事件:公司发布2018H1半年报,报告期实现营业收入300.54亿元,同比+23.02%;归母净利润69.50亿元,同比+42.97%;扣非后归母净利润64.80亿元,同比+35.21%;其中Q2营业收入164.52亿元(同比+22.57%,环比+20.96%),归母净利润32.6亿元(同比+27.69%,环比-3.99%)。 主要观点: 1.业绩靓丽,基本符合预期 作为聚氨酯龙头及核心利润来源,2018年H1公司聚氨酯系列产品量价齐升,产销量分别为93.11/94.83万吨,同比+6.64%/+9.20%。纯MDI挂牌均价30717元/吨,同比+19%;聚合MDI(直销)均价24717元/吨,同比+2%;聚合MDI(分销)均价24383元/吨,同比+2%。同样,公司石化系列产品(含LPG贸易)、精细化学品及新材料系列产品销量分别为182.20万吨、14.07万吨,同比+20.11%、+46.36%。石化产品涨多跌少,其中山东丙烯均价8161元/吨(同比+13.43%)、华东环氧丙烷均价12105元/吨(同比+18.71%)、山东MTBE均价5998元/吨(同比+15.02%)、华东丁醇均价7705元/吨(同比+23.18%)、华北丙烯酸均价7649元/吨(同比-8.86%)、NPG华东进口加氢均价12976元/吨(同比-9.04%)。公司销售毛利率40.12%(同比提升1.3pcts)、销售净利率27.38%(同比提升3.6pcts),盈利能力提升。2017Q1-2018Q2,公司单季度分别实现扣非后归母净利润21.67亿元、26.26亿元、29.54亿元、29.64亿元、32.24亿元、32.56亿元,业绩靓丽,依然保持A股化工行业中除两桶油外最赚钱公司。 2.低估值吸收合并,MDI价格坚挺 BC公司是中东欧最大的MDI和TDI制造商,拥有MDI年产能30万吨,TDI年产能25万吨,同时拥有配套PVC年产能40万吨、烧碱年产能36.9万吨。吸收合并后,公司MDI产能210万吨,全球第一大MDI供应商龙头地位稳固,“中国万华”走向“世界万华”。公司上调8月份聚合MDI挂牌价1000元/吨至22500元/吨,上调纯MDI挂牌价500元/吨至31200元/吨。日前,公司烟台工业园60万吨MDI装置恢复生产。同时,公司计划19-20年分别新增MDI产能50万吨(烟台万华扩产)、30万吨(宁波万华扩产),另在美国建设40万吨MDI装置(规划中)。尽管MDI扩产较多,竞争在所难免,但由于MDI自身高壁垒,易出问题,每年需35-45天的常规检修,产业集中度高(议价能力强),下游需求增长平稳,预计依然处于紧平衡状态。 3.新增产能持续投放,公司处于收获期 2014年-2018H1,公司累计构建长期资产开支284.59亿元,同行中名列前茅,其中2018年H1为41.83亿元。随着投资项目的陆续投产,公司处于收获期。PC一期7万吨/年装置已于2018年1月投产;二期13万吨/年预计2018年底建成投产。5万吨/年MMA、8万吨/年PMMA、30万吨/年TDI预计18年Q4陆续建成投产。 同时公司稳步推进100万吨/年大乙烯项目,配套15万吨EO、45万吨LLDPE、30/65万吨PO/SM、5万吨丁二烯、40万吨PVC,已完成环评、安评等前期工作,预计2020年建成投产。公司由八角工业园一期的C3/C4产业链进一步延伸至二期的C2产业链,有望实现再次飞跃。 4.盈利预测及评级 假设吸收合并于2018年完成,新增4.06亿股,我们预计公司2018-2020年EPS分别为5.69元、6.34元、6.95元,对应PE8X/7X/7X,公司为中国化工巨头,未来成长空间大,估值低位,维持“买入”评级。 风险提示:产品价格大幅波动,在建项目投产进度不及预期、吸收合并进度不及预期。

