投资策略：上海机场仍然是未来整个免税渠道中离境或离岛旅客流量最大而且资源最稀缺的口岸。疫情冲击不改变上海机场的长期经营趋势，看好国际枢纽机场长期价值。目前上海机场高峰小时容量已经提升至80架次，未来正常化后有望开启新的航空产能利用率提升周期。从免税业务的发展来看，新合同使得低客流情况下机场收入较实际销售情况显著放大，租金恢复将快于客流恢复；进入恢复阶段后，日上实际承担的单位旅客费用降低，从机场长期发展的角度看，在渠道竞争加剧的情况，有利于维增强机场渠道竞争力。预计2020-2022年EPS分别为-0.66、0.19、1.3元，相对1月29日收盘价PE分别为-120、406、61倍，维持审慎增持评级。

国际航线有望逐步放开，行业恢复趋势明确。近期辉瑞、国药等多款疫苗公布三期临床数据，数据显示疫苗有效性较强，多国已经开始加速推进疫苗接种。疫苗的普及将成为国际航线需求恢复的重要催化剂，国际航线有望逐步放开。同时，考虑到枢纽机场渠道的长期价值，机场保底租金的恢复进度预计将快于免税销售和国际客流的恢复，也有望带动机场整体业绩恢复加速。调整相关预测值，预计2020-2022年白云机场eps分别为为0.00、0.30、0.42元，对应12月11日股价PE分别为-、48、34倍，维持“审慎增持”评级。

布上海机场发布2020年三季报：上海机场前三季度实现营收34.38亿元，同比下滑58.11%，归母净利润亏损7.37亿元，同比下滑118.46%，合基本每股亏损0.38元，同比下滑118.36%；其中第三年季度单季实现归母净利润亏损3.52亿元，同比下滑127.15%。 国内航班同比大幅增长，恢复进度主要受国际航线拖累。受益于国内疫情的控制和居民出行等的恢复，Q3上海机场国内航班同比大幅增长。第三季度单上海机场实现国内航班起降7.4万架次，同比增长9.3%，国内实现旅客吞吐量964万人次，同比下滑0.8%。受海外疫情影响，国际和地区航线恢复进展较慢，受此影响，上海机场Q3总起降和客流同比分别下滑25.9%、49.4%。 投资策略：短期冲击不改变上海机场的长期经营趋势，看好国际枢纽机场长期价值。行业正常化后有上海机场望开启新的免税及产能周期。从免税业务的发展来看，卫星厅投放后，精品等新品类的投放将继续提升免税销售客单价。过去三年客单价增长持续超预期，需求端体现为居民消费能力的提升，分解为免税消费渗透率和客单消费能力提升；但供给端的改变是决定性的，上海日上实现了香化品优势品类从少数品类向几乎全品类突破，回流了海外需求，实现了客单价的提升。上海日上下一步的突破将在于精品，卫星厅投产后，机场免税运营面积和品类都将大幅扩张，免税消费的潜力将得到进一步挖局，客单价有望持续提升。同时，卫星厅投产后新增83座登机桥和125个近机位，浦东机场靠桥率从50%大幅提升至90%，伴随准点率的达标（80%以上），上海机场已经具备大幅增加时刻的基础，未来正常化后有望开启新的航空产能利用率提升周期。假设2020年上海机场业务量受疫情冲击较大，21年年逐渐恢复，22年基本正常，且20年四季度合同收入确认延续二、三季度方式不改变，预计2020-2022年EPS分别为-0.70、0.78、2.43元，相对11月2日收盘价PE分别为-、81、26倍，维持审慎增持评级。 风险提示：疫情影响和行业政策不确定性，行业供需失衡，宏观经济增长失速，国际贸易摩擦升级，空难、恐怖袭击、战争、疾病爆发等不确定性事件。

投资建议：长期看，东方航空是以上海为基地的最大的航空公司，地区经济的活跃为东航的发展提供了有利的需求支撑。同时东方航空自身持续优化机队结构，积极引入战略投资者，借助达美法荷及天合联盟拓展国际航线，和吉祥航空深入股权合作，我们期待东方航空股权多元化改革下制度优势持续发酵，运营效率不断提升。调整东方航空20-22年EPS分别为-0.69、-0.12、0.35元，对应10月30日PE为-7X、-39X、13X倍，考虑疫情对行业冲击最大的时候已经过去，需求逐步恢复，Q4业绩降幅有望收窄，维持“审慎增持”评级。 风险提示：疫情影响和政策执行的不确定，汇率油价大幅波动，行业供需失衡，宏观经济增长失速，国际贸易摩擦升级，空难、恐怖袭击、战争、疾病爆发等。

