陆上风电塔筒扩张产能12万吨,剑指三北平价项目。公司此次计划于内蒙古乌兰察布市商都县投资6亿元,扩张12万吨陆上风电。预计此次新基地的选择一方面基于三北地区抢装需求,另一方面三北区域将是我国陆上风电迈入平价之后的重要开发地。而考虑到公司此前陆上风电已形成太仓28万吨产能,包头16万吨产能,珠海12万吨产能,此次扩张完成后公司的陆上风电产能将达到68万吨/年,稳居全球最大的陆上风电塔筒供应商。 海上风电产能扩张25万吨,积极拓展塔筒新品类。公司同时公告了计划于射阳县投资16亿元,建设25万吨海工产品基地,标志着公司开始正式进军国内海上风电塔筒供应。根据彭博新能源的统计数据,截至2019年三季度末国内海上风电存量带补贴指标高达39.8GW。根据能源局此前的规定,这些项目需2021年底前实现并网,否则将需要重新参与竞价,国内海上风电即将进入开发高峰期。此前公司公告全资子公司天顺风能(德国)出资2200万欧元收购Ambau位于德国海上风电桩基资产,收购完成后公司将在欧洲形成10万吨以上的海上风电基装产能,也标志着公司正式进军欧洲北海海上风电供应。公司积极布局国内及欧洲海上风电塔筒供应,依托主营积累积极打造全新盈利增长点。 叶片持续高景气,在手电站稳健增长。公司目前已形成常熟基地8条叶片/模具生产线,其中4条用于叶片生产对应产能约300套,4条用于叶片模具生产。随着国内新一轮风电抢装潮开启,叶片进入供不应求的局面,公司叶片/模具持续放量,盈利能力持续提升。未来随着叶片大型化以及出口业务持续推进,公司叶片盈利有望继续保持快速增长。截至2019年三季度末,公司在手风电场680MW,公司在手待开发项目达200MW,预计将在2020年末前陆续并网,公司持续稳步推进风场开发,增厚公司盈利能力。 维持公司“强推”评级。公司塔筒及叶片业务盈利能力超出我们此前预计,我们上调公司2019-2021年盈利预测至8.15亿/10.45亿/12.81亿(原值7.61亿/10亿/12.27亿),对应EPS分别为0.46元/0.59元/0.72元,参考行业估值中枢给予公司2020年15倍估值,对应目标价8.85元/股,维持“强推”评级。 风险提示:原材料价格上涨,政策不及预期。

2019年盈利50-53亿,略超预期。公司预计2019年实现归属上市公司股东净利润50-53亿元,同比增长95.47%-107.19%;扣非后归母净利润48.17亿-51.17亿,同比增长105.50%-118.30%。预计4季度公司实现盈利15.16亿-18.16亿,同比增长75%-109%,环比增长3%-23%,公司业绩略超预期。 三年供应硅片38.2亿片,对应合同金额约103.44亿元。根据1月10日的公告披露的内容,公司与江苏润阳签订的供货协议执行期为2020年1月1日至2022年12月31日,期间公司约定向江苏润阳销售单价硅片38.2亿片,基于当下3.06元/片的报价,对应合同金额约103.44亿元(不含税),占公司2018年度营业收入约47.05%。2019年以来,公司累计签订单晶硅片供货量约86.9亿片,对应合同金额约239.53亿元。 硅片供应持续寡头化,长协保障公司销售。2018年以来单晶硅片龙头公司依托资本实力积极推动单晶硅片产能扩张,硅片供给份额持续向龙头公司集中。而随着下游电池厂商也呈现份额集中趋势,电池厂商为了确保稳定的硅片供给,纷纷与龙头公司签订长期供货协议。公司“自用”+“长协”的需求保障了公司未来新扩产能的稳定销售。 积极推动硅棒、切片产能,打造单晶硅片龙头。1月2日公司公告计划于楚雄投资年产20GW 单晶硅片建设项目,项目的推进预计主要为匹配公司单晶硅棒扩张配套的切片产能。截至2019年中公司已形成33.9GW 单晶硅棒产能,而随着保山二期以及丽江二期项目2019年底逐步达产以及老产能的改造,预计2019年底公司的硅棒产能有望达到50GW。2020年随着公司银川基地15GW的硅棒产能投产,以及腾冲10GW 单晶硅棒项目扩张,2021年底公司单晶硅棒产能有望达到75GW 以上。公司积极推动硅棒及切片产能扩张,积极打造单晶硅片龙头地位以期在光伏逐步迈入平价之后,获得更大的市场份额。 维持公司“强推”评级。公司积极推动产能扩张,降低非硅成本,以期推动光伏平价上网从而替代传统化石能源。近2年随着终端成本的快速下降,在全球不少区域已经成为了最具竞争力的能源,行业发展的瓶颈正逐步打破。我们维持预计公司2019-2021有望实现归母净利润50.65亿/60.58亿/79.71亿,对应EPS 分别为1.34元/1.61元/2.11元,继续给予公司2020年20倍估值对应目标价32.2元/股,维持“强推”评级。 风险提示:海外需求不及预期,国内政策不及预期。

