1、定增时点绝佳，规模适宜，彰显高管领先的战略视角从时点上看，房地产受“三条红线”影响未来将逐步去杠杆，资金面逐步紧张，我们预计3季度产业链回款或将有放慢趋势，此次公司推出再融资将有效补充资金储备，在地产资金面偏紧张环境中有望获得更好的发展机遇。从规模上，此次募集资金不超过80亿，按当前市值计算EPS 摊薄比例8.9%，20 11、2014年定增的摊薄比例为8.3%、13.2%。 2、定增募资扩产，产能布局持续优化此次募投项目涉及7个新建项目基地和5个老项目扩建，不仅涉及防水卷材、防水涂料、外墙涂料，还增加了保温材料、减水剂以及薄膜、聚酯胎基布（防水卷材的辅材）的产能建设，我们认为公司以防水、涂料、保温为支点的综合性建材集团业务布局愈加完善。 7个新建项目辐射华东、华南、华中、海南等地，进一步缩小公司的运输半径。新增防水卷材和防水涂料产能均超50%，新增建筑涂料产能超200%，新增非织造布产能100%。参考立邦全国化基地布局带来的竞争优势，我们认为此次募投项目完成后公司产能布局优势将进一步增强，有利于提高市场占有率和竞争力。 3、募集资金24亿用于补充流动资金，经营杠杆有效下降受B 端业务快速发展影响，公司经营性现金流一直保持高压状态，2018年以来公司加强销售回款考核已现积极改善，负债率缓慢下降，此次定增补流完成，我们认为公司经营杠杆有望进一步下降，助力销售规模实现“高质量增长”。 4、行业集中度加速提升，定增增强产能和资金实力，强者恒强近年来，受基础设施和翻修市场的影响，防水材料市场需求逐年上升，防水材料产量持续增加。我国防水材料市场庞大，头部地产商的防水材料集采需求依旧维持较高增速，叠加对防水建筑材料的环保、质量政策趋严，市场集中度加速提升趋势明显。产能扩张恰逢其时有利于公司市占率进一步提升。预计公司2020-2021年归母净利润分别为28.5/35.8亿元，对应10月15日收盘价对应PE 为32/25倍，维持“增持”评级。风险提示：原材料价格波动风险，产能投产不及预期，房地产调控政策风险

1.健康环境业务维持高增速，按摩椅业务快速恢复，带动Q3业绩超预期预计Q3归母净利同增58.2%-78.6%，前三季度同比增长50%-60%，H1同比增长42%，公司连续两个季度业绩保持高增长，主要因按摩椅业务国内外市场逐步恢复并呈现良好增长趋势，健康环境及家用医疗业务继续维持高速增长。 我们一直认为公司多项业务经营今年将走出底部，未来将持续保持高增长，具备中长期逻辑，但市场担忧第2季度防疫物资的业绩贡献或不可持续，第三季度单季度净利润1.6-1.8亿元，与第二季度单季度1.8亿元基本持平，显示防疫物资退潮后公司业绩仍具备高增长实力，业绩有望持续增长。 2. 深度绑定地产龙头，新风业务工程渠道实现0-1突破公司先后引入战略股东保利、高管对核心子公司增资扩股，显示高管做大做强新风业务的决心，目前公司具备技术、市场优势，占据市场先机，有望在行业快速发展中奠定行业龙头地位。保利和碧桂园2019年销售面积占比7%，碧桂园和保利收入增长态势较好，财务状况稳健，公司新风业务未来有望在工程渠道实现快速放量。 3．按摩椅业务盈利能力有望提升按摩椅业务方面，公司积极调整经营战略，通过开发性价比产品以及线上直播等新渠道实现快速放量，2019年公司净利率5.5%，预计未来几年有望实现持续提升。 投资建议：公司不仅是全球化自主品牌+ODM 双轮驱动的按摩器械行业龙头，也是国内新风行业的主要参与者。我们认为，在政策推动和房企精装修率不断提升的背景下，公司确立家庭新风为第二主业，引入知名房企作为战投，依托在技术研发方面的优势未来有望在工程市场实现快速发展。 受益于公司多项业务积极改善以及未来精装修B 端渠道快速放量，我们上调2020-2022年公司归母净利润至4.3、5.7、7.4亿元（前值4.0/5.5/7.4亿元），对应10月9日PE 分别为24/18/14倍，维持“买入”评级。 风险提示：国际疫情恶化，地产及宏观经济下行超预期，新风合作进度不及预期