投资策略：公司短期业绩仍将受到疫情冲击影响较大；但是长期看，受益中国航空业因私消费占比的提升，吉祥航空特殊的差异化定位使得它能享受成本端和收入端的双弹性。伴随需求的恢复和日利用率的提升，吉祥航空业绩有望探底回升。调整公司20-22年EPS为-0.42、0.16、0.82元，对应10月28日PE为-27、70、14倍，维持“审慎增持”评级。 风险提示：疫情发展的不确定性，油价汇率大幅波动，行业相关政策变化，行业供需失衡，宏观经济增长失速，国际贸易摩擦升级，空难、恐怖袭击等。

华夏航空发布 2020年三季报预告： 2020年前三季度，华夏航空实现归母 净利润 1.61亿元 - 1.83亿元，去年同期盈利 3.66亿元，同比下降 56.00% - 50.00%；第三季度单季实现归母净利润 1.53亿元 - 1.75亿元，去年同期 为 2.25亿元，同比下滑 32.21% - 22.47%。受益于公司独特的支线运行+ 运力采购模式，公司前三季度及第三季度均实现盈利，但 Q3受到新疆疫 情影响，业绩同比有所下滑。 受益于新疆疫情的控制和国内民航需求的整体恢复，四季度公司业绩有望 恢复正增长。 高频数显示， 9月中旬国内民航客流已经恢复至去年同期水 平，双节期间国内航空旅客实现同比增长；从双节期间旅游数据来看，新 疆旅游人次也实现同比显著增长。华夏航空的支线运营模式将受益于国内 和新疆出行需求的恢复， 四季度业绩有望恢复正增长。 投资策略：华夏航空业绩和估值都具有较大的提升空间，阿尔法属性突出。 长期来看，高铁成网虽然制约着支线航空的发展，但中国广阔的地理和巨 大的人口基数决定着支线航空利基市场细分市场还有很多。中期，公司运 力增速确定性加强，同时一二线机场产能释放、时刻放松， 2017-19年被 迫在三四线城市投放大量运力的三大航将持续撤出更多低线市场的运力， 利好华夏航空所处的细分市场供需好转，业绩增长有保证。短期来看，补 贴+运力采购保障业绩，受公共卫生事件影响较小，上半年成功扭亏，全 年业绩可期。考虑三季度受新疆疫情影响等因素， 调整华夏航空盈利预测， 预计华夏航空 2020-2022年基本每股收益 0.42、 0.76、 1.07元，对应 10月 15日股价 PE 为 30、 16、 12倍，维持审慎增持评级。

东方航空发布公告， 控股股东东航集团于 2020年 10月 12日与国务院 国有资产监督管理委员会、全国社会保障基金理事会、国寿投资控股有限 公司、上海久事（集团）有限公司、中国国新资产管理有限公司和中国旅 游集团有限公司共同签署《关于中国东方航空集团有限公司之增资协议》 以推进东航集团股权多元化改革。 集团合计获得现金增资 310亿元。根据《增资协议》，国寿投资控股有限 公司以现金向东航集团增资人民币 110亿元，上海久事（集团）有限公 司以现金向东航集团增资人民币 100亿元，中国国新资产管理有限公司 和中国旅游集团有限公司分别以现金向东航集团增资人民币 50亿元，以 上合计人民币 310亿元。 上市公司有望获得资金注入，改善资金状况。 对于后续资金的使用，根据 公告，本次增资资金主要用于扩大企业经营规模，做强做优做大航空主业， 有利于优化资本结构，并在航空保险、交通建设、旅游服务、产融结合等 方面与战略投资者加强协同，实现持续健康发展。上市公司航空主业受疫 情影响，上半年大幅亏损，有望获得集团资金支持。 投资建议：长期看，东方航空是以上海为基地的最大的航空公司，地区经 济的活跃为东航的发展提供了有利的需求支撑。同时东方航空自身持续优 化机队结构，积极引入战略投资者，借助达美法荷及天合联盟拓展国际航 线，和吉祥航空深入股权合作，我们期待东方航空股权多元化改革下制度 优势持续发酵，运营效率不断提升。调整东方航空 20-22年 EPS 分别为 -0.42、 0.53、 0.58元，对应 10月 12日 PE 为-12X、 10X、 9X 倍，考虑疫 情对行业冲击最大的时候已经过去，三季度受益于暑运期间国内需求的加 速恢复，盈利有望转正，维持“审慎增持”评级

