1.补贴政策调整拖累业绩,新能源市占率进一步提升 2017年客车市场受高铁、私家车挤压,同时新能源补贴政策出现较大调整,客车行业的销量及盈利能力均受到较大冲击。2017年5米以上客车销量为246,548辆,同比下降2.0%。其中,新能源客车104,934辆,同比下降11.0%。 公司2017年销售客车67,268辆,同比下降5.24%。其中新能源客车销量为24,865辆,同比下降7.4%。作为新能源客车龙头企业,公司在新能源客车市场市占率进一步提升至23.7%,较去年同期提高约1个百分点。从长期来看,随着补贴逐步退出、技术门槛不断提高,将倒逼行业内的低端产能退出,市场份额有望快速向龙头企业集中,宇通在新能源客车市场的份额有望向其在传统市场的地位(30%+)看齐,尚有很大提高空间。 公司全年实现营业收入332.22亿元,同比下降7.33%;实现归属于上市公司股东的净利润31.29亿元,同比下降22.62%。同时,由于2016年部分国补未到账账龄增加,公司按审慎的原则提高计提比例,对应增加坏账准备约4.4亿元。这部分补贴有望于2018年到账,届时坏账准备回冲将增厚业绩。虽然业绩受补贴退坡拖累有所下滑,公司仍坚持以公司现有总股本2,213,939,223股为基数,每10股派发现金股利5元(含税)。公司自上市以来一直保持着较高的分红比率,预计随着国补资金到账,现金流改善,公司未来有望继续保持稳定的分红。 2.产品结构调整出色,盈利能力表现稳定 根据公告可测算得2017年公司新能源客车平均单车补贴21.47万元,较2016年减少约15.6万元;平均单车价格下降5.35万元至64.45万元。即公司终端客户的平均采购价由32.74万元增加至42.98万元。 总的来看,补贴金额减少向上下游传导得较为顺畅,主要可以归因于公司产品结构的调整和电池采购成本的大幅降低:2017年公司动力电池供应商宁德时代的动力电池单价下降幅度达30%以上。此外,公司销售策略向单车价值量更大的大客倾斜,全年累计销售大型客车27,704辆,大客比例达41.0%,较去年同期提升5.3pct。在此基础上,公司2017年毛利率达26.32%,较去年同期仅减少1.5pct。预计2018年在积累了应对补贴退坡的经验后,公司能够通过销售结构的调整和车型的升级推广继续保持较强的盈利能力稳定性。 3.一季度销量同比增长3.2%,新能源占比大幅提升 公司3月客车产销同比均出现下滑,其中生产3,948辆,同比减少20.29%;销售3,432辆,同比减少17.40%。我们认为主要是因为今年春节放假偏晚,部分订单可能于2月春节假期前已释放。剔除春节扰动,1-3月公司累计销售客车9,956辆,同比增长3.2%。其中新能源客车约1,900台,新能源比例较去年同期有大幅提升(2017年一季度约500台)。 对比1-2月的行业情况来看,公司新能源客车市占率提高至32.3%,传统动力客车市占率提高至35.1%,龙头地位愈发稳固,也符合我们对行业加速向龙头集中的判断。 4.海外市场逐渐打开成长空间 此前我国客车出口主要集中于经济欠发达地区,欧美等发达国家市场涉及较少,出口车型也以传统动力客车为主。近几年,欧洲各国开始将新能源汽车作为降低碳排放的重要途径,预计欧洲新能源客车需求将会出现较快增长。 2017年海外市场大中型客车销量约25.3万辆,同比增长2%左右;国内大中型客车出口20,666辆,同比增长11.28%;公司2017年出口8412台,同比18.13%。 作为中国新能源客车的龙头,公司的产品在全球范围内技术领先同时具备价格优势,经过近几年的潜心耕耘,产品在欧洲客户中积攒了良好的口碑,未来几年公司出口销量有望继续保持快速增长。 5.投资建议: 我们预计公司2018-2020年EPS分别为1.76元、1.89元、1.99元,对应PE分别为12倍、11倍、11倍。公司是全球新能源客车绝对龙头,且未来有望在海外打开成长空间,维持“强烈推荐”评级。 6.风险提示: 补贴政策不及预期、客车销量不及预期、海外市场开拓不及预期。

1.2017年业绩符合预期,但增速较过去三年有所减缓 公司增速减缓一方面由于整车行业销量增速下滑,另一方面17年公司处于智能驾驶产品战略布局期,业绩短期内难以有效释放。分产品看,车载信息娱乐系统大类(合计)实现收入49.28亿元,同比增加4%,占总收入比为82%,同比下滑1.4个pct;驾驶信息显示系统实现收入3.34亿元,同比增加13.5%,占总收入比重为5.57%,同比提升0.4个pct; 2.2017年毛利率稳中有降 座舱电子行业年降压力较大,龙头可通过新产品的研发与单车价值量提升将毛利率保持在较好水平。2017年,公司整体毛利率25.78%,同比稳中有降,下滑1.17%。其中主要产品车载信息系统毛利率35.44%,同比提升2.12%;车载娱乐系统毛利率24.33%,同比提升0.33%,其余产品合计毛利率有所下滑。预计随着公司智能驾驶产品逐步量产进入收获期,毛利率有望维持稳定。 3.