事件：公司公告2022年年报，2022年实现营业收入8.05亿元，同比下降4.98%，实现归母净利润0.47亿元，同比下滑56.71%。其中，单四季度公司实现营业收入2.70亿元，同比下降11.16%，实现归母净利润0.20亿元，同比下滑49.05%。 四季度自主品牌内销收入增速转正，代工业务承压。2022年四季度公司自主品牌、OEM/ODM业务分别实现营收2.50亿元、0.19亿元，同比分别增长5%、-71%，自主品牌延续增长态势，代工业务受海外需求疲软影响持续下滑。①自主品牌分地区来看，四季度自主品牌内销、外销收入同比分别增长1%、48%，自主品牌内销业务收入增速转正，疫情影响弱化后内销增速有望逐步回升；公司积极推动品牌出海战略且前期自主品牌海外业务收入基数较低，四季度自主品牌外销实现高增长。②自主品牌分品类来看，单四季度电器类、非电器类产品收入同比分别增长15%、-17%。公司持续加大产品投入，高质量产品加速上新，产品矩阵日益完善，公司产品综合竞争力有望进一步提升。 四季度毛利率同比小幅回升，净利率同比有所下滑。2022年四季度公司实现毛利率51.14%，同比提升1.1pct，推测主要系高毛利自主品牌业务占比提升；四季度公司期间费用率为43.30%，同比提升约4.7pct，同期销售费用率为31.68%，同比提升约4.2pct，主要系疫情扰动下费用投放效率相对偏低且公司自主品牌海外业务处于初期培育阶段、费用投入较高。四季度公司实现归母净利率7.51%，同比下降5.6pct。伴随大宗原材料价格下行以及公司生产、运营效率的提升，期待后续公司盈利能力逐步修复。 优质产品加速上新，多元化渠道布局有序推进。产品端，公司聚焦改善型饮食需求，围绕“养生、饮水、烘焙、烹饪、咖啡”饮食场景陆续推出“22cm黑珐琅焖炖锅”、“团圆红盈系列陶瓷餐具”、“新年兔兔杯”等优质新品，深化对品类精细化运营；渠道端，公司持续推进“自营为主，线上线下并举”模式，线上推进传统渠道精细化运营、加大对抖音等新兴渠道的投入，线下稳步拓展自营品牌体验店，多元化渠道布局有序推进。 结合海外需求表现下调OEM/ODM业务收入增速假设，结合内需情况下调自主品牌收入增速假设，适当调整毛利率与费用率假设，预测公司2023-2025年归母净利润为0.92/1.13/1.38亿元(此前预测2023-2024年为0.88/1.03亿元）,给予DCF目标估值11.34元，维持“增持”评级。 风险提示新品推广或消费意愿恢复不达预期的风险；海外需求不达预期的风险；行业竞争加剧的风险盈利预测与投资建议

深耕行业二十余载，公司为国内中高端装饰原纸龙头企业。公司深耕装饰原纸领域20余年，截至2022年底已形成装饰原纸产能27万吨，位居装饰原纸行业第三，其中在中高端装饰原纸领域的市占率超20%。伴随新增产能的逐步落地，公司营收、利润实现稳健增长，2016-2022年公司营收、归母净利润CAGR达17%、29%。 装饰原纸高端化趋势确定，市场集中度或继续提升。21世纪以来，受益于终端需求的蓬勃发展，中国面层装饰原纸行业高速成长，生产规模已位居世界第一；2019年起面层装饰原纸行业进入结构性增长阶段，中高端装饰原纸占比快速提升。展望未来，终端需求驱动下中高端产品渗透率提升趋势确定，叠加下游应用场景拓展，中高端装饰原纸市场有望持续扩容。行业格局角度看，中国装饰原纸市场集中度较高，大型生产商凭借较强的生产能力、出色的产品质量与稳定的销售渠道占据了主要市场份额，2021年行业销量CR3达68%，中高端市场则更为集中，2020年CR2达61%（产能口径）；未来几年装饰原纸新增产能主要集中于头部公司，行业集中度有望进一步提升。 产能扩张+海外拓展打开成长空间，短期盈利弹性有望释放。中长期来看，伴随新增产能的逐步落地，预计2025年公司装饰原纸产量可达34万吨，2022-2025年CAGR约12%，装饰原纸销量市占率有望提升至26%；与此同时公司积极布局医疗级用纸、食品级用纸以及工业用纸等高景气赛道，目前已有部分透析纸开始销售，品类拓展有助于打开公司成长空间；此外公司依托自身产品品质与供应稳定性，加速推进装饰原纸出口业务，外销收入占比有望稳步提升。短期来看，在成本下行周期公司产品价格具备一定韧性，伴随海外新增产能的逐步投产，纸浆价格已有所回落，叠加2022年中以来钛白粉价格的下跌，公司盈利弹性有望逐步释放。 我们预测公司2023-2025年EPS分别1.69/1.91/2.31元。公司未来三年产能扩张节奏稳健，装饰原纸市占率稳步提升，品类拓展打开成长天花板，此外公司加速推进装饰原纸出海，外销业务有望持续贡献收入增量。根据可比公司我们给予公司2023年14倍市盈率估值，对应目标价23.70元，首次给予“买入”评级风险提示原材料价格大幅波动；新增产能建设不达预期；终端需求下滑超预期的风险；其他特种纸业务发展不及预期；假设条件变化影响测算结果盈利预测与投资建议