事件： 公司控股子公司蒙发利健康以增资扩股的方式引入战略投资者。蒙发利健康的投前估值为6.66亿元（6月30日公司估值为3.66亿元），拟增资共人民币7651万元，其中3365万元计入蒙发利健康新增注册资本，4286万元计入蒙发利健康资本公积。本次交易完成后保碧基金将取得蒙发利健康10.31%股权。 点评： 1．深度绑定地产龙头，新风业务工程渠道实现0-1突破 公司先后引入战略股东保利、高管对核心子公司增资扩股，显示高管做大做强新风业务的决心，目前公司具备技术、市场优势，占据市场先机，有望在行业快速发展中奠定行业龙头地位。此次引入保碧基金，公司与地产龙头将进一步深化合作。保利和碧桂园2019年销售面积占比7%，碧桂园和保利收入增长态势较好，财务状况稳健，公司新风业务未来有望快速放量。 2．股权合作形成共赢关系，有望获得新风市场先发优势 子公司蒙发利健康为公司执行第二主业新风行业的主体。保碧基金此次入局子公司，是对新风市场及公司新风产品的认可。子公司新风产品将获得保利与碧桂园的优先推广，公司在B端渠道取得先发优势，此外，我们认为保碧对新风产品进行优先推广，公司品牌有望更快树立从而获得更大的市场份额。 3．按摩椅业务盈利能力有望提升 按摩椅业务方面，公司积极调整经营战略，通过开发性价比产品以及线上直播等新渠道实现快速放量，2019年公司净利率5.5%，预计未来几年有望实现持续提升。 投资建议：公司不仅是全球化自主品牌+ODM双轮驱动的按摩器械行业龙头，也是国内新风行业的主要参与者。我们认为，在政策推动和房企精装修率不断提升的背景下，公司确立家庭新风为第二主业，引入知名房企作为战投，依托在技术研发方面的优势未来有望在工程市场实现快速发展。 受益于公司多项业务积极改善以及未来精装修B端渠道快速放量，我们上调2020-2022年公司归母净利润至4.0、5.5、7.4亿元（前值3.7/4.9/6.4亿元），对应9月25日PE分别为23/17/13倍，维持“买入”评级。 风险提示：国际疫情恶化，地产及宏观经济下行超预期，新风合作进度不及预期。

1、耐材行业的龙头企业北京利尔是一家从事钢铁、有色、石化、建材等高温工业用耐火材料的开发、生产、销售等，并承担高温热工装备用耐火材料的整体设计、配置配套、安装施工、使用维护与技术服务为一体的整体承包业务的公司。 2、下游是高温工业，需求具有周期性，龙头借助份额提升和成本下降盈利更加稳定耐火材料下游主要集中在高温工业，其中钢铁占比最大，达到70%，其余为水泥、陶瓷、化工等领域。15年行业CR10为9%，18年提高至13.6%，但整体还是较为分散，19年我国耐材行业企数量为1958家，收入超10亿元的生产企业仅为16家，尚未形成真正的龙头企业。高温工业的需求和经济有相关性，因此耐火材料的需求也有波动性，但龙头公司受益于市场份额的提升以及成本的下降，盈利的周期性会被减弱。 3. 模式创新、全产业链布局、辅材放量，驱动公司业绩持续增长公司首创整体承包模式，与国内一线钢铁企业建立了业务合作关系。截止2020H1，公司整体承包收入已占总收入的 70.9%。得益于整体承包模式的推广应用，公司构建服务壁垒，份额和盈利双重提高，14-19年期间，公司收入、净利润复合增速分别为14.7%、15.4%，领先行业。13年以来公司通过收购和自建的方式完善全产业链布局，目前已形成 “矿山开采-矿石深加工-耐火原料-耐火材料制品-用后耐火材料回收及综合利用”的镁质耐材全生命周期管理模式。18年公司投资氧化铝项目，进一步完善铝质耐材的全产链布局。19年，公司加速布局钼铁等辅材业务，并且持续扩建产能。 4. 资产质量全面改善，轻装上阵谋扩张2015年是耐火材料行业的低谷期，随后公司休养生息，稳健发展，取得重要成果，2019年公司收入较2015年增长1倍，应收账款+票据余额基本未增加甚至小幅下降，周转天数从240天下降至100天，负债率从40%降低至32%，我们认为目前公司轻装上阵，为未来扩张提供强大动能。 5. 盈利预测与估值耐材行业集中度低，公司依托整体承包优质商业模式、完善的全产业链布局和辅材业务放量，未来集中度有望持续提升。近期进行股份回购，用于员工持股或股份激励，有望激发员工活力。我们认为公司2020年公司合理PE 估值区间为15-20x，对应目标价6.6-8.8元，给予“买入”评级。我们预计2020-2022年公司归母净利润5.22亿元、6.53亿元、8.16亿元，对应9月18日PE 分别为14倍、11倍、9倍 。 风险提示：业务集中风险、应收账款坏账风险、管理风险、新型冠状病毒复发肺炎疫情风险。

