毛利率因工程收入增多下降,费用管控效果显著,经营情况良好 公司上半年实现营收20.81亿元,同比+51.04%,实现归属净利润2.05亿元,同比+35.07%,扣非净利润2.0亿元,同比+31.95%,略超预期。毛利率同比下降8.3pct到22.6%。工程承包(环境修复和垃圾场建设)营业收入为19.1亿,营收占比为81.2%,毛利率下降4.84pct到18.9%;运营服务收入4.41亿元,毛利率下降3.12pct到29.06%费用大幅减少,整体费用率下降6.44pct到9.45%,其中销售费用率下降0.97pct到1.57%,管理费用下降5.59pct到4.93%,但财务费用上升0.12%。经营性现金净额延续良好的改善势头,由去年同期的0.61亿元扩大至1.32亿元,同比+115.98%。公司资产负债率为66.06%,同比+4.37pct,但2019年无长期借款到期。整体经营情况良好。 聚焦三大板块,垃圾焚烧业绩突出,订单充足 环境修复领域实现营收6.78亿元,同比增长41.19%。毛利率28.42%,同比增长0.34%。政府土壤修复项目流程梳理,招标放缓,且市场竞争加剧,公司上半年新签订单6.15亿元,较去年同期的7.92亿元有所下降。预计随着政府流程的加快,以及公司跟踪部分大订单的落地,下半年土壤修复订单新签速度有望加快。垃圾焚烧建设加快,实现营业收入7.76亿元,同比增长144.66%;项目建设期毛利率不高,导致毛利率下降6pct到18%。预计岳阳、濮阳、和田项目年内投产。危废处置板块实现营收3.89亿元,同比-14.47%;毛利率有所下降,约在30%左右。主要由于转让子公司新德环保,中色东方技改和贵州宏达许可证更新等原因。 公司上半年新增订单金额为17.80亿元,其中工程承包类订单11.89亿,投资运营类订单5.92亿。目前,在手订单金额共计134.90亿元,已履行34.95亿元,尚可履行102.66亿元,订单充足。 维持买入评级 公司经营稳健,现金流良好,三大业务稳步推进,营收业绩均处在高速增长阶段且有望持续,运营资产不断增厚。公司刚又完成绿色债券发行,资金充足,支撑订单快速转化业绩。我们维持公司19-21年利润预测分别为4.5/6.2/8.0亿,对应估值为15/11/8X,维持“买入”评级。 风险提示:项目进度或订单拓展低于预期,回款进度或不及预期。

现金流改善,费用率下降,经营稳健向好公司上半年实现营收 6.70亿, 同比+23.50%, 归母净利润 0.96亿, 同比+26.05%, 扣非归母净利润 0.91亿, 同比+20.16%,业绩符合预期。 毛利率为 46.54%,同比下降 2.79pct,主要是监测需求下沉到乡镇一级后,订单趋散,市场竞争加剧所致。费用大幅下降,整体费用率同比下降 5.44pct 到 24.33%,其中管理费用下降 5.77pct 都 11.64%, 销售费用率下降 0.01pct 到 12.82%,财务费用增长 0.34pct 到-0.13%。公司继续加强回款管理, 收现比大幅提高超70pct 到 130%, 经营性现金净额由去年同期的-3.52亿元增至 0.04亿元。期末, 公司资产负债率稳定在 24.23%, 在手货币资金为 5.54亿, 经营情况良好。 网格化业务推进顺利,运维业务大幅增长,积极挖掘新市场上半年,在监测市场竞争加剧的情况下,公司新签订单约 7亿元,同比增长约20%,在行业内处于领先水平,其中运维咨询订单新增总量已超去年全年,保障后续增长动力。 网格化监测业务继续快速推进,中标江西鹰潭、甘肃嘉峪关、安徽滁州、雄安新区、河北沧州等地项目。目前公司网格化业务已进入 18个省市的 120多个区域,带动公司设备销售和运维咨询业务发展。 公司上半年运营及咨询服务同比增长 127.92%,是公司业绩增长的主要动力。 截止报告期末,公司已经在部分 2+26城市、汾渭平原、安徽、江西等四十余个市、区、县开展环境管理咨询服务工作;在空气站运维业务方面,中标青海省、黑龙江甘南县、江苏南京、山西晋城、河北廊坊等地项目。 公司也在积极拓展新的业务模式和领域,在对接政府需求中大力挖掘政府对于工业企业排污监控的需求,拓展市场空间。 维持买入评级公司经营稳健,受益于行业需求释放,订单充足, 网格化监测的快速复制, 公司的营收增长态势有望延续,且运营收入占比提升,收入质量更为优化。 考虑到上半年毛利率的下降,我们下调公司全年毛利率 2pct,下调 2019-2021年的利润预测分别为 3.39/4.53/6.04亿元, 分别下调 5%/4%/3%, 对应当前估值12/9/7倍, 维持买入评级。 风险提示 订单新签速度或不及预期, 项目监管风险