事件 1：公司公告 2022年业绩快报，2022年公司实现营业收入 66.29亿元，同比增长 13.56%，实现归母净利润 11.93亿元，同比下降 14.93%；单四季度实现营业收入22.36亿元，同比增长 11.25%，实现归母净利润 3.38亿元，同比下降 12.53%。 事件 2：公司于 2月 16日发布扫地机新品 G10S Pure，于 2月 28日发布洗烘一体机H1。 内销增长稳健，外销短期仍有所承压。2022年单四季度公司实现营收约 22亿元，同比增长约 11%。分地区来看：①内销方面，预计内销收入延续增长趋势，根据奥维云网的统计数据，单四季度石头扫地机器人奥维线上监测渠道（不含抖音）销售额同比增长 12%；②外销方面，四季度海外高通胀以及俄乌冲突等因素仍对欧洲市场需求造成一定负向影响，推测四季度公司外销收入承压。 跨界推出分子筛洗烘一体机 H1，产品综合性能突出。公司于 2月 28日正式发布分子筛洗烘一体机 H1，首发价 5999元。分子筛烘干技术依托具备强吸水性的分子筛自研模组与“烘干风路+还原风路”双循环风路设计，可实现衣物的 37℃低温烘干（其中烘干风路无主动热源参与）。分子筛洗烘一体机与热泵式洗烘一体机相比体积更小、性价比更高，与冷凝式洗烘一体机相比烘干温度更低、烘干效率更高。与此同时，石头 H1还配备了毛絮过滤自清洁系统，可实现毛絮自动过滤与滤网自动清洁，精确定位养宠消费者人群。除此之外，石头 H1搭载了 DD 直驱变频电机、RR洗烘算法、72L 大容量滚筒，洗、烘综合性能突出。 扫地机新品性价比出众，未来销售表现可期。公司于 2月 16日发布扫地机新品G10S Pure，定价 3999元（不含上下水），略低于 G10S 当前售价（4099元）。 与 G10S 相比，G10S Pure 的升级主要包括：①地面清洁能力的提升，主机吸力由5100Pa 提升至 5500Pa，新增沿地板方向清洁功能与地毯深度清洁模式。②自清洁能力的提升，基站内置热风烘干模组，同时提升自清洁刷转速、增加下置刮条。③智能化提升，产品新增智能禁区提醒和快速清洁模式，同时实现了易卡门槛的智能识别。G10S Pure 在价格低于 G10S 的同时升级了部分功能，解决了现有产品存在的部分痛点，产品性价比出众，未来销售表现值得期待。 结合海外市场需求、国内行业竞争与公司终端调价情况，适当调整扫地机器人海外市场收入增速、销售费用率与毛利率假设，预测公司 2022-2024年归母净利润分别为 11.93/15.46/17.23亿元（此前预测 2022-2024年分别为 12.02/14.76/15.72亿元），给予公司 DCF 目标估值 392.97元，维持“买入”评级。 风险提示 新品销售不及预期；行业竞争加剧；消费需求恢复不及预期

深度绑定下游乳业巨头，公司作为内资无菌纸基包装制造龙头实现稳健增长。公司为内资无菌纸基包装制造龙头企业，近年来通过深化与下游乳业巨头伊利、新希望等客户的合作供应关系实现稳健增长。公司近三年（2019-2021）营业收入、归母净利润年均复合增速分别为 15%、33%。公司具备枕包、砖包、钻石包等多元包型的规模化供应实力，其中枕包贡献公司主要收入来源，2021年营收占比 51%。得益于“枕包为主，砖包为辅”的业务模式，公司 2021年毛利率达 27%，显著领先于行业平均水平（约 20%）。 国产替代趋势持续推进，液态奶市场空间扩容助力无菌纸基包装行业规模增长。目前中国人均液态奶年消费量与发达国家相比仍有显著差距，未来伴随国民人均收入水平的提升以及膳食营养结构的改良，国内液态奶市场空间有望持续扩充，进而带动上游无菌纸基包装行业规模稳健扩张。利乐为代表的外资制造商凭借灌装设备性能优势，通过搭售、忠诚折扣等手段曾一度近乎垄断国内无菌纸基包装市场。2016年“利乐案”从外部打破外资垄断格局，内资制造商有望凭借更高性价比的包装产品实现国产替代。 “低定价+高毛利”业务模式持续性较强，公司已培育成熟的客户拓展模式，市占率有望稳步提升。公司专注枕包赛道，通过对下游客户的更低定价获得更高的毛利率水平，业内独特的“低定价+高毛利”业务模式有望成为客户拓展阶段长期稳定的业绩“安全垫”。公司已建立起成熟的体系化客户拓展方法论，当前与蒙牛的合作项目正处于验厂考察阶段，老客户订单份额提升叠加新客户持续开拓，公司市占率有望稳步提升。公司募投项目重点加码产能扩充，预期 2023年无菌纸基包装产能达约205亿包，相比 2021年增长 95%，推动长期业绩稳健增长。 我们预测公司 2022-2024年归母净利润分别为 1.6亿元、2.2亿元、2.4亿元，同比增速分别达 1.9%、34.9%、11.1%，对应的 EPS分别为 0.38元、0.51元、0.57元。 考虑到公司作为内资控股的最大规模无菌纸基包装制造企业，有望率先受益于行业国产替代化发展趋势，叠加“低定价+高毛利”的行业独特业务模式，公司未来市占率提升空间广阔且确定性较强，我们采取 DCF 绝对估值法对公司进行估值，给予公司 DCF 目标估值 18.02元，首次给予“增持”评级。 风险提示 收入结构对大客户依赖度较高的风险；无菌纸基包装行业竞争加剧的风险；巴氏奶消费占比提升带来对上游包装需求的结构性变动风险；原材料价格上涨的风险；假设条件变化影响测算结果的风险

