维持“买入”评级，上调目标价至38.4元：公司石膏板产能保持逆势扩张，市占率稳步提升，公司集规模、渠道及品牌等优势于一体，兼具稳定与成长，切入防水领域打开新的成长空间。我们维持20-21年公司归母净利润至24.17和32.49亿元，对应EPS 分别为1.43和1.92元，对应PE 估值分别为23.1和17.2，维持“买入”评级，上调目标价至38.4元。 Q2销量稳定增长，价格环比小幅提升。我们测算，公司上半年石膏板销量约8.2亿平米，其中Q2销量约5.6亿平米，同比增长约3%，进入二季度，下游复工复产加速，公司整体出货情况稳步增长；从价格端来看，我们测算二季度石膏板均价约5.4元/平米，同比下滑约4%,环比上涨约6%；我们判断，价格环比提升一方面由于Q2下游需求快速恢复，部分产品价格有所恢复；另一方面由于产品结构的调整，龙牌价格较高产品占比提升所致。 Q2石膏板毛利率提升明显，期间费用环比大幅改善。上半年公司综合毛利率为31.48%，其中Q2毛利率为33.89%，环比提升约8个pct，主要由于Q2部分石膏板产品价格有所提升所致；分产品来看，上半年石膏板毛利率为32.03%，同比下滑2.53个pct，主要由于Q1价格下滑幅度较大所致，其中我们测算Q2石膏板毛利率约31.8%，环比提升明显，得益于Q2泰山石膏价格上行以及护面纸价格有所回落；龙骨毛利率为26.18%，同比提升2.7个pct，我们判断由于上半年钢材价格下滑导致成本有所下降；防水卷材毛利率为37.22%，上半年受益沥青价格下降，防水业务毛利率有所提升；Q2公司期间费用率为11.16%，同比基本持平，环比下降约11.4个pct，其中管理费用率环比下降9.1个pct，主要是Q1疫情影响，产销均呈现一定下滑，固定费用摊销较多。

事件：公司2020年上半年实现营收约28亿元（-0.04%），归母净利润2.76亿元（+39.58%）,扣非归母净利润2.53亿元（+43.73%）；其中Q2实现营收19.53亿元（+21.12%），归母净利润2.39亿元（+70.5%），扣非归母净利润2.3亿元（+79.65%）。 点评： Q2产销快速恢复，业绩亮眼。公司克服Q1疫情的不利影响，二季度产销快速恢复，出货情况逐月好转，预计公司Q2出货量同比增长20%以上，使得Q2填补了Q1收入下滑的缺口；而随着原油价格的暴跌，PVC、PPR、PE等原材料价格也大幅下降，公司Q2原材料到库综合均价同比下滑11.8%，成本红利使得公司业绩超预期。从毛利率来看，上半年综合毛利率为23.69%，环比提升约1个pct，其中PVC毛利率为18.3%，同比减少0.94个pct，主要原因为上半年公司使用年前库存的高价原材料，同时疫情之后，公司对部分产品做降价促销所致；PPR产品毛利为43.26%，同比提升3.17个pct，PE管毛利率为26.95%，同比提升6.68个pct，我们判断，PE、PPR毛利率提升主要是Q2低价储存原材料在成本端有所体现。Q2公司整体净利率达到12.2%，创近年来新高，由于原材料使用有滞后效应，预计公司低价库存的原材料在下半年会继续体现。同时公司管理水平继续提升，Q2公司期间费用率为10.25%，同比下降约4.3个pct,其中销售费用下降3.35个pct，主要是疫情期间业务费用有所减少所致。 现金流充沛，资产负债表强劲。上半年公司经营性净现金流为4.32亿元，同比193.59%，主要销售商品收到的现金增加，期末应收账款及票据为12.52亿元，同比减少3.27%，平均账期不足2个月，体现了良好的现金流状态；公司在手现金为18.46亿元，同比增长约180%，现金流充沛。期末资产负债率为48.81%，同比提升约4.5个pct，主要由于应付账款及票据增加所致，而公司长短期借款基本为0；其中会计科目“合同负债”项目约4亿元，这可以理解为已付款待发货产品规模，表明了公司良好的出货情况。我们认为，公司充足的现金流可以保障各项业务有序进行，资产负债表依旧强劲。 下半年业绩有望更进一步，产能保持稳定扩张。在地产强韧性及基建逐步复苏的支撑下，预计下半年需求依旧强劲，直销端公司与万科等地产商合作良好，B端集采业务仍将保持快速增长，经销端继续拓展经销商数量（报告期末约2200家经销商），保持稳定增长；同时公司成功发行7亿元可转债，拟投建湖南基地8万吨产能以及浙江5万吨产能，进一步完善国能产能布局；公司也积极推进实施“走出去”战略，加快国际化进程，公司在肯尼亚成立了全资子公司永高管业非洲有限公司拓展非洲管道业务；通过控股子公司公元(香港)投资有限公司在阿联酋迪拜收购一个海外公司100%的股权，拟在阿联酋迪拜建设第一个海外生产基地，国际化战略迈出了实质性的一步，产能保持稳定扩张，继续巩固龙头地位。 投资建议：我们认为，上半年原材料价格下行带来成本红利，中期精装修+地产集中度提升倒逼市场份额提升，低估值管材龙头重回增长快车道。我们暂时维持盈利预测2020-2021年公司归母净利润分别为6.93、8.28亿元，对应EPS 分别为0.62、0.74元，对应PE 估值分别为14.4和12倍，维持“买入”评级，目标价9.92元。 风险提示：房地产投资大幅下滑，新产能投放不及预期，原材料价格大幅上涨

事件：2020年上半年公司实现营收 48.92亿元（-3.37%），归母净利润7.62亿元（-27.66%），扣非归母净利润6.92亿元（-28.36%），其中Q2实现营收24.49亿元（-4.55%），归母净利润为4.53亿元（-18.42%），扣非归母净利润3.62亿元（-29.71%）。 点评：上半年量增价跌，逆势抢占市场：公司上半年玻纤纱及制品销量约91万吨，同比增长约11%，其中Q2销量约50万吨，同比增长约28%，在二季度海外疫情全面爆发的背景下销量逆势增长实属难得，主要得益于国内市场的快速恢复，上半年内销同比增长约30%，风电纱、部分直接纱等需求旺盛，在“抢装”的支撑下，预计下半年风电需求仍有支撑，而公司在风电领域的持续新产品开发和投入使得公司风电领域竞争力十足，全年市占率有望进一步提升。受到去年玻纤价格持续走低的影响，公司上半年均价同比下降约13%，一方面由于内外销产品结构有所变化，另一方面为提升市场占有率部分产品价格有所下降；高端产品电子布上半年销量同比增长约11%，价格同比比持平，其中Q2价格环比有所下降，主要由于Q2海外疫情爆发，需求受到一定影响，电子布价格由前期的3.6元降至当前3.2元/平米，我们认为，随着5G 时代到来以及海外疫情边际影响减弱，电子布需求有望逐步回升。 