费用上升拖累业绩,经营性现金流改善,业绩整体回暖 公司上半年实现营收19.10亿元,同比+18.80%,其中第二季度实现营收10.46亿元,创单季收入新高;实现归属净利润1.23亿元,同比-9.11%,其中第二季度实现归属净利润7,072万元,已连续两个季度环比增长。毛利率为25.40%,同比上升0.38pct。费用大幅上升拖累业绩,整体费用率上升2.5pct到13.89%,其中销售费用率上升1.52pct到8.87%,财务费用下降1.32pct到0.15%,但管理费用下降0.32pct。公司加强回款管理,收现比由去年同期的0.72提升至0.92,经营性现金净额由去年同期的-5.10亿元大幅收窄至-2.32亿元。公司资产负债率稳定在39.7%,经营情况良好。 装备业务回暖,市占率微降 公司上半年装备业务实现营收11.24亿元,同比-2.46%,毛利率上升1.94pct到29.05%。上半年装备业务行业回暖,环卫车总产量同比+53%。公司总成产量同比+3.5%,但市占率从去年的5.65%下降到4.72%,继续维持前三水平。分产品来看,环卫清洁装备收入下降,新能源和垃圾转运装备增长亮眼。 环卫服务增长快速,毛利率稳中有升,勇夺半年度合同总金额冠军 上半年环卫服务业务收入7.69亿元,同比+74.80%,毛利率上升0.55pct到20.09%。环卫服务行业继续呈现高速增长态势,行业整体增长约18%。公司项目落地进一步加速,上半年新签合同29个,总金额70亿元,勇夺半年度合同总金额冠军。截至目前,公司在手环卫服务项目年化合同金额为21.56亿元,累计合同总金额为226亿元。公司垃圾分类业务持续推进,累计中标金额2,556万元,大部分上半年新签。 维持买入评级 公司是垃圾分类重要受益标的。装备业务回暖,装备高端升级助力公司市占率提升。环卫服务业务全国布局成型,进入快速收获期。公司公布员工持股计划绑定核心管理层与公司利益,确保未来几年公司的持续高速增长。我们维持公司2019-2021年净利润预计分别为2.87/3.70/4.84亿元,对应PE为17/13/10倍,维持买入评级。 风险提示:项目进度或订单拓展低于预期,回款进度或不及预期。

业绩低于预期, 毛利率下降和费用拖累业绩, 经营性现金流好转公司上半年年实现营收 35.6亿元,同比-7.73%, 实现归属净利润 0.26亿元,同比-92.94%, 实现扣非净利润 0.21亿元,同比-90.07%, 低于预期, 主要是受去杠杆和 PPP 项目清库的影响, 公司为进一步控制经营风险,对部分风险项目的实施节奏进行了主动的调整与管理。 其中市政工程收入下降 18.5%, 毛利率下降 1.38pct 到 8.38%; 污水处理整体解决方案业务下滑 4.34%, 毛利率降低 10.36pct 到 24.02%; 城市光环境业务下滑 8.02%,毛利率下降 2.14pct到 42.35%;净水器销售下滑 19.82%,毛利率上升 2.88pct 到 46.58%。 核心膜产品的净利率上升 4.35pct 到 19.48%。 管理费用率提升 2.41pct,财务费用率提升 3.67pct,整体期间费用率上升6.66pct 到 25%。 期末公司在手应收账款 57.2亿元,同比+18%,但较期初有所减少,显示公司回款有力。受此影响,上半年公司经营性现金流净额为 1.21亿元,同比+108.9%。 投资活动产生的现金流量净额-41.8亿元。 上半年公司计提应收账款坏账减值损失 1.28亿元,去年同期为 1.51亿元。 新签订单放缓,运营项目个数和收入增长较快上半年公司新签订单也显著放缓,新增 70亿 EPC (-50%)+10亿 BOT (-94%)订单。而公司运营资产投运显著加快, 期末公司进入运营期的项目达 45个,同比+60.7%,运营收入达到 4.95亿元,同比+26%,增长快速, 为公司提供稳定的现金流支持。 下调盈利预测,看好下半年逐渐恢复正常,维持买入评级公司已成功引进央企中交集团成为了公司的战略股东。中交集团作为世界领先的基础设施建设商,资源和资金实力深厚, 双方业务的协同效应良好,也使公司的技术和业务得到更好的应用和发展。预计自三季度开始,公司的业务与业绩将逐步恢复和回升, 与中交集团的业务协同效应将得到逐渐释放, 业绩将得到有效恢复。 公司主要业绩贡献在下半年度,但考虑到上半年情况,我们下调公司全年的盈利预测。我们假设公司全年营收持平,但毛利率下滑 1pct,同时费用提升。预计 19-21年净利润预测分别到 9.7/13.1/18.2亿元, 下调约 40%,对应目前估值约 21/16/11倍,维持买入评级。 风险提示 贷款进度或不及预期, 项目进度或不及预期

