投资建议 公司发布2016年一季报,实现营收2.39亿元(+53.22%),净利润1027.88万元(-5.56%),EPS为0.07元。我们预计16-18年EPS为0.68元、0.83元及1.05元,对应当前股价PE为59X、48X及38X,维持“强烈推荐”评级。 投资要点 营收大幅增长,盈利状况保持稳定:公司16年一季度实现营收2.39亿元,同比增长53.22%,主要原因为公司相关特高压工程订单及营业收入较去年同期有所增加。公司一季度实现归属于上市公司股东净利润为1027.88万元,同比下降5.56%。一方面公司期间费用大幅增加,公司一季度向银行借款购买原材料,短期借款增加导致公司一季度财务费用同比大增147.02%,而公司研发投入增加导致管理费用同比增加约800万元。另一方面,由于理财收入减少,公司投资收益较去年同期大幅减少300多万元。公司预测16年上半年净利润或同比增长30%,显示公司相关订单状况良好。 收购成都航飞完成,军工业务或呈爆发式增长:4月15日成都航飞完成了工商变更登记手续,变更后由通达股份持有成都航飞100%股权,成都航飞正式成为公司全资控股子公司。股权协议显示,成都航飞2015年全年实现营收2657.93万元,净利润1007.60万元,而今年1月单月实现营收480.76万元,净利润228.40万元。从量上看,成都航飞订单充裕并且持续性较好。从质上看,公司1月净利率高达47.50%,较15年水平又显著提升,在民营军工企业中盈利水平首屈一指,印证公司技术水平和成品率较高。根据我们的判断,先进武器装备大量供给状态已经开始出现,并且这一趋势将在十三五期间持续,加上公司未来民机生产能力的加速布局,我们认为成都航飞业绩增长大概率超业绩承诺。 通达股份传统主业稳中向好,未来军工和线缆行业并购业务可期:2016年国家电网计划投资4390亿元用于电网建设,未来五年公司订单有望实现大幅增长。鉴于公司目前的战略为“立足主业、深入军工”,我们认为未来公司可能通过外延式并购实现可持续发展,未来并购可能包括三个方向:第一,以成都航飞为基础做大做强航空军机、民机产业链;第二,寻求其他军工领域如海军和信息化领域的并购标的;第三,寻求传统主业产业链上下游优质、低价标的的并购机会。 风险提示:成都航飞未能完成业绩承诺;公司传统线缆业务开拓受阻。

营收符合预期,产业结构优化:公司15年实现营收73.28亿元,同比下滑3.09%,收入下滑主要原因是以国内外贸易、技术服务为代表的现代服务业收入大幅削减所致。2015年按照集团要求,大宗商品贸易类收入大幅削减近10亿元,导致现代服务业收入锐减。分项来看,飞机制造业和汽车制造业收入分别同比增长6.07%和3.38%,占营业收入的比重分别较去年上升5.08个百分点和1.44个百分点,而其他制造业营业收入同比下滑超过30%,占营收比重也同比下滑6.43个百分点。公司“1+3”的发展战略正在稳步实施,较好地实现了产业结构优化以及主业聚焦。 盈利能力好于预期,16年经营收益有望实现较高增长:公司15年实现归属于上市公司股东净利润为4.89亿元,同比增长28.09%,净利润增速好于预期的主要原因是航空产品交付好于预期及投资收益增加。公司15年实现投资收益1.34亿元,较去年同期大增1.32亿元,其中处置可供出售金融资产取得的投资收益高达1.31亿元。一方面,公司上半年出售三家公司股票公司取得超过5000万元收益,另一方面,2015年度中航资本向陕航电气发行股份购买其持有的中航国际租赁有限公司2.2%的股权,陕航电气2015年确认投资收益超过8000万元。公司年报中提出16年计划实现营业总收入77.30亿元,实现利润总额5.74亿。如果扣除掉投资收益的影响,公司营收和利润总额同比增长率有望分别达到5%和30%。我们认为十三五期间先进武器装备大量供给状态正在逐步出现,公司业绩有望实现较快增长。 航空产业稳步推进,民机市场国产替代从无到有:军机方面,2015年公司申报“航空电力系统航空科技重点实验室”获集团评审通过并正式挂牌运营,同时公司也正在全面推进“机电振兴计划”的落地。科研经费投入较少一直都是制约航空机电技术发展的重要瓶颈,我们预计国家未来十年后续投入有望超过50亿元,材料、工艺、元器件等基础技术将获得高速发展。民机方面,公司C919项目已完成环境控制系统、燃油系统、液压系统全部产品交付,未来的民用机载设备领域国产替代是从无到有的状态,公司在民用领域面临的市场空间巨大。 汽车制造业协同效应明显,定位汽车重要部件集成商:2015年公司汽车制造业务毛利占比由14年时的13.82%上升至20.39%。报告期内公司下属企业精机科技从国外引进精冲机等设备,完成了首条TJX2调角器核心件半自动生产线和可同时满足近30个品种的座椅高调器共线生产的半自动生产线建设,产能得到有效扩充。我们认为,公司未来的定位不仅是精密调节装置、骨架、精铸件等部件供应商,而是多元化的汽车重要部件集成商。我们推测,公司在今年3月增发实施后将在第一轮收购中预先收购从事汽车座椅零部件的生产制造的Kokinetics GmbH 公司,随后或将在第二轮收购中收购主营精冲组件的KOKI Transmission和主营DCT和VVT组件的海力达,收购完成后协同作用或显著增强,公司业绩也将大幅增厚。 中航机电是为数不多的“四有”军工股,市场存在预期差:我们认为,中航机电在可预期的未来“有业绩、有注入、有政策、有市场”,同时具备这四个因素的军工股并不多,市场存在预期差。16年增发中开创性的员工持股计划也彰显公司上下对未来增长前景的信心,考虑此次非公开发行三年锁定期的资金成本,当前股价已具备较高的安全边际。 当前股价安全边际高,维持“强烈推荐”的投资评级:考虑今年上半年融资完成但尚未收购的情况下,预计公司16、17和18年的EPS分别为0.57、0.68和0.78元,对应增发价14.48元的PE分别为25X、21X和19X。而以4月7日收盘价19.33元/股来计算,当前对应PE分别为34X、28X和25X,今年启动资产收购后估值将进一步降低,当前安全边际较高,维持“强烈推荐”的投资评级。 风险提示:后续资产注入方案久拖不决;研究所改制尚需时日。

