净利润暂时性下降，云化持续推进，维持“买入”评级2020年前三季度，公司收入为22.37亿元，同比下降8.2%，归母净利润为0.88亿元，同比下降72.6%。20Q3单季度收入为8.71亿元，同比减少5.3%，归母净利润为0.30亿元，同比减少73.5%。前三季度公司净利润下降的原因为：公司下游客户主要有酒店餐饮旅游行业，受疫情影响较大，上半年国内和海外酒店基本处于停业状态，导致公司收入下降；同时，公司为维持长期竞争优势，持续增加投入，导致成本同比增长4.31%，净利润下降幅度较大。公司云化&国际化战略持续推进，并不断获得新进展。我们预计2020-2022年EPS分别为0.38/0.49/0.54元，维持“买入”评级。 Q3收入同比降幅有所减小收入端，公司Q1-3同比分别为-14.46%/-6.05%/-5.33%。我们认为由于需求端初步恢复，Q3收入下滑有所缓解。费用方面，期间费用率34.92%，同比提升3.86pct，其中研发费用率增长幅度较大，提升1.45pct。 云战略：不断获得新突破2020年9月，公司新一代云架构的企业级酒店信息管理系统ShijiEnterprisePlatform（SEP）中标半岛酒店。SEP产品的落地表明石基在全球酒店下一代云PMS产品方面获得领先优势，并逐步获得全球高端品牌酒店的认可。我们认为，石基SEP已经获得进入全球市场的一个突破口，后续有望逐步获得其他高端品牌酒店的认可。 国际化战略：持续扩张全球覆盖版图石基的云战略和国际化战略同步推进，两者相辅相成。根据公司三季报信息，2020年9月，公司全资子公司石基新加坡新设子公司石基克罗地亚，公司在海外覆盖的版图逐步扩张。对于高档跨国酒店集团而言，全球化的业务网络布局，是进入到这些酒店供应商名录的最基本的门槛。全球范围来看，符合这一要求的PMS厂商并不多，石基和Oracle（ORCLUS）是两家头部厂商。从未来石基国际化的节奏和特点来看，有望逐步以大中华区为基础，逐步向东南亚、欧洲、北美等地区逐步向外扩展。我们预计，2021年或将成为石基国际化取得突破性进展的时间点。 业绩有望持续快速增长，维持“买入”评级我们预计公司2020-2022年归母净利润4.07/5.26/5.83亿元（同前值）。采取分部估值法。对于传统软件业务，参考可比公司2021年Wind一致预期平均PE为63倍，我们给予公司21年PE63倍，对应市值为331.4亿元。 对于SaaS业务，参考可比公司2021年Wind一致预期平均PS20倍，给予公司云SaaS业务21年PS为20倍，对应市值为160亿元。综合分部估值，给予公司目标价45.88元（前值：47.62元），维持“买入”评级。 风险提示：疫情对酒店影响超过预期的风险，石基云化和全球化进展低于预期的风险。

国内AI先行者切入新赛道 公司是国内人工智能产业的先行者，深耕轨迹识别、大数据与OCR产品、人脸识别产品、智能终端。2019年通过整合汉王友基，布局数字绘画。从短期看，公司有望凭借一定的价格竞争力，不断挤压行业龙头Wacom份额；中长期来看绘画板向绘画屏转化的行业趋势，有望进一步打开数字绘画业务空间。预计2020-2022年EPS分别为0.66、0.93、1.42元，给予“买入”评级。 AI产品化能力强，应用范围广阔 汉王科技深耕人工智能核心技术研究，相关产品在多领域都有重要应用：（1）轨迹识别产品：得益于电磁触控和电容触控两大核心技术高技术壁垒，公司无纸化签批覆盖了80%的商业银行与运营商。（2）大数据：专注数字化智能化建设需求，不断革新相关技术产品，目标应用场景多元及市场份额扩张，根据中报，公司在国内已覆盖150家三甲医院，覆盖率10%左右。（3）人脸识别：积极探索创新以人脸识别为核心的生物特征识别体系，人脸识别产品遍布60余个国家，根据中报，日均服务人次超1.4亿。 整合汉王友基，布局数字绘画 2016年至今，笔触控业务成为汉王的战略重心。2014年，公司全资设立汉王鹏泰作为笔触控业务运营主体。2017年及以前，鹏泰主要收入来源于电磁模组与电子签批产品。2019年，公司通过整合汉王友基切入数字绘画市场，主要面向设计、美术相关专业师生、广告公司与设计工作室以及Flash矢量动画制作者。我们认为，汉王在无线无源触控技术方面的技术优势，结合友基的产品体系与销售渠道，协同效应有望推动友基收入进一步增长。 绘画板向绘画屏过渡，市场空间有望提升 数字绘画产品正处于由绘画板向绘画屏的升级换代过程中，目前绘画屏的渗透率不足20%，随着使用人群对专业性的要求越来越高，渗透率有望进一步提升，提升产品平均单价。此外，市场上还存在大量定位中低端市场的参与者及山寨厂商，全球数字绘画市场空间有望达100亿元以上。凭借高性价比定位中端市场，伺机向高低端渗透从行业竞争上来看，Wacom2020财年收入886亿日元，在高端市场份额60%+。一方面，汉王借助绘画板向绘画屏的过渡，切入专业级市场，有望通过高性价比挤占Wacom份额；另一方面，由于相对于绘王，公司在无线无源方面具备一定技术优势，故有望凭借成本优势，向低端市场渗透。 数字绘画带动收入持续增长，给予“买入”评级我们预计公司2020-2022年分别实现归母净利润1.44、2.03、3.07亿元，参考可比公司估值，21年Wind一致预期PE均值为37倍，给予公司21年37倍PE，对应目标价34.41元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：数字绘画海外拓展不及预期；笔触控技术优势弱化。

