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王春环

兴业证券

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大秦铁路 公路港口航运行业 2017-10-30 8.84 -- -- 9.49 7.35%
10.36 17.19%
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大秦铁路公布2017年第三季度报告。2017年前三季度公司实现营业收入417.41亿元,同比增长32.13%,归属上市公司股东净利润112.37亿元,同比增长118.37%,扣非后归属上市公司股东净利润112.81亿元,同比增长117.14%。实现基本每股收益0.76元,同比增长117.14%。其中,第三季度实现营业收入143.8亿元,同比增长38.8%,实现归母净利润36.1亿元,同比增长146%,环比减少18.98%。基本符合我们的预期。 公路治超、环保趋严,煤炭运量持续走高,大秦线第三季度运量同比增长33.5%:2017年前三季度,公司核心资产大秦线运量累计运量为3.2亿吨,同比增长33.29%,其中第三季度运量为1.12亿吨,同比增长33.56%,环比第二季度增长5.5%。我们认为铁路运量同比持续高增长的主要原因是公路治超以及环保政策趋严。从煤炭行业基本面情况来看,虽然煤炭价格一路走高,但是煤价上行主要是受供给侧改革影响供给减少导致,而煤炭市场整体产量与消费量增长不大,1-9月全国煤炭产量同比增长5.7%,远低于大秦线运量增速。我们判断大秦运量增量主要来自公路治超以及环保因素:1、公路治理超载,导致汽运成本增加,部分货源回流铁路。2、部分港口因为环保因素禁止汽运煤进港,导致这部分煤炭运输需求不得不转向铁路。3、受环保力度加码,河北等区域的小煤炭公司停产,而山西煤弥补了这部分煤炭需求,因而山西煤炭外运量增加。铁路运量的大幅增长是公司业绩同比大幅提升的主要原因。 业绩环比下降的主要原因是电气化附加费下调,以及投资收益下降:今年6月1日起,公司接发改委、中铁总通知,下调铁路电气化附加费,由0.012元/吨公里下调至0.007元/吨公里。此次调价的背景主要是为了进一步降低物流用能成本、取消电网公司向铁路运输企业收取的电气化铁路还贷电价,等额下浮铁路货物运价。受此影响,我们测算大秦铁路每1亿吨运量将减少收入4.1亿元,成本方面,预计1亿吨运量的电力成本约8亿元左右,其中政府还贷电价约占20%、即1.6亿元,粗略估计1亿吨运量受电价下调影响对应减少税后利润约为1.9亿元。因此我们估计第三季度大秦铁路公司受电费下调影响,减少净利润约为2.1亿元。另外,第三季度公司投资收益(主要是朔黄铁路41%股权的投资收益)为6.92亿元,环比减少1.76亿元,同样对业绩略有负面影响。此外,第三季度公司营业成本环比增长3.3%,增加成本3.7亿元。综上三个原因,公司业绩环比略有下降。 投资策略:我们预计中短期公司铁路运量将继续保持景气高位,全年运量或达4.3亿吨,业绩同比大幅提升,维持“买入”评级:我们判断未来环保以及治理超载等政策不会放松,受此影响大秦线中短期运量不会下降,预计2017-2018年大秦线运量将维持在4.3亿吨左右。而运价水平大概率会维持在目前水平上。我们预计17年公司业绩将大幅增长,18年也将保持较好水平,预计17-18年公司EPS为0.96元、1.02元,对应PE为9.8X、9.2X,按照分红率50%计算,股息率为5.1%、5.4%,作为业绩稳健的白马龙头标的以及新加入MSCI带来的催化剂,我们认为未来公司估值有望修复,维持“买入”评级。
广深铁路 公路港口航运行业 2017-10-30 4.81 -- -- 5.12 6.44%
5.84 21.41%
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事件: 广深铁路公布2017年第三季度报告:2017年前三季度公司实现营业收入131.68亿元,同比增加3.96%;归属上市公司股东净利润为8.88亿元,同比减少18.45%;扣非后归属上市公司股东净利润8.99亿元,同比减少19.7%;EPS为0.125元。其中第三季度实现营业收入47.5亿元,同比增长3.7%,实现归母净利润3.8亿元,同比下降6.8%。 点评: 客运方面,受高铁分流以及7月安全管制影响,前三季度客运量同比下降1.5%:2017年前三季度公司累计客运量为6547万人,同比下降1.5%,其中广深城际客运量为2736万人,同比增长0.6%;直通车业务客运量259万人,同比增长1.2%;其他车业务客运量为3550万人,同比下降3.1%。其中第三季度公司总客运量为2339万人,同比下降1.27%,环比增长16.1%,其中广深城际列车客运量940万人,同比下降2.41%,环比增长3.1%,直通车客运量86.8万人,同比下降5.77%,环比增长0.6%,其他车业务1312万人,同比下降0.11%,环比增长29.1%。客运量的普遍下滑可能原因是高铁分流影响发酵、以及7月香港回归庆典导致的安全管制;环比大幅增加的原因是三季度暑期是传统客运旺季,季节性因素导致的。 受经济向好影响,货运方面,前三季度公司货运量同比增长8.2%,前三季度公司完成货运量3773万吨,同比增长8.2%,其中接运到达1423万吨,同比增长9.5%,接运通过1196万吨,同比增长10.5%,货物发送量为1153万吨,同比增长5.2%。其中第三季度完成货运量1341万吨,同比增长4.64%,环比二季度增长3.1%,其中接运到达520万吨,同比增长6.97%,环比增长7.9%,接运通过424万吨,同比增长2.77%,环比下降0.6%,货物发送量396万吨,同比增长3.68%,环比增长1.2%。货运量的同比、环比提升,主要是受经济回暖影响。 收入增长、成本控制,第三季度利润环比大幅提升:收入方面,受货运量同比增长利好,公司收入同比增长3.7%,此外客运量环比提升,公司收入环比增长15.9%。