事件 公司公告公司全资子公司招商局物业管理有限公司与厦门国际邮轮母港集团有限公司设立合资公司,其中招商物业占60%股权,厦门邮轮母港集团占40%股权。合资公司将负责为厦门海上世界项目提供物业管理服务。 核心观点 厦门海上世界项目是母公司招商蛇口“前港-中区-后城”模式与物管结合一个经典案例。从天眼查可以看到厦门邮轮母港集团成立于2013年10月22日,是由厦门国资委投资控股的厦门盈盛国有资本运营有限公司全额出资设立。厦门“海上世界”则是厦门邮轮母港集团与招商蛇口合作开发的集“商、游、购、娱”一体的城市综合体大型商业地产项目,位于厦门东渡邮轮母港片区,投资超过160亿元、总建筑面积超过100万平方米。该项目2018年进入大规模施工阶段,计划2023年全部完工投用。 公司依托招商局集团游轮母港业务,未来还将进一步拓展非住宅业态。母公司招商蛇口2019年年报披露,自深圳、厦门、湛江邮轮母港项目后,招商蛇口依靠港城联动获取海门市国际邮轮城项目,建筑面积接近50万平米,依托招商局集团游轮母港业务,公司的非住业态还将进一步丰富。 作为A股物业管理龙头企业和央企物业管理旗舰,未来继续领跑机构物业市场。公司由原招商物业和中航物业重组而成。2019年末公司物业管理面积1.53亿平方米,其中非住宅类物业管理面积0.76亿平方米,住宅类物业管理面积0.77亿平方米,规模冲击第一梯队。背靠招商局,在建设“国内领先的物业资产管理运营商”的战略下,未来公司将继续实现长远的发展。 财务预测与投资建议维持增持评级,上调目标价至36.04元(原目标价27.72元)。我们维持公司2020-2022年EPS的预测值为0.63/0.87/1.18元。可比公司2020年估值为52X,综合评估业绩增速和公司竞争优势,我们维持公司10%的估值溢价,对应2020年PE估值为57X,对应目标价36.04元。 风险提示 房地产业务剥离具有不确定性。利润率提升低于预期。外拓市场的不确定性。

事件公司发布2020年第一季度业绩公告,实现营业收入70.9亿元,同比增长63.8%;实现归母净利润2.7亿元,同比增长32.0%。 核心观点业绩维持快速增长,毛利率有所提升。公司第一季度营收、业绩分别同比增长63.8%、32.0%,公司一季度归母净利润同比仍维持高速增长主要源于结算面积同比增长61%。公司毛利率和净利率分别为39.1%和3.8%,较去年同期分别增加0.7个百分点和下降1.0个百分点。 受疫情影响销售下滑,但销售均价提升。公司1~3月实现销售金额309.8亿元,同比下降33.7%;实现销售面积285.2万方,同比下降31.2%;销售均价10839元/平,同比增长1.9%。销售额下降主要系受新冠疫情影响,考虑到公司布局城市区域及能级情况,预计后续销售有望逐步转好。 投资强度小幅下滑,维持审慎投资策略。公司2020年第一季度累计土地投资金额为62.0亿元,拿地面积392.5万方,平均楼面价1579元/平方米,新增项目13个。投资强度为20.0%,较2019全年小幅下滑4.0个百分点,主要是受一季度土地市场供应较少影响,其中多个项目为商住综合开发,有效降低了拿地成本,延续了公司一贯的投资风格。 持公司经营稳定,债券信用评级维持AAA级。中诚信评级于2020年4月24日出具跟踪评级报告,维持公司主体信用等级为AAA,评级展望维持“稳定”;并维持本公司发行的多只公司债券的信用等级为AAA。 财务预测与投资建议价维持买入评级,目标价42.06元。我们预测2020-2022年公司EPS为7.01/8.76/10.86元。可比公司估值为6X,给予公司2019年6X估值,对应目标价42.06元。 风险提示房地产市场销售大幅低于预期。 利率上升超预期。

