事件：公司公告重大资产购买已实施完成，截至2025年2月28日，公司全资子公司景丰控股及其一致行动人合计持有纷美包装股份为13.76亿股，占纷美包装已发行股份的97.76%。 重大资产购买实施完成，期待协同效应逐步释放。公司在成为纷美包装第一大股东后，进一步完成要约收购，目前已持有纷美包装约98%的发行股份。展望后续，伴随公司对于纷美包装控制力的提升，公司有望逐步开展两家公司之间技术、业务、市场等优质资源的全面整合，释放协同效应，提升公司在全球液态奶行业内的综合竞争力。 液态奶行业持续扩容，原材料价格低位震荡，期待公司稳健成长。公司核心下游液态奶行业持续扩容，根据华经产业研究院的统计数据，2018-2023年中国液态常温奶消费量年均复合增速达2.3%，下游应用场景扩容亦带动了无菌包装需求的增长。 此外在原材料端，核心原材料液体包装纸在行业新增产能大幅投产的背景下始终处于历史低位震荡，因此公司成本端压力相对较小。在行业需求不断扩容、核心原材料成本相对较低的背景下，期待公司业绩实现稳健增长。 适当调整毛利率与费用率假设，我们预测2024-2026年公司归母净利润分别为1.89/2.06/2.18亿元（此前预测2024-2025年归母净利润2.38/2.76亿元），对应EPS为0.45/0.49/0.52元。我们采取DCF绝对估值法对公司进行估值，给予公司DCF目标估值9.80元，维持“增持”评级风险提示收入结构对大客户依赖度较高；无菌纸基包装行业竞争加剧；巴氏奶消费占比提升带来对上游包装需求的结构性变动；原材料价格上涨。

事件：公司公告2024年年报，2024年公司实现营业收入7.54亿元，同比增长13.28%，实现归母净利润0.70亿元，同比下降2.59%；单四季度公司实现营业收入2.47亿元，同比增长28.17%，实现归母净利润0.31亿元，同比增长61.20%。 四季度自主品牌内、外销延续增长态势，代工业务稳健增长。2024年公司自主品牌国内/自主品牌海外/代工业务分别实现营收5.23/0.64/1.67亿元，同比分别增长5%/95%/22%。2024Q1/Q2/Q3/Q4公司营收同比分别增长-7%/+8%/+22%/+28%，收入增速呈现环比逐季修复态势。单四季度来看，公司自主品牌/代工业务同比分别增长28%/27%，自主品牌业务延续增长态势、代工业务表现相对稳健。自主品牌分区域拆分，2024年四季度自主品牌国内/海外业务收入同比分别增长21%、210%，增速环比均有提升。国内业务增速回暖主要系公司自2024年二季度开始加大营销、研发投入，叠加四季度行业需求在“以旧换新”政策下有所改善；海外业务同比加速增长主要系公司自三季度开始聚焦发力核心区域、核心渠道与核心品类。 运营效率提升，四季度公司盈利能力同比改善。2024年四季度公司毛利率为45.9%，同比下降约8.6pct，推测主要系会计政策调整（影响约3.5pct），同时渠道、产品结构变化对公司毛利率亦有一定负面影响。同期公司销售费用率可比口径下同比下降4.3pct，推测主要系国补背景下营销费用转化效率有所提升；四季度公司管理、研发费用率同比分别下降1.2、2.1pct，主要系销售收入增长释放规模效应，同时内部降本增效深化亦有一定正向影响。2024年四季度公司净利率为12.4%，同比提升2.5pct，盈利能力有所回升。 “以旧换新”政策持续加码，公司自主品牌业务有望保持增长势头。2025年家电以旧换新政策延续，在2024年传统8大品类的基础上将微波炉、电饭煲纳入全国通补范围，同时部分地方政府补贴所覆盖的小电品类更为宽泛；政策加码背景下，受益于自身中高端定位，公司蒸锅、养生壶、电饭煲等核心电器品类有望保持良好的增长势头，带动自主品牌内销业务稳健发展。同时伴随着海外渠道调整完成，核心区域、渠道的集中发力或推动公司自主品牌海外业务加速放量。 适当调整自主品牌、代工业务收入，调整自主品牌毛利率与整体费用率假设，下调销售费用率假设，预计2025-2027年公司归母净利润为0.84/0.95/1.06亿元（此前预测2025-2026年公司归母净利润分别为0.91/1.02亿元），对应的EPS分别0.26/0.29/0.32元，给予DCF目标估值11.04元，维持“增持”评级。 风险提示新品推广或消费意愿恢复不达预期的风险；海外需求不达预期的风险；行业竞争加剧的风险。