毛利率回落幅度小于价格下滑幅度，内在竞争力持续增强：公司Q2毛利率为32.22%，环比提升约0.8个pct，由于会计报表准则变化，2020年部分运输费用从销售费用转移到生产成本科目，若按照同口径来看，Q2毛利率下滑约5-6个百分点，远低于价格下滑的幅度，说明公司的成本控制能力依旧突出，在行业景气下行周期，公司规模优势、产品结构调整能力及精细化管理使得盈利水平仍维持高位，我们认为，随着公司智能制造线相继投产以及新一轮的技改周期到来，未来公司生产效率将继续提升，生产成本继续下降，提升内在竞争力。 产品库存出现回落，销售费用同比下降约80%：报告期末公司商品库存周转天数约116天，较一季度末增加约3天左右，主要由于Q2海外疫情爆发，公司海外销售受到一定影响，同时15万吨智能制造2线于6月份投产，产能有所增加，其次公司原材料备货也有所增加；而进入三季度，随着国内需求进一步恢复以及海外疫情影响边际减弱，公司库存已经逐步下滑，我们判断目前公司产品库存周期不到2个月；报告期末公司资产负债率为53.59%，同环比变化不大；上半年公司财务费用同比基本持平，当期汇兑损失约164万（去年同期为收益约650万），销售费用率同比下降约80%，主要由于部分销售费用重分类至营业成本所致。 行业底部反转，龙头迎中长期布局良机：近期国内主要企业价格主流产品调涨约100元/吨，国内需求提振，国外订单边际好转，行业龙头库存均较前期有所下降，我们认为，后续随着需求旺季到来以及国外疫情拐点渐行渐近，价格迎来底部向上拐点；拉长周期来看，当前行业仍处于周期底部，按照当前价格测算，中小企业已经不赚钱，且接近亏现金流，成本端支撑使得价格下行空间十分有限；而供给端19-20年新增产能大幅减少，短期产能冲击十分有限，2020H2将成为长周期景气度向上的拐点，公司作为行业龙头，具备规模、渠道及产品结构等优势，顺周期下弹性十足。 产能逆势扩张，“五洲三地”战略稳步推进：随着巨石美国线于19年5月投产，公司玻纤总产能达到约182万吨，其中海外产能将达到29.6万吨，占公司总产能比重提升至 16.3%，美国线投产是公司三地五洲战略的坚实一步，同时印度项目前期工作也在稳步推进，公司国际化进程不断加速以及不深化“以外供外”策略；近期巨石成都13万吨搬迁线及桐乡15万吨智能制造二线已经点火，预计四季度巨石成都第二条搬迁线将点火，届时公司生产线智能化程度再度提升，节能降耗提升生产效率，产能逆势扩张彰显龙头实力，未来市占率有望进一步提升。 投资建议：考虑到外部影响减弱，行业底部逐步回暖，我们调整2020-2021年公司归母净利润分别为21.66和28.78亿元，对应EPS分别为0.62和0.82元，对应20-21年PE 估值分别为21.3和16.1倍，上调目标价至16.4（原11.4元），维持“买入”评级。 风险提示：行业新增供给超预期，全球经济持续下滑拖累需求，原燃料价格上涨超预期

事件：公司上半年实现营收28.74亿元（-0.49%），归母净利润10.09亿元（+6.15%），扣非归母净利润8.6亿元（-0.85%）；其中Q2实现营收18.22亿元（+4.23%），归母净利润6.72亿元（+13.74%），扣非归母净利润5.69亿元（+1.26%）点评：Q2量增价跌，业绩符合预期。公司上半年水泥熟料综合销量约731万吨，同比增长约13万吨，其中Q2销量约514万吨，同比增长约27%，进入二季度，下游复工复产加速，Q1压制的需求集中释放，华东地区4-6月份水泥产量同比增长6.14%、8.66%、3.76%，公司产销快速恢复，同时公司收购宁夏明峰产能同比带来增量；我们测算Q2公司水泥熟料均价约为300元/吨，同比下滑约83元/吨，主要原因为Q1受疫情影响，有价无市的情况使得淡季价格没有调整，随着进入4月份，下游需求逐步恢复，价格开始出现一定幅度的调整，其次进入6月份，今年长江流域雨水偏多，导致价格淡季回落幅度较大，因此导致Q2价格同比下滑明显；Q2吨毛利约146元/吨，同比提升约45元/吨，吨三费约19元/吨，管理水平依旧维持高位；骨料业务增长明显，打造新的业绩增长点。上半年公司砂石骨料实现营收2.3亿元，同比增长146.7%，主要得益于公司宁夏基地新增300万吨骨料产能投放，2020H1骨料销售341万吨，同比大幅增长，我们测算，骨料均价约68元/吨，毛利率高达82%，盈利水平非常突出，在环保趋严，国家严禁违法开采矿山的背景下，公司优质矿山资源稀缺性显现，高盈利有望延续；根据公司中期战略规划，未来骨料业务规模将达到年产能1000万吨以上（2019年底产能约300万吨），可以预见未来骨料业务将成为公司新的业绩增长点。 华东地区开启旺季涨价潮，下半年价格弹性十足。随着华东地区雨水逐步减弱，下游需求快速恢复，继长三角熟料价格率先提涨2轮50元/吨后，江浙地区水泥价格也提涨2轮约50-60元/吨，从时间节点上要早于往年；当前华东地区水泥库存持续下降，出货率接近100%，而7月份地产及基建投资仍在加速恢复，预计下半年需求依旧强劲。由于水泥需求刚性及不可库存的属性，价格对需求极为敏感，所以后续需求集中释放及灾后重建有望将带动价格大幅反弹；下半年从涨价时间（南方从8月中下旬到12月份）及涨价空间（长三角淡季价格回落70-100元/吨，价格洼地）来看，都要好于上半年，而从涨价幅度来看，可以类比去年同样受雨水影响较为严重的福建（8月中下旬开始累积上涨200元/吨），江西（8月底开始累积上涨150元/吨），我们认为，在地产超预期及基建逐步回暖的背景下，下半年华东水泥价格弹性十足，区域龙头企业将充分受益。水泥产能逆势扩张+产业链延伸，打开中期成长空间。根据公司中期战略规划，未来将通过收购及新建水泥产能，达到中期水泥熟料规模增加70%左右，同时技改原有生产线后，水泥产品总产能规划目标提升80%左右（19年公司收购宁夏明峰萌成65%的股权，其中广西、贵州及吉尔吉斯斯坦有在建项目）；此外，公司积极延伸产业链，一方面积极扩建骨料产能，另一方面拓展水泥窑协同处置环保业务，未来力争水泥窑协同处置业务占公司总营收的30%以上。公司水泥产能逆势扩张+产业链延伸，打开中期成长空间。投资建议：我们维持2020-2022年公司归母净利润分别为27.79、31.7、35.38亿元，EPS分别为3.42、3.9和4.35元，对应20-22年PE估值分别为8.3、7.2和6.5倍，上调目标价至34.2元，维持“买入”评级。风险提示：需求低于预期，新增产能投放大于预期，原燃料价格持续上涨超预期。