净利润增长符合预期,费用控制得当,资产负债率下降 公司2019年上半年实现营收62.04亿元,同比-11.70;实现归属净利润4.14亿元,同比+0.58%,符合此前预期;扣非净利润3.86亿元,同比-7.80%。销售费用率上升0.23pct到0.77,管理费用率下降3.36ptc到3.27,财务压力仍较大,财务费用率上升0.48pct到4.79,整体费用率下降2.66pct到8.83%。期末应收账款余额21.58亿元,同比+0.97%,应收账款较期初增加3.58亿元,增长,主要是本期电池材料板块应收账款增加。期末在手现金31.27亿元,资产负债率同比下降5.35pct到59.39%。经营性现金流由去年的4.22亿元减少到1.17亿元,其中一季度经营性现金流为-2.85亿元。 新能源材料出货量大增,看好钴价回暖带来的盈利能力提升 公司上半年新能源材料业务板块出货量大幅增长170%到3.3万吨,市占率20%以上,实现营收41.27亿元,同比+2.09%。在钴价下跌的情况下,毛利率略微上升0.02pct到2,看好随着高镍产品占比提升后带动毛利率上涨。公司前驱体进入世界主流供应链,下游需求充足,未来3年已签署30万吨三元前驱体长单。动力电池回收业务也将逐步落地。钴镍钨板块实现营收9.08亿元,同比-40.76%;碳酸钴销量近2000吨,同比增长达157%,市占率全球领先;毛利率下跌7.49pct到,主要是受钴金属价格大幅下行影响。看好嘉能可Mutanda矿停产后钴价上行,逐步提升毛利率。再生资源板块实现营收7.89亿元,同比+5.70%;拆解量近250万台套,同比+120%;毛利率提升2.55pct到5.70%。政府电废拆解补贴基金发放有望加快,新增的九类废弃电器电子产品处理基金征收标准及补贴标准也有望年出台,行业生态有望大幅改善。此外,汽车拆解业务有望在政策刺激下逐渐释放潜力。 投资建议:维持“买入”评级。 公司三元电池正极材料前驱体产能快速释放,出货量快速增长驱动未来两年业绩快速增长。动力电池回收市场逐渐打开,公司提前卡位该重要资源通道。钴价触底回收提升公司盈利能力。再生资源业务市场逐渐回暖。我们维持预计公司2019-2021年业绩分别为8.48/12.1/15.1亿元,对应PE22/15/12X。 风险提示:钴价持续下行,新能源车增速放缓,补贴到位不及预期。

政策利好频发,农业节水市场空间广阔 随着乡村振兴战略规划的制定,农村建设的财政投入不断加大,集约化、产业化的农业建设运营新模式吸引更多社会资本进入“三农领域”。中美贸易战催生了国内对品质农产品的需求,而水价改革和土地流转等政策加快落地为节水灌溉设施的大规模落地创造力条件。未来农业节水市场空间广阔。 力推高效农田节水运营的“元谋模式”,打造新型农业综合服务商 公司作为节水灌溉建设的龙头企业,订单和技术行业领先。传统农田节水行业一直存在订单分散、利润率低、缺乏长期稳定性的情况。为解决这些问题,公司在云南元谋率先推出了集建设和运营一体的农田节水运营PPP“元谋模式”,示范效果显著。“元谋模式”的推广不但可增加公司运营利润,保障业绩和现金流稳定,而且运营农田还将是开展农村农业综合服务的重要抓手。依托在手运营农田,公司提供高效节水灌溉运营的同时,可发展水肥一体化、农业生产资料和技术服务、农产品质量跟踪认证等更多运营增值服务,打造新型农业综合服务商,形成一批运营稳定、现金流可靠的收费类资产。公司积极引进耐特菲姆、阿里巴巴、华为等企业先进理念,快速发展运营农田面积。我们预计公司到2021年有望形成80万亩的运营农田规模,年节水运营和增值服务利润业绩可超过2.8亿元,相当于再造一个公司的业绩体量。 充足订单为业绩提供稳定支持,确保运营农田面积快速增长 2018年公司新签订单45亿元,同比增加52%。2019年1-6月,公司(预)中标项目总投资23.75亿元,整体在跟踪的项目投资总额超100亿元。项目不断中标、落地彰显了公司在农业水务领域的强大实力,为业绩提供稳定支持。其中类似天津武清污水处理项目(投资15亿)的大体量农田污水订单将为公司短期业绩提供支撑,助力农业节水运营PPP类订单快速落地。 维持“买入”评级 公司管理层锐意进取,打造农村农业综合服务商全新商业模式同时积极拓展海外业务。我们略微上调公司19-21年归属净利润1.85/2.86/4.22亿元,对应PE22/14/10X,维持“买入”评级,股价短期调整到位,再次重点推荐。公司合理估值应为7.2-9.0元,较当前股价具有41%-76%潜在升幅空间。 风险提示:项目推进或不及预期,投资加大导致资金紧张,政策风险

归母净利润同比增长 31.12%, 业绩符合预期2019年上半年公司实现营收 3.32亿, 同比增长 7.46%; 实现归母净利润 1.02亿, 同比增长 31.12%。 每 10股派现 2.5元(含税)。 软件及环境保护监测业务发展符合预期,维持平稳增长,土壤修复业务进展不及预期,主要由于省内业务停滞及省外业务开拓较慢所致。 尚洋与博微发展稳健,受省内项目停滞影响碧蓝业绩低于预期? 江西博微: 江西博微软件业务实现营收 1.64亿, 同比+13.18%,在总营收中占比 49.67%;实现净利润 0.79亿, 同比+3.75%,依然是公司第一大营收和利润来源。 受国家电网公司“ 泛在电力物联网”、南方电网公司“ 数字南网” 政策利好影响, 江西博微电力信息化业务稳步增长, 其中软件产品销售平稳增长,软件项目增速明显。 湖南碧蓝: 碧蓝土壤修复业务实现营收 0.07亿, 同比下滑 68.79%, 在总营收中占比 2.21%;实现净利润-0.03亿,业绩不及预期,主要由于优势区域湖南省内项目受政府对土壤治理项目规划调整影响及省外业务开拓较慢所致。 