Q3收入增速环比大幅提升 公司前三季度营业收入6.60亿元，同比增长40.11%，归母净利润亏损0.34亿元（2019年同期亏损0.42亿元），扣非归母净利润亏损0.49亿元（2019年同期亏损0.49亿元）。公司收入利润同比增长大幅提速，主要得益于网络信息安全行业的持续快速发展，且公司云安全、大数据等新一代网络信息安全产品销量增长较快，同时公司持续推进安全服务业务。预计公司20-22年EPS1.74/2.19/2.91元（前值：1.66/2.22/3.19元），维持“增持”。 Q3收入同比增长65%公司Q3 营收3.40亿，YOY64.95%；销售商品、提供劳务收到的现金3.23亿元，YOY44.59%；归母净利润0.26亿，YOY56.81%；扣非归母净利润0.18亿，YOY75.66%。收入端，公司Q1、Q2、Q3同比增速分别为43.70%/10.68%/64.95%。Q3收入增速环比大幅提升，我们认为验证了公司实施与新签订单显著加速。成本费用方面，由于服务业务占比提升带来的人员成本增长，前三季度毛利率同比下滑2.63pct，期间费用率77.97%，同比下降6.16pct，其中由于疫情一定程度影响差旅等活动，销售、管理费用率下滑幅度较大，分别下降1.33pct、4.23pct。 监管侧态势感知维持较高份额 我们认为，公司态势感知相关技术在公安、网信办等监管部门认可度较高。根据公司披露，在上述需求主体已实施的态势感知项目中，安恒超过50%的份额。一方面，由于技术迭代，“十四五规划”有望开启新一轮态势感知需求周期；另一方面，上半年公司推出轻量级态势感知平台，在中小政企的普及率有望快速提升。 成立云BG，推出安恒云战略 三季度公司正式发布安恒云战略，推出大平台产品，向上连接用户，向下连接云提供商和数据中心，左右连接生态合作伙伴，致力于为整个生态提供更加完善的安全产品和安全解决方案。我们认为，此举对于公司未来业务主要有两方面影响。（1）目前客户越来越多的采取混合云架构，公司利用自身优秀的多云安全适配能力，为客户提供独立于任何云服务商的安全解决方案，扩大了公司原有天池云安全平台的应用场景；（2）长期来看，安恒云有望推进商业模式向Saas转变，促使订阅收入占比进一步提升。 新兴安全领军企业，“增持”评级 考虑到公司三季度需求显著放量，我们上调20年收入预测，同时由于21年为十四五规划第一年，预算政策不确定性较强，故下调21-22年收入预测。预计2020-2022年分别实现营业收入13.52/19.88/28.82亿元（前值：13.09/20.11/30.40亿元）。我们使用P/S进行估值。参考可比公司21年Wind一致预期平均P/S10倍，给予安恒21年10倍P/S，对应目标价268.39元（前值：285.04元），维持“增持”评级。 风险提示：信息安全政策不及预期；技术优势弱化；宏观经济下行。

Q3收入稳健增长，Q4有望提速 公司披露三季报，前三季度营业收入32.44亿元，同比增长16.22%，归母净利润0.69亿元，同比下滑77.86%，扣非归母净利润0.07亿元，同比下滑97.20%。公司收入相比去年同期增速明显减缓，主要原因包括：一方面是下游需求明显受到新冠疫情影响；另一方面，公司执行新收入准则，原来跟商品销售一起确认收入的售后技术支持等服务，自2020年开始作为单项履约业务，先确认为递延收益，在服务期内按履约进度分期确认收入，前三季度受此影响的收入约为人民币1.18亿元，剔除该项影响后前三季度收入同比增长20.44%。预计公司20-22年EPS2.26/2.94/4.08元，维持“增持”评级。 全年“安全+云计算”需求维持高景气 前三季度信息安全业务实现营业收入约20.03亿元，同比增长17%；云计算业务实现营业收入约9.30亿元，同比增长26%；基础网络及物联网业务实现收入约3.11亿元,同比下滑7%。全年来看，由于政企客户上云、5G、物联网在2020年的加速落地，有望带动公司下游需求进一步扩容。 Q3销售回款同比增长31% 公司Q3营收15.00亿，YOY21.68%；销售商品、提供劳务收到的现金18.28亿元，YOY31.10%；归母净利润1.95亿，YOY-20.73%；扣非归母净利润1.85亿，YOY-20.81%。收入端，公司Q1-3同比分别为-5.12%/23.82%/21.68%。我们认为Q3收入增长较为稳健。成本费用方面，由于服务与解决方案业务占比提升带来的人员成本增长，前三季度毛利率同比下滑2.73pct，期间费用率73.46%，同比提升5.08pct，其中由于人员扩张，研发费用率增长幅度较大，提升3.81pct。 发布信服云，云计算步入下半场 第三季度，公司发布“信服云”战略，云计算业务重心由通过超融合底座承载业务向助力数字中心云化。随着客户上云的普及率越来越高，行业客户在云计算领域的需求从“云优先”向“云效能”转变，公司适时推出基于超融合的云管平台与基于k8s的云原生平台，以期全面步入政企数字化转型领域，长期有望挤占VMware市场。 安全+云计算优质龙头，维持“增持”评级 我们看好公司以软件定义思想主导和推动的业务边界的不断拓展。维持盈利预测，20-22年，营业收入60.73/82.85/111.41亿元，归母净利润9.23/12.03/16.67亿元。采取PS对公司进行估值，参考可比公司21年Wind一致预期平均PS12倍，给予公司21年12倍PS，维持目标价243.07元，维持“增持”评级。 风险提示：信息安全政策不及预期；超融合渗透趋缓；渠道优势弱化。

