公司披露2021一季报：收入、归母、扣非20.70亿、1.06亿、0.87亿，同比+103%、+438%、+387%。 归母接近预告上限（此前预告0.92-1.07亿元）。 一、财务分析：收入高增，盈利能力提升 ①收入：2021Q1收入20.70亿元，同比+103%。收入增长主要来自于按摩主业和健康环境两大业务双轮驱动。后续看：①按摩业务在产能瓶颈打开后的增长有望成为公司核心看点。②新风业务在2021年的落地有望带来收入增量。 ②利润：2021Q1归母净利1.06亿元，同比+438%；扣非归母净利0.87亿元，同比+387%。扣非前后差异主因远期交割等投资收益0.23亿元。 ③毛利率：2021Q1毛利率34.36%，同比-1.33pct（较19Q1-2.36pct）。 毛利率下降预计主因①毛利率较低的健康环境业务占比提升；②海外代工订单增多，拖累公司毛利率。③原材料价格上涨影响。 ④费用率：2021Q1期间费用率27.54%，同比-10.81pct（较19Q1-8.41pct）。 分项看，Q4公司销售/管理/研发/财务费用率分别为15.97%/5.88%/4.14%/1.55%，同比分别-7.90pct/-3.30pct/-1.89pct/+2.27pct（较19Q1同比-4.85/-1.71/-0.46/-1.39pct）。 销售费用率等大幅降低，除收入增长摊薄费用外，预计主因公司代工业务占比提升所致。财务费用率明显提升，则主因公司出口业务占比高，美元兑人民币汇率波动对公司影响较大造成财务费用1.55亿元（2020Q1同期-0.72亿元）。 ⑤净利率：2021Q1净利率5.80%，同比+9.69pct（较19Q1+2.90pct）。净利率提升预计主因①空净等高盈利能力的业务占比提升。②收入增长下费率得到有效摊薄。 二、经营分析：双主业表现均亮眼 1、按摩业务：产能释放，需求旺盛 公司按摩椅业务环比持续提速。2021Q1公司全球按摩椅业务实现同比超100%增长，中国按摩椅业务连续四个季度高增（2020Q2-2021Q1分别同比约+30%、+30%、+62%、+150%）。 内销：公司双品牌持续突破，线上表现持续优于行业，ihoco尤为突出。据淘系数据监测：2021Q1按摩椅行业线上同比+46%，奥佳华品牌同比+258%，增速远超行业；从销售额绝对值看：2021Q1奥佳华品牌淘系销售额约1.1亿，低价子品牌ihoco淘系销售额则达约1.2亿，表现赶超主品牌。可见公司双品牌战略收效良好，子品牌ihoco降维打击在线上取得较好增长，有望持续开拓中低端市场份额。 外销：Q1出口持续高景气。参考海关数据：2021年1-2月按摩器具出口金额同比+148%，高增延续。我们预计上半年公司按摩业务出口仍将延续较好表现。 长期看：随低价按摩椅市场逐渐崛起，按摩椅行业正从高单价、低曝光、消费认知不足的局面，进入到性价比合理、渠道分布广泛、消费者认知快速提升的阶段。结合公司按摩椅产能瓶颈放开（从2019年30万台提升至2020年报披露的70万台），公司按摩椅收入增长有望迈入新阶段，盈利端亦有望随规模效应放大获提振，迎来收入盈利双击。 2、健康环境：海外表现持续强劲，期待新风落地 Q1公司环境业务同比增长+180%，环比亦实现正增长。自2020年第二季度开始，健康环境业务已连续四个季度实现高速增长，公司表现持续受益于海外旺盛的空气净化器需求。 期待新风业务落地带来增量。公司新风业务绑定B端大客户保利碧桂园，预计2021年产品订单落地后有望迅速实现增量突破。全年看，健康环境业务在海外需求+国内增量双重保障下有望实现较好增长。 投资建议：买入评级 公司当前为双主业双轮驱动：①按摩业务打破产能瓶颈，当前线上市场需求旺盛，公司双品牌高低端共同发力有望抢占市场。②环境业务中新风业务2021年有望正式落地，且牵手大客户保利碧桂园有望迅速放量。 我们预计21-23年公司归母净利5.3、6.9、8.7亿元，同比+17%、31%、27%，维持“买入”评级。 风险提示 健康业务发展不及预期、海外疫情反复、按摩业务景气不及预期