成本方面,公司营业成本同比增长5.1%,环比增长11.6%,与运量增速基本一致,属于正常增长范围。据了解,公司有5列左右动车组在三季度进入大修,将导致维修费用增加2000万元/列,但是目前三季报中尚未体现公司成本的大幅增长。第三季度收入增长、成本控制得当,第三季度实现归母净利润3.8亿元,同比降幅收窄,仅同比下降6.8%,环比大幅增长67.9%。 动车组大修可能增加当期维修成本2亿元:预计公司17年全年共有10列动车组进入5级修,资本开支约5亿元,其中部分维修成本将资本化,但是零件报废损失将继续当期维修费用,约2000万元/列。2018年约有11列进行大修。我们预计17年动车大修将共增加当期维修费用约2亿元,其中下半年可能同比增加1.8亿元左右。预计该事项将对公司四季度业绩产生一定影响。 投资策略:虽然公司业绩短期存压,但在铁路改革大背景下,我们看好公司未来在铁路土地多元化发展、铁路资产整合注入、以及铁路客运提价等多领域的催化发展。我们预计公司2017-2018年EPS分别为0.14、0.15元(未考虑提价以及土地改革带来的业绩提升),对应PE为33X、32X倍,维持“增持”评级。 风险提示:铁路改革低于预期。
大秦铁路 公路港口航运行业 2017-09-19 8.86 -- -- 9.49 7.11%
10.19 15.01%
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公路治超以及环保趋严导致大秦线运量持续维持高位,我们预计17年大秦线运量将达到4.3亿吨,远超年初预期,且预计2018年运量将维持高景气水平。 2017年1-8月,大秦线累计运量为2.85亿吨,同比增长34.3%,远超年初市场预期。就目前情况看,8月大秦线运量为3843万吨,创年内单月运量新高,同比增长32.2%。四季度是煤炭运输传统旺季,我们预计大秦线运量将继续保持高位,估计全年运量或将达到4.3亿吨。 大秦线运量大幅增长的主要原因是公路治超以及环保政策趋严。从煤炭行业基本面情况来看,虽然煤炭价格一路走高,但是煤价上行主要是受供给侧改革影响供给减少导致,而煤炭市场整体产量与消费量增长不大,1-8月全国煤炭产量同比增长5.4%,远低于大秦线运量增速。 我们判断大秦运量增量主要来自公路治超以及环保因素:1、公路治理超载,导致汽运成本增加,部分货源回流铁路。2、部分港口因为环保因素禁止汽运煤进港,导致这部分煤炭运输需求不得不转向铁路。3、受环保力度加码,河北等区域的小煤炭公司停产,而山西煤弥补了这部分煤炭需求,因而山西煤炭外运量增加。此外,由于新建铁路配套不足以及大秦线的区位、运距优势,新建铁路线对大秦线的分流影响有限,1)中南通道2016年运量仅有300万吨,2)2017H1大包线运往大秦线运量约3000万吨,已超过去年去年运量,因此说明包头方向煤源并未受张唐分流。 我们判断未来环保以及治理超载等政策不会放松,受此影响大秦线中短期运量不会下降,预计2017-2018年大秦线运量将维持在4.3亿吨左右。 运价方面,如果运量持续景气,铁路运价有提价可能。公司表示如果持续日均130万吨以上的运量水平,不排除提价可能性,但最终价格决策须交铁总定夺。根据发改委的相关文件,铁路运价在基础运价上依然有10%的上浮权利,虽然目前大秦公司从未上浮过铁路运价,但是随着铁路货运运价市场化改革的继续深入,在煤炭行业景气程度持续高位,铁路运力继续供不应求的情况下,公司可能会向铁总申请提价。 成本端看,今年上半年成本控制良好,主要原因为1)由于会计政策调整,今年约有3-5亿元的维修费用资本化,往年计入当期费用,2)由于装载效率提高,货车使用费反而下降。3)人力成本等其他成本增速下降。未来公司主要成本折旧、人力等大幅增长的可能性不大。存在的主要可变因素为1)若货运需求持续向好,可能会新增资本开支购买车辆;2)未来某个时点公司动车组可能会进入集中大修,增加维修费用以及资本开支。 投资策略:全年运量或达4.3亿吨,业绩大幅提升,维持“买入”评级:就目前煤炭供求关系来看,我们认为煤炭需求将继续保持较为景气程度,下半年运输需求可以保持上半年的较好水平,预计全年大秦线运量将达4.3亿吨。而运价水平下半年调整的可能性并不大。我们预计下半年公司收入依然可以保持环比持平的高景气水平,同比增速略有收窄(主要是因为去年公司收入前低后高,基数逐渐变大),如果下半年公司成本控制得当,全年业绩依然会表现靓丽。我们预计17-18年公司EPS为0.94元、1.02元,对应PE为9.7X、9.0X,按照分红率50%计算,股息率为5.15%、5.55%,作为业绩稳健的白马龙头标的以及新加入MSCI带来的催化剂,我们认为未来公司估值有望修复,维持“买入”评级。 风险提示:铁路运量受宏观因素影响大。
大秦铁路 公路港口航运行业 2017-09-04 9.14 -- -- 9.13 -0.11%
9.49 3.83%
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事件: 大秦铁路公告中报业绩:2017年上半年公司实现营业收入273.5亿元同比增长28.89%,归属上市公司股东净利润76.2亿元,同比增长107.12%,扣非后归属上市公司股东净利润76.5亿元,同比增长106.13%。实现基本每股收益0.51元,同比增长104%。大秦铁路上半年业绩超过业绩预增公告(预计90%的增长),略超市场预期。 点评: 受益煤炭回暖及严控汽运煤,运量大幅提升:2016年四季度起,煤炭供给侧改革导致煤炭价格飙涨,煤炭行业景气度持续回升并保持景气高位,煤炭运输需求提高;同时叠加河北地区加强环保治理,停止汽运煤进港,导致公路运煤转移至铁路运输。两因素叠加导致上半年大秦铁路煤炭运量大幅增长,公司货物发送量为2.78亿吨,同比增长26.2%,货物运输量为3.85亿吨,同比增长29.9%,核心资产大秦线运量为2.1亿吨,同比增长33.2%。