尚洋环科: 尚洋环科环境保护监测业务实现营收 1.13亿, 同比+15.80%,在总营收中占比 34.03%;实现净利润 0.27亿。 上半年新增环境监测订单 1.50亿,截至期末在手未执行完订单 7.25亿, 环境监测业务覆盖全国27个省,充足的在手订单为后续业绩释放提供坚实支撑。 净利率显著提升, 现金流明显改善2019H1,净利率为 30.66%,同比增加 5.5pct,显著提升,主要系优化内部管理,加强成本管控所致。 应收账款占营收比例同比降低 3.79pct,存货在总资产中比例同比降低 2.81pct,均有明显改善,回款及库存消化效果明显。经营活动现金净流量转正,同比增长 150%。 风险提示: 项目进度不及预期风险 投资建议: 环保及电力信息化双轮驱动,蓄势待发预计公司 2019-2021年净利润为 3.83亿、 4.73亿、 5.81亿, 对应估值为 13倍、 10倍、 8倍, 维持“买入”评级。

业绩符合预期,经营稳健,现金流良好 公司上半年实现营收26.6亿元,同比+16.63%;实现归属净利润4.61亿元,同比-7.78%;扣非净利润4.47亿元,同比+25.75%,符合预期。费用率保持稳中有降,销售费用率降低0.05pct到1.35%,管理费用率上升0.36pct到6.74%,财务费用率降低0.45pct到4.04%,整体费用率降低0.14pct到12.13%。现金流情况良好,经营性现金流净额4.13亿元,同比-4.9%;投资性现金流净额-16.27亿元,同比+78.3%,主要是固废项目基建投资增多;贷款增长导致筹资性现金流净额增长279.3%到12.9亿元。期末应收账款余额6.77亿元,同比+26.1%;在手货币现金12.93亿元,同比+11.9%;资产负债率上升2.01pct到63.06%。 固废业务多方面拓展,增长快速,其他业务稳健 上半年整体毛利率29.8%,同比下降4.18pct。分板块来看,固废业务是增长核心,实现营收10.98亿元,同比+37%,其中绿电与创冠两大子公司共贡献7.37亿营收,固废业务毛利率微增0.89pct到40.13%。在建固废项目稳步推进,目前拥有垃圾焚烧12300吨/日运营规模。另外赣州危废项目投运迈出危废业务坚实一步,并拟收购盛运环保6个垃圾焚烧项目共4800吨/日产能,进一步扩大运营规模。燃气业务实现营收9.277亿元,同比+17.17%,毛利率下降5.21pct到18.16%,主要是气源采购成本上升。公司抓区域内陶瓷企业能源改造机遇开拓新用户,采取灵活措施减缓业绩下滑,并积极推进南海区加氢站的建设,其中松岗站和桃园站将在年内建成投产。供水业务同比-0.78%,保持稳定,毛利率24.12%,下降6.55pct,南海第二水厂四期工程项目建设稳步推进。排水业务同比+37.37%,毛利率40.49%,基本稳定,公司着力推进智慧管理平台建设,退出里水河流域治理项目。 盈利预测与投资评级 公司运营资产质量优质,现金流良好,积极拓展固废业务,燃气和供排水业务稳健。随着新固废项目的投运,公司营收业绩均处在高增长阶段且有望持续。我们预计公司19-21年利润分别为9.0/12.6/17.4亿,对应估值为14/10/7X,维持“买入”评级。 风险提示 项目进度或不及预期,投资加大导致资金紧张,政策风险。

归母净利润同比增长 10.49%,业绩符合预期 2019年上半年, 公司实现营收 44.37亿,同比增长 36.87%, 实现归母净利润2.77亿,同比增长 10.49%,业绩符合预期。福建脱硫脱硝、西矿环保、新大陆环保是利润贡献主要来源。净利润增速低于营收增速主要由于公司上半年公司财务费用 7915万,同比增长 264.38%, 影响了净利润增速。 上半年非电在手订单占比 53%, 较去年同期提高 12pct 2019年上半年,公司新增合同 73.10亿元,同比增长 9.10%,期末在手订单达到 194亿元,比上年末增加 12.79%。 从订单结构来看,上半年新增订单中,电力行业 23.77亿,占比 33%;非电行业 49.33亿,占比 67%。新增订单中非电行业占比进一步提升,较去年同期提高 1.81pct。 期末总订单中,非电行业占比 53%, 同比提高 12pct。公司在非电领域市场开拓成果显著。 收购德长环保 99.28%股权, 切入垃圾焚烧发电领域 2019年 6月, 公司拟以现金方式分三期收购德长环保 99.28%股份,正式进入垃圾焚烧发电领域。 通过收购德长环保,公司进一步丰富公司业务布局、提升业务规模、优化业务结构,推动公司从单一设备工程服务商向运营服务商加设备工程服务商的环保综合企业发展。 毛利率净利率均有所下滑, 财务费用率大幅提升 2019H1公司毛利率和净利率均出现了明显下滑,主要由于: 1)非电领域涉及客户千差万别,且民企居多。民企对项目报价敏感度较高,公司为了抢占非电市场,一定程度上牺牲了部分利润。 2)刚进入非气新领域,运营和管理经验欠缺,导致部分项目利润率较低。 3)上半年公司财务费用共 7915万, 侵蚀了部分净利润。 应收账款占营收比重同比下降 6.68pct,回收能力有所加强。 风险提示: 非电政策执行的不确定性风险; 新业务拓展的不确定性风险。 投资建议: 非电领域静待花开, 大环保平台逐步成型 随着后续各省陆续出台钢铁、水泥等行业的超低排放改造方案,非电市场有望迎来高速发展期。公司致力于打造大环保平台,看好后续公司的产业整合。 预计公司 2019-2012年净利润为 9.09亿、 10.56亿、 11.67亿元,对应估值为 13、 11、 10倍, 给予“增持”评级。