事件：公司公告2024年三季报，2024年前三季度公司实现营收73.96亿元，同比下降6.78%；实现归母净利润12.02亿元，同比下降12.44%。单三季度公司实现营收26.66亿元，同比下降11.07%，实现归母净利润4.43亿元，同比下降18.49%上游低景气度影响短期收入增速，以旧换新政策有望逐步拉升行业需求。2024年三季度公司营收同比下降11%，降幅较上半年有所扩大，推测主要系上游地产竣工相对疲软、导致整体厨电需求偏弱，2024年前三季度中国住宅竣工面积累计同比下降23.9%，较上半年仍有扩大。展望后续，8月以来全国各地家电以旧换新政策持续加码，带动厨电行业景气度回升，根据奥维云网的统计数据，9月油烟机/燃气灶/消毒柜/洗碗机/嵌入式微蒸烤零售额同比分别增长43%/37%/15%/27%/25%，双11期间零售额同比分别增长30%/33%/26%/32%/36%。公司当前在厨电行业的领先优势稳固，根据奥维的统计数据，2024年1-9月公司烟机、灶具市占率稳居第一，洗碗机、蒸烤一体机线下零售份额亦居于市场前列。作为厨电行业龙头企业，公司有望率先享受景气度恢复红利，收入增速或逐步改善。 销售费用率提升短期影响盈利能力。2024年三季度公司毛利率为53.18%，同比提升1.0pct，推测公司持续强化供应链智能化、数字化水平，提升生产效率、降低运营成本以及生产成本。同期公司期间费用率同比提升2.8pct，其中销售/管理费用率分别提升2.3pct/0.7pct，销售费用率提升幅度较大主要系行业景气度偏低、竞争加剧背景下费用转化效率有所下降。2024年三季度公司归母净利率为16.61%，同比下降1.5pct。 适当调整收入、毛利率以及费用率假设，我们预计2024-2026年归母净利润分别为16.73/17.62/18.75亿元（此前预测为2024-2025年为20.40/22.62亿元），根据可比公司给予公司2025年17倍市盈率估值，对应目标价31.79元，维持“买入”评级。 风险提示房地产销售不及预期的风险；原材料价格大幅波动的影响；新品开发不及预期的风险

事件：公司公告2024年三季报，2024年前三季度公司实现营收61.82亿元，同比下降8.84%，实现归母净利润0.98亿元，同比下降73.02%。单三季度公司实现营收17.95亿元，同比下降27.12%，实现归母净利润-0.77亿元，同比转负。 内销需求疲软、外销高基数下增速承压。三季度公司实现营收17.95亿元，同比下降27%，拆分地区来看：①当前中国厨小电市场仍处于低景气度时期，根据奥维云网的统计数据，2024年前三季度中国厨小电整体零售额同比下降4.6%、单三季度同比下降2.7%，在行业需求疲软的背景下预计公司内销收入有所下降。②外销方面，考虑到海外补库进入尾声且去年同期基数相对较高，预计公司三季度外销业务承压。此外，公司近期上调全年关联交易金额约184万美元至2.31亿美元，调整后较去年实际发生金额下降20.5%；同时公司新增向关联方提供研发服务关联交易，预计发生金额为2400万元。 费用率增加，三季度盈利水平同比下降。2024年三季度公司实现毛利率21.85%，同比下降0.6pct，推测主要系行业竞争加剧、铜等原材料价格提升。同期公司期间费用率为27.89%，同比提升10.7pct，其中销售/管理/研发费用率同比分别提升8.1/1.2/1.5pct，推测主要系在内需低迷的背景下费用转化能力弱化。三季度公司归母净利率为-4.31%，同比下降9.0pct，盈利承压。 拟出售甲壳虫智能股权，提升整体盈利能力。公司于近期发布公告，考虑到当前行业市场环境变化以及标的公司仍处于投入期等因素，公司拟以1.69亿元向HoneycombRobotics（HK）Limited出售其持有的深圳甲壳虫智能有限公司（晓舞品牌）约68.4517%的股权，预计实现投资收益约3500万元。 结合行业需求情况适当调整内外销收入假设，结合收入结构适当调整毛利率与费用率假设，预计2024-2026年公司归母净利润为1.64/3.61/3.87亿元（此前预计2024/2025为6.35/7.01亿元），对应的EPS分别0.21/0.47/0.50元，根据可比公司给予2025年24倍市盈率估值，对应目标价11.28元，维持“增持”评级。 风险提示研发创新能力不足导致品类扩张进度不达预期；行业竞争加剧；原材料价格大幅波动的风险。