事件：2020年上半年公司实现营收约142.53亿元（-11.89%），归母净利润约10亿元（-32.95%），扣非归母净利润为9.65亿元(-33.33%);其中Q2实现营收111.53亿元（+0.12%），归母净利润12.82亿元（-11.45%），扣非归母净利润12.61亿元（-11.07%）。 点评：Q2量增价跌，业绩符合预期。公司上半年实现水泥熟料综合销量约4210万吨，同比下降约7.03%，其中Q2实现水泥销量3376万吨，同比增长6.8%，进入Q2疫情影响边际减弱，下游复工复产加速，尤其以雄安新区为主的基建项目率先反弹，需求旺盛，4-6月份华北地区水泥产量同比增长-0.82%、3.34%、10.38%。我们测算Q2公司销售均价约288元/吨，同比下降23元/吨，环比下降约40元/吨，价格调整一方面由于山西及内蒙的低价水泥冲击，另一方面由于Q1淡季价格未调整，随着疫情缓解后企业降价出货，同时6月份北京二次疫情复发也有一定的影响；Q2吨成本约185元/吨，同比减少3元/吨，主要煤价等原燃料价格有一定程度下滑，吨毛利约103元/吨，同比下滑约19元/吨。 现金流良好，资产负债率持续修复：上半年公司经营性净现金流为39.54亿元，同比增长5.4%，同时公司在手现金约为60亿元，报告期末，公司资产负债率为52.4%，同比下降2.6个pct，资产负债表持续修复；我们测算，公司Q2吨费用约为41.6元,同比下降7.8元/吨，其中吨财务费用为7元/吨，同比下降3.3元/吨，资金使用效率继续提升。我们认为，随着金隅与冀东整合继续深化，企业管理及经营效率将更进一步，资产质量稳步提升。 基建确定性复苏，2020H2景气度有望回升。在政策与资金支持下，基建投资确定性回升，5-7月份单月基建投资增速为8.3%、6.8%、7.9%，我们认为，在基建逆周期调节不断加码的背景下，以重点工程为主的京津冀地区需求预计稳定增长，尤其雄安新区进入土建高峰期，需求持续释放；同时去年Q3受到国庆及大会的影响，产销均受到一定影响，而今年将恢复，销量回补带来增量；供给端京津冀地区小企业产能目前已经充分释放，供给恶化空间有限，供需格局有望持续改善，下半年区域景气度有望回升。 投资建议：考虑到上半年疫情的影响，我们下调公司盈利预测，预计2020-2022年公司归母净利润分别为28.68、34.77亿元和37.64亿元，对应EPS分别为2.13元、2.58元和2.89元，对应20-22年PE估值分别为8.6、7.1倍和6.5倍，看好公司受益于京津冀地区景气度回升，维持目标价24.4元及“买入”评级。 风险提示：房地产及基建投资低于预期，需求端大幅下滑；供给侧改革低于预期，落后产能退出缓慢，供需格局变差；煤炭，矿石等价格上涨，带来成本提升

事件：公司发布2020年半年报，2020H1公司实现营收27.99亿元，同比下滑2.1%，归母净利润为9.19亿元（+31.15%），扣非归母净利润8.29亿元（+46.92%）；其中Q2实现营收18.08亿元（+22.19%），归母净利润为5.96亿元（+116.73%），扣非归母净利润4.98亿元（+101.14%）。 点评：Q2量价齐升推动上半年业绩超预期。2020年上半年公司实现水泥熟料销量675.67万吨，同比下滑18.12%，其中Q2水泥销量约470万吨，同比增长5.54%，一举扭转Q1销量大幅下滑的颓势，得益于进入4月份全国复工复产加速，基建与地产齐发力，水泥需求逐月好转，4-6月份广东省水泥产量分别增长4.24%、9.98%、6.32%；粤东地区基建需求占比较高，在基建逆周期调节逐渐加码的背景下，下半年需求仍有支撑；我们测算，Q2吨出厂价约367元，同比提升约50元/吨；Q2吨成本约206元，同比减少约14元/吨，得益于煤价下行以及Q2产能发挥率较高，Q2吨毛利约161元/吨，同比增长约65元/吨，依然维持高盈利水平，吨三费约20元/吨，同比增长约1元/吨，管理水平位居行业前列。 现金流充沛，高分红回馈股东。截止报告期末，公司经营性净现金流为5.41亿元，同比增长92.3%，其中在手现金及交易型金融资产为35.34亿元，同比增长34.58%，资产负债率仅为13.4%，长短期借款均为0,充足的现金流一方面保证各项业务的有序推进，另一方面，高分红回馈股东，公司2020年中期计划拟以11.88亿股本为基数，向全体股东每10股派发现金股利3.2元，分红比例约41.4%，继续维持高分红，若下半年仍维持此分红比例，按当前市值计算股息率为4-5%，高分红对长期投资者极具吸引力。 第二条万吨线已于4月底投产，产能逆势扩张提供增量。公司文福第二条万吨线已于4月29号点火投产，且在Q2末熟料产量已达到1万吨/天的设计产能，能耗指标也稳步提升；随着第二条万吨线投产公司水泥总产能将达到2200万吨，一方面提供新的产能增量；另一方面新生产线生产效率将进一步提升，有效降低综合成本，提升公司在粤东地区市占率。 下半年将延续高景气度，大湾区建设提振中期需求。公司产能主要布局在粤东及福建区域，截止到8月中旬，广东地区库存降至5成左右，出货率恢复至9成以上，若天气晴好，需求旺盛产销率超过100%，我们认为，近期国家再次下发专项债1.26万亿，累计达3.55万亿，按照前期流向基建领域超7成比例拉看，基建端仍受到资金端支持，下半年基建投资确定性回升；而广东高达万亿的基建投资将提振区域需求，未来大湾区建设将带来新的增量，提振中期需求；公司规划2020年水泥销2180万吨，同比增加12.4%，销量增速位居水泥行业前列，随着公司第二条万吨线适时投产，产能逆势扩张充分受益区域高景气度，下半年业绩有望更进一步。 投资建议：考虑到华南地区供需格局以及公司产能投放情况，我们预计公司2020-2021年公司EPS分别为1.73（+19.11%）和1.81（+7.91%），对应20-21年PE估值分别为8.3和7.9倍，上调目标价至20.76元（原目标价位17.3元），维持“买入”评级。 风险提示：固定资产投资大幅下滑，限产不及预期，原燃料价格大幅上涨；

