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李沄

华泰证券

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药明康德 医药生物 2020-01-14 91.96 108.48 13.06% 99.94 8.68% -- 99.94 8.68% -- 详细
全球领先的药物研发平台,目标价 108.48-117.24元 公司搭建起覆盖全产业链的药物研发一站式服务平台,赋能全球新药研发。 考虑到:1)公司小分子 CMO/CDMO 商业化项目加速落地推动业务快速 增长;2)临床 CRO 与细胞&基因疗法 CDMO 高速增长;3)“长尾客户” 和中国客户日益增加的研发需求;公司业绩有望提速发展,远超行业平均 水平。我们预计公司 19/20/21三年收入有望实现 27.4%的年复合增速,对 应 EPS 为 1.24/1.48/2.00元,分部估值法下 2020年合理估值为 1791.06-1935.76亿元,对应目标价 108.48-117.24元,给予买入评级。 CMO/CDMO 业务:公司高增长的强力支撑 公司为国内 CMO/CDMO 的行业标杆(多次零缺陷通过 FDA 审查;首个获批 MAH 合作的 CMO/CDMO),服务项目数量持续上升(9M19:900+ vs 2012: 228),收入实现快速增长(2012-2018CAGR=25.8%)。截至 9M19,公司共 计拥有约 843个临床早期项目,40个 III 期项目和 17个商业化项目,晚期项 目(III 期和商业化)正处于迅速转化并放量的阶段。CMO/CDMO 板块提速 (19/20/21三年收入 CAGR=33.1%),有望成为公司整体增长的重磅引擎。 多点开花,潜力业务蓬勃兴起 公司三大潜力业务蓄势待发:1)临床 CRO 业务实现跨越式增长,2019年收入有望翻番至 11.7亿元(19/20/21三年收入 CAGR=59.4%)。公司在 主力业务 SMO 快速增长的同时通过并购 pharmapace 加强数统业务,未 来有望持续并购以强化海外临床能力;2)基因&细胞疗法市场 2019年强 势恢复,并有望在 2021年获得三期临床订单实现强劲增长。在其驱动下, 公司美国实验室业务 19-21年有望实现 31.6%的复合增长;3)DDSU 开 辟新型商业模式,截至9M19公司累计助力客户完成71个IND申报(9M19: 16个),DDSU 有望在 2022年收到首笔销售分成,实现商业模式的验证。 分部估值法 2020年目标市值 1791.06-1935.76亿元 我们基于调整后的 non-IFRS 口径归母净利润,采用分部估值法计算公司 公允价值:1)传统 CRO 与 CMO/CDMO 业务估值 1533.82-1678.52亿元: 我们预计公司传统业务 2020年实现经调整 non-IFRS 归母净利润 28.94亿 元,给予 53-58x PE(2020年行业平均 PE 为 53x,考虑到公司的龙头地 位及业绩增长可持续,我们给予 10%溢价);2)使用风险调整的 DCF 估 值法测算 DDSU 业务估值 165.79亿元;3)VC 估值 91.45亿元:截至 9M19公司风险投资账面价值为 36.58亿元,给予 2.5xPB(根据公司既往投资退 出收益计算)。 风险提示:1)新药研发市场融资环境恶化;2)行业竞争加剧导致服务价 格下行;3)无法成功保护客户或自身知识产权。
丽珠集团 医药生物 2020-01-13 36.10 42.75 12.92% 40.00 10.80% -- 40.00 10.80% -- 详细
2019年业绩超预期,目标价42.75-47.88元,维持“买入”评级 丽珠今日公告归母净利润12.45-13.53亿元(同比增速15-25%,已考虑预提激励费用奖励基金),归母扣非净利润11.37-12.31亿元(增速20-30%),核心业绩增长超市场预期。我们认为高速增长的主要驱动来自:1)原料药利润大幅增长(9M19含汇兑增速估算超50%);和2)艾普/亮丙等核心产品放量。我们预计丽珠19/20年持续超20%业绩增速,上调19-21年EPS预测至1.42/1.71/1.98元(前次1.36/1.62/1.87元),给予20年PE 25-28倍(考虑产品抗集采风险能力强,单抗/微球管线丰厚,给予可比公司20年23倍PE10-20%溢价),目标价42.75-47.88元,推荐买入。 艾普拉唑:新医保驱动,看好以量换价加速替代 我们看好艾普片剂/针剂明年合计实现超50%收入增速,主因:1)片剂医保新增反流性食道炎提供更多增量空间;2)注射剂顺利进入医保且降幅偏低(降幅39% vs谈判品种平均降幅61%),且降价后相比主流品种仍有显著优势(日均费用156元vs泮托/奥美/兰索/雷贝的日均费用分别为57/51/100/93元),有望借助医保之力加速市场替代(1H19艾普占比样本医院销售额5.4%,而注射剂占比PPI市场70%份额,替代空间较大)。 两个持续:背靠充沛现金流,业绩企稳 我们看好以下指标趋稳:1)持续的业绩增长:公司全年扣非归母增速在20-30%(vs 1-3Q+20.3%,环比提速显著),考虑参芪扶正/NGF负面影响逐渐收敛,且公司的产品结构利于抵御带量冲击,我们预计19-20年业绩增长在20%左右;2)持续的现金流及营销实力:公司账面现金充沛(3Q19账面现金74亿元),经营性净现金稳定(3Q19 14亿元),营销团队覆盖城市医院/地县级医疗机构/零售终端,看好持续现金获得为研发提供保障。 