研发持续加强,新项目开发进展顺利 2017年公司研发投入4.18亿元,占比达6.96%,研发投入金额同比增加22.86%,研发人员达到1458人,同比增加30.29%,研发人员占比达到34%。公司新产品、新项目开发进展顺利:自动驾驶领域环视系统实现量产,6月成为百度阿波罗计划成员并于11月联合发布基于DuerOS平台的系统;车载系统领域,获得了马自达新平台项目、沃尔沃全球项目、德国大众的新项目定点;车联网领域,成立车联网事业单元。 4.座舱电子龙头受益于汽车智能化加速 我们认为,座舱电子行业特性在于:一方面,从存量市场角度看,行业龙头在传统车机产品领域护城河并不明显,二三梯队企业较易通过快速响应与低价策略抢占市场,因此存在着大量后装切入前装市场的企业;但另一方面,汽车智能化加速发展趋势下,龙头的优势在于研发层面的不断领先与整车客户的深度配合,从而能够持续满足整车客户加速提高的新产品、新技术要求。因此,现阶段专业座舱电子公司较难成长为综合性零部件巨头,但龙头在新产品、新技术领域的持续领先身位值得给予较高估值水平。从短期业绩增速放缓角度看,德赛西威作为国内座舱电子龙头,在存量市场同样面临较为激烈的市场竞争,但更强的技术实力与客户合作体系保障了公司的长期竞争力,有望受益于汽车智能化加速。 5.投资建议 公司是国内座舱电子龙头,有望受益于全球汽车行业智能化加速。我们预计公司2018-2020年EPS分别为1.28元、1.63元、1.86元,对应PE分别为31、24、21倍,维持43-45元目标区间不变,对应18年34倍PE,维持“推荐”评级。 6.风险提示: 新产品开拓不及预期,客户开拓不及预期。

主要观点 1. 2017年公司归母净利润344.1亿元,每股分红1.83元,股息率达5.8% 2017年,公司汽车销售693万辆,同比增长6.8%,占中国汽车市场份额为24.5%。其中上汽大众销售206万辆,同比增长5.15%,上汽通用销售200万辆,同比增长6.89%,上汽乘用车销售52.2万辆,同比增长67.89%;上汽通用五菱销售215万辆,同比增长1.23%。 收入来看,2017年公司实现营业收入8579.7亿元,同比增长14.97%。分项目来看,整车收入6568亿元,同比增长16.4%,零部件收入1585亿元,同比增长9.9%,金融业务收入为127亿元,同比增长24.4%。 净利润来看,2017年,公司净利润为471亿元,同比增长7.18%,增加了32亿元,其中整车和零部件增加了17.5亿元,金融增加了11.3亿元,其余差额为内部抵扣影响3亿元左右。 2.产品结构持续改善,盈利增长稳健 (1)上汽大众:车型布局完善,盈利稳健 2017年,上汽大众销售206万辆,同比增加3.0%,营业收入为2562亿元,同比增加12%。归母净利润267亿元,同比增加4%。因途观L、途昂的热销,上汽大众单车收入增至12.4万元,单车利润为1.3万元,与去年持平。净利润率为10.43%,下降了0.8个百分点。 (2)上汽通用:新车型周期启动在即 2017年,上汽通用销量达到200万辆,同比增长6%,营业收入为2281亿元,同比增长12.3%,归母净利润为154亿元,同比下滑9%。主要是因为竞争加剧,中低端车型单车盈利下降所致。2017年,公司的净利润率为6.8%,同比下降1.6个百分点,单车盈利从0.9万下降至0.77万元。 2018年开始,上汽通用将进入新一轮车型周期,凯迪拉克、别克、雪佛兰全线发力,将推出多款中高端车型,包括别克两款全新SUV,雪佛兰两款SUV,凯迪拉克CT3\CT4\XT4\XT6。车型结构向上将弥补入门级车型的盈利下滑部分。 (3)上汽通用五菱:深挖10万元级市场,毛利率回升 2017年,通用五菱销量达到215万辆,同比增长0.9%,营业收入1055亿元,同比增长1.4%,单车收入4.9万元,与去年持平,单车盈利0.25万元,有小幅增长。公司深挖10万元级市场需求,爆款车型510月销超过5万辆。 (4)上汽自主:深入推进“新四化”,智能网联车型放量 公司的智能网联RX5取得成功后,公司又先后投放了荣威i6、荣威RX3、名爵ZS、大通T60、大通D90 等新品,公司坚持“新四化”路线,加快“互联网+新能源”的融合发展,通过联合多方合作,打造互联网汽车的服务生态圈。 2017年,上汽自主销量为52.2万辆,同比增长62.3%,收入达到572亿元,同比增长70.6%,单车收入上升至11万元。销量提升之后,摊薄成本,公司层面持续减亏,2017年减亏约10亿元。 3.投资建议 18年开始,公司与大众、通用的合作将进一步加深;上汽通用开始进入新车型周期;上汽自主的销量持续提升,实现盈利有望。此外,公司凭借自身的平台优势,深入布局出行生态。我们看好公司在电动化、智能化、网联化的市场领头羊地位,我们认为公司将牢牢把握住下一代汽车产业转型浪潮。我们预计公司2018~2020年净利润分别为373亿元、399亿元和432亿元,对应PE分别为10.3、9.6、8.9倍,上调至“强烈推荐”评级。 4.风险提示 经济周期下行,汽车销售不达预期;市场竞争加剧,单车盈利能力下降。