事件:公司发布2018年中报,上半年实现营业收入264.52亿元,同比+26.87%,环比-0.67%(备考);归母净利润18.82亿元,同比+132.61%,环比-20.95%(备考)。扣非后归母净利润14.25亿元(不包含1月份恒力投资和恒力炼化的净利润2.25亿),同比+171.97%。 主要观点: 1.聚酯产业链持续景气,主营业绩良好2018年Q1-Q2,公司分别实现营业收入115.84亿元、148.68亿元,归母净利润11.03亿元、7.79亿元。二季度归母净利润环比下降的主要原因是:(1)财务费用的增加,Q2为6.74亿元,环比Q1增加5.64亿元。其中一部分原因为汇兑损失,上半年汇兑损失1.17亿元,我们认为主要发生在二季度,主要由于人民币贬值。2018年H1财务费用7.84亿元,环比增加4.01亿元。(2)所得税的影响。Q2所得税2.05亿元,环比Q1增加1.49亿元。我们认为前期PTA亏损抵扣所得税基本抵扣完,但公司未来还可享受部分前征后返优惠。2018年H1,公司PTA产销量分别为354.53/292.48万吨,均价4961.68元/吨,同比+12.56%;民用涤纶长丝产销量分别为65.53/59.17万吨,均价10386.57元/吨,同比+10.19%;工业涤纶长丝产销量分别为7.27/6.84万吨,均价12478.89元/吨,同比+20.38%。2018年H1,PTA-PX价差为840元/吨,同比+81%,其中Q2环比下降173元/吨;POY-PTA价差1504元/吨,同比+1.56%,其中Q2环比增加439元/吨。总体而言,我们认为涤纶偏消费属性,聚酯产业链景气周期持续,公司主营业绩持续良好。 2.PTA供给增速小于需求增速,供需格局良好 2017年我国PTA名义产能5132.1万吨,实际有效产能4482.1万吨,产量3574万吨(同比+9.91%),表观消费量3576.1万吨(同比+13.94%)。2018年Q1,我国PTA表观消费量1003.4万吨,同比+13.6%。考虑2018年以后禁止进口废瓶片以及下游聚酯扩张,预计2018年-2019年PTA需求增速分别为9.1%和6.4%,而同期产能增速分别为0%和2.3%,PTA行业景气度有望持续至2020年。恒力投资拥有660万吨PTA产能,2018年2月已过户至公司名下。同时250万吨/年PTA-4项目正在建设中,预计2019年底-2020年Q1建成投产,进一步增强公司行业地位。 3.涤纶供给增速基本与需求增速相对,持续景气 2018年Q1,我国涤纶长丝表观消费量589.3万吨,同比+7.5%。尽管自2018年涤纶进入扩产周期,但其产能增长与需求增长基本匹配。我们认为涤纶偏消费属性,性价比高,需求韧性强,以及考虑人口潜力、服装及家纺增量需求;涤纶性能提高、价格实惠带来对其它化纤市场的替代空间,涤纶长丝有望持续景气。公司135万吨多功能高品质纺织新材料项目正在建设中。 4.长兴岛2000万吨大炼化项目投产在即 该项目位于国家七大石化基地中的大连长兴岛,原油加工能力2000万吨/年,以450万吨/年芳烃联合装置为核心,采用全加氢工艺路线,建设16套炼化装置,有望2018年10月率先实现投产。我们测算该项目IRR约20%,税后利润规模约100亿元。同时公司在建150万吨/年乙烯项目,包括150万吨乙烯装置及配套12套化工装置,进一步提高产品附加值及炼化竞争力。5.第二期员工持股信托计划规模上限10亿元本次员工持股信托计划采用1:1方式设立优先级份额、劣后级,员工认购金额总额不超过5亿元,信托计划上限为10亿元。其中大股东为劣后级份额托底(保证员工自有自理年化收益率不低于8%),存续期为24个月,凸显对公司未来发展信心。员工持股涉及对象广泛,包括董监高(10人)在内的4000名员工,有利于提高员工积极性。 6.盈利预测及评级 我们预计公司2018-2020年归母净利分别为39.50亿元、107.28亿元和143.56亿元,对应EPS0.78元、2.12元和2.84元,PE21X、8X和6X,维持“买入”评级。 风险提示:产品价格大幅波动,项目投产进度不及预期。