两点变化:优化经营效率,推动研发提速 我们看好两点改善:1)执行力强化:公司深度调整管理班子,加速调整销售强化和研发精细化分工,我们看好公司在创新转型之际攻坚克难;2)管线有望加强兑现:我们估算19年研发投入7-8亿元,重点项目包括rhCG(公司指引1H20拿到生产批件)、IL-6R(3期临床已入组100多例)、PD-1在做化/放疗NSCLC的同时探索加速上市、亮丙瑞林(3个月)微球有望以PD替代PK作为临床终点,2021-2022年或成产品密集报产新周期。 一项激励:上下一心,共享成长果实 公司近期发布中长期事业合伙人草案(为期10年,2019-2028),针对核心管理人员进行激励,将在公司业绩复合增速15%基础上超额累进计提激励基金(复合增速在低于15%/15-20%/20%以上三种情况下,分别超额提取0%/25%/35%的激励基金),充分展现公司对业绩稳定增长的信心,有望激发员工长期经营积极性,为公司稳健发展提供了安全边际。 风险提示:参芪及鼠神经销售额降幅高于预期,研发进度不达预期。
长春高新 医药生物 2020-01-07 470.11 512.07 2.97% 526.00 11.89% -- 526.00 11.89% -- 详细
金赛全年业绩超预期,目标价512.07-590.85元,给予“买入”评级 公司发布2019年盈利预告,归母净利润16.1-18.1亿元,同比增长60-80%(11-12月金赛29.5%股权并表),我们预计房地产贡献1.5亿利润,百克/华康稳定增长,推算金赛全年净利润18-20亿元(同比增速60-77%),增长持续超预期(我们预测50-60%增速)。我们预计公司20年继续兑现超30%业绩增长,上调19-21年EPS预测7.97/13.13/16.28元(因股本变动及并表口径差异上调13%/45%/47%,实际以净利润为基准上调4%/6%/7%),给予20年39-45倍PE(考虑生物药/新制剂平台,给予可比20年30倍PE30%-50%溢价),目标价512.07-590.85元,推荐买入。 金赛:生长激素再创佳绩,看好长效推高毛利率 金赛全年业绩增速估测在60-80%(金赛19年前10个月实现16.15亿净利润,我们预计全年净利润规模在18-20亿元),2020年有望继续维持超35%收入增速,基于:1)金赛主导国内生长激素水针市场(2018年市占率60%以上),多年推广已形成品牌壁垒(超1600销售队伍,覆盖全国2000余处方医生),竞品渠道拓展仍需时间;2)配合隐针电子笔+多规格选择,患者使用便利;3)长效享便捷性优势(一周一次),预计卡式瓶明年上市后配合电子笔提高患者舒适度,推高整体毛利率;4)因生长激素院外购买比例较高,预计通过加大终端覆盖和推广长效降低或有集采影响。 疫苗:批签发逐步恢复,新品或增厚2020业绩 我们预计公司疫苗板块收入基本持平,主因疫苗行业整体批签发收紧+狂苗因厂区重建批签发较少(中检所数据表明2019年迈丰狂苗市占率仅1%,同比下滑5pct)。痘苗随着新厂区投产,8月集中获得大量批签发,9-12月回归批签发水平(中检所数据表明2019批签发数量同比增长3%,市占率提升5pct至37%),整体呈现恢复性增长苗头;鼻喷流感疫苗受审批进度和WHO疫苗毒株发放时间和季节性销售影响,预计投产延期至2020年6月,增厚2020年业绩。我们预计华康维持稳定,全年收入增速有望达5%。 房地产贡献稳定现金流,生物药/新制剂布局提速 房地产预计2019年贡献1.5亿左右利润,后续或受益多项优质资产储备,看好持续贡献现金流。公司自2019年来加快对外投资步伐:1)布局双抗平台,有望与安沃泰克及金赛单抗(VEGFR、IL-1β等)/微球(曲普瑞林、奥曲肽等)平台形成生物药产业集群;2)根据神经痛专家共识,利多卡因贴剂对应40万/年患者群,叠加新剂型(水凝胶透皮贴载药量大,皮肤相容性好)及竞争格局优势(国内仅北京泰德凝胶贴膏获批),看好利润增量。 风险提示:水针降价或销售不达预期,疫苗新品推出不达预期。
丽珠集团 医药生物 2019-12-26 32.69 38.88 2.69% 39.58 21.08%
40.00 22.36% -- 详细
员工激励/股东回报计划出台, 目标价 38.88-42.12元,维持“买入”评级丽珠昨日晚间发布中长期事业合伙人草案(为期 10年) 及 2019-2021股东回报规划,充分展现公司稳扎稳打,夯实业绩的决心, 有望激发员工积极性和股东信心。 考虑明年艾普适度降价享受医保红利, 参芪/NGF 收入占比下降, 我们预计公司 2020年有望实现超 20%的业绩增长, 并维持前次对公司 19-21年的 EPS 预测 1.36/1.62/1.87元及 20年估值区间 24-26倍,目标价 38.88-42.12元,维持买入评级。 解读: 股权激励提振员工积极性, 股东回报规划夯实信心我们对两大方案的解读如下: 1)中长期事业合伙人草案。即公司针对核心管理人员进行为期 10年的激励考核( 2019-2028年),在复合增速 15%基础上超额累进计提激励基金( 复合增速在低于 15%/15-20%/20%以上三种情况下,分别超额提取 0%/25%/35%的激励基金),此举体现公司对业绩稳定增长的信心,有望激发员工长期经营积极性; 2) 2019-2021股东回报规划。规划期内积极采取现金分红,每年现金分配利润不少于当年可供分配利润的 80%, 展现公司对业绩的乐观预期及与股东共享成果的诚意。 