公司发布 2023 年年报及 2024 年一季报，2023 年全年公司实现营收 177.63 亿/-2.31%，归母净利润 1.36 亿/+127.04%，扣非归母净利 9870.99 万/+275.56%。 24Q1 单季度，公司实现营收 51.89 亿/+5.73%，归母净利润 1.47 亿元/+7.10%，扣非归母净利 1.36 亿/+1.05%。公司作为区域龙头，在核心地区已建立较强的供应链壁垒和品牌心智，打造了区域密集及多业态协同的核心优势。此外积极布局零食店及折扣店新业态，探索新增长曲线。维持“增持”评级。 2023 年经营提效，24Q1 稳健增长。2023 年全年公司实现营收 177.63 亿/-2.31%，归母净利润 1.36 亿/+127.04%，扣非归母净利 9870.99 万/+275.56%。24Q1 单季度，公司实现营收 51.89 亿/+5.73%，归母净利润 1.47亿/+7.10%，扣非归母净利 1.36 亿/+1.05%。 生鲜品类有所下滑，线上表现亮眼。分品类看，公司 2023 年生鲜品类收入70.49 亿元/-7.49%；食品化洗类 86.87 亿元/+2.46%；百货类 6.16 亿元/-1.16%。分区域看，公司山东省内营业收入136.26亿/-3.45%；省外收入27.27亿/+4.49%。2023 年公司线上销售额同比增长 23.9%，带动线下到店客流 306万人次，到店转化率达到 35%，报告期末超市线上业务销售占比 5.98%。 主业注重高质量增长拓店放缓，预计 2024 年新业态加速扩张。2023 年公司新开门店 110 家，其中超市 37 家，零食店 56 家，好惠星折扣店 7 家，其他业态 10 家。24Q1，公司新开直营门店 12 家，加盟店 8 家；至 24Q1 末，公司门店总数 1065 家，其中直营门店 999 家、加盟店 66 家；分业态看综合超市 261 家、社区生鲜食品超市 409 家、乡村超市 227 家、零食店 67 家、好惠星折扣店 8 家、便利店等其他业态门店 93 家。 毛利率净利率双升，费用控制良好。2023 年公司毛利率 23.88%/+0.62pct，实现净利率 0.76%/+0.66pct。2023 年度公司期间费用率为 22.40%，同比增长 0.15pct。财务费用率为 1.36%/-0.20pct；管理费用率为 2.12%/+0.07pct；销售费用率为 18.85%/+0.19pct；研发费用率为 0.07%/+ 0.07pct。 投资建议。公司作为区域龙头，在核心地区已建立较强的供应链壁垒和品牌心智，打造了区域密集及多业态协同的核心优势。此外积极布局零食店及折扣店新业态，探索新增长曲线。预计公司 2024E/25E/26E 归母净利分别为3.15/3.56/4.09 亿，维持“增持”评级。 风险提示：同店增长不及预期，拓店不及预期，行业竞争加剧等

公司发布公司发布2023年年报，2023年全年实现营业收入101.3亿/+1.1%，实现归，实现归母净利润母净利润5.6亿/+15.5%，扣非归母净利润4.9亿/+9.3%，主业净利润4.1亿亿/+6.5%。22Q4收单季度公司实现营收24.9亿/+1.8%润，归母净利润1.5亿亿/+19.8%，扣非归母净利润1.0亿/-8.2%。公司运营稳健，在大成都片区形成网络布局优势，运营高效，品牌认知度强，维持“强烈推荐”评级。网络布局优势，运营高效，品牌认知度强，维持“强烈推荐”评级。 主业持续稳健经营，投资收益较高增长。公司2023年全年实现营业收入101.3亿元/+1.1%，实现归母净利润5.6亿/+15.5%，实现扣非归母净利润4.9亿元/+9.3%。22Q4单季度公司实现营收24.9亿/+1.8%，归母净利润1.5亿/+19.8%，扣非归母净利润1.0亿/-8.2%。2023全年，公司投资新网银行等实现投资收益1.5亿元/+46.9%，主要因2023年新网银行资产规模、营业收入及经营效益均显著提升。扣除新网银行等投资收益，2022年公司主营业务净利润4.1亿/+6.5%，主业净利实现稳健增长。 全年新开门店门店144家家，旧店改造持续推进。分品类来看，报告期内公司食品收入为45.9亿/-5.5%，占比收入45.3%；烟酒收入为33.8亿/+9.6%，占比收入为33.3%；日用百货收入为13.8亿/-1.7%，占比收入为13.6%，其他业务收入为7.8亿。报告期内公司新开门店144家，旧店改造279家；截至报告期末，公司共有门店3639家。 毛利率略有上升，各项费用率平稳。