1.重卡景气度提升,公司黄金产业链全面受益 受公路治超、固定资产投资增速高位运行等多方利好因素的影响,国内重卡市场复苏,销量呈井喷态势,全年共销售111.7万辆,同比增长52.4%。 公司作为国内重卡发动机绝对龙头,共销售重卡发动机37.0万台,同比增长86.9%,市场占有率达33.1%,同比提升6.1pct,继续领跑行业。同时公司重卡黄金产业链的重要组成部分:控股子公司陕重汽产品结构均衡,在物流车、工程车领域均具备强势地位,全年累计销售重卡14.9万辆,同比增长81.3%,稳居国内第四,市场份额同比提高2.2pct;法士特累计销售变速器83.5万台,同比增长66.8%,市占率达74.6%,龙头地位稳固。 在产销两旺的形势下,公司业绩大幅提振,全年实现营业收入1,515.69亿元,同比增长62.66%;实现归母净利润68.08亿元人民币,同比增长178.89%。同时公司始终注重股东回报,拟向全体股东每10股派发现金红利2.50元(含税),不以公积金转增股本。而发动机产能利用率的高位运转也使得母公司的毛利率提升至26.5%(2016年25.0%),同时公司库存一直保持较低水平, 2.业务多元化初见成效,凯傲、林德静待花开 为应对重卡销量周期性波动的风险,公司近几年积极进行业务的多元化、国际化拓展。其中,在发动机领域,进一步开拓客车、农机、工程机械市场。全年累计销售大中客车用发动机2.2万台,同比增长1.4%;农业装备动力销售2.8万台,同比增长83.1%;配套5吨装载机发动机5.66万台,同比增长76.1%,市场份额达92.0%;工业动力销售1.1万台,同比增长78.6%。而公司控股的德国凯傲贡献归母净利润11.36亿元,同比增长59.3%。林德液压国产化项目继续推进,实现营业收入约1.5亿元,实现盈亏平衡。目前,林德液压国产化项目逐步步入正轨,实现了为三一、徐工、龙工等国内工程机械知名企业的批量配套。我们预计合理的多元化布局将在未来进一步降低公司业绩周期性波动的风险,也有望带动公司估值水平的提升。 3.不断夯实主业,产品力带动市占率强势回升 虽然面临着部分主机厂自建发动机产能的不利局面,但公司顶住压力,不断加强自身核心产品的研发和储备。根据我们经销商草根调研了解到的情况,潍柴发动机凭借皮实、耐用、维修方便在重卡司机群体中一直有着出色的口碑。而在传统产品已获市场广泛认可的前提下,公司不断提升产品竞争力,不仅向大排量高端领域拓展,而且提早储备了国六排放标准的产品。 2017年,本公司共销售WP13产品5.6万台,同比增长2.6倍,成为重卡大排量发动机领域成为主导产品。基于H平台全新换代产品WP9H/WP10H上市第一年销售2.9万台,一直处于供不应求的状态。 根据公安部数据,2017年潍柴在一汽的配套率提高了9.7pct。其中一汽青岛的配套率提高25.6pct,增量主要来自于潍柴西港,我们认为最大影响因素是:2017年天然气重卡销售紧俏,而潍柴在天然气重卡发动机领域有着巨大优势(虽然西港不在上市公司体内,但是由潍柴本埠为西港供应本体机)。更加值得注意的是2017年潍柴在一汽长春的配套率提高了12.9pct,其中潍柴本埠提高了12.2pct。2016年潍柴本埠给一汽长春配套仅81套,2017年配套量提升至2.50万套,且排量均在10L以上。此外,2017年潍柴在福田的配套率也由2016年的21.4%提升至23.9%,预计今年有望进一步提升。 4.一季度业绩预告超预期,2018年无须过分悲观 公司2018年一季度预计将实现归母净利润17.70-21.20亿元,同比增长50-80%,超市场预期。根据公司1-3月的订单情况,我们认为在去年高基数的前提下业绩能够继续保持增长,主要原因还是重卡和工程机械发动机配套保持了高位运行的状态,结合目前重卡行业整体状况来看,拐点尚未出现。 展望全年,我们认为“精准扶贫”、“振兴农村”、“生态治理”的相关工程会对2018年的基建投资形成良好的支撑。同时2017年底土地成交的放量叠加房企低库存的状态会对地产新开工总量构成有力支撑。基建和房地产投资整体呈现稳中趋缓态势,波动幅度不会过大。而在环保治理趋严的形势下,各地纷纷打响“蓝天保卫战”,对国三重卡的限行和GB7258-2017的实施将促进老旧车辆淘汰更新。据此我们预计重卡全年销量有望达到95万辆左右。 5.投资建议 考虑到公司重卡发动机市场份额的进一步提升、在农机和工程机械等领域的市场开拓、凯傲林德继续向好,我们认为2018年公司业绩有望超出市场悲观预期。我们预计公司2018年可实现EPS0.87元,对应PE9倍。维持“推荐”评级。 6.风险提示 国内重卡销量不及预期、公司业务多元化拓展不及预期。