公司 2019年业绩同比增长 90% , 高成长性持续兑现。2019年公司实现营业收入 718.3亿元,同比增长 79.1%;实现归属于母公司净利润 41.6亿元,同比增长 89.8%。业绩增速高于营收增速主要原因公司投资净收益从上一年的 5.8亿大幅提升至 20.9亿。全年公司加权平均净资产收益率 21.6%,比2018年提高了 8.3个百分点。公司少数股东损益占比 9.9%,同比提升 4.7个百分点,未来少数股东损益占比可能还将略有提升。 销售 强劲增长 ,投资 布局明显优化。 。2019年公司房地产合同销售额为1960.5亿元,同比增长 33.7%,规模直逼 2000亿。截至 2019年年底公司预收款达到 1233.6亿元,同比增长 12.0%,将给未来几年的业绩提供有力的支撑。 2019年公司新增土地储备约 989万平方米,新增项目平均地价 5250元/平,较上一年明显提升,城市布局朝二线倾斜,土地质量明显提升。公司累计土地储备总计 4226万平方米,土地储备合理充沛。 净负债率 大幅下降,经营性现金流为正 。2019年底公司净负债率 168.4%,大幅下降 23.1个百分点。公司 2019年末有息负债 699.2亿元,增长 20.7%,低于销售增速的 33.7%。其中短期负债 235.6亿元,占比 33.7%,略有提升。2019年公司经营活动产生的现金流量净额 82.0亿元,公司持有的现金同比增长 24.5%,短期负债覆盖比 1.0,偿债压力可控。 分红提升增厚股东回报,继续做大做强主营业务。公司拟每 10股派发现金股利 2.8元,同比增长 133.3%,分红比例提升至 25.3%,分红率有所提升增厚股东回报。2020年公司的销售增速目标为 15%。 财务预测与投资建议维持买入评级, 上调 目标价至 至 11.28元(原目标价 11.00元 )。根据公司年报数据我们调整公司 2020-2022年 EPS 的预测至 1.88/2.42/3.10元(原预测为 2020-2021年 1.88/2.31元)。可比公司 2020年估值为 6X,对应目标价 11.28元。 风险提示房地产市场销售大幅低于预期。公司毛利率提升不及预期。 。利率上升超预期。

公司2019年业绩同比增长30%,与业绩快报一致。2019年公司实现营业收入4278.2亿元,同比增长22.8%;实现归属于母公司净利润147.4亿元,同比增长29.6%,增速与此前业绩快报基本一致。业绩增速略高于营收增速主要受到投资收益大幅提升的影响。公司2019年毛利率为15.5%,与2018年基本持平。 销售增速放缓,投资强度维持稳定。2019年公司销售额为3880亿元,与2018年基本持平。截至2019年年底预收账款为3811亿元,较2018年年底增长13%,增速高于销售增速,将有效保障公司未来几年的业绩增长。2019年新增108个项目,对应建面4006万方,投资强度与2018年持平,新增土储的楼面地价仅2313元/平,货地比达到5.2领跑行业。 净负债率持续下降,分红比例略有提升。2019年底公司净负债率较2018年下降16.2个百分点至155.6%,下行趋势明显。在手现金889亿元,同比提升10%,短期负债覆盖比略有下降至0.8倍。截止至2019年底,公司有息负债的平均融资成本仅5.6%,融资优势较为明显。此外,公司2019年拟分红48.7亿元,分红率为33%,较2018年的32%略有提升。 大基建业务发展提速,利润同比增长48%。2019年公司大基建业务营收为1885亿元,同比增长27%;毛利润81亿元,同比增长48%。全年新签合同金额3766亿元,同比增长19%;在建项目总金额4349亿元,同比增长33%,增速高于营业收入增速,后续基建业务营业收入有望维持较高速增长。 财务预测与投资建议 维持买入评级,目标价调整至7.30元(原目标价9.76元)。根据公司年报数据我们调整公司2020-2022年EPS的预测至1.46/1.74/2.01元(原预测为2020-2021年1.46/1.87元)。可比公司2020年估值为5X,我们给予公司2020年5X估值,对应目标价7.30元。 风险提示 房地产销售增长不及预期。公司控成本效果不及预期,利润存在下行风险。 布局城市调控政策力度超预期。建筑业务毛利下滑,公司利润不及预期。