上海机场发布2020年中报：2020年上半年公司实现营业收入24.7亿元，同比下滑54.72%；归母净利润亏损3.86亿元，同比下滑114.29%；扣非后归母净利润亏损3.85亿元，去同比下滑114.54%；合每股亏损0.20元，去年同期每股盈利1.40元，同比下滑114.29%，收入端，由于非航收入确认调整，二季度收入降幅进一步扩大。上半年上海机场实现营业收入24.7亿元，同比下滑54.72%，其中一二季度收入分别为16.36亿元、8.34亿元，同比降幅分别为41.02%、68.89%，非航收入确认方式的调整是二季度收入降幅进一步扩大的主要原因。 投资策略：短期冲击不改变上海机场的长期经营趋势，看好国际枢纽机场长期价值。卫星厅投放后有望开启新的免税及产能周期。卫星厅投放后，精品等新品类的投放将继续提升免税销售客单价。过去三年客单价增长持续超预期，需求端体现为居民消费能力的提升，分解为免税消费渗透率和客单消费能力提升；但供给端的改变是决定性的，上海日上实现了香化品优势品类从少数品类向几乎全品类突破，回流了海外需求，实现了客单价的提升。上海日上下一步的突破将在于精品，卫星厅投产后，机场免税运营面积和品类都将大幅扩张，免税消费的潜力将得到进一步挖局，客单价有望持续提升。同时，卫星厅投产后新增83座登机桥和125个近机位，浦东机场靠桥率从50%大幅提升至90%，伴随准点率的达标（80%以上），上海机场已经具备大幅增加时刻的基础，并有望开启新的航空产能利用率提升周期。假设2020年上半年上海机场业务量受疫情冲击较大，21年逐渐恢复，22年基本正常，调整2020-2022年EPS分别为-0.02、0.88、2.53元，相对9月3日收盘价PE分别为-4660、80、28倍，维持“审慎增持”评级。 风险提示：疫情影响和行业政策不确定性，行业供需失衡，宏观经济增长失速，国际贸易摩擦升级，空难、恐怖袭击、战争、疾病爆发等不确定性事件。

投资策略：疫情冲击不改长期经营趋势向好，三期扩建绘就公司长期增长蓝图。短期看，随着国内疫情的控制，白云机场国内业务恢复加快，国际航班随着“五个一”政策的突破也在有序增加；大股东注资落地则有效缓解了上市公司近期资金压力。中期，伴随海南免税政策推进，白云机场免税业务可能将成为中免体系中净利率最高的一个口岸，有望获得进一步资源倾斜和费用投放，白云机场19年免税销售额仅19亿元，未来免税价格优势、品类扩张和销售额上限有望进一步打开。同时白云机场连续16个月准点率超过80%，高峰小时76+2仅仅是一个开始，未来3-5年依然是其时刻高速释放和国际航线高增长阶段，因此，白云机场中期逻辑依然是航空性业务、非航业务双轮驱动带来ROE提升。长期看，三期扩建工程打开了机场远期产能瓶颈，保障了上市公司的长期增长及盈利能力。调整2020-2022年白云机场eps为0.00、0.34、0.48元，对应9月3日股价PE分别为-、43、31倍，维持“审慎增持”评级。 风险提示：政策执行的不确定性，行业供需失衡，宏观经济增长失速，国际贸易摩擦升级，空难、恐怖袭击、战争、疾病爆发等不确定性事件。