中标78台6.45MW机型,合计金额32.95亿元。公司中标了三峡新能源“阳西沙扒三、四、五期海上风电”风机招标采购中的标段001(三期I标)与标段004(五期)两个标段,中标金额分别为13.10亿元、19.85亿元。此次公司中标机型为MySE6.45-180,共计78台,合计中标量500MW,合计中标金额32.95亿元,根据招标要求,2020年5月份开始第一批供货,2021年7月份完成供货。标段002(三期II标)、标段003(四期)分别由金风科技、东方电气中标。此次中标,将对公司2020年、2021年应收产生积极影响,中标金额占2018年营业收入的47.74%,我们估计在2019年应收中占比达到30%左右。 可转债顺利发行,助力公司大兆瓦机型发展。2019年12月,公司可转债(“明阳转债”,债券代码为“113029”)顺利发行,并于2020年1月7日上市。此次募集资金共17亿元,原有限售股东共认购2.05亿元,占总发行量的12.05%。本次募集资金将用于“明阳锡林浩特市100MW风电项目”、“锡林浩特市明阳风力发电有限公司50MW风电供热项目”、“明阳清水河县韭菜庄 50MW 风电供热项目”、“MySE10MW 级海上风电整机及关键部件研制项目”以及补充流动资金。目前,海上风电与陆上风电机组大型化趋势已经启动,海上风电机组开始向8~10MW级迈进,公司此次批量中标6.4MW级机型,在2019年已批量中标的5.5MW机型基础上进一步提高。12月2日,明阳智能MySE 8-10MW海上风机在广东阳江智能制造基地下线,成为中国海上风电市场上第3家已经下线8MW+级海上风机的整机商,本次下线的MySE8-10MW海上风机一周后将在阳江当地风场吊装。公司可转债的顺利发行助力10MW机型的研发,有望使公司继续保持在海上风机领域的优势。 海上风电进入交货旺季,公司量利拐点已至。公司三季度综合毛利率较二季度基本持平,低价订单影响已经充分消化,公司盈利能力已进入改善通道。此外,公司三季报显示,9月底公司存货24.33亿元,同比增加77%,较2018年底增加68.45%,公司应付账款、应付票据、预收款项较2018年底分别大幅增长38.7%、64.28%、64.01%。2019年至今公司新增海上风电中标3.66GW,2020年公司将进入出货高峰期,业绩有望加速释放。 盈利预测、估值及投资评级。我们维持预计2019~2021年公司归母净利润可实现6.18、10.99、14.03亿元,对应当前股价PE分别为27、15、12倍。我们按照风电机组行业中枢估值,给予公司2020年业绩20.00倍估值,维持目标价15.8元,维持“强推”评级。 风险提示:海上风电政策不及预期,大功率机型量产进度不及预期;可转债发行进展不及预期。

风电叶片龙头,连续9年领跑国内叶片供应。公司是国内领先的风电叶片供应商,自2007年设立中材叶片进军风电叶片供应领域以来,公司叶片出货量连续9年领跑国内风电市场,是国内市占率最高的叶片厂商。公司目前已形成北京延庆、甘肃酒泉、吉林白城、内蒙锡林、江苏阜宁、江西萍乡、河北邯郸等7个生产基地合计8.35GW叶片产能。并具备1-6MW的6大系列产品,产品基本覆盖各类气候条件,各种风机机型,叶片竞争力持续领先竞争对手。 风电抢装周期开启,叶片供应持续偏紧。2019年5月30日能源局下发“关于2019年风电、光伏发电项目建设有关事项通知”对于存量风电项目指标进行了明确。2018年底前核准的陆上风电项目2020年底前并网可享受核准电价;2019-2020年核准的风电项目全部需参加竞价,并且在2021年并网可享受核准电价。而2018年底前核准的海上风电,2021年前并网可享受核准电价,2019年之后新核准项目也需参与竞价。政策对于存量项目的抢装起到了极大的催化作用,风电装机先行指标,风机招标量年初以来持续高增长。叶片作为风机核心零部件,随着装机需求的快速增长而呈现持续供需紧张,预计公司将持续受益于这一进程。 玻纤业务领军企业,成本控制优异。2016年4月公司完成对泰山玻纤业务的收购,正式迈入玻纤制造销售领域。且由于玻纤是风电叶片的核心生产原材料,公司的业务协同性进一步增强。泰山玻纤是全球前五大、中国前三大玻纤制造企业。随着泰山玻纤纳入上市公司平台,融资能力显著增强,泰山玻纤积极扩充优势产能,推动产能扩张以及成本下降,已取得显著成效。2015年泰玻产能53.7万吨/年,而2019年中产能已扩张至90万吨以上,且由于新产能占比的提升,生产成本显著下降。预计随着行业新增产能扩张周期结束以及下游需求的持续增长,玻纤业务盈利能力未来有望显著提升。 增资控制湖南中锂,积极打造锂电隔膜新支柱。公司2011年前后进入锂电隔膜行业,重点研发布局湿法隔膜工艺。并于2016年3月成立独立运营的中材锂膜有限公司,并投资9.9亿建设“2.4亿平米锂电池隔膜生产线项目”。截至2018年末4条6000平米生产线已全部建成,并成功实现为多家电池企业批量供货,并与部分主流电池厂商签订长协。同时公司计划继续投资15.5亿元建设二期“年产4.08亿平米动力锂电生产线”。2019年8月公司向湖南中锂增资9.97亿取得其60%股权,提升市场份额的同时,深入绑定战略客户。公司自建+并购并举,推动锂电隔膜业务加速迈入正轨。 首次覆盖,给予“强推”评级。公司作为风电叶片龙头企业,料将显著受益于国内风电行业的抢装大周期。而玻纤业务由于产能边际扩张减弱,需求持续增长,有望迎来盈利能力的上行周期。公司深耕锂电隔膜多年,随着下游核心客户的逐步导入,有望迎来突破。我们预计公司2019-2021年有望实现盈利13.57亿/16.23亿/18.61亿;对应EPS分别为0.81元/0.97元/1.11元;参考行业龙头公司估值以及公司历史估值中枢水平,我们给予公司2020年15倍估值,对应目标价16.65元/股,首次覆盖给予“强推”评级。 风险提示:风电装机量不及预期,玻纤复苏不及预期。