艾普拉唑: 以价换量, 喜迎医保新驱动我们预计艾普今明两年实现 10/15亿以上销售额,主因: 1)片剂医保新增反流性食道炎提供更多增量空间; 2)注射剂顺利进入医保且降幅偏低(降幅 39% vs 谈判品种平均降幅 61%),且降价后相比主流品种仍有显著优势( 日 均 费 用 156元 vs 泮 托 / 奥 美 / 兰 索 / 雷 贝 的 日 均 费 用 分 别 为57/51/100/93元),有望借助医保之力加速市场替代( 1H19艾普占比样本医院销售额 5.4%,而注射剂占比 PPI 市场 70%份额,替代空间巨大)。 两个持续: 背靠充沛现金流,业绩企稳我们看好以下指标趋稳: 1)持续的业绩增长:公司 1-3Q19扣非归母增速20.3%( 3Q 单季度+33.1%,环比提速显著),考虑参芪扶正/NGF 负面影响逐渐收敛,且公司的产品结构利于抵御带量冲击,我们预计 2020年业绩增长在 20%左右;2)持续的现金流及营销实力:公司账面现金充沛( 3Q19账面现金 74亿元),经营性净现金稳定( 3Q1914亿元), 营销团队覆盖城市医院/地县级医疗机构/零售终端, 看好持续现金流入为研发提供保障。 两点变化: 优化经营效率, 推动研发提速我们看好两点改善: 1)执行力强化:公司深度调整管理班子,加速调整销售强化和研发精细化分工,我们看好公司在创新转型之际攻坚克难; 2)管线有望加强兑现:今年研发费用预计投入 7-8亿元,重点项目包括 rhCG(公司指引 1H20获批生产)、 IL-6R( 3期临床已入组 100多例)、 PD-1做化/放疗 NSCLC 同时探索加速上市、 亮丙瑞林( 3个月缓释期) 微球有望以 PD 替代 PK 作为临床终点, 2021-2022年或成为产品密集报产周期。 风险提示: 参芪及鼠神经销售额降幅高于预期,研发进度不达预期。
通化东宝 医药生物 2019-12-16 12.80 -- -- 13.26 3.59%
13.26 3.59% -- 详细
甘精胰岛素获批上市 2019年12月11日公司发布公告,甘精胰岛素正式获批上市,自此开启三代胰岛素时代。公司在胰岛素领域深耕多年,具有广泛的医生与患者基础,考虑到去库存后二代胰岛素的良性增长(未来3年销售+10%-13%)与三代上市贡献增量,公司业绩有望迎来拐点。我们维持2019-2021年EPS为0.45/0.55/0.68元,给予2020年29-31倍PE(二轮集采品种扩围超预期,板块估值下行,公司为胰岛素龙头享受溢价,高于可比公司均值29x),给予目标价15.95-17.05元,维持买入评级。 胰岛素龙头更进一步,二三代产品协同发展 甘精胰岛素为经典的长效胰岛素制剂,2018年原研企业赛诺菲全球销售额为49.95亿美元。PDB数据库显示,2018年甘精胰岛素样本医院销售额为8.7亿元,我们假设以5倍放大,则终端市场规模约为43亿元,其中原研赛诺菲占据77.1%的市场份额,甘李药业与珠海联邦分别占据22.5%和0.4%的份额。公司在胰岛素领域积淀深厚,强大的基层销售能力叠加甘精胰岛素进入18版基药目录,甘精胰岛素有望快速放量贡献业绩,我们预计2020年销售有望超过1亿元。 胰岛素集采:武汉率先试点,效果有待观察 2019年12月9日,武汉发布《武汉市2019年第一批药品集中带量采购实施细则》,首次将胰岛素纳入集采。我们认为在当前价格全国联动的形势下,武汉集采效果有待观察:1)武汉市胰岛素使用量占比较小(2018年PDB数据(下同):湖北省采购金额占比仅为5.5%),预计价格降幅较为温和;2)与普药不同,胰岛素仍需销售推广与售后服务。在未来降价的大背景下,由于三代整体用药金额占比更高(81%)且更贵(2019年最新招标价同规格三代价格约为二代3-4倍),三代胰岛素或将面临较大压力,但公司有望凭借产能优势持续攫取市场份额。 胰岛素领域全布局,研发逐步落地 公司为国内胰岛素龙头企业,深度布局胰岛素管线并辐射至全降糖领域,研发逐步进入收获期:1)门冬胰岛素申请上市,门冬50已完成3期临床,30处于3期临床入组后期阶段;2)超速效型胰岛素类似物和胰岛素基础餐时组合已完成处方筛选工作,预计1H20申报临床;3)地特胰岛素、赖脯胰岛素与精蛋白锌重组赖脯胰岛素预混(25R/50R)当前处于临床试验筹备阶段;5)利拉鲁肽研发位于国内第一梯队,当前处于3期临床入组阶段;6)口服降糖药西格列汀/西格列汀二甲双胍已报产。 风险提示:胰岛素全国集采的风险,胰岛素产品大幅降价的风险,二代胰岛素基层增速下滑的风险,产品研发进展低于预期的风险
丽珠集团 医药生物 2019-12-02 32.56 38.88 2.69% 33.15 1.81%
40.00 22.85% -- 详细
艾普针剂放量在即,目标价38.88-42.12元,维持“买入”评级 11月28日国家医保局公布医保谈判结果,艾普注射剂成功纳入,有望以相对温和降价迎接广阔市场放量(艾普针剂降价39.1%vs70个新增药品的平均降幅60.7%)。公司艾普拉唑9M19共实现销售收入7.54亿元(Yoy+67.2%),其中注射剂实现收入约7千万元,医保有望驱动增长持续加速,我们维持19年EPS1.36元,上调20-21年EPS至1.62/1.87元(前次为1.58/1.82元的盈利预测),给予20年估值区间24-26倍(考虑公司现有管线集采风险较小,而艾普医保获益在即,在可比公司20年22倍均值上给予10-20%溢价),目标价38.88-42.12元,维持买入评级。 艾普针剂:降幅相对温和,以价换量空间大 我们认为艾普针剂此番进入医保,在PPI类药物品间替代之中大有可为,主因:1)不通过CYP2C19酶代谢,临床为其突变人群用药首选(中国此类人群占比约20%),相比其他同类产品优势独特;2)注射剂以39%价格降幅进入医保,相比同类PPI仍有价格优势(降价后日均费用156元/10mg,相较于泮托/奥美/兰索/雷贝的日均费用分别为57/51/100/93元);3)加速300亿PPI市场品种更替,1H19艾普拉唑在PDB样本医院销售额占比5.4%(vs2015年占比1.5%),而注射剂为PPI市场主流剂型(销售额占比约七成),我们预计艾普将借助医保之力快速攫取市场份额。 