20Q3净利同比继续高增长，维持“买入”评级 公司公告，2020年前三季度，公司收入为16.64亿元，同比增长44.0%，归母净利润为7.72亿元，同比增长68.5%。20Q3单季度收入为6.73亿元，同比增长48.3%，归母净利润为3.33亿元，同比增长71.8%，单季度收入创2016年以来历史新高。我们认为，公司业绩增长的主要驱动因素包括：1）20Q3 A股市场活跃度提升，推动炒股软件增值服务需求增加，2）基金销售规模进一步扩大。我们预计，2020-2022年EPS分别为2.77/3.93/5.33元，维持“买入”评级。 现金流分析：同比大幅增长 20Q3公司销售商品收到的现金流为7.96亿元，同比增长51%，季度环比下降1.6%。从交易量来看，根据Wind，20Q1-20Q3，A股交易金额为49.60、38.58、68.23万亿元，同比增速为46%、9%、128%。20Q3 A股交易金额环比增长77%。从同比角度来看，20Q3同花顺的现金流与市场交易量保持了同步的大幅增长。从环比来看，同花顺的现金流并没有与市场保持同步增加。我们认为，这主要与同花顺各业务现金流流入的时间点有关。其中广告及互联网业务现金流流入的时间点主要是在二季度和四季度，因此三季度环比二季度，这个业务流入的现金流会相对少一些。 预收款（合同负债）分析：环比继续增加 20Q3公司预收款（合同负债）为11.13亿元，环比增加0.99亿元。20Q1-20Q3，预收款环比增加金额分别为0.22/1.55/0.99亿元。因为合同负债的产生主要是与电信增值业务产生的现金流相关，因此，合同负债的继续增加表明，电信增值业务产生的现金流有望继续增加。从合同负债增加幅度来看，19Q3为0.48亿元，20Q3为0.99亿元。合同负债增加的幅度同比继续提升。 基金销售业务：有望继续保持同比快速增长 从市场新发基金规模来看，根据iFinD数据，2020年以来，截至10月11日，权益类基金的新发规模已达到1.5万亿元，较2019年同期的3310.4亿元，同比增长3.5倍。20H1同花顺基金销售及其他佣金收入为1.90亿元，同比增长153%。我们预计，20Q3同花顺基金销售业务有望继续保持同比快速增长。 业绩有望持续快速增长，维持“买入”评级 我们预计公司2020-2022年归母净利润14.89/21.14/28.63亿元（前值为14.28/20.25/26.63亿元）。我们上调盈利预测主要是因为：市场交易量持续放大，以及基金销售业务持续高增。2020-2022年EPS分别为2.77/3.93/5.33元，对应PE分别为57/40/30倍。参考可比公司21年Wind一致预期平均PE 53倍，给予公司21年PE 53倍，目标价208.39元（前值为188.93元），维持“买入”评级。 风险提示：市场交易量下降的风险，流量变现低于预期的风险。

三季度需求显著加速 公司披露2020三季报，营业收入4.07亿元，同比增长0.74%，归母净利润0.17亿元，同比下滑60.10%，扣非归母净利润0.09亿元，同比下滑73.91%。我们认为，Q3收入同比增长40%，一定程度验证了公司实施与新签订单有所加速，预计公司20-22年EPS0.68/0.97/1.25元，维持增持。 Q3收入同比增长40% 公司Q3营收2.06亿，YOY40.28%；归母净利润0.30亿，YOY94.41%；扣非归母净利润0.26亿，YOY120.26%。公司Q2营收、归母净利润、扣非净利润同比增速分别为-21.26%/-127.42%/-148.34%。收入端，公司Q1-3同比分别为-22.77%/-21.26%/40.28%，Q3收入增速环比大幅提升，我们认为公司二季度新签订单同比增长，结合验收延迟，促进三季度收入同比高增。成本费用方面，前三季度由于毛利率较低的安全业务占比提升整体毛利率有所下滑，期间费用率54.60%，同比提升3.33pct，主要由于销售费用率提升较多，3.53pct。 电子认证：加速渗透 受益于医疗卫生、房地产、人力资源等领域的应用，电子签名有望加速渗透。2020年公司人力资源电子合同已在万达集团（未上市）、隆基股份（601012CH）、玛氏（未上市）等大型企业集团上线。政策层面，7月21日，国务院发布《关于进一步优化营商环境更好服务市场主体的实施意见》，提出在税务、人力资源社会保障、公积金、商业银行等服务领域加快实现电子营业执照、电子印章应用。我们认为，2020年公司G/B端用户加速线上迁移，电子签名、电子合同有望在政企、医疗、教育、金融加速渗透。 信息安全：长期高景气 我们认为三季度等保整改加速及HW行动、《数据安全法》等热点催化因素有望带动公司安全相关业务增长提速。长期来看，一方面，信创加快了自主可控密码技术和产品的推广；另一方面公司积极开展技术研究，在数据安全、零信任、区块链和车联网几个热点方向积极进行技术攻关，在长期有望给公司带来新的增长点。 目标价58.20元，维持“增持”评级 公司2020年将持续扩张业务范围，从数字证书到电子签名及电子认证解决方案，业务领域从政府领域逐渐向金融、医疗、教育等行业扩张。由于公司第三季度需求恢复较为显著，并且我们上调21年公司销售与管理费用率，我们调整公司盈利预测，预计公司20-22年EPS0.68/0.97/1.25元（前值：0.57/0.99/1.29元），对应20-22年PE76/52/41倍。参考当前可比公司Wind一致预期21年平均P/E60x，给予公司21年60xP/E，对应目标价58.20元（前值：62.37元），维持“增持”评级。 风险提示：行业增速不及预期，公司竞争力下滑，核心技术人员流失。