2023年全年公司综合毛利率29.6%，同比+0.6pct。费用方面，2023年全年公司期间费用率为24.8%，同比+0.4pct，其中，销售/管理/财务费用率分别为22.8%/1.5%/0.6%，同比+0.5pct/+0.0pct/-0.1pct，基本维持平稳。2023Q4单季度期间费用率为25.7%，同比+1.8pct。其中，销售/管理/财务费用率分别为23.7%/1.4%/0.7%，同比+1.8pct/+0.1pct/+0.0pct。 投资建议：公司在商品＋服务的差异化竞争策略下有望提升消费者粘性；同时，公司在大成都范围及周边市区形成了网络布局优势，运营效率高，品牌认知度强。预计公司2024/2025/2026年归母净利润分别为6.0/6.4/6.6亿，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：拓店不及预期、行业竞争加剧。

公司四款坚果进入“很忙系”量贩零食渠道，体现公司产品竞争力及全渠道布局决心，预计后续将扩大量贩零食渠道合作品类，并逐步与其他零食量贩渠道建立合作。公司持续深化高端性价比战略，通过纵深供应链夯实供应链能力，增强产品品质及价格竞争力，好产品+好价格基础下，随着全渠道布局深化将持续打开成长空间。 三只松鼠品牌坚果进入“很忙系”量贩零食渠道，产品竞争力凸显，全渠道布局深化。目前三只松夏威夷果、碧根果、开心果、巴旦木等 4款坚果产品进驻“零食很忙”及“赵一鸣”全国门店销售，体现出公司优质低价产品的竞争力，同时也深化公司全渠道布局。预计后期公司将逐步扩大量贩零食渠道合作品类，并逐步与其他零食量贩渠道建立合作。在优质低价产品的基础上，预计公司将不断发掘优质渠道，持续深化全渠道布局，打开成长空间。 持续贯彻“高端性价比”战略，供应链纵深提效，全链路优化以实现低价。 公司在高端性价比战略的牵引下，持续顺应消费趋势推出平价优质的产品，在近期多个销售节点实现出色的销售表现；2024年货节公司坚果心智礼盒及系列产品持续热销；抖音超级品牌日期间公司总支付 GMV 达到 3.1亿，位居抖音品牌零食/坚果/特产榜单 top1。公司出色销售表现来自优质平价产品的支撑，质价比的实现则来自供应链的纵深提效。一方面公司自主建设每日坚果、夏威夷果、碧根果、开心果四大核心坚果示范工厂，实现从原料到生产发货的供应链纵深；另一方面，公司与世界五百强企业翱兰国际合资建厂，与全球最大的蔓越莓领导品牌优鲜沛建立深度合作，推动产品竞争力进一步提升。 社区零食店稳步拓展，新增河北、湖北等区域加盟。公司于 2023年 6月开出首批自有品牌社区零食店，目前在安徽、江苏、浙江等区域已开出超百家店铺。当前公司社区零食店新增河北省石家庄市、衡水市，湖北省孝感市、武汉市及上海市等加盟区域。作为公司全渠道布局的重要一环，预计社区零食店 24年将进一步加速拓店。 投资建议：公司持续推进高端性价比战略转型及新分销布局，形成“全品类+全渠道”基本盘，公司战略转型成效逐步显现，产品竞争力逐步凸显，成长可期。预计公司 2023/2024/2025年归母净利分别为 2.1/2.7/3.3亿元，维持“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧，线上增速放缓，食品安全风险。

公司发布公司发布2023年业绩预告，预计全年归母净利润同比+46%~60%，扣非归母净利润同比净利润同比+53%~70%。公司作为华北地区黄金珠宝龙头，金价上行趋势下全直营模式有望进一步释放利润弹性。预计公司预计公司2023-2025年归母净利分别为年归母净利分别为7.30、8.94、9.84亿元，同比+59%、+22%、+10%，对应23PE14.5X、24PE11.9X、25PE10.8X，维持“强烈推荐”评级，维持“强烈推荐”评级。 公司发布公司发布2023年业绩预告年业绩预告。预计公司2023全年实现归母净利润6.70~7.35亿元，同比+45.61%~59.74%；扣非归母净利润6.21~6.86亿元，同比+53.16%~69.19%，全年非经常性损益约4900万元。其中单23Q4预计实现归母净利润0.79~1.44亿元，同比-24.17%~+38.56%；扣非归母净利润0.79~1.44亿元，同比-3.07%~+76.33%，非经常性损益预计约-76万元。 黄金珠宝全年高景气，提质增效进一步。驱动业绩增长。2023年金价震荡上行，线下消费场景修复明显，婚庆、自戴及黄金投资需求均呈较明显释放，终端黄金珠宝销售维持高景气度。