事项: 公司预计 2019年归母净利润 14.55~ 16.27亿, 增长 155~ 185%,符合市场预期。 第四季度归母净利润预期为 2.97亿~ 4.68亿,同比增长 54%~ 144%,环比三季度有所下降,预计一是由于 ETC 电池的出货量和价格环比有所降低,二是麦克韦尔申请香港上市计提了部分费用。 评论: 动力电池出货持续增长,盈利能力显著提升。 根据真锂研究数据,公司动力电池 11月单月装机 184MWh , 1-11月装机 1.2GWh 排名第 6。公司在储能和电动船市场也持续快速增长,目前公司磷酸铁锂电池 2.5GWh 已接近满产,募投项目新增产能预计明年一季度起陆续投产,预计明年磷酸铁锂电池将持续高速增长,有望实现约 25亿元收入。公司软包电池给戴姆勒供货也在不断提升,预计今年能实现约 2亿收入, 12月预计可实现盈亏平衡,预计明年现有 3GWh产能可以实现满产,盈利能力将大幅提升, 公司新建的 6GWh 产能将于明年下半年投产,为现代起亚配套。 公司方形三元电池的客户拓展积极推进,有望进入海外一线车企。 TWS 耳机电池开始出货,客户拓展积极推进明年料将贡献较大业绩增量。 公司自 5年前开始研发 TWS 耳机电池,为三星开发的“金豆”电池已通过认证,现已开始批量供货。目前公司产能紧张,月产能约 300-400万只供不应求,明年新产能投产, 年产能将达到 2亿只。公司与华为、苹果等公司的合作也持续推进,预计明年出货有望达到 5000万-1亿只。 公司在 TWS 耳机电池领域布局较早,具有自主知识产权和专利,利润率较高料将为明年带来较大的业绩增量。 锂原电池持续快速增长, ETC 市场出货环比下降,智能电表值得期待。 公司的锂原电池业务今年受益 ETC 市场爆发而高速增长,四季度出货环比三季度有所下滑但同比仍高速增长,预计今年出货 6000万只以上, 明年仍将出货 4000万只。国网智能电表去年起进入新一轮更换周期,新的标准有望出台,将拉动电表市场需求,预计公司明年智能电表电池出货有望达到 8000万只。此外,物联网、汽车胎压监测、烟雾报警器等市场需求持续增长, 料将为公司锂原电池需求提供较好的支撑。 盈利预测、估值及投资评级: 由于公司在 TWS 电池领域快速增长,我们上调公司的盈利预测,预计公司 2019-2021年归母净利润 16.29、 22. 11、 27.01亿(前值为 16.29、 18.35、 23.05亿),同比增长 186%、 36%、 22%, EPS 为 1.68、2.28、 2.79元,考虑到公司的高成长性,参考同行业估值水平, 上调目标价至60元, 对应 2019年 35倍、 2020年 26倍 PE,维持“强推”评级。 风险提示: 新能源汽车销量增速低于预期, TWS 耳机电池销量增速低于预期,电子烟政策低于预期。

公司直接间接收购欧伏电气30%股份,成为第二大股东。公司出资1.05亿元收购北京欧伏电气设备有限公司(以下简称“北京欧伏”)36.44%股权;4456万元收购欧伏电气(831564.OC)8.92%股份。北京欧伏持有欧伏电气57.53%股份。此次交易完成后,公司直接持有北京欧伏36.44%股份,成为第一大股股东;直接持有欧服电气8.92%股份。公司将直接及间接持有欧伏电气30%股份。 欧伏电气为金风科技变流器供应链公司。欧伏电气为新三板上市公司,根据其公告显示,金风科技及子公司天城同创为公司关联方,金风科技通过其子公司金风投控持有欧伏电气24.24%股份。公司业务中,为金风科技及天城同创提供风电变流器的生产加工服务,根据公司公告预计2019年关联交易金额达到3.71亿元,2018年公司与金风科技的关联交易占比公司总营收46%。公司的主要业务为配电与控制(风电变流器、光伏逆变器等)以及通信机柜等产品,其中配电及控制收入占比超过70%。 公司有望进入金风科技,打开新的市场空间。公司目前是明阳智能、运达股份、中国海装等风电主机厂的主要供应商,此次公司收购欧伏电气,公司有望作为主要供应商进入到金风科技的风电变流器供应链。按照市场份额统计数据,金风科技在国内风电市场占有率在30~35%左右,并有进一步提升的趋势。2018年,禾望电气在变流器市场的占有率在15~20%,若假设承接金风科技30%的需求,公司市场份额有望提升到30~40%的空间。 海上风电、大功率趋势明确,公司技术优势开始显现。公司一直以来在大功率变流器领域保持着技术优势,成为国内第一家提供5MW以上变流器的厂家,还为明阳智能提供了7.25MW试验风机变流器。随着我国海上风电的发展,我国海上风机已经开始向8~10MW等级迈进,陆上风机也在向着4~5MW等级发展,大功率趋势已明确。