1.上市后提速发展,完善聚酯产业链,业绩靓丽 公司十余年来专注涤纶长丝的研发、生产和销售,2010年产能不足100万吨,2017年扩产至273万吨。2018年-2020年继续新增设计产能94万吨(已投产60万吨)、88万吨、88万吨至543万吨(实际可达560万吨),CAGR达25.76%。2017年POY、FDY、DTY毛利率分别为11.80%、15.71%、17.66%,同行中处于领先水平。同时公司在建500万吨/年PTA,其中一期220万吨(实际可达250万吨)将在19年下半年投产。2018年H1长丝景气度维持,公司业绩预告实现归母净利7.8-8.8亿,同比增加50%-63%。 2.涤纶长丝偏消费属性,有望持续景气 2017年我国涤纶长丝产能3592万吨,产量2932.5万吨(同比+15.58%),表观消费量2739.2万吨(同比+16.59%)。剔除2016年G20影响需求后置及库存影响,我们认为实际消费增长在7%以上。尽管自2018年涤纶进入扩产周期,但其产能增长与需求增长基本匹配。我们认为涤纶偏消费属性,性价比高,需求韧性强,以及考虑人口潜力、服装及家纺增量需求;涤纶性能提高、价格实惠带来对其它化纤市场的替代空间,涤纶长丝有望持续景气。2018年Q1,我国涤纶长丝表观消费量589.3万吨,同比+7.5%。 3.PTA行业格局持续改善,景气度维持 2017年我国PTA名义产能5132.1万吨,实际有效产能4482.1万吨,产量3574万吨(同比+9.91%),表观消费量3576.1万吨(同比+13.94%)。考虑2018年以后禁止进口废瓶片以及下游聚酯扩张,预计2018年-2019年PTA需求增速分别为9.1%和6.4%,而同期产能增速分别为0%和2.3%,PTA行业景气度有望持续至2020年。2018年Q1,我国PTA表观消费量1003.4万吨,同比+13.6%。公司PTA投产后可平抑价格波动风险。 4盈利预测与评级 我们预计公司2018-2020年归母净利分别为18.93亿元、24.43亿元和30.27亿元,CAGR达26.46%,对应EPS2.25元、2.90元和3.59元,PE9X、7X和6X。考虑公司毛利率行业领先,持续产能投放(涤纶长丝产能CAGR达25.76%),给予2019年10倍PE,对应目标价28.98元,给予“买入”评级。 风险提示:宏观经济低于预期、产品价格大幅波动、扩产进度不及预期。

1.氯碱价格环比提升,业绩平稳 2017年Q1-2018年Q2,公司单季度分别实现归母净利润6.98亿元、5.47亿元、8.01亿元、3.57亿元、4.25亿元、7.85-8.35亿元。其中2018年二季度环比大幅增长85.01%-96.78%,主要由于公司主营产品销量提升,价格趋稳。PVC、烧碱、粘胶短纤二季度均价分别为6668.78元/吨(环比+3.56%)、2987.64元/吨(环比+8.33%)、14466.82元/吨(环比-1.51%)。 2.PVC及粘胶短纤双龙头,竞争力提升 公司拥有主营产品产能PVC153万吨/年(国内第一,市占率6.39%),粘胶短纤51万吨/年(市占率12.81%),粘胶纱线250万锭/年,构建了“煤炭-电石、热电-氯碱-粘胶纤维-纱线”上下游一体化产业链,规模及经济优势明显。