2023年公司线下进一步加密京津冀核心圈门店布局、稳步推进京外区域如陕西区域门店布局，线上渠道同样强化运营，预计全渠道收入均有稳健增长，叠加公司“提质增效”的经营管理思路，全年业绩实现较快增长。 盈利预测与投资建议。公司作为华北地区黄金珠宝龙头，“菜百首饰”品牌建深入人心，线下门店稳步扩张并持续强化全渠道运营，金价上行趋势下全直营模式有望进一步释放利润弹性。预计公司2023-2025年归母净利分别为7.30、8.94、9.84亿元，同比+59%、+22%、+10%，对应23PE14.5X、24PE11.9X、25PE10.8X，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：消费复苏不及预期，行业竞争加剧，拓店不及预期，金价波动。

公司发布公告，2023年全年净增门店490家，其中自营店82家，加盟店408家，截至2023年12月31日门店总数达5106家，略超此前预期。公司拓店稳步推进，并加大对黄金产品的研发及推广增强产品力，预计公司2023年-2025年净利润规模分别为14.21亿、16.56亿、19.14亿，同比增速分别为30%、16%、16%，对应23PE12.5X、24PE10.7X、25PE9.3X，维持“强烈推荐”评级。 23Q4拓店超预期，全年净增门店490家。公司发布2023年12月份新增自营门店及门店总数简报，截至2023年12月31日门店总数达5106家，其中自营店331家，加盟店4775家。公司单Q4净增门店总数275家，其中自营店21家，加盟店254家；2023年全年净增门店总数490家，其中自营店82家，加盟店408家，略超此前预期。公司综合店+经典店协同发力，差异化定位加速门店布局，省代持续调整优化，渠道端有望持续稳步扩张。 强化IP矩阵布局、提升生产工艺，增强产品差异性与品牌附加值。公司持续强化IP打造，推出国家宝藏系列、莫奈系列、梵高系列、“非凡国潮”系列等，加深IP合作和产品创新，持续挖掘产品差异性、打造IP艺术矩阵、强化品牌优势。此外，公司于23年12月发布了6G鎏光金产品，使用了具备高硬度、高耐磨等优势的6G工艺，持续深耕技术与产品创新。通过IP联名与工艺进步，公司有望持续提升产品附加值，优化盈利能力。 盈利预测及投资建议。公司渠道端持续拓店，产品端加大对黄金产品的研发及推广，管理和营运效率均有所提升。预计公司2023年-2025年净利润规模分别为14.21亿、16.56亿、19.14亿，同比增速分别为30%、16%、16%，对应23PE12.5X、24PE10.7X、25PE9.3X，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：消费需求不及预期，行业竞争加剧，拓店不及预期，金价波动。

中国中免发布 2023 年四季报预告，公司预计 2023 年实现收入 675.8 亿元/同比增长 24.2%，实现归母净利润 67.2 亿元/同比增长 33.5%，扣非后归母净利66.6 亿元/同比增长 35.8%。其中，Q4 实现收入 167.4 亿元/同比增长 11.1%，归母净利润 15.1 亿元/同比增长 275.6%，扣非后归母净利润 14.6 亿元/同比增长 360.0%。 点评：1、低基数下离岛免税及线上销售双增长。2023Q4 公司实现收入 167 亿基本符合市场预期，根据海口海关数据测算，其中海南区域收入约为 100 亿，同比增长 5%-10%，主要是去年疫情低基数，环比 23Q3 基本持平。倒算机场渠道实现销售 65-70 亿，同比大幅提升，受益于线下客流的逐步复苏。 2、毛利率环比回落，上海机场减租改善费用。2023 年，公司主营业务毛利率持续修复，分别为 28.75%、32.47%、34.27%、30.5%，Q4 环比 Q3 有所下降主要是因为年末促销、汇率变化以及 Q4 线上有税占比增加。公司分季度净利润率为 11.1%、10.4%、8.9%、9.0%，季度利润环比略有提升，主要是12 月上海机场按照新租金协议，按照线下销售额的 25%-30%进行扣点，较原合同节约租金约 1-2 亿。 3、元旦海南离岛免税日均销售 1.58 亿。海口海关统计，元旦假期（12 月 30日至 1 月 1 日），海口海关共监管离岛免税销售金额 4.8 亿元人民币，比 2023年同期增长 13%，免税购物人数 6.6 万人次，比 2023 年同期增长 53%，人均消费金额 7230 元，同比下降 26%。 4、投资建议：公司 Q4 盈利水平略超预期，主要是机场减租带来费用优化，随着海棠湾二期开业和春节旺季，海南销售有望改善；机场端随着国际航班的快速增加，机场国际客流提升将带来线下销售的增长和费用摊薄，此外国际客流恢复到一定程度，市内店政策也有望推出，建议持续关注。预计公司2024/2025 年归母净利润 79.9/91.4 亿元，对应 PE 估值为 20x/17x。 风险提示：疫情反复，国内外客流持续低迷；宏观经济增速下滑；海南免税市场竞争加剧风险；政策释放不及预期风险