1.公司发布公告，全资子公司蒙发利健康（公司的空气净化及新风业务平台）拟每1元注册资本作价1.67元向管理层增资扩股，完成后上市公司将持有该公司75%的股份，实控人、高管及子公司核心骨干将持有25%股份。20H1该子公司实现收入3.4亿元，净利润0.34亿元。 2.公司发布公告，12个月内不提前强制赎回“奥佳转债” 点评： 1.公司高管增资全资子公司，彰显信心在公司2020年中报中，公司将家庭新风业务确定为第二主业，继保利资本受让上市公司5.01%股份后，此次公司高管增资入股，彰显管理层对第二业务未来发展的信心。 2.员工利益与公司业绩相结合，完善子公司长效激励机制蒙发利健康引入员工持股平台对其进行增资后，将充分调动其经营管理团队、核心技术人员和核心骨干员工的积极性，将员工利益与公司的经营业绩相结合，实现双方利益共享，促进员工与蒙发利健康共同成长和发展。此次增资扩股后，预计子公司高管及骨干占15%，实现正向激励，上市公司实控人及高管占10%，将制定相应的内部考核，保证上市公司股东利益。 3.充分发挥子公司潜力，有望在家庭新风产业爆发中奠定行业龙头地位我们判断受益于政策与房企重视程度提高国内家庭新风行业将迎来快速发展期，此次公司完善治理结构，将充分发挥员工潜力，有望在B端市场、医院、学校等渠道实现突破，快速扩大经营规模，奠定行业龙头地位。 4.公司决定12个月内不提前赎回“奥佳转债”，EPS摊薄风险解除公司决定在未来12个月内如触发有条件的赎回条款，均不行使“奥佳转债”的提前赎回权利，EPS短期摊薄风险解除。从9月2号可转股以来，累计转股金额达到5.4亿，对股价产生冲击，随着公司公布不强赎公告，预计后续转股冲击将减弱。 投资建议：考虑按摩椅业务复苏以及公司确立健康环境第二主业长期发展空间广阔，预计2020-2022年公司归母净利润3.7亿元、4.9亿元、6.4亿元，对应9月11日PE分别为24/19/14倍，维持“买入”评级。 风险提示：国际疫情恶化，地产及宏观经济下行超预期，行业竞争恶化

1.第2季度公司营收恢复较快增长20H1公司营收增速11.1%，Q1、Q2分季度营收增速分别为-8.2%、21%，分业务看，工程施工业务增速较快，为35.8%。我们认为，随着下游基建和房地产赶工进度加快，下半年公司营收有望维持较快增长。 2.原材料贡献红利，规模效应带来费用率下降20H1公司毛利率为39.8%，同比上升3.3pct。其中，防水卷材毛利率上升5pct至42.39%，防水涂料毛利率上升2.25pct至13.62%。20H1销售费用率为10.55%，同比下降2.7pct，系公司运输装卸费和广告宣传费下降，或与公司全国化基地布局带来规模效应增加有关；管理费用率为7.10%，同比上升0.6pct，系公司股权激励费用增加所致，除去股权激励费用后，公司管理费用率为6.10%，同比下降0.12pct。20H1公司净利率为12.4%，同比上升0.7pct。 3.经营性现金流明显好转，应收账款减值增加20H1公司经营性现金流净额-3.6亿元，上年同期为-11.6亿元，同比大幅改善；其中Q2公司回款状况大幅改善，Q2经营性现金流净额17.3亿元，系收现比保持稳定（0.84）下各类现金支出减少所致。应收账款余额73.87亿，其中1年期以内的应收账款占比由2019年底的81.9%降至20H1的78.8%，信用减值损失随之增加，为3.38亿元，比19年年末增加2亿元。 4.产能布局持续优化，龙头地位稳固公司布局新型、绿色建筑材料，包括芜湖、花都、洋浦产业园项目及南通生产基地。此外，公司积极布局修缮市场，赋能后建筑时代，依托“建筑e院”平台整合更多专业服务资源，持续推动服务下沉。公司为全国布局的防水材料龙头企业，随近年来防水行业集中度的提升，以及公司自身产能的扩张，继续保持领先地位。由此我们上调盈利预测，预计公司2020-2021年归母净利润分别为28.5亿元、35.8亿元（前值26/32亿元），8月28日收盘价对应PE为32/26倍，维持“增持”评级。 风险提示：需求超预期下滑、原材料价格超预期上涨、疫情反复