公司发布2020年报及2021一季报： 2020年：收入、归母、扣非 131.9亿、11.2亿、9.3亿，同比+44.6%、+62.7%、+36.4%； 对应Q4：收入、归母、扣非40.8亿、2.1亿、0.96亿，同比+77.4%、+23.8%、-19.4%。 21Q1:收入、归母、扣非32.1亿、1.7亿、1.7亿，同比+64.1%、+36.8%、+26.6%。 分红：拟向全体股东每10股派发现金红利6元（含税），共发放4.96亿元，占归母净利润44.3%。 一、2020年：内外销均靓丽，Q4盈利受扰动1.收入分析：内外销均高增 2020年公司实现收入131.91亿元，同比+44.57%。其中Q1/Q2/Q3/Q4收入19.56/30.89/40.70/40.76亿元，同比+4.05%/+42.79%/+46.23%/ +77.37%， 收入环比加速，主因外销出口红利持续释放。 分市场看： 内销：2020年公司实现内销收入30.16亿元，同比+67%。其中Q4内销约8亿元，同比约+94%。2020全年内销占比进一步提升至23%，同比+4pct。 内销分品牌：摩飞20年实现销售收入15亿元，同比增长约+130%；其中Q4收入约4.5亿，同比约+80%；东菱20年实现销售收入3亿元，同比增长约+25%；Q4收入约0.9亿，同比约+7%。 外销：2020年外销收入101.75亿元，同比+39.03%。其中Q4外销约32亿元，同比约+92%。外销受益于海外订单转移，表现持续向上。 2.盈利分析：Q4盈利能力受扰 利润：2020年公司实现归母净利润11.18亿元，同比+62.73%，扣非9.32亿元，同比+36.44%；全年扣非前后差异主要来自于远期外汇投资收益1.35亿元。单Q4归母2.09亿元，同比+23.76%。Q4盈利能力出现较明显下降。 毛利率：2020年毛利率23.31%，同比-0.37pct；毛利率下降主因公司执行新收入准则后口径调整，原计入销售费用的运费报关费支出计入营业成本。经还原后同口径下2020年毛利率25.21%，同比+1.54pct。 单Q4毛利率17.33%，同比-7.98pct。毛利率大幅下行，预计主因①预计口径调整影响毛利率下降2pct；②Q4外销较旺占比提升；③公司外销代工利润空间相对较低，预计原材料涨价带来较明显毛利率波动。 费用率：2020年期间费用率13.39%，同比-1.29pct。销售费用率3.3%， 同比-1.86pct，主因公司执行新收入准则，统计口径调整；调整后口径预计基本持平。 管理费用率5.31%，同比-0.57pct； 研发费用率2.99%，同比-0.68pct； 财务费用率1.80%，同比+1.82pct，主因人民币升值影响，汇兑损失较去年同期增加约2.54亿元，但远期外汇交割产生的投资收益及公允价值变动收益较同期增加约1.62亿元，合计汇率影响利润约-0.91亿元。 单Q4期间费用率12.92%，同比大幅-6.91pct。主因会计口径调整集中影响Q4销售费用率，单Q4销售费用率-0.84%，同比-6.77pct。 净利率：公司2020年净利率8.76%，同比+1.21pct。单Q4净利率5.37%， 同比-1.96pct。Q4成本端压力下公司净利率出现明显下行。 二、2021Q1：成本压力持续显现1.收入分析：内外销高增延续 2021Q1年公司实现营收32.1亿元，同比+64.1%。 内销收入2021Q1同比+46%，其中摩飞营收4.6亿元，同比约+40%；东菱营收0.54亿元，受去年同期基数影响同比-23%。外销同比+71%，主因去年Q1疫情影响下基数较低。 2.