12月 26日，中国中免公告与上海机场、首都机场签订补充协议，约定了 2023年 12月 1日（首都机场为 2024年 1月 1日起）起机场免税店的租金计算方式，其中： 上海机场约定：1）月实际客流量>23Q3月均客流的 80%，则浦东机场月保底提成为 5245万元，虹桥机场 647万元；如果月实际客流量≤23Q3月均客流的80%，则保底提成=5245万元(647万元)*月实际客流/23Q3月均客流的 80%*调节系数2）月实际提成额=月品类净销售额×品类提成比例，香化、烟、酒、百货、食品品类提成比例 18-36%3）2023年 12月 1日起，月实收费用为月保底销售提成和月实际销售提成两者取高首都机场约定：1）年实际客流量>960万人次，则年保底提成为 5.58亿元（每月为 4652万元）；如果年实际客流量≤960万人次，则年保底提成=5.58亿元*（年实际客流量÷960万人次）×调节系数2）年实际提成额=品类销售额×品类提成比例，香化、烟、酒、百货、食品品类提成比例 18-36%3）2024年 1月 1日起，年实收费用为年保底销售提成和年实际销售提成两者取高。 点评： 1、保底租金大幅下降，正常情况下不触发保底。新协议下，上海机场（浦东+虹桥）年保底金额为 7.07亿元，首都机场年保底金额 5.58亿元，远低于疫情前（上海机场约 60亿，首都机场约 30亿），也低于疫情期间新协议（上海机场按每个国际客流 135元收费，23Q3月均客流 80%的月租金约 2亿元）。 目前国际客流处于恢复期，旅游团客恢复较少，导致机场客流转化率和客单价还在爬坡期，较低的保底租金符合实际情况，并且新扣点（18%-36%）下，上海机场每年免税销售额低于 25-35亿元，首都机场每年免税销售额低于19-28亿元时才会触发保底，但今年在国际客流只恢复至 2019年 40%的情况下，上海和首都机场的销售额已超 30亿，预计明年触发保底的概率较低。 2、免税商品毛利率下降，分品类扣点符合预期。实际租金按照香化、烟、酒、百货、食品 5个品类分别计算，品类销售额提成比例在 18%-36%，远低于疫情前（上海机场 42.5%，首都 T3为 43.5%，T2为 47.5%），主要是日上线下毛利率由 2019年同期的 50%+下降至 40%（线下），由于烟的毛利率较高，预计烟的扣点为 36%，精品毛利率较低，预计扣点比例为 18%，香化扣点水平居中，按照机场商品结构测算，预计机场综合扣点率在 28%-32%。 风险提示：疫情反复，国内外客流持续低迷；宏观经济增速下滑；海南免税市场竞争加剧风险；政策释放不及预期风险。

黄金珠宝消费逐渐转向时尚、悦己需求，行业格局呈龙头扩张、尾部出清、集中度提升。作为黄金珠宝龙头企业，老凤祥在三阶段发展中蓄力增长、数次市场化股改释放经营活力，积累了人才培养、产品创新、渠道扩张和供应链保障的多维竞争优势。经营业绩稳健，ROE 基本高于 20%，有望长期保持良性发展。预计 2023-2025年公司归母净利润分别为 23.3亿元、25.9亿元、28.2亿元 ， 同 比 分 别 增 长 37% 、 11% 、 9% ， 对 应 23PE15X 、 24PE13X 、25PE12X，维持 “强烈推荐”投资评级。 老凤祥：三阶段发展蓄力增长，市场化股改释放经营活力。1）2000-2013年，行业红利期，公司品类扩充、渠道扩张推动业绩规模快速增长，总市值CAGR=16%，收入 CAGR=34%，净利润率提升至 2.7%。2）2014-2017年，行业调整期，公司蓄势待发，总市值 CAGR=17%，收入 CAGR 为低个位数，净利润率保持在 2.5%-3%。3）2018年至今需求回暖，公司股权改革理顺利益关系，推进产品差异化、时尚化，渠道加速扩张，总市值CAGR=16%，收入 CAGR=10%，净利润率保持在 2.7%-3%。在发展过程中，公司分别于 2009年、2018年、2023年对老凤祥有限进行了三次重大的股权改革，股权市场化释放经营活力，为长期稳健增长奠定了坚实基础。 竞争优势拆解：打造人才培养、产品创新、渠道扩张、供应链保障多维竞争实力。 （1）人才：重视人才培养，合理设置激励。在 2009年股权改革后连续多年强调“高度重视人才建设”，并且在 2017、2021年启动两轮“凤翔计划”。