三季度营收同比延续下行趋势。2024年前三季度公司实现营收27.32亿元，同比下降22.22%，实现归母净利润-1.14亿元，同比转负。单三季度公司实现营收10.22亿元，同比下降29.09%，实现归母净利润-0.08亿元，同比转负。三季度公司仍处于渠道与组织结构调整阶段，叠加家居行业整体景气度较低、行业竞争加剧，导致收入同比延续下行趋势。展望后续，在家居国补陆续出台的背景下，家居消费市场有望逐步回暖、带动公司收入改善。 行业竞争加剧背景下公司盈利有所承压。2024年三季度公司毛利率为34.18%，同比下降1.0pct，推测主要系公司渠道结构调整后直营渠道收入占比下降，环比趋势上看，公司2024年毛利率呈现逐季度改善趋势。三季度公司期间费用率为34.82%，同比提升6.4pct，其中销售/管理/研发费用率同比分别提升3.3/0.8/1.9pct，费用率提升推测主要系公司收入规模同比有较大幅度的下降。三季度公司归母净利率为-0.81%，同比下降5.5pct，盈利承压。 政企双补提升终端动销景气度，期待公司收入增速逐步修复。近期各地家居产品以旧换新政策陆续出台，覆盖品类逐步扩展到定制领域，国补一方面有助于终端客流的提升、同时在消费者转化方面亦有一定促进作用。此外公司在国补的背景下加码补贴政策，推出甄选焕新全案套餐和局改焕新套餐，同时开通了国补线上支付渠道，进一步拓宽覆盖消费者区域，拉动全国终端景气度。在政企双补活动的拉动下，公司收入增速有望逐步修复。 盈利预测与投资建议：适当调整公司定制家具、配套产品收入增速假设，调整费用率与毛利率假设，预测公司2024-2026年归母净利润分别为-0.68/0.51/0.58亿元（此前预测2024-2025年为1.01/1.08亿元），给予DCF目标价14.37元，维持“增持”评级。 风险提示地产竣工不及预期；行业竞争加剧；加盟渠道转型、整装业务拓展不达预期的风险

事件：公司公告2024年三季报，2024年前三季度公司实现营业收入72.62亿元，同比增长16.89%，实现归母净利润8.17亿元，同比增长113.97%。三季度公司实现营收26.58亿元，同比、环比分别增长8.68%、11.02%，同期实现归母净利润2.67亿元，同比增长32.49%、环比下降5.34%。 三季度销量环比提升，原纸盈利处于历史中位水平。三季度公司实现营收26.58亿元，环比增长11%，创单季度收入新高，推测主要系前期广西、湖北新产线逐步贡献增量。三季度公司实现归母净利润2.67亿元，环比小幅下降5%，在成本高位、需求走淡以及部分产品竞争加剧的背景下公司展现出了一定盈利韧性。拆分本部、夏王来看，剔除对联营企业和合营企业的投资收益后，预计三季度公司本部吨净利超750元/吨，环比小幅下滑，吨盈利仍处于历史中位水平；三季度对联营企业和合营企业的投资收益（主要来源于夏王纸业）约0.48亿元，环比下降15%。 用浆成本维持高位、纸价小幅松动，盈利水平环比有所回落。2024年三季度公司毛利率为14.58%，环比小幅下降2.8pct，推测主要系库存纸浆成本仍处于上升趋势，同时部分产品价格受成本支撑弱化、需求走淡等因素影响小幅回落。2024年三季度公司归母净利率为10.03%，环比下降1.7pct。 四季度成本压力有望逐步减轻，上游纸浆布局已相对完备。短期来看，7月以来纸浆价格连续多月大幅回调，预计低价纸浆将于四季度陆续入库，释放前期成本压力。中期维度来看，公司广西基地40万吨化学浆、PM4纸机于三季度末陆续投产，湖北PM3亦于10月初成功出纸，湖北生活用纸项目预计将于2024年底开始陆续投产。伴随公司广西、湖北浆纸一体化基地产能的落地，公司上下游产业链日益完善、原纸产品结构亦更加多元，综合竞争能力愈发突出。 适当调整公司销量、纸价假设，我们预测2024-2026年公司归母净利润为10.79/12.35/14.00亿元（此前预计2024-2026年为10.34/13.46/15.55亿元），给予公司DCF目标估值22.66元，维持“买入”评级。 风险提示原材料价格上涨超过预期的风险；新建产能建设不达预期的风险。