公司的大功率变流器技术优势开始迎来了市场新的需求,竞争壁垒也进一步显现。我们认为,未来公司的市场份额将会伴随大型化趋势提升,成为风电变流器产业龙头。 盈利预测、估值及投资评级。考虑到公司有望进入金风科技的供应链,我们上调了公司明年的产品出货量,调整了公司营业收入增速、毛利率等假设。我们预计2019~2021年公司归母净利润可实现1.44、3.99、4.30亿元(原预测1.45、3.07、4.06亿元),对应当前股价PE分别为25.3、9.1、8.5倍。按照电力电子设备公司、风电供应链公司平均估值水平,给予公司2020年业绩18倍估值,目标价16.7元,维持“强推”评级。 风险提示:公司大客户开拓进度不及预期;海上风电行业政策不及预期。

启动15万吨锂电池材料和2万吨基础材料项目,强化公司电解液材料竞争优势 本次项目包括年产2万吨基础材料(五氟化磷、氟化锂等),6万吨液体六氟磷酸锂、7万吨溶剂和15万吨电解液母液相关设备,结合公司当前已具备产能,待全部产能释放,我们预计公司具备20~25万吨左右电解液及上游主要原材料生产能力。特别是在电解液原材料的布局,可满足250GWh左右锂电池产能需求。天赐材料在前期产业链纵向一体化布局,及实现液体六氟磷酸锂技术突破之后形成领先市场的产品成本优势,而本次产能扩张可帮助天赐材料持续提升市场占有率。 启动5800吨新型锂电解质(LiFSI)项目,布局公司中长期竞争力 当前天赐材料已具备LiFSI产业化能力,同时产品质量和配套能力在下游大客户实现突破。本次天赐材料启动新一期5800吨LiFSI产能建设,则是公司考虑该材料中长期的技术发展方向和市场需求而进行的产业布局。该材料在生产方面有更高的技术门槛,同时对成本管控依然严格,当前天赐材料在九江构建的锂电关键原材料产业化生产能力,将有助于公司在LiFSI等新品类锂电解质形成长期竞争力。 设立产业投资基金,优化公司产业布局资金结构 根据公司公告,本次项目投建总需求资金7.8亿,其中建设相关投入4.5亿,并全部来自于自筹资金。公司与北京路德金控、乳源山城水都设立产业投资基金公司,注册资本5亿。我们认为天赐材料通过基金架构的设立,优化了公司产业布局的资金结构,一方面可以在企业发展过程中降低股权融资规模,提升公司权益资产投资回报率;另一方面降低了公司布局新业务带来不确定所产生的短期影响。 投资建议:维持“强推”评级 考虑到公司2019年集中进行的资产减值处理,我们调整预计2019~2021年EPS为0.07、0.80和1.07元(原为0.57、1.48和1.85元)。我们看好天赐材料在电解液领域具备的领先优势,基于公司2020年业绩及30倍市盈率预期,调整目标价至24元,维持“强推”评级。 风险提示:产业政策导致行业发展进度低于预期,天赐材料业务布局进度低于预期。

事项: 12月 9日, 公司发布公告,收到证监会关于公司可转债的核准文件, 核准公司向社会公开发行总面值 17亿元的可转换公司债券,期限 6年。 评论: 可转债获准发行,募集资金 17亿元。公司将发行募集资金总额不超过 17亿元,期限 6年。此次募集资金将会用于“明阳锡林浩特市 100MW 风电项目(6.90亿元)”、“锡林浩特市明阳风力发电有限公司 50MW 风电供热项目(3.50亿元)”、“明阳清水河县韭菜庄 50MW 风电供热项目(2.70亿元)”、“ MySE10MW 级海上风电整机及关键部件研制项目(1.00亿元)”、补充流动资金(2.9亿元) 。我们认为,公司此次可转债发行获批,将会缓解公司资金压力,帮助公司应对明年大批量订单交付。此外,公司投入研发 10MW 海上风机机型,也将帮助公司进一步巩固海上风电市场地位。 量利拐点已至,公司进入快速增长轨道。 前三个季度,公司合计收入实现 72.10亿元,同比增长 58.87%,扣非归上净利润实现 4.47亿元,同比增长 108%。 其上半年,公司出货 831MW,三季度看我们估计出货量应接近上半年,出货量加速趋势已经显现。 公司三季度综合毛利率较二季度基本持平,低价订单影响已经充分消化,公司盈利能力已进入改善通道。此外, 公司三季报显示, 9月底公司存货 24.33亿元,同比增加 77%,较 2018年底增加 68.45%,公司应付账款、应付票据、预收款项较 2018年底分别大幅增长 38.7%、 64.28%、64.01%。 2019年公司新增海上风电中标 3.16GW, 2020年公司将进入出货高峰期,业绩有望加速释放。 大功率风机优势持续, 可转债助力 10MW 机型研发。 公司半直驱 5.5.MW 海上风机已开始批量出货, 一台 7.25MW 风机也在今年上半年试运行。 12月 2日,明阳智能 MySE 8-10MW 海上风机在广东阳江智能制造基地下线,成为中国海上风电市场上第 3家已经下线 8MW+级海上风机的整机商,本次下线的MySE 8-10MW 海上风机一周后将在阳江当地风场吊装。同时,公司还发布了86.5米的纯玻纤风电叶片。随着全球海上风电的发展,大功率风机已经成为风电主机厂商的“ 兵家必争之地”, 包括 GE、维斯塔斯、西门子歌美飒等国际厂商也在加速推进大兆瓦机型的研发与产业化。此次可转债募集资金中,将有2.25亿元投入到 10MW 级海上风机的相关研制项目中去, 料将会助力公司在大兆瓦风机领域的领先优势。 盈利预测、估值及投资评级。我们维持预计 2019~2021年公司归母净利润 6.18、10.99、 14.03亿元,对应当前股价 PE 分别为 27、 15、 12倍。我们按照风电机组行业中枢估值,给予公司 2020年业绩 20.00倍估值, 维持目标价 15.8元,维持“强推”评级。 风险提示:海上风电政策不及预期,大功率机型量产进度不及预期; 可转债发行进展不及预期。