设置良性激励机制（如产品技术人才方面建立“利益共享、风险同担”的激励机制），并针对核心职能高管的薪酬激励进行灵活调整（高管平均薪酬 2005年 14万元增至 2022年 127万元），充分发挥薪酬分配体系的激励作用。 （2）产品：百年金饰品牌，精湛工艺&创新迭代构筑强产品力。“金银细工制作技艺”荣列“国家级非物质文化遗产”名录，传统技艺成为老凤祥从精美工艺品到终端零售产品不断创新迭代的技术基础。产品策略积极转变，早期产品结构扩充调整，近十余年设计转向时尚化、年轻化、特色化，紧抓市场需求，终端产品持续创新，产品矩阵不断丰富，品牌也广受国内外认可。 （3）渠道：五位一体渠道推进，下沉市场快速渗透。2013年前重点拓展自营银楼树立品牌形象。2014年起将“河南模式”复制至山东并持续在三、四线城市拓展，优化“五位一体”运行体系。2017年后重点发展新兴区域，关注开店质量，培养年销售额在 20亿以上新兴区域市场，并计划以香港、海南公司为桥梁打通境内外循环瓶颈。截至 23H1末，老凤祥共计拥有营销网点 5631家，其中自营银楼 194家、连锁加盟店 5437家。 （4）供应链：自有生产基地保证高标准品质。公司具有从源头采购到生产、销售的完整产业链和规模化生产制造能力，2014/2017分别投产两家东莞设计生产基地，2019年黄金自产占比达 48.13%；2022年投产了海南中心，具备多步骤生产线，为公司核心产品的终端需求提供了有效支撑。 财务情况：业绩稳健增长，盈利能力稳定。过去 20余年收入增速大多超过金银珠宝社零增速，且珠宝首饰收入规模增速与门店扩张基本一致。23H1实 现 营 收 403.44亿 元 （ +19.57% ） ， 归 母 净 利 润 12.73亿 元（+42.95%），毛利率 8.46%（+0.77pct）。2010年起 ROE 基本保持在20%以上且波动较小：1）经销加盟模式+黄金产品流通性保证高周转；2）整体利润率不高，但黄金珠宝首饰业务毛利率在 9%-11%较同业仍具优势； 3）大型订货会+资金回笼的业务模式下公司需通过借款和黄金租赁等方式提前备货黄金原料并解决资金缺口时间差，但由于流动资产占比高且变现能力强，因此高权益乘数仍然具备安全性。 维持“强烈推荐”投资评级。公司经营稳健、重视人才培养激励，股权市场化改革顺利推进，且拥有良好的黄金品牌口碑优势、渠道持续深耕、产品推陈出新，有望享受行业增长和集中度提升带来的行业红利，未来增长可期。 预计 2023-2025年公司归母净利润分别为 23.3亿元、25.9亿元、28.2亿元 ， 同 比 分 别 增 长 37% 、 11% 、 9% ， 对 应 23PE15X 、 24PE13X 、25PE12X，维持 “强烈推荐”投资评级。 风险提示：金价波动的风险，宏观环境波动及金价高企致需求下滑的风险，渠道拓展速度不及预期的风险，头部企业竞争加剧的风险，股权改革效果不及预期的风险。

事件：红旗连锁发布 2020年中报，公司 H1实现营业收入 45.18亿元，同比增长17.98%，其中 Q2实现营业收入 21.73亿元，同比增长 12.18%。H1实现归母净利润 2.61亿元，同比增长 10.24%，其中 Q2实现归母净利润 1.18亿元，同比下降 25.32%。 受益疫情影响下对必选消费需求增加，公司营收稳健增长。疫情影响下消费者对必须消费品需求加大，公司在做好疫情防控的基础上，所有门店不关门、不断货、不涨价，销售增长明显。上半年营业收入主要来自于门店销售增长, 预计同店增长 11%左右。上半年公司新开门店 129家，关闭门店 10家，截止2020年 6月 30日共有门店 3189家。 毛利率费用率整体稳定，新网银行投资收益下降拖累业绩。上半年公司综合毛利率为 30.19%，同比下降 0.03pct，预计与疫情期间食品生鲜等低毛利率品类销售占比提升有关。报告期内费用率为 24.84%，同比下降 0.02pct，其中销售/管理/财务费用率分别变化 0.07pct/-0.13pct/0.04pct，销售费用率增长主要由于疫情期间增加的提成费用和加班费用，财务费用增长主要来自于公司人力成本及服务费的增加。上半年净利润构成中，新网银行投资收益为 0.59亿元，同比下降 15.57%，其中 Q2新网银行投资收益 0.15亿元，同比下降64.95%。扣除投资收益影响，上半年主业利润为 2.02亿元，同比增长 21.08%，其中 Q2主业利润为 1.03亿元，同比下降 9.97%。 便利店行业高速增长，省内外仍有广阔开店空间。参考国际经验，目前我国人均 GDP 水平正处于便利店行业高速发展期，公司同店有望保持稳健增长。 受益于成都市区扩容及省内经济发展，公司在成都及四川省内仍有广阔开店空间。上半年公司投资兰州利民布局省外市场，有望进一步打开增长空间。 投资建议：预计公司 2020/2021年归母净利润分别为 5.88/6.70亿元，目前股价对应 2020/2021年 PE 分别为 23.4/20.5倍，对应主业（若不考虑新网银行估值）分别为 32.8/32.6倍，维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示：成都市便利店行业竞争加剧；新网银行发展不达预期。