业绩不及预期,行业周期以及期间费用影响较大:公司15年实现营收4.29亿元,同比下滑14.60%,收入下滑源于行业周期所导致的航空维修业务下滑。分项来看,航空维修、租赁及研发制造收入下滑超过20%,占营业收入的比重由14年时的81.91%下降到76.72%,毛利率也较14年下降10个百分点。公司15年实现归属于上市公司股东净利润为3965.32万元,同比下滑74.90%,我们认为期间费用大幅增加导致净利润下滑幅度超过营收下滑幅度。15年管理费用较上年同期增长3510万元,主要原因是公司加大研发投入力度令技术开发费增加,同时子公司新加坡AST办公大楼转固折旧增加。此外,银行借款增加导致财务费用同比增长91.21%。 航空维修静待项目达产,整机维修稳步推进:公司目前已经形成部件和整机维修全覆盖,2015年全年新开发维修项目400余项。其中,部附件维修由于15年航空维修业务整体不景气,业务收入受到冲击。整机维修方面,天津海特飞机工程于15年初投入使用,但目前只能从事飞机定检、改装及拆卸,整机大修仍处于能力建设期,尚未贡献业绩。发动机维修方面,公司主要从事发动机和APU修理工作,15年修理量同比增长27%,新三型发动机试修任务按预设节点稳步推进。我们认为随着天津维修基地能力建设完成,公司整机大修、工程改装业务、航线业务将步入正轨,公司目前公司及下属子公司等已经拥有6个FAA、2个EASA维修许可证和2个军工资质,16年有望取得波音B7374C检维修许可证和EASA/FAA资质认证。 航空培训稳中有升,模拟机数量未来有望提升:公司15年航空培训业务营收同比增长9.18%,目前公司昆明、新加坡、天津三大航空培训基地已经全面建成,其中昆明基地已经正式投产,5台模拟机2015年完成飞行模拟机训练近3万小时,乘务训练近8千人次,乘务训练成为公司培训板块业绩新增长点。新加坡AST公司已于2015年4月投入运营,目前客户包括包括vietjet、tigerair等国际企业。此外,15年定增募集资金中有5.7亿将投资于天津飞安航空训练基地建设项目,该基地将在3年内建成,截止到15年底已完成培训大楼基建,未来具备7-10台模拟机的运行能力。我们预计三年内公司模拟机数量可达到15-20台的规模。 航空研发制造未来或受益于直升机量产:公司航空研发制造板块目前主要产品有发动机电子控制器(ECU)、直升机救援电动绞车等,主要应用领域为直升机,目前军品占比超过60%。某型航空动力控制系统正在实现批量交付,16年APU控制器试飞鉴定工作有望完成并实现批量订货工作,而去年募投项目中有2.53亿元将用于三种新型号(401、402、403)航空动力控制系统的衍生研发,三种新型号控制系统可实现军民共用,预计短期内主要以军方销售为主。我们认为随着军事战略调整,未来军用直升机的需求量将显著提升,预计未来5年中国军用直升机需求量复合增长率将在20%以上,公司将显著受益。 风险提示:低空开放政策落地晚于预期;天津飞安航空基地建设进度较慢。 公司发布2015年年报,实现营收4.29亿元(-14.60%),净利润为3965.32万元(-74.90%),EPS为0.06元。我们预计16-18年EPS为0.21元、0.28元及0.35元,对应当前股价PE为72X、53X及43X,维持“推荐”评级。

公司发布2015年年报,实现营收12.40亿元(+71.24%),净利润为5795.94万元(+23.63%),EPS为0.41元。我们预计16-18年EPS为0.68元、0.83元及1.05元,对应当前股价PE为57X、47X及37X,首次覆盖,给予“强烈推荐”评级。 业绩符合预期,传统主业稳中有升:整体来看,公司业绩符合预期,与业绩快报出现小幅出入的原因是控股小贷公司对于部分贷款计提了资产减值准备。总体来看,公司15年实现营收12.40亿元,同比增长71.24%,得益于2015年国家电网公司特高压建设大幅超预期以及全年电网投资同比增幅创历史新高,公司全年中标量得以大幅提升。分项来看,钢芯铝绞线和铝杆铝锭产品收入占比变化不大,两者合计占比超过50%,而铝合金绞线、架空绝缘电缆等产品收入占比同比上升,铝包钢绞线产品收入占比则同比下降8个百分点。公司15年实现归属于上市公司股东净利润为5795.94万元,同比增长23.63%,主要原因是受益于2015年下半年国际大宗商品价格走低,铝、铜价格跌幅较大,公司毛利率上升。 收购成都航飞,成都航飞比较优势在于技术和质量控制:公司正式公告作价2.9亿元收购成都航飞100%股权,成都航飞业务以数控制造加工为主,现在拥有五轴龙门加工中心1台,三轴龙门加工中心4台,未来会增购设备扩充产能。在航空零部件领域的可比上市公司包括新研股份收购的明日宇航以及利君股份收购的德坤航空,公司比较优势在于技术工艺以及质量控制水平很高。 