聚焦三大领域,致力打造水环境综合服务商 公司是市政污水处理领域较早提供“一站式六维服务”的专业公司,目前业务聚焦于水环境治理综合服务、工业废水治理、小城镇环境治理三大领域。截至2018年底,公司污水及自来水总规模511万吨/日(含在建),2020年有望达到800万吨/日,是国内水处理行业的领先企业。行业层面,市政污水排放总量维持3%-5%速度缓慢增长,污水处理率已达95%,城镇化建设扩容及污水提标改造催生市场新空间。村镇污水处理发展较慢,目前处理率仅17%,乡村振兴战略催生约1,287亿元市场空间,村镇污水处理领域将逐步进入爆发期。 核心优势:精准布局+技术优势+示范效应,打造水处理标杆企业 与国内其它污水处理公司相比,公司具有三重核心优势:①精准布局:公司水环境治理、工业废水处理、小城镇污水处理三大业务齐头并进,瞄准环保未来发展的三大高景气度方向,布局精准。②技术优势明显:排放标准高、耗能低,市政污水处理技术同行业领先;内部研发+外延收购,村镇污水处理技术已取得突破性进展。③项目示范效应强:多项污水处理示范项目落地,项目质量得到国家认可;流域治理三年示范经验累积,乌海、阜阳项目成行业标杆。 成长能力:多元业务+资金面宽松+多渠道融资,持续高增长可期 我们看好公司的逻辑在于:①工程订单饱满,弹性大;运营业务稳定,提供稳定现金流。工程与运营相辅相成,驱动业绩高增长。②资金面宽松政策利好推动下,公司资金面有望改善,利于项目推进。③定增、资产证券化、可转债等多种融资渠道齐发力,资金压力极大缓解。④引入安徽铁路基金、中节能资本、长江生态环保集团、三峡资本等实力强劲的国企央企,股东背景加持。 风险提示:政策落地不及预期;项目进度不达预期。 投资建议:维持“买入”评级 公司布局精准,在手订单充足;引入安徽铁路基金、中节能资本、长江生态环保集团、三峡资本等实力国企央企优化股东结构;9.42亿定增顺利发行,资金压力逐步缓解。预计19-21年净利润为4.16亿、5.59亿、6.80亿,对应PE为16/12/10倍。通过多角度估值,我们认为公司一年期合理价值在19.81-21.00元之间,相对于目前股价有100%-112%的上升空间,维持“买入”评级。

事项: 公司拟发行股份收购控股股东旗下资产山东环科与森泰环保 100%股权,作价分别为 6.8亿与 3.155亿元;同时拟向不超过十名符合条件的特定投资者非公开发行股份, 募集资金不超过 5.24亿元,发行价 5.07元/股。山东环科 19-21年扣非业绩承诺为 0.44/0.65/0.75亿元,森泰环保 19-21年扣非业绩承诺 0.27/0.31/0.35亿元。 国信观点: 公司此次收购危废和工业污水处置资产,拓展了公司的业务边界,快速提升公司业绩。电子废弃物业务方面,我们看好今年新九类补贴政策落地后给行业带来的刺激作用,公司龙头地位稳固,产能利用率和盈利水务有望逐渐提升,此外集团资产的持续注入也是看点。同时,受益于垃圾分类的全面推广,再生资源回收渠道拓宽,垃圾中可回收组分有望大幅增加,利好公司潜在资源回收业务。在暂不考虑发行股份摊薄的情况下,我们预计公司 2019-2021年净利润预计分别为3.94/4.98/6.05亿元,对应 EPS 为 0.28/0.38/0.44元,对应 PE 为 23/19/15倍,维持买入评级。 评论: n 从专注“四机一脑”电子废弃物回收商转向综合工业固废服务商 公司是国内废弃电器电子产品处理行业龙头。因为政府补贴政策的原因,之前拆解品种主要是“四机一脑”,按实际拆解量计算, 2017年公司拥有 21.96%的市占率(1756/7995),同比增长 36.74%(2016年市占率 16.06%(1274/7935)),废电拆解行业龙头地位显著。 2017年公司总体产能利用率显著高于行业均值。 2018年子公司合计拆解能力增长至 2804万台,实际拆解 1618万台,产能利用率为 58%。 2018年 9月公司以现金 7.1亿元购买中再生持有的中再环服 100%股权,业务范围得以拓展,增加了工业固体废弃物一体化处置业务,使公司再生资源回收业务从消费端扩展至生产端,产业链得以延伸。 此次外延收购的山东环科主营危险废弃物处置,承建“山东临沂危险废物集中处置中心”项目,总规模安全处置 3万吨/年,其中焚烧处置16550吨/年,安全填埋处置 13450吨/年。 