深耕电踏车领域15年,电踏车电机及套件全球化供应商。八方股份是我国电踏车(也称电动助力自行车)电机及配套电气系统的龙头供应商,目前产品主要包括有轮毂电机、中置电机,以及仪表、控制器、锂电池(Pack)等多种配套产品。2018年,公司电踏车电机销量92万个,其中48万台销往欧洲,在欧美市场占有率接近30%。2003年成立至今,公司依靠轮毂电机、中置电机产品,在电踏车赛道上稳步发展,海外业务保持在40%以上。公司已在全球市场与博世、雅马哈、博泽、禧玛诺等世界一流公司展开竞争。 日欧电踏车潮流风起,国内厂商跃跃欲试。电踏车(电动助力自行车,Pedelec、EPAC Bicycles),是一种介于传统电动车与自行车之间的产品。相比传统电动车,电踏车结构更接近自行车,兼顾了自行车的轻便结构与传统电动车的助力优势。欧洲电踏车渗透率(占全部自行车销量比例)已经超过10%,2017年销量达到208.8万辆,同比增长25%,2018年估计销量突破250万辆;在日本,电踏车年销量已接近70万辆每年,并且在自行车整体销量下滑的同时保持了5%左右的增长。在国内,传统电动车市场下滑,而短交通概念产品(平衡车、电动滑板车)销量快速提高、高端自行车运动品牌陆续涌现;小牛电动、小米骑记、轻客等公司先后推出多款电踏车概念产品,各路厂商跃跃欲试,国内电踏车市场正在孕育。 电踏车电气配件龙头,全球布局增长动力强劲。公司主要产品为电踏车电机与套件、锂电池(PACK),海外业务占比接近45%,在欧洲市场占有率超过30%。公司海外电机业务中,近八成海外销售在欧洲市场。2018年公司进入日本市场,同时成为美国共享电动车JUMP 产品供应商。随着下游客户“一站式”需求提升,公司套件、锂电池配套业务也开始爆发式增长。目前,公司已在荷兰、美国、波兰等地区设立子公司,已具备完善全球销售体系。与国际一线厂商相比,公司产品丰富、技术扎实且灵活性高,能够更好的为客户提供定制化服务。公司在全球市场份额正在不断提高。 受益全球市场、扩充业务门类,公司进入高速成长期。在标准体系完善的日欧市场,电踏车保持了20%左右的增速,北美、国内市场也在孕育爆发。电踏车产品属中高端消费品,下游市场爆发同时价格依然稳中有升。2018年,公司出口欧洲的中高端产品中置电机达到11万台,相比2016年增长182%,单价也有所提高,带动公司业绩快速增长。与此同时,客户“一站式”需求下,公司套件、锂电池配套业务也带动公司产品门类日益丰富。随着全球市场增长与公司自身业务拓展,公司有望进入一轮高速成长期。 盈利预测与评级。我们预计2019~2021年公司归母净利润可实现3.38、4.52、5.78亿元,对应当前股价PE 分别为34、25、20倍。考虑到公司下游市场未来几年的高速增长,公司净利润有望保持年均30%以上的增长,结合公司产品行业属性,给予公司2020年业绩30倍估值,目标价112.9元,首次覆盖给予“强推”评级。 风险提示:欧洲反倾销贸易政策恶化;公司日本市场开拓进度不及预期;传统电动车零部件供应商切入竞争;公司募投项目产能利用不及预期。

事项: 公司收购贝思特及募集配套资金完成,提升电梯业务整体实力。公司发布公告,公司以24.87亿元价格,通过现金加发行股份方式收购贝思特100%股权已在11月全部完成并表,公司向贝思特原股东发行0.57亿股,并增发0.14亿股募集配套资金3.2亿元已完成。汇川在电梯业务客户集中在本土品牌,外资品牌客户份额仍较低,而贝思特客户主要为欧美电梯知名品牌,双方在产品上也有较好的互补,汇川收购贝思特后的整合将提升电梯业务的市场份额以及在电梯大配套领域的实力。 评论: 工控行业企稳明年大概率复苏,汇川工控业务订单好转,明年料将快速增长。我国工控行业本轮周期自2016年下半年起底部复苏,至2018年上半年保持快速增长,从2018年三季度开始需求下滑,我们预计明年将开始复苏。从历史上和工控行业需求比较同步的PMI来看,今年11月PMI为50.2%,比上月上升0.9个百分点,在连续6个月低于临界点后,再次回到扩张区间,表明下游制造业需求开始回暖。从下游机床产量数据来看,自2018年下半年起国内机床产量同比持续下滑,今年9、10月国内金属切削机床产量同比下滑开始收窄,金属成形机床10月产量已同比持平。汇川的工控业务订单也从9月份起实现同比增长,预计明年将有较好恢复。