成都航飞订单充裕,未来业绩或呈爆发式增长:成都航飞2015年全年实现营收2657.93万元,净利润1007.60万元,净利率高达37.91%,主要原因在于公司技术水平和成品率较高。目前军品的主要订单来自于教练机,订单持续性很好,正在布局和已经接单的军品还有很多,此外还有波音737襟翼铰链等国外民机订单。根据我们的判断,先进武器装备大量供给状态已经开始出现,并且这一趋势将在十三五期间持续,未来数年公司业绩将呈现爆发式增长,我们认为今年业绩增长有望超业绩承诺。 高送转旨在增加现有股东的话语权,股权激励提高管理层积极性:公司年报披露15年利润分配方案,拟以资本公积金向全体股东每10股转增20股,公司13年和14年均派发现金股利。此次没有派发现金股利的原因是16年公司拟对成都航飞进行现金收购,预计现金流出较大。如果公司未来考虑外延式并购,高送转将增加现有股东话语权,彰显管理层信心。公司15年底公告完成限制性股票首次授予,与公司的利益捆绑将显著提高管理层执行既定战略的积极性。 通达股份传统主业仍具亮点,未来军工和线缆行业并购业务可期:上市公司原主营业务为线缆,2015年全年电网投资达4521亿元,同比增长17.1%,创历史新高。2016年国家电网计划投资4390亿元用于电网建设,未来五年公司订单有望实现大幅增长。鉴于公司目前的战略为“立足主业、深入军工”,我们认为未来公司可能通过外延式并购实现可持续发展,未来并购可能包括三个方向:第一,以成都航飞为基础做大做强航空军机、民机产业链;第二,寻求其他军工领域如海军和信息化领域的并购标的;第三,寻求传统主业产业链上下游优质、低价标的的并购机会。 风险提示:成都航飞未能完成业绩承诺;公司传统线缆业务开拓受阻。

收入稳定增长,民品影响盈利:公司15年实现营收6.32亿元,同比增长58.89%,分项来看,红外热成像仪及综合光电系统营收同比增长24.50%,收入占比77.80%,而传统弹药及信息化弹药营收同比增长超过40%,收入占比22.20%。净利润为6339.55万元,同比下滑6.72%,主要原因为部分民用产品毛利率下降及公司运营成本上升。 应收账款回款周期较长,未来有望好转:公司15年应收账款余额为5.68亿元,占总资产的比重由去年同期的0.18%增加至17.03%,大幅增加的主要原因是回款周期较长。目前公司军品分为两类,一类是总体,一类是配套。总体产品回款较快,配套产品回款周期可能长达2-3年。随着公司获得某类新型完整武器系统总体研制资质,总体类产品占比将稳步提升,应收账款回收情况将出现好转。 存货大量计提跌价准备,轻装上阵:公司2015年计提了2000多万的存货跌价准备,主要原因有两个:一方面,过去公司采用大宗采购原则,目前仓库中仍然存放有一部分时间较久的探测器,目前尚未使用,从财务角度需要计提跌价准备;另一方面,库存中有一部分是军工样机,可能无法获得收入,也需要计提跌价准备。 非制冷焦平面探测器已投产,制冷型红外探测器将逐步产业化:公司“基于非晶硅的400*300@25μm非制冷红外探测器”项目经过近一年的调试和试运行,于2015年1月5日批产,现在良品率稳定在50%-60%之间,公司拥有国内第一条、也是目前唯一自主可控的8英寸批产型MEMS生产线,可大批量生产非制冷焦平面红外探测器。另一方面,公司成功开发出制冷型红外探测器,将进一步夯实公司在底层核心器件--高端光电综合系统--高端装备全产业链布局所形成的竞争壁垒。制冷型红外探测器主要应用于高端精确打击武器和监测系统,是我国武器和监测系统的发展方向,未来空间巨大,也极大加强了公司在我国高端装备领域的竞争力。 封装方式制约探测器量产,未来将推广晶圆级封装:子公司高芯科技主要业务为红外探测器研发制造,15年实现收入6462.23万元,净利润-193.42万元。目前制约红外探测器产能的主要因素在于封装技术。封装技术有三种,其中金属管壳封装、陶瓷封装比较常用,但是产量难以提高,公司未来将大力推广晶圆级封装。 民品总体毛利率出现下滑,新兴民用领域未来亮点在车载夜视产品:民用手持红外热像仪15年在淘宝出货量仅有几十台,盈利能力一般。公司民品目前的重心不在民用手持红外热像仪,而是在以交通夜视产品为代表的新兴领域。15年公司在继续巩固与多家自主品牌汽车整车企业在多款全新车型上建立良好的合作关系的基础上,打造“新视界”品牌,并与国内知名汽车电子厂商合作拓展红外车载夜视领域。 军贸潜力较大,主要产品是反坦克导弹等:公司与具有武器装备进出口权的军贸公司形成了战略合作关系,积极开展武器系统总体、红外热像仪及综合光电系统、红外核心元器件方面的全球市场拓展,未来出口产品主要为反坦克导弹等。由于武器装备定型时间较长,目前国家对于军贸出口比较支持,可以在一定程度上弥补国内企业由于武器定型周期较长所产生的现金流问题。 风险提示:新型装备项目进度低于预期;汉丹机电的整合风险。