1.行业景气度提升,公司业绩大幅增长符合市场预期 2017年基建投资增速维持高位运行,强力拉动对重卡运力的需求。而在新版GB1589标准以及“9.21公路治超”实施后,重卡单车运力显著下降。同时,老旧国三车迎来更新周期。多重因素叠加影响下,重卡市场出现爆发式增长,根据中汽协统计数据,2017年重卡销量达111.69万辆,同比增长52.4%。 公司作为国内重卡龙头企业之一,受益于行业景气度的提升,2017年累计销售重卡134731辆,同比增长68.0%。对应实现整车销售收入344.03亿元,同比增长75.1%,整车平均单价从2016年的24.5万元提升至25.5万元。公司全年实现营业收入373.10亿元,同比增长76.7%;实现归母净利润8.97亿元,同比大增114.6%。 前三季度公司毛利率分别为10.7%、10.6%和10.0%,Q4则下降1.2pct至8.8%,2017年原材料占营业成本比重也从2016年的93.63%提升至94.87%。我们认为主要是受到主要原材料钢材价格大幅上涨的影响,预计在2018年钢材价格下跌的趋势下,公司毛利率将企稳回升。此外值得注意的是,2017年公司围绕精益营销、精益研发、精益制造全面加强了精益化管理,管理费用比去年同期减少-5.58%。 2.优化产品结构、加强市场营销,市场份额进一步提高 公司传统优势在工程车(自卸车、水泥搅拌车)领域,而2011年后,物流车逐渐成为国内重卡市场主流。公司厚积薄发,于2013年推出HOWO-T系列,车桥、车架、悬架及发动机全部采用德国MAN技术,使得T7H和T5G在动力、油耗、舒适性及可靠性上收获了良好的口碑。经过多年的市场耕耘,T系列的市场认知度逐渐提高,销量不断增长,2017年在公司销量占比提高至40%以上。公司也成功拓宽了原来相对弱势的牵引车、载货车市场,在干线物流领域、危化品运输、快递快运等细分行业取得了较大提升。 与此同时,公司积极改善和加强自身的市场营销策略,2017年推出了“智慧重汽”平台和“不停车服务”。根据我们草根调研了解到的情况,这一系列措施取得了不错的市场反响,进一步增强了公司的品牌力。 在优化产品结构和加强市场营销的双拳出击下,2017年公司市场占有率达12.1%,较2016年提高1.2pct。 3.2018工程车有望热销,公司作为龙头或将充分受益 我们认为部分2017年重大工程的延续以及“精准扶贫”、“振兴农村”、“生态治理”的相关工程会对2018年的基建投资形成良好的支撑。同时2017年底土地成交的放量叠加房企低库存的状态会对房地产新开工总量构成有力的支撑。预计2018年基建和房地产投资整体会呈现稳中趋缓的态势,波动幅度不会过大。而在环保治理趋严的形势下,各地纷纷打响“蓝天保卫战”,对国三重型柴油车的限行和GB7258-2017的实施将促进老旧车辆的淘汰更新,尤其是2010-2011年上轮高峰时占比最大的工程车。据此我们预计2018年重卡工程车的销售占比有望提升。 公司在工程车领域是当之无愧的龙头,通过我们草根调研了解到的情况,公司已经为工程车市场起势做了充分准备,包括加强经销商端的备货、与委改单位签订保供协议等。同时,随着曼发动机的扩产,公司产能瓶颈逐渐打开,高端产品占比有望进一步提升。2018年1-2月公司已累计销售重卡17267辆,同比增长22.7%,高于行业整体增速(+8.9%)。我们预计公司在2018年充分发挥自身优势,市场份额将更上一个台阶。 4.投资建议 考虑到产品结构优化、原材料价格回落,公司市占率、毛利率有望提升。我们预计公司2018/2019年EPS 1.39/1.36,对应PE10/11倍,维持“推荐”评级。 5.风险提示 重卡销量不及预期、公司市场拓展不及预期、原材料价格波动

1.公司业绩增速回落,长期稳健发展趋势不变 和公司过去三年高速增长相比,公司2017年营收增长减缓。公司营收增速减缓的一方面是由于2017年国内乘用车市场低速增长,下游客户整车销售疲软。2017年,我国乘用车销量2472万辆,同比增长1.4%,增速比2016年下降13.6个百分点,创阶段新低。另一方面,公司2017年处于智能驾驶产品的战略布局期,也使得公司业绩在短期难以释放。公司业绩增速回落并不改长期发展趋势,随着公司加大对车联网、辅助驾驶新技术研发的投入,不断拓展国内外市场,长期来看公司将维持稳健增长趋势。 2.公司是国内IVI行业龙头企业,将受益于消费升级带来市占率提升 公司主要业务包含车载信息娱乐系统、空调控制系统和驾驶信息显示系统三部分,其中车载信息娱乐系统是公司的主要业务。公司在车载信息娱乐系统优势突出,是国内当之无愧的龙头企业。近年来,车载信息娱乐行业正在发生深刻的变化,不断由视频、导航等单一功能朝着处理信息更加复杂、功能更加强大的智能终端演进。车载娱乐系统面临着产业升级和消费升级的双重机遇,单车价值量有望逐步提升。伴随着量价齐升的趋势,公司有望凭借研发、产品、客户和规模优势获得更多的市场份额,龙头地位不断巩固。 3.座舱电子逐渐向智能驾驶转移,公司具备较高竞争力 随着智能网联化程度的快速提升,座舱电子的功能持续增加,产品升级速度明显加快。座舱电子不断升级,驾驶辅助价值逐渐增加,座舱电子的核心竞争力逐渐由中控集成向智能驾驶转移。就智能驾驶领域的布局而言,公司是目前A股IVI上市公司中走在最前端的。公司核心竞争力不会随着行业短期比较优势的下降而下降,在全球角度具备较高竞争力,是座舱电子领域优质标的。 4.投资建议: 公司是国内车载信息娱乐系统龙头企业,将受益于智能驾驶带来全球竞争力提升,我们看好公司未来发展。预计公司2018/2019年的净利润分别为7.2/8.6亿元,对应的PE分别为28.3/23.7倍,维持“推荐”评级。 5.风险提示:客户开拓不及预期;汽车销量不及预期。