事件 公司披露 2020年半年报，报告期内实现营业收入 12.71亿元，同比增长 33.93%；实现归母净利润 1.11亿元，同比增长 212.82%；实现扣非后归母 净利润 0.95亿元，同比增长 243%； 基本每股收益 0.58元，同比增长 222%。 其中， Q2营收 10.43亿元，同比增长 51.2%，归母净利 1.64亿元，同比增 长 253.9%，扣非后归母净利润 1.3亿元， 同比增长 210.7%。 点评 1.Q2营收高速增长，成本下降+规模效应毛利率显著上升 20H1公司营收 12.71亿元，同比增长 33.93%，建筑涂料同比增长 32.3%， 保温板增长 22.6%， 其中 Q2营收 10.43亿元，同比增长 51.2%。 20H1毛利 率同比上升 5.98pct 至 39.44%， 达到 5年同期高点， 主要受益于公司原材 料成本下降和规模效应，其中乳液采购价同比下降 25%， 钛白粉采购价同 比下降 10%。 20H1公司期间费用率 27.74%，同比提高 0.67pct。其中， 销售费用率 19.59%， 同比提高 3.48pct，主要因公司 Q1人工费用、服务与咨询费增加； 管理费 用率 4.41%，同比降低 1.5pct，研发费用率 1.84%，同比降低 0.52pct， 我 们认为主要受益于规模效应。 2.现金流短期承压， 应收账款账龄结构良好 20H1公司经营活动产生的现金流量为-2.14亿元，去年同期 0.4亿元，同比 转负，主要系支付原材料采购款增加及支付其他与经营活动相关的保证金、 退还押金增加所致。 此外，公司向实际控制人李金钟非公开发行 4亿元用 于补充公司流动资金或偿还银行债务，公司现金流将得到一定补充。 20H1应收账款 10.5亿元，同比增长 2.2亿元， 账龄结构良好，一年期账龄 占比从 19H1的 79%上升至 20H1的 84%，信用减值损失同比略微减少 0.05亿元至 0.12亿元。 3.布局新零售， 员工持股计划彰显未来发展信心 20H1公司启动新零售业务，以“线上分销合伙人”模式对家装涂料 2C 业 务传统门店模式进行创新。我们认为，公司在工程业务的支持下，有望进 一步打开 C 端市场。 公司 8月 25日发布第一期员工持股计划草案，本次 员工持股计划规模上限为 2亿元，面向 2000位员工，股票来源通过二级市 场购买，且为员工持股计划资金提供年化收益率 6%的托底保证， 彰显长期 发展信心。 由此，我们上调盈利预测， 预计 2020-2021年公司归母净利润 3亿元、 4.5亿元（前值 2.2/3.4亿元），对应 8月 25日 PE 分别为 49倍、 33倍，给予“买入”评级。 风险提示： 房地产市场超预期下滑，渠道拓展 不及预期、疫情反复

1.专注真空绝热板的高新技术企业 公司是一家集研发、生产、销售真空绝热板为一体的高新技术企业，产品目前主要应用在家电领域（冰箱、冷柜等）以及冷链物流（医用及食品保温箱、自动贩卖机等）等领域。 2.新型高性能绝热材料，节能环保引领行业潮流 真空绝热板是近年来兴起的一种新型高效节能环保绝热材料，具有极低的导热系数。目前该行业处于“低集中度、高成长”阶段。随着市场竞争的加速将倒逼企业进一步降低成本。同时，部分大型家电企业继续大规模扩产的意愿较低，继而有望逐渐由自产转向外购，让渡市场空间。 3.技术研发实力突出，盈利持续提升 公司拥有包括高性能低成本芯材配方及成型技术、阻隔膜性能精确检测、遴选及高性能阻隔膜制备技术、吸附剂检测、制备及配方优化技术、真空绝热板导热系数检测技术等多项核心技术，研发实力突出，形成了一体化自主生产能力，行业领先；毛利率和净利率逐步反超同行，盈利能力持续提升。 4.Q2业绩超预期，募投助力发展 公司实现营业收入2.1亿元，同比增长5.6%。其中，Q2单季度实现营业收入1.2亿元，同比增长15.0%。二季度环比提升31.36%，主要系二季度疫情在全球蔓延，居民食物存储需求骤增，大容量冰箱销量增长，进一步拉动公司主业真空绝热板。 2020H1，VIP板需求旺盛，公司产能都处于饱和状态，虽公司通过工艺优化和设备技改等方式提升产能，但依旧不能满足下游需求。下半年至明年，公司350万平方米的IPO募投项目将进入产能投放高峰，助推明后年业绩快速增长。 5.合理市值区间：41.7~55.6亿元 截至2020年08月21日，中证指数C30非金属矿物制品业最近一个月静态平均市盈率为19.63倍。我们取相对估值估算赛特新材合理市值，则赛特新材的合理市值区间为41.7~55.6亿元，20年的合理估值区间为42-56倍。首次覆盖，给予买入评级。 风险提示：技术研发风险、对冰箱冷柜等家电制造行业及主要客户依赖的风险、市场竞争加剧风险、核心技术人员流失风险、汇率波动带来的汇兑损失风险、产品结构单一的风险、税收优惠政策变化的风险、估值高于可比公司及行业平均估值水平的风险、法律风险等。