轻松控 pro 戴镜六个月较三个月近视防控效果更佳。临床试验工作由四川大学华西医院刘陇黔团队主持，六个月随访时间内，总样本量共 125人（离焦组、对照组分别为 62人、63人）。本次发布的数据显示，戴镜第三个月到第六个月期间，离焦组球镜屈光度、等效球镜度、眼轴长度变化量分别为 0.08D、0.11D、0.04mm，对照组对应指标变化量分别为 0.22D、0.25D、0.09mm，三指标存在显著的统计学差异；有效率指标方面，轻松控 pro 延缓球镜度数、等效球镜度数、眼轴长度增长的有效率分别为 68%、60%、56%。临床试验表明轻松控 pro 离焦镜产品在延缓青少年近视加深方面效果显著，且效用随时间递增。 横向对比竞品，轻松控 pro 临床结果表现优异。考虑到 2020年以来中国儿童青少年用眼环境发生较大变化，线上授课模式导致其电子产品使用时长增加、户外活动时间减少，用眼负担加大，因此明月轻松控 pro 与豪雅新乐学（试验时间为 2014/8-2016）、依视路星趣控（试验时间为 2018/7-2020/10）等疫情前开展的临床试验结果可比性较低。对比同在疫情后开展临床试验的蔡司小乐圆、爱尔思问六个月结果：① 绝对值指标方面，轻松控 pro、小乐圆实验组眼轴增长长度分别为0.10mm、0.18mm，轻松控 pro 领先优势显著；② 有效率方面，轻松控 pro、小乐圆、思问控制眼轴增长的有效率分别为 44%、22%、50%，轻松控 pro 略低于思问，推测主要原因为对照组实验设计的差异。 临床试验结果背书叠加渠道拓展加速，公司离焦镜产品有望快速放量。行业层面，离焦镜相比于 OK 镜等其他近视防控产品具有使用便捷、安全性、性价比高等优势，未来渗透率仍有较大提升空间。公司层面，轻松控医疗渠道专供产品 H 版正式发布，共 8款 SKU，涉及不同折射率以及双重防蓝光可选功能，与普通版相比升级膜层、透光率等性能，定价平均高出 20-30%。凭借产品高性价比优势、丰富价格带选择，以及渠道端零售优势夯实、医疗渠道拓展加速，公司离焦镜有望充分受益于行业渗透率提升趋势，实现快速放量。 预测公司 2022-2024年归母净利润为 1.22/1.58/2.04亿元，考虑公司作为高品质国产镜片龙头企业，近年中高端品牌战略持续深化，近视防控产品快速放量叠加传统业务提价空间广阔，未来增长可期，给予 DCF 目标值 74.14元，维持“买入”评级。 风险提示 镜片新品推广程度不及预期；镜片毛利率提升幅度不及预期；行业竞争加剧的风险； 假设条件变化影响测算结果的风险

事件：公司公告 2022年三季报，2022年前三季度实现营业收入 37.60亿元，同比下降27.19%；实现归母净利润-2972.98万元，同比下降 134.1%。单三季度实现营业收入14.55亿元，同比下降 26.74%；实现归母净利润 7100.82万元，同比增长 59.92%。 行业整体形势严峻，公司业绩筑底调整。单三季度公司营业收入同比下降近 27%，降幅相比二季度（-31%）有所收窄。收入承压显著，推测主因源于： （1）受三季度各地疫情反复影响，线下订单成交遇阻； （2）公司面临疫情反复、家装行业订单萎缩等外部环境的挑战，积极探索内部成长确定性，主动调整经营思路，收缩自营整装等业务运营范围，导致整体营收同比持续承压。公司加强经销商赋能，持续探索加盟店、融合门店等多元渠道的业务拓展，同时依托数字化实力打造可复制、综合成本低的整装服务模式，推进整装业务产业化进程，期待公司业绩筑底调整后稳步修复。 三季度盈利能力有所改善，聚焦高质量发展成效初显。公司于 2022年开始聚焦“高质量发展”，通过强化核心主业增长、流程再造等方式实现降本增效，三季度取得成效。2022年三季度公司实现毛销差 14.39%，同比提升约 3.5pct，推测主要源于成本端降本增效持续推进及费用端营销投放控制。三季度财务费用率为0.93%，同比提升约 1pct，主要由于票据贴现产生利息费用增加导致。单三季度公司实现归母净利率 4.88%，同比提升约 2.6pct，盈利能力有所修复。 整装业务增长可期，全渠道深化运营奠定扩张基础。产品端， BIM 赋能整装云和自营整装业务，公司依托信息化发展优势推进整装业务全流程标准化、数字化。此外，公司洞察家居消费主力军年轻化趋势，紧抓新时代家装需求自由化、个性化特质，推出“随心选”全屋定制套餐，基于尚品宅配超五千 SKU 实现全屋设计风格自由搭配，为定制家居零售渠道发展注入新活力。渠道端，公司坚定执行“1+N+Z”城市发展策略，即以有限的超级大店展示品牌服务，在物流、交付等维度助力 N 个经销商在 Z 类多元渠道的业务拓展；同时加强与智能家居、物业等多类型企业合作，前置家装消费需求触点，全渠道运营深化为业务扩张奠定基础。 结合疫情影响及公司渠道拓展情况，适当下调自营/加盟门店单店提货额、门店数增速及毛利率假设，结合预测公司 2022-2024年归母净利润分别为 0.64/1.05/1.06亿元（此前预测 2022-2024年为 1.02/1.42/1.92亿元），给予 DCF 目标价 22.46元，维持 “增持”评级。 风险提示 地产竣工不及预期；行业竞争加剧；加盟渠道转型、整装业务拓展不达预期的风险

