事件:江淮公布了2013 年半年报,报告期内公司录得营收180 亿元,同比增长25%,净利润5.3 亿元,同比增长65%,业绩增速良好。 商用车增长撑起公司上半年业绩。公司第一个稳定的利润来源为以轻卡为主的卡车业务,虽然毛利不高,但是销量及利润贡献一直稳定,上半年公司卡车销量达到14 万辆同比增长23%,市场占有率稳中有升,帅铃等高端产品占比提升提高,拉动业务板块盈利能力。同时由于原材料成本长期低位运行带给公司毛利较低卡车业务较高的盈利弹性,成为公司上半年业绩拉动的主要动力。 瑞风MPV 业务受到挑战,未来高端产品有望弥补业绩增速。公司第二个稳定的利润来源为瑞风市场地位受到一定挑战,虽然上半年公司瑞风销量同比增长9%,销量表现仍然可观,但是其低端MPV 市场龙头的地位被东风柳汽的菱智车型抢占。为了应对市场变化,公司积极推出了瑞风M5 等高端车型,延伸产品线。我们认为未来瑞风M5 等高盈利车型的上量有望弥补此块业务销量下滑带来的业绩冲击。 非瑞风乘用车业务是公司下半年的主要看点。上半年公司轿车和SUV 销量分别同比增长17%、330%,其中SUV 增长主要来源于新车型瑞风S5,虽然央视“315”事件对公司销量产生了短期的冲击,但目前情况已经稳定。我们看好公司乘用车业务的发展,认为2013 年将是公司此块业务的盈利元年。详细内容请参见我们今日同时发布的深度报告《江淮汽车:进入阶段性收获期》。 投资策略。我们预计公司2013-2015 年营业收入分别达到:332、359、392 亿元,同比增长14%、9%、9%,同期净利润分别达到:8.5、9.5、10.8 亿元,对应EPS:0.65、0.73、0.83 元。我们上调公司的投资评级至“买入”,目标价10 元。

事件:公司公布了2013年一季报,当期净利润达到2.39亿元,每股收益0.09元,当期不仅扭亏为盈并且同比增长32%,业绩反转趋势明显。 我们前期推荐公司“回归正常状态”的逻辑正在逐步兑现: 公司存货在收入增长4.2%的情况下同比下降4%(图表1),结束了2011年下半年以来的异常高增长情况,显示了公司在整体汽车市场需求中枢放缓情况下正在逐步调整自己的库存管理,同时也验证了整车厂正在逐步减少对经销商逐步压库的情况。 公司固定资产增速进一步放缓至28%左右(图表2),较2012年年报下降接近8个百分点,公司在年报等多个公开场合强调要放缓建店速度、优化网点结构、提升单店盈利能力,从一季报的经营情况来看公司的战略转型正在稳步进行当中。 综合来看,受上述存货管理优化、网点扩张减速的影响,公司一季报的期间费用率仅有8.25%,较2012年年报下降2.6个百分点,成为公司扭亏为盈的主要驱动因素,一季报公司的净利润率为1.5%基本接近上一轮汽车景气周期末期(2011年上半年)的水平。 我们认为二季度公司的基本面仍将继续向好,我们维持对二季度汽车市场量、价、库存等各个方面向好的判断,在这种大背景下公司的各项业务均有看点: 斯巴鲁代理业务的发展尘埃落定,公司仍将保持斯巴鲁在中国最重要的经销商地位,虽然短期会分流部分盈利,但是确立了地位后公司在斯巴鲁营销及服务方面的盈利潜力或将得以进一步释放。同时,斯巴鲁作为有特点的小众车型受益中国汽车消费升级市场空间仍然将高速增长。 目前从我们对下游终端的调研情况来看,目前各地重卡订车周期在1个月左右,渠道库存确实很低,而我们认为受基建、地产开工逐步加快的影响,二季度重卡销量增速将转正,需求向好叠加轻库存将为经销商二季度的盈利奠定良好基础。 投资策略。我们认为目前汽车经销行业整体已经度过了2012年以来的经营低谷,在需求向好的大背景下各家经销商集团的业绩均处于恢复当中。而作为国内最大的汽车经销商集团,在放慢了扩张脚步后,庞大正在逐步进入精细化发展的阶段,今年业绩表现将不断向好。我们上调公司2013-2014年营收预测至:607、677、744亿元,对应每股收益:0.31、0.46、0.65元,维持公司“买入”评级。