不考虑资产注入,预计公司15、16、17年EPS为0.44元、0.55元和0.68元,对应2月1日收盘股价PE分别为46、37和29X,维持“强烈推荐”评级。 九洲集团已形成九大产业,上市公司三大业务板块布局清晰:公司控股股东是四川九洲电器集团有限责任公司,2014年实现营业收入201亿元,为上市公司的8至9倍,其中军品收入约30亿元。九洲集团已经形成“三大基础产业”,分别为军工电子、空管系统与服务、北斗导航;“六大目标产业”,分别为数字电视与三网融合、物联网、软件与电子商务、LED、光电线缆和手机通信产业。上市公司本身已经完成三大产业布局:第一,有线电视领域公司是国内最早进入广播电视设备研发制造领域的企业之一,先后完成了22个省、直辖市的有线电视整体转换工作,2014年数字电视产业营收超过20亿元;第二,公司旗下九洲空管是专业从事军、民用空管产品与服务经营的高科技军工企业,其中空管监视类产品在国内市场占有主要地位,军用空管监视类产品的市场占有率达80%;第三,公司下属企业成都九洲电子信息专门从事物联网相关领域研发及产业孵化,主要业务包括军事物流信息化、智能安防和智能溯源等方面。 未来资产注入可期,体外涉军资产体量较大:资产证券化方面集团的目标是到2020年达到60%,目前按照总资产的口径来计算集团的资产证券化率只有约20%,我们判断未来公司会逐步启动资产证券化程序;就资产注入明细而言,九洲集团下属亏损的资产以及民用中的部分资产估计不会注入上市公司,注入重点将是北斗导航等军工资产,目前集团下上市公司体外涉军资产年收入数十亿元。 与华为合作生产PON产品进展顺利,数字电视业务订单平稳:公司在产品开发、品质控制方面稳步推进,与华为合作目前正在走小批量试产,毛利率在6%至8%的区间。2016年上半年公司会比较谨慎,生产品质成熟后才会放量,上量之后随着物料成本下降,生产效率和净利率将会提升,2016年保守预计新增2亿元收入;传统数字电视方面,由于市场空间的收窄,14、15年业务增长较为困难,但2016年后市场或将保持平稳,截止到2015年年底全国电视信号数字化程度已经达到90%以上。当前三大运营商对IPTV的需求量较大,公司2015年订单数量约为50万台,2016年预计会有100-150万台IPTV订单,营收将保持平稳增长。 空管业务稳中向好,通航政策尚未破冰:公司2015年全年预计实现归属于上市公司股东净利润2.1亿元至2.27亿元(+143.8%至+163.5%),主要系九洲空管和九洲信息并表所致。我们认为公司空管业务稳中向好,15年前三季度预计负债科目大幅增加32.13%,预计负债科目与军品销售收入计提的质量保证金密切相关,预计负债的大幅增加显示空管公司军品销售有望保持较高增速;民用方面,低空开放政策进展目前严重滞后于市场预期,十二五期间通航建设进度也较为缓慢。公司在空管业务未来战略将包括三大方向:第一,做大军方市场,进行技术的拓展和产品线的拓展;第二,在民航市场方面替换当前的进口产品,获得适航证和许可证后扩大市占率;第三,通过并购、资本层面的合作、技术的引进做大空管业务。 军事物联网比较优势在于体制:军品方面,九洲信息军品业务主要是依托RFID技术建立的军事物流信息系统。公司产品已经在海军、空军等部门形成优势,目前正在集中资源重点开发总参、总后领域,全面参与军油、军交等重大工程。在2015年九洲信息大概率超额完成业绩承诺的基础上,我们判断2016年九洲信息军方大单或超预期,2016年一季度或者上半年或得到体现。军事物联网领域公司的竞争对手主要包括中电科28所、15所等,公司的优势在于体制,改制完成后公司化的运作提升了公司应对环境变化的反应速度,公司经营理念稳健,在技术向产品转化方面能力较强,相对于技术实现更注重产品的实现,产品实现后才交付军方。不过,目前其他拥有雄厚技术的院所也在进行改制,或令公司传统比较优势承压。 布局北斗产业,培育新的经济增长点:公司去年7月先后入股绵阳九洲北斗新时空能源公司(能源公司)以及四川九洲卫星导航投资发展公司(投资公司),未来在北斗产业方面的布局是将投资公司作为集团发展北斗导航的管控平台和新项目的孵化平台,同时投资公司下设三家公司,分别是重庆星熠(主要做硬件)、运营公司(做位置服务)以及能源公司。按照交通运输部的要求,大货车未来必须安装北斗导航以便于监测。公司北斗导航相关业务主要是为大货车配备车载北斗导航,具体模式是能源公司与中石油合作,为大货车免费安装终端、免费提供服务,公司借此进入北斗导航产业,有利于公司优化产业结构;对于大货车而言,安装能源公司的北斗终端不需要缴纳2万元预存款就可以拿到高折扣率的中石油加油卡;对于中石油而言,考虑到和中石化之间的竞争关系,中石油通过和公司合作也可以稳定其客户群体。布局北斗产业将是一个三赢的结果。 风险提示:集团资产证券化进展慢于预期;机顶盒业务转型受阻。

事件 中航机电非公开发行股票申请获得中国证监会发行审核委员会审核通过。 投资要点 非公开发行股票过会,后续资产注入序幕拉开:公司自2014年11月公布定增预案后,一波三折,于今年7月17日公告国资委原则同意非公开发行股票方案,后于12月16日终获证监会核准批复,公司将在收到证监会正式书面核准文件后另行公告。一方面,此次增发是首例通过集合资产管理计划实施的国企员工持股计划,方案获批具有明显的标杆示范意义;另一方面,此次增发获批也标志着公司后续资产收购的序幕拉开,预计明年将收购2014年11月公告拟收购的五家公司,收购完成后公司的航空机电业务和汽车业务都将大幅拓展。此外,我们根据大股东资产结构判断公司后续还有另外两项资产注入计划,根据我们的假设,三次资产注入完成后累计对于EPS的增厚幅度将超过80%。 中航机电是为数不多的“四有”军工股:我们认为,中航机电在可预期的未来“有业绩、有注入、有政策、有市场”,同时具备这四个因素的军工股并不多,市场存在预期差,公司相对较低的估值存在修复可能。此次突破性的员工持股计划也彰显公司上下对未来增长前景的信心,考虑此次非公开发行三年锁定期的资金成本,当前股价具有较高的安全边际。 维持“强烈推荐”的投资评级。考虑今年底融资完成但尚未收购的情况下,预计公司2015-2017年EPS为0.46、0.58、0.66元,对应增发价14.48元的PE分别为31X、25X、22X,对应当前价位21.43元的PE分别为、37X、32X。本次融资完成后若启动后续收购,按2015年数据测算,我们预计三部分收购将分别增厚EPS 0.05元、0.17元、0.10元,累计增厚80%,公司的2015年PE将降至不足30X。目前中航工业飞机板块4家主要主机和系统公司2015年平均估值水平为83倍PE,公司股价明显偏低,维持“强烈推荐”的投资评级。