事件：公司公布 2022年三季报，前三季度实现营业收入 55.10亿元，同比增长26.32%；实现归母净利润 5.67亿元，同比下降 37.22%。单三季度实现营业收入 19.12亿元，同比、环比分别增长 29.54%、-0.43%；同期实现归母净利润 2.13亿元，同比、环比分别增长-27.70%、2.21%。 核心观点 单三季度推测纸价环比小幅提涨，业绩环比改善。公司单三季度营收同比增长约30%，主要系公司前期新增产能逐步放量；单三季度营收环比小幅下降 0.4%，拆分量、价来看，推测受 8月限电影响，公司单三季度销量环比小幅下滑，若单三季度机制纸销量按 20万吨计算，我们预计公司单三季度吨纸售价环比提升约 0.5%，在终端需求相对疲弱的情况下，纸价实现小幅提升。利润端，单三季度公司实现归母净利润 2.13亿元，环比增长 2%，实现小幅改善。拆分本部、夏王来看，剔除投资收益后，我们推测单三季度公司本部吨净利达 981元，环比增长约 15%；单三季度对联营企业和合营企业的投资收益（主要来源于夏王纸业）达 0.22亿元，环比下降48%，推测主要系终端需求疲软导致成本上涨压力无法实现顺畅传导，装饰原纸盈利收窄。 木浆成本上行，三季度盈利能力承压。2022年单三季度公司实现毛利率 11.81%，环比下降约 2pct，推测主要系前期采购的高价木浆逐步用于生产，且人民币大幅贬值进一步抬升木浆采购成本，导致毛利率环比下降。同期公司持续加大控费力度，单三季度期间费用率同比下滑约 1pct。三季度公司实现归母净利率 11.13%，环比提升 0.3pct。 产能扩张节奏稳健，产业链逐步向上游延伸，中长期成长确定性强。近期针叶木浆外盘报价较三季度高位已累计下调近 70美元/吨，同期钛白粉价格亦出现明显回落，预计公司四季度成本端压力略小于三季度，盈利水平或稳步改善。新增产能方面，公司 30万吨食品卡纸项目预计将于 2022四季度投产，有望贡献增量。此外公司广西、湖北两大“林浆纸一体化”项目于 2022年上半年全面启动，测算未来三年公司产量年均复合增速达 19%（不含夏王）。中长期看，随着自备木浆项目逐步投产，公司抵御原料价格波动的能力有望增强，中长期增长确定性高。 结合原料价格走势下调毛利率及投资收益假设，预测 2022-2024年归母净利润为8.08/10.85/12.92亿元(此前预测 2022-2024年为 9.35/12.27/15.12亿元)，给予DCF 目标估值 31.48元，维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格上涨超过预期的风险；新建产能建设不达预期的风险

事件：公司公布 2022年三季报， 2022年前三季度公司实现营业收入 69.25亿元，同比下降 1.52%，实现归母净利润 5.05亿元，同比下降 23.91%；单三季度公司实现营业收入 22.15亿元，同比下降 3.23%，实现归母净利润 1.58亿元，同比下降 25.28% 推测公司单三季度内销小幅下滑，外销实现正增长。 公司单三季度收入同比小幅下降 3%， 符合预期。 分地区来看，内销方面，推测公司内销收入小幅下降， 根据奥维云网的统计数据， 单三季度公司厨小电（含电饭煲、料理机、空气炸锅与破壁机等14个品类，不含抖音渠道）线上监测渠道销售额合计为 14.3亿元，同比下降约11%，推测主要系疫情扰动下国内消费需求疲软，导致终端动销有所下滑。 外销方面， 根据 JS 环球公告， SharkNinja 单三季度毛收入同比增长约 12%， 预计公司单三季度与 SharkNinja 关联部分外销收入实现正增长。 产品结构优化带动毛利水平提升，品牌投入力度加大抬升销售费用率。 2022年单三季度公司实现毛利率 28.66%，剔除运费重分类影响后，推测可比口径下同比提升约2pct，主要系公司中腰部产品占比逐步提升且同期铜、铝等原材料价格有所下降。 同期公司实现销售费用率 13.66%，预计可比口径下同比提升约 4pct，主要系公司出于中长期品牌建设考虑，于线上加大抖音快手等内容电商投入、于线下积极投建太空厨房样板终端、增加下沉市场投放。单三季度公司实现归母净利率 7.14%，同比下降约 2pct。 聚焦小家电主业，渠道变革逐步落地，未来内销有望持续改善。 产品端，公司坚定聚焦小家电主业，完善中高端产品布局，公司陆续推出“九阳银河一号洗地机 Q5”“太空热小净 2代 Pro” 等高品质新品，切实解决消费者需求。渠道端，公司基于零售动销为导向推进渠道变革，带动产业链周转效率提升；同时重点发展内容电商渠道，“短视频+投流+直播”的自播闭环逐步形成；此外公司不断深化线下渠道建设，积极投建太空科技样板终端，提升消费体验。