事件：公司披露2020年中报，20H1公司实现营业收入740.06亿元，同比增长3.30%，实现归母净利润160.69亿元，同比增长5.3%，实现扣非净利润155.26亿，同比增长4.04%，基本每股收益3.03元。其中Q2实现营业收入508亿，同比增长23.47%，实现归母净利润111.56亿，同比增长21.55%，实现扣非净利润109.49亿元，同比增长21.72%。 点评： 1. 需求韧性较强，Q2销量超预期 Q2季度实现水泥熟料销量1.27亿吨，同比增长9.7%，其中自产自销0.91亿吨，同比增加9.1%，贸易量0.36亿吨，同比增加9.8%。公司产能主要集中在华东、华南地区，2020年上半年，华东地区水泥产量累计同比增加1.99%，华南地区同比下降5.64%，需求基本维持稳健，核心产能区域的需求韧性支撑公司国内水泥销量保持稳定。另一方面，海外新建项目产能逐步发挥，销售市场网络也不断完善，海外项目公司销量同比增长30.64%。 2.吨毛利创同期新高，吨费用持续下降 我们测算，公司20年H1自产自销水泥熟料均价331元/吨，同比持平，吨毛利157元，同比上升1元，创18年以来同期最高水平。合并自产自销及贸易销量，测算吨三费14.87元，同比下降2.66元，吨净利（扣除投资收益）112.11元，同比上升9.8元（主要系受原煤及动力成本下降）。 3.现金牛依旧，支撑公司内外扩张 截至上半年，公司在手现金769亿元，环比增加47亿元，整体现金流情况良好；经营性现金流净额147亿元，与利润水平基本匹配；公司资产负债率进一步优化，下降至18.8%，为12年以来最低水平。目前，公司拥有熟料产能2.59亿吨，水泥产能3.66亿吨，骨料产能5680万吨，商品混凝土产能300万立方米。我们认为公司充足的现金流以及低负债水平，将继续支撑其内生及外延的持续扩张。 4.区域量价韧性仍强 雨季过后，华东地区下游需求逐步恢复，发货达正常水平，熟料库容比为64%，同比略降。需求恢复带动价格上涨，长三角沿江地区水泥熟料价格已进行第二轮上调。考虑到2020年华东地区年度计划投资2.69万亿元，同比增加2.54%，重大项目的不断落地将有效支撑水泥需求，下半年水泥价格大概率上行，为公司业绩带来弹性。 Q2销量超预期，由此我们适当上调盈利预测。预计2020-2022年公司归母净利润375亿元、380亿元、393亿元（前值352/360/325亿元），对应8月21日PE分别为8.4倍、8.3倍、8.0倍，维持“买入”评级。 风险提示：国内需求超预期下滑、区域协同破裂、项目建设不及预期。

点评：1.B转H加速公司国际化进程，降低公司融资成本公司B股在港上市，可使公司充分利用香港等境外资本市场参与境外资本运作，加速公司国际化进程。华新2016年在中国境内发行的票据票面利率为4.79%，与在港上市的华润水泥相比，公司融资成本相对较高，未来公司完成B股港股上市后，融资成本有望进一步降低。 2.参考同行，B转H后公司估值有望回升公司B股收盘价2.011美元，按照2020年8月19日美元汇率中间价6.9168元人民币/美元，折合人民币13.91元，对应PE（TTM）5.13倍，PB为1.36倍，若考虑现金选择权下的价格，对应PE（TTM）5.39倍，PB为1.42倍。而H股的华润水泥PE（TTM），PB分别为8.31倍和1.75倍；海螺水泥PE（TTM），PB分别为8.07和1.95倍。目前，华新B股估值与H股龙头水泥公司相差较大，未来随着公司B股完成H股转换后，估值有望回升。 3.回购+高股息率，凸显公司价值公司于8月12日晚公布，公司回购金额上限由原方案的1.25亿元扩大到了6.1亿元。19年，公司分红率40%，以8.19号的收盘价计算，股息率水平达4.32%，若考虑回购视同现金分红则公司股息率达4.53%，对比同行，公司股息率较高。同时，公司目前估值水平明显低于同行业其他企业，投资价值凸显。 4.