两个持续:背靠充沛现金流,业绩企稳 我们看好公司实现两点持续:1)持续的业绩增长:公司1-3Q19实现扣非归母净利润9.6亿元(Yoy+20.3%,3Q单季度Yoy+33.1%,环比提速显著),我们预计今明年业绩增长强势依旧,在当前4+7冲击仿制药盈利能力的大环境下,公司的产品结构体现出较强的风险抵御能力;2)持续的现金流及营销实力:公司账面现金充沛(3Q19账面现金74亿元),经营性净现金稳定(3Q1914亿元),强大的营销团队深度覆盖城市医院、地县级医疗机构及零售终端,获得现金的能力为后续的研发输血,提供充分资金保障,此亦为当前制药企业竞争实力体现,也是丽珠长期保持的核心优势。 两个强化:改善管理效率,加快研发推进 公司呈现以下改善:1)执行力强化:公司深度调整管理班子,唐总裁上任后加速调整,包括销售的强化,和研发精细化分工(开发、CMC、临床、QA/QC、CDE沟通等各环节安排专人到岗),我们看好公司在创新转型之际攻坚克难;2)管线有望加强兑现:今年研发费用预计投入7-8亿元,重点项目包括rhCG(公司指引1H20拿到生产批件)、IL-6R(3期临床已入组100多例)、PD-1在做化/放疗NSCLC的同时继续探索加速上市可能、微球与CDE沟通有部分新进展(有望以PD替代PK作为临床终点),2021-2022年有望成为产品密集报产的新周期。 风险提示:参芪及鼠神经销售额降幅高于预期,研发进度不达预期。
华东医药 医药生物 2019-11-04 26.24 30.02 44.12% 27.45 4.61%
27.45 4.61% -- 详细
业绩基本符合预期 公司发布2019年三季报,实现收入276.28亿元(+19.06%yoy),归母净利润22.13亿元(+22.33%yoy),扣非净利润20.80亿元(+16.59%yoy)。其中3Q实现收入93.79亿元(+19.03%yoy),归母净利润6.17亿元(+19.61%yoy),符合市场预期。公司在仿制药集采冲击下谋求转型,加大研发投入与医美业务开拓,考虑到研发投入增加与二轮带量采购预期,我们下调公司19-21年EPS预测至1.58/1.89/2.24元(前值1.62/1.97/2.37元),给予19年PE19-20x,给予目标价30.02-31.60元,维持买入评级。 经营整体稳健,加磅药物研发 1-9M19公司:1)受益于商业毛利率的提高与工业业务占比的提升,毛利率+2.82pp;2)受商业板块业务调整的影响,经营性净现金流-35.6%yoy,但现金流入端依旧稳健(+8.2%yoy);3)受市场推广、职工薪酬增长、Sinclair并表等因素影响,三项费用支出大幅增加(销售费用率+1.99pp、管理费用率+0.58pp、财务费用率+0.22pp);3)研发投入7.12亿元(+52.8%yoy),我们预计全年绝对值有望超10亿元。 工业板块增长强劲 1-9M19中美华东表现依旧强劲(收入+29.88%yoy,净利润+26.99%yoy)。从收入端来看,同比去年:1)受益于新进基药与基层推广加强,百令胶囊增长提速(+16%),基层与零售端占比超50%;2)阿卡波糖+32%;3)免疫产品线整体+30%,其中环孢素超过15%,吗替+30%,他克莫司+40%;4)泮托拉唑整体+20%;5)二线品种加速放量,吲哚布芬全年有望冲击1.5亿销售额,达托霉素保持翻倍增速,预计收入接近亿元,吡格列酮二甲双胍受益于医保持续提速,全年有望超3.5亿。我们预计公司工业板块19年利润有望保持25%以上的增长。 商业端大幅回暖,医美业务蓄势待发 医药商业受益于区域龙头集中度提升,收入增长加速至16%,由于高毛利业务占比提升,全年利润增速有望保持20%;医美业务今年为整合年,宁波分公司收入略有下滑,Sinclair有望实现40%以上增长,但考虑管理层激励费用全年预计亏损约3000万元。2020年有望成为医美板块的转折年,宁波分公司整合再启航有望实现10~20%增长,Sinclair的重磅长效微球填充物即将申报NDA,有望于明年下半年获批,成为重要增长驱动。 阿卡波糖集采:降价影响收入,凭借产能抢占份额 我们预计二轮集采将于2H20正式开始,在降价大趋势下阿卡波糖销售收入预计将出现近20%的下滑,但公司在阿卡波糖集采之战中仍然占优,基于:1)当前仅公司与四川绿叶两家过评,考虑原研企业三家竞争格局尚好;2)医保局明确表示将依据企业申报产能调整采购量,公司拥有阿卡波糖原料药近半数产能(考虑丽珠共计约200t),占据主动地位;3)阿卡波糖咀嚼片有望通过谈判进入医保,承接阿卡波糖原有市场。 风险提示:产品降价的风险;研发进度不达预期。
通化东宝 医药生物 2019-10-25 17.04 18.70 54.16% 17.07 0.18%
17.07 0.18%