公司中高端业务布局日益完善、渠道变革逐步落地， 有望推动内销业务后续增长。 结合厨小电、炊具内外销需求景气程度，适当下调饭煲类、炊具系列增速假设； 结合公司产品策略适当上调毛利率假设，同时结合公司品牌营销情况适当上调销售费用率假设， 预测公司 2022-2024年归母净利润为 6.87/8.03/8.50亿元（此前预测2022-2024年为 6.98/7.65/8.10亿元），根据可比公司给予 2022年 20倍市盈率估值，对应目标价 17.91元， 维持“增持”评级。 风险提示 研发创新能力不足导致品类扩张进度不达预期；行业竞争加剧； 中美贸易政策发生大幅变化的风险

事件： 公司公告 2022年三季报， 2022年前三季度的实现营业收入 35.17亿元，同比增长5.86%；实现归母净利润 3.15亿元，同比增长 4.95%。 其中， 单三季度实现营业收入 14.82亿元，同比增长 4.79%；实现归母净利润 1.57亿元，同比增长 5.96%。 三季度衣柜业务表现亮眼， 大宗渠道收入同比降幅收窄。 分产品，公司三季度整体厨柜/定制衣柜/木门/其他产品分别实现营收 7.35/6.07/0.50/0.90亿元，同比增长-6%/20%/6%/16%， 相较 2021年底， 三季度末公司整体厨柜/定制衣柜/木门经销门店数量分别增加 22/89/314家。 其中， 厨柜业务经营稳健， 三季度收入同比降幅较二季度（-10%）收窄； 衣柜业务得益于新店拓展、整装渠道推进，收入实现亮眼增长。 分渠道，三季度经销/直营/大宗/其他渠道分别实现营收 8.59/1.23/3.82/1.18亿元，同比增长 5%/27%/-6%/31%。其中经销渠道收入增速较二季度（9%）有所放缓，推测与疫情反复影响线下成交有关；直营渠道实现较优增长， 推测源于广州直营门店订单放量增长；大宗渠道同比降幅较二季度（-12%）收窄，推测源于保交付稳步推进、以及公司积极巩固拓展与优质战略地产客户的合作等因素共同驱动。 三季度生产端降本增效落地， 盈利能力逐步改善。 三季度公司实现毛利率 37.46%，同比提升 2pct， 其中整体厨柜、定制衣柜产品毛利率分别为 40.15%/39.27%，同比提升 3.1pct/1.1pct， 推测主要源于制造端降本增效持续推进。 公司自 2021年起通过提升原材料利用率、管控外协厂商制造成本等手段强化成本管理， 预计未来盈利能力仍有改善空间。 三季度公司期间费用率 23.26%，同比提升 0.4pct。 三季度归母净利率 10.61%，同比提升 0.1pct，整体盈利能力有所改善。 全品类产品矩阵日臻完善，整装渠道建设持续发力。 产品端， 公司在丰富厨衣柜产品线基础上相继推出多款定制卫浴产品、 星晴系列木门新品， 随着覆盖家装业务场景的延展，公司全品类一体化整家产品矩阵逐步完善。 三季度公司推出 29800元/35800元/88888元全品类定制套餐，推动厨柜、衣柜及成品家具配套率提升，助力客单价上行。 渠道端， 公司持续发力整装渠道， 8月邀请全国整装直供商召开整装大家居天网启动会，直面装企需求痛点，加快推进整装大家居发展进程。 公司品类融合、渠道拓展加速推进，持续助力竞争优势提升，未来市占率仍有较大提升空间。 适当下调全年新开门店数量、单店提货额增速假设， 适当上调厨柜、衣柜业务毛利率 2022全年假设， 预测公司 2022-2024年归母净利润分别为 5.33/6.20/6.96亿元（此前预测 2022-2024年分别为 5.62/6.92/7.95亿元）。 结合可比公司给予 2022年 14倍市盈率估值，对应目标价 23.94元，维持“买入”评级。 风险提示 地产竣工不及预期的风险；渠道拓展不及预期的风险；行业竞争加剧的风险

事件：公司公告 2022年三季报，前三季度公司实现营业收入 43.92亿元，同比增长14.78%，实现归母净利润 8.55亿元，同比下降 15.85%；单三季度公司实现营业收入14.69亿元，同比下降 0.65%，实现归母净利润 2.38亿元，同比下降 34.54% 内销收入增长亮眼，外销压力仍存。 收入拆分地区来看： ①内销方面，预计内销收入延续高增长趋势，主要系公司陆续推出优质自清洁新品并加大宣传推广力度，带动品牌市占率快速提升；根据奥维云网的统计数据， 2022年单三季度石头扫地机器人奥维线上监测渠道（不含抖音）销售额同比增长 52%，市占率同比提升 7pct 至19%。 ②外销方面，受俄乌冲突及高通胀影响，欧洲消费市场需求较为疲软，推测单三季度公司外销收入有所承压。 渠道结构变化带动毛利率提升，营销投放力度加大影响盈利能力。 单三季度公司实现毛利率 49.16%，剔除运费重分类影响后推测可比口径下同比上升 2pct，推测系公司高毛利直营渠道收入占比提升，且三季度铜、铝、塑料等原材料价格有所下降。