事件： 公司公告中报，2020上半年实现营业收入15.82亿元，同比减少11.38%，归母净利润7774万元，同比减少37.05%；扣非净利同比减少39.57%。 评论： 1、名表反弹带动 Q2业绩超预期，自有品牌亦渐改善Q2单季，公司实现收入9.93亿元，同比增长11.42%，较一季度34%的降幅明显改善；归母净利9071万元，同比增长53.4%，当季收入和利润均创季度历史新高。虽然疫情影响公司2月份收入同比下降超7成，但从3月开始整体经营逐月快速回暖，我们估计主要因二季度海外疫情对于国人境外消费的压抑，境外高端消费明显回流带动公司“亨吉利”名表零售业务快速恢复。分产品来看，上半年手表零售服务业务、手表品牌业务收入分别同比减少5.57%、28.43%。目前公司自有品牌业务已恢复至去年同期9成以上，我们预计自有品牌业务回暖趋势将进一步延续，同时名表受高端消费回流持续向好。 2、经营效率持续优化，利润弹性仍有望大幅提升上半年公司综合毛利率38.21%，同比降2.88pct，Q2毛利率同比降4.53pct；其中名表盈利弹性逐步显现，上半年名表、自有品牌业务毛利率分别同比升1.49pct、0.87pct。二季度收入端改善叠加公司内部效率提升带动整体费用控制优化，Q2单季销售、管理+研发费用率分别同比降4.38pct、1.83pct，财务费用率稳定。此外，据我们渠道调研了解，公司单店商业模型中人工和租金扣点占比最高，属于典型的直营重资产运营模式，经营杠杆较高，加之消费回流后预计客单价有相当比例提升，部分门店即使在收入不增长的背景下，业绩仍能有所增加。 我们认为3Q 随着国内消费市场继续回暖，公司收入和利润弹性有望大幅提升。 3、业绩高增&国企改革预期催化，维持“强烈推荐-A”评级全球疫情背景下，消费回流有望持续。飞亚达作为国内手表行业龙头，我们看好公司收入弹性和业绩改善空间，未来催化剂在于季度业绩持续高增预期、以及国企改革落地可能。依托精密科技实力推出智能手表，亦有望新增收入增长点。费用优化和运营效率仍有提升空间，暂时维持盈利预测，预计2020~2021年净利润分别为2.3亿元、3.1亿元，同比分别增长6%、35%，目前股价对应2020年、2021年PE 分别为29x、21x，维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示：名表消费不及预期、国内疫情二次爆发风险

事件:公司发布 2020年 Q1业绩报告,报告期内公司实现收入 1.27亿元,同比+22.42%,净利润 1898.6万元,同比+4.65%,紧贴业绩预告上限,扣非净利润为 1446.31万元,同比下降 16.27%,整体业绩超预期。 预计广告增长抵消佣金下滑,Q1整体收入增长超预期。Q1实现收入 1.27亿元,同比+22.42%,受疫情影响,电商与快递无法有效开展,预计佣金收入受到影响,但广告投放有一定增长对冲佣金下行,整体收入超过我们给予的+10%的预期。同时 Q1毛利率为 71.89%,同比-1.80pct,下滑原因主要在于公司 IT 资源使用费、活动成本、职工薪酬等带来营业成本+30.78%。 逆势投放 短期 销售费用 率增长拖累净利率,买量有利于长期业务布局 。 2020Q1公司销售费用率/研发费用率/管理费用率/财务费用率分别为26.79/16.80/13.91/1.37%,分别同比+5.05/0.73/-0.17/-0.22pct;公司净利率为 15.01%,同比-2.55pct。疫情期间,公司逆势宣传,加大市场投放力度,销售费用有所上行,根据 QM 最新数据,PC 端活跃用户达 4564万,小程序MAU 近 200万(+225%),预计 Q1用户数增长,利于长期业务布局。 股权激励落地,绑定核心高管彰显公司发展信心。