运量大幅增长是业绩大幅提升的主要原因。 运价上调,锦上添花:3月24日对管内实行国铁统一运价率的营业线的整车煤炭运价水平恢复至基准运价率9.80分/吨公里,平均提价1分钱/吨公里,对公司业绩有显著提升影响。我们预计此次提价将年化增厚公司利润约20亿元,预计将影响2017年利润约14亿元以上。虽然自6月1日期下调铁路电气化附加费,由0.012元/吨公里至0.007元/每吨公里,但是根据我们测算影响利润有限。预计此次调价将减少2017年净利润约4.4亿元,年化减少净利润约为7.8亿元(税后),且此次电气化附加费调整后,公司在成本端会与电力企业积极争取更优惠电价、力求弥补收入端带来的影响。综上,运价上调是公司业绩提升的第二大主要因素。 成本控制超预期,助力业绩增幅超预期:2017年上半年,公司营业成本为185亿,主营业务成本181亿元,其中人力成本为70.3亿元,同比增长5.8%,折旧为25.8亿元,同比增长1.6%,货车服务费为16.2亿元,同比减少11.4%。总的来看公司各项成本控制良好,成本增速远低于年初预期。年初,根据公司往年成本控制情况,我们预计可变成本(货车服务费、电力燃料等)可能随运量出现较大增幅,预计同比增速约15%-20%,而人力成本增速可能约为6%左右,折旧增长约2%,而半年报显示各主要成本增速均低于年初预期。成本控制得当助力业绩提升,这是公司半年报业绩大幅增长的第三大原因。 全年运量或达4.2亿吨以上,业绩大幅提升,维持“买入”评级:就目前煤炭供求关系来看,我们认为煤炭需求将继续保持较为景气程度,下半年运输需求可以保持上半年的较好水平,预计全年大秦线运量将超过4.2亿吨。而运价水平下半年调整的可能性并不大。我们预计下半年公司收入依然可以保持环比持平的高景气水平,同比增速略有收窄(主要是因为去年公司收入前低后高,基数逐渐变大),如果下半年公司成本控制得当,全年业绩依然会表现靓丽。我们预计17-18年公司EPS为0.94元、1.02元,对应PE为9.7X、9.0X,按照分红率50%计算,股息率为5.15%、5.55%,作为业绩稳健的白马龙头标的以及新加入MSCI带来的催化剂,我们认为未来公司估值有望修复,维持“买入”评级。 风险提示:煤炭运量受宏观经济影响较大。
铁龙物流 公路港口航运行业 2017-08-28 12.40 -- -- 14.88 20.00%
14.88 20.00%
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事件:铁龙物流公告中报业绩:2017年上半年公司实现营业收入51.39亿元,同比增长76.54%,归属上市公司股东净利润1.84亿元,同比增长45.53%,扣非后归属上市公司股东净利润1.76亿元,同比增长59.23%。实现每股收益0.14元,同比增长45.36%。 点评: 受益经济回暖,铁路货运及临港物流毛利同比增长44%:受益于经济回暖,2017年上半年铁路货运增长明显,沙鲅线到发量合计完成2405万吨,同比增长37.15%,受此影响,实现营业收入5.78亿元,同比增长24.26%,营业成本为4.46亿元,同比增加19.38%,毛利率提升了3.16个百分点。上半年铁路货运及临港物流板块共实现毛利1.32亿元,同比增加4041万元,同比增长44.21%,是上半年公司业绩增量的第一大贡献板块。 特箱业务稳定增加,毛利同比增长26%:随着公司新造特种集装箱陆续投放,公司特箱业务业绩稳健增长。2017年上半年公司特种集装箱发送量为42.05万TEU,同比增长38.1%,实现营业收入5.28亿元,同比减少19%,营业成本4.08亿元,同比减少26.71%。实现毛利1.2亿元,同比增加2485万元,同比增长26%,是贡献公司业绩增量的第三大因素。发送量增加、收入减少的主要原因是与收入结构的调整,例如铁路承运费用由客户直接交付铁路运输企业,不再由公司代收,因此该部分不再确认在公司收入、成本中,因此收入、成本均下降,但是毛利提升。 受益于钢材市场火爆,委托加工业务毛利同比增长138%:上半年受益于钢铁行业爆发式增长,公司实现委托加工钢材149.29万吨,同比增长40.59%,受钢价增长以及销量增加双重影响,委托加工业务实现收入39.4亿元同比增长130.94%,成本为38.8亿元,同比增加130.84%。受运量增加以及毛利率略有提升影响,该板块实现毛利5384万元,同比增长3126万元,同比增长138%,是贡献公司上半年业绩增量的第二大因素。 客运业务逐渐退出导致毛利下降,其他业务基本平稳:客运业务方面,公司正在逐步退出,上半年实现收入2804万元,同比减少22.4%,成本为1124万元,同比增加3.29%,实现毛利2518万元,同比减少838万元,同比下降33%。此外,房地产业务及其他业务同比基本持平。房地产业务收入为4813万元,同比增长18.65%,成本为3915万元,同比增长33.7%,实现毛利898万元,同比增加20%。 毛利润同比增加8963万元,财务费用同比减少1000万元:上半年公司总毛利同比增加8963万元,其中铁路货运以及临港物流增加4041万元,委托加工业务增加3124万元,特箱业务增加2495万元。费用方面,财务费用同比减少1029万,主要是一季度减少的;管理费用同比减少711万元,销售费用同比增加661万元。综上,实现归属上市公司股东净利润1.84亿元,同比增长45.53%。 投资策略:预计下半年沙鲅线运量及收入将继续保持高景气水平,该板块业绩有望继续同比高增长。此外,公司在国家大力提倡发展的冷链物流基地、冷链运输、多式联运等众多领域均有布局,特箱业务将稳步推进、贡献业绩。我们预计公司太原地产项目下半年即将交付确认利润,将显著增厚公司利润。另外,国务院提出来了的混合所有制改革中,重点提到了铁路领域,我们认为铁路行业的混合所有制改革很可能涉及铁路集装箱运输,未来铁龙物流可能受益于混合所有制改革。我们预计2017-2018年,公司EPS分别为0.33、0.37元,对应PE为39X、34.9X倍,维持“增持”评级。 风险提示:宏观经济下行导致铁路运量受拖累;铁路改革不达预期。