业绩同比增长 34% ,高于营收增速。2019年公司实现营业收入 249.5亿元,同比增长 18.2%;实现归属于母公司净利润 16.3亿元,同比增长 34.0%。 业绩增速高于营收增速主要原因一是 2019年公司投资净收益由上一年的-1.1亿提升至 3.0亿元,二是上一年滨江因深圳旧改项目纠纷计提了 7.2亿元的资产减值损失,对应降低了上一年度归母净利润 5.4亿元,而本年度不存在此类减值损失。 销售 突破千亿 ,投资强度 权益双提升 。2019年公司销售额为 1120.6亿元,同比增长 31.8%,规模首次突破千亿。截至 2019年年底公司预收款达到556.0亿元,同比增长 120.2%,将给未来几年的业绩提供有力的支撑。2019年公司新增土地储备 295.4万平方米,投资额 503.7亿,权益比例 52.8%,较上一年提升 15.4个百分点。公司目前总货值达 2500亿元。 净负债率 下降,平均融资成本持续下行。2019年底公司净负债率 78.1%,同比下降 10.5个百分点。公司融资余额 318.61亿元,其中银行贷款占比64.7%,直接融资占比 35.3%。短期负债占比 27.2%,同比提升 12.5个百分点,账面现金 120.2亿元,同比提升 67.1%,短期负债占比 1.5,维持较强的偿债能力。公司近三年平均融资成本 6.0%、5.8%和 5.6%,持续下行。 聚焦房地产主业,分红提升彰显信心。公司坚持把房地产主业做精、做优、做强,在保证安全运营和品质的前提下,保持规模。2019年度向全体股东每 10股派发现金红利 1.32元,分红率由上一年的 15.3%提升至 25.2%,给予股东稳健的投资回报。 财务预测与投资建议维持买入评级, 目标价 调整至 至 6.04元(原目标价 6.00元 )。根据公司年报数据我们调整公司 2020-2022年 EPS 的预测至 0.71/0.84/1.05元(原预测为 2020-2021年 0.71/0.83元)。可比公司 2020年估值为 8.5X,对应目标价 6.04元。 风险提示房地产市场销售大幅低于预期。跨区域经营风险超预期。利率上升超预期。

核心观点 公司业绩维持较高增速,三项费用率有所回落。2019年公司实现营业收入1052.1亿元,同比增长25.6%;实现归属于母公司净利润146.1亿元,同比增长24.4%,业绩增速基本与营收增速维持一致。公司2019年三项费用率为12.1%,较2018年下降0.9个百分点,其中管理费用率下降2.0个百分点。毛利率小幅上升至43.7%,上升2.1个百分点。l销售金额小幅下滑,投资力度大幅提升。2019年公司总销售额为1451.6亿元,同比下降11.2%,房地产销售金额同比负增长,主要由于受到布局区域政策影响,新增土地投资不足造成货值不足。随着相应区域政策预期明朗,公司加大投资力度,2019年新增土储748万方,同比增长65%,我们认为公司在销售端的同比负增长是阶段性的,2020年销售端有望重归正增长。 净负债率有所上升,经营回款率大幅提升。2019年底公司净负债率提升至182.8%,上升21.7个百分点。主要原因是公司现金同比下降9%,同时短期借款大幅提升。公司2019年销售回款出现明显好转,全口径回款金额954.7亿元,同比增长21%,销售回款率由去年同期的46.2%,上升至61.4%。 产业新城招商能力凸显,新增签约额维持高增长。2019年公司园区新增签约投资额1956.1亿元,过往四年复合增速38.2%,招商能力助力产业新城业务形成护城河。