区域量价回升，未来1年公司业绩有望反转截止8月21日，公司产能主要布局地区之一云南地区水泥价格410元/吨,同比提高提升10元/吨，库容比52.5%，同比下降15pct。另一产能主要布局地区湖北水泥均价455元/吨,同比下降15元/吨，库容比77.5%，同比上升22.5pct，主要因前期雨水较多影响企业发货，但整体需求情况仍较为良好。我们预计下半年湖北、云南等地区水泥需求仍有韧性，公司盈利有望反转。 我们认为公司海外上市有利于长期成长和公司竞争力提升，我们适当上调盈利预测。预计2020-2022年公司归母净利润64亿元、79亿元、88亿元（前值59/66/70亿元），对应8月19日PE分别为9倍、7倍、7倍，维持“买入”评级。 风险提示：国内需求超预期下滑、区域协同破裂、项目建设不及预期

事件公司披露2020年半年度报告，报告期内，公司实现营业收入17.9亿元，比上年同期增长11.42%；实现归母净利润2.16亿元，比上年同期增长31.13%。其中Q2单季度实现营业收入13.0亿元，同比增长30.24%；实现归母净利润1.77亿，同比增长58.20%。 点评1．工程端业务带动Q2营收实现较快增速20H1公司实现营业收入17.9亿元，同比增长11.42%，其中Q2单季度实现营业收入13.0亿元，同比增长30.24%。在“地产战略+经销渠道”的双轮驱动战略下，疫情期间公司加大地产战略合作，经销渠道业务持续推行渠道下沉战略，取得较好效果，瓷质有釉砖及高端产品营收增速分别为17.5%、32.9%。 2.费用率大幅下降，盈利能力提升超预期公司上半年毛利率34.68%，同比下降1.43pct，主要因收入占比较大的瓷质有釉砖的毛利率下降2.98%、工程业务比重上升所致。 总体看，公司期间费用率同比下降3.5pct至20.27%。具体各项费用率来看，销售费用率10.25%，同比下降4pct，系广告宣传费及展厅装修装饰工程费下降；管理费用率上升1.38pct至6.55%，主要受疫情影响，租赁及仓储费用上升。我们认为，随着藤县基地的陆续投产，规模效应的提升，费用率有望进一步下降。上半年公司净利率水平达到12.09%，同比上升1.81pct，达到历史同期最高水平。 3.工程业务占比上升和疫情短期影响使公司现金流及应收账款短期承压受新冠疫情影响，货款回笼延迟，而技改投入、在建工程及固定资产投入增加，公司经营性现金流净额减少。H1公司经营性现金流净额-2.67亿，同比转负。应收账款票据与账款10亿，较去年同期增加21%。发出商品456.7百万元，同比增长133%，有力支撑H2业绩，产能增加但库存商品同比变化不大，说明下游需求比较旺盛。 公司实行“地产战略+经销渠道”双轮驱动战略，在精装房集中度提升以及竣工回暖趋势下，我们认为公司B端业务收入有望保持高速增速。此外，藤县生产基地投产后，将大幅提高公司自有产能，降低生产及物流成本，提高市场竞争力。我们上调盈利预测，预计20-22年归母净利润为5.8亿元、7.9亿元和10.7亿元（前值5.6/7.2/8.8亿元），8月21日收盘价对应PE分别为33.5/24.6/18.1倍，维持“增持”评级。 风险提示：下游需求不及预期，渠道拓展不及预期

事件：公司披露2020年中报，上半年实现营业收入33.92亿元，同比上升16.53%；归母净利润7.32亿元，同比上升45.83%；实现扣非后归母净利润7.46亿元，同比上升78.84%。Q2季度实现营业收入28.16亿元，同比上升21.65%；实现归母净利润7.20亿元，同比上升46.93%；实现扣非后归母净利润7.25亿元，同比上升72.06%。 点评： 1.西部需求旺盛，销量逆市增长 受益于西部重点项目开工加速，1-6月甘肃地区固定资产投资同比增加4%（去年同期2.4%），水泥产量同比增加10.07%（去年同期15.18%）。上半年，公司共销售水泥熟料1011万吨，同比增加4.8%，我们测算Q2单季度水泥熟料销量828万吨，同比增加9%；上半年产销商品混凝土68万方，同比增加21.6%。水泥熟料及商品混凝土销量均稳步增长，主要因甘肃、陕西等地基地和地产需求旺盛，且重点工程项目开工密集所致。2.产能利用率提升带动吨盈利提高 受益于产量稳步增长，公司产能利用率提高，生产运行效率提升，单位水泥熟料折旧摊销等成本显著下降，吨净利得以提升。