盈利分析：成本持续承压 利润：21Q1公司实现归母净利润1.7亿元，同比+36.8%，扣非1.72亿元，同比+26.61%。利润表现持续落后收入端。 毛利率：21Q1毛利率19.03%，同比-4.64pct，主因①原材料价格快速上涨下成本承压；②2021Q1低毛利率的外销占比提升。 费用率：21Q1期间费用率11.65%，同比-1.78pct；其中销售、管理、研发、财务费用率3.35%、5.79%、2.59%、-0.07%，同比-2.08pct、+0.27pct、-0.26pct、+0.29pct。主因外销代工收入大幅提升下，销售费用率降低。 净利率：21Q1净利率5.64%，同比-0.97pct。成本端承压下，公司净利率较2020疫情期间仍有下行。 三、经营展望：短期受扰动，长期成长无忧 1、内外销：短期有基数压力，但长期成长性持续 虽有基数压力，预计公司上半年仍有望获平稳增长。2020Q2起受益疫情带动小家电需求，公司内外销俱出现大幅高增。 ①内销：高基数压力主要体现在上半年，下半年恢复正常成长轨道。疫情对国内小家电销售带动主要体现在2020H1，下半年基数压力小；且从公司销售表现看：2021Q1内销仍实现同比46%高增，在高基数下仍展现出较好成长性。 ②外销：需关注海外疫情变化。公司2020年外销高增主因受益于海外需求高涨叠加疫情下供应受损，但长期看疫情恢复后，海外终将恢复需求平稳供应正常，公司出口表现可能面临高基数压力。据公司3月公告，从当前订单情况看2021上半年外销仍有稳定增长，短期内需求并未明显退潮。后续仍需持续关注海外疫情对需求、供应两端的影响情况。 长期看公司内外销成长逻辑仍显著。内销自主品牌持续成长，其中摩飞2021Q1仍延续同比+40%高增，且自主占比提升将驱动公司盈利能力上行；外销关注品类拓张，代工有望新开拓家居、个护等新品类。 2、成本端：Q2调价后压力或有减轻 原材料涨价影响公司成本端。小家电主要原材料为电子元器件、五金制品、塑料、包材等。参考新宝历史公告数据，其直接材料占成本比约在76%水平，原材料涨价对公司成本端影响较明显。2021年以来铜、铝、钢等金属价格持续新高，塑料、纸浆等大宗价格也持续处于高位。公司虽提前进行部分锁材，2021年上半年部分原材料价格仍锁定在2月涨价前价格；但在原材料价格持续高位运行下，公司成本端仍将承压。 调价后或缓解毛利率压力。公司20Q4开始对新签订单进行调价谈判，但价格执行存在两个季度的滞后，预计2021Q2价格调整会反映到业绩中。此外在2021年2月原材料价格明显上行后，公司启动第二轮调价，预计2021Q3将执行二轮调价后价格。预计价格调整后，公司毛利率端压力有望减轻。 四、投资建议：买入评级 公司内销在摩飞、东菱等自主品牌带动下有望快速增长，并持续改善公司盈利能力。外销作为顶级ODM 商优势稳固，长期增长有望来源于品类拓张和份额提升。 我们预计公司2021-2023年归母净利润12.6、15.4、18.6亿元，同比+12%、22%、21%。维持买入。 风险提示 原材料价格上涨，自主品牌发展不及预期、出口订单不及预期

投资建议：买入评级 集成灶行业处于快速成长期，公司龙头地位明显，伴随多元化渠道扩张，有望维持快速增长。 预计21-23年实现归母净利润6.48、7.80、9.34亿元，同比+19%、+20%、+20%，对应PE19X、16X、13X。维持“买入”评级。 风险提示 需求景气度下行，行业竞争恶化，原材料价格上涨

投资建议：增持评级 疫情影响逐渐褪去，公司产品、品牌和渠道优势显著，发力电商后表现较好，彰显经营活力，未来产品创新、品类扩张持续可期。加之公司背靠SEB拥有丰富品牌资产，长期稳健增长值得期待。 预计21-23年净利润同比+16%、12%、13%，对应PE为27x、24x，22x，维持“增持”评级。 风险提示 新品表现不及预期，行业竞争加剧，疫情反复

