,但随着近期美元升值,下半年有望给公司带来汇兑收益,可对冲一些成本上涨。对此,我们预计公司全年业绩仍有望实现50%以上的增长。 盈利预测与评级 考虑铖昌科技并表,我们预计公司2018-2019年归母净利润分别为2.75亿元、3.92亿元,EPS分别为0.32元、0.46元,对应PE分别为24X、16X,维持“买入”评级。 风险提示 智能控制器需求不及预期;上游原材料过快上涨或严重缺货;公司份额下滑;并购不成功。

1、股权激励如期启动,既实现利益绑定,也展现业绩增长信心。 公司本次限制性股票的授予对象包括总裁、副总裁、核心骨干人员共计1728人,其中核心骨干1718人,授予比例92.397%,授予价格13.35元/股。本次激励计划的锁定期为首次授予日起的24个月,之后将分三期解锁,最后一期的解锁时间为首次授予日起48个月后的首个交易日,每期解锁1/3。解锁条件主要包括三项:一是2019-2020年的净资产收益率分别不低于9%、9.5%和10%,且每年的净资产收益率不低于同行业平均业绩(或对标企业75分位值)水平;二是以2017年的扣非净利润为基数,2019年、2020年、2021的扣非净利润复合增长率均不低于15%;三是2019-2020年,新产品销售收入占比主营业务收入不低于15%。我们认为,公司的限制性股票激励计划在5G周期来临前实施,时机恰到好处,而解锁条件也承诺了公司未来4年大概率可实现平稳增长。这既可以将管理层、核心骨干的利益与股东绑定,也将利于增强公司的主业竞争力,为未来成长奠定坚实基础。 2、传输资本开支今年明显下滑,5G传输侧投资明年弹性可期。 三大运营商2017年传输侧资本开支维持平稳,但2018年出现了明显下滑,主要原因是5G标准暂未确定,5G相关的传输方案也无法确定,因此运营商在传输上的投资偏于观望。 我们认为,随着今年5G标准确定,2019年5G相关的传输投资大概率将会显著提升,因此2019年之后业绩仍值期待。 此外,需要特别关注的是,运营商在今年的资本开支中强调优先支付历史结转项目的款项,而考虑到公司的发出商品近80亿元,具有业绩确认空间,因此占比公司营收62%的“通信系统设备”业务仍有望实现增长。此外,光纤光缆业务2018年价格仍较2017年有所上涨,因此也可以支撑公司今年业绩。 3、国家重视网络安全,市场空间大,烽火星空望维持高增长。 今年4月,习总书记在全国网络安全和信息化工作会议上提出:没有网络安全就没有国家安全,要推动依法管网、依法办网、依法上网,确保互联网在法治轨道上健康运行。我们认为,国家高度重视网络安全,未来投入有望加大,公司子公司烽火星空资质齐全,有望充分受益。烽火星空2017年实现扣非净利润2.36亿元,同比增长约20%,高于业绩承诺0.38亿元。虽然烽火星空的业绩承诺2017年是最后一期,但我们认为,在国家高度重视网络安全的形势下,2018年业绩仍有望实现较快增长。 4、中美贸易摩擦升级风险降低,通信板块市场情绪有望恢复。 5月20日,特使刘鹤副总理于华盛顿与美方代表团就贸易问题进行了磋商,双方就贸易领域达成了一系列共识,中美贸易战预计不会发生。我们认为,中美贸易摩擦以及某设备商被禁运事件,对于通信产业而言影响重大,市场对于贸易战、禁运对整个通信产业链的影响存在担忧,导致通信板块投资情绪出现负面波动。我们预计,随着中美谈判达成一系列共识,禁运事件也在向积极的方向发展,事态扩大化的可能不大,市场情绪有望逐步修复。考虑到今年是5G的里程碑年,包括标准、频谱、预商用许可等均有望于下半年确定,而公司作为5G核心标的,且当前股价(26.05元/股)低于2017年26.51元/股的定增价,建议择机布局。 5、盈利预测与评级。 公司作为中国光通信产品主力供应商,未来有望充分受益5G建设,叠加股权激励计划,业绩具有安全边际。我们预计,公司2018-2019年归母净利润分别为9.68亿元、11.82亿元,对应PE为30X、25X,处于历史估值中枢(36倍)之下,鉴于对5G、网络安全的长期看好,从中长期视角来看,维持“增持”评级。

事件 1、2018年4月26日晚,公司发布2018年一季报。2018Q1,公司实现营收5.4亿元、归母净利润0.49亿元、扣非归母净利润0.44亿元,同比增长率分别为36.01%、32.57%和24.98%; 2、2018年4月19日晚,公司发布2017年年报。2017年,公司实现营收19.79亿元、归母净利润1.78亿元、扣非归母净利润1.48亿元,同比增长率分别为46.99%、48.84%和41.64%。 简评 汇兑损失加大情况下,业绩仍实现较快增长,彰显竞争力。 2017年和2018Q1,公司汇兑损失加大,导致当期财务费用分别为2237万元和834万元,而对比2016年和2017Q1,财务费用分别为-942万元和213万元。在此情况下,公司业绩仍实现较快增长,反映了公司智能控制器业务的实际增长强劲。我们认为,专业外包+产业转移,激发智能控制器ODM高景气。随着消费升级与物联网的深入推进,家电、家居等设备智能化和联网化的要求不断提高,这就要求智能控制器的处理能力和联网功能也要随之升级。因此,智能控制器的技术含量也随之提高,家电制造商等将智能控制器外包正成为趋势。此外,国内智能控制器公司基于工程师红利、优秀的配套服务能力、供应链管理优势等,日益获得海外大客户青睐,海外订单也不断增加。 原材料涨价、叠加汇兑损失,短期内造成公司的毛利率和经营净现金流面临压力,但长期来看有望逐步改善。 2017年以来,由于上游芯片、器件涨价,导致公司成本上升,虽然公司可以将部分涨价的成本转嫁客户,但无法实时调整,因此还是会对业绩造成负面影响。此外,公司海外营收占比超过65%,大部分采用美元结算,不仅带来了汇兑损失,还会使得换算后的人民币收入减少,从而导致公司的毛利率在2017年和2018Q1小幅下滑。而原材料的涨价,也使得公司为了确保如期交付,需要提前备料,这也导致了2018Q1经营净现金流为-0.23亿元,而去年同期为0.68亿。我们认为,这些因素将在短期内对公司的经营带来压力,但长期来看,毛利率及经营现金流将逐步改善。 公司收购微波毫米波射频芯片标的,实现向上游IC的延伸。 近期公司发布公告称,拟以自有资金6.24亿元(采用分期付款方式)收购铖昌科技80%股权。铖昌科技主营业务为微波毫米波射频集成电路模拟相控阵T/R芯片的研发、生产及销售,是国内微波毫米波T/R芯片领域除少数国防研究所之外唯一掌握核心技术的民营企业。铖昌科技业绩承诺为:2018年至2020年,合计实际净利润不低于19,500万元。我们预计,本次收购有望5月份完成,一方面将大幅增厚公司业绩,另一方面我们预计铖昌科技未来将成立专门研发团队为公司智能控制器开发射频芯片,从而让公司实现了向上游IC的延伸。 盈利预测与评级 考虑铖昌科技并表,我们预计公司2018-2019年归母净利润分别为3亿元、4.15亿元,EPS分别为0.35元、0.48元,对应PE分别为29X、21X,维持“买入”评级。 风险提示 智能控制器需求不及预期;智能控制器价格快速下滑;公司份额下滑;并购不成功;C-Life发展不及预期。