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业绩低于预期 公司9M19实现营业收入20.57亿元(+2.41%yoy),归母净利润6.88亿元(+0.08%yoy),其中3Q实现营业收入6.23亿元(+14.1%yoy),归母净利润1.56亿元(+3.4%yoy)。受清理库存与销售费用增加(加大市场推广)的影响,公司业绩低于预期。考虑到二代胰岛素的降价与甘精胰岛素上市推广费用的增加,我们预计公司19-21年归母净利润增长10.1%/21.8%/22.5%,下调公司19-21年EPS至0.45/0.55/0.68元(VS前值0.51/0.63/0.78元),给予2020年34-36倍PE(胰岛素龙头享受溢价,高于可比公司均值34x),给予目标价18.70-19.80元,维持买入评级。 经营质量整体平稳,销售费用大幅提升 1)公司2019年前三季度毛利率保持较高水平,较去年同期上升2.8pct;2)9M19公司经营性净现金流为9.47亿元,同比增长32.5%;3)三季度公司进一步控制渠道库存,库存回归至年初水平(应收账款与票据9M195.99亿VS1H19:6.86亿VS2018:5.99亿);4)公司加大甘精胰岛素上市前的推广力度,前三季度销售费用率相较去年同期增加4.1pct,对业绩形成拖累。 核心业务增长稳健 1)受去年低基数影响,3Q19胰岛素产品在进一步清库存基础上金额同比增长约40%(数量~50%),9M19金额整体增长~15%;2)9M19器械板块整体增长~6%,其中针头增长较快(50%+),试纸(-1%)与注射笔(-3%)销售不佳;3)9M19房地产收入确认减少至9000万元(9M18:2.54亿)。考虑到1H18的渠道压货与2019全年房地产结算减少,我们预计公司2019年收入减缓至个位数增长,但核心业务保持稳健,其中二代胰岛素保持10%以上的良性增长。 研发步入收获期 公司为国内胰岛素龙头企业,深度布局胰岛素管线并辐射至全降糖领域,研发逐步进入收获期:1)甘精胰岛素生产现场检查与抽样工作已完成,当前处于最终注册阶段,我们预计年底前有望获批;2)门冬胰岛素申请上市,门冬50已完成3期临床,30处于3期临床入组后期阶段;3)超速效型胰岛素类似物和胰岛素基础餐时组合已完成处方筛选工作,预计1H20申报临床;4)地特胰岛素与赖脯胰岛素当前处于临床试验筹备阶段;5)利拉鲁肽研发位于国内第一梯队,当前处于3期临床入组阶段;6)口服降糖药西格列汀/西格列汀二甲双胍已报产。 风险提示:二代胰岛素基层增速下滑,甘精胰岛素获批进度低于预期;产品研发进展低于预期。
长春高新 医药生物 2019-10-25 427.00 452.16 -- 496.76 16.34%
500.08 17.11%
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3Q业绩大幅超预期,目标价452.16-489.84元,给予“买入”评级 公司1-3Q19实现收入54.4亿元(+31.5%yoy),归母净利润12.4亿元(+47.9%yoy),3Q归母净利润5.1亿元(+76.8%yoy),归母扣非增速+51%yoy。1-3Q制药业务利润增长50%,超出此前40%业绩增速预期,主因生长激素提速及疫苗恢复增长。我们预计全年业绩约40%增长,上调19-21年EPS预测至8.36/10.79/13.20元(前次8.04/10.42/12.74元),如金赛整体20年并表,20-21年EPS为12.56/15.47元,给予20年36-39倍PE(因重组理顺机制,且生物药/新制剂平台初具规模,给予可比公司20年30倍PE20%-30%溢价),目标价452.16-489.84元,给予买入评级。 金赛:生长激素3Q提速,长效预计推高毛利率 据我们估测,金赛1-3Q19业绩增速超50%,我们看好金赛19年全年有望实现45%以上业绩增速,基于:1)根据市场调研,1-3Q纯销及新患入组增速都在40%/30%以上;2)销售队伍增加(当前超1600人),渗透2000余名处方医生,提高人均单产;3)长效生长激素获得再注册批件,预计卡式瓶后续上市后配合电子笔使用推高整体毛利率,看好成人生长激素缺乏症(临床II期收尾)市场空间。 百克:疫苗增长逐步恢复,中长期看新品驱动 百克1-3Q估测下滑幅度收窄,此前下滑主因疫苗行业整体批签发收紧(中检所数据表明,截至9M19狂苗批签发同比减少23%,痘苗同比减少36%),且上半年厂房搬迁产能受限;但预计3Q单季度环比提振,主因8月百克痘苗随着新厂区投产,集中获得大量批签发(3Q19vs2Q19环比增速23%),截至9M19市占率同比提升3pct至35%(中检所数据),呈现恢复性增长苗头。狂苗因新厂区重建,预计2H19-1H20批签发数量较少。鼻喷流感疫苗有望于年内获批成为中长期新驱动,全年预计百克业绩恢复去年同期水平。华康前三季度估测稳健增长,预计全年5%收入增速。 房地产贡献稳定现金流,生物药/新制剂提振估值 我们估测公司房地产业务3Q单季度确认收入逾1亿(1H19确认收入5.4亿),后续或受益多项优质资产储备,看好持续贡献现金流。公司自今年来加快对外投资步伐,近期布局双抗平台,有望与安沃泰克形成生物药产业集群;根据神经痛专家共识,利多卡因贴剂对应40万/年患者群,叠加新剂型(水凝胶透皮贴载药量大,皮肤相容性好)及竞争格局优势(国内仅北京泰德凝胶贴膏获批),看好新利润增量。 风险提示:重组方案落地受阻,水针降价或销售不达预期,疫苗新品推出不达预期。
恩华药业 医药生物 2019-10-24 11.35 14.49 26.11% 12.31 8.46%
12.31 8.46%