事件： 公司公告 2024年三季报，前三季度公司实现营业收入 28.51亿元，同比下降 4.45%；实现归母净利润 4.09亿元，同比增长 2.94%。 单三季度公司实现营业收入 9.05亿元，同比、环比分别下降 19.44%、 9.06%；实现归母净利润 1.06亿元，同比、环比分别下降 33.89%、 31.51%。 三季度业绩环比回落，盈利短期承压。 2024年三季度公司实现归母净利润 1.06亿元，同比、环比分别下降 34%、 32%，推测主要系公司产品销售结构调整、 部分产品销售均价下降且用浆成本仍处于相对高位， 此外高温季节产线检修导致销量减少、对利润亦有一定负面影响。 三季度公司归母净利率为 11.8%，环比下降3.9pct，盈利短期承压。 产品均价下降、成本维持高位，公司装饰原纸盈利水平环比走弱。 拆分业务来看： （ 1）装饰原纸： 收入端，地产后周期需求相对平淡、整体需求结构有所下移，同时年内新增产能密集投放、供给端竞争加剧，供需短期错配导致公司部分产品销售均价有所下降； 成本端， 二季度纸浆外盘报价仍有提涨，考虑船期与公司库存周期，预计三季度公司成本仍处于相对高位； 综合来看， 预计三季度公司装饰原纸盈利能力环比走弱。（ 2）木浆贸易： 推测三季度木浆贸易业务盈利环比基本稳定。 四季度成本压力释放，政策支撑下需求或逐步修复，期待公司盈利改善。 展望后续， 8月底开始全国各地家居产品以旧换新补贴陆续推出，有望提振定制家居等家具产品的终端需求，带动装饰原纸终端需求结构改善；同时成本端，伴随主要原材料纸浆、钛白粉价格下跌，预计四季度公司成本压力环比将有所释放，期待公司盈利逐步修复。 结合近期行业竞争情况适当下调装饰原纸均价与销量， 我们预测公司 2024-2026年归母净利润分别为 5.66/5.97/6.43亿元（此前预测 2024-2026为 6.13/7.16/7.66亿元），对应的 EPS 分别为 1.22/1.28/1.38元。根据可比公司我们给予公司 2024年12倍市盈率估值，对应目标价 14.64元， 维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格大幅波动；新增产能建设不达预期；终端需求下滑超预期的风险；其他特种纸业务发展不及预期。

事件：公司公告 2024年三季报， 2024年前三季度公司实现营收 309.75亿元，同比增长6.07%；同期实现归母净利润 24.59亿元，同比增长 15.08%。 单三季度公司实现营收104.51亿元，同比、环比分别增长 5.99%、 1.09%，实现归母净利润 7.01亿元，同比、环比分别下降 20.84%、 12.61%。 三季度业绩略超预期， 周期底部盈利韧性突出。 2024年三季度公司归母净利润环比下降 12.6%至 7.01亿元，主要系行业需求偏弱、供给竞争加剧以及纸浆成本支撑弱化导致纸价持续走低，此外南宁基地固定资产清理亦对公司当期利润造成约 0.99亿元的负面影响。三季度公司单季度 ROE 为 2.5%，环比下降 0.4pct，实现归母净利率 6.7%，环比下降 1.1pct，同期扣非归母净利率为 7.4%，环比下降 1.0pct，周期底部盈利韧性突出。 三季度溶解浆盈利环比改善，文化纸、箱板纸盈利相对疲软。 分业务来看：（ 1）文化纸： 受下游需求转淡、行业竞争加剧、 成本支撑弱化影响，文化纸价格呈下行趋势， 此外预计用浆成本仍处高位，推测三季度文化纸盈利环比有所回落。（ 2）牛皮箱板纸：需求平淡背景下箱板纸价格仍处于低位震荡、美废价格有所回落， 推测三季度高档箱板纸与废纸价差环比稳定。（ 3）溶解浆：下游粘胶短纤行业高景气支撑溶解浆价格持续上涨、木片成本环比小幅回落，推测三季度溶解浆盈利环比提升。 四季度行业景气度延续低位，公司各大基地产能布局进一步优化。 短期来看，受终端需求平淡、供给端竞争加剧等因素影响，四季度造纸行业整体景气度偏低、纸价走势或相对较弱，盈利水平预计仍将处于磨底阶段。中期维度来看，公司南宁 30万吨生活用纸一期已于 2024年三季度投产，颜店 3.7万吨特种纸项目预计 2025年上半年试产，兖州 20万吨溶解浆搬迁项目已于近期启动、 预计将于 2025年二季度完成， 南宁一期 PM11/PM12高档包装纸生产线以及二期项目（含 40万吨特种纸、 35万吨化学浆以及 15万吨化机浆）已开工建设，预计将于 2025年四季度开始陆续投产。 公司持续优化产能布局、充分利用各大基地资源禀赋优势，进一步深挖成本节降空间，提升综合竞争实力。 结合纸价走势适当下调收入、 毛利率假设， 预计公司 2024-2026年归母净利润为31.09/33.06/40.58亿元（此前预测 24-26年为 33.19/36.45/41.16亿元） ， ROE 分别达 11.5%/11.4%/12.7%。结合历史 ROE 对应的 PB 估值区间，给予 2024年目标估值 1.7倍 PB，对应目标价格 16.93元，维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济增速放缓、终端需求复苏幅度不及预期的风险；公司浆纸新项目推进不达预期的风险