投资建议：买入评级 公司核心厨房小家电品类表现稳健，份额稳定；且当前不断打开清洁、个护、净水等新赛道，发掘新成长空间；同时与JS的关联交易一定程度上保障了短期业绩稳定性，新推股权激励更是坚定了公司未来的发展信心。 预计2021-2023年归母净利润9.9、11.0、13.0亿元，同比+5%、12%、18%，对应PE24、22、19X。维持买入。 风险提示 原材料成本上升、出口订单不及预期。

投资建议：买入评级 公司当前为双主业双轮驱动：①按摩业务打破产能瓶颈，当前线上市场需求旺盛，公司双品牌高低端共同发力有望抢占市场。②环境业务中新风业务2021年有望正式落地，且牵手大客户保利碧桂园有望迅速放量。我们预计21-23年公司归母净利5.3、6.9、8.7亿元，同比+17%、31%、27%，对应21-23PE20、16、12倍，维持“买入”评级。 风险提示 健康业务发展不及预期、海外疫情反复、按摩椅行业增速不及预期

投资建议：买入评级 考虑到股权激励费用及公司加大投入进行业务拓展，我们预计公司21-23年归母净利7.42、9.84、12.58亿元，同比+15%、33%、28%。目前股价对应21年PE102倍，看好原料、医疗、护肤、食品四轮驱动下美业白马的长期成长性，维持“买入”评级，持续推荐。 风险提示：市场竞争加剧风险、原料业务降价风险、下游拓展不达预期。

投资建议：买入评级 公司高端化、全球化、智能化三大战略看点逐渐进入红利期，有望共同驱动盈利改善及估值中枢的提升。 我们预计2021-2023公司利润为107.75、130.49、149.56亿元，同比+21.39%、+21.10%、+14.62%，对应PE26、21、19X。维持买入评级。 风险提示 原材料价格上涨，海外业务不及预期，行业竞争加剧

自上而下，我们认为贝泰妮为优质化妆品细分赛道中的优质标的，看好贝泰妮目前作为敏感肌龙头以及未来作为功能护肤集团的发展前景。 一、赛道：复合20%+增长的优质化妆品细分领域当下行业高景气、格局较为集中。我们测算功能护肤约总规模约0500亿，增速20%+，3CR3超超20%相对集中。其中皮肤学级240亿（欧睿口径有所低估），未来5年CAGR望20%+；格局相对集中，薇诺娜份额第一。 从人均消费//渗透率//单品牌多方面对比，皆存44--55倍空间。对比海外，国内皮肤学人均消费仅为美、日的1/6、1/4；规模占护肤品比例仅为1/3；单品牌对标雅漾、理肤泉百亿规模尚存5倍空间。 行业具高壁垒、高粘性、高盈利的优质投资属性。相对一般护肤品，功能护肤源于拥有产品功效与医药渠道双重壁垒；用户切换成本高带来更高的复购率；更优盈利，代表品牌毛净利率高达80%+/20%+。 二、竞争：看好国牌通过功能护肤实现突围立足当下，外资、国牌各有千秋。外资擅长集团化运作，但产品功效性及渠道适应度相对不足；国货借医研共创与互联网打法突围，主打不同成分功效及流量平台；大量后发学习者涌现，但普遍缺乏长线思维，产品力分化。 展望未来，看好国牌持续抢夺份额。1.定价上：内外资功能护肤竞品的定价差异不大，竞争取决于产品差异度，回归产品功效和科学说理；2.打法上：国内新品牌诞生速度爆发，在行业成长期纷纷借产品和渠道差异化突围。 三、公司：产学研体系++深度捆绑权威及渠道++精准营销构建护城河贝泰妮主品牌薇诺娜为中国敏感肌第一品牌，收入占比99%，2019欧睿皮肤学级化妆品市占率第一。公司2017-2020年营收、归母净利CAGR50%、52%高速增长，2020年疫情下仍维持30%+增速，成长性凸显。 优势思考：出身药企的产学研体系铸就研发，深度捆绑权威专家及渠道共建护城河。出身滇虹的创始团队具产业资源，基础研究+产学研体系构筑研发壁垒；高粘性的大单品穿越周期；线上运营步步领先，线下医院药店渠道深化壁垒。 