2018年公司生产目标PVC174.3万吨(同比-0.29%)、烧碱123.33万吨(同比+1.09%)、电石264万吨、发电129.5亿度(同比+2.58%)、粘胶纤维58.78万吨(同比+35.59%)、纱线28.43万吨(同比+10.75%),稳中有升。 3.新产能稳步推进,集中度提高 公司稳步推进托克逊能化30万吨/年高性能树脂项目、阜康能源15万吨烧碱项目、阿拉尔富丽达20万吨/年粘胶纤维项目、天雨煤化工500万吨/年煤分质清洁高效综合利用项目一期120万吨/年兰炭项目,预计2018年底-2019年陆续建成投产。 4.盈利预测及评级 我们预计公司2018-2020年归母净利分别为24.29亿元、26.96亿元和27.76亿元,对应EPS1.13元、1.26元和1.29元,PE8X、8X和7X。考虑公司为氯碱/粘胶龙头,且有新增产能投放,目前PB约1.09,维持“买入”评级。 风险提示:减持风险、宏观经济低于预期、产品价格大幅波动。

1.优质煤化工龙头,二季度略超预期 2017年Q1-2018年Q2,公司单季度分别实现归母净利润3.14亿元、2.32亿元、3.02亿元、3.74亿元、7.34亿元、9.12-9.62亿元。其中2018Q2单季度环比增加24.25%-31.06%,略超我们预期。主要由于(1)公司主营产品涨多跌少,二季度醋酸均价4904元/吨(环比+8.13%)、己二酸12278元/吨(环比+5.61%)、正丁醇8142元/吨(环比+12.58%)、尿素1956元/吨(环比+1.01%),甲醇2882元/吨(环比-1.20%)、DMF6051元/吨(环比-5.88%)、乙二醇7451元/吨(环比-3.73%)。特别是明星产品醋酸由于二季度同行集中检修,下游需求强劲,表现亮眼。(2)原材料烟煤及纯苯价格二季度环比有所下降。(3)5月,肥料功能化项目中的合成氨装置、尿素装置成功进入试生产。新增100万吨尿素产能,取代原有80万吨落后产能。(4)公司具有一定柔性生产功能,可根据市场情况略调节产品结构。 2.新产能投放助力公司未来成长 公司150万吨绿色化工新材料项目(年产150万吨乙二醇、精己二酸、氨基树脂、酰胺及尼龙等)入选山东新旧动能转换第一批优选项目。在建50万吨乙二醇项目预计2018年9月建成投产,有利于确保公司业绩进一步增长。2017年我国净进口乙二醇873.2万吨,对外依存度高达60.45%,供不应求,而公司煤制乙二醇质量已得到认可。同时,随着油价上升,煤制乙二醇经济性进一步体现。 3.盈利预测及评级 我们预计公司2018-2020年归母净利分别为29.09亿元、33.94亿元和34.88亿元,对应EPS1.80元、2.09元和2.15元,PE9X、8X和8X,考虑公司为优质煤化工龙头,成本领先,拥有320万吨醇氨平台,且有新增产能投放,维持“买入”评级。 风险提示:产品价格大幅波动,项目投产进度不及预期。

1.量价齐升,二季度业绩靓丽 2017年Q1-2018年Q2,公司单季度分别实现归母净利润3.22亿元、2.99亿元、5.27亿元、6.13亿元、5.01亿元、8.19-8.79亿元。其中2018年二季度大幅增长,主要由于公司新增涤纶产能,嘉兴石化二期220万吨PTA项目达产,同时随着春节后下游复工,涤纶价差大幅回升,恢复正常,从一季度的1301.44元/吨提升至二季度的1723.88元/吨。维持我们之前的观点,涤纶更偏消费属性,需求韧性强。考虑人口潜力、服装及家纺增量需求,涤纶长丝有望持续景气。目前的不确定因素主要来自中美贸易摩擦是否升级。 2.打造宝塔型企业,炼油聚酯全产业链抗风险能力强 公司坚持打造宝塔型企业,涤纶长丝龙头地位稳固。以2019年660万吨计,长丝每上涨1000元,增厚EPS2.32元,弹性巨大。