事件： 公司公告 2024年三季报， 2024年前三季度公司实现营收 165.12亿元，同比增长 7.45%，同期实现归母净利润 14.33亿元，同比增长 5.19%。 三季度公司实现营业收入 55.48亿元，同比增长 3.03%，实现归母净利润 4.92亿元，同比增长 2.22%。 三季度内销增速高于行业，外销收入增速受基数影响有所放缓。 2024年三季度公司实现营收 55.48亿元，同比增长 3%。拆分地区来看： ①内销方面，推测公司三季度内销收入有小幅下降， 根据母公司 SEB 公告， SEB 集团 2024年三季度中国市场收入可比口径下同比下降 1.9%， 主要系三季度中国小家电市场依旧相对疲软，但公司通过新品以及渠道端的发力继续在线上、线下获取份额，实现了优于行业的表现。 ②外销方面， 我们预计三季度公司外销收入同比有小幅增长，但增速较上半年有所放缓，主要系去年同期基数较高且公司主要外销客户（母公司 SEB）补库基本进入尾声。根据最新关联交易公告， 2024年公司预计向 SEB 集团出售商品约 68.5亿元，同比增长 17%；截至 10月 24日公司关联交易收入同比增长约 23%，因此预计四季度外销收入增速或有承压。 三季度毛利率同比小幅回落，净利率基本维稳。 2024年三季度公司实现毛利率24.62%，同比下降 0.8pct，推测主要系毛利率相对较低的外销代工业务占比提升。 同期公司期间费用率为 13.71%，同比下降 0.5pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-1.0pct/-0.1pct/+0.2pct/+0.4pct，其中销售费用率下降推测主要系公司在市场环境相对疲软的背景下适当调整了营销费用投入节奏。 2024年三季度公司实现归母净利率 8.87%，同比小幅下降约 0.1pct，基本稳定。 公司积极参与厨小电国补活动，后续内销增速或逐步改善。 在政府发布以旧换新政策后，公司积极参与厨小电国补活动，目前主流线上平台中公司电饭煲、电压力锅、电烤箱、 空气炸锅、破壁机等产品已可使用至高 20%的补贴，产品性价比进一步提升。在政策提振、双 11大促启动的背景下公司内销增速有望逐步改善。 适当调整公司内、外销增速假设以及毛利率假设，预计 2024-2026年公司归母净利润分别为 23.20/24.51/25.58亿元（此前预测 2024-2025年为 24.14/26.05亿元） ，根据可比公司给予 2024年 19倍市盈率估值，对应目标价 54.91元，维持“增持”评级。 风险提示 集团订单增长不及预期；行业价格竞争加剧；原材料价格大幅上行的风险。

事件：公司公告22024年中报，22024年上半年公司实现营业收入444.16亿元，同比增长330.90%，同期实现归母净利润1111.21亿元，同比增长551.57%。二季度公司实现营业收入225.75亿元，同比增长116.33%，实现归母净利润77.22亿元，同比增长334.91%内销增长稳健，海外市场份额持续提升。收入分地区来看，2024年上半年公司境内/境外业务分别实现营收21.22/22.94亿元，其中：①得益于G20S系列、V20系列、P10S系列扫地机产品集中上市，公司扫地机价格带布局进一步完善，带动内销实现稳健增长，根据奥维云网的统计数据，2024年上半年石头扫地机线上销售额（不含抖音）同比增长12%。此外预计洗烘一体机、洗地机新品对收入增长亦有贡献。②在海外消费需求快速增长的背景下，公司凭借前期积淀的中高端品牌形象以及出众的产品竞争力，实现了外销收入的较快增长，海外市场份额持续攀升。与此同时，公司海外线下渠道稳步推进，上半年销量同比有所增长。收入分渠道来看，2024年上半年公司经销/直销渠道分别实现营收27.74/16.34亿元。 盈利能力持续提升，研发投入增加。2024年二季度公司毛利率为51.89%，同比小幅提升0.2pct，推测主要系高毛利率新品、渠道占比有所提升。