汇川的工控产品今年持续下滑,主要是由于3C等行业需求不振,伺服等产品同比下滑,随着5G发展加速,明年5G手机有望带动电子行业的新一轮资本开支投入,叠加今年低基数的影响,我们预计明年电子等行业工控需求将显著提升,有望提振OEM行业景气度,预计明年汇川工控业务有望实现快速增长。 电动车业务海外车企取得突破,国内乘用车企明年料将持续放量。公司在新能源汽车海外市场持续拓展,目前已在欧洲取得一个一线车企的电源产品(充电机、DCDC)定点,另一个车企的乘用车电控项目也即将突破。公司在国内乘用车市场今年主要客户为威马、小鹏、东南、猎豹等,明年预计广汽、长城、吉利等车企也将开始放量。今年公司由于新能源商用车业务价格下滑,乘用车业务受限于销售规模毛利率仍较低,新能源汽车板块在高研发投入的基础上亏损较大,预计明年公司新能源汽车业务亏损将收窄,后年有望实现盈亏平衡。 投资建议:由于今年公司新能源汽车业务低于预期,以及收购贝思特资产评估增值结转、摊销影响,我们下调公司的盈利预测,预计2019-2021年归母净利润为10.15、14.36、18.76亿(此前预测值为11.96亿、15.68亿、19.63亿),同比变动-13%、+42%、+31%,EPS为0.59、0.83、1.08元,考虑到公司的行业龙头地位,工控业务开始复苏增长有望持续提速,乘用车电控有望高增长,给予2020年40倍PE,上调目标价至33元,上调至“强推”评级。 风险提示:制造业固定资产投资加速下滑,新能源乘用车业务销量不及预期。

竞价需求后移,国内需求逐季向好。2019年7月11日能源局正式下发2019年国内竞价项目指标。根据能源局的指引,2019年国内指标量合计高达50GW左右,预计年内装机需求有望达到40-45GW。但由于指标下发较晚,不少企业项目实施进度晚于预期,预计这部分项目将大多数推迟至2019年1-2季度。叠加2020年竞价政策有望于2019年底出台,业主开工时间将更为充分。2020年国内光伏装机需求料将大幅好于2019年。 出口持续高增长,海外需求持续旺盛。根据海关出口统计数据显示,9月份国内组件出口量6.30GW,同比增长73%,环比增长6.6%;1-9月份国内累计出口量49.95GW,同比增长80%。随着2018年“531”政策出台后,国内光伏产业链价格出现了快速下跌,从而推动了全球大多数地区进入平价,海外需求快速增长,2019年国外装机需求有望达到88-90GW。 国内需求启动、叠加出口加速,逆变器龙头拐点将近。公司作为全球光伏逆变器龙头,前三季度受制于国内光伏市场启动放缓,逆变器国内销售出现同比下滑,随着四季度国内市场装机启动以及部分项目延期,国内有望迎来明显的同比及环比改善。而出口方面,今年以来公司持续加速推动逆变器海外销售,市占率持续提升,公司逆变器业务盈利能力有望逐季改善,加速期将至。 在手资源丰富,EPC维持高增长。公司2013年介入光伏电站系统集成业务,并于2014年底投资5亿元成立合肥阳光新能源科技有限公司,专门从事光伏电站的开发、投资、建设以及运营管理业务。依托公司对于逆变器技术的理解与积累,公司电站系统集成业务能力远远领先于一般竞争对手,并与不少大型国企形成了密切的合作关系。公司目前在手储备光伏电站资源7-8GW,风电站资源2GW左右。2019年公司申请平价项目860MW,并中标竞价项目1668M合计约2.53GW,预计大多数项目将得到转化,EPC料将继续维持高增长。 储能业务进入加速释放期,有望贡献公司全新盈利增长点。公司依托近20年的光伏逆变器技术积累,积极拓展储能逆变器以及储能系统集成。并于2014年携手韩国三星成立储能合资子公司,奠定了公司在储能行业的领导地位。随着新能源逐步迈入平价阶段,储能需求增长料将进入快速增长期。 预计2020年公司有望实现盈利13.51亿,维持“强推”评级。我们维持预计公司2019-2021年实现盈利10.26亿元/13.51亿元/17.17亿元;对应EPS0.7元/0.93元/1.18元。公司作为全球逆变器龙头,料将显著受益于国内光伏市场的逐步启动以及海外出口的持续高增长。同时公司积极推动储能业务发展,目前已逐步进入收获期。我们看好公司中长期发展,参考行业的估值中枢,给予公司2020年15倍PE估值,调整目标价至13.95元,维持“强推”评级。 风险提示:1、国内光伏装机量不及预期;2、逆变器出口不及预期;3、EPC进展不及预期。

鹏辉能源专注锂电行业20年,从消费锂电进入动力市场,业绩快速增长。公司成立于2001年,主要生产聚合物锂离子、锂离子、镍氢等二次充电电池,以及锂铁、锂锰等一次电池。公司在消费类锂电领域持续多年耕耘,电池技术行业领先,2014年开始进入动力电池市场,增长开始提速。2015-2018年,公司营收从8.79亿增长至25.69亿,3年复合增长43%;归母净利润从2015年0.87亿增长至2018年2.65亿,复合增长45%。2019年前三季度,公司营收24.95亿,同比增长40.94%,扣非后归母净利润2.56亿,同比增长18.28%。 公司动力电池为上汽通用五菱主供,经营效率较高具有综合成本优势。