公司预计2020三季报归母净利润及扣非后同比增速均达到51%-63% 公司公告2020年三季报业绩预告，预计公司2020年前三季度归母净利润及扣非归母净利润均同比增长51%-63%。若取归母净利润中值9.54亿元，则Q3单季预计实现净利润约2.95亿元，同比增长46%，与Q1业绩同比增速（45.86%）持平，相比Q2单季业绩同比增速（87.83%）有所下滑。我们预计公司2020-2022年EPS为1.06元、1.35元、1.77元，维持买入评级。 软件开发类业务及IDC共同驱动公司业绩保持快速增长 公司软件开发业务主要包括钢铁信息化、自动化业务和智慧城市。上半年公司软件开发业务收入同比增长26.65%，预计前三季度软件订单也呈现快速增长态势，为三季度乃至全年软件收入快速增长奠定坚实基础。IDC方面，2020年Q1公司IDC四期上架快速爬坡，到一季度末已基本上架完成。Q2宝之云IDC一至四期机柜基本全部处于运营状态，对前三季度业绩高增长形成积极贡献，今年也将是公司IDC业绩贡献高峰。 上海IDC五期及南京IDC项目正式启动，公司IDC业务全国布局加速 据公司9月22日公告，公司向上海宝景信息增资18亿元，全部用于建设宝之云IDC五期项目（公告编号：临2020-045），宝之云五期可为客户提供约10500个6KW机柜，项目建设周期约1年。目前宝之云1-4期约3万个机柜，宝之云5期的建设将进一步夯实公司在上海核心区域的IDC龙头地位。此外，公司还设立了南京宝信，注册资本10亿元，用于建设宝之云梅山基地，共7000个6KW机柜（公告编号：临2020-046）。由此可见，公司IDC业务全国布局正在加速。展望未来，除上海继续扩大布局外，公司正在环上海、环深圳、环北京等地积极寻求布局IDC的机会。 参股设立欧冶工业品，建设全新工业品电商平台 公司出资3亿元参股设立欧冶工业品股份有限公司，持股7.5%（公告编号：临2020-047）。其他股东均为关联方中国宝武及其子公司等。欧冶工业品将建设全新的工业品电商平台，基于“亿吨宝武”的庞大内部采购规模，将面向全国300多家钢厂共享服务，能够解决供应商和采购商在成本效率、供应链服务、风险管理等方面存在的诸多痛点，同时解决当前宝信下游客户采购痛点。 IDC及智能制造核心资产，维持买入评级 维持公司2020年-2022年归母净利润至12.25/15.63/20.51亿，EPS为1.06/1.35/1.77元，对应PE65/51/39倍。根据Wind一致预期，可比公司2021年平均PE为48倍，公司兼具IDC及智能制造龙头地位，维持公司目标价87.75元，维持买入评级。 风险提示：1、IDC业务全国扩张进度低于预期；2、一线城市IDC能耗指标发放收紧；3、钢铁信息化需求受疫情影响延迟释放的风险。

20Q3业绩大幅增长，维持买入评级公司公告，2020年前三季度，公司归母净利润为6000-7000万元，去年同期为亏损3415万元，20Q3单季度公司归母净利润为5626-7226万元，去年同期亏损3550万元。公司预计20Q1-Q3收入增速为20%-30%。我们认为，公司业绩拐点进一步确认，业务的延展有望驱动公司业绩持续向上。我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.53/0.72/0.94元，目标价27.36元，维持买入评级。 业绩拐点进一步确认20Q3公司预告收入为4.24-5.10亿元，同比增长52%-82%，归母净利润为0.56-0.72亿元，2019年同期亏损0.36亿元。可以看出，三季报业绩预告进一步确认了公司20Q2开始的业绩拐点。我们认为，业绩增长的主要驱动因素包括：（1）新业务落地，公司成立新型智慧城市事业部、网络空间安全事业部，零信任等新产品开始落地；（2）加快订单的实施进度；（3）公司与国投集团的协同效应逐步在收入端得到体现。 关注业务的延展性我们认为公司20Q3业绩增长的背后，需要关注的是公司业务的延展性。 原来美亚专注的领域，比如围绕公安的电子数据取证、网络数据分析，覆盖的领域相对比较垂直。目前公司以传统优势业务为基础，逐步进行业务的延展，包括产品线的拓展、垂直领域的延伸，以及覆盖数据维度的扩展。 事后“电子数据取证”，向事前事中事后“网络空间安全”延伸虽然公司近年提出电子取证3.0战略，但公司在取证领域已具备较大份额，故而取证业务对公司贡献的业绩增量有限。我们认为，相比于事后取证业务，聚焦于事前与事中防护的信息安全市场空间更加广阔，公司有望凭借原有业务所积累的数据检测和解析技术方面优势，切入更为广义的信息安全市场，从而大大提升业务可触及空间。 公安大数据向智慧城市多维数据延伸7月23日，公司发布“乾坤”大数据智能化平台，是面向海量异构数据融合治理和智能化服务能力的大数据中台。一方面有助于提升公司项目的实施效率与人均毛利；另一方面，公司有望将已完成项目所积累的技术和经验平台化与标准化，输出至更多垂直领域。8月2日，公司正式成立新型智慧城市事业部，应用涵盖智慧发改、社会治理、智慧便民、智慧公安等。 电子取证与公安信息化龙头，维持“买入”评级公司大数据业务实施效率与人均毛利有望提升，我们预计公司20-22年EPS0.53/0.72/0.94元（前值：0.44/0.59/0.82元）。参考可比公司Wind一致预测21年平均PE34倍，考虑到公司业务拓展领域项目的持续落地，给予公司21年38倍，目标价27.36元（前值：26.55元），维持买入。 风险提示：疫情影响客户采购及建设进度和需求；大数据行业竞争加剧。