调减3亿元来自于东海证券集合资管计划认购:此次预案调整的唯一变化来自于东海证券决定不通过集合资管计划认购2071.82万股,募集资金总额也因为东海证券资管计划认购的缺失而调减3亿元,我们认为因为去年预案发布后因审批原因迟迟未能执行,考虑到资金成本较高,机构不参与尚属正常。 募集资金利于改善资本结构,同时提升公司盈利水平:此次公司还针对证监会反馈意见进行回复,公司通过本次非公开发行募集资金偿还银行贷款有利于增强公司未来发展潜力。一方面资产负债率将由69.42%下降至61.31%。仍然高于同行业可比上市公司资产负债率平均水平(41.40%),因而本次非公开发行募集资金具有必要性;另一方面,通过本次发行募集资金用于偿还银行贷款后,公司有息负债规模将下降,财务费用也随之下降。假设其他条件不变,按照11月26日一年期人民币贷款基准利率4.35%测算,偿还22.99亿元借款后公司每年将节约财务费用约1亿元,显著提升公司盈利水平。 此次非公开发行或于年底前获批:此次回复证监会反馈意见后,证监会或于近期安排发审会对非公开发行预案进行审核,因此我们估计公司的此次非公开发行有希望在年底前完成,后续资产收购将推迟至明年。 中航机电内生增长前景可期:《<中国制造2025>重点领域技术路线图(2015版)》预计未来十年国内仅干、支线客机所配套的机载设备与系统产值规模就将达到8000亿元人民币,未来十年军机加速列装,民机国产替代从无到有,我们判断未来十年国内军民用航空机电系统存在至少3000亿元的国产设备空间,中航机电处于近乎垄断的地位。此次突破性的员工持股计划也彰显公司上下对未来增长前景的信心。 我们判断机电专项很有可能是下一个两机专项:除员工持股和梯次资产注入之外,我们认为C919国产发动机和机载设备系统的完全缺失以及《中国制造2025》提出的两个五年目标表明国家重视程度和投入速度都将超预期,资本市场在这方面存在预期差,因此公司估值一直相对偏低。往后看,我们判断机电专项很有可能是下一个两机专项。《<中国制造2025>重点领域技术路线图(2015版)》的战略支撑与保障明确提出了国家级专项这一建议。 维持“强烈推荐”的投资评级:考虑今年底融资完成但尚未收购的情况下,预计公司2015-2017年EPS为0.46、0.58、0.66元,对应增发价14.48元的PE分别为31X、25X、22X,对应当前价位24.43元的PE分别为53X、42X、37X。本次融资完成后若启动后续收购,按2015年数据测算,我们预计三部分收购将分别增厚EPS0.05元、0.17元、0.10元,累计增厚80%,公司的2015年PE将降至不足30X。目前中航工业飞机板块4家主要主机和系统公司2015年平均估值水平为91倍PE,公司股价明显偏低,维持“强烈推荐”的投资评级。

航空机电系统整合平台,业绩稳定增长:公司原主营业务为汽车座椅调节器等,2012年公司资产注入后被定位为航空机电系统整合平台。公司航空机电产品贡献毛利占比超过70%,是业绩决定因素;非航空产品主要包括座椅调节装置和空调压缩机。 《中国制造2025》为航空机电系统定调:《<中国制造2025>重点领域技术路线图(2015版)》预计未来十年国内仅干、支线客机所配套的机载设备与系统产值规模就将达到8000亿人民币,因此将航空机载系统作为重点发展领域之一,设定了2020年和2025年的目标。2020年目标要求初步建立三级配套体系和完整产业链,表明当前我国民用航空机载设备与系统配套体系基本还是空白,处于刚刚起步的阶段,我们认为未来3-5年是航空机电系统的加速发展期;而要实现2025年目标,需要类似航空发动机和燃气轮机专项那样的国家充分重视和大规模投入。 中航机电内生增长前景可期:公司在我国航空机电产业中处于绝对垄断地位,军机加速列装和机电振兴计划将令公司直接受益,近期首架C919下线但是国产发动机和机载设备缺席,未来民机国产替代从无到有空间巨大。军工企业首例国企员工持股彰显对未来增长前景的信心。 未来至少存在三部分资产注入预期:公司已经托管中航机电系统公司18家单位,已公告在本次非公开增发融资后收购5家企业。我们预计今年发审会重启后公司增发募资可以完成,未来至少存在三部分资产注入预期:(1)2014年11月公告拟收购的5家公司;(2)未来拟收购的海外两家汽车零部件公司KOKITransmissionGmbH和海力达;(3)剩余托管企业(可能不包括前次资产注入后的对应母体公司)。此外不排除大股东旗下两家研究所和尚未托管的部分军工资产的注入可能,以及继续收购海外的相关行业龙头公司。 风险提示:发审会和收购久拖不决;军民用飞机研发交付进度推迟。