原收购计划中还包含淮安华科 86.71%股权,也是主营危废业务,但因在规定停牌期内与原股东无法达成协议,暂缓收购,后续有望继续推进。而另一收购公司森泰环保是全国中小企业股份转让系统挂牌公司,主要为工业园区及工业企业提供以污水处理为主的环境污染治理服务,此外还提供村镇水环境综合整治服务、水生态修复治理服务, 拥有环境工程专项设计(水污染防治工程)、环保工程专业承包、市政公用工程施工总承包等多项资质证书。 此次收购后,公司的业务就包括了电子废弃物处置、危废处置、工业固废与污水治理等,具备了综合工业固废处置服务能力。本次交易,促进上市公司技术、管理和资本的深度充分融合,抓住行业发展的有力时机,进一步提升再生资源领域的核心竞争力,加快业务发展。 “新九类”补贴有望出台,落后产能逐渐出清,产能利用率提升空间大 废旧家电拆解行业整体规模稳中有进,补贴目录中的 109家企业具备一定的牌照门槛,但行业也在逐渐整合。 废电拆解行业收入主要来自于拆解物销售收入和拆解基金补贴。基金补贴发放流程复杂,拆解企业每季度报送拆解品种和拆解量,经环保部审核,最终由财政部拨付,补贴落实需要 1-3年,导致主要拆解企业应收账款增长、现金流吃紧。 部分小企业逐渐淘汰,产能集中度提升。当前公司产能利用率仅在 58%左右,龙头态势稳定,毛利率较同行高,预计随着产能出清和补贴基金回流加速,公司产能利用率有较大提高空间。 新家电拆解补贴目录于 2016年 3月 1日起实施,补贴范围由原先四机一脑 5大类,扩大至手机、打印机、计算机等 14大类。我国电子废弃物每年增量巨大,但拆解率很低。目前新增 9类的具体政策还未落地,预计今年有很大希望落地,补贴政策落地后将带来公司业务显著增长。 2017年手机的社会保有量 27.9亿,理论报废量是同期“四机一脑”理论报废量的 186%。新九类的预测理论报废量是四机一脑理论报废量的 5倍左右,市场空间巨大。 公司已经完成了两条手机回收生产线的建设和一定规模的废弃手机囤积, 待补贴政策落地,可快速扩大公司业务规模。 n 背靠实力雄厚的控股股东,体外资产体量巨大 中再资环作为中再生和供销集团旗下唯一上市平台,战略发展地位高。 中再生业务板块分为废钢铁、废纸、废塑料、废有色、废家电、废汽车五大板块; 拥有 5大产业园区,分别是:华清循环经济园、常州再生资源产业示范基地、西南再生资源产业园区、山东临沂再生资源产业基地和中国(洛阳)再生资源产业示范基地。 实控人中国供销集团有限公司是国务院批准成立的我国大型涉农流通产业集团,是中华全国供销合作总社全资企业。公司大股东、二股东及实际控制人手中资产丰富,目前已注入上市公司体内的是大部分的废旧家电回收资产,手中的废钢、废纸、废有色和废汽车等资产尚未注入,由于公司集团唯一的一家上市公司, 大股东经营者持股计划已在 2018年获得供销总社同意, 集团对于旗下资产的证券化也有相应规划,未来资产逐步注入可期。 n 投资建议: 公司此次收购危废和工业污水处置资产,拓展了公司的业务边界,快速提升公司业绩。 电子废弃物业务方面,我们看好今年新九类补贴政策落地后给行业带来的刺激作用,公司龙头地位稳固,产能利用率和盈利水务有望逐渐提升,此外集团资产的持续注入也是看点。 同时,受益于垃圾分类的全面推广,再生资源回收渠道拓宽,垃圾中可回收组分有望大幅增加,利好公司潜在资源回收业务。 在暂不考虑发行股份摊薄的情况下, 我们预计公司 2019-2021年净利润预计分别为 3.94/4.98/6.05亿元, 对应 EPS 为 0.28/0.38/0.44元, 对应 PE 为 23/19/15倍, 维持买入评级。 风险提示: 补贴资金到位不及预期,政策不及预期,资源品价格大幅波动

事项: 公司预中标云南大理州弥渡县河库水系连通规划高效节水(一期)政府和社会资本合作项目,总投资1.95亿元,项目建设内容主要包括输水工程、配水工程以及田间工程,建设面积约5万亩,其中建设期1年、运营期20年。 国信观点: 高效节水农田PPP的“元谋”模式为农民带来实惠,加速复制,公司运营资产快速累积,我们预计19-21年节水运营面积有望达到20/35/50万亩。高效节水农田运营不但可增加公司运营利润,保障业绩稳定性,提供稳定的现金,而且还将是开展农村农业综合服务的重要抓手。公司管理层通过一年多的整合已顺利过渡,战略明确,大力引进人才,在新领导层的带领下有望快速推进全新商业模式。公司在传统节水EPC业务稳健的基础上,在手的农村污水和供水项目,如天津武清,也提供强力的业绩支持,同时公司节水PPP项目快速推进,运营农田体量快速增长,给公司运营利润和现金流提供稳定支撑。我们预计公司2019-2021年净利润预计分别为1.76/2.74/4.03亿元,对应PE为27/18/12倍,维持买入评级。 评论: 高效节水农田PPP的“元谋”模式为农民带来实惠,加速复制,公司运营资产快速累积 公司在国内首推农田高效节水运营“云南元谋模式”示范效果良好。