1.2017年归母净利润约39亿元,符合市场预期 公司业绩预告归母净利润同比增加9.81~12.6亿元,去年同期为28亿元,因此今年的业绩落在37.81~40.6亿元之间,中间值为39.2亿元,可推算四季度单季归母净利润约为10亿元,业绩符合预期。 2.公司成长驱动增长主要来自不断收购,品牌结构上移 报告期内,公司的业绩增长主要来自宝信等4S店的收购并表,持续的收购也将在未来较长一段时间内支持公司业绩增长。公司自收购宝信之后,4S店的结构也在不断向豪华品牌倾斜。在消费升级背景下,B级车和豪华车需求较好。 3.经销商低潮期,行业整合加速 从经销商行业来看,我国已经进入精细化管理阶段。卖车就能赚钱的好时代已经过去,面对新车毛利率持续下行,“管理制胜”成为经销商走出来的唯一法门。广汇不断优化和推行KPI考核系统,复制管理模式,以较低的管理成本,达到提高单店盈利的目的。 在汽车零售环节竞争加剧,经销商投资人疲于应付资金周转和员工管理的阶段,集团经销商在管理上的规模优势逐渐体现。我国经销商行业的整合将加速。此外,广汇的资金和现金流稳定,可以支撑公司每年60~70家的门店收购。在过剩经销商退出竞争之后,经销商的盈利能力料将逐步改善。 4.投资建议 我国汽车经销商市场饱和,管理和资金实力较弱的将逐步被挤出市场,经销商整合的序幕已经拉开,经销商的综合毛利率水平有望从底部提升。公司17年完成80亿元增发,经销商航母再度起航,我们预计公司2017~2019年净利润分别为38.75亿元、45.33亿元、52.09亿元,对应PE分别为16、13、12倍。首次覆盖,给予“推荐”评级。 5.风险提示 汽车行业景气度下行;利率大幅上行。

1.深耕行业逾30载,产能瓶颈有望突破并再续快速增长 德赛西威是国内汽车电子产业的领先者和前装市场的领导者,产品线覆盖车载信息娱乐系统、空调控制器、驾驶信息显示系统以及智能驾驶辅助系统。受益于自主品牌车的销量快速增长,以及对合资车厂供应量占比的持续提升,近四年公司业绩持续高增长,净利润复合增速超过80%。IPO募集资金投资项目达产后,公司将突破现有产能瓶颈,市占率有望进一步提升。 2.汽车电子量价齐升,定位品牌前装坐享升级红利 汽车电子有望步入量价齐升周期:1)下游汽车市场持续增长带来需求提升;2)消费升级背景下,车载娱乐功能持续提升、液晶仪表盘有望快速渗透; 3)电动化、智能化和车联网化成为汽车行业发展趋势,高端汽车电子产品加速渗透带来单车价值的提升;4)从品牌国产车渗透至合资车,国产替代将持续推进。公司为车载电子龙头,定位前装,客户多为一线自主及合资品牌,一方面受益品牌自主车快速增长,另一方,合资车占比有望持续提升;同时,产品升级及种类丰富将带来产品平均单价及单车价值逐步提升。 3.前瞻性布局智能驾驶前沿,向软硬一体化智能驾驶方案提供商演进 自动驾驶浪潮来袭,多屏融合实现交互体验的智能驾驶舱空间广阔。公司前瞻性布局智能驾驶前沿,与百度围绕BCU和MapAuto两个维度展开深度合作,自主研发的智能驾驶舱解决方案和ADAS已历经多次迭代升级,有望逐渐实现放量,形成新的利润点。 3.投资建议 预计公司2017/2018/2019年净利润分别为6.47亿/8.12亿/10.42亿元,对应PE分别为37倍/30倍/23倍,维持“推荐”评级。 4.风险提示 客户开拓不及预期;汽车销量不及预期;汽车电子市场竞争加剧;智能驾驶舱放量不及预期;ADAS研发进展不达预期

1.岁末抢装效应明显,大客比例进一步提升。 在年底新能源客车抢装行情的促进下,12月公司共销售客车13,140辆,同比增长21.02%。我们预计其中新能源客车约9,000辆,在去年同期基数(7,939辆)较大的情况下,同比实现10%以上的正增长。公司2017年全年累计销售客车67,568辆,同比下降4.8%。我们预计其中新能源客车约2.4万辆,占比约为35.8%,新能源比例较2016年(37.8%)下降约2个百分点,但较三季报时的21.0%大幅提升,维持了今年新能源/传统动力销售结构的稳定。 分车型看,公司全年共销售大型客车27,704辆,同比增长9.29%;销售中型客车37,990辆,同比下降15.79%;销售轻型客车7,648辆,同比增长2.93%。 大客比例为41.0%,较去年同期提升5.3个百分点。在2017年客车行业整体承压的情况下,公司努力调整产品结构,销售向单车价值量更大的大客倾斜,配合出色的成本控制能力,保障盈利能力的稳定性。 2.短期内新能源补贴坏账计提影响业绩但风险无忧。 2017年新能源补贴发放由预拨制改为事后清算制,并增加“三万公里”运营里程的要求,使得国补发放周期延长。