同期公司期间费用率为27.71%，同比提升1.5pct，其中研发费用率同比提升1.4pct，推测主要系公司加大了扫地机、洗烘一体机、洗地机等产品的研发投入、持续完善产品储备。2024年二季度公司归母净利率为28.04%，同比提升3.9pct，盈利能力持续提升。 扫地机、洗烘一体机集中上市，产品布局日益完善。公司于近期陆续上新扫地机新品P20Pro、迷你洗烘一体机Q1。扫地机新品P20Pro大幅提升了扫地机产品的越障和复杂环境脱困能力，同时解决了毛发缠绕问题，提升产品综合实用性。迷你洗烘一体机Q1定价1399元起，进一步完善了公司洗烘一体机产品价格布局，巩固公司在迷你洗护领域的领先优势。 维持公司盈利预测，预测公司2024-2026年归母净利润分别为23.72/27.13/30.83亿元，给予公司DCF目标估值299.15元，维持“买入”评级。 风险提示新品销售不及预期；行业竞争加剧；消费需求恢复不及预期。

事件：公司公告2024年中报，2024年上半年公司实现营业收入22.12亿元，同比下降3.85%，实现归母净利润1.49亿元，同比下降17.05%。二季度公司实现营业收入13.92亿元，同比下降6.88%，实现归母净利润1.02亿元，同比下降20.54%。 内销疲软致零售收入承压，大宗业务稳健增长。收入分产品来看，2024年二季度公司整体厨柜/定制衣柜/木门/其他业务分别实现营收6.50/5.45/0.94/1.03亿元，同比分别-5.1%/-14.0%/+4.8%/+19.8%，受地产行业景气度偏低、内需疲软等因素的影响，公司厨柜、衣柜业务收入短期承压，木门业务在整家联动和新增门店的带动下实现小幅增长。收入分渠道来看，经销/大宗/直营/海外业务分别实现营收7.09/4.59/0.78/0.43亿元，同比分别-15.9%/+7.8%/-25.7%/+24.3%，零售渠道增速放缓，大宗业务稳健增长，海外业务逐步起量。 毛利率小幅回落，竞争加剧导致销售费率提升。2024年二季度公司毛利率为36.37%，同比小幅下降0.4pct，推测主要系内需疲软状态下公司有所让利，同时相对低毛利的大宗业务占比提升。分渠道来看，公司经销/大宗/直营/海外业务毛利率同比分别-0.6pct/+1.7pct/1.0pct/+18.9pct，推测经销渠道受行业竞争影响毛利率小幅回落，大宗业务提质增效效果显现，毛利率有所提升。同期公司期间费用率提升约3.4pct，其中销售费用率同比提升2.0pct，推测主要系公司加大了线上营销投放力度。2024年二季度公司归母净利率为7.29%，同比下降1.3pct。 紧抓国内整家消费需求、积极探索海外零售业务模式。在国内市场方面，公司顺应整家一体化的消费趋势，创新打造全空间集成整家，并且通过“超级服务邦”等模式大力发展整装渠道。海外市场方面，公司积极探索海外零售业务模式，加速布局海外零售门店，6月初志邦家居日本东京店和菲律宾宿务店正式开业，初步形成B、C端双核驱动、齐头并进的海外业务模式。 结合终端需求以及行业竞争情况适当下调收入增速以及毛利率假设，预测公司2024-2026年归母净利润分别为6.14/6.49/6.74亿元（此前预测2024-2025年分别为7.50/8.46亿元）。给予公司DCF目标估值14.50元，维持“买入”评级。 风险提示地产竣工不及预期的风险；渠道拓展不及预期的风险；行业竞争加剧的风险

事件： 公司公告 2024年中报， 2024年上半年公司实现营业收入 6.97亿元，同比下降 31.90%，同期实现归母净利润 0.41亿元，同比下降 69.82%。单二季度公司实现营业收入 3.49亿元，同比下降 42.97%， 同期实现归母净利润 0.04亿元，同比下降95.23%。 集成灶行业景气度延续低迷，公司营收承压。 分产品来看， 2024年上半年公司集成灶/水洗类产品分别实现营收 5.95/0.68亿元，同比分别下降 33%/18%。 受上游行业景气度及消费力下行的影响， 2024年上半年集成灶行业需求进一步走弱，根据奥维云网的统计数据， 2024年上半年集成灶市场销售额、销售量同比分别下降 18%、15%，其中线上市场零售额、销售量同比分别下降 40%、 35%，公司作为集成灶线上领军品牌，受行业整体深度调整影响， 集成灶收入短期承压。水洗类产品同样受到地产后周期需求疲软的影响收入有所下降。 集成灶毛利率小幅提升，营收下降、消费需求疲软导致费比提高。 