4月 7日公司推出股权激励计划草案,拟授予的限制性股票数量 79.51万股,约占目前公司总股本的1.49%,首次授予的激励对象总人数为 89人,包括目前在公司任职的高级管理人员、核心管理人员以及核心技术人员,限制性股票的授予价格为 72.79元/股,同时年度业绩考核目标 2020/2021/2022年利润增长为 25/20/17%,略超我们预计的 18/17/27%。根据业绩目标推测,2020年剩下 3个季度需实现利润 1.29亿,同比+29%,下半年预计业绩将进一步释放。 转化率高、 流量价值凸显, 渗透率有望进一步提升 。一方面,作为拥有一二线男性高质量用户的垂直内容导购平台,转化率及 ROI 较高,货币化率仅为5%左右,对商家吸引力强,内容导购流量价值凸显;另一方面,疫情影响下电商有望加速渗透,作为严肃决策消费平台,随着公司加大与电商平台和品牌合作探索,预计能够继续享受行业成长红利。

事件:公司发布2020年Q1业绩报告,报告期内公司实现收入1.27亿元,同比+22.42%,净利润1898.6万元,同比+4.65%,紧贴业绩预告上限,扣非净利润为1446.31万元,同比下降16.27%,整体业绩超预期。 预计广告增长抵消佣金下滑,Q1整体收入增长超预期。Q1实现收入1.27亿元,同比+22.42%,受疫情影响,电商与快递无法有效开展,预计佣金收入受到影响,但广告投放有一定增长对冲佣金下行,整体收入超过我们给予的+10%的预期。同时Q1毛利率为71.89%,同比-1.80pct,下滑原因主要在于公司IT资源使用费、活动成本、职工薪酬等带来营业成本+30.78%。 逆势投放短期销售费用率增长拖累净利率,买量有利于长期业务布局。2020Q1公司销售费用率/研发费用率/管理费用率/财务费用率分别为26.79/16.80/13.91/1.37%,分别同比+5.05/0.73/-0.17/-0.22pct;公司净利率为15.01%,同比-2.55pct。疫情期间,公司逆势宣传,加大市场投放力度,销售费用有所上行,根据QM最新数据,PC端活跃用户达4564万,小程序MAU近200万(+225%),预计Q1用户数增长,利于长期业务布局。 股权激励落地,绑定核心高管彰显公司发展信心。4月7日公司推出股权激励计划草案,拟授予的限制性股票数量79.51万股,约占目前公司总股本的1.49%,首次授予的激励对象总人数为89人,包括目前在公司任职的高级管理人员、核心管理人员以及核心技术人员,限制性股票的授予价格为72.79元/股,同时年度业绩考核目标2020/2021/2022年利润增长为25/20/17%,略超我们预计的18/17/27%。根据业绩目标推测,2020年剩下3个季度需实现利润1.29亿,同比+29%,下半年预计业绩将进一步释放。 转化率高、流量价值凸显,渗透率有望进一步提升。一方面,作为拥有一二线男性高质量用户的垂直内容导购平台,转化率及ROI较高,货币化率仅为5%左右,对商家吸引力强,内容导购流量价值凸显;另一方面,疫情影响下电商有望加速渗透,作为严肃决策消费平台,随着公司加大与电商平台和品牌合作探索,预计能够继续享受行业成长红利。

门店加速扩张,营收增速提升。报告期内公司新开超市门店63家,关闭5家,净增58家,开店数量较前两年明显提升(2017/2018分别净增门店45家/23家),报告期末共有超市门店348家,可比同店增速0.71%。新开百货门店2家,截止报告期末共有百货门店54家,可比同店增速1.02%。四季度公司营业收入同比增速提升至11.66%。 综合毛利率增长,战略转型期费用率略有上升,净利率有所回升。报告期内公司综合毛利率为24.11%,同比提升1.08pct,主要与4家大型购物中心租金收入大幅增加有关,分业态看超市毛利率为16.53%,同比下降0.42pct;百货毛利率为14.56%,同比下降0.62pct。公司期间费用率为22.50%,同比提升1.11pct,其中销售费用率18.95%,同比提升0.85pct,主要与新开门店数量增多且尚处于市场培育期、促销费用较多有关;管理费用率1.92%,同比下降0.37%,预计与数字化转型后经营效率提升有关;财务费用率1.64%,同比提升0.64pct,主要与银行借款增加导致利息支出增加有关。报告期内公司净利率为0.92%,同比提升0.05pct。 积极推进数字化转型和供应链改革,利润率有望持续提升。报告期内公司继续推进数字化转型,在商品数字化和顾客数字化基础上实现运营数字化,2019年数字化运营试点门店坪效提升明显,门店日销10万+、人效提升30%,测试门店动态用工占比达15%。同时,公司聚焦以生鲜为核心的供应链变革,通过生鲜的基地直采减少中间环节,2019年超市业态生鲜销售全比增长18.2%。看好公司数字化+供应链发展战略下净利率的持续回升。 投资建议:预计公司2020/2021年分别实现归母净利润2.24/2.75亿元。公司明确战略发展方向,积极投入供应链升级与数字化转型夯实竞争力,看好公司长期发展,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:行业竞争日趋激烈;数字化转型不达预期。