事件：2020年上半年实现营收37.9亿元（-6.78%），归母净利润5.06亿元（-2.36%），扣非归母净利润为4.61亿元（+0.03%）；其中Q2实现营收24.92亿元（+11.69%），归母净利润为3.46亿元（+11.91%），扣非归母净利润为3.2亿元（+14.66%）。点评：Q2量价触底反弹，单季度业绩增速强势转正。玻璃行业二季度走出“V”反转，从4月份中旬行业库存升至9300万重箱的历史天量，均价跌至1350元/吨，部分中小企业开始亏损起，行业触底开始反弹，一方面由于疫情影响边际减弱，复工复产加速，下游需求逐步恢复；另一方面，行业自律加强，成本支撑下，涨价去库存倒逼下游加工厂、贸易商补库，同时叠加因环保等因素河北部分生产线停产，供给收缩推动库存加速去化。而旗滨集团作为行业龙头，自身产销反映了行业走势，从销量来看，我们测算公司Q2销售各种玻璃约3500万重箱，同比增长约19%；从价格来看，我们测算Q2公司产品均价（全营收口径）约71.1元/重箱，同比下滑约4.6元/重箱，环比下降9元/重箱，主要是价格经历了从Q1高位下滑至4月触底然后反弹的过程；从盈利情况来看，全口径测算Q2公司箱净利约9.9元/重箱，同比下降0.65元/重箱，主要是Q2纯碱及石油焦等燃料价格有所下滑，Q2箱成本约51.7元，同比下降约2.8元/重箱。除此之外，2020H1公司汇兑损失为3431万元（去年同期为收益394万元），由于汇兑损失增加导致上半年公司财务费用同比增加71.6%，为此公司计划开展衍生品业务，以外汇、利率保值为手段，来规避和防范汇率、利率风险。未来计划发行可转债，充足现金流保障产能扩张。报告期末，公司在手现金及可交易金融资产为6.66亿元，同比增长约39.3%；同时上半年经营性净现金流为5.57亿元，同比增长5.25%，在上半年受疫情影响下，现金流保持增长实属不易，期末公司资产负债率为41.69%，同比下降2.9个pct，现款现货的结算方式使得公司现金流良好，同时，公司计划发行不超过15亿元的可转债，主要用于浮法玻璃及节能玻璃产能扩建，保障中期产能扩产规划顺利完成。产业链延伸顺利，打造新的业绩增长点。2020H1公司节能玻璃业务实现营收4.2亿元，同比增长62%，其中广东、浙江节能实现净利润在2500万以上，目前公司广东、浙江、湖南以及马来西亚节能全部商业化运营，正在积极建设天津节能、湖南节能二期以及长兴节能，力争到2024年，节能玻璃产能比2018年末增长2倍；超薄电子玻璃（日熔量65吨/天）已于4月份商业化运营，P规产品良率稳定，逐步实现盈利，公司计划下半年转生产盖板，然后送客户检验，若检验顺利通过，战略意义显著，公司有望启动二期建设；中性硼硅管一期（日熔量25吨/天）计划年底投产，然后通过半年时间调试设备，下半年有望进入商业化量产，若进展顺利也将迅速扩产，我们测算，目前国内中硼硅替代低硼硅市场超过30亿元，国产替代空间巨大，随着新业务的顺利拓展，公司将迎来新的业绩增长点。展望下半年：需求旺盛，价格有望再创新高。7月份以来，玻璃去库大超市场预期，一方面由于下游加工厂有新订单释放，国内建筑需求旺盛，海外出货边际好转，库存有所消化，随着旺季到来有提货动力；另一方面由于原片厂库存持续下降，库存压力不大，旺季涨价预期强烈，倒逼贸易商提货。我们认为，企业微观出货及行业库存持续下降，地产新开工持续向竣工传导，旺季需求更旺，虽然随着盈利快速恢复，近期陆续有生产线新点火或复产，但由于也有生产线陆续进入冷修，同时旺季需求可以容忍部分供给增加，因此下半年新增产能冲击十分有限；而由于今年成本更低，目前纯碱仍较去年同期下滑500元/吨以上（纯碱价格每下跌100元/吨，玻璃箱成本节约1元/重箱）；同时石油焦及煤炭等价格也持续下滑，原燃料价格下行使的企业成本更低，目前价格已接近去年Q4高点，后续旺季来临价格将创新高，企业盈利弹性巨大；投资建议：旗滨集团作为浮法玻璃龙头，具有规模及成本优势，随着价格持续上涨，下半年业绩弹性十足，而产业链的延伸及产品结构调整，抗风险能力进一步提升，同时《中长期发展规划》指明公司未来成长性；我们上调2020-2021年归母净利润为16.84（+25%）、18.33亿元（8.9%），对应EPS分别为0.63、0.68元，对应20-21年PE估值分别为14.6、13.4倍，上调目标价至12.6元（原目标价为5.7元），维持"买入"评级。风险提示：冷修生产线复产加速，房地产投资大幅下滑，原材料价格大幅上涨

事件：2020年上半年公司实现营收18.05亿元（-14.28%）；归母净利润3.57亿元（-19.61%），扣非后归母净利润3.4亿元（-18.25%），其中Q2实现营收12.41亿元（-6.25%），归母净利润为2.7亿元（-13.7%），扣非归母经利润为2.6亿元（-12.06%）。 点评：Q2降幅收窄，新品类逆势增长：由于疫情的影响下游需求复苏放缓，尤其零售端受冲击较大，多地小区放开装修较晚，导致C端消费恢复明显低于工程端，因此公司零售端业务仍同比下滑，但Q2环比Q1降幅明显收窄，其中上半年防水、净水等新产品同比增长19%，保持逆势增长；公司市政工程业务持续调整优化，过滤掉一些质地较差订单首选优质订单，因此阶段性增速放缓但经营质量得以保证；面对近2年精装修渗透率快速提升对零售市场的冲击，公司也积极推动建筑工程业务，坚持”零售+工程“双轮驱动，培育优质战略合作大客户，实现稳健增长；从我们跟踪情况来看，进入7月份，上半年积压的装修需求集中释放，零售端出货环比好转，而在竣工周期的支撑下，下半年行业需求有望趋势向上；同时，2020年小区旧改体量翻倍增长，也将带来新的增量市场，公司经营情况或更进一步。 受益原材料价格下行，Q2毛利率环比提升5.9个pct：公司Q2综合毛利率为46.88%，环比提升约5.9个pct，主要原因由于原油价格暴跌，导致PVC、PPR、PE价格均出现不同程度下滑，而管材原材料占其总成本的70%左右，3-4月份价格较年初跌幅均在1000元/吨以上，公司在原材料低位适时加大存储量，Q2成本红利推升整体毛利率；分产品来看，上半年PPR产品毛利率为58.94%，同比提升0.75个pct，PE产品毛利率为35.52%，同比提升0.13个pct，我们判断，一方面由于原材料价格下行，其次因为C端消费者对终端价格敏感度较低，终端价格保持稳定；而PVC毛利率同比下降2.36个pct，或由于工程端价格有所下降所致；同时公司费用管控能力依旧出色，Q2公司期间费用率为21.26%，环比下降约4个pct，同比增长约1个pct。 