产品线完整，国际化不断推进福昕是国内PDF 龙头，拥有PDF 编辑器与阅读器、开发平台与工具、企业文档处理解决方案、PDF 工具及在线服务产品四大产品线，通过整合旗下产品，形成了云办公解决方案、企业级PDF 解决方案等。从短期看，虽然公司面临与Adobe 的市场竞争，但我们认为公司PDF 产品性价比有望为福昕带来局部竞争优势；中期关注产品线延伸，数字签名与PDF 表单促成长；长期来看，从ToC 到ToB，TAM（可触达空间）进一步抬升。预计2020-2022年EPS 分别为2.75、3.95、5.33元，给予增持评级。 PDF 功能不断丰富，市场规模或进一步扩大PDF 文件格式自1990年代诞生至今，功能不断丰富，发展出编辑、表单、签名、加密等功能。目前，PDF 标准已成为国际公认的文档格式标准，在电子公文、工程制图、出版印刷、档案管理等领域有广泛应用。2010年至今PDF 格式进一步发展，市场规模进一步扩大，据Adobe 发布的预测，2021年PDF 市场TAM 将达到75亿美元。 四大因素推动福昕抢占Adobe 市场份额从产品线对比看，福昕构建了包括PDF 产品套件、SDK 开发工具及自动化解决方案等服务在内的产品体系，在性价比上具有一定的优势。此外，Adobe 激进推广订阅模式、福昕产品不断优化形成差异化优势、福昕全球渠道建设不断推进、Adobe 战略向ToB 的转移四大因素或推动福昕在ToC端PDF 市场抢占Adobe 的全球市场份额。我们认为，中美关系恶化或对公司美国业务造成一定影响，但目前来看ToC 端潜在的影响有限。 数字签名、PDF 表单逐步落地，产品线延伸创造增长动力数字签名方面，电子商务的增长、教育和研究机构的需求、军事与国防方面的需求或推动数字签名市场增长，福昕PDF 数字签名产品提供完整的API，能够有效的提升文档管理的效率。PDF 表单方面，医疗、金融等行业需求或推动PDF 表单行业发展，福昕PDF 支持将表单数据导入到数据库中，在产品的安全性、效率上具有一定的优势。福昕数字签名、PDF 表单等新产品逐步落地，或为公司创造增长动力。 从ToC 向ToB 业务拓展，TAM 不断抬升长期来看，从TOC 向TOB 领域拓展将进一步抬升TAM。福昕以PDF 方案能力为核心，积极拓展行业客户。从福昕现有的尝试看，福昕在政务市场和教育市场已经展开了一定的布局。政务市场重视安全性，福昕有望通过互联PDF 切入。未来随着在ToB 领域的布局进一步深入，TAM 有望进一步抬升。我们预计公司2020-2022年分别实现归母净利润1.32/1.90/2.57亿元。采取PEG 估值，参考可比公司20年Wind 一致预期PEG 均值为2.78倍,给予公司20年2.78倍PEG，对应目标价390.5元，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：PDF 发展不及预期，市场竞争风险，中美关系进一步恶化。

中标半岛酒店云SaaS订单，意义重大9月13日公司公告，全资子公司石基新加坡与香港上海大酒店管理服务有限公司签订协议，约定公司将为香港上海大酒店有限公司旗下半岛酒店，以SaaS服务提供新一代云架构的企业级酒店信息管理系统ShijiEnterprisePlatform。此次订单意义重大，是石基下一代酒店云产品在全球知名品牌酒店的落地，有望开启酒店SaaS的国际化进程。由于短期酒店行业受疫情影响较大，故下调20-22年EPS至0.38/0.49/0.54元（20-21年前值：0.40/0.54元），但同时酒店云化有望加速，上调评级至买入。 新一代酒店云产品有望开启全球化进程根据本次协议，公司将以云服务形式提供新一代云架构的企业级酒店信息管理系统ShijiEnterprisePlatform，该系统将在HSH集团彻底替换现有酒店信息管理系统（PMS）和中央预订系统（CRS）。半岛酒店是HSH集团旗下的全球知名顶级奢华酒店品牌，在亚洲、美洲、欧洲共有十家酒店，根据公告，北京王府半岛酒店将成为首个切换的酒店。本次合作标志着公司自主研发的新一代信息管理系统通过HSH集团下一代云PMS的技术认证，在国际知名酒店集团的落地也有助于打造标杆项目，加快国际化进程。疫情冲击酒店行业，加快酒店云化进程疫情对酒店行业形成冲击，20H1国际知名酒店集团收入大幅下降。根据Bloomberg数据，20H1希尔顿酒店营业收入同比下降47%，万豪国际酒店集团收入同比下降72%，洲际酒店集团收入同比下降45%，疫情的冲击推动了酒店对于线上化转型的需求。