铁龙物流 公路港口航运行业 2017-07-14 8.60 -- -- 12.09 40.58%
14.88 73.02%
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上半年沙鲅线运量同比增长20%以上、但运价提升幅度有限:运量方面,今年上半年沙鲅线运量同比增幅在20%以上,环比16年下半年基本持平,主要是受益于宏观经济回暖以及公路治理超载。沙鲅线主要运输产品为煤炭、钢铁、粮食等,目前粮食等白货增长较快,煤炭、钢铁等大宗货物增速一般。运价方面,由于主要煤炭钢铁客户都享受大客户优惠运价,且近年来钢铁厂长期效益较差,虽然今年有所回暖但是对于大客户的提价不是一蹴而就的。因此,虽然全国铁路运量回升,各个路局正在逐步取消优惠运价,但目前公司运价提升幅度有限。 网络优势是公司特箱业务核心优势,预计未来将继续稳健增长:公司层面,目前持有箱型约5-6万只,包括2016年造箱1.7万只,2017年新计划造箱计划1.9万只,总计数量约为7-8万只。过去几年造箱进度较快,一方面是因为钢价便宜造价低,另一方面需要造箱培育一些新客户。未来随着经济向好,特箱业务的弹性还是较大的,特别是化工箱这一类与经济周期相关性较高的,特箱业务的投资回报率大约在10%以上。16年新造箱型在16年底、17年上半年陆续转固,总造箱成本大约9亿,按照15-20年折旧期限算,每年新增折旧成本约4000-5000万,预计上半年特箱业务成本会略有增长。行业层面,近几年铁总大力发展集装箱运输,提高集装箱运输比例,2016年全路集装箱同比增长40%,主要是来自海运箱的增量,这一部分之前是由公路承运的。同样也鼓励自备箱上线,一些民营的第三方物流公司也开始从事铁路集装箱全程物流服务,自备箱的增长主要是收益政策的宽松,自备箱反空费用由之前的40%下降至10%,显著降低了自备箱的整体成本。但是未来,随着铁路运量的紧张以及铁总从考核运量转向考核收益,不排除自备箱空反费用提高。铁龙物流相对于民营第三方铁路集装箱物流公司的优势主要在于网络大、有能力协调各个路局的资源,公司在全路有600个网点,客户的需求可以很快响应。民营企业可能在某个区域有优势,但是很难做到全国性的服务网络。 地产业务开始贡献收益、委托加工业务稳定:地产方面,公司主要有2个楼盘,大连项目进入尾盘销售,太原项目16年年底进入销售阶段,预计17年上半年可确认部分收入,同比提升地产业务业绩。委托加工业务方面较为稳定,类似供应链金融服务,共投资3-4亿资金,每年收入30多亿,周转率在10倍左右,利润率1%左右,投资回报率约10%。 冷链业务尚处于尝试期:目前冷链行业还处于市场培育期,需要全社会的冷链物流体系配套,以及需要全社会的消费水平的提高。公司投资的大连冷链基地,目前第一期在建,主要是冷库建设,未来会建设配送中心、加工中心、报税仓库,展示中心等,整个项目投资额大概20亿元。 铁路改革:混合所有制改革方面,一方面在高铁建设领域展开混合所有制,目前新建的高铁都是合资铁路;另一方面在物流,目前全国要建设几十个物流中心,鼓励民营资本、地方资本进入。因为铁路的属性决定了运营权很难分割,因此更多的是吸引财务投资者。而铁龙公司已经是上市公司,投资主体已经较为丰富。股权激励方面,虽然铁龙物流面对的客户是市场化的,但是路局是承运人,并不完全市场化。因此,股权激励目前尚不可行。 风险提示:经济下行影响运量、铁路改革不达预期
大秦铁路 公路港口航运行业 2017-07-11 8.86 -- -- 9.34 5.42%
9.45 6.66%
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上半年大秦线运量2.1亿吨,超年初预期:上半年大秦线运量持续超预期,同比增速不断创新高。1-6月同比增速分别为12.9%、29.8%、32.9%、32.4%、46.9%、48.9%。上半年累计运量为2.1亿吨,同比增长33.1%。运量超预期的主要原因是,煤炭供给侧改革深化推进且下游需求向好,煤炭价格以及煤炭需求持续走高,因此煤炭运输需求持续景气。目前秦皇岛煤炭库存依然处于550万吨左右的历史平均水平,秦皇岛港5500大卡动力煤价在580元/吨左右。就目前煤炭供求关系来看,我们认为煤炭需求将继续保持较为景气程度,运输需求可以保持上半年的较好水平,预计全年大秦线运量将超过4.1亿吨。 运价上调锦上添花,二季度业绩靓丽:根据公司业绩预增公告,预计第二季度公司实现净利润38.7亿元,EPS为0.26元,同比增长142%。业绩大幅增长的主要原因是量价齐升。运量方面,第二季度大秦线运量同比增长42.8%,同比增速远高于第一季度的24.6%。运价方面,3月24日对管内实行国铁统一运价率的营业线的整车煤炭运价水平恢复至基准运价率9.80分/吨公里,平均提价1分钱/吨公里,对公司业绩有显著提升影响。 我们预计此次提价将年化增厚公司利润约20亿元,预计将影响2017年利润约14亿元。虽然自6月1日期下调铁路电气化附加费,由0.012元/吨公里至0.007元每吨/公里,但是根据我们测算影响利润有限。预计此次调价将减少2017年净利润约4.4亿元,年化减少净利润约为7.8亿元(税后),且此次电气化附加费调整后,公司在成本端会与电力企业积极争取更优惠电价、力求弥补收入端带来的影响。综上,运量同比大幅增长以及提价带来的锦上添花,致使公司二季度业绩表现靓丽。 预计全年运量超年初预期、维持买入评级:就目前煤炭供求关系来看,我们认为煤炭需求将继续保持较为景气程度,运输需求可以保持上半年的较好水平,预计全年大秦线运量将超过4.1亿吨。而运价水平下半年调整的可能性并不大。我们预计下半年公司收入依然可以保持环比持平的高景气水平,同比增速略有收窄(主要是因为去年公司收入前低后高,基数逐渐变大),如果公司成本控制得当,全年业绩依然会表现靓丽。我们预计17-18年公司EPS为0.86元、0.93元,对应PE为9.7X、9.0X,按照分红率50%计算,股息率为5.15%、5.55%,作为业绩稳健的白马龙头标的以及新加入MSCI带来的催化剂,我们认为未来公司估值有望修复,维持“买入”评级。