四、未来：产品//渠道//品牌多角度扩张成长产品端看点为新单品及产品线拓展；渠道端看点为CS及医美渠道扩张、私域降费提效；品牌端关注新品牌孵化、强功效拓展。若看长期成长，未来盈利提升空间可能来自费用率的优化。 五、财务：对比同业成长、盈利能力均较强受益功能性护肤赛道景气以及高定价，公司成长性及盈利能力较为突出。 六、盈利预测与投资建议本文预计公司21-23营收39.83、53.95、69.28亿，yoy+48%、35%、28%；归母净利8.11、11.21、14.66亿，yoy+49%、38%、31%；当前股价对应2021年PE85x，考虑公司高成长与突出的竞争优势，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示市场空间不及预期、行业竞争加剧、线上流量成本提升、信息滞后

公司近期披露2020年年报：2020全年：收入17.01亿，同比+27.17%；归母1.00亿，同比+52.56%；扣非0.91亿，同比+55.18%。 对应2020Q4：收入2.60亿，同比+46.85%；归母0.32亿，同比+41.65%；扣非0.28亿。 公司拟每10股派发现金2.5元（含税），合计派发现金股利0.54亿元；本次分红占占2020年归母净利润的54%。 一、财务分析：盈利高增①收入：2020全年收入7.01亿，同比+27.17%，Q4单季度收入2.60亿，同比+46.85%。拆分自主与代工收入看： 1、自主品牌：：延续高增实现营收5.01亿元，同比+56.06%，占比达到71.50%；自主分品类：周边食材增长亮眼，电器中蒸锅、饮水机表现可观。公司电器类/周边食材类收入分别4.04/0.97亿元，同比+54.36%/+63.52%，周边食材高增可见公司场景生态打法卓有成效。电器中具体分品类看：养生壶/饮水机/烤箱/蒸炖锅/电热水壶等增速分别为25%/52%/43%/297%/67%。支柱品类养生壶增长平稳，新推品类饮水机、蒸炖锅持续成长为大单品。 自主分海内外：品牌出海高增。公司自主品牌内销4.71亿元，同比+52.65%；外销0.30亿元，同比+140.51%。自主品牌出口增速亮眼，后续海外亚马逊等渠道有望持续拓展。 自主分渠道：线上维持高增，关注社媒渠道拓展。公司内销线上收入4.32亿元，同比+57.26%；其中线上微信渠道收入0.54亿元，高增同比+401%。 线下收入0.39亿元，同比+11%，2020年公司新增线下经销门店7家，直营店4家，预计公司线下扩张速度部分受到疫情影响。 22、代工业务：公司OEM/ODM实现营收2.00亿元，同比-13.17%,后续公司战略上不再大力发展代工，代工业务规模可能持续收缩。 ②利润：2020全年归母净利1.00亿，同比+52.56%，Q4归母净利0.32亿，同比+41.65%；全年扣非归母净利0.91亿，同比+55.18%，Q4扣非归母净利0.28亿元。 扣非前后差异主要来自0.04亿政府补助、0.04亿投资收益。 ③毛利率：2020全年毛利率51.43%，同比+4.59pct，单Q4毛利率46.71%，同比-7.08pct。全年毛利率提升主因自主占比提升的结构性变化，Q4毛利率下行预计主因①公司加大线上促销力度，②Q4原材料成本上行。此外毛利率部分受收入准则变化影响（物流运输费从销售费用调入成本）。 拆分自主//代工看：自主内销/自主外销/代工业务全年毛利率分别为63.37%/60.29%/21.96%，同比分别-2.5/+3.38/+1.17pct。预计毛利率变化部分受益于2020年原材料价格处于低位，自主内销毛利率下行则主因公司线上促销增强。 ④费用率：2020全年期间费用率36.49%，同比+2.61pct；单Q4期间费用率35.43%，同比-4.99pct。 全年销售、管理、研发、财务费用率23.86%/8.14%/3.77%/0.72%，同比+1.58pct/+0.44pct/-0.20pct/+0.79pct。