2016年起,公司集中力量布局节水PPP领域,公司先通过云南陆良的中型灌区创新机制试点项目成功树立行业首个PPP标杆,后又在云南元谋大型灌区高效节水灌溉11.4万亩项目上得到验证。通过社会资本、用水户和政府共同投资的方式建设农田高效节水设施,由社会资本方运营,向农民收取用水费,帮助农民提高经济作物产值产量。该模式对于结构性缺水地区可以帮助农民快速克服农田用水问题,种植高附加值经济作用,提高收入,得到了各方的肯定,实现共赢。 此后,公司的农田节水PPP“元谋”模式陆续在云南祥云(5万亩,在建)、云南宾川(6万亩,在建)、云南澄江、宁夏利通(22.5万亩,在建)、甘肃武山(4.16万亩)和云南弥勒(5万亩)等地推广,当前在手项目合计面积超过50万亩。目前已经初步在云南省内形成了集约化效应,并把业务拓展到宁夏、甘肃、重庆等地,运营资产稳步增长。截至2018年底,公司元谋项目运营农田面积达7.6万亩,我们预计19-21年节水运营面积有望达到20/35/50万亩,以保守的每亩运营利润250元/亩/年计算,50万亩运营农田年运营利润可达1.25亿元。 节水运营农田为公司占据农村服务的接入口,可借此拓展一系列农业增值服务 高效节水农田运营不但可增加公司运营利润,保障业绩稳定性,提供稳定的现金,而且还将是开展农村农业综合服务的重要抓手。农民的服务一直是老大难问题,农业生产资料流通成本高,缺乏稳定性。公司可依托在手的经济作物农田运营项目,在为农户提供高效节水灌溉的同时,发展水肥一体化、经济作物种植技术指导、病虫害监测防治、农产品质量跟踪认证等更多运营增值服务,同时通过农田物联网信息技术,进一步构建现代农业智能化运维服务体系,从而形成一批运营稳定、现金流可靠的收费类资产。以水肥一体化为例,农民获得化肥中间成本高,公司与化肥供应商直接合作,降低了化肥成本,同时通过节水灌溉系统施肥,减少了化肥用量,也降低了环境污染。 当前头部互联网企业如阿里巴巴等都瞄准了农村农业服务市场,但苦于没有抓手,无法下沉到农民个体,形成规模化效应。而公司手上的节水运营资产是别人无法复制的接入口,通过这个接入口,一系列的农业增值服务才有望顺利展开。所以,从另一个角度说,公司的这个商业模式将有望开创农业服务的新局面。 乡村振兴是政策支持重点方向,公司项目资金支持力度高 乡村振兴是国家重点支持方向,而高效节水农业每年都得到中央资金的重点支持,农业农村项目也是政策性银行重点贷款倾斜的对象。公司在手签订的运营PPP项目,资本金部分将得到地方基金的大力支持和合作,公司实缴比例低,未来建成运营后再逐步收回;而银行贷款部分通常都很优先获批,并拿到很低的利率。所以公司的运营节水PPP项目推进受资金影响很小,可以快速推进。 投资建议:全新商业模式抢占广阔农村农业服务市场,有望成长为农业服务巨头 公司管理层通过一年多的整合已顺利过渡,战略明确,在新领导层的带领下有望快速推进全新商业模式。大力引进人才,对标国际一流节水公司耐特菲姆(Netafim),引进其核心高管团队,亚太区运营总监、中国区负责人JoshuaSpector已到位,后续高端人才将陆续到位,为公司实现跨域式发展打下基础。公司在传统节水EPC业务稳健的基础上,在手的农村污水和供水项目,如天津武清,也提供强力的业绩支持,同时公司节水PPP项目快速推进,运营农田体量快速增长,给公司运营利润和现金流提供稳定支撑。我们预计公司2019-2021年净利润预计分别为1.76/2.74/4.03亿元,对应PE为27/18/12倍,维持买入评级。 风险提示:项目开工或不及预期.

天津郊区水务龙头,产业链完整,背靠国企,资金区位优势显著 公司拥有从原水取水到自来水生产输送再到污水处理的完整供排水业务闭环。收购嘉诚环保后,公司加快了在京津冀供排水市场的布局,2018年新收购的子公司区域覆盖天津各区县、河北唐山、石家庄等地区,与母公司形成协同互补效应,为进一步打开河北水处理市场提供了良好契机。此外,公司国有资本控股比例超43%,可提供雄厚的资金支持,并有利于公司水务工程的中标落地。近两年公司河北地区业务量激增,工程和污水项目发展快速,为业绩增长提供支撑;经营上总体稳健,资产负债率在50%左右。 天津水务市场空间广阔,京津冀水环境市场大有可为 天津市水资源短缺现象严重,用水需求倒逼供水业务发展,市场未来空间广阔,据估算未来天津供水缺口市场有超200亿的投资空间。京津冀地区人均水资源量低于全国平均,主要水源海河流域属中度污染,劣V类水质远高于其他省份。雄安新区建设的不断推进将倒逼区域污水处理市场空间进一步扩大,整个华北地区污水整治的市场投资规模将在2500亿左右。水价调整仍有一定空间,将利好供排水一体化企业。 公司立足供水,加码污水处理,加大研发保障业务发展 2018年,公司原水、自来水销量同比增加9.58%、27.15%,产销率更是分别达到99.87%、91.6%,高位的产销率是公司领先的综合管理水平以及广泛市场销售渠道的最好体现。