华北高速 公路港口航运行业 2017-06-30 5.87 -- -- 11.35 93.36%
11.35 93.36%
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招商公路拟以换股方式吸收合并华北高速:招商公路发行A 股与华北高速股东换股,华北高速退市注销,招商公路在深交所主板上市。华北高速换股价格为5.93 元/股,除息后为5.69 元/股,确定方式是以华北高速决议公告日前20 个交易日均价4.73 元/股为基础,给予25.4%的溢价率得到。 招商公路发行价格为8.41 元/股,除息后为8.18 元/股,对应16 年业绩为16 倍PE、1.2 倍PB 估值。华北高速异议股东可行使现金选择权,价格为定价基准日前20 日交易日均价4.73 元/股,除息调整后为4.49 元/股。 招商公路为高速公路运营平台中的巨无霸:持有13 个高速公路A 股上市公司股权,权益市值约为279.5 亿元;通过招商局亚太控股8 个高速公路项目;直接参股5 个高速公路项目。公司投资经营的收费路桥项目共计112 条,总里程达到8203 公里,权益里程1787 公里,所投资的路网已覆盖全国 18 个省市,堪称高速公路运营平台的巨无霸。此外还有部分科技交通业务,主要为工程咨询以及承包建设。 招商公路90%以上营业利润来自参控股高速公路,净利润复合增速4%:2016 年公司收入为50.53 亿元,3 年复合增速6.5%,实现营业利润39 亿元,3 年复合增速5.6%,其中投资收益为26 亿元,3 年复合增速7.7%,主要来自参股A 股高速公路上市公司以及部分参股高速公路项目,综合考虑主营业务以及投资收益,高速公路对公司的业绩贡献超过90%。公司2016 年净利润为29.39 亿元,3 年复合增长率为4%。 投资策略:换股对价较为合理,未来招商公路潜力巨大:招商公路以行业平均水平(16 倍PE、1.2 倍PB)估值发行,考虑到公司在行业中的龙头地位,我们认为估值较为合理;使用分部估值法,公司持有A 股上市公司股权市值约280 亿元,招商亚太旗下7 条路产市值约为100 亿元,交通科技领域资产40-50 亿市值,公司其他参股路产40 亿市值,加总得到此次招商公路470 亿估值较合理。我们认为公司现金流充裕,资产负债率仅为21%,背靠招商局集团的强大背景,作为高速公路运营领域唯一央企平台,未来投融资潜力很大。未来无论是提高财务杠杆收购优质资产、或提高分红率、从而成为高股息品种,都是高速公路行业中潜力较大的标的。 风险提示:此次换股吸收合并还需要华北高速股东大会、证监会等部门审核批准。
广深铁路 公路港口航运行业 2017-06-19 4.37 -- -- 4.62 4.05%
5.81 32.95%
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17年公司客货运量、收入基本稳定:1-5月货运量同比略有增长;客运方面,广深城际略有下降,目前城际线路受高铁分流影响已经基本稳定,但如果未来福田站高铁开行密度增加的话可能对城际还有分流影响,但目前看福田站主要定位为长途高铁,因此估计未来对广深城际分流影响不会太大;长途车今年暂时没有增开计划。 人力、折旧、动车五级修等造成成本端压力较大:2017年人力成本、折旧同比有所增加,对业绩的影响一季报已经显现,预计全年、特别是四季度相关成本依然会同比增加明显。同时,17-18年公司动车组进入五级修,维修费用大约为5000万/列,公司目前约有22列车,17、18年分别维修10组,虽然维修费用会资本化,但是由于部分零件等报废会造成资产减值损失约2亿。以上成本同比增加,对2017年的业绩影响较大。但维修分批在不同时间进行,并不会影响公司列车运营计划,因此公司运能并不会受影响,公司收入也不会有影响。 我们预计普客提价有望在18年前落地:铁路的普快提价已经进入了发改委的议事日程,2016年12月发改委提出了关于普客成本监控办法的相关文件,要求各路局2017年6月汇总各路局的成本测算情况,之后铁总汇总后再报发改委。考虑到今年下半年有香港回归、十九大等重要会议,因此我们预计普铁提价最快年底,也可能明年春节后,总的来看18年落地的可能性较高。目前广深城际长途车收入、利润占比占公司客货运收入(非总收入)约50%左右,根据我们测算,普铁提价10%,则公司业绩同比增长约20%,因此普铁提价将对公司业绩有显著促进作用。 受高铁价格制约,城际列车提价短期可能性不大:目前广深城际列车提价可能不大,但是如果未来高铁提价,广深城际也可能提价。高铁定价权在铁总,广深城际的定价权在公司自身。高铁提速、提价暂时没有进展,我们预计未来高铁提速、提价可能一起配套进行。 资产注入、混改等方案需铁总等讨论商榷:公司希望收购高铁资产,未来高铁运营是铁路领域增速最快的板块,公司未来希望进入高铁运营。目前广深高铁已经实现了盈利,我们认为广深铁路(铁总占50%股权、广东省政府占50%)是公司进入高铁领域的较好突破口。此外,铁路也是中央重点关注的混改行业,公司作为铁总旗下的上市公司,是一个很好的平台。但是,资产注入、混合所有制改革等方案,需要铁路总公司、发改委等协商确定。 受高铁价格制约,城际列车提价短期可能性不大:目前广深城际列车提价可能不大,但是如果未来高铁提价,广深城际也可能提价。高铁定价权在铁总,广深城际的定价权在公司自身。高铁提速、提价暂时没有进展,我们预计未来高铁提速、提价可能一起配套进行。 土地开发期待细则出台:广深铁路的土地资源还是比较丰富的,但是需要铁总及相关部委出台具体关于土地改革细则,对铁路划拨用地变性等问题出台政策指引。目前尚未有政策出台,一旦出台后,公司可以按照指引做相关土地开发的措施。目前公司的闲置土地暂时闲置或者出租,出租占比比较小。如果未来开发,对业绩空间增厚较大。 投资策略:在铁路改革大背景下,我们看好公司未来在铁路客运提价、铁路土地多元化发展、铁路资产整合注入等多领域的催化发展。我们预计公司2017-2018年EPS分别为0.14、0.16元,对应PE为31X、28X倍,维持“增持”评级。 风险提示:提价、资产注入、土地改革等政策落实低于预期。