宇通坚持对新能源补贴应收账款采取较审慎的计提方式,因此坏账计提会随着账龄延长而增加,从而对公司2017年业绩造成一定影响,也增加了现金流压力。 3.长期看龙头竞争优势凸显,宇通市占率有望实现跳升。 根据第一商用车网数据,截至2017年11月,公司新能源客车市占率达26.2%,较2016年的22.8%提高了3.4个百分点。而2018年地补政策收紧,“投资换市场”的商业模式优势下降,新能源客车销售的市场化程度有望提高;同时国补或将进一步退坡、技术门槛大幅跳升,都将更加利好龙头企业。宇通作为我国客车行业绝对龙头,其在销售结构(大客比例)、成本管控(规模效应、议价能力)、客户资源(新能源公交比例)以及产品力等方面的竞争优势将进一步得到凸显,在行业优胜劣汰加速的环境下,宇通在新能源客车市场的份额有望进一步实现跳升。 4.投资建议: 由于新能源国补发放时间延迟,增加了2017年的应收账款计提,提高了资产减值损失,影响了2017年当期利润,我们对公司的盈利预测进行了调整,预计公司2017-2019年EPS 分别为1.50元、2.02元、2.17元,对应PE 分别为16倍、12倍、11倍。但长期来看,国补到账后回冲又将增厚业绩,改善现金流,拉长来看影响不大。公司18年龙头地位有望进一步稳固,维持“强烈推荐”评级。 5.风险提示: 新能源客车销量不及预期、新能源补贴退坡超预期、国补发放时间不及预期。

1.2017年补贴退坡,宇通市场份额、盈利能力保持平稳,龙头实力得到印证 由于补贴退坡以及非个人用户“3万公里”考核标准的实施,使得2017年新能源客车市场整体承压。而宇通客车凭借自身突出的竞争优势,加上对产品结构的调整,维持了稳定的盈利能力和市场份额,与其他竞争对手的差距进一步拉大,客车行业的龙头地位进一步得到稳固。 2.新能源客车行业竞争格局有利于龙头企业,宇通客车市占率有望实现跳升 随着政策“扶优扶强”的核心思想在未来变得更加突出,新能源客车市场的竞争格局将愈发有利于龙头企业。2018年新能源补贴加速退坡,同时技术门槛大幅度提高,这使得行业吸引力显著下降,小企业生存空间进一步被挤压,市场将加速向龙头企业集中。宇通在成本管控、客户资源和技术实力等方面具有无可比拟的竞争优势,因此公司在新能源客车市场的份额有望实现跳升。 3.投资建议 我们预计公司2017-2019年EPS分别为1.79元、2.02元、2.17元,对应PE分别为14倍、12倍、12倍。公司是新能源客车绝对龙头,且未来有望在海外打开进一步成长空间,维持“强烈推荐”评级。 4.风险提示 新能源汽车补贴政策波动、新能源客车销量不及预期。

1.公司是国内车载信息娱乐系统龙头企业,未来市占率有望持续提升。 公司主要业务包含车载信息娱乐系统、空调控制系统和驾驶信息显示系统三部分,其中车载信息娱乐系统是公司的主要业务。公司在车载信息娱乐系统优势突出,是国内当之无愧的龙头企业。伴随着消费升级带来的量价齐升,公司有望凭借研发、产品、客户和规模优势获得更多的市场份额,龙头地位不断巩固。 2.车载信息娱乐市场加速成长,公司充分享受行业红利。 近年来车载信息娱乐行业正在发生深刻的变化,不断由视频、导航等单一功能朝着处理信息更加复杂、功能更加强大的智能终端演进,车载信息娱乐系统将成为车载信息服务的主要入口。随着车联网、智能汽车的不断发展,车载娱乐系统面临着产业升级和消费升级的双重机遇,单车价值量有望逐步提升,未来成长空间巨大。 3.人机交互和智能驾驶舱引领消费变革,车载信息娱乐处于产业链核心。 以智能语音控制和触觉控制为代表的人机交互成为当前汽车进步的重要主题,未来市场潜力无穷。智能驾驶舱有望重新定义人机交互,是下一个汽车颠覆式的创新点,以车载信息娱乐为代表的中控平台是智能驾驶舱产业链的核心,成为最大受益者。公司作为国内老牌车载信息娱乐系统供应商,深刻理解人机交互未来发展方向,率先发布智能驾驶舱产品,并与百度达成战略合作,未来将充分受益。 4.投资建议:预计公司2017/2018年的净利润分别为6.5/8.1亿元,每股收益为1.2/1.5元。当前,行业平均估值水平为2017年38倍PE,考虑到公司车载信息娱乐的业务结构,我们选取华阳集团、索菱股份、均胜电子作为可比公司。我们认为,公司相对合理估值为2017年33倍PE,对应股价合理区间为40-42元。首次覆盖,给予“推荐”评级。