资产负债表依旧强劲，经营质量优异：报告期末公司经营性净现金流为4.97亿元，同比增长约109%，同时公司在手现金达13.3亿元，同比增加约45%；公司资产负债率为20.6%，仍处于较低位置，而应收账款及库存同比均有不同程度下降，资产负债表依旧强劲；我们认为，在外部环境恶化的背景下，公司充足的现金流一方面保障公司各项业务的稳步开展，加强抵御风险的能力；另一方面可以偿还有息负债，降低财务费用，上半年公司利息收入为1.37亿元，同比增加约98.5%，打造极致现金流企业，公司经营质量优异。 “同心圆”产品拓展顺利，将打造新的业绩增长点：公司在稳固主业的同时，逐步拓展同心圆产品，依托现有成熟的销售渠道（超过27000个营销网点），相继开发出安内特前置过滤器及防水材料等隐蔽工程产品，安内特前置过滤器已经进入全国推广阶段，上半年在内外部环境承压的背景下，“防水+净水”等新产品营收逆势增长约19%，“产品+施工”的商业模式有望复制PPR管材的成功路径，未来将为公司带来新的业绩增长点，公司逐步发展成隐蔽工程综合服务提供商；同时，公司跟随“一带一路”战略走出去，建设泰国生产基地，公司在泰国销售体系相对成熟，品牌知名度及美誉度较高，先做市场后建产能，符合公司一贯稳健风格，未来有望依托泰国基地，开拓东南亚整体市场。 投资建议：展望下半年，宏观经济仍承压，行业发展仍存不确定性，公司坚持主业稳扎稳打，同时以高分红回报股东，具备长期投资价值，依旧看好公司未来持续增长的潜力。暂时维持2020-2021年公司业绩分别为10.5和11.83亿元，对应EPS分别为0.67和0.75元，对应20-21年PE估值分别为21.9和19.6倍，上调目标价至16.75（原目标价15元），维持“买入”评级。 风险提示：房地产投资下滑超预期，新业务拓展不及预期，原材料价格大幅上涨

上半年公司实现营收9.06亿元（-16.48%），实现归母净利润1.24亿元（-15%），扣非归母净利润1.16亿元（-15.93%）； 其中Q2实现营收5.1亿元（-9.79%），归母净利润0.68亿元（-25.25%），扣非归母净利润0.64亿元（-26.56%）。 点评： Q2营收降幅环比收窄，下半年价格望触底反弹:公司Q2营收下滑约9.8%，环比Q1降幅大幅收窄，主要是进入二季度国内复工复产加速，在基建及地产的支撑下，国内需求快速恢复，出货环比明显好转，但海外出口受到疫情影响出现一定程度下滑；从价格端来看，Q2价格同比下滑明显，仍处于筑底阶段，以2400tex无碱缠绕直接纱为例，2020年二季度主流厂商均价同比下滑约15.1%，环比基本持平；目前行业普通无碱粗纱价格在3800-4000元/吨左右，我们认为，随着下半年国内需求旺季以及国外疫情拐点到来，预计价格有望触底反弹。 资产负债表依旧强劲，毛利率同比小幅提升：报告期末，公司资产负债率仅为14.83%,同比下滑约3.4个pct，其中长期负债为0，在手现金及可交易金融资产约7.73亿元，经营性净现金流约1.44亿元，同比增长约32.5%，良好的现金流使得上半年公司利息及汇兑收益达到约1200万，资产负债表依旧强劲；公司在行业景气底部保持良好的现金流，为公司逆势扩张产能提供保障；上半年公司综合毛利率为29.65%，同比提升约0.13个pct,环比提升约0.5个pct，一方面树脂业务原材料价格大幅下滑，毛利率同比提升5.82个pct,玻璃钢毛利率也提高4.27个pct；其次由于玻纤及制品业务价格同比下滑，所以导致毛利率同比下降3.21个pct。 疫情或影响2020年上半年产销，全年仍有望拐点向上：由于疫情的影响，对公司国内外销售产生一定影响，尤其是当前国外疫情仍处于爆发期，19年公司海外销售占比约24%，上半年海外销售有所延后或停滞。但拉长周期看，行业基本已经触底，最差阶段已经过去，从供给端来看，19-20年新增产能大幅减少，预计20年新增产能在20-30万吨，占比约4-6%，产能冲击十分有限；而从需求端来看，疫情导致需求推迟但并不会缺席，随着5G时代到来，电子布需求有望爆发，近期电子布提价说明需求回暖，同时2020年基建触底回暖，汽车销售有望止跌回升，国内外风电维持高景气度，需求仍有支撑，2020年下半年行业仍有望触底向上。 产能逆势扩张，打开未来成长性。我们认为，1）公司通过生产线技改，有效降低生产成本，在行业景气下行阶段提升抗风险能力；2）公司打通玻纤纱-制品-精细化工产业链，产业链一体化自我调节能力强； 3）目前公司已启动原年产2.5万吨不饱和聚酯树脂生产线扩建成年产10万吨，同时计划新建5条薄毡线，建成后公司薄毡产能将达到10亿平米，除此之外，公司拟发行不超过5.5亿元可转债，用于建设一条年产10万吨无碱玻纤纱产能，公司玻纤纱、树脂、玻纤制品同步扩建，一方面有望逆势提升市占率，打开新的成长空间，另一方面避免只扩产玻纤纱产能加剧行业竞争。 投资建议:考虑到上半年疫情的影响，我们下调20-21年公司归母净利润至3、4亿元，对应EPS分别为0.72和0.96元，同比增长3.69%和33.15%，对应20-21年PE估值分别为20和15倍，上调目标价至19.2元（原目标价15.66元），维持“买入”评级。 风险提示：全球经济持续下滑，行业落后产能出清进度低于预期，原燃料价格上涨超预期