基于云的信息系统简化了实施部署和培训，并且通过业务线上化有助于实现无人化运营，提升了酒店对于极端情况的应变能力，加强了业务、成本弹性。疫情冲击有助于改变酒店对云产品的认知，提升云产品接受度，加快酒店云化进程。 石基的云产品有望成为未来全球酒店的“标准”我们认为，石基新一代云架构的企业级酒店信息管理系统，完全符合了酒店应对互联网和云场景的需求，或成为全球下一代酒店管理产品标准。1）该产品不是一个SaaS产品，而是集成了多SaaS产品的PaaS平台。2）全新云架构，石基PMS采用微服务、数据分类存储，相比传统的云PMS架构，在处理速度、灵活性上有优势。3）全新云产品背后反映了石基对未来酒店管理理念的新认知，这或将成为奠定石基未来全球龙头地位的基础。 中标半岛，“买入”评级我们认为，石基云产品在半岛酒店的落地有望开启石基国际化的推进步伐。采取分部估值法。对于传统软件业务，参考可比公司，我们给予公司21年PE64倍，对应市值为341.9亿元。对于SaaS业务，给予公司云SaaS业务21年PS为21倍，对应市值为168亿元。综合分部估值，给予公司目标价47.62元（前值：48.62-51.34元），给予“买入”评级（前值：“增持”）。 风险提示：云业务拓展不及预期，海外业务进展低于预期。

造价施工齐头并进作为广联达“八三规划”的开局，2020H1总营收16.09亿元，YoY16.63%，归母净利润1.30亿元，YoY45.21%。将云合同负债因素还原后的营业总收入（表观营业总收入+期末云合同负债-期初云合同负债）19.71亿元，YoY20.36%；还原后的归母净利润（表观归母净利润+（期末云合同负债-期初云合同负债）。 90%）4.56亿元，YoY41.67%。2020年住建部出台了一系列相关政策促进建筑业转型升级，完善工程造价市场形成机制，同时新基建刺激了全产业数字化转型。公司造价业务转型深化，施工业务加速规模化。预计20-22年EPS0.29/0.41/0.51元，维持“增持”。 2020H1毛利率同比下滑3.47pct，期间费用率下降6.31pct公司Q1营收同比增长19.8%，Q2同比增长15.8%，增长维持相对稳定。 H1毛利率90.59%，YoY-3.47pct，主要是由于公司施工、造价业务中解决方案类项目占比提升，增加原材料成本所致。上半年控费效果明显，期间费用率为81.25%，YoY-6.31pct。其中销售费用率29.6%，YoY-2.3pct；管理费用率为21.3%，YoY-2.6pct；研发费用率为29.7%，YoY-0.9pct。 超数字造价业务：云收入大幅增长占比超50%，累计25个地区云转型2020H1数字造价业务实现营收11.52亿元，同比增长19%，其中云收入6.66亿元，同比增长79.5%，占比达到57.84%，云合同10.28亿元，同比增长63.43%；还原后造价收入为15.13亿元，同比增长23.49%。2020上半年数字造价业务累计25个地区进入云转型，其中20年新增的4个地区产品综合转化率超30%，19年转型的10个地区产品综合化率达70%，续费率达88%，19年之前已转型的11个地区产品综合化率、续费率均超过85%，同时上半年有超过40%的续费来自线上续费。云转型业务逐步深入，抓住市场化改革机遇，顺应政策导向，实现了业务的快速增长。 数字施工业务：加速新产品研发和上线，，“平台+模块”发展迅速2020年H1数字施工业务实现营收3.37亿元，同比增长16.1%，根据国家统计局，20年1-6月份全国房屋新开工面积累计同比下降7.6%，建筑业景气度有所回升，公司服务建筑企业复产复工。数字项目管理平台加速规模化进程，截止20年上半年数字施工项目级产品累计服务项目数突破3万个，基于数字项目管理平台的模块已由去年同期的30个增至54个。劳务、物料、项目BI等重点模块应用率大幅提升；岗位级产品持续快速放量，入口效应逐步显现。 收入进入持续稳定增长阶段，维持“增持”评级由于公司上半年定增完成，我们预期利息收入提升，预计20-22年归母净利润3.45/4.84/6.01亿元（前值：3.30/4.55/5.92亿元）。我们采取PS进行估值，可比公司21年Wind一致预期平均PS14倍，考虑到公司云业务成长性较强，给予公司21年16倍PS，目标价79.04元，维持“增持”。 风险提示：行业需求恢复低于预期；云转型不及预期；宏观经济持续下行。

公司2020H1受疫情影响净利微亏，但Q2订单量实现增长 公司披露2020年中报，营业收入2.00亿元，同比下降21.93%，归母净利润亏损0.13亿元，2019上半年同期0.27亿元，主要系疫情的影响，公司新项目的启动和已有项目的验收工作均受到不同程度的推迟。但随着疫情防控形势不断向好，公司二季度下游需求逐步恢复。二季度新签订单金额1.8亿元，同比增长13%；截至6月30日，已开始实施但尚未验收的项目金额同比增长12%。我们认为，从下半年看，在手订单的实施与新签订单皆有望加速，预计公司20-22年EPS 0.57/0.99/1.29元，维持“增持”评级。 2020H1毛利率同比提升1.80pct，期间费用率提升19.71pct 公司H1毛利率为64.57%，同比提升1.80pct，我们认为主要是由于上半年公司自有产品销售占比提升较为明显，而毛利率较低的集成业务受疫情影响占比降低。由于收入下滑，上半年期间费用率为70.65%，YoY19.71pct。