宁沪高速 公路港口航运行业 2017-06-16 9.12 -- -- 10.23 7.46%
10.02 9.87%
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高速主业盈利稳健,净利润5年复合增速达6.6%:公司主要业务为高速公路经营、高速公路配套业务以及地产,收入占比分别为72.3%、18.3%、8.8%。2016年公司营业收入92.01亿元,同比增长5.02%;归母净利润33.46亿元,同比增长33.49%。公司路产位于长三角经济最发达地区,区位优势明显,车流量增速良好,通行费增速稳健。2016年公司通行费收入66.52亿元,过去5年年复合增长率达5.17%。最核心路段为沪宁高速,2016年实现通行费收入45.6亿元,同比增长1.55%。 新建项目预计2020年投产,回报率高于行业平均。为继续做大做强高速主业、实现可持续经营,公司近两年持续收购、新建项目。2015年收购的宁常高速车流量连续几年保持两位数增长,计划新建的五峰山大桥项目回报率预计在10%左右,远高于行业平均,估计2020年通车当年即可实现盈利。我们认为公司在高速公路行业的拓展将持续增厚业绩。 地产板块储量重组,将持续贡献业绩:2016年公司地产业务进入丰收期,且剩余地产项目储量丰富。截止2017Q1,公司已预售但尚未确认收入的项目余额约为8.9亿元,且尚有部分项目尾盘为准现房状态,一旦销售可随时确认收入。同时,公司南部新城项目将于2017年底开始销售,句容项目也在开发策划中,我们预计未来3-5年公司持有地产项目可持续贡献业绩,年均地产收入可保持在8-10亿左右,由于拿地成本较低,项目净利润可保持在10%-15%以上。 投资策略:公司既有路产区位优势明显、未来增长稳健,新建项目短期不会影响业绩,且长期看回报率良好,有利于公司的可持续发展。地产方面储备充分,未来3-5年可持续增厚业绩。公司派息政策稳健,派息率高达70%左右,提供稳健收益率。我们预计17-18年公司EPS为0.72元、0.76元,对应PE为13.3X、12.6X,股息率约为5%左右,维持“增持”评级。 风险提示:车流量低于预期,政策影响地产销售等。
福建高速 公路港口航运行业 2017-06-14 3.72 -- -- 3.88 4.30%
4.40 18.28%
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考虑营改增因素,2016年实际通行费收入同比正增长:2016年年报披露收入同比减少5000万,主要是受营改增影响,2016年下半年收入已扣税。而扣除营改增影响,实际通行费收入同比实现正增长。收入增长的主要原因是:1)经济向好、货车流量较快增长:从16年Q3之后国内宏观经济形势好转,货运需求上升,货车车流量恢复明显,虽然客车车流量增速略低于预期,但由于货车单车收费高于客车,因此总体通行费收入增长。2)治超治限促使货车流量进一步增长:交通运输部16年新的治超治限政策对16年下半年货车车流量增长有积极作用。 预计2017年主要路产福泉高速(公司持股63%,剩余部分归属地方政府)、泉厦高速(公司持股100%)车流量、通行费收入增长稳健:2017年1-4月公司主要路产福泉高速、泉夏高速车流量较为理想,但厦门将在9月召开金砖四国领导人峰会,届时可能会对货车有所限行,但会议结束之后可能会对车流量有积极影响。总体来说,2017年通行费收入、车流量都较为稳定,且长期来看,并没有新路段会有明显分流影响。 2016年受分流影响罗宁高速(公司持股100%),车流量下降明显;预计2017年依然会受到一定影响:受平行线宁连高速分流影响,罗宁高速车流量及通行费收入下滑明显,对整体业务收入有所拖累。本来双向四车道的罗宁高速(罗源至宁德)在副线通车之前是唯一一条从福州到宁德的路。15年底在沿海新通车的双向六车道宁连高速通行质量好于罗宁。因此16年罗宁高速大约有45%的车流量被分流。由于宁连高速在16年还没有完全通车,在16年12月底才完全通车到宁德的区域,因此预计17年罗宁高速收入仍有所下降。但由于罗宁高速占公司总收入比较小,因此对公司总收入影响有限。 2016年成本控制得当增厚业绩,但预计2017年成本略有提升:2016年公司利润增长主要是因为成本以及费用的减少,成本方面,主要是因为15年交通部开展高速公路大检查增加了维修成本,因此16年同比15年来看养护成本有所下降。另外,16年下半年因为台风原因,部分养护工程停工、延后。总体看,预计17年养护成本预计会比16年增加。财务费用方面,2016年同比减少8000万主要是总体融资成本下降以及公司债务置换。预计17年财务费用不会有太大变化。此外,公司2017年折旧会略有增加,主要是因为公司新的预测车流量整体减少,因此按照车流量折旧法,预计当期公司折旧相应增加。 确认厦门国际银行分红收益,2017年投资收益同比增加近1亿(税前):公司目前主要投资项目有浦南高速、海峡财险以及厦门国际银行。1)浦南高速(公司持股29.78%):从08年通车开始一直在亏损,财务负担比较重,公司预计浦南高速至少要5年以上才有盈利的可能性。但是近几年车流量增长较好、偶尔有政府补贴、且属于经营性高速公路,福建省政府还贷高速路占比大,经营性高速公路较为难得。2)海峡财险(公司持股18%):2016年下半年新开业,由于新设立的保险公司前几年一般都处于亏损状态,因此16年亏损4千万左右实际低于预期。17年保费收入预算为3.5亿元高于预期。未来公司也将增加对海峡财险的支持力度,今年福建省内所有海峡财险营业网点将全部开业,预计开业后的3个整年内能实现正收益。3)厦门国际银行(16年增资后公司持股从4.17%下降到3.17%):17年第一季度收到的分红是15年的(投资收益按成本法核算),因为银行审查所以推迟了分红。预计17年下半年会收到16年分红,依然按照16年的利润仍然按照30%分红,预计17年全年收到厦门国际银行15、16年分红总额约可达到税前8000万-1亿左右。 拓展“一主两翼”发展战略,积极打造投资平台:按照公司“一主两翼”的发展战略,未来公司将继续探索在金融、大交运板块的投资机会。金融方面,目前已经投资了海峡财险、厦门国际银行两个项目。大交运方面,16年到现在公司一直在看物流、交通科技板块的投资机会,但这一类的公司规模不大,并且以民营企业为主,尚无投资项目。未来公司有计划成立一个专业的投资平台,吸引专业的人员管理运营,为公司创造更多投资收益。 风险提示:车流量低于预期等。