同期公司销售费用率为 19.55%，可比口径下同比提升约 6pct，主要系公司费用率相对较高的直营渠道收入占比有所提升，以及公司为进一步拓展海内外市场，增加了广告及市场推广投入。此外，三季度人民币兑美元持续贬值导致公司远期锁汇产生的损益减少，单三季度公允价值变动净收益达-0.27亿元，占公司收入比重达1.86%，对公司盈利能力造成一定影响。单三季度公司实现归母净利率 16.23%，同比下降约 8pct，盈利水平有所下滑。 内销产品布局逐步完善，海外新市场持续开发，公司全球竞争力持续提升。内销市场方面，三季度公司通过功能组合先后推出 G10S Auto、 G10Plus 两款扫地机器人新品，逐步实现扫地机多价格带覆盖；此外公司于三季度推出洗地机新品 A 10、A10PLUS，进一步丰富产品矩阵。外销市场方面，公司以高品质新品为抓手，重点发力美国、亚太市场，积极拓展海外自建渠道，全球竞争力稳步提升。 结合海外市场需求情况与公司渠道结构变化情况，适当下调公司自有品牌扫地机器人海外收入增速、上调公司销售费用率，预测公司 2022-2024年归母净利润分别为12.02/14.76/15.72亿元（此前预测 2022-2024年分别为 14.40/16.81/19.02亿元），给予公司 DCF 目标估值 374.80元，维持“买入”评级。 风险提示 研发创新力度不及预期；行业竞争加剧； 消费需求恢复不及预期

核心观点 自有品牌延续增长态势，代工业务规模持续收缩。伴随自有品牌战略持续深化，推测单三季度公司自有品牌收入实现稳健增长，代工业务延续同比下降趋势。自有品牌收入拆分来看： ①科沃斯品牌：伴随海外渠道拓展，推测外销收入贡献主要增量，其中亚太、日本等新开拓市场预计增速较高；消费承压背景下，推测科沃斯内销收入实现稳健增长，其中线下渠道快速放量、占比或持续上行，线上收入增速或较二季度有所下滑，主要系疫情扰动下扫地机行业线上销售规模有所收缩、行业竞争加剧。 ②添可品牌：中国洗地机行业仍处于渗透率快速提升的阶段，添可作为行业领先品牌，持续享受渗透率提升红利，内销收入预计延续良好增长态势；考虑到美亚 Prime Day 由 6月延期至 7月，推测添可外销收入亦实现亮眼表现。 产品降价影响毛利率，销售费用率高企导致盈利能力明显下滑。 单三季度公司实现毛利率 47.17%，同比下滑约 1pct、环比下滑约 5pct，主要系公司自 8月以来主动下调 X1OMNI 以及 T10系列产品终端售价，导致整体毛利水平有所下滑。单三季度公司销售费用率为 30.10%，同比提升约 7pct，主要系疫情扰动下公司销售费用投放效率有所降低。单三季度公司实现归母净利率 7.43%，同比下降约 9pct。伴随公司调价后旗舰产品开始放量，规模效应或逐步释放，有望带动公司盈利能力逐步修复。 产品价格调整催化扫地机需求释放，多元化渠道网络逐步形成。 产品端，前期产品主动调价已带动旗舰产品逐步起量，根据奥维云网的统计数据， 9月 T10OMNI、 X1OMNI 线上监测渠道（不含抖音）销量市占率分别为 10.6%、 8.2%，较 7月提升约9.3pct、 2.0pct； 双 11大促期间公司进一步下调旗舰产品价格，产品性价比更加突出、有望带动自清洁类产品进一步放量。此外公司积极扩张品类矩阵，于 10月下旬推出智能割草机器人 GOAT G1、商用清洁机器人 DEEBOT PRO K1、 M1新品，实现了机器人全场景突破。渠道端，公司在维持线上渠道优势的基础上，着重开拓线下渠道，精准布局高线城市核心商圈，同时全面渗透中高端连锁网络渠道，多元化渠道网络逐步成型。 结合扫地机器人行业需求情况以及公司的调价策略与营销投放力度，适当下调自有品牌服务机器人收入增速、毛利率假设、上调销售费用率假设，我们预测 2022-2024年 公 司 归 母 净 利 润 为 17.21/22.13/24.90亿 元 （ 此 前 预 测 2022-2024年 为22.46/29.42/34.81亿元）， 给予 DCF 目标估值 76.54元， 维持“买入”评级。 风险提示 研发创新力度不及预期；行业竞争加剧；贸易摩擦的不确定性风险

事件：公司公告 2022年三季报，2022年前三季度公司实现营业收入 26.99亿元，同比增长 14.12%，实现归母净利润 2.40亿元，同比增长 27.24%；单三季度公司实现营业收入 8.50亿元，同比增长 16.29%，同期实现归母净利润 0.92亿元，同比增长 84.51%。 核心观点 三季度业绩超预期，推测电蒸锅、空气炸锅等品类表现亮眼。2022年单三季度公司实现营收、归母净利润 8.50亿元、0.92亿元，同比分别增长 16.3%、84.5%，业绩实现超预期增长。公司主营业务以内销为主，根据奥维云网的统计数据，单三季度小熊品牌厨房小家电线上监测渠道销售额约 4.9亿元（含电饭煲、料理机、空气炸锅等 14个品类，不含抖音渠道），同比增长 2.8%，其中电蒸锅、养生壶、空气炸锅等品类增速相对较快，同期厨小电行业线上监测渠道销售额整体增速为 0.3%，小熊品牌厨小电收入增速高于行业整体增速，市场占有率稳步提升。 