2020年上半年业绩快报，2020H1公司实现营收27.99亿元，同比下滑2.1%，归母净利润为9.19亿元，同比增长31.15%； 其中Q2实现营收18.08亿元，同比增长约22.16%；归母净利润为5.96亿元，同比增长116.73%。 点评： Q2量价齐升推动上半年业绩超预期。2020年上半年公司实现水泥熟料销量675.67万吨，同比下滑18.12%，其中Q2水泥销量约470万吨，同比增长5.54%，一举扭转Q1销量大幅下滑的颓势，得益于进入4月份全国复工复产加速，基建与地产齐发力，水泥需求逐月好转，4-6月份广东省水泥产量分别增长4.24%、9.98%、6.32%；粤东地区基建需求占比较高，在基建逆周期调节逐渐加码的背景下，下半年需求仍有支撑；我们测算，Q2吨出厂价约385元，同比提升约70元/吨；Q2吨成本约189元，同比减少约30元/吨，得益于煤价下行以及产能发挥率较高，Q2吨毛利约190元/吨，同比增长约95元/吨，依然维持高盈利水平。 第二条万吨线已于4月底投产，产能逆势扩张提供增量。公司文福第二条万吨线已于4月29号点火投产，且在Q2末熟料产量已达到1万吨/天的设计产能，能耗指标也稳步提升；随着第二条万吨线投产公司水泥总产能将达到2200万吨，一方面提供新的产能增量；另一方面新生产线生产效率将进一步提升，有效降低综合成本，提升公司在粤东地区市占率。 下半年将延续高景气度，大湾区建设提振中期需求。公司产能主要布局在粤东及福建区域，截止到7月中下旬，广东地区库存降至6成左右，出货率恢复至9成以上，若天气晴好，需求旺盛产销率超过100%，我们认为，近期国家再次下发专项债1.26万亿，累计达3.55万亿，按照前期流向基建领域超7成比例拉看，基建端仍受到资金端支持，下半年基建投资确定性回升；而广东高达万亿的基建投资将提振区域需求，未来大湾区建设将带来新的增量，提振中期需求；公司规划2020年水泥销2180万吨，同比增加12.4%，销量增速位居水泥行业前列，随着公司第二条万吨线适时投产，产能逆势扩张充分受益区域高景气度，下半年业绩有望更进一步。 投资建议：考虑到华南地区供需格局以及公司产能投放情况，我们上调公司2020-2021年盈利预测，预计公司2020-2021年公司EPS分别为1.73（+19.11%）和1.81（+7.91%），对应20-21年PE估值分别为8.3和7.9倍，上调目标价至17.3元（原目标价位15.6元），维持“买入”评级。 风险提示：固定资产投资大幅下滑，限产不及预期，原燃料价格大幅上涨；

事件:公司发布2020年上半年业绩快报,2020H1实现营收约28亿元(-0.04%),归母净利润27.65亿元(+39.58%);其中Q2实现营收18.43亿元(+18.64%),归母净利润2.38亿元(+70%)。 点评: Q2产销快速恢复,成本红利推升业绩超预期。公司克服Q1疫情的不利影响,二季度产销快速恢复,出货情况逐月好转,我们判断公司Q2出货量同比增长20%以上,使得Q2填补了Q1收入下滑的缺口;而随着原油价格的暴跌,PVC、PPR、PE等原材料价格也大幅下降,公司Q2原材料到库综合均价同比下滑11.8%,成本红利使得公司业绩超预期。公司Q2毛利率达到27.5%,同比提升1.42个pct,其中主营业务净利率达到10.38%,创近三年来新高,盈利水平稳步提升。由于原材料使用有滞后效应,预计公司低价库存的原材料在下半年会继续体现。上半年非经常收益约4800万,扣非业绩增长约30%。截止到6月底,公司PVC套保期货合约累计浮盈3,611万(一季度套保业务亏损766万),有效对冲了PVC材料涨价的风险;其次公司应收款项计提的信用减值转回以及三年以上五水共治、市政工程尾款的清收产生转回1188万,非经常收益增厚业绩约4800万;若扣除非经常损益,上半年业绩同比增长29.5%,依然保持稳健增长。 下半年业绩有望更进一步,产能保持稳定扩张。在地产及基建的支撑下,预计下半年需求依旧强劲,直销端公司与万科等地产商合作良好,B端集采业务仍将保持快速增长,经销端继续拓展经销商数量,保持稳定增长;同时公司成功发行7亿元可转债,拟投建湖南基地8万吨产能以及浙江5万吨产能,进一步完善国能产能布局;公司也积极推进实施“走出去”战略,加快国际化进程,公司在肯尼亚成立了全资子公司永高管业非洲有限公司拓展非洲管道业务;通过控股子公司公元(香港)投资有限公司在阿联酋迪拜收购一个海外公司100%的股权,拟在阿联酋迪拜建设第一个海外生产基地,国际化战略迈出了实质性的一步,产能保持稳定扩张,继续巩固龙头地位。 投资建议:我们认为,短期成本下行带来业绩弹性,中期精装修+地产集中度提升倒逼市场份额提升,低估值管材龙头重回增长快车道。 我们暂时维持盈利预测2020-2021年公司归母净利润分别为6.93、8.28亿元,对应EPS分别为0.62/0.74元,对应PE估值分别为14.1/11.8倍,维持“买入”评级,目标价9.92元。

事件:公司一季度实现营收10.52亿元,同比下滑7.73%,归母净利润3.36亿元,同比下滑6.33%,扣非归母净利润2.91亿元,同比下滑4.75%。 点评: Q1疫情影响销量,价格高基数支撑盈利维持高位。我们测算,公司Q1水泥熟料综合销量约220万吨,同比增长下滑约30%左右,而华东地区一季度水泥产量同比下滑24.2%,主要由于一季度受到疫情影响,下游复工推迟,公司出货量受到一定影响。但由于去年四季度价格高基数,支撑Q1盈利仍维持高位,我们测算Q1公司水泥熟料均价为394元/吨,同比提升62元/吨,区域延续高景气度;Q1吨毛利约185元/吨,同比提升约28元/吨,盈利仍处于高位; 华东地区需求快速恢复,水泥价格将迎涨价潮。随着各地有序推荐复工复产,下游需求快速恢复,截止4月中旬,华东地区出货率达到100%,库存降至5成左右,其中浙江区域出货率已经连续多天达到110%,超去年同期,随着Q1积压的需求集中释放,华东价格将迎来普涨,二季度起将迎头赶上。而全年来看,一季度国内新发行专项债额度约1.1万亿,占提前发放规模的84%,其中流向基建的比例接近8成,第三批1万亿专项债额度已经下发到各省市,预计5月底发放完成,确保逆周期调节效果,基建投资确定性回升提振需求;其次在稳经济背景下,地产投资有韧性,因城施策存边际放松概率,整体需求仍有支撑,华东地区供需格局良好,高景气度将延续。 水泥产能逆势扩张+产业链延伸,2020年业绩将更进一步。根据公司中期战略规划,未来将通过收购及新建水泥产能,达到中期水泥熟料规模增加70%左右,同时技改原有生产线后,水泥产品总产能规划目标提升80%左右(19年公司收购宁夏明峰萌成65%的股权,其中广西、贵州及吉尔吉斯斯坦有在建项目);此外,公司积极延伸产业链,在宁夏等区域投资新建骨料项目,未来骨料业务规模将达到年产能1000万吨以上(2019年底产能约300万吨,贡献利润2.1-2.3亿),拓展水泥窑协同处置环保业务,未来力争水泥窑协同处置业务占公司总营收的30%以上。公司水泥产能逆势扩张+产业链延伸,2020年业绩有望更进一步。 投资建议:我们上调2020-2022年公司归母净利润分别为27.79、31.7、35.38亿元,EPS分别为3.42、3.9和4.35元,对应20-22年PE估值分别为7.3、6.4和5.7倍,上调目标价至20.78元,维持“买入”评级。 风险提示:需求低于预期,新增产能投放大于预期,原燃料价格持续上涨超预期。