公司产业新城业务正在逐步形成两大特点:1)吸纳优质龙头项目能力,2019年完成了腾讯科技、欣旺达等项目的入驻。2)产业新城模式的异地复制能力,2019年公司京外园区新增签约投资额占比超8成。 财务预测与投资建议l维持买入评级,调整目标价至30.70元(原目标价41.60元)。根据公司年报数据我们调整公司2020-2022年EPS的预测至6.02/7.50/9.05元(原预测为2020-2021年6.94/9.35元)。可比公司2020年估值为5.1X,我们给予公司5.1X估值,对应目标价30.70元。 风险提示l京津冀地区调控政策超预期。框架合作协议或合作备忘录落地不及预期。 园区新增落地投资额增长不及预期。非京津冀区域拿地不及预期。

公司2019年业绩同比增长33%,符合市场预期。2019年公司实现营业收入610.5亿元,同比增长8.1%;实现归属于母公司净利润40.2亿元,同比增长33.2%。业绩增速高于营收增速主要原因一是2019年公司投资净收益达8.1亿,大幅增长13倍,二是少数股东权益从上一年的22.7%下降到7.0%,使得归母净利率大幅提升。 销售强劲增长,投资强度有所提升。2019年公司房地产合同销售额为2110.3亿元,同比增长29.6%,增速强劲,规模首次突破2000亿。销售强劲带动预收款项增加。2019年公司通过多元化投资合计补充土地储备约1,268.6万平方米,其中收并购获取700.4万平米,权益对价491.8亿,权益比例70.5%。公司累计土地储备总计4,101.2万平方米,其中一二线占比72.60%。 净负债率大幅下降,债务结构优化。2019年底公司净负债率135.0%,大幅下降46.5%。公司有息负债规模1,123.2亿元,其中短期息负债比例同比下降12.9个百分点至29.9%,非银融资占比从52.6%下降至24.9%,负债结构持续优化。期末账面货币资金419.8亿元,短期负债覆盖比提升至1.3倍,平均融资成本7.71%,比2018年年末优化23个基点,公司在本报告期内首次获得主体评级提升至AAA,财务稳健度明显改善。 品质战略有力执行,组织架构升级释放发展新动能。2019年公司将品质纳入公司考核评价体系,高度履行“品质树标杆”战略。公司加大推进管理精细化进度,28个区域优化为16个区域,求通过三层架构的组织优化,保持公司的灵活性,释放发展新动能。 财务预测与投资建议 维持买入评级,调整目标价至8.83元(原目标价9.04元)。根据公司年报数据我们调整公司2020-2022年EPS的预测至1.38/1.73/2.08元(原预测为2020-2021年1.41/1.83元)。可比公司2020年估值为6.4X,对应目标价8.83元。 风险提示 房地产市场销售大幅低于预期。利率上升超预期。

业绩同比增长 24% , 略超 市场预期。2019年公司实现实现营业收入 630.8亿元,同比增长 25.4%;实现归属于母公司净利润 100.8亿元,同比增长24.4%。虽然2019年结算利润率有所下降,但合联营公司的投资收益较2018年大幅增长,同时资产减值也有所下降,故业绩增速与营收增速维持同步。 2019年合计拟分红 30.2亿元,分红率已连续多年维持在 30%以上。 销售增速领跑行业,新增土储均价显著下降。2019年公司房地产合同销售额为 2106亿元,同比增长 30%,排名行业第 14位。2019年新增土储建面1688万方,投资强度较 2018年小幅提升 6个百分点至 57%,新增土储的楼面地价 7109元/平,较 2018年明显下降,主要是由于公司 2019年新进入的 11个城市均为三线城市,拉低了整体均价。 净负债率维持行业较低水平,现金短债覆盖倍数 有所下降。2019年底公司净负债率略有上升至 57.7%,但仍远低于行业平均水平。现金短期负债覆盖比下降至 1.3倍,主要由于一年内到期的非流动负债较 2018年明显提升,但仍维持较强的偿债能力。