销售费用率提升主因公司自主品牌拓新前期投入所致；财务费用率提升主因人民币升值造成的汇兑损失。 Q4销售、管理、研发、财务费用率22.15%/7.82%/3.81%/1.65%，同比-5.83/-0.50/+0.22/+1.12pct。Q4销售费用率大幅下降，除准则调整影响外，主因去年Q4为公司集中上新期，今年当期推新较少所致。 ⑤净利率：公司全年净利率14.32%，同比+2.38pct；单Q4净利率12.39%，同比-0.45pct。全年盈利能力明显上行，单Q4盈利预计受促销+原材料双重影响略微承压。 ⑥现金流：全年经营现金流+0.94亿，同比+14.10%；存货周转率天数增加至97天，主因疫情期间供应链存不确定性，公司加大备货，存货较年初变动+92.27%。 二、经营分析：拓展可期公司核心看点：产品拓新++渠道拓展++盈利能力上行。 产品拓新持续推进。①拓品类：公司目前电器品类相对较短，新品推出将有效带动成长。②拓SSKU：发展原有品类下轻量级/家庭级多种SKU，如公司旗下主打迷你便携的miiK系列养生壶持续取得较好销售，蒸炖锅亦推出更适合多口之家的双层多功能蒸炖锅。③拓周边、食材。推出如miiK养生壶旅行包等周边丰富使用场景，及持续新推金银菊花茶、袋泡酸梅汤等相关食材。 线上+线下+出海持续拓展。①线上：除天猫京东阵地外，新耕耘社媒微信渠道。公司微信上有“北鼎商城”兼具商城+社区属性，除产品销售外，公司每日发布菜谱等信息，并有消费者晒单打卡+邀请返现+免费试用等种种机制。2020年公司微信渠道收入同比高增+401%，社媒营销运用效果显著。②线下：持续推进线下直营店优化与新建，借直营体验打响品牌。当前公司拥有线下直营店10家，后续有望以深圳为原点持续往全国延伸。③出海：公司2019年开始尝试品牌出海，目前主要面向北美、日本、中国台湾、东南亚等市场。公司持续优化亚马逊渠道，并搭建北鼎海外官网，进一步探索海外营销模式打开市场。 盈利能力：：品类做大费率降低++品牌出海提升盈利能力。①规模效应降低费率：目前公司多数品类仍处培育期费用投放较大，品类规模做大及公司品牌进一步打响后，相关费率有望降低。②出海产品均价有望提升。公司当前自主品牌出海毛利率60.29%，较自主内销63.37%略低（预计部分因运费计入成本影响）。但长期考虑：家电出海均价空间通常高于国内，若公司品牌出海战略成功，未来盈利能力仍有释放空间。 三、股权激励调动活力公司11月月2233日发布限制性股票激励计划草案。将以12元/股的价格向公司核心管理人员以及核心技术和业务骨干共计26人授予限制性股票，数量总计742,500股，占公司目前总股本0.3415%，其中首次授予80%，预留20%。 考核目标：以2020年为基期，考核期四年，考核目标为2021-2024年公司自有品牌营业收入同比2020年增长率分别不低于15%/30%/45%/60%且2021-2024年公司净利润同比2020年增长率分别不低于10%/20%/30%/40%。 股权激励计划有望调动公司活力。我们认为激励计划有望调动骨干人员积极性，后续公司拓新、拓渠道进展有望在激励下加速，整体经营活力将得到更好释放。同时近期实控人增持也进一步表明了公司的发展信心。 四、投资建议：维持买入公司自有品牌表现靓丽，未来在品类、渠道、盈利能力的突破是收入增长的下一个看点，高端品牌的建立则是公司的核心优势：公司毛利率为同业最高水平，盈利能力远胜竞争对手，在小家电行业中具有较高的稀缺性。 预计公司21-23年实现归母净利1.34、1.86、2.31亿元，同比分别+34%、+38%、+25%，维持买入评级。 风险提示新品拓展不及预期、渠道扩张不及预期，盈利表现不及预期。