我们认为目前汽车经销行业整体已经度过了2012年以来的经营低谷,在需求向好的大背景下各家经销商集团的业绩均处于恢复当中。而作为国内最大的汽车经销商集团,在放慢了扩张脚步后,庞大正在逐步进入精细化发展的阶段,今年业绩有望大幅恢复,一季报有望扭亏。我们预计公司2013年、2014年营收685、756亿元,净利润7.2、12亿元,对应每股收益0.27、0.45元,维持公司”买入”评级。

一季报高增长并无悬念,200%以上的增长幅度除了良好的经营表现外亦来源于去年同期的低基数。公司几大盈利来源,长安福特、本部自主品牌、江铃控股均有良好表现。我们预计公司的业绩仍将逐步走高,全年净利润增长在130%左右。 长安福特一季度销量增长接近90%,去年一季度是福特新老产品换代的空档期,二季度后随着新福克斯的上市销量开始逐步走高。目前福克斯已经保持在月均3万左右的A级畅销车行列,全新紧凑型SUV翼虎目前已经达到了加价3万购买的热销场面,经济型SUV翼博尚处铺货期,但按照我们前期的细分市场分析,以及官方较低的定价,我们预计未来或许翼博也将出现加价的情况。今年以来大众、日系竞争对手或多或少受到了各种外界因素的影响,福特反到成为这些波折的最受益者,自身强力产品的换代以及主要竞争对手的低迷使得未来福特的产品增长前景明朗。二季度后,我们认为长安福特的主要关注点在于新蒙迪欧的表现,老款产品2012年月均5000台左右,新品如能月均销量上万,或者受制于产能亦出现加价的情况话,长安福特的盈利水平将又一次面临重估。 自主品牌方面,虽然CS35在年初经历了“乳化召回”事件的影响,但从整体销量上来看长安自主上行的趋势仍然比价确定,去年上市的逸动开始逐步稳定在8000台左右的月销量,悦翔V5等车型也能保持在5000左右,二季度B级车睿骋的上市将继续拉动自主品牌的上行。同时公司前期公布了本部的固定资产投资计划,2013年预计在27亿元左右(我们前期的预计在20亿),继续大规模的投资体现了公司对自主品牌发展的信心,我们认为长安自主正处在厚积薄发的表现期,产品市场占有率和业绩都将会表现出众。 良好的市场需求大环境叠加长安福特、本部自主品牌的产品上行周期使得两到三年内长安汽车在业内的成长确定性高,也使其成为目前A股市场上兼具成长和价值的投资品种。我们预计2013、2014年,公司营收分别达到343和410亿元,对应EPS:0.67、0.79元,我们继续维持公司的“买入”评级。