截止至 2019年底,公司有息负债平均成本为4.99%,整体融资渠道丰富成本优势明显。 长 物管业务营收同比增长 42% ,在管面积突破 2.1亿平。2019年公司物管业务实现营收 30.7亿元,同比增长 42%,增速大幅提升主要是由于在管面积的快速增长。截止至 2019年底,公司总合同面积突破 2.1亿平,同比增长40%。目前公司物管业务已覆盖全国 160个城市,服务项目超过 1000个。 财务预测与投资建议至 上调至买入评级,上调目标价至 16.56元(原目标价 15.42元)。根据公司年报数据我们调整地产结算收入,将公司 2020-2022年 EPS 的预测调整至2.76/3.35/3.77元(原预测为 2020-2021年 2.57/3.01元)。可比公司 2020年估值为 6X,我们给予公司 2020年 PE 倍数 6X,对应目标价 16.56元。 鉴于公司未来稳定的增速及高分红率,我们将公司的评级上调至买入。 风险提示房地产市场销售大幅低于预期。利率上升超预期。

公司2019年业绩同比增长5%,与此前业绩快报一致。2019年公司实现营业收入976.7亿元,同比增长10.6%;实现归属于母公司净利润160.3亿元,同比增长5.2%。业绩增速低于营收增速主要原因是结算毛利率有较大下降,2019年公司毛利率为34.9%,同比下降了4.9个百分点。尽管2019年公司投资净收益同比增长56.3%,但是无法对冲毛利率下降带来的损失。 销售强劲增长,投资强度有所下降。2019年公司房地产合同销售额为2204.7亿元,同比增长29.3%,增速强劲,规模首次突破2000亿。销售强劲带动预收款项增加,截至2019年年底公司预收款达到834.9亿元,较2018年年底增长38.1%,将给未来几年的业绩提供有力的支撑。公司全年新增土储1423万平方米,总地价976亿元,投资强度下降33个百分点至39%。 净负债率继续下降,综合融资成本行业较低。2019年底公司净负债率下降至29.3%,远低于行业平均水平。在手现金753.2亿元,同比增加11.8%。公司短期负债占比38.6%,同比增加5.7个百分点,一年内到期的非流动负债同比大增38.1%,导致短期负债覆盖比下降至1.4倍,但仍维持较强的偿债能力。2019年,公司综合资金成本为4.92%,为行业较低水平。 特色园区运营业务同比增长38%,完成对中航物业和招商物业的整合。2019年公司园区开发运营收益124.8亿元,同比增长38.3%,实现较快增长。报告期内公司实现了对招招商物业和中航物业的市场化整合,创造了央企资源整合的创新型范例。招商积余已成为A股物业管理龙头企业、机构类物业管理领先企业与央企物业管理旗舰平台。 财务预测与投资建议 维持买入评级,调整目标价至23.04元(原目标价28.32元)。根据公司年报数据我们调整公司2020-2022年EPS的预测至2.56/3.16/3.98元(原预测为2020-2021年2.94/3.59元)。可比公司2020年估值为9X,对应目标价23.04元。 风险提示 房地产市场销售大幅低于预期。利率上升超预期。

业绩再超市场预期,盈利能力稳步提升。2019年公司实现营收2359.3亿元,同比增长21.3%;实归母净利润279.6亿元,同比增长47.9%,归母净利润高于业绩快报公告的265.7亿元,增速接近50%大幅超越市场预期。业绩增速高于营收增速核心原因为结算毛利率较2018年提升2.5个百分点至35%及计提资产减值损失较2018年大幅下降。 销售维持稳定增速,投资强度稳中有降。2019年房地产销售额为4618.5亿元,同比增长14%,销售排名全国第五位。深耕核心城市的战略兑现成果,13个城市销售金额超过百亿,在11个城市的市场份额第一。