我们测算，上半年公司吨均价307元，同比大幅上升29元，主要系下游基地及地产投资需求旺盛带动水泥价格上行；吨三费（含研发费用）41.2元，同比降低7元。其中吨管理费用（含研发）24.6元，同比降低5元，主要系公司上半年计提人工成本同比减少以及固定资产维修费用同比减少，吨财务费用0.4元，同比大幅降低2元，主要因公司带息负债减少至4.50亿（去年年底7.72亿）。上半年公司水泥熟料平均吨净利77元，达到17年以来最高水平。 3.基建地产拉动需求，下半年弹性可观 根据甘肃省发改委，甘肃省2020年共确定省列重大建设项目158个，总投资9958亿元，同比+31%，年度计划投资1779亿元，YoY+33%。考虑到下半年基建和房地产投资增速预计继续走强，公司下半年需求或将延续上半年增长的态势。价格方面，由于目前区域水泥库容比处于低位，价格同比大幅提升，我们认为随Q3旺季来临，水泥价格大概率继续上行，为公司业绩带来弹性。 基建需求旺盛+水泥价格上行，由此我们适当上调盈利预测。预计2020-2022年公司归母净利润19.2亿元、21.8亿元、23.0亿元（前值16.0/17.6/19.2亿元），对应8月19日PE分别为8倍、7倍、7倍，维持“买入”评级。 风险提示：经济超预期下滑、区域协同破裂、项目建设不及预期。

事件：公司披露2020年中报，上半年实现营业收入48.92亿元，同比下降3.37%；归母净利润7.62亿元，同比下降27.66%；实现扣非后归母净利润6.92亿元，同比下降28.36%。Q2季度实现营业收入24.49亿元，同比下降4.55%；实现归母净利润4.53亿元，同比下降18.42%；实现扣非后归母净利润3.62亿元，同比下降29.71%点评：1.以价换量，营收符合预期2020年上半年，公司实现营业收入48.92亿元，同比下降3.37%，增速下滑主要系受全球疫情影响，玻纤行业部分下游领域景气度出现阶段性下滑，玻纤产品价格也随之下降，虽销量有所增加，但价格下降幅度更大，整体收入规模缩小。其中Q2季度实现营业收入24.49亿元，同比下降4.55%，系4月以后国外疫情爆发，公司扩大内销并争夺市场份额，整体产品销售均价环比下降。 目前，玻纤纱价格已经有所回暖，且下游风电市场、中高端玻纤纱等市场需求旺盛，我们认为下半年公司收入规模将进一步扩大，营收增速有望转正。 2.费用率短期上升，盈利承压受疫情及玻纤价格下降影响，2020年H1公司综合毛利率31.81%，以今年同口径计算则同比下降4.82pct，净利率为15.11%，同比下降5.73ct，期间费用为14.83%，同比提升1.2pct。拆分来看，其中2020年H1公司销售费用率0.92%，以同口径计算同比降低0.31pct，或系公司为拓展市场加大人员投入，薪资总额增加；管理费用率6.10%，同比增加1.02pct，系公司折旧等费用增加。我们认为随公司销售规模的继续扩大，费用率有望将进入下降通道，或将迎来盈利拐点。 3.产能优势进一步凸显，产品结构优化上半年，公司海内外产能同步稳定提升。国内桐乡总部15万吨产能如期释放，巨石成都13万吨产线提前点火；海外印度项目开工在即。此外，原有桐乡基地电子纱、电子布产线满产运行，高端产品占比提升，产品结构持续优化。未来产能优势将进一步增强公司的长期竞争优势。 玻纤价格下降+海外需求不及预期，由此我们适当下调盈利预测。预计2020-2022年公司归母净利润20.42亿元、24.14亿元、30.73亿元（前值25.2/29.1/33.5亿元），对应8月18日PE分别为25倍、21倍、16倍，给予“增持”。 风险提示：

事件：8月7日，天山股份公布将通过发行股份的方式收购中国建材旗下四大水泥板块，包括中联水泥100%的股权，南方水泥99.93%的股权，西南水泥95.72%的股权，中材水泥100%的股权，交易对方除中国建材外，还包括小股东。同时公司拟向不超过三十五名符合条件的特定对象非公开发行股份募集配套资金，发行不超3.15亿股，预计募集资金规模57亿元。 点评： 1.公司熟料产能将超3.3亿吨，成A股水泥公司巨头 目前，天山股份自有熟料产能为3276万吨，收购完成后公司熟料产能将超3.3亿吨，为海螺水泥（2.2亿吨）的1.5倍。其中，被收购方中国建材旗下的中联、南方、西南、中材熟料产能分别为9350万吨、9929万吨、8612万吨、1860万吨。