其中销售费用率21.0%，YoY7.1pct；管理费用率为16.1%，YoY4.2pct；研发费用率为34.4%，YoY8.8pct。 电子认证：签名业务需求向好 上半年，公司电子认证服务收入0.75亿元，同比下滑31.10%。公司电子认证服务包括数字证书和电子签名服务。数字证书服务受疫情和法人一证通取消的双重不利影响，收入同比下降较为明显，2018、2019年法人一证通收入约为1.1亿、0.76亿元；而受益于医疗、地产行业，电子签名在疫情过程中的加速渗透，相关收入同比增长加快。我们认为，2020年公司G/B端用户加速线上迁移，电子签名、电子合同等新兴业务有望在政企、医疗、教育、金融加速渗透。 信息安全：服务收入同比增长25% 上半年，虽然集成业务受实施进度影响同比下滑55.48%，但网络安全服务收入约0.66亿元，同比增长25.06%。长期来看，一方面，信创加快了自主可控密码技术和产品的推广；另一方面公司积极开展技术研究，在数据安全、零信任、区块链和车联网几个热点方向积极进行技术攻关，在长期有望给公司带来新的增长点。 目标价62.37元，维持“增持”评级 公司2020年将持续扩张业务范围，从数字证书到电子签名及电子认证解决方案，业务领域从政府领域逐渐向金融、医疗、教育等行业扩张。受公司解决方案类、集成类项目实施进度较为缓慢的影响，我们调整公司盈利预测，预计公司20-22年EPS 0.57/0.99/1.29元（前值：0.67/0.90/1.21元），对应20-22年PE 107/61/47倍。参考当前可比公司Wind一致预期21年平均P/E 63x，给予公司21年63x P/E，对应目标价62.37元（前值：39.53-42.21元），维持“增持”评级。 风险提示：行业增速不及预期，公司竞争力下滑，核心技术人员流失。

云平台上线，业绩增长良好 公司披露2020年半年报，20H1航天宏图营业总收入为2.08亿元，同比增长71%。归母净利润269.78万元（19H1亏损2903.7万元），同比实现扭亏为盈，总体毛利率56.3%，同比下降4.4pct。在手订单8.81亿元，较20Q1增长1.75亿元。公司收入增长迅速，实现扭亏为盈，业务增长趋势良好。我们认为，公司上线PIE云平台，云转型稳步推进，业绩增长趋势有望延续。我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.96、1.28、1.62元，维持增持。 Q2营收增长提速 公司Q1营收同比增长39.8%，Q2同比增长73.9%，收入同比增长提速，我们认为一方面，公司在手订单充足，另一方面云转型加速有助于提升增长的持续性。上半年期间费用率为57.19%，同比降低28.87pct，由于疫情导致差旅等销售活动减少，销售费用率为12.19%，同比下降10.16pct；管理费用率为17.69%，同比下降12.23pct；研发费用率为26.74%，同比下降5.70pct；财务费用率0.56%，同比下降0.78pct。 PIE云平台上线，云服务转型稳步推进 20H1公司上线了PIE-Cloud遥感云服务公测版，提供在线多源遥感卫星影像数据、时空计算、遥感数据生产处理、遥感智能解译等分析云服务以及面向行业的SaaS 应用服务。公司通过构建云平台，将遥感数据、产品、技术、资源以云服务形式出售，云服务转型进程加快。其中，在线遥感云计算开放平台PIE-Engine集实时分布式计算、交互式分析和数据可视化于一体，为遥感科研人员提供了简单的计算解决方案，有助于遥感技术人员专注于理论模型及应用方法的研究，推动遥感应用生态建设。 研发投入持续增长，PIE+应用发展形成强劲增长动力 20H1公司研发投入5565.98万元，同比增长40.61%，研发投入持续增长。从公司的研发方向看，主要集中于PIE+空间态势、PIE+虚拟仿真、PIE+智能解译、PIE+新型遥感载荷、软件平台整体云化及行业插件持续丰富六大方向。公司在云、人工智能前沿技术领域及行业应用插件方面积极布局，有助于顺应卫星应用行业高速发展的趋势，通过丰富PIE+应用的行业覆盖及应用深度，为公司提供强劲的增长动力。 云业务稳步推进，维持“增持”评级 考虑到公司产品毛利率有所下滑，我们预计公司2020-2022年归母净利润1.59、2.12、2.68亿元（20-21年前值：1.67、2.44亿元），EPS分别为0.96、1.28、1.62元（20-21年前值1.01、1.47 元），对应PE分别为49/37/29倍。根据Wind一致预期，可比公司2021年平均PE48倍，给予公司2021年PE 48倍，目标价61.44元（前值为64.64-69.69元），维持“增持”评级。 风险提示：行业拓展低于预期的风险，现金流改善不及预期，客户集中度较高带来业绩波动的风险。