3月18日，上海家化在线上举行了 “致美·致未来”--2021年战略发布会，会上公司与知名零售商屈臣氏举行了深度合作的签约仪式。董事长潘秋生详细解构了“123战略”--即以消费者为中心，与其他机构、大数据平台开展合作，全面洞察消费者，推动产品研发；以品牌创新和渠道进阶为两个基本点；以文化、系统和流程、数字化为三个助推器。 品牌创新： HIT品牌战略--健康美丽，洞察创新和个性独特。家化通过消费者洞察，聚焦行业趋势和未来判断、聚焦大数据、聚焦营销和资源投放模式创新，打造至美的产品及服务。同时，公司坚持以科技赋能，深化“医研共创”，植根中草药植物研究，以整链式研发模式和多维TCM现代研发方式加强自主研发创新，为消费者带来更高效安全的产品。 产品开发：各品牌围绕消费者的健康诉求，开发美肌、生活新品。护肤产品方面，3月上市的佰草集灯管精华，以新七白为核心配方；即将上市的新品有:玉泽双舱精华，独特设计使得内腔的蓝铜胜肽和外腔的玻尿酸有效存放；双妹品牌的生命之花抗初老系列产品，采用了家化独有的天山雪莲科技。母婴个护方面，六神花露水新品联名潮玩IP，拉进传统品牌与年轻消费群体的距离；启初潜心打造适合中国婴童使用的防晒和驱蚊产品。 渠道进阶：五大措施推进渠道创新，搭建3+3新零售体系。上海家化通过策略合作、数字赋能、智慧零售、私域运营、模式创新五大核心举措推进渠道创新，同时通过新渠道、新场景、新消费不断去捕捉未来新衍生出的市场机会。公司已形成了“3+3”的新零售体系：针对C端，将大力发展到家平台、到店平台和智慧云店触达消费者；针对B端，通过互联网分销体系、社群运营、零售终端会员运营打通商家。 公司达成与知名零售商屈臣氏的深度合作，践行新渠道战略。屈臣氏屈臣氏在中国内地490多个城市拥有超过4100家店铺和6300万名会员，是国内为大众所熟知的保健及美妆产品零售连锁店。此次强强联手，不仅在数字化营销和数字化赋能方面带来效益，更将作为家化的媒体端触达消费者，深层次介入品牌创新与产品研发中，共同为消费者创造更大价值。 公司品牌品类矩阵完善、品牌底蕴深厚，深耕技术研究与开发建立竞争壁垒和优势。高管变动+股权激励后，治理结构优化、品牌不断焕新、持续推进公司数字化改革。公司抓住时代机遇，以全新思维、模式与技术加速全方位数字化转型，同时聚焦于毛利提升，销售和管理费用率的持续下降，长期看好公司发展的持续性与广阔空间。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2021-2023年归母净利润5.14、8.45、11.03亿元，同比+19%、+65%、+31%，对应PE66x、40x、31x，维持“买入”评级。 风险提示：国内市场失速、竞争格局恶化、新品推进不达预期、整合营销策略不当

继合作亚什兰之后，公司又与化妆品行业原料世界第一巨头德国巴斯夫（BASFSE）签署了战略合作协议，按计划开展多项深度技术合作：公司将在国内独占或率先运用巴斯夫的多项首创技术,紧密结合科研与市场研究，共同研发具有“珀莱雅特色”及本土市场趋势的独家专供成分。 巴斯夫是全球最大的化工企业和化妆品原料生产商，2016年占据约25%的全球化妆品原料市场份额（来源：TransparencyMarketResearch），研发实力雄厚。巴斯夫个人护理学品拥有丰富的产品组合，包括紫外过滤剂、活性物、表面活性剂等，国内外化妆品企业欧莱雅、雅诗兰黛、资生堂、丸美、家化等都是巴斯夫的合作客户。巴斯夫的核心研究方向主要在防晒剂和活性成分以及表面活性剂。擅长研发高端防晒剂，从最早的UvinulT150；到之后推出的Tinosorb系列，其中TinosorbS（供欧莱雅、安耐晒、CBP、Pola等使用）是第一款光谱防晒剂。除此之外，巴斯夫法国活性物研究中心具备全球行业领先研发能力，中心拥有三大研发平台，表观遗传学、微生物、以及植物提取和萃取。 19年首次合作巴斯夫效果良好，二次深度合作产品力有望再升级。