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业绩符合预期 公司10月22日发布2019年三季报,9M19实现营业总收入31.98亿元(+10.68%yoy),归母净利润5.21亿元(+23.34%yoy),其中3Q实现营业总收入11.0亿元(+7.52%yoy),归母净利润1.99亿元(+24.11%yoy),扣非净利润1.99亿元(+27.21%yoy),业绩符合预期。考虑到公司:1)加速推进一致性评价工作,二线品种(市占率尚低)未来有望借助集采进一步扩大市场份额;2)仿制药管线产品逐步上市贡献业绩,我们维持公司19-21年EPS0.63/0.76/0.91元及目标价14.49-15.75元(中值对应19-21年PE24/20/17x),维持买入评级。 毛利率持续提升,现金流大幅增加 1)受益于高毛利工业业务占比的不断提升,公司整体毛利率呈现抬升趋势(1Q57.3%VS2Q61.0%VS3Q63.2%),盈利能力持续加强;2)受益于工业业务销售规模与商业业务回款的增加,公司9M19经营性净现金流同比增长133.9%。 工业业务保持快速增长 9M19公司工业板块收入增速接近20%(母公司收入+20.8%yoy):1)成熟品种咪达唑仑与依托咪酯受益于新适应症开发(临终关怀)与新规格上市,我们预计保持20%以上增长;2)右美受集采影响增速下滑,我们预计增速约为15%yoy;3)二线品种保持快速放量趋势,我们预计瑞芬太尼+20%yoy,阿立哌唑+90%yoy,度洛西汀+45%yoy,加巴喷丁+30%yoy。公司二线品种市占率尚低,未来有望借助集采进一步扩大市场份额,实现进口替代,我们预计20年二线品种收入仍有望保持高速增长(度洛西汀+30%、阿立哌唑+50%)。 集采多空交织,研发加快落地 1)一致性评价加速推进:公司当前利培酮片已通过一致性评价,右美、氯氮平、氯硝西泮、利培酮(分散片)、咪达唑仑、加巴喷丁6个品种提交补充申请;2)仿制药逐步上市:戊乙奎醚(处于生产检查阶段,我们预计春节前后获批)、舒芬太尼(发补阶段,11月前提交资料)、地佐辛(发补阶段,11月前提交资料)、羟考酮(发补阶段,11月前提交资料)、普瑞巴林(申报生产)等品种有望陆续获批;3)创新药管线有序推进:TRV130(麻醉镇痛)海外已申报NDA,DP-VPA(抗癫痫、偏头痛)进行2期临床,抗精神病1类新药D20140305-1开展1期临床。 风险提示:带量采购核心产品降价的风险,产品研发进展不达预期。
丽珠集团 医药生物 2019-10-24 29.05 30.02 -- 33.69 15.97%
38.98 34.18%
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前三季度业绩符合预期,目标价30.02-36.34元,维持“买入”评级 公司10月22日发布三季报,实现营收73.0亿元(+6.6%yoy),归母净利润10.4亿元(+10.7%yoy),扣非归母净利润9.6亿元(+20.3%yoy,其中3Q单季度增速33.1%),业绩增速基本符合我们预期。考虑艾普受益新医保后续持续放量,重点监控品种参芪及NGF收入占比下降,我们维持全年15-20%的业绩增速预测,维持19-21年EPS预测至1.36/1.58/1.82元,给予2020年估值区间19-23倍(可比公司20年均值在21倍),调整目标价在30.02-36.34元,维持买入评级。 西药板块:艾普受益医保或再提速,辅助生殖增速稳健 西药板块9M19收入39.3亿元(+17%yoy),我们看好全年增速约20%,预测基于:1)消化道9M19销售额13.8亿元(+44%yoy),主因艾普贡献7.5亿销售额(+67%yoy),其中片剂9M19实现6.8亿元销售额,同比增长54%,看好新医保纳入反流性食道炎适应症提供增量空间;针剂翻6倍多至7500万元销售额,后续或受益新医保实现更高速成长,我们看好两剂型年内合10亿销售;2)促性激素9M19实现15%销售额增速,其中促卵泡素(+6.5%yoy)及亮丙(+25%yoy)有望2019生殖大年实现10%/25%增速;3)雷贝及伏立康唑受销售调整分别增长15%和6%,预计后续企稳。 参芪及NGF收入占比下降,看好原料药及诊断试剂恢复性增长 参芪9M19销售额达6.7亿元(下滑幅度在18.5%,受纳入重点监控目录及医保加限影响,单季度下滑22%),我们预计随着其收入占比下降,叠加销售改革和基层覆盖因素,全年跌幅维持在15-20%,实现约8亿销售额。NGF受重点监控目录及移除医保目录双重负面影响,9M19下滑15%,全年预计继续呈现两位数下滑。原料药板9M19年实现17.7亿元销售额(+1.8%yoy),看好特色原料药占比加重毛利率持续改善,收入端有望恢复10%增长;诊断业务9M19实现13%左右销售额增速,看好今明两年随着化学发光、多重检测和分子核酸新品逐步上市,明年开始恢复性增长。 “单抗+微球”平台:创新重磅有序推进 丽珠年内集中梳理管线,后续有望背靠充沛现金流(预计年内投入7-8亿研发费用),推动创新重磅陆续上市(公司指引到2020年约有2-3个品种处临床III期),其中单抗平台:1)rhCG有望1H20年拿到生产批文,有望凭借高毛利实现2-3亿销售额;2)Perjeta的me-too正在Ib阶段,预计1H20直接开始III期(HER2阳性新辅助及晚期乳腺癌);3)IL-6R国内进度第一,III期进行中,看好2021年报产。微球平台曲普瑞林(1个月)I期进行中,预计年底启动III期,2021年报产。后续更有临床前三大重磅(双抗、肿瘤疫苗和干扰素广谱抗癌药),看好提升管线整体创新性。 风险提示:参芪及鼠神经销售额降幅高于预期,研发进度不达预期。
长春高新 医药生物 2019-10-21 417.00 433.80 -- 496.76 19.13%
500.08 19.92%