受补贴下滑影响,今年下半年起国内新能源汽车单月销量同比持续下滑,动力电池价格预计也将持续降低,具有技术和成本优势的企业将在竞争中不断提升市场份额。公司在电池领域长期的精细化管理造就了较强的成本管控能力,期间费用率一直维持在10%左右,具有较低的综合成本优势。公司近三年动力电池产能扩张比较稳健,始终保持100%以上产能利用率,拟发行可转债用于建设2GWh电池产能,建成后公司总产能将达到6.3GWh。公司自2018年开始为上汽通用五菱配套电池,目前已经是其主力供应商,公司为广汽开发的快充产品也已交付测试完毕,预计公司在动力电池领域的份额将快速提升。 消费类电池增长稳健,TWS耳机电池爆发料将贡献较大业绩弹性。公司消费类电池主要供货蓝牙耳机、蓝牙音响等产品,近年来持续稳健增长。TWS耳机渗透率迅速提升,带动TWS耳机电池高速增长。公司已为JBL、佳禾智能等企业批量供货,今年出货量将达到1000万只以上,目前公司和小米、华为、三星的合作正快速推进,预计明年出货有望达到4000万只。由于TWS耳机电池的技术要求较高,且TWS耳机售价较高,因此TWS耳机电池产品毛利率大幅高于普通消费类电池,将为公司贡献较大的利润增量。 储能电池业务潜力巨大,新国标加速电动自行车锂电化,轻型动力电池有望快速增长。公司在储能市场耕耘多年,已与通信行业大客户建立稳定合作关系。今年4月公司与天合光能签订协议成立合资公司天辉锂电,将进一步拓展公司在光伏储能领域的布局。我国电动自行车市场的保有量巨大,达2.5亿辆以上。电动自行车新国标2019年4月开始实施,对整车质量等参数的强制性要求将加速锂电对铅酸电池的替代。公司已实现了向小牛电动、超威集团、哈啰出行等行业一线客户批量出货,预计公司在电动自行车领域电池将保持高速增长。 盈利预测、估值及投资评级。我们预计公司2019-2021年归母净利润为3.58、4.74、5.98亿,同比增长35%、32%、26%,EPS为1.28、1.69、2.13元,对应2019-2021年16、12、10倍PE,同行业电池标的平均估值水平为2019年30倍,考虑到公司在动力电池和TWS耳机电池领域的高成长性,公司当前估值较低,给予2019年25倍PE,目标价32元,首次覆盖给予“强推”评级。 风险提示:新能源汽车补贴政策下滑低于预期,新客户拓展进度低于预期,行业竞争加剧电池价格超预期下降。

项目总投资25亿元,对应单晶硅棒产能10GW。公司新设立项目公司(丙公司)与保山市人民政府(甲方)、腾冲市人民政府(乙方)于11月23日签订项目投资协议,就公司在腾冲投资建设年产10GW单晶硅棒项目达成合作意向。丙公司计划于腾冲市保山工贸园区绿色载能产业示范园腾冲“园中园”投资25亿元(含流动资金)建设年产10GW单晶硅棒项目,项目计划在2020年底前开始逐步投产。 公司累计投资硅棒项目75GW,持续稳固单晶龙头地位。截至2019年中,公司共拥有单晶硅棒产能33.9GW,其中:银川基地14GW、中宁基地4.3GW、保山基地7.5GW、丽江基地7.1GW、马来西亚古晋基地1GW。而随着保山二期以及丽江二期项目2019年底的逐步达产以及老产能技改升级,预计2019年底公司单晶产能将逐步攀升至50GW左右。而2020年随着公司银川基地15GW产能的投产,公司产能将有望进一步提升至65GW。考虑到公司此次募投的10GW单晶硅棒项目,保守预计2021年公司单晶硅棒产能将达到75GW以上。而考虑到近年来设备产出超过实际产能,2021年公司有效产出将有望达到80GW甚至更高。此次产能的募投,将进一步巩固公司单晶硅片龙头地位。 单位投资强度持续下降,成本控制优异。此次项目预计单GW对应投资额约2.5亿元,相较于2016年丽江、保山一期4.2亿元/GW;2019年丽江二期3.22亿元/GW;2019年保山二期2.92亿元/GW;2019年银川15GW项目3.06元/GW有了较为明显的下降。基于10年期折旧、0.5亿元/GW的投资强度下降测算,对应单片硅片折旧成本下降约0.027元/片。预计随着公司新产能增加以及工艺的持续改良,公司生产成本仍有望保持快速下降,持续增厚公司盈利能力。 政策呼之欲出,需求有望迎来改善。年内由于光伏竞价指标下发较晚,三季度国内并网量同比大幅下滑。而预计随着年底竞价项目补贴退坡的开启,竞价项目有望迎来第一批抢并网,国内装机量环比有望迎来改善。而2020年竞价政策有望年底出台,叠加2019年延期的竞价项目,2020年国内并网有望迎来环比改善。 下调公司盈利预测,维持公司“强推”评级。三季度国内光伏装机量不及预期导致公司国内组件销量略低于预期,叠加产业链价格的下滑,我们下调公司盈利预测至50.65亿/60.58亿/79.71亿(原值52.10亿/69.68亿/84.03亿),对应EPS分别为1.34元/1.61元/2.11元。考虑到光伏平价逐步打开行业中长期成长空间,以及行业现金流的持续向好,参考行业平均估值中枢水平,我们给予公司2020年20倍估值,调整目标价至32.2元/股。 风险提示:国内需求不及预期,出口量不及预期,价格下滑超预期。