投资建议 中航机电2015年前三季度实现营业收入44.83亿元(-9.23%),净利润1.88亿元(-19.24%),每股收益0.20元。考虑融资完成但尚未收购的情况下,预计公司2015-2017年EPS为0.45、0.61、0.62元,对应增发价14.48元的PE分别为32X、24X、23X,对应当前价位PE分别为52X、38X、37X。若考虑本次融资完成启动5家公司收购,参考4家国内公司2013年底净资产15亿元和国外公司1.1亿元股权价格,预计耗资20亿元左右,增加财务费用1.1亿元,增加净利润约1.6亿元,EPS将增厚约0.05元。如增加收购另外2家海外公司,ESP将增厚更多。目前中航工业飞机板块主要公司整体估值水平约78倍PE,公司股价相对偏低,维持“强烈推荐”评级。 投资要点 三季度业绩明显好转,预计全年正增长无忧:公司是典型的军工上市公司,军品交付和结算集中在下半年。半年报虽然依靠出售三家公司股权获得3986万投资净收益,但净利润仅为1989万元(-89%)。三季度单季实现净利润1.68亿元(+232%),使得前三季度净利润同比降幅大幅收窄至20%以内。由于四季度交付和结算额将远超前三季度,预计全年完成4.7亿元利润总额目标问题不大,净利润可以实现正增长。 三季度毛利率和净利率创历史最高水平:三季度单季毛利率和净利率分别由二季度的17.45%和4.29%提升至32.37%和11.35%,环比和同比均显著提升,达到历史最高水平,表明三季度经营状况极佳。 企员工持股第一家,定增实施将提升盈利水平:7月17日公司公告国资委原则同意公司非公开发行股票方案,这是国企员工持股第一家,具有明显的标杆示范意义。公司通过此次增发,一方面融资提升盈利水平(拟募资不超过26亿元用于偿还贷款,每年减少利息约1.5亿元,约为2014年净利润的40%),另一方面实现公司核心团队持股,将有利于激发公司管理机制活力。8月5日证监会已受理公司增发申请,需等待发审会重启才能通过,时间节点不确定。 大股东和关联方增持彰显信心,联合增资沈飞成飞充分表明重要地位:7月10日至17日,公司控股股东增持约84万股,公司关联方合计增持约1024万股,公司董监高合计增持6.3万股,合计约占总股本的1.2%,彰显了在当前市场形式下对持续稳定发展的信心。 风险提示:发审会和收购久拖不决;军民用飞机研发交付进度推迟。

年报:公司14年营收4.07亿元(+56.13%),归属母公司净利润0.51亿元(+436.04%),EPS0.19元。15年预计盈利1500-1800万,同比扭亏为盈。 投资要点: 业绩增长符合市场预期,拐点基本确立。公司14年业绩在营收增长56.13%的基础上大幅增长436.04%,实现扭亏为盈,这主要得益于公司卓有成效的市场拓展和对成本费用的有效控制。其中公司北斗卫星导航应用和视频图像应用两大主业分别增长70%和56%,而期间费用率则同比大幅下降11个百分点。此外,公司综合毛利率54.19%,同比提升9个百分点,回到正常水平。我们认为在北斗产业发展提速的背景下,随着公司相关技术产品日趋成熟,公司发展有望进入快车道。 “卫星移动互联网”战略布局助力北斗业务发展。14年,面对移动互联网蓬勃发展的大潮,公司提出“卫星移动互联网”的发展战略,将移动互联与卫星导航相结合,以互联网思维和持续的技术创新助力北斗业务深入发展。根据2014年中国北斗导航产业重大应用示范发展专项要求:到2016年,北斗导航及兼容产品应用总量破3000万台套。而截至2014年三季度末,中国北斗终端社会持有量仅330多万台套,未来国内北斗产业可谓“钱”景无限。公司正处于这样一个时代的风口,充足的技术储备和市场开拓能力将显著提升公司的市场竞争力。 设立全资子公司发力智慧城市。国家智慧城市标准体系有望未来3年内出台,这也就意味着中国智慧城市的顶层政策部署有望全面到位。随着政策红利的释放,智慧城市将迎来新一轮快速发展的机遇,并辐射整个产业链。预计未来中国智慧城市市场规模将达4万亿人民币。14年,公司依据“行业拓展、市场延伸、做深做精”的发展策略,成立全资子公司成都国翼电子,专业从事视频安防监控业务以及光电技术产品的研制和销售,并通过加强视频图像算法研究和视频图像处理技术提升来参与相关重点项目工程建设的实力。 紧跟国家“自主可控”创新战略,搭上国产替代的快车。公司在募投项目研发完成后,大力推进集成电路研发成果产品化、产业化转型,不断加大市场推广力度,14年销售同比增长66%。其中,公司DDS系列产品独树一帜,相关技术指标达到并优于国际先进水平,且极大地提升了国家相关装备的技术水平。此外,公司还重点车载、OTT以及 PND市场,实现多款高性能视讯芯片在消费类电子市场领域的批量应用。 行业竞争日趋激烈,收购兼并将成为常态。公司3月24日发布公告称正筹划重大事项,我们认为外延式并购是大概率事件。目前国内从事北斗产业的相关公司超过6800家,从业人数约为15万~20万人,总投资规模在500亿元左右,但整个产业仍呈小、散、乱状态。在当前北斗行业收购兼并案例增多,并购基金涌现的背景下,行业集中度有望逐步提升,龙头企业显现。公司或利用自身的融资优势,通过收购产业链上(下)游公司,来弥补自身的短板,迅速切入相关领域,从而强化公司北斗产业链地位,进而发挥协同效应促进业务发展,提高公司的整体盈利能力。 盈利预测与估值。我们预计公司2015年至2017年,每股EPS分别为0.33元、0.48元和0.69元,当前股价对应PE分别为108x、74x和51x。考虑到公司强劲的内生增长和外延式发展预期,公司市值看高至150亿,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:北斗行业发展低于预期;筹划重大事项的不确定性。