东方航布空发布2020年中报：2020年上半年公司实现营业收入251.29亿元，同比下滑57.25%；归母净利润亏损85.42亿元，去年同期盈利19.43亿元，同比下滑539.63%；扣非后归母净利润亏损87.87亿元，去年同期盈利15.62亿元，同比下滑662.55%；合每股亏损0.52元，去年同期每股盈利0.13元，同比下滑500%。 其中20Q2公司实现营业收入96.75亿元，同比下滑66.33%，归母净利润亏损46.09亿元，去年同期亏损0.63亿元，同比下滑7215.87%；扣非后归母净利润亏损47.71亿元，去年同期亏损3.73亿元，同比下滑1171.05%；二季度亏损较一季度环比略有扩大，基本符合预期。 Q3行业需求恢复加速，公司盈利有望转正。三季度以来，受益于国内疫情的控制和暑运传统旺季需求的释放，国内航线需求恢复较快，公司盈利有望转正。受益于随心飞等产品创新、东航目前客座率较高、停场飞机少，从国际航线的恢复上看，日韩等亚洲地区疫情控制相对较好，有望航班有望率先恢复，近期快捷通道的开通也验证了这一趋势，东航日韩航线占比较高，整体复苏节奏有望领先行业。 投资策略：长期看，东方航空是以上海为基地的最大的航空公司，地区经济的活跃为东航的发展提供了有利的需求支撑。同时东方航空自身持续优化机队结构，积极引入战略投资者，借助达美法荷及天合联盟拓展国际航线，和吉祥航空深入股权合作，我们期待东方航空混合所有制改革下制度优势持续发酵，运营效率不断提升。调整东方航空20-22年EPS分别为-0.42、0.53、0.58元，对应8月30日PE为-12X、10X、9X倍，考虑疫情对行业冲击最大的时候已经过去，三季度受益于暑运期间国内需求的恢复，盈利有望转正，上调至“审慎增持”评级。 风险提示：：疫情影响和政策执行的不确定，汇率油价大幅波动，行业供需失衡，宏观经济增长失速，国际贸易摩擦升级，空难、恐怖袭击、战争、疾病爆发等

投资策略：疫情冲击不改长期经营趋势向好，三期扩建绘就公司长期增长蓝图。短期看，随着国内疫情的控制，白云机场国内业务恢复加快，国际航班随着“五个一”政策的突破也在有序增长；大股东注资落地则有效缓解了上市公司近期资金压力。中期，伴随海南免税政策推进，白云机场免税业务可能将成为中免体系中净利率最高的一个口岸，有望获得进一步资源倾斜和费用投放，白云机场19年免税销售额仅19亿元，未来免税价格优势、品类扩张和销售额上限有望进一步打开。同时白云机场连续16个月准点率超过80%，高峰小时76+2仅仅是一个开始，未来3-5年依然是其时刻高速释放和国际航线高增长阶段，因此，白云机场中期逻辑依然是航空性业务、非航业务双轮驱动带来ROE提升。长期看，三期扩建工程打开了机场远期产能瓶颈，保障了上市公司的长期增长及盈利能力。我们调整2020-2022年白云机场eps为0.13、0.33、0.58元，对应7月17日股价PE分别为115、45、26倍，维持“审慎增持”评级。 风险提示：政策执行的不确定性，行业供需失衡，宏观经济增长失速，国际贸易摩擦升级，空难、恐怖袭击、战争、疾病爆发等不确定性事件。

布春秋航空发布2019年年报及2020年一季报：（1）春秋航空发布2019年年报：2019年公司实现营业收入148.01亿元，同比增长12.88%；实现归母净利润18.41亿元，同比增长22.5%；扣非后归母净利润15.88亿元，同比增长30.42%；合基本每股收益2.01元，同比增长20.36%。其中2019年四季度实现营收入32.39亿元，同比增长10.37%；实现归母净利润1.22亿元，同比增长35.01%。19年四季度及全年业绩基本符合预期。 （2）春秋航空发布2020年一季报：一季度公司实现营业收入23.84亿元，同比下滑34.5%；归母净利润亏损2.27亿元，19年同期盈利4.75亿元。一季度公司亏损情况好于市场预期。 l投资策略：短期看，虽然公司整体运营也收入了疫情的冲击，但是低成本、稳健运行的风格使得公司相对受影响较小，有望率先摆脱疫情影响。长期看，低成本航空空间广阔，公司市场份额有望持续提升：1）伴随中国航空进入航空消费大众化阶段和民航局鼓励低成本航空发展，中国低成本航空迈入里程碑的发展新时代，发展潜力巨大(2018年中国低成本航空份额近9.7%)。春秋航空作为中国低成本航空领域的稀缺标的，将充分受益未来中国低成本市场的蓬勃发展。2）春秋航空凭借精准的市场定位，优秀的管理能力，深入骨髓的成本控制能力以及在中国低成本航空市场的先发规模优势，公司发展稳步推进，未来业绩有望维持平稳较快增长。我们认为春秋航空最有希望成为中国低成本航空的集大成者和领导者，继续看好其长期空间。调整20-22年春秋航空EPS分别为0.51、2.39、2.90元，对应4月30日股价PE分别为74、16、13倍，维持买入评级。 风险提示：政策执行的不确定性，行业供需失衡，宏观经济增长时速，国际贸易摩擦升级，空难、恐怖袭击、战争、疾病爆发等不确定性