按照2019年各公司的营业收入计算，5家公司营业收入超1650亿元，超过海螺水泥的1570亿元，成为A股水泥收入第一股，其净利润总计为126亿元，虽与海螺的343.52亿元有一定差距，但收购完成后，公司在经营效率以及盈利能力方面有望持续提升，进一步释放利润。 2.水泥业务整合，经营效率和盈利能力有望提升 我们认为，收购完成后，中建材水泥板块业务由各区域各自为政向统一经营管理转变，不仅各子公司的同业竞争将得到缓解，有利于公司经营效率的提升，同时全国性的业务布局可降低由于地区供需变化造成的经营波动。从成本端来看，采购方面，各公司可整合采购需求和计划，获得成本优势；从费用端来看，融资方面中建材水泥板块各子公司过去的融资能力有限且成本较高，收购上市公司后，融资条件更为便利，财务费用有望改善；销售管理方面，各公司销售管理人员从区域性转变为公司统筹，人员结构进一步精简，费用开支有望持续下降。 3.水泥板块整合或将加速估值重估 因目前方案未具体披露收购资产的具体价格，我们分析了按照净资产的0.8、0.9、1.0、1.1、1.2倍情形下收购后的新公司PB和中国建材持股比例。假设按净资产收购，预计新公司PB约1.39倍，中国建材将持有上市公司79.3%股份，满足10%社会公众股的要求。截止目前SW水泥行业PB为1.9倍，龙头海螺水泥的市净率为2.47倍，收购后的新公司PB有一定上升空间。若收购价格高于净资产，新公司PB越高，反之越低。 暂不考虑重组影响，考虑到新疆水泥价格有所提升，水泥下半年维持较高景气度。我们上调2020-2021年公司归属母公司净利润为18.3/22.1/23.3亿元（前值18.2/18.7/18.7亿元），对应11.4/9.4/8.9倍市盈率。 风险提示：重组进度不及预期、疫情恶化、需求超预期下滑。

事件： 公司披露2020年中报，报告期内实现营业收入27.99亿元，同比下降2.1%；实现归母净利润9.19亿元，同比增长31.15%；实现扣非后归母净利润8.29亿元，同比增长46.92%；基本每股收益0.78元。其中Q2实现营业收入18.08亿元，同比增长22.19%；实现归母净利润5.96亿元，同比增长116.73%；实现扣非后归母净利润4.98亿元，同比增长101.14%。 点评： 1、疫情消退，Q2量价齐升，业绩超预期 2020年上半年公司水泥产量738.22万吨、销量675.67万吨，同比分别下降了13.1%、18.01%。水泥均价387元/吨，同比提高58元/吨，吨毛利187元，同比上升73元，吨期间费用27元，同比提高6元，吨净利（扣除投资收益）120元，同比上升53元。 其中，二季度疫情影响逐步消退，全国复工复产加速，基建与地产齐发力，水泥需求逐月好转，4-6月份广东省水泥产量分别增长4.2%、10.0%、6.3%。我们测算公司Q2单季水泥销量同比增加6%，下游需求十分旺盛；Q2水泥均价约356元/吨，同比提高44元/吨；Q2单季吨毛利166元/吨，同比提高69元/吨，吨期间费用22元，同比增长2元；Q2吨净利（扣除投资收益）113元，同比增长75元，盈利高位维持。 2.高分红，低负债，凸显投资价值 公司负债水平处行业低位，2020年上半年为13.40%，环比下降3.28个百分点。在低负债和稳健的现金流保障下，公司分红水平始终处于行业高位，2019年公司分红率46%，与2018年基本持平，维持高位。同时，公司2020年中期计划拟以11.88亿股本为基数，向全体股东每10股派发现金股利3.2元，分红比例约41.4%，公司持续高分红凸显长期投资价值。 3.大湾区建设提振需求，支撑粤东区域景气度 目前，粤东地区不仅是粤港澳大湾区建设的主要区域，也是广东省重点脱贫区域，预计未来农村和基建需求有望持续旺盛。公司产能位于粤东地区，截止到8月中旬，广东地区库存降至5成左右，出货率恢复至9成以上，若天气晴好，需求旺盛产销率超过100%。今年上半年，公司文福第二条万吨线投产。下半年景气度上升预期+产能扩张，由此我们上调盈利预测，预计2020-2022年公司归属净利润22.1亿元、24.1亿元、25.1亿元（前值21.3/21.9/20.4亿元），对应8月10日PE分别为8.8倍、8.1倍、7.8倍，给予“增持”评级。 风险提示：需求超预期下滑、区域协同破裂、疫情恶化。