2024年上半年公司毛利率为 46.31%，同比下降 0.9pct，分产品来看，同期集成灶/水洗类产品毛利率分别为 47.91%/33.98%，同比分别+0.1pct/-4.5pct。 2024年上半年公司期间费用率为 41.31%，同比提升 8.2pct，其中销售/管理/研发费用率同比分别增长4.5pct/2.7pct/1.8pct，推测主要系公司营收规模有所收缩且消费需求疲软的背景下费用转化效率相对较低。 2024年上半年公司归母净利率为 5.89%，同比下降 7.4pct，盈利能力有所回落。 结合集成灶行业增速以及终端需求情况下调公司集成灶业务增速、毛利率假设，上调费用率假设， 预测公司 2024-2026年归母净利润分别为 1.17/2.20/2.32亿元（此前预测 2024-2025年归母净利润为 5.26/6.18亿元）， 对应的 EPS 分别为0.29/0.54/0.57元， 给予公司 DCF 目标估值 12.03元，维持“增持”评级。 风险提示 受房地产市场影响厨电需求下滑的风险；集成灶渗透率提速不及预期；行业竞争加剧；一、二线城市业务拓展不及预期的风险。

事件：公司公告2024年中报，2024年上半年公司实现营收205.24亿元，同比增长6.11%，实现归母净利润17.58亿元，同比增长40.49%。二季度公司实现营收103.39亿元，同比、环比分别增长8.41%、1.51%，实现归母净利润8.02亿元，同比增长16.94%，环比下降16.13%。 二季度业绩符合预期，弱需求环境下经营平稳。2024年二季度公司归母净利润环比下降16.1%至8.02亿元，主要系终端需求较弱导致纸价上涨受阻，此外南宁基地固定资产清理亦对公司当期利润造成约0.84亿元的负面影响。二季度公司单季度ROE为2.9%，环比下降0.7pct，实现归母净利率7.8%，环比下降1.6pct，同期扣非归母净利率为8.4%，环比下降1.0pct，在行业低景气时期仍体现出经营韧性。 二季度文化纸盈利稳健，溶解浆盈利环比提升。拆分2024H1公司收入、毛利润结构，文化纸、牛皮箱板纸、溶解浆仍为利润贡献的前三大来源。分业务来看：（1）文化纸：3月文化纸旺季提价顺利落地，4月起受社会订单疲软、渠道去库等因素影响纸价开始回落，二季度文化纸均价环比基本稳定，成本端纸浆库存成本环比有所提升，同时考虑到煤炭、木片价格均有回落，预计二季度文化纸盈利相对稳定。 （2）牛皮箱板纸：美废连续提涨、内需疲弱导致纸价走势较弱，二季度高档箱板纸与废纸价差环比仍有回落。（3）溶解浆：旺季需求支撑价格上涨、木片成本相对稳定，推测二季度溶解浆盈利环比提升。 三季度行业景气度或将见底，公司南宁基地建设稳步推进。短期来看，三季度文化纸、箱板纸处于需求淡季，叠加前期高价库存将于三季度集中体现，预计三季度行业整体景气度或将见底。中期维度来看，公司南宁30万吨生活用纸一期预计于2024年三季度投产，南宁一期PM11/PM12高档包装纸生产线以及二期项目（含40万吨特种纸、35万吨化学浆以及15万吨化机浆）已开工建设，预计将于2025年四季度开始陆续投产。南宁基地浆、纸规模的扩张将进一步彰显公司林浆纸一体化的发展优势，增强公司在南方市场的竞争力。 结合浆、纸价格走势适当调整公司收入、毛利率假设，预计公司2024-2026年归母净利润为33.19/36.45/41.16亿元（此前预测2024-2025年归母净利润分别达36.40/39.92/44.93亿元），对应BPS分别为10.03/11.01/12.13元，ROE分别达12.3%/12.4%/12.7%。结合历史ROE对应的PB估值区间，给予2024年目标估值1.7倍PB，对应目标价格17.05元，维持“买入”评级。 风险提示宏观经济增速放缓、终端需求复苏幅度不及预期的风险；公司浆纸新项目推进不达预期的风险