而近几年公司收购嘉诚环保后,凭借嘉诚的技术和渠道,污水处理业务呈现出爆发式增长,营收年复合增速达152.56%,成为公司业绩提速的新重要支点。公司注重技术研发,加大研发投入,研发人员占比、研发成果转化率不断提升,为供排水业务拓展提供了稳定的技术支持。 给予“增持”评级 预计公司19-21年收入分别为18.2/20.7/21.7亿元,归属净利润0.69/0.86/0.93亿元,利润年增速分别为16.0%/23.6%/8.0%,每股收益分别为0.20/0.24/0.26元,对应估值为41/33/31X。当前公司估值高于行业平均水平。考虑到公司体量较小,污水和工程业务在今年有望实习较快的增长。给予“增持”评级。 风险提示:项目推进或不及预期,投资加大导致资金紧张,政策风险

全产业链环境监测龙头,环境综合服务商 公司以监测仪器起家,逐步转型为覆盖环境治理、环境信息化、决策咨询、工程规划设计、设备运营运维等全产业链的环境综合服务商,构建“从监测检测到大数据分析再到治理工程”的闭环模式,是国内环境监测领域的龙头企业。 环境监测垂直改革、环保督查、环保费改税,多重政策推动监测行业高速发展 ①环境监测垂改,将监测权上收,改变传统行政管理体制中存在的权责不清、地方保护主义危害严重、跨区域环境问题解决机制难以实施等难题,环境监测行业发展顽疾消除。②中央环保督查与环保部专项督查未来将常态化,环保高压态势促使地方政府与工业企业加大环境监测投入力度。③环保费改税,更强调企业主体责任,企业自行申报数据,企业污染排放量的认定优先顺序为:自动在线监测数据、企业自行监测数据、产排污系数或者物料衡算法,利好环境监测企业发展。 他山之石,可以攻玉:以丹纳赫为模板,打造中国“丹纳赫” 回顾丹纳赫发展历程,公司能够敏锐捕捉市场先机,不断通过外延并购提前布局,发展壮大。聚光在自主研发的基础上,先后通过收购吉天仪器、东深电子、鑫佰利、安谱实验等标的,进军实验室分析仪器、水利水务等领域,进行横向与纵向拓展,完善业务链,立志打造中国“丹纳赫”。 核心竞争能力和成长能力分析:三重核心优势,龙头地位稳固 与国内其它监测公司相比,公司具有三重核心优势:①最齐全产品线,最完整产业链。②重点投入研发,技术优势明显。③优势三:络的不断完善,传统监测测市场有望维持高增长。而新兴监测释放随着VOCs监管的趋严将逐步释放。同时,公司与实控人之一王健先生达成开展水生态环境治理新业务协议,大力拓展水环境治理业务,为公司业绩提供充足弹性。 投资建议 在环境监测垂直改革、环保费改税及环保督查推动下,公司作为监测龙头将显著受益。预计公司19-21年净利润分别为7.82/9.80/12.39亿元,对应PE为14X/11X/9X,维持“买入”投资评级。通过多角度估值,得出公司一年期合理估值区间为30.42-39.79元,相对于目前股价有28%-67%的上升空间。 风险提示:项目推进或不及预期,投资加大导致资金紧张,政策风险

土壤修复龙头,危废和垃圾焚烧运营类占比不断提升 公司在原有以垃圾填埋场防渗等工程为主要业务的基础上,逐步发展成为土壤修复龙头,并在近两年不断加码运营类业务。目前形成来以环境修复、危废处理处置、生活垃圾处理、一般工业固废处理为核心业务板块的综合型环保服务平台,工程和运营收入均实现了高速增长。 土壤修复市场快速推进,公司技术全面,呈现龙头态势 我国土壤污染情况严重,在政策和资金的推动下,市场进入快速释放阶段。未来五年行业复合增速达40%,潜在空间在5000亿左右。公司技术和资质全面,具有丰富的大型项目经营,市场拓展能力强,逐渐成为修复行业龙头。在行业竞争日趋激烈的形势下,公司市占率稳步提升到18年底的15%左右。公司新增修复订单增长快速。而土壤修复的轻资产模式,可以使订单快速转化业绩。 通过收购快速形成一批危废运营资产,提供稳定运营现金流 我国现阶段危废处置缺口仍然巨大,监管加严使得行业发展正当时。公司抓住机遇,通过并购与投资自建相结合的方式,快速形成超过50万吨/年的核准经营规模,已进入行业第一梯队。危废资产的增加是公司18年的收入快速增长的重要原因,公司的业绩也将更为平滑。公司在手危废储备项目丰富,储备核准经营规模合计超过30万吨/年,逐渐投运将显著扩大产能。 生活垃圾填埋技术龙头快速拓展垃圾焚烧业务 公司原是城市填埋领域技术龙头,市场份额领先。垃圾焚烧商业模式清晰,国家大力政策支持,行业发展快速。公司快速拓展生活垃圾焚烧业务,整合固废处置能力,快速提升工程和运营业绩。当前公司在手垃圾焚烧发电项目11个,日处理规模达到8800吨/日,已有3个项目投运,4个在建。垃圾焚烧项目建设的推进将显著提升公司的工程业绩,而随着投运,运营业绩也迈上新台阶。 给予“买入”评级 公司三大业务稳步推进,营收业绩均处在高速增长阶段且有望持续。我们预计公司19-21年利润分别为4.5/6.2/8.0亿,对应估值为15/11/8X,给予“买入”评级。通过多角度估值,得出公司合理估值区间17.7-23.7元。 风险提示:项目推进或不及预期,投资加大导致资金紧张,政策风险