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布局全球热门RSV疫苗,目标价433.80-469.95元,维持“买入”评级 公司10月17日宣布与美国CyanVac成立合资公司,专注研发呼吸道合胞病毒疫苗,我们看好公司抢占热门RSV疫苗赛道,与现有疫苗业务协同。考虑生长激素稳健依旧,痘苗恢复批签发,我们预计公司1-3Q业绩增速超40%,维持19-21年EPS预测8.04/10.42/12.74元,如考虑金赛整体20年并表,则20-21年归母净利润24.1/29.6亿元(基于重组后直接发行股本,EPS为12.05/14.80元),给予20年36-39倍PE(考虑重组有条件通过后理顺公司机制,生物药/新制剂平台初具规模,给予可比公司20年30倍PE20%-30%溢价),目标价433.80-469.95元,维持买入评级。 RSV疫苗赛道蓝海,看好国内领衔布局 呼吸道合胞病毒(RSV)为导致儿童支气管炎及肺炎的重要原因(WHO统计全球每年因RSV引起的急性下呼吸感染新发病例超3300万例),公司此次持股20%(出资600万美元认购合资公司1200万优先股)将获得产品在国内权益(合资公司获得中国以外权益并负责研发),有望在RSV疫苗市场中分一杯羹,主因:1)全球范围内无RSV疫苗上市,当前在研企业超10家(根据Clinical trials,NovavaxIII期实验失败,Pfizer/GSK/J&J等进度最快在临床II期),国内Advaccine完成I期试验,公司布局紧随其后;2)与疫苗业务协同,未来有望凭借公司疫苗销售网络在全国迅速铺开。 金赛:生长激素强劲依旧,长效有望推高毛利率 我们预计金赛9M19有望实现约40%以上收入增速:1)根据市场调研,3Q19生长激素企稳,纯销及新患入组增速都在40%/30%以上;2)销售队伍增加(当前超1600人),渗透2000余名处方医生,提高人均单产;3)长效生长激素获得再注册批件,预计卡式瓶后续上市后配合电子笔使用推高整体毛利率,看好成人生长激素缺乏症(临床II期收尾)市场空间。 痘苗8月恢复批签发,看好新品提供利润增量 百克1-3Q收入增速或有下滑,主因疫苗行业整体批签发收紧(中检所数据表明,截至9M19狂苗批签发同比减少23%,痘苗同比减少36%),且上半年厂房搬迁产能受限。但8月百克痘苗随着新厂区投产,集中获得大量批签发,截至9M19市占率同比提升3pct至35%(中检所数据),呈现恢复性增长苗头。狂苗因新厂区重建,预计2H19-1H20批签发数量较少。鼻喷流感疫苗有望于年内获批成为中长期新驱动,全年预计百克业绩恢复去年同期水平。华康预计稳定,前三季度及全年预计5%左右收入增长。 房地产贡献稳定现金流,生物药新制剂布局加速 房地产业务高端转型加速,看好持续贡献现金流。公司更布局双抗平台,有望与安沃泰克形成生物药产业集群;根据神经痛专家共识,利多卡因贴剂对应40万/年患者群,叠加新剂型(水凝胶透皮贴载药量大,皮肤相容性好)及竞争格局优势(国内仅北京泰德凝胶贴膏获批),看好新利润增量。 风险提示:重组及并表进展不达预期,疫苗产能恢复慢于预期。
通化东宝 医药生物 2019-09-09 18.45 20.40 68.18% 19.35 4.88%
19.35 4.88%
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甘精三合一审评结束,获批在望 药品审评数据库显示,2019年9月4日公司甘精胰岛素三合一审评结束,我们预计将于3-4周后正式获批,公司自此开启三代胰岛素时代。考虑到公司二代胰岛素恢复良性增长(去库存影响消弭)且甘精上市在即,我们维持公司19-21年EPS0.51/0.63/0.78元,给予19年40-42倍PE(可比公司19年PE均值40x,公司领衔国内胰岛素细分市场,管线布局完善,重磅产品上市在即,给予估值溢价),给予目标价20.40-21.42元,维持买入评级。 胰岛素龙头进军三代大市场 PDB数据库显示,2018年甘精胰岛素样本医院销售额为8.7亿元,我们假设以5倍放大,则终端市场规模约为43亿元,其中原研赛诺菲占据77.1%的市场份额,甘李药业与珠海联邦分别占据22.5%和0.4%的份额。公司深耕胰岛素领域,强大的基层销售能力叠加甘精胰岛素进入18版基药目录,公司甘精上市后有望迎来放量窗口期,19年预计贡献2-3千万收入,2020年销售有望超过1亿元。 二代增长恢复,业绩迎来拐点 1H19去库存影响逐步消化,公司二代胰岛素增长全线恢复(1H19表观+7.5%yoy,假设库存保持1H18水平则增速接近15%),经营质量全面向好(1H19经营性现金流同比增长27.36%)。我们预计2019-2020年二代胰岛素将保持10%以上的增长。 研发逐步进入收获期 公司为国内胰岛素龙头企业,深度布局胰岛素管线并辐射至全降糖领域,研发逐步进入收获期:1)甘精胰岛素完成三合一审评,我们预计3-4周后有望获批;2)门冬胰岛素申请上市,年内有望获批,门冬30/50处于3期临床阶段(50入组已完成);3)超速效型胰岛素类似物和胰岛素基础餐时组合已完成处方筛选工作,预计1H20申报临床;4)地特胰岛素与赖脯胰岛素当前处于临床试验筹备阶段;5)利拉鲁肽研发位于国内第一梯队,当前处于3期临床入组阶段;6)口服降糖药西格列汀/西格列汀二甲双胍已报产。 风险提示:二代胰岛素基层增速下滑,甘精胰岛素获批进度低于预期;产品研发进展低于预期。
华东医药 医药生物 2019-09-02 28.60 38.88 86.65% 29.45 2.97%
29.45 2.97%