事件：公司公告22024年中报，22024年上半年公司实现营收773.53亿元，同比增长115.52%，同期实现归母净利润44.97亿元，同比增长115.15%。 二季度公司实现收入338.78亿元，同比增长112.28%，实现归母净利润22.78亿元，同比增长111.23%。 优势纸包业务增长稳健，海外业务加速发展。收入分产品来看，2024年上半年公司纸制精品包装/包装配套产品/环保纸塑产品分别实现营收51.81/13.90/5.47/1.04亿元，同比分别增长15.22%/11.10%/28.84%，公司纸制精品包装业务、环保纸塑产品收入实现稳健增长，推测主要系下游消费电子行业景气度有所回升。收入分地区来看，公司国内/国外业务分别实现营收51.34/22.19亿元，同比分别增长9.55%/32.20%，公司持续推进国际化战略，海外产能陆续落地带动国外业务实现亮眼增长，伴随公司墨西哥、菲律宾基地逐步落地，公司国外业务有望延续高增。 盈利能力基本稳定，汇兑收益减少导致财务费用率有所提升。2024年上半年公司毛利率同比基本维稳，分产品来看，纸制精品包装/包装配套产品/环保纸塑产品毛利率同比分别+0.85pct/-2.06pct/+1.17pct。二季度公司毛利率为24.95%，同比提升1.43pct，推测主要系白卡纸等原材料价格有所回落；同期公司期间费用率为15.02%，同比提升5.22pct，主要系公司汇兑收益较去年同期有所减少。2024年二季度公司归母净利率为7.18%，同比基本稳定。 公司拟实施中期分红，未来高比例分红可期。公司于近期发布半年度利润分配方案，拟向全体股东每10股派发现金红利3.30元（含税），合计派发现金红利约3.02亿元，占2024年上半年归母净利润的61%。公司继2023年以后再次推出中期分红计划，分红比率延续高位，根据公司前期公告，预计2024-2025年公司每年以现金形式分配的利润不少于当年归母净利润的60%。 结合消费电子行业景气度适当上调公司盈利，预测公司2024-2026年归母净利润为16.48/18.69/21.09亿元（此前预测24-25年为16.27/18.62亿元），参考历史估值法给予公司2024年16倍PE估值，对应目标价28.34元，维持“买入”评级。 风险提示下游订单需求不达预期的风险；原材料价格上涨的风险；汇率大幅波动的风险。

事件：公司公布22024年中报，22024年上半年公司实现营收113.13亿元，同比下降33.24%，实现归母净利润11.94亿元，同比下降22.86%；二季度公司实现营收66.73亿元，同比下降77.13%，实现归母净利润11.08亿元，同比下降110.02%。 婴儿卫生用品收入受调价影响短期承压，其他产品收入延续高增。分产品来看，2024年上半年公司婴儿卫生用品/成人卫生用品/其他产品分别实现营业收入8.98/2.63/1.52亿元，同比分别-9.9%/+0.3%/+54.9%，其中婴儿卫生用品收入下降主要系公司在原材料价格下降的情况下调低了销售价格，预计产品结构的变化亦对收入造成一定影响；成人卫生用品收入基本维稳，其他产品收入延续高增，推测主要系厨房湿巾、湿厕纸等自主品牌产品表现亮眼。分地区来看，2024年上半年公司境内/境外业务分别实现营收11.26/1.87亿元，同比分别-6.8%/+25.1%。 原材料降价带动毛利率改善，自主品牌推广导致费比提升。2024年上半年公司毛利率提升3.3pct，其中婴儿卫生用品/成人卫生用品毛利率分别提升2.7pct/0.7pct。单二季度公司毛利率为30.30%，同比提升2.2pct，推测主要系原材料价格较去年同期有回落，此外自主品牌占比的提升亦对毛利率有正向贡献。费用端，二季度公司期间费用率为12.77%，同比提升4.1pct，其中销售费用率提升2.4pct，主要系公司加大了自主品牌推广力度。二季度公司归母净利率为16.08%，同比下降0.5pct。 延续高比例中期分红，积极分享公司发展成果。公司发布半年度利润分配方案，拟向全体股东每10股派发现金红利8.50元（含税），合计派发现金红利约1.32亿元，占2024年上半年归母净利润的68%。公司继2023年以后再次推出中期分红计划，且分红比率延续高位，彰显了公司积极与股东分享发展成果的决心。 结合终端需求适当调整公司收入增速假设、同时根据自主品牌推进情况调整费用率假设，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为4.81/5.24/5.79亿元（此前预计2024-2025年为5.74/6.56亿元），对应EPS分别为3.10/3.37/3.73元。可比公司2024年调整后平均PE为19倍，给予30%估值折价，对应PE为13倍，对应目标价40.30元，维持“买入”评级。 风险提示原材料价格大幅波动的风险；婴童出生率大幅回落的风险；成人卫生用品市场增长不及预期的风险；客户集中度相对较高的风险。