同时公司2017年底新增220万吨PTA至370万吨,参股浙石化项目介入大炼化,集团公司参与煤制乙二醇项目等。由下至上,不断拓展完善“炼油-PX-PTA+乙二醇-涤纶”全产业链布局,抗风险能力明显增强。不可否认,随着油价上升,如突破80美元/桶以上,人民币持续贬值,对于炼化项目盈利会造成冲击,但我们认为浙石化项目是目前我国炼厂中化工部分占比最高的炼厂,属于典型“化工型”炼厂,且与自身聚酯产业链相匹配。我们看好“化工型”炼化一体化炼厂的竞争力与盈利能力。 3.盈利预测及评级 维持前期盈利预测,我们预计公司2018-2020年归母净利分别为26.29亿元、39.51亿元和55.02亿元,对应EPS1.44元、2.17元和3.02元,PE11X、8X和5X。考虑浙石化项目2019年经历产能爬坡,未全年满负荷生产,给予公司2019年12倍PE,对应目标市值480亿元,第一步目标价26.04元;给予公司2020年10倍PE,对应目标市值550亿元,第二步目标价30.2元,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济低于预期、产品价格大幅波动、浙江石化项目进度不及预期。

1.溢价发行凸显信心,资金置换降低财务成本 在金融去杠杆、流动性普遍紧张的大背景下,公司成功发行股份募集资金60亿元,且以10.58元/股的价格溢价发行,凸显了投资者对于公司未来的发展信心。其中大股东认购不超过6亿元,锁定期三年,其它投资者锁定期一年。本次募投资金主要用于浙江石化4000万吨/年炼化一体化项目,总投资额1730.85亿元,其中一期投资901.56亿元,二期投资829.29亿元。截至5月31日,浙江石化累积完成投资约225亿元,其中公司占比51%。资金置换将有效降低公司财务费用,提高资金使用效率。 2.中金石化优化原料结构,降本增效 继2017年9月25日第一次系统消缺,中金石化目前满负荷运行,且正在新上合成气制氢装置,获得更多的氢气原料,以便进一步提高原料中燃料油比例,降本增效。除此之外,中金石化还具备延伸产业链,进一步扩大规模的空间。 3.打造世界级石化基地 再次重申,我们特别看好“化工型”炼化一体化企业的盈利能力。比如,上海赛科为典型炼厂的化工部分,拥有年设计产能109万吨乙烯、65万吨苯乙烯、60万吨芳烃抽提、52万吨丙烯腈、18万吨丁二烯抽提、60万吨聚乙烯、30万吨聚苯乙烯、25万吨聚丙烯等化工装置。2017年上海赛科实现营业收入291.76亿元,税后利润51.79亿元,同比+37.99%。 浙江石化一期2000万吨炼油项目,配备140万吨乙烯、400万吨PX、150万吨苯、80万吨乙二醇、26万吨PC、120万吨苯乙烯,其炼化比为2.89[自定义:炼化比=炼油能力/(乙烯+芳烃)],是目前我国炼厂中化工部分占比最高的炼厂,属于典型“化工型”炼厂。2017年我国乙烯、PX、苯、乙二醇、PC、苯乙烯对外依存度分别为10.56%、60.42%、21.56%、56.51%、63.51%、29.67%,供不应求。在60-70美元/桶油价体系下,我们测算项目税后年均利润为151-160亿元(15年评价期)。公司占比51%主导,利润可观,且可享受PX及乙二醇原料优势,与中金石化形成协同效应。浙江石化总规模4000万吨炼油有望跻身世界第五大炼厂。 4.盈利预测及评级 我们预计公司2018-2020年归母净利分别为25.03亿元、54.82亿元和90.69亿元,考虑本次非公开发行股本增加后,对应EPS0.40元、0.87元和1.44元,PE26X、12X和7X,维持“买入”评级。 风险提示:经济增长不及预期,产品价格大幅波动,浙江石化项目建设及投产进度不及预期。