投资要点: 地理信息产业方兴未艾且逐步向信息产业延伸和渗透。“十二五”以来,地理信息产业产值年均增速30%左右。未来行业仍将保持20%以上的复合增速,2020年总产值或将超过8000亿元,成为国民经济新增长点。当前国内地理信息产业以测量与地图领域为主,产值占比在47.5%左右,未来GNSS行业或将异军突起,产值占比有望过半。公司产业链布局完备,后发优势明显l踏着Trimble的足迹,致力于打造空间信息产业领导者。公司已经掌握了卫星导航、声纳、激光以及通信等领域的多项技术,而多技术融合优势将显著提升企业的竞争能力。未来,公司将遵循Trimble的发展足迹,努力完善“硬件+数据+软件+解决方案+服务”的全产业模式,最终成为中国空间信息产业领导者。 军品市场破局,收入增长有望超预期。公司全资子公司获得军品承制资格,军品业务范围有望大幅拓展,很多新产品比如多波束海底探测系统、三维激光扫描系统、室内定位和水声定位系统或将成为公司2015年军品业务新的增长点。 空间数据市场一片蓝海,大有可为。2013年公司数据提供业务营收占比仅1%,毛利率高达97.47%,14年虽有所下滑,但仍不低于75%。伴随着大众和专业空间数据市场的开启以及公司在三维激光扫描市场等新技术领域的突破,我们认为数据提供将来有望成长为公司的支柱业务,并极大的提升公司的业绩增长预期。 试水智慧城市,O2O业务值得期待。公司抓住智慧城市发展机遇,利用都市圈平台设立互联网公司,作为O2O业务、本地生活平台等互联网LBS业务营运主体。公司O2O业务面对的是转型中的商业体,随着电商对传统商业冲击的加剧,O2O业务市场需求有望加速释放。公司广佛智城项目标杆效应显著,市场前景可期。 盈利预测与估值。我们预计公司14年至16年的净利润分别为1.10亿元、1.75亿元和2.51亿元,对应EPS分别为0.27元、0.43元和0.62元。参照可比上市公司2015年平均估值约52.01x,给予公司15年目标价22.57元。 风险提示:军品市场开拓不利;进口替代进程不及预期;新产品不能及时推出

事件:预计2014年归属于上市公司股东净利润同比上升80%-120%。 投资要点: 产品结构调整推动业绩快速增长。公司前三季度营业收入同比仅增加1.58%,净利润则同比上升42.66%。净利润增幅远超营收增幅,说明公司盈利能力得到大幅改善,我们认为主要原因是高毛利率品种贡献高业绩弹性。公司在技术改造和管理效能改善的促进下产品结构调整取得初步成效,核心产品高温合金、超高强度钢和特种冶炼不锈钢规模和效益逐步提升。 技改工程效果显著,高端品种产能扩张加速释放盈利空间。公司2009年启动百亿技改项目。2012年一期技改(投资30.57亿元)完成,2012年底二期开工(投资30亿元),预计二期技改2015年年底完成。通过技改项目,公司高边际效益品种高温合金、高强钢、特冶不锈钢、高档工模具钢的产能得到大幅提高,进一步提升公司高端产能盈利能力。公司此次募集的20亿资金中8.5亿元将继续投入技改项目,预计2015年高温合金、高强钢、特冶不锈钢和高档工模具钢的产能分别增加至6000吨、5500吨、18000和10000吨,相应增加利润3.9亿元。公司盈利水平2015年将步入爆发式增长阶段。 财务费用改善空间大。此前公司的产品优势并没有完全反映到盈利里,我们认为主要原因是财务费用过高。过去四年公司的资产负债率从74%一路攀升至85%的较高水平,导致2011-2013年财务费用分别为3.73亿、3.21亿和3.71亿元,占毛利比例分别为58.9%、53.7%和54.5%。公司规划此次所募集的20亿元中将有10亿用于偿还银行贷款,再加上银行降息的影响,预计将带来约7000万的财务费用节省,相对于目前2000万的净利润,能带来明显的业绩增长弹性。 军工+核电属性,发展空间巨大。公司核心品种所涉及到的行业领域主要为国防军工、核电、石油石化等,都是国家战略性产业的重要组成部分。未来5-10年,这些应用领域都处于高速发展阶段。特钢等关键材料是这些行业发展的最大瓶颈,因此我们认为材料行业将率先受益。公司是军工材料龙头,核心产品高温合金是航空发动机的关键材料。根据2014年半年报,高温合金营业利润占比约52%。强军工属性将使公司享受到军工行业景气度的提升。公司产品在核电领域也有广泛应用,因此将受益于三代核电重启,且核电“走出去”的政策将使公司产品出口空间较大。公司2014年专门成立了军工办和核电办。 盈利预测:考虑非公开发行的影响,公司二期技改工程落地和财务费用改善,我们预计公司2014、2015、2016年EPS分别为0.09、0.67和1.05元。2015年对应PE为42.28倍,低于可比公司钢研高纳2015年估值54.42倍。考虑到高端装备制造业的高速增长、核电建设重启以及公司技改工程完成带来的产能扩张,作为行业龙头,公司业绩有望迎来爆发式增长,给予买入评级。