龙洲股份 公路港口航运行业 2017-05-16 13.15 -- -- 15.66 18.46%
15.58 18.48%
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公司是龙岩、南平区域客运龙头,同时进行多元化发展。福建龙洲运输股份有限公司成立于2003年,实际控制人为龙岩市国资委,是国有企业。公司客运班线在龙岩、南平地区处于行业领先地位,除了客运外还从事汽车及配件销售与服务、货运运输、石油销售等多元化业务,2017年通过重大资产重组切入沥青供应链领域,大幅增厚公司业绩,打开成长空间。 重大资产重组切入沥青供应链,并实施了员工持股,将受益雄安新区建设。公司是福建国企,早年公交公司改制时董事长等高管已持有公司股票。2016年7月,公司公告计划收购兆华领先100%股权,并在收购方案中实施了员工持股计划,2017年3月完成收购。兆华领先提供沥青全程供应链服务,是北方地区最大的沥青供应链公司,我们认为沥青需求稳定增长,兆华领先的沥青集装箱多式联运模式优势明显,团队专业,激励到位,目前处在加速发展期,成长前景广阔。公司注册地天津,以天津基地辐射京津冀,雄安新区的建设有望大幅拉动区域沥青需求,将给公司带来新机遇。 客运主业受分流影响,公司持续进行产业链多元尝试。公司客运主业以龙岩、南平为核心,但受福建省高铁、城际铁路的陆续开通以及私家车出行增长的影响,有下滑压力。近年来公司持续进行产业链多元尝试。在此次收购兆华领先之前,公司通过投资合作、兼并收购等方式,推动了公司在物流、新能源汽车、油气等领域的发展。 盈利预测与估值。预计公司17-19年EPS为0.52、0.61、0.72元,对应PE为24.5、20.8、17.7倍。作为传统行业的国企,公司一直积极改革发展,近年来公司持续进行产业链多元尝试,积累了丰富的经验,2017年完成收购兆华领先,切入沥青供应链领域,并实施了员工持股。我们看好公司实施了员工持股计划之后的发展动力,以及兆华领先的发展前景,给予公司“增持”评级。 风险提示。沥青价格大幅波动,兆华领先发展低预期、客运业务大幅下滑
广深铁路 公路港口航运行业 2017-05-09 4.65 -- -- 4.49 -3.44%
5.09 9.46%
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公司收入的主要变化点:2016年营业收入增加9.9%、2017第一季度营业收入增加7.42%,主要影响收入的因素:1)广深城际列车业务收入同比增长达8.5%,原因主要为公司增开了5对广州东-潮汕动车组,增加了客运量以及收入,有效弥补了广深城际列车受到高铁分流影响。2)收购三茂、广梅汕资产增加的收入。未来收入端可能的变化因素:1)2017年4月起东南沿海铁路提价约30%,公司每日8对潮汕动车组受益,预期全年收入增加6000万营业收入。2)2018年穗莞深铁路将开通,公司新增的新塘站是穗莞深铁路的核心枢纽,预期带来客流量的上升,预计新塘站平均每天将增加客流量约1万人,远高于去年新增平湖站日均2000人的水平。3)此外,2017第一季度长途车客运量略有下降,如果2017年下半年仍没有新增长途车线路或实行客票提价,公司长途车客运业绩存在一定压力。 成本变化是影响公司业绩的主要因素:2017年第一季度成本同比增加10.40%,预计公司全年成本增加幅度会更大,这是导致2017年业绩压力较大的主要原因。2017年第一季度公司营业成本同比增加的主要原因是人工成本的增加以及折旧的增加:1)人力成本增加:2016年公司收购广梅汕铁路和三茂铁路部分业务人员,提供铁路运营服务从业人员增加,同时中铁总提出的行业性工资以及五险一金上调,双重因素导致工资及福利支出增加。2)折旧增加:主要是收购广梅汕铁路和三茂铁路部分资产导致固定资产折旧增加,以及平湖站施工完毕转为固定资产。2017年进入五级修,预计二季度起成本继续增加:公司约有20列动车组于2017-2018年进入五级修(最高级别修理,约为10年一次),预计2017年约有5亿大修成本(会进行资本化),同时预计带来约2亿资产减值(计入当期成本),受此影响,二季度成本同比增加幅度会更大。此外,预计2017年公司人力成本依然会保持6%~8%的刚性增长。 铁路混改进行时,公司积极探索进入高铁领域:铁路行业被明确列入混改试点行业,铁总也提出加快混合制所有制改革步伐。公司认为混改是国企改革的核心部分,混改通过引入社会资本,使企业经营市场化,有效提升国企业绩。铁路混合所有制改革讲给相关上市公司带来的机会,铁路行业的混合所有制改革为公司未来发展提供了重大机遇,例如,高铁资产注入 等。公司一直在自下而上的推动此事,但是需要铁总给予更多支持。我们预计“十九大”后,可能是铁路改革的重要突破点。 长途车一旦提价,对公司业绩有显著提升:一季度长途车运量下滑7%,主要原因是由于高铁的竞争,未来影响将长期存在。随着铁路客运改革的进一步推进,除了高铁动车的提价外,普通铁路提价概率也较大,对公司而言普铁提价对公司的业绩弹性更高。预计客运提价正处于政策制定期,相关部分正在部分路局考察进行普客的成本测算,尚未有明确的时间表。我们预计“十九大”后可能会有初步方案。 投资策略:虽然公司业绩短期存压,但在铁路改革大背景下,我们看好公司未来在铁路土地多元化发展、铁路资产整合注入、以及铁路客运提价等多领域的催化发展。我们预计公司2017-2018年EPS分别为0.13、0.13元,对应PE为35X、35X倍,维持“增持”评级。 风险提示:铁路改革进程低于预期