收入增长主要由地产带动,珠宝门店数量持续扩张。分业务看,公司珠宝时尚业务收入53.96亿元,同比增长1.06%,珠宝时尚连锁网点净增59家达到2818家;物业开发与销售业务收入41.50亿元,同比增长119.31%;餐饮管理与服务收入0.99亿元(-49.56%);如意情并报表带动食品百货及工艺品实现销售收入1.45亿元(+151.73%);医药收入0.83亿元(-1.79%),商业收入1.40亿元(+30.68%),度假村收入2.64亿元(-28.84%)。 整体毛利率提升,期间费用率均有所下降。报告期内公司综合毛利率同比提升4.11pct 至22.17%,其中珠宝时尚毛利率7.80%(+1.11%),物业开发与销售毛利率25.43%(+2.44%),餐饮管理与服务毛利率53.86%(-13.27%),食品百货及工艺品销售毛利率12.35%(-26.06%),医药毛利率22.28%(+3.9%),商业毛利率62.04%(-8.62%),度假村毛利率86.98%(+0.61%);期间费用率同比下降1.76pct 至10.86%,其中销售、管理、财务费用率分别同比变化-0.58pct、-0.60pct、-0.57pct。公司一季度净利率为4.72%(-0.07%)。 借助自身产业能力的提升和战略性并购扩大竞争优势,不断开拓业务增长空间。公司实施“产业运营+产业投资”双轮驱动经营战略,依托集团优势战略性收购食用菌头部企业如意情、海鸥手表、爱宠医生等优秀企业,进一步完善时尚快乐生态布局,持续构建“快乐时尚产业+线下快乐时尚地标+线上快乐时尚家庭入口”的发展战略。公司拟用自有资金向复星国际全资子公司FFG增资4600万欧元,增资完成后持有其7.8%的股权,将与公司现有资源产生较好协同效应,以迎合中国迅速崛起的中产阶级消费趋势。 投资建议:预计公司2020/2021年分别实现归母净利润36.46/40.86亿元,目前股价对应2020年PE 仅7.9倍,PB 仅0.8倍,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示: 疫情影响超出预期;业务多元化加大内部管理难度。

营收保持增长,四季度销售承压,新店增长可观。受宏观经济影响,公司Q4销售有所回落。按业态情况,2019年公司百货销售实现营收176.25亿元(-3.52%),占比65.79%;奥特莱斯营收45.05亿元(+24.75%),占比16.82%;购物中心营收30.64亿元(+0.67%),占比11.44%;按地区看,华北地区营收占比最高,实现营收84.15亿元(-2.87%),占比31.41%。报告期内公司新开门店4家(购物中心3家、奥特莱斯1家),关店1家,截止报告期末公司门店总数达到54家,可比同店增长0.23%。 主业毛利率降低,期间费用率上升,整体净利率有所下降。公司2019年主业毛利率为16.09%,同比下降0.42pct,主要受到奥莱业态销售规模提升、新开门店及商品结构变化影响,分业态看,百货/购物中心/奥特莱斯毛利率分别为17.36%/17.06%/10.46%,分别同比变动-0.10pct/-0.49pct/-0.37pct。报告期内公司期间费用率为14.30%,同比+0.22pct,其中销售、管理、财务费用率分别为10.90%、3.40%、0.00%,分别同比+0.05pct、-0.28pct、+0.45pct。公司净利率下降1.06pct至3.53%,系主业毛利率下降、财务费用增加等因素导致。 新业态贡献长期增长来源,经营效率有望持续提升。公司2015年开始加快购物中心与奥莱业态布局,每年以2-3家门店的速度进行展店,为公司贡献可持续的增长来源。2018年公司划转至首旅集团旗下,报告期内公司加快与首旅集团的机制文化融合与市场化激励进程,经营效率有望持续提升。 投资建议:考虑疫情影响,调整公司2020/2021归母净利润分别为7.63/10.09亿元。公司作为全国百货龙头,资产优质现金流充足,短期疫情不改长期价值,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:疫情影响超出预期;电商冲击加大。