主要观点 1.成功引入战略投资者,为后期KSS扩张提供强力支持 公司在2016年收购KSS后,对KSS展开大规模整合和投入,并取得了良好的效果。2016年,KSS营业收入121.3亿元,同比增长22.2%,在营收增长的同时,盈利能力也大幅增强。 公司此次对KSS增资4亿美元,并引入国资基金这一战略投资者,不仅可以满足KSS全球扩张和新增产能补充流动资金的需要,而且可以利用国投创新在先进制造领域多年的积累为公司后续汽车安全的发展提供一些经验。 2.汽车安全是公司一直重点打造的领域,长期看好在汽车安全领域的拓展 目前汽车安全已经上升为公司第一大业务,2017年上半年,汽车安全占比营业收入达到51.4%,远远超出其它业务收入占比。公司通过收购KSS成功切入汽车安全领域。KSS为全球第四大汽车安全供应商,在汽车安全领域沉淀多年,拥有强大的技术和客户资源。收购KSS后,公司对其增资并做相应的调整,帮助其进行扩张和增加产能,KSS运营效率明显提高,并获得了50亿美元的新增订单。同时,公司拟收购高田除气体发生器以外的业务,致力于打造全球第二大汽车安全系统供应商。 3.对KSS主动安全进行资源优化,与公司智能驾驶产生协同 在收购KSS之后,公司对KSS的主动安全资源进行优化,新的主动安全研发中心在大力的扩张。目前KSS已经形成美国、中国和韩国三大研发中心,并分别按内视、前视和环视的类产品进行分工协作。除此之外,公司还新建了上海预研项目中心和德国工程服务中心,使主动安全全球研发资源的分布更加合理。收购KSS后,KSS的主动安全技术可以为公司智能驾驶提供技术支持,产生良好的协同效应。同时,KSS的安全技术还可以与公司HMI业务结合,为整车厂商提供集成度更高和更安全的系统解决方案。 4.公司是国内汽车电子龙头,长期看好公司业务协同 公司是国内汽车电子龙头企业,是国内唯一一家涉及汽车安全、HMI、新能源、智能网联的跨国企业。从短期来看,公司通过并购完成产品、市场和技术领域的布局,现在还处于投入阶段;从长期来看,随着公司不断的整合,相关业务协同效应将逐渐显现,再加上产品和客户不断开拓,公司长期会处于一个盈利不断释放的过程。我们长期看好公司的未来发展。 5.投资建议: 均胜电子在“HMI+汽车安全+新能源汽车”拥有着完善的布局,同时公司也是国内汽车电子龙头企业,发展潜力巨大,将大大受益于汽车电动化和智能化带来的机遇。我们预计公司17/18年归母净利润为11.68/13.75亿元,对应的PE为31/27倍。维持推荐评级。 风险提示:新能源汽车销售不及预期,整合不达预期。

1.公司营收净利稳步增长,KSS和PCC并表增量贡献下降 前三季度公司营业收入和归母净利润分别增长65.5%和119.8%,环比增速有所下滑,但仍处于快速增长区间。营业收入和净利润增长主要来源于KSS和TS的并表,而增速环比出现下降主要KSS和PCC主要在2016年下半年(KSS在6月,TS在5月)并表造成的。同时,归母净利润大幅提升还来源于出售制造业务获得的3.7亿元投资收益。 2.毛利率、净利率小幅下降,未来有望逐步回升 前三季度公司的毛利率为17.15%,环比下降0.97个百分点。公司毛利率持续探底,主要原因是KSS和PCC毛利率较低(KSS上半年为17.5%;PCC上半年为9.4%),拉低了公司的整体毛利率。同时,净利率的下降还归因于公司主动安全、BMS和智能网联尚处于投入期,净利率较其它业务略低。此外,收购高田、对KSS进一步整合也产生了一定的中介费用。展望未来,随着公司业务不断提升,以及管理水平的不断提高,公司毛利、净利率有望呈现不断爬升的过程。 3.新客户不断开拓,未来有望实现多点开花 前三季度,公司获得众多新客户订单,为公司长期稳健发展奠定了基础。在BMS业务方面,公司获得国内南、北大众新能源平台车型项目订单;在车载互联业务方面,获得德国大众,国内南、北大众的下一代车联网平台项目订单;在主动安全业务方面,获得吉利新平台项目订单。随着公司新客户拓展的持续深入,公司还将获得其它客户的订单。 4.公司是国内汽车电子龙头,长期看好公司业务协同 公司是国内汽车电子龙头企业,是国内唯一一家涉及汽车安全、HMI、新能源、智能网联的跨国企。从短期来看,公司通过并购完成产品、市场和技术领域的布局,现在还处于投入阶段;从长期来看,随着公司不断的整合,相关业务协同效应将逐渐显现,再加上产品和客户不断开拓,公司长期会处于一个盈利不断释放的过程。我们长期看好公司的未来发展。 5.投资建议: 汽车行业正处于巨大的变革之中,汽车的电动化和智能化是即将到来汽车的革命,有望颠覆汽车行业的发展路径。均胜电子在“HMI+汽车安全+新能源汽车”拥有着完善的布局,同时公司也是国内汽车电子龙头企业,发展潜力巨大,将大大受益于汽车电动化和智能化带来的机遇。考虑到公司并购及增发摊薄,我们预计公司17/18年归母净利润为11.68/13.75亿元,对应的PE为32/27倍。维持推荐评级。 风险提示:新能源汽车销售不及预期,整合不达预期。