原材料压力缓解，产品结构持续优化，公司盈利能力显著改善。2022年单三季度公司实现毛利率 36.87%，同比提升约 3pct，推测主要系铜、铝、不锈钢等原材料价格于 6月中旬开始下降，成本压力有所缓解，同时公司持续优化产品结构，带动整体毛利率提升。同期公司实现销售费用率 17.52%，同比提升约 1pct，推测主要系公司积极布局内容、社交电商平台且直营比例有所提升，营销投入相对较大。2022年单三季度公司实现归母净利率 10.84%，同比提升约 4pct，盈利能力显著改善。 产品精品化战略不断深化、品牌年轻化转型逐步落地。产品端，公司逐步落实产品精品化战略，着重提升单品创新度与市场竞争力，积极采取同一品类多个小爆品的终端打法，同时公司围绕“年轻人喜欢的小家电”的全新品牌形象，陆续推出“拆刀洗破壁机”、“磨法料理棒”、“元气小煲”等新品，拉动内销业务增长。渠道端，在传统电商渠道稳健增长的基础上，公司加大内容、社交电商拓展力度，着手布局海外销售渠道，全渠道运营策略稳步推进。 结合下游需求景气程度、公司产品结构调整情况、原材料价格走势以及营销投放节奏，预测公司 2022-2024年归母净利润分别为 3.82/4.86/5.43亿元（此前预测2022-2024年为 3.42/4.61/5.38亿元）。参考可比公司估值法，给予公司 2022年25倍市盈率估值（维持溢价率 20%），对应目标价 61.26元，维持“增持”评级。 风险提示 研发创新能力不足导致品类扩张进度不达预期、估值下滑的风险；行业竞争加剧的风险；原材料成本大幅上涨的风险

事件：公司公告 2022年三季报，2022年前三季度实现营业收入 104.74亿元，同比增长16.22%；实现归母净利润 23.61亿元，同比增长 7.03%。其中，单三季度实现营业收入 36.36亿元，同比增长 13.89%；同期实现归母净利润 8.54亿元，同比增长 8.76%。 三季度营收整体增长稳健，多品类新品面市。单三季度，公司营收总额实现同比增速 13.89%，整体保持稳健增长。分产品来看，推测公司电连接业务继续保持营收同比正增长，其中转接器产品行业领先优势稳固，新能源充电枪、充电桩于线上和线下双渠道快速放量，新能源电连接业务板块行业地位提升；智能电工业务，得益于公司于 B 端工程渠道发力，推测 LED 照明产品营收保持稳健增长，其中无主灯全品类新品三季度面市，进一步推进公司前装环节一体化产品矩阵完善；数码配件业务，公司加速完善全品类产品布局，户外储能、智能快充产品线扩容，叠加公司综合化渠道建设逐步完善，贡献收入增长新势能。 三季度公司盈利能力持续承压，配合新品推出节奏加码营销投入。公司 2022年单三季度实现毛利率 38.94%，环比提升 1.8pct，推测主要得益于年初产品提价落地以及新品上市推动产品结构持续优化；同比下降 2.0pct，推测原因在于上游原材料价格同比增长以及毛利较低的 B 端业务营收占比提升。展望未来，原材料价格同比上涨影响趋缓及高毛利新品放量有望推动公司盈利能力逐步改善。三季度公司期间费用率 14.13%，同比提升 2.5pct，其中销售费用率为 6.08%，同比提升 1pct，公司配合秋季墙开、照明等系列新品上市计划，加大营销投入。三季度公司实现归母净利率 23.48%，同比下降 1.1pct。 “新能源+智能生态”战略持续推进，长期可持续发展的产业布局进一步完善。公司以成为新能源充电基础设施领导者为使命，积极拓展新能源电连接业务布局，9月同国网车网技术公司建立全面重要合作伙伴关系，加速电动汽车有序充电的推广应用，以加速实现大规模社区充电资源接入为目标，持续加速新能源业务多渠道布局完善。此外，公司把握智能家居产品消费升级发展机遇，持续推进家居智能生态战略建设，智能无主灯新品系统涵盖嵌入式筒射灯、线性灯与磁吸轨道灯等多种品类，支持多空间智能化操控，一站式满足全屋灯光设计需求。公司以“新能源+智能生态”为战略目标，长期可持续发展的产业布局进一步完善。 结合公司不同渠道贡献营收比重的调整，适当下调智能电工照明业务板块毛利率假设，预测 2022-2024年归母净利润分别为 30.90/36.11/ 41.19亿元（原预测为32.22/36.67/41.91亿），给予公司 DCF 目标估值 167.45元，维持“增持”评级。 风险提示 宏观经济增速放缓、终端需求下滑超预期；行业竞争加剧；原材料价格上涨超预期