事件:公司公布了2012年年报,营收达到86.8亿、每股收益0.34元我们前期预测公司的销售收入为89.7亿,收入上的差异从细分业务上来看主要是我们预估的公司乘用车类业务的收入为55.41亿元,较公司实际51亿元有较大的出入,分歧主要来自于我们对公司乘用车价格的预估略显乐观,公司该板块当中微车实际出厂价格低于我们的预期。 公司最终业绩低于我们预期主要原因是费用率较高,销售费用率达到6.6%(我们预计5.7%)、管理费用达到了5.5%(5.2%)。销售费用中运输费用达到了2亿元同比增长30%,汽车业务的增长是导致的运输产品变化是销售费用增长的主要原因。 从公司乘用车产品销量上来看,公司销售乘用车12万辆左右,同比增长11%,其中主力车型力帆620月均销量达到了5888台,其次为低端轿车力帆320月均销量达到了3890台,处在培育阶段的经济型SUV车型X60在2012年的月均销量为1921台。2013年前两月,X60销量表现突出,月均达到了4121台,同比增长超过100%。我们认为目前公司轿车板块业务已经有了一定的积累,在个别畅销车型及出口的带动下,我们预计公司乘用车业务将快速增长,2013年、2014年毛利分别增长58%、23%。 2012年公司摩托车业务收入下滑11%,国内市场保有量处在下滑阶段,新兴市场在需求回落了以及日本品牌竞争加大共同导致了公司摩托车业务内销、出口均表现不佳。通用机械业务方面,公司营收同比增长6%达到3亿元,但相比竞争对手宗申、隆鑫等仍有距离。 公司的主要看点在于乘用车业务,我们认为公司乘用车业务正在从行业边缘走向行业主流,稳健的车型推出速度和强劲的出口能力保障了公司业务的增长。我们预计公司2013到2015年的营业收入年均增长19%,对应EPS分别为:0.46、0.56元,上调公司评级至“增持”。

福田戴姆勒今年中重卡的销量目标为11万台,较去年增长20%左右,3月份预计销量接近1万辆左右。 福田戴姆勒今年的主要目标除去国内市场的复苏外,重点仍在海外市场,我们预计随着福田海外网络的扩张以及福田戴姆勒的品牌效应,重卡出口有望达到1万辆以上。中国商用车未来的市场增长最主要来自海外,目前中国商用车性价比已经较高,依托戴姆勒的品牌及经验,福田重卡的海外竞争力明显,我们预计未来福田戴姆勒出口销量有望占到合资公司的三成以上。 福田本部2013年轻卡经营目标为50万台,相比总量的增长,公司未来轻卡将更注重产品结构,积极推动奥铃、欧马可的市场占有率提升是公司轻卡业务经营的重点。随着福田康明斯未来的发动机产品系列增加,公司高端产品的投放能力将更加强劲。目前来看公司轻卡业务的盈利能力仍然相对较弱(今年处在亏损状态),未来产品结构及产业链一体化程度的加强将促进公司轻卡业务的盈利提升减少需求波动对公司盈利的影响。 2012年公司的各个经营性业务板块由于规模下滑基本将处于亏损的状态,报表业绩主要来源于资产评估收益等非经常性损益。我们预计公司2012年公司非经常性损益为27亿元左右。预计公司2012、2013、2014年主营收入分别为:375、278、306亿元(2012年仍有3/4的重卡业务计入主营收入);对应EPS:0.61、0.51、0.61元。 虽然目前复苏迹象并不明显,但是我们仍然坚持今年商用车的弱复苏判断,预计二季度开始商用车增速降幅将会进一步收窄,下半年转正的几率仍然较大。福田2013年业绩拐点较为确定,轻卡、福田戴姆勒、福田康明斯三大业务板块将在维持公司规模增长的同时,逐步提升公司盈利能力,工程机械、大中客在未来也将逐步成熟。我们维持公司的“买入”评级。