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业绩低于预期 公司发布2019年半年报,实现收入182.5亿元(+19.1%yoy),归母净利润15.96亿元(+23.4%yoy),扣非净利润14.7亿元(+16.2%yoy)。其中2Q实现收入85.4亿元(+14.1%yoy),归母净利润6.9亿元(+8.6%yoy),业绩低于预期,系三项费用与研发支出大幅增加。公司在传统业务基础上积极开拓医美和医疗光学诊断新领域,考虑到全年费用的增长与2020年第二轮集采的执行,我们下调公司19-21年EPS预测至1.62/1.97/2.37元(前值1.64/2.06/2.62元),给予19年PE24-25x,给予目标价38.88-40.50元,维持买入评级。 费用端增加拖累业绩,经营性现金流入依旧稳健 受市场推广、职工薪酬增长、Sinclair并表等因素影响,公司1H19三项费用支出同比大幅增加(销售费用率+1.5pp、管理费用率+0.7pp、财务费用率+0.3pp)。1H19研发费用达4.7亿元(+77.5%yoy),19E研发支出将超过10亿元(+40%yoy以上)。受商业板块业务调整的影响,1H19公司经营性净现金流同比下降10%,但现金流入端依旧稳健(+13%yoy)。 工业板块增长强劲 1H19中美华东表现依旧强劲(收入+29.3%yoy,净利润+24.1%yoy)。从收入端来看,同比去年:1)受益于新进基药与基层推广加强,百令胶囊增长提速(+16%),基层与零售端占比超50%;2)阿卡波糖+33%;3)免疫产品线+30%(适应症扩大+进口替代+基层推广),其中环孢素+15%,吗替+30%,他克莫司+40%;4)泮托拉唑整体+20%;5)二线品种逐步起量,吲哚布芬+130%,19E销售超1亿元,达托霉素销售翻番,19E销售1亿元,吡格列酮二甲双胍纳入19版医保,1H19销售1.6亿元,全年有望超3亿。我们预计公司工业板块19年利润有望保持25%以上的增长。 商业端大幅回暖,医美业务短期承压,未来可期 1)受益于纯销业务开拓与去年同期低基数,商业板块1H19大幅增长,实现收入122.87亿元(+12.7%yoy),全年有望保持10%以上增长;2)受伊婉销售下滑影响,宁波子公司1H19净利润同比下滑7.4%,下半年随着产品切换的完成(推广含利多卡因的高端产品),全年利润端有望持平;3)Sinclair1H19实现收入2.65亿元(+40%yoy),预计全年收入+40%-50%,考虑管理层激励后利润端预计持平。医美领域为公司又一战略性布局,通过海外合作(收购Sinclair、入股R2公司)持续丰富产品组合,Sinclair核心产品上市在即,医美板块扬帆可期。 静待重磅产品陆续上市 1)利拉鲁肽处于3期入组阶段,预计2020年申报上市;2)TTP273预计2H19开展桥接试验;3)迈华替尼非小细胞肺癌2期临床有望于年底结束,一/二线罕见基因突变2期临床已经启动,有望以2期结果直接申报。 风险提示:产品降价的风险;研发进度不达预期。
丽珠集团 医药生物 2019-08-21 26.69 29.92 -- 30.22 13.23%
33.69 26.23%
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艾普提速推动中报高增长,目标价29.92-34.00元,维持“买入”评级 公司8月16日发布19年半年报,上半年实现营收49.4亿元(+8.2%yoy),归母净利润7.4亿元(+16.7%yoy,其中2Q增速达21%),扣非归母净利润6.6亿元(+15.3%yoy)。经营性利润(扣除政府补助及利息收入变动)增速约17.2%,基本符合我们预期。考虑艾普放量提速,叠加参芪及NGF下滑幅度收窄,我们略上调19-21年EPS至1.36/1.58/1.82元(前次预测1.34/1.57/1.80元,基于新股本9.35亿),给予19年22-25倍估值(可比公司19年23倍PE均值),目标价29.92-34.00元,维持买入评级。 艾普针剂加速入院,辅助生殖稳健放量 西药1H19收入26.2亿元(+22%yoy),我们看好全年超20%销售增速,基于:1)消化道1H19销售额9.5亿元(+51%yoy),主因艾普片剂销售考核成效显著,针剂加速市场准入,1H19合计贡献5亿销售额(+77%yoy),我们预计年内冲击10亿销售大关,后续或受益针剂纳入新医保进入更高速成长通道;2)促性激素1H19实现19%销售额增速,看好促卵泡素(1H19:+12%yoy)及亮丙(1H19:+27%yoy)生殖大年分别贡献10%/25%销售额增速;3)雷贝受益销售分线1H19销售额增长32%,伏立康唑新溶酶剂上市后看好后续起量,预计二线品种19/20年维持20-30%收入增长。 参芪负面影响逐步消化,原料药持续结构优化 参芪扶正1H19销售额达4.6亿元(下滑幅度收窄至17%,其中2Q下滑幅度仅11%),我们预计随着其收入占比下降(1H19占比9%vs1H18占比12%),叠加销售改革和基层覆盖因素,19年销售额跌幅在15-20%。NGF受益新中省标招标1H19贡献2.3亿元销售额(同比下降1.3%),我们预计其全年销售额呈现个位数下滑。原料药板1H19年实现12亿元销售额(+1.6%yoy),预计随着向特色原料药的结构调整毛利率持续改善(1H19同比提升7pct);诊断业务1H19实现8%左右销售额增速,看好随着化学发光和多重自免类新品上市,未来两年快速放量。 业绩稳健高性价比标的,创新管线提供估值弹性 丽珠当前兼具业绩稳健及低估值优势(现价对应20年PE仅16倍),看好公司短中期产品需求刚性,对集采防御能力较强,后续有望背靠充沛现金流(截至上半年账面现金78亿元),推动创新重磅陆续上市带来估值提振(公司指引到2020年约有2-3个品种处临床III期):1)rhCG有望1H20年拿到生产批文;2)Perjeta的me-too乳腺癌新辅助治疗即将进入Ib阶段;3)IL-6RI期进行中,即将启动III期。 风险提示:辅助用药销量下滑,在研产品临床数据及推进速度不及预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名