事件：公司公告2022年三季报，前三季度公司实现收入5.35亿元，同比下降1.53%，实现归母净利润0.27亿元，同比下滑61.13%；单三季度公司实现收入1.66亿元，同比下降12.09%，实现归母净利润0.04亿元，同比下滑77.74%。 单三季度自主品牌业务收入微增，代工业务短期承压。2022年单三季度公司自主品牌、OEM/ODM业务分别实现营收1.31亿元、0.36亿元，同比分别增长1%、-41%，其中自主品牌收入微增，代工业务收入受海外需求持续下降影响有所下滑。 ①自主品牌分地区来看，单三季度自主品牌内销、外销收入同比分别增长-9%、110%，三季度国内消费疲软态势延续，内销业务短期承压；同期公司大力推进海外库存消耗，带动自主品牌外销业务高速增长。②自主品牌分品类来看，单三季度电器类、用品及食材类收入同比分别增长11%、-17%，推测蒸炖锅等品类表现相对较优，贡献电器类业务主要增量。 品牌出海占比提升叠加生产规模效应减弱，公司盈利水平有所下滑。2022年单三季度公司实现毛利率46.52%，同比下降1.52pct，主要系品牌出海物流成本同比增加、加之该业务占比提升，拉低整体毛利水平，此外受零售库存高位及代工收入下降等因素影响，公司产能利用率降低，导致固定成本摊销增加。单三季度公司销售费用率为33.60%，同比提升8.80pct，推测主要系疫情扰动下营销费用投放效率下降，且公司加大了抖音等高费用率渠道的开拓力度；同期财务费用率为-2.13%，同比下降2.59pct，受益于人民币贬值，公司汇兑收益同比大幅增加。单三季度公司实现归母净利率2.49%，同比下降7.35pct。伴随公司库存逐步消化，成本、渠道、管理等内部优化逐步落地，公司盈利水平有望逐步改善。 高质量新品陆续上市，渠道结构日益完善。产品端，公司持续围绕不同饮食场景发布高质量新品，三季度陆续推出“迷你多功能蒸煮炖锅”、“18cm铸铁小煎锅”、“虎虎硅胶垫”、“银耳小吊梨汤”等新品，进一步丰富厨房小家电+周边用品+食材的产品组合。渠道端，公司继续推进“自营为主，线上线下并举”的渠道模式，坚定发展线下自营渠道，积极探索线上新兴渠道，与此同时持续推进自主品牌出海，渠道结构日益完善。 结合海外需求下调OEM/ODM业务收入增速假设，结合内需情况下调自主品牌收入增速假设，适当下调公司自主品牌内销毛利率假设、上调销售费用率假设，预测公司2022-2024年归母净利润为0.54/0.88/1.03亿元(此前预测为0.92/1.17/1.36亿元）,给予DCF目标估值9.68元，维持“增持”评级。 风险提示新品推广或消费意愿恢复不达预期的风险；海外需求不达预期的风险；行业竞争加剧的风险盈利预测与投资建议

事件：公司公告2022年三季报，22022年前三季度实现营业收入162.69亿元，同比增长12.96%；实现归母净利润19.90亿元，同比下降55.82%。单三季度实现收入65.75亿元，同比增长6.02%；实现归母净利润9.72亿元，同比下降11.71%。 三季度零售增长稳健，大宗业务企稳。在三季度疫情反复、高温限电等多重因素挑战下，公司实现单季度收入同比增长6%，凸显家居龙头增长韧性。分产品，三季度橱柜/衣柜及配套家具产品/卫浴/木门业务实现营业收入21.82/34.89/3.14/3.97亿元，同比增速分别达-0.36%/7.98%/11.51%/4.17%，其中，公司橱柜业务经营整体稳健；衣柜及配套家具产品依托“整家定制2.0”实现品类融合、整装渠道快速拓展，带动多品类协同增长；受益于大宗业务收入改善，卫浴收入同比恢复至正增长。（2）分渠道，三季度经销店、大宗、直营店渠道实现收入51.41/10.63/1.95亿元，同比增长5.45%/1.56%/13.90%，零售渠道表现稳健，大宗业务受益于保交付稳步推进、收入同比转暖。 毛利率基本维稳，费用率上升导致盈利能力短期承压。2022年单三季度公司毛利率同比小幅下降0.15pct至33.13%。按品类拆分，三季度橱柜、卫浴、木门毛利率同比提升3.19pct/4.71pct/4.12pct，推测与产能利用率提升、规模效应释放有关；衣柜及配套家具产品毛利率同比下降3.13pct，推测与配套品占比提升带来的产品结构变化有关。按渠道拆分，三季度经销店毛利率同比提升0.87pct、大宗渠道毛利率同比下降3.31pct。费用端，单三季度公司销售/管理/研发费用率同比分别提升1.13pct/0.85pct/1.68pct，推测与疫情扰动下固定费用摊薄效应下降有关。三季度实现归母净利率15.05%，同比下降2.88pct。考虑到8月1日起公司全线产品销售价格整体上涨0.8%，叠加公司降本增效持续推进，期待后续盈利能力改善。 多维度积极推进大家居战略，看好公司未来市场份额加速提升。公司近期开展组织结构及人事调整，原集成家居营销事业部更名为整家营销事业部，由刘顺平任总经理；原厨柜、卫浴营销事业部合二为一成厨卫营销事业部，由张秀珠任总经理，集团由内而外向大家居转型更进一步。作为率先布局整装业务的国内定制家居龙头，公司积极围绕大家居战略的全品类、全渠道布局以及供应链、数字化优势将愈发凸显，看好公司未来市场份额加速提升。 结合疫情反复、地产景气下行等因素影响，适当下调橱柜收入增速、上调费用率假设，预测公司2022-2024年归母净利润分别为27.28/30.97/34.95亿元（此前预测2022-2024年为30.22/34.66/38.71亿元），给予DCF目标估值118.78元，维持“买入”评级。 风险提示地产竣工不及预期的风险；行业竞争加剧的风险