深信服上半年营收增长11.91%，归母净利润同比转亏 公司2020年上半年实现营收17.44亿元，同比增长11.91%；归母净利润亏损1.26亿，2019上半年盈利0.67亿元；扣非归母净利润亏损1.78亿，2019上半年盈利0.17亿元。由于新会计准则的影响，0.70亿元收入将延迟确认，加回该影响后，收入同比增长16.38%。上半年公司同比转亏，主要由于（1）受疫情影响收入增速较2019年有所放缓；（2）近年人员增长较快导致费用提升。继续看好20-21年公司的成长。预计公司2020-2022年EPS分别为2.26/2.94/4.08元（前值：2.27/3.13/4.55元），维持“增持”。 2020H1毛利率下滑2.77个百分点，期间费用率提升7.32个百分点 公司Q1营收同比下滑5.1%，Q2同比增长23.8%，收入增长提速。公司H1毛利率为68.80%，同比下降2.77pct，我们认为主要是由于（1）毛利率较低的云计算业务占比提升；（2）安全服务导致人工成本增加。由于人员扩张（2019年底人数增长34%），上半年期间费用率为84.87%，YoY7.32pct。其中销售费用率44.5%，YoY0.56pct；管理费用率为7.2%，YoY2.11pct；研发费用率为36.6%，YoY4.46pct。 信息安全：景气度上行，关注公司产品与渠道优势 2020H1，公司信息安全业务实现收入11.17亿元，同比增长14.42%。（1）线上办公促进VPN需求，根据IDC，2020Q1深信服VPN市占率提升0.1pct至18.3%。（2）我们认为，由于新技术所带来的安全风险，政企客户上云、5G、物联网在2020年的加速落地，都将带动安全需求进一步扩容。（3）考虑到深信服在行业内的产品化与渠道优势，2020年公司安全业务有望维持较高速发展。 云计算：行业步入下半场，公司不止于超融合 2020H1，公司云计算业务实现收入4.80亿元，同比增长21.08%。我们认为，2020年政企线上化有望加速，促进公司超融合、桌面云等产品的需求。其中，金融行业需求增长较快，上半年公司金融及其他行业收入同比增长30.85%。长期来看，由于上云的普及率越来越高，行业客户在云计算领域的需求从“云优先”向“云效能”转变，公司上半年发布云计算新战略，推出基于超融合的云管平台与基于k8s的云原生平台，由超融合产品向数据中心云化解决方案演进。 业务边界不断扩张，维持“增持”评级 我们看好公司以软件定义思想主导和推动的业务边界的不断拓展。考虑需求恢复可能较为缓慢，我们调整盈利预测，20-22年，营业收入60.73/82.85/111.41亿元（前值：63.73/86.99/116.61），归母净利润9.23/12.03/16.67亿元（前值：9.29/12.81/18.60亿元）。采取PS对公司进行估值，参考可比公司21年Wind一致预期平均PS 12倍，给予公司21年12倍PS，目标价243.07元（前值：174.86~184.24元），维持增持。 风险提示：信息安全政策不及预期；超融合渗透趋缓；渠道优势弱化。

公司2020年中报营收同比增长21.24%，归母净利润同比增长67.73%公司2020年.上半年实现营收34.15亿,同比增长21.24%;归母净利润6.59亿，同比增长67.73%，扣非归母净利润为6.37亿，同比增长65.64%,后两者均处于业绩预告的中值附近;经营性现金净流量8.0亿元，同比增长44.89%。 其中Q2单季实现营收同比增速49.62%，为近10年最高单季营收同比增速。Q2归母净利润同比增速87.83%，扣非归母净利润同比增速97.48%。相比Q1归母净利润同比增速45.86%，呈环比加速状态。 我们预计公司2020-2022年EPS为1.06/1.35/1.77元，维持买入评级。，2020年H1公司软件开发类及IDC业务均保持了快速增长态势2020H1公司软件开发及工程服务营收为22.08亿，同比增长26.65%，延续了2019年的快速增长态势;服务外包业务营收11.70化，同比增长.31.61%，我们预计主要为IDC四期上架率持续提升所致;系统集成业务进一步收缩，实现营收0.35亿，同比下滑40.32%。 费用方面，上半年公司销售费用、管理费用、研发费用同比增速分别为-11.08%、11.11%、18.26%，均低于收入增速，财务费用-4363.03万元，去年同期为-2387.38万元，因此公司期间费用率同比下降1.27个百分点。 积极布局.上海五期及其他环都市圈IDC，进一步夯实宝信IDC龙头地位我们预计公司IDC四期上半年已基本处于全运营状态，对上半年业绩高增长形成积极贡献。公司正重点推进宝之云罗泾五期、吴淞产业园、梅山基地等项目，积极开展环都市圈节点的布局。我们认为，公司积极布局上海五期及其他环都市圈IDC，将进一步夯实公司的IDC龙头地位,且打开未来广阔的成长空间。 公司作为智能制造核心龙头，积极布局工业互联网，未来前景可期公司软件类业务未来将受益于宝武集团自身信息化智能化水平不断捉升，以及宝武集团不断向外扩张如收购马钢集团、重庆钢铁等所带来的信息化机会。在工业互联网方面，公司成立了工业互联网研究院/大数据中心，持续开发完善工业互联平台iPlat与产业生态平台ePlat,推进“存成智现典”5S大数据技术组件开发，重点推动炼铁互联智控平台(高炉)示范项目建设等，我们看好公司在工业互联网的发展前景。 IDC及智能制造核心资产，维持买入评级基于公司在软件及IDC领域的积极进展，上调公司2020年-2022年归母净利润至12.25/15.63/20.51亿(前值为11.22/14.11/16.94亿)，EPS为.1.06/1.35/1.77元，对应PE63/49/38倍。根据Wind一致预期，可比公司2021年平均PE为48倍，公司兼具IDC及智能制造龙头地位，给子公司.2021年65倍目标PE，对应目标价87.75元，前值为73.2-79.3元，维持买入评级。