事件:公司 2019年实现营收 62.9亿元(+17.5%),归母净利润 5.14亿元(+109.96%),扣非归母净利润 4.76亿元(+99.39%);2020年一季度实现营收8.47亿元(-28.74%);归母净利润0.38亿元(-34.9%),扣非归母净利润 0.23亿元(-52.28%)。 点评: 渠道及地产端发力,919年业绩亮眼。2019年公司管材销量约 55万吨,同比增长 8.12%,产销率达到 98.8%,公司作为行业第二大管材企业,进一步发挥规模优势;销量增长一方面源自于渠道拓展,截止 2019年底,公司一级经销商达到 2200多家(渠道销售占比约 70%),同比增长约 200家左右,通过经销商构建完善的销售网络,加速抢占市场份额;另一方面源自于地产业务的快速发展,随着精装房渗透率的提升(19年全国精装修渗透率达到 32%,同比提升 4个 pct),原材料一些零散市场向工程端集采转变,而公司与地产前 20大优质房企有着良好的合租关系,公司连续 7年为万科的 A 类供应商,同时 19年国内500强地产商管材管件品牌首选率达到 14%,同比提升 12个 pct,公司产品品质、工程配套服务能力及品牌价值深受地产客户认可,预计19年地产营收增速超过 40%,未来随着精装房渗透率及地产集中度快速提升,公司地产业务有望保持快速增长。而分区域来看,华东地区为公司优势区域,占营收比例约 60%,同比提升 21%,主要由于公司深耕华东多年,品牌及渠道优势凸显,逐步进入收获期。 规模效应显现,919年毛利率进一步提升。2019年公司综合毛利率为25.76%,同比提升约 2.2个 pct,其中 19Q4毛利率为 27.37%,同比提升约 4.3个 pct;分产品来看,PVC、PPR、PE 管材管件毛利率分别为22.42%,42.44%,27.23%;同比提升 0.11%,3.52%,9.24%;其中 PPR毛利率上涨主要由于原材料价格下滑,以大庆石化 PP 价格为例,19年均价同比下滑 8.2%,而 PE 毛利率回升同样因为原材料价格回落,以浙江石化 PE 为例,19年均价同比下滑约 18.2%,其次随着销售规模扩大,固定成本摊销减少。2019年公司期间费用率为 15.08%,同比下滑约 1个 pct,其中财务费用率下降 0.38个 pct,主要由于偿还银行借款,有息负债减少。 现金流良好,资产负债率维持下降。2019年末公司在手现金为 10亿元,19年经营性净现金流为 8.59亿元,创历史新高,主要由于公司以渠道经销为主,会转嫁一部分应收账款风险到净销商,同时公司对地产业务相对稳健,因此整体应收账款及现金流保持不错,19年应收账款账期不到 2个月,要好于传统的 B 端建材企业。19年末公司资产负债率为 40.9%,同比下降 5.4个 pct,债务结构持续优化,充足的现金流保障各项业务有序进行。 120Q1受疫情影响,销量大幅下滑。从 2020年一季度来看,疫情导致公司整体产销受影响,我们判断公司 Q1销量同比下滑 20-30%,但由于 Q1为传统淡季,占全年营收比例约 17-18%,随着下游复工加速,Q1压制的需求有望集中释放,预计 Q2起将迎头赶上,同时一季度公司套保业务亏损约 766万元。 一季度毛利率波动不大,预计 2Q2起毛利率将逐步回升。2020年一季度公司综合毛利率约 22.73%,同比下滑 0.2pct,净利率约 4.47%,同比下滑 0.42个 pct,我们判断,进入 3月份受油价暴跌,原材料价格呈现不同程度下滑,例如一季度 PP 均价同比下滑 21%,PE 价格同比下滑 15%,但是由于 Q1开工率不足,整体费用成本摊销增加,因此 Q1整体毛利率波动不大;从当前时点价来看,PVC、PP、PE 价格同比跌幅在 1000元/吨以上,Q1末公司预付账款同比增加约 270%,主要是树脂原材料储备预付款增加所致,公司将在价格低位适时加大原材料备货,锁定一定时期的成本,预计从 Q2起公司毛利率将逐步恢复,公司作为国内第二大塑料管企业,业绩具有弹性。 产能保持稳定扩张,巩固龙头地位。公司成功发行 7亿元可转债,拟投建湖南基地 8万吨产能以及浙江 5万吨产能,进一步完善国能产能布局;同时,公司积极推进实施“走出去”战略,加快国际化进程,公司在肯尼亚成立了全资子公司永高管业非洲有限公司拓展非洲管道业务;通过控股子公司公元(香港)投资有限公司在阿联酋迪拜收购一个海外公司 100%的股权,拟在阿联酋迪拜建设第一个海外生产基地,国际化战略迈出了实质性的一步,产能保持稳定扩张,继续巩固龙头地位。 投资建议:我们认为,短期成本下行带来业绩弹性,中期精装修+地产集中度提升倒逼市场份额提升,低估值管材龙头重回增长快车道。 预计 2020-2021年公司归母净利润分别为 6.93、8.28亿元,对应 EPS分别为 0.62/0.74元,对应 PE 估值分别为 11.7/9.8倍,维持“买入”评级,目标价 9.92元。 风险提示:房地产投资大幅下滑,新产能投放不及预期,原材料价格大幅上涨