5G建设提升通信储能需求,公司与华为签订合作协议,储能电池有望高速增长。在国家大力推动5G发展的政策背景下,5G基站及设备建设正紧锣密鼓推进。国内三大运营商都已确定了详细的实施方案,华为公司表示,在未来2年内华为的5G基站将超过200万个。根据赛迪顾问预测,2020年国内将建设30万个基站,2021年建设47万个基站。传统铅酸电池虽然单价较低,但在能量密度、充放电次数等方面较磷酸铁锂电池有明显短板,磷酸铁锂电池将是5G基站储能的首选方案,将伴随5G建设快速发展。国轩高科今年6月公告与华为签订采购合作协议,协议有效期达5年,双方将在锂电池储能应用领域开展深入合作,预计公司储能电池在通信领域将取得高速成长。 动力电池装机稳定前3持续增长,磷酸铁锂电池料将受益于乘用车低成本路线。公司动力电池业务持续较好增长,根据真锂研究数据,公司今年前10月动力电池装机为2.44GWh,同比增长44.38%,市占率5.20%排名第三。公司磷酸铁锂电池能量密度不断提升,新开发的圆柱电芯能量密度能达到190Wh/kg,系统能量密度将达到160Wh/kg。在今年新能源汽车补贴大幅下滑的背景下,部分乘用车企今年探索磷酸铁锂的低续航、低成本路线,公司积极推进磷酸铁锂电池在乘用车领域的推广,具有较好的成本优势。 可转债申请获证监会审核通过,发行后有望加快公司产能建设。10月18日,公司公开发行可转换公司债券的申请获得证监会审核通过。本次可转债的发行总额不超过人民币 18.5 亿元,将投入于国轩南京年产15GWh动力电池系统生产线及配套建设项目(一期5GWh)、庐江国轩新能源年产2GWh动力锂电池产业化项目和补充流动资金。可转债发行后,料将有助于公司产能释放和缓解资金压力。 盈利预测、估值及投资评级。我们维持预计公司2019-2021年归母净利润7.22、8.87、10.31亿元,同比增长25%、23%、16%,EPS为0.64、0.78、0.91元,由于今年新能源汽车行业销量低于预期,我们下调公司的目标价至14元,对应2019年22倍PE,维持“推荐”评级。 风险提示:新能源汽车销量低于预期,行业竞争加剧价格下降超预期。

公司以 0.92 亿收购海拉集团全球范围内所有继电器业务。公司发布公告,拟向海拉控股购买其持有海拉(厦门)汽车电子有限公司(以下简称“海拉汽车电子”)的 100%股权,同时拟向海拉电气购买其所有继电器业务(包含 SSR 及其他继电器)涉及的存货和生产设备等资产。交易前,海拉集团全球范围内所有的继电器业务均通过海拉汽车电子和海拉电气共同承担,协议约定,本次交易交割日起五年内,海拉集团不得在全球范围内从事任何可能与买方及/或海拉汽车电子的继电器业务相竞争的业务。海拉汽车电子 2018 年营收 2.38 亿,净利润 679 万元,2019 年 1-5 月营收 0.99 亿,净利润 67 万,5 月底净资产为1.29 亿。2018 年,海拉集团全球范围内所有继电器业务营业额 4300 万欧元。 海拉汽车继电器是全球一线车企供应商,此次收购将巩固宏发在全球汽车领域竞争优势。宏发股份汽车继电器业务全球市占率 8%排名第 3,仅次于松下和泰科。今年一季度受全球汽车市场需求下降影响同比下滑,二季度起已逐步企稳,10 月份起汽车电子已推动扩线提产,预计明年将恢复明显增长。从客户拓展来看,宏发股份近年在海外市场持续突破,今年三季度获得了奔驰等件号认定,丰田第二轮工厂审核也将在年底前展开。海拉集团长期服务于全球重要的整车企业,其继电器业务是大众、奥迪、戴姆勒等国际一线车企供应商,此次收购海拉集团继电器业务,将进一步巩固宏发在全球汽车继电器领域竞争优势,打造全球汽车继电器龙头。 高压直流继电器持续高速增长,Tesla 及海外客户即将放量。宏发的高压直流继电器在下半年国内新能源汽车同比下滑的形势下仍保持高速增长,前三季度增长 39%。公司为奔驰、大众、路虎、保时捷等海外标杆客户已经逐步实现小批量供货,Tesla 项目已于 10 月启动量产,首批产品已发往美国,并将成为其国内工厂主力供应商。预计随着海外客户放量,明年公司高压直流继电器将持续保持高速增长。公司已成为大部分全球一线车企供应商,预计高压直流继电器将达到全球 50%份额。 功率继电器逐渐见底,电力继电器持续快速增长。公司功率继电器今年受家电市场影响同比下滑,公司继续推动重大家电项目的认定和拓展新门类,预计明年上半年将见底企稳。电力继电器国内受益于国网招标量提升持续增长,海外市场保持 20%以上增长。国网招标量持续提升,国网电表新标准有望明年出台,电表需求有望进一步加速。 盈利预测、估值及投资评级。由于今年国内家电和汽车行业需求下滑,我们调整公司的盈利预测,预计 2019-2021 年归母净利润为 7.23、9.13、11.42 亿(前值为 7.86、10.09、12.87 亿),EPS 为 0.97、1.23、1.53 元,考虑到公司的行业龙头地位,此次收购将提升汽车继电器竞争优势,新能源汽车继电器持续超预期增长有望带动整体盈利能力的提升,参考同行业估值水平,给予 2020 年30 倍估值,调整目标价至 36.9 元,维持“强推”评级。 风险提示:宏观经济增速下滑,新能源汽车销量增速下滑,汇率波动风险