19年12月公司曾与巴斯夫签订双边保密协议，共享研究成果，20年珀莱雅爆品“双抗精华”中抗糖化成分Collrepair便是巴斯夫专利，新品推出后广受市场好评，过去一年天猫官旗销额达7447万元。此次合作，珀莱雅将在国内独占或率先运用巴斯夫化妆品活性物研究中心的多项首创技术，此外还将运用与创新其人造皮肤3D打印技术，更好地验证产品功效性和安全性。 公司主品牌研发、产品、营销三维升级，品牌矩阵持续完善，未来可期。主品牌方面，公司先后战略亚什兰、巴斯夫，科研实力不断加码；产品端接连上新红宝石面霜水乳、源力修护精华等重磅单品；营销端与《中国妇女报》联合发起3.8主题活动，视频点赞量10万+，品牌形象持续升级。子品牌方面，推出Correctors科瑞肤切入功能护肤赛道，品牌矩阵建设持续推进，平台化、生态化下业绩有望维持稳定高增长。n盈利预测与投资建议：我们预计20-22年公司归母净利4.89、6.28、7.97亿，同比+24%、29%、27%，当前股价对应21年PE52x，回调迎来布局机会，维持“买入”评级，持续重点推荐。 风险提示：国内市场失速、竞争格局恶化、新品推进不达预期、整合营销策略不当

核心看点：好赛道+强竞争力保障持续成长。预计公司20-22年收入增速+22%、44%、27%，业绩+22%、40%、36%，基于公司竞争优势，首次覆盖，“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、品宣不及预期、原材料价格波动、测算假设失真、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的情况

近期珀莱雅主品牌上新源力修护系列精华，同时子品牌sCorrectors科瑞肤上线，积极布局当下火热的功能性护肤赛道。 源力修护精华定位修护、维稳，直击敏感肌人群。源力修护系列为珀莱雅继红宝石、双抗系列后的又一力作，首发源力修护精华采用Seadermium（西班牙LipoTrue）+Perlaura（巴斯夫）修护表皮基底膜，乳酸菌酵素平衡皮肤微生态，同时添加二裂酵母等热门成分，体现了对于公司对于流行概念、成分的敏锐洞察，以及与LipoTrue实验室、巴斯夫等知名原料商的战略合作成果。源力修护精华定价259元，高于红宝石、双抗精华，有望持续提升主品牌客单价。 科瑞肤品牌医研共创，切中强功效细分赛道。Correctors科瑞肤定位“科学护肤、针对解决”，由来自华山医院、协和医学院等权威机构的4名皮肤科教授背书。目前品牌已上线面膜、精华、眼霜、乳液共10个SKU，覆盖抗皱、修护、调理毛孔、提亮等多方面需求，定价220-290元，高于主品牌珀莱雅均价。科瑞肤作为继彩棠后年内重点孵化品牌，有望成为支撑公司高成长的第三驱动力。 电商数据持续亮眼。2021.1.1-2.17珀莱雅、彩棠天猫官旗GMV1.3、0.4亿元，同比增长156%、1600%领跑国牌；产品方面，珀莱雅12月上新红宝石面霜、1月上新红宝石水乳，推新加速。 公司机制与反应速度领先同业，敏锐的需求洞察能力是其核心竞争力，同时线上营销运营能力突出，研发加码带动产品、品牌升级。短期看主品牌推新、小品牌放量，长期关注公司主品牌份额抬升、品牌矩阵的深度协同，以及跨境代理业务规模扩张、利润率改善，平台化、生态化下业绩有望维持稳定高增长。 盈利预测与投资建议：预计20-22年公司归母净利4.89、6.28、7.97亿，同比+24%、29%、27%，当前股价对应21年PE56x，维持“买入”评级，近期调整迎来布局机会，持续推荐。 风险提示：国内市场失速、竞争格局恶化、新品推进不达预期、整合营销策略不当

投资建议：预计公司20-22年净利润13.5、17.4、21.7亿元，同比+72%、+29%、+25%，维持买入评级。 风险提示：海外拓展不及预期、新品不及预期、商用落地不及预期。