投资端维持审慎策略,全年拿地127幅,对应建面2680万方,投资金额1555亿元,投资强度为34%,较2018年有所下降,新增土储的楼面地价5802元/平。 净负债率大幅下降,综合融资成本亦下降。2019年底公司净负债率较2018年大幅下降近24个百分点至56.9%,现金短期负债覆盖比率连续第四年维持在2倍以上。截止至2019年底有息负债综合融资成本为4.95%,较2018年下降了8bp,其中银行贷款和直接融资占比9成。 物业成功实现上市,不动产平台加速成型。2019年保利物业成功在港交所上市,2019年营收和净利率分别同比增长41%和50%。在管面积2.9亿方,合同面积5.0亿方,在机构物业、景区物业等非住宅领域已获得龙头地位,竞争优势明显。 财务预测与投资建议 维持买入评级,目标价为17.76元。根据公司年报数据我们调整公司2020-2022年EPS的预测至2.96/3.48/3.95元(原预测为2020-2021年2.82/3.62元)。可比公司2020年估值6X,我们给予公司2020年6X估值,对应目标价17.76元。 风险提示 房地产市场销售大幅低于预期。 利率上升超预期。

公司2019年业绩同比增长21%,符合市场预期。2019年公司实现营业收入709.1亿元,同比增长25.8%;实现归母净利润91.2亿元,同比增长20.6%,仍维持较快增长。业绩增速低于营收增速主要是因为2017-2018年行业较为严格的限价政策使公司毛利率从2018年的31.5%下降至30.1%。 销售稳健增长,投资强度稳中略降。全年累计销售金额突破千亿为1153.6亿元,同比增长13.6%。公司在京津冀、长三角、珠三角、中西部区域的36个城市获得土地100余宗,规划建筑面积979.3万平方米,储备货值超千亿元。截至报告期末,公司土地储备建筑面积3,726.6万平方米,且权益占比在95%左右,足以满足未来3年左右的销售需求。 净负债率略有下降,分红率稳定提升。2019年底公司净负债率下降至79.7%。公司短期负债覆盖比下降至0.9倍,主要原因一是为了维持投资强度花费大量现金,报告期末公司在手现金303.6亿元,同比持平;二是2020年到期的非流动负债达307.1亿元,同比大增75.5%,使得短期负债占比提升10个百分点至52.8%。近年来公司股息发放稳定,2017-2019年每股发放股利0.42元、0.45元、0.48元,稳步提升。 非开发业务实现75.0亿元营收,同比增加17.0%。公司布局了康旅、产业板块、金融和其他地产相关板块,2019年非开发业务实现75.0亿元营收,同比增长17.0%。其中物业管理营收11.6亿元,同比增加72.7%,酒店管理营收7.6亿元,同比增长26.9%,产业园等其他业务实现营收55.8亿元,同比增长8.7%。非开发物业占比提升至10.6%,多元化发展初见成效。 财务预测与投资建议 维持买入评级,调整目标价至12.05元(原目标价12.54元)。根据公司年报数据我们调整公司2020-2022年EPS 的预测至2.41/3.01/3.15元(原预测为2020-2021年2.63/3.26元)。可比公司2020年估值为5X,对应目标价12.05元。 风险提示 房地产市场销售大幅低于预期。利率上升超预期。

招商牵头强强联手,聚焦物管战略明晰。招商积余前身中航善达,以物业管理和房地产开发为主营业务。2019年招商蛇口收购中航善达,成为第一大股东,再以中航善达发行新股收购招商物业,实现两者合并,实际控制人变为招商局集团。整合完成后,将进一步剥离房地产业务,聚焦物业资产管理。 对标一流,即将崛起的央企物管新旗舰。原中航物业是机构物业为主导的物管平台绝对龙头,2018年机构类物管收入 29.4亿元,同比增长 29.5%,占物管业务收入的 79.0%。2018年新签约项目中机构类物业签约面积占81.7%。招商物业是住宅物业为主的传统物管龙头,在管项目中住宅占比68.4%。