事件:2019年公司实现营收314.4亿元(+14.47%),归母净利润63.42亿元(+22.4%),扣非归母净利润61.8亿元(+20.53%);2020年一季度实现营收38.49亿元(-35.59%),归母净利润3.54亿元(-64.97%),扣非归母净利润3.62亿元(-62.73%)。 点评: 维持“买入”评级,目标价31.5元,在供给侧改革大背景下,公司水泥产能逆势扩张,充分受益于水泥行业景气度提升,业绩保持稳定增长;同时,公司加速产业链延伸,骨料及危废处理业务有望带来新的业绩增长点,高盈利背景下有望提升分红比例,回馈股东。我们调整公司20-21年归母净利润为66.08亿元和73.52亿元,对应EPS分别为3.15和3.51元;对应20-21年PE估值8.1和7.2倍,调整目标价至31.5元,维持“买入”评级。 军运会影响19年四季度量价,全年业绩增速放缓。由于军运会的影响,Q4量价受到一定影响,同时Q4有部分奖金计提及检修费用增加,导致Q4业绩略有下滑,公司2019年水泥熟料综合销量约7700万吨,同比增长约9%,其中Q4销量约2130万吨,同比增长约6%,继续保持稳定增长;从价格来看,我们测算公司Q4吨出厂均价约360元左右,同比下滑约4元/吨,环比上涨约12元/吨;同时公司Q4吨成本约217元/吨,同比提升8元/吨,环比提升10元/吨左右,主要原因进入12月份公司对部分生产线进行检修,维修成本及耐火材料价格有所增加所致;我们测算Q4吨毛利约为142元,同比下滑约12元。 骨料业务快速增长,未来成为新的业绩增长点。2019年公司骨料约1760万吨,同比增长约21%,毛利率约65%,同比基本持平,盈利仍维持高位。公司依托丰富的矿山资源加速拓展骨料业务,目前公司骨料产能为3950万吨/年,产能保持快速增长,公司计划到2020年力争实现1亿吨/年的骨料产能,随着国家对矿山开采督查日趋严格,骨料资源壁垒属性日渐凸显,加速拓展骨料业务将打造新的业绩增长点;与此同时,公司的环保业务也保持快速发展,产业链延伸初见成效。 分红比例提升至40%,资产负债表进一步修复。2019年末,公司经营性净现金流为96.8亿元,同比增长22.53%,创历史新高,同时公司在手现金约51亿元,现金流充沛,公司资产负债率降至36.23%,同比下降约8.6个pct;充足的现金流一方面偿还有息负债,优化债务结构,19年公司财务费用同比下降55.3%;另一方面,公司提高分红比例,加大力度回馈股东,19年公司拟向全体股东分配现金红利1.15元/股(含税),分红比例达到40%,创近三年来新高,按照当前市值计算,股息率超过5%。 2020年一季度湖北地区受疫情影响较大。我们测算,2020年一季度公司水泥熟料销量约1000万吨,同比下滑约31%,主要由于湖北处于疫情中心区,一季度整体需求基本停滞,湖北地区Q1水泥累计产量为774.3万吨,同比下滑64.2%,因此公司产销量均受到一定影响;我们测算,Q1吨出厂价约326元,同比下滑约25元/吨,吨毛利约106元,同比下滑约23元/吨,需求停滞导致价格承压,其中湖北地区价格较年初高点价格回落60-70元/吨。 下游需求逐步恢复,Q2起公司有望迎头赶上。随着各地复工复产加速,水泥企业库存快速下降,4月起西南及中南发货率达到9成以上,当前湖北地区除武汉外,其他区域发货量也恢复到9成以上,随着疫情影响边际减弱,Q1压制的需求有望集中释放,Q2起有望迎量价齐升; 我们认为,全年来看,基建确定性复苏,地产投资有韧性,整体需求仍有支撑,板块高景气度有望延续,而公司主要产能覆盖长江经济带,依托便利的水运将充分受益长江经济带协同发展带来的新契机;同时2020年公司海外并购项目将陆续落地,产能继续保证稳定增长,带来新的业绩增量。 风险提示:房地产投资大幅下滑,错峰生产不及预期,置换产能大幅释放。

事件:公司2020年一季度实现营收20.8亿元,同比下滑14.29%,实现归母净利润0.33亿元,同比下滑89.87%,扣非归母净利润0.3亿元,同比下滑90.75%,同时公司预计2020年上半年业绩为5-7.5亿元,同比扭亏为盈。 点评: 维持“买入”评级,下调目标价至32.64元:公司石膏板产能保持逆势扩张,市占率稳步提升,公司集规模、渠道及品牌等优势于一体,兼具稳定与成长,切入放水打开新的成长空间。我们下调20-21年公司归母净利润至24.17和32.49亿元,对应EPS分别为1.43和1.92元,对应PE估值分别为18.1和13.5,维持“买入”评级,下调目标价至32.64元(原来36元)。 Q1量价齐跌,业绩略低于预期。我们测算,公司Q1石膏板销量约2.7亿平米,同比下滑约28%,主要受疫情影响,下游需求复苏进度低于预期,导致公司产销量均出现下滑;从价格端来看,我们测算一季度石膏板均价约5.1元/平米,同比下滑约5.3%,环比下滑3%;我们判断,价格下滑一方面由于产品结构的调整,泰山及梦牌价格较低产品占比提升所致;另一方面由于市场竞争激烈,为了巩固市场份额,部分品种有所降价。 会计准则变化至Q1毛利率同比下滑,防水业绩并表增加期间费用。 一季度公司综合毛利率为25.86%,同比下降4.2个pct,毛利率的变动一是根据新收入准则要求,公司将部分销售商品有关的运费调整到营业成本所致;二是由于公司产品结构调整以及部分品种降价导致整体毛利率下滑。而毛利率环比提升1.65个pct,主要由于进入3月份废纸价格大幅下滑导致成本有所下降,以华润纸业为例,3月份国废均价约1530元/吨,较年初下降440元/吨,成本端下行导致毛利率环比有所回升。一季度公司期间费用率为22.6%,同比提升约9个pct,其中销售费用同比增加49.7%,主要是公司去年收购防水业务,并表后同比增加;管理费用同比增加约60%,除防水业务并表增加外,Q1子公司停产损失增加所致;财务费用同比增加约185%,防水业务并表以及公司借款规模增加导致利息费用增加。 进军防水领域,打造新的业绩增长点:公司整合重组收购四川蜀羊、禹王防水及河南金拇指防水成功进军防水领域,形成了覆盖全国的十大防水产业基地布局,19年公司并表防水业务营收约2.05亿元,未来随着整合进一步深化,北新建材有望依托自身的资金及产业优势迅速做大做强;其次目前防水行业发展依旧良莠不齐,而北新作为央企进入该领域有望加速市场整合,提升行业集中度,为公司带来新的业绩增长点。 下游需求逐步恢复,Q2起公司有望迎头赶上。一季度疫情对公司产销影响较大,随着下游复工加速,预计从4月份开始,下游需求将逐步恢复正常,而从去年下半年起,地产新开工加速向竣工传导,虽然Q1受疫情影响竣工有所推迟,但不会缺席,全年需求仍有支撑;我们认为,随着复工加速,Q1压制的需求有望集中释放,Q2起公司将迎头赶上。目前公司市占率约60%,高市占率支撑强定价权,17年提价已充分验证公司超强的议价能力,若未来成本攀升,公司有充分的能力向下游传导,行业龙头地位稳固。 风险提示:房地投资大幅下滑,原材料价格上涨,产能释放低于预期