事件:长安汽车公布了2012年业绩预告以及资产减值准备计提等公告。根据公司业绩预告测算,公司2012年4季度单季度归属母公司净利润同比增长超过200%,全年同比增长超过40%。增长情况应领先各家大型车企。 经常性业务增长超出我们的预测。公司预计2012年归属母公司的净利润达到14-16亿元(我们前期的预测仅为9.2亿元)。公司公告2012年的政府补贴为3.9亿元(我们前期的预测为1亿元),资产减值损失为2.4亿元(我们前期没有预测此项目)。忽略这两项较大的非经常性损益的影响后,我们对公司经营性业务存在20%以上的低估。我们认为可能低估的原因来自于以下三个方面: 对长安福特的盈利能力存在一定的低估。2012年度,长安福特的主要盈利驱动力为新款福克斯车型。 4季度以来,乘用车市场需求持续复苏,福克斯连续成为同级别销量冠军、价格稳定,在此带动下长安福特的盈利能力有望创下历史新高。 对本部自主品牌及微车业务存在一定的低估。我们从销量规模及产品结构上行的角度看好公司自主品牌乘用车,但认为公司自主品牌仍将处于大规模的资本开支阶段。但从实际效果上来看,毛利较高的逸动的热卖对盈利的拉动应该能够覆盖公司资本开支的高增长。 过分看淡公司日系合资企业的业绩。公司三季报的低于预期使我们下调了公司的盈利预测,但从实际情况上来看,4季度日系车企应该有所恢复。 具体各个业务的详细变化情况有待年报具体数据公布后进行修正。 上调公司2013、2014年度归属母公司净利润至:30亿、38亿,对应EPS上调为:0.64、0.79元。重申我们对长安汽车维持“买入”评级的理由: 长安福特重获支持走上由弱变强之路,在新上市车型带动下销量、均价将会双双大幅提升带动业绩超预期增长。2010年途观上市拉动上海大众的毛利率整体提升了1个点左右,而当时上海大众无论是从收入规模还是净利润规模都远高于目前的长安福特,这足见“拳头”产品对一家企业的重要性。而长安福特这家相对“较小”的企业在2013年或许将迎来两款这样的产品,业绩的爆发性值得市场重新确认。 自主品牌厚积薄发,目前来看走在了各家自主车企的前例。经过数年潜心经营,长安自主品牌已经开始在A00、A级市场上培育了一定用户口碑。更为重要的是,长安汽车花大力气建设的研发团队在坚持正向研发为主的理念下,经验及实力有了充分的积累,这点将在日益激烈的汽车产品竞争当中起到关键性作用。 微客行业量增虽然已经结束但利涨阶段仍然将会持续。我们对微车行业目前的竞争格局及发展阶段的分析表明,全力拓展高端产品成为各家微车企业的博弈最优选择,这种趋势是行业发展到现阶段的必然结果。长安微客是这一趋势的最受益者之一。

事件:长城汽车公布了其2012年年度业绩快报。 公司2012年营收增长43%,达到432亿元,净利润同比增长63%,达到57亿元。我们前期对公司的业绩预测小幅偏低(我们预计营收403亿元、净利润55亿元),我们分析前期预测的偏差主要来自: 从销量上来看,我们预计公司SUV销量为25万台,实际上公司销量达到28万台。从细分车型上来看,虽然我们看好经济型SUV的市场潜力,但是M4到后期接近万辆的销量超过我们前期8000台左右的预测,这也凸显了这个细分子行业的高景气度,为未来公司新产品的推出奠定了良好的大环境。 从盈利能力方面来看,业绩快报公布的公司营业利润率为15.4%,我们前期的预测为15.9%,因此在费用管理等各个方面公司没有出现较大的异常。 从利润总额上来看,由于大规模的产能投放及固定资产投资,公司应该计入了一定的政府补助,额度大概上1.5亿元左右。 我们认为经济型SUV子行业目前需求增长旺盛,供给正在逐步增加但竞争程度仍然温和,因此2013年长城汽车在这一领域有望继续突破。 从销量上来看,公司今年两款新产品H3、H7。我们预计H3价格将会介于H6和M4之间,是公司针对细分市场推出的重量级产品,有望和M4形成良好的互补,也将拉动公司产品结构上行。H7将谁是公司挑战15万元SUV市场的另一记重拳,销量如能达到5000左右,我们认为已经是成功。 我们小幅上调公司2013年业绩预期,营收从535亿元提升至553亿元,同比增长28%,对应EPS上调至2.3元,维持公司“买入”评级。