截至 2019年上半年,中航物业管理面积 7634亿平米,招商物业管理面积 7292亿平米,重组完成后,招商积余管理面积达 1.49亿平米,在上市公司中排名第 6位,有望继续冲击第一梯队,成为央企物管新旗舰。 竞 争优势:规模扩张有保障,管理精细化提升利润 。招商物业受益于招商蛇口竣工交付,预测 2019-2021年招商蛇口年竣工面积为 1000万、1100万、1300万平方米。中航物业继续主攻机构物业市场,定价更加市场化。2019年半年报披露招商物业毛利率和净利率为 7.6%和 4.9%,中航物业的毛利率和净利率分别是 5.8%和 3.1%,较其他上市物业公司来说偏低。随着公司重组上市和精细化管理,以及机构物业在增值服务的潜力,我们认为未来利润率会逐渐提升到市场平均水平,迎来盈利规模和质量双升的发展阶段。 财务预测与投资建议首次覆盖给予 增持价 评级,目标价 25.01。 元。我们预测公司 2019-2021年 EPS分别为 0.27/0.61/0.85元,可比公司 2020年的平均估值为 37X。考虑公司作为机构物业蓝海市场的绝对先发者和龙头,以及央企大股东的背书,拥有招商系稳定的住宅项目支持和政府类公建项目竞争中的明显优势,具有极深的护城河和不可替代性。综合评估业绩增速和公司竞争优势,我们给予公司10%的估值溢价,对应 2020年 PE 估值为 41X,对应目标价 25.01元。 风险提示房地产业务剥离具有不确定性。利润率提升低于预期。外拓市场的不确定性。

公司2019年业绩同比增长21%,基本符合市场预期。2019年公司实现营业收入858.5亿元,同比增长58.6%;实现归母净利润126.5亿元,同比增长20.6%。业绩增速低于营收增速的主要原因如下:结算毛利率同比下降4.1个百分点;投资收益26.9亿元,增速远低于营收增速;投资物业公允价值变动26.5亿元,较2018年下降5%;公司计提了9.4亿资产减值,较2018年明显提升。综上我们认为公司今年在各项指标上均采用了较为审慎的标准,盈利能力略有回落但仍高于行业均值。 销售维持高速增长,投资强度持续下降。2019年公司合同销售额为2708亿元,同比增长22%,位居全国房企排行榜第8位。2019年公司维持审慎投资策略,全年拿地72幅,对应建面2508.5万方,投资强度较2018年下降11个百分点至24%,新增土储楼面地价2421元/平,与2018年基本持平。 净负债率持续锐减,偿债能力进一步提升。2019年底公司净负债率大幅下降至6.4%,回落至公司历史水平地位,同时也远低于行业平均水平,主要是由于应付债券及短期借款大幅下降。公司在手现金639.4亿元,同比增长41%,带动现金短期负债覆盖比上升至2.6倍,整体偿债能力进一步提升。 物业租管收入同比接近翻番,全年新开业21座吾悦广场。2019年物业租管营收40.69亿元,同比增长92%。截止至2019年公司已实现122个商业综合体的布局,其中累计开业63座,已开业面积共计590.6万方,同比增长51%,平均出租率达99%。 财务预测与投资建议 维持买入评级,目标价调整至42.06元(原目标价43.50元)。根据公司年报数据我们调整公司2020-2022年EPS的预测至7.01/8.76/10.86元(原预测为2020-2021年7.25/9.40元)。可比公司2020年估值为6X,给予公司2020年6X估值,对应目标价42.06元。 风险提示 房地产市场销售可能低于预期。利率上升超预期。 公允价值变动收益不及预测值。