投资策略：疫情冲击和定增落地有望使得白云机场进一步筑底，大股东注资也缓解了上市公司短期资金压力，也彰显了大股东对上市公司未来的信心。展望未来，伴随海南免税政策推进，白云机场免税业务可能将成为中免体系中净利率最高的一个口岸，有望获得进一步资源倾斜和费用投放，白云机场19年免税销售额仅19亿元，未来免税价格优势、品类扩张和销售额上限有望进一步打开。同时白云机场连续16个月准点率超过80%，高峰小时76+2仅仅是一个开始，未来3-5年依然是其时刻高速释放和国际航线高增长阶段。白云机场中期逻辑依然是航空性业务、非航业务双轮驱动带来ROE提升。我们预计2020-2022年白云机场eps为0.26、0.67、0.87元，对应4月27日股价PE分别为54、21、16倍，维持“审慎增持”评级。

上海机场发布2020年一季报:一季度实现营业收入16.4亿元,同比下滑41.0%;归母净利润0.8亿元,同比下滑94.2%。业绩的大幅下滑主要受新冠肺炎疫情影响、公司业务量同比大幅下降所致。 收入端,整体下滑幅度较大。一季度机场实现营业收入与16.4亿元,同比下滑41.0%。其中航空业务收入考虑起降从1月23日下调免收停场费、起降费收费标准下调10%,预计机场实现航空业务收入4.9亿元,同比下滑51.4%。预计非航收入总额11.5亿元,同比下滑35.2%。 成本端波动相对较小,一季度营业成本与去年四季度基本一致。四季度上海机场营业成本为16.2亿元,四季度为16.29亿元,同比基本持平。同比由于受卫星厅投产等因素影响,增幅较大,增长30.52%。 投资策略:短期冲击不改变上海机场的长期经营趋势。卫星厅投放后有望开启新的免税及产能周期。卫星厅投放后,精品等新品类的投放将继续提升免税销售客单价。过去三年客单价增长持续超预期,需求端体现为居民消费能力的提升,分解为免税消费渗透率和客单消费能力提升;但供给端的改变是决定性的,上海日上实现了香化品优势品类从少数品类向几乎全品类突破,回流了海外需求,实现了客单价的提升。上海日上下一步的突破将在于精品,卫星厅投产后,机场免税运营面积和品类都将大幅扩张,免税消费的潜力将得到进一步挖局,客单价有望持续提升。同时,卫星厅投产后新增83座登机桥和125个近机位,浦东机场靠桥率从50%大幅提升至90%,伴随准点率的达标(80%以上),上海机场已经具备大幅增加时刻的基础,并有望开启新的航空产能利用率提升周期。假设2020年上半年上海机场业务量受疫情冲击较大,下半年逐渐恢复正常,预计2020-2022年EPS分别为0.82、3.00、3.50元,相对4月28日收盘价PE分别为86、24、20倍,维持审慎增持评级。 风险提示:疫情影响和行业政策不确定性,行业供需失衡,宏观经济增长失速,国际贸易摩擦升级,空难、恐怖袭击、战争、疾病爆发等不确定性事件。

投资策略:免税销售额有望持续超预期,在当前位置中长期持有胜率较大。1)白云机场新近跻身国内三大国际枢纽机场,核心腹地粤港澳地区的经济增长保证需求端高质量增长;2)伴随产能扩张与航线结构优化,最重要短板免税业务迎来中期拐点;3)伴随运营能力优化,成本端改善空间巨大;4)产能利用率的持续提升(18年处于低位)和非航业务逐步壮大是未来roe提升的核心驱动力。5)此前预计白云机场19-21年eps分别为0.39、0.55、0.70元,对应2019年11月28日股价PE分别为44X、31X、25X,假设19年完成资产置换,考虑增厚后,预计19-21年eps为0.39、0.58、0.73元,对应2019年11月28日股价PE分别为44X、30X、24X,维持“审慎增持”评级。