宁沪高速 公路港口航运行业 2017-05-08 8.99 -- -- 9.57 1.92%
9.80 9.01%
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事件: 宁沪高速公布2017年第一季度报告。公司实现营业收入22.96亿元,同比增加12%;归属上市公司股东净利润8.79亿元,同比增加13.6%,扣非后归属上市公司股东净利润8.74亿元,同比增加13.2%;EPS为0.17元。 点评: 通行费增速稳健、同比增长3.4%。2017年一季度,公司路费收入为16.76亿元,占比公司总收入73%,同比增长3.4%。其中主要项目沪宁高速实现收入约11.7亿元,占比总路费收入70%,同比增长2.79%;日均车流量同比增长6.8%,其中客车流量占比81%,同比增长6.2%,货车流量占比19%,同比增长9.45%,客车流量增加主要受益于私家车保有量的持续增长,而货车的增长主要受益于去年下半年全国公路治超带来利好。由于高速公路行业2016年5月起实施营改增,报告期内通行费收入已扣除增值税,因此考虑营改增,可比口径下公司通行费同比增长高于6%。总体而言,公司一季度各路桥的收入和车流量均保持较为稳健的增长态势,受益于货车车流量增长,报告期内通行费收入好于年初预期。 地产业务收入大幅增长,推动总收入同比增长12%。一季度地产业务确认收入1.79亿元,较上年增加1.7亿元,同比大幅增长,主要原因为同城世家B一、二期、同城光明馨座、苏州庆园等项目交付。地产业务大幅增长是公司一季度利润增长的重要因素之一。一季度公司实现配套业务收入4.24亿元,同比增长4.19%,收入增长的主要原因是油品的零售价格上涨。 广告等其他业务实现收入1628万元,同比增加57%,主要受益于去年下半年的广告牌发布数量增多带来的收入增长。一季度公司共实现营业收入22.96亿元,同比增加12%。 营业成本同比增长18%,财务费用同比减少25%:一季度公司营业总成本为12.13亿元,同比增长8%。其中,营业成本为10.45亿元,较上年同期增长1.6亿元,同比增加18%。受营改增影响,税金及附加为2325万元,同比减少64%。财务费用为1.01亿元,较上年同期减少3400万元,同比减少25%,主要受益于报告期内的有息债务和融资成本较上年同期有所减少。 积极拓展高速主业,新建路桥项目。2017年3月24日,公司分别与镇江交通产业集团有限公司及扬州市交通产业集团有限责任公司签署协议成立五峰山公司,与宜兴市交通产业投资管理有限公司签署协议书成立江苏宜长高速公路有限公司,负责五峰山公路大桥及南北接线(持股64.5%)和“宜长高速”(宜兴至长兴高速公路江苏段,持股60%)的投资、建设与营运管理,新增子公司暂未改变合并报告范围。同时,附属子公司投资常宜高速公路一期项目。目前,五峰山公路大桥及南北接线和常宜高速公路项目均处于工程建设前期工作。 投资策略:公司继续做大主业、且维持较高分红率,维持“增持”评级。为维持公司通行费业务可持续发展,公司在高速公路主业上不断兼并收购、新建项目,从目前来看公司收购或者新建项目车流量增长良好,投资收益较高,公司16年拟派息0.42元/股(含税),分红率为63.23%,派息额同比增长5%,分红率略有下降,但依然是全市场分红率较高的公司,对应2017年预计净利润、假设维持70%分红率,股息率超过5%。我们认为公司未来业绩依然可以保持较为稳健增长趋势。预计17-18年EPS为0.73元、0.80元,对应PE为13.2X、12.1X,维持“增持”评级。 风险提示:车流量受宏观经济影响大
永安行 社会服务业(旅游...) 2017-05-04 -- -- -- -- 0.00%
-- 0.00%
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公司主营政府付费有桩公共自行车业务,系统运营服务为主要收入来源。永安行是一家主营有桩公共自行车服务的运营商,主要市场布局在三至五线城市。2015-2016,公司收入分别为6.2、7.74亿元,同比增长63%、25%。其中2016年的系统运营收入为5.3亿元,占比68.93%,系统销售收入为2.4亿元,占比30.9%,两者占比超过99%。2015-2016年公司实现净利润为0.93亿元、1.2亿元,同比增加37%、25%。 业务模式差异化,受共享单车竞争冲击小。公司业务模式为政府付费模式,而近期热门的两家共享单车ofo和摩拜主要是用户付费模式。市场定位方面前者主要是三至五线城市,后者为一二线城市,客户定位也分别为普通市民和信息化程度高的中青年。两种营业模式存在差异化,我们预计未来公司主业受到共享单车的竞争冲击较小。 募集资金发展主业:公司拟募集资金5.98亿元,用于补充公共自行车系统建设及运营项目营运资金、偿还银行借款和技术研发中心建设项目,分别投入5亿元、0.5亿元、0.48亿元。募投项目有助提升公司的竞争实力和盈利能力。 投资及询价建议。公司开展的有桩单车运营业务,有明确的盈利模式且具有可持续性,我们看好公司的先发优势和未来业务发展增量,预计2017-2019年EPS分别为1.52元、1.84元、2.29元,给予“增持”评级。综合计算募集资金、承销费用及发行股本,我们建议申购价为26.85元,对应16年扣非、摊薄后EPS1.17元,市盈率为22.9X。 风险提示:政策支持力度改变,行业监管政策和变动,行业竞争更为恶劣。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名