主要观点: 1.重卡淡季逆势热销,三季报业绩斐然。 公司三季度单季实现营业收入392.37亿元,同比增长89.42%,环比增长5.12%;实现归母净利润19.53亿元,同比增长316.05%,环比增长32.85%。其中母公司三季度实现营业收入112.11亿元,同比增长154.12%,环比增长26.91%;实现净利润17.44亿元,同比增长83.56%,环比增长38.01%。 我们认为公司业绩大幅增长是公司主业柴油发动机等产品受益于重卡市场景气度提升,销售规模扩大所致。我们在此前的深度报告中分析过,今年的重卡市场具有多因素驱动下工程车、物流车齐复苏的特征,尤其是一季度后工程重卡与挖掘机同步复苏,传递了宏观经济稳中向好的信号,为重卡热销的爆发力和持续力提供了保障。前三季度已累计销售重卡86.82万辆,同比增长76%。尤其是原本属于销售淡季的第三季度,7、8、9月销量分别达到9.02、9.37和10万辆,连续打破历史纪录,单季度销量超28万辆。 2.行业整体向好背景下龙头企业的超群演绎。 公司深耕国内重卡市场多年,打造了陕重汽重卡+潍柴发动机+法士特变速箱+汉德车桥的重卡黄金产业链,各项业务市场份额均名列前茅。凭借对市场需求变化的敏锐洞察和黄金产业链的协同效应,公司及时对大排量发动机和大马力重卡进行了储备,由于产品定位精准,取得了很好的市场反响。公路治超治限后,国内重卡加速向大马力升级,公司充分受益,1-9月陕重汽累计销售重卡13.51万辆,市场份额从2016年的14.7%上升至15.6%。 随着高端产品占比的提升,公司盈利能力显著增强。2017年上半年,公司共销售12、13L发动机10.08万台,同比增长120.9%;其中WP13发动机销量达2.04万台,同比增长2.8倍。前三季度公司毛利率分别为20.63%、21.72%、22.59%,环比持续提升;净利率分别为3.37%、3.94%、4.98%,盈利能力同比、环比大幅提升。 3.国际化、多元化布局翻开高端制造新篇章。 公司不固步自封于重卡行业,前几年通过收购德国凯傲、德马泰克和林德液压等,已将业务拓展到工程机械核心零部件和智能化仓储物流领域,战略布局高端制造的新方向。 凯傲生产的仓储与物料搬运设备与德马泰克提供的自动化物流系统及解决方案具有协同效应,有望受益于未来仓储物流的智能化发展。根据凯傲公布的三季报,其前三季度已累计实现营业收入56.75亿欧元,同比增长47.5%;实现净利润2.30亿欧元,同比增长40.2%,继续保持良好的发展势头。此外,受益于工程机械行业的复苏和国产化项目的推进,林德液压今年有望达到盈亏平衡。新的业绩增长极初具雏形,未来有望进一步弱化公司的周期属性。 4.投资建议: 一般而言四季度重卡景气度要高于三季度,鉴于今年环比、同比基数都较大,结合相关排产情况,我们预计四季度重卡销量将与三季度基本持平,同比(23万辆)保持增长,可达28万辆左右。预计全年重卡销量约115万辆。上调公司17/18年每股盈利预测至0.80/0.86元,对应PE为10/9倍。我们认为公司合理估值为17年15倍PE,对应目标价12.0元,维持“推荐”评级。 5.风险提示: 重卡销量不及预期、并购整合不及预期。

1.三季度销量大幅增长,业绩环比逐步改善 公司自2015年开始将战略重心转移到新能源客车市场,坚定地抓住了新能源的发展机遇,市场占有率获得快速提升。2016年中通共销售客车1.8万台,其中新能源客车1.4万台,占比77.8%,在新能源客车市场占有率接近12.0%,位居行业第二。因此,新能源客车的销售对公司业绩有着重大影响。 由于补贴下滑、增加非个人用户3万公里要求,加之2016年年底的提前购车,2017年上半年各大车企新能源客车销量普遍受到重挫,三季度开始逐步改善。前三季度中通共销售客车12938辆,同比增长10.59%,高于行业增速。其中,第三季度销售6472台,占比49.97%。公司前三季度新能源客车销量约为3827辆,占比下降至29.6%,主要是上半年新能源客车放量受影响所致。 公司前三季度实现营业收入45.05亿元,同比下降22.68%;实现归母净利润1.22亿元,同比降低73.22%。其中三季度单季实现营业收入22.26亿元,同比增长19.15%,环比增长58.65%;实现归母净利润0.60亿元,同比下降63.04%,环比大增268.16%。营收同比增速由负转正,归母净利环比大增、同比降幅好于一季度(-66.67%)和二季度(-89.51%),传递新能源客车销售转暖信号。公司作为新能源客车领军企业,预计四季度及2018年伴随行业转暖,业绩、销量环比将呈持续改善趋势。 2.布局成长,新能源物流车开启发展新空间 从公司发展新能源客车的过程来看,公司战略调整较为灵活。面对客车市场长期发展空间有限的问题,公司积极拓展新能源物流车业务, 公司上半年与创新联盟签署战略合作协议推广新能源物流车,7月开始出货,截至9月,月产量已爬坡至千台以上。 我国新能源物流车市场前景广阔, 但现有车型以代工模式为主,产品力弱。客车企业大举进入物流车行业,在汽车制造和三电匹配方面相较于现有玩家竞争优势十分明显。新能源商用车领域的客货一体,整车集团化是我们重点看好的领域,物流车订单的逐步落地助力公司盈利情况改善与成长空间再度打开,有望形成戴维斯双击。 3.投资建议: 公司是新能源客车领先企业,新能源产品占比大。2018年新能源补贴政策稳定,公司销量有望大幅改善,业绩向上弹性较大。同时公司在新能源物流车领域采取积极战略,有望形成新的业绩增长极。我们预计公司17/18年EPS分别为0.43/0.92元,对应 PE为28/13倍,推荐评级。 4.风险提示: 新能源客车销量不及预期、新能源物流车业务进展不及预期。