业绩增速领跑行业,结算利润率持续上升。2019年公司实现营业收入677.7亿元,同比增长64%;实现归属于母公司净利润56.8亿元,同比增长46%。业绩增速低于营收增速主要由于销售费用的提升及计提的资产减值准备较去年有所提升。公司2019年结算毛利率达28.8%,较2018年上升0.2个百分点,在当前的行业环境中能够维持结算利润率上升实属不易。此外预收账款大幅增长50.4%至1147亿,再创历史新高,增速基本与当年销售增速保持一致,为未来2~3年的结算业绩提供了充分的保障。 销售金额同比高增近6成,土储结构分布更趋均衡。2019年公司销售额为1860亿元,同比增长57%,位列全国第17位,较2018年上升5位。由于近年来布局城市能级的提升及重庆区域销售占比下降,其销售均价明显提升,2019年已达9764元/平。2019年公司全年拿地192幅,土地款888亿元,新增土储3323万方,对应投资强度为48%。同时,土储分布结构更加均衡,目前总可售面积近6700万方,其中重庆的占比进一步下降至29%。 净负债率持续下降,货币资金达360亿。2019年底公司净负债率继续下降至120%,考虑近几年销售规模快速增长,大量已售未结资源将会在未来几年内结算增厚净资产,因此净资产负债率仍存较大的下降空间。截止至2019年底,公司在手现金359.9亿元,同比上升20%,短期负债现金覆盖倍数维持在1.1倍,可见公司短期负债规模的增速控制得当,短期偿债能力无虞。 财务预测与投资建议 上调至买入评级,上调目标价至9.38元(原目标价8.41元)。根据公司年报数据我们调整公司2020-2022年EPS 的预测至1.34/1.69/2.18元(原预测为2020-2021年1.27/1.63元)。可比公司2020年估值为6X,考虑到公司2020-2022年28%的复合业绩增速远高于可比公司,我们给予其20%的估值溢价得出7X 估值,对应目标价9.38元。鉴于公司未来良好的成长性,我们将公司的评级上调至买入。 风险提示 房地产市场销售低于预期。房地产政策环境超预期收紧。融资成本提升。

业绩同比增长15%,略低于市场预期。2019年公司实现营业收入3678.9亿元,同比增长23.6%;实现归属于母公司净利润388.7亿元,同比增长15.1%。 业绩增速低于营收增速主要原因有二,其一结算毛利率略有下降,2019年公司毛利率为36.2%,同比下降了1.3个百分点;其二,公司2019年投资收益49.8亿元,同比下降26.6%,主要受到非并表项目结算下降影响。 销售增速放缓,投资强度稳中略降。2019年公司房地产合同销售额为6308.4亿元,同比增长4%,销售增速放缓但仍位居全国房企排行榜次席。2019年公司根据市场情况仍然维持了较为审慎的投资策略,全年拿地147幅,对应建面3716.5万方,投资强度较2018年下降5个百分点至37%,新增土储的楼面地价6252元/平,较2018年有所上升。 经营活动现金流持续为主,净负债率略有上升。2019年底公司净负债率略有上升至34.7%,但仍远低于行业平均水平。在手现金1661.9亿元,同比下降12%。货币资金同比下降导致短期负债覆盖比下降至1.7倍,但仍维持较强的偿债能力。公司融资渠道多元丰富,2019年完成多笔超短融、美元中期票据等融资,融资成本维持行业中较低水平。 物业服务营收同比增长30%,维持高成长性。2019年物业服务业务实现营收127.0亿元,同比增长30%。公司总在管面积4.5亿平,总签约面积6.4亿平,储备面积1.9亿平,2019年新增签约面积1.2亿平。在已拥有相当管理体量的状态下,物业服务业务仍维持着较好的成长性。 财务预测与投资建议 维持买入评级,下调目标价至32.72元(原目标价36.90元)。根据公司年报数据我们调整公司2020-2022年EPS的预测至4.09/4.68/5.58元(原预测为2020-2021年4.53/5.53元)。可比公司2020年估值为6X,考虑到公司较可比公司积极拓展资管类业态项目,向轻资产化运营,应享有更高估值溢价,我们给予30%的估值溢价得出8X估值,对应目标价32.72元。 风险提示 房地产市场销售大幅低于预期。利率上升超预期。