事件:公司2014 年预期营业总收入22.66 亿元(-8.28%),营业利润4283.90 万元(-22.93%),归属于母公司净利润8614.99 万元(+20.11%)。 投资要点: 业绩符合预期。由于主营业务数字电视产品下游需求放缓,公司营业收入有所下降。营业利润下降幅度较大的原因一方面是公司加大了研发费用和市场开发费用,另一方面是公司2013 年底通过银行贷款收购空管公司30%股权,债务融资导致财务费用大幅上升。净利润增长则得益于2013 年底收购的九洲空管30%股权投资收益完成并表。2014 年前三季度投资收益1429.06 万元,同比增加2387.45%。 公司主营业务将维持稳定发展。公司主营业务主要是研制宽带网络设备和数字电视终端设备,相关业务占营业收入的98%左右。 由于行业发展已进入中后期,数字电视传统业务增长放缓,下游需求主要在于设备的更新换代和高附加值产品。2012 年及2013年,公司营业利润分别为6030.11 万元和5558.68 万元,2014年预计为4283.90 万元,连续三年下滑。 根据公司三季报,2014年前三季度营业利润为2206.04 万元,第四季度营业利润预计为2077.86 万元,预计同比增长56.50%,第四季度主营业务需求开始恢复。我们认为2015 年公司主营业务将有所回升。 注入集团公司优质军工资产,转型空管、物联网业务。公司2014年启动对九洲空管和九洲信息的收购,预计2015 年完成。九洲空管和九洲信息均为军工企业,军工产品收入占主营业务收入比重分别为97%和30%;也是集团公司中盈利能力较好、成长性较高的企业,2014 年预测净利润分别为9891.24 万元和3617.05万元,同比增长35.43%和33.63%。整合集团优质军工资产,一方面有利于公司调整业务结构,培育新的业务增长点。此次收购后公司业务将转型为数字电视传统业务、空管业务和物联网业务并行的多元化发展格局,公司盈利能力将提高。根据非公开发行预案所披露的数据,预计注入完成后三大业务利润(数字电视传统业务、空管业务、物联网业务)占比分别为25.60%、55.55%和18.85%。另一方面,九洲空管和九洲信息可充分利用上市公司的资源整合平台,更好地吸收社会资源,激发军工企业经营活力,推动军民融合产业深度发展。 军工+通航成长空间巨大,空管业务有望成为业绩增长动力。九洲空管主要从事空管监视领域产品的研发生产,主要产品包括空管应答机、机载防撞系统、ADS-B空管系统、航空服务站等,同时也向其他空管领域拓展。公司军工资质完备,空管机载产品占国内军航市场的80%。公司在传统军方市场订货稳定,解放军空军装备的升级换代提供了较大市场机遇,且未来几年公司在监视、通信、导航、自动化等新产品领域将进一步拓展。在民用空管领域,随着低空领域的开放以及空管设备国产化速度的加快,相关产品(机载电子设备、空管保障系统等)的需求将大幅增长,有望成为公司新的增长点。根据非公开发行预案,九洲空管未来三年的业绩年均增速为15%-20%。 集团唯一上市平台,有望持续注入优质资产。公司控股股东四川九洲电器集团有限公司是国家从事二次雷达系统及设备、空管系统及设备科研、生产的大型骨干军工企业,实际控制人是绵阳市国资委。 作为绵阳市重点国企,集团公司将顺应国企改革的趋势,加快资产证券化的运作。集团资本运作路径清晰,主要是通过非公开发行股票、并购重组等方式向上市公司注入集团的核心资产。2014年集团收入突破200亿元,集团2020年收入目标为1000亿元。此次收购的九洲空管和信息业务只占集团军工业务的一部分。从公司的发展战略来看,公司作为集团唯一上市平台,未来有望持续注入集团公司其他优质资产,空间巨大。 盈利预测:不考虑资产注入,我们预计公司2014、2015、2016年EPS分别为0.19、0.20和0.22元。 此次资产注入预计2015年落地,基于非公开发行预案,收购完成后,公司2015年EPS将增厚至0.35元,目前股价对应2015年市盈率为49.14倍,低于通用航空产业上市公司2015年平均估值57.93倍。考虑到空管业务的广阔前景和公司持续注入集团优质资产的潜力,给予买入评级。 风险提示:低空开放进度的不确定性;集团资产整合速度低于预期。

投资要点: 14年全年业绩正增长,但主营业务乏善可陈。公司移动互联应用市场开拓不力,尤其是公安系统内警务手持终端订单延迟,再加上高精度应用市场拓展不及预期,导致公司14年主营业务乏善可陈,亏损或。公司四季度通过出售子公司宏瑞达科全部股权,预计带来9900万净利润,该部分利润将使公司14年业绩保持盈利。 外延式扩张助力公司业务协同快速发展。公司近期拟以发行股份及支付现金方式购买长春天成和北京招通致晟100%股权。在销售市场方面,长春天成所在的公安领域和北京招通致晟所在的机场与空域领域,均是上市公司未来重点开拓的市场。双方当前及未来重点发展的销售市场也有一定重合,双方市场资源可以经过有效整合,实现市场效益的最大化。 移动互联应用市场有望迎来拐点。公安系统作为公司当前重点布局的两个行业应用市场之一,也是介入相对较早的领域。公司与行业主管部门沟通比较到位,在大订单的运作上有明显优势。当前,全国约200万名人民警察(不包括协警),除了前期2万台试水新疆外,警务移动终端市场的规模化应用才刚刚启动。公安系统已经认识到该终端普及的必要性,并且正在制定相关规划。14年,由于反腐和对信息安全的考量,警务终端订单有所延迟,我们认为经过1年左右的观察期,15年订单落地将是大概率事件。公司作为国内自主厂商且拥有强大的技术储备,将显著受益。此外,随着长春天成与公司业务协同效应的显现,公司在公安警务系统领域的业务拓展将如虎添翼。 精细农业市场仍是一片蓝海,订单或将逐步释放。参照国际市场,美国的精准农业终端设备在高端农机市场的渗透率超过40%。欧洲也达到了8%, 而国内市场仍处于培育期,2015年有望迎来行业快速成长期。公司在黑龙江市场的示范效应明显,为后期业务拓展提供了一个很好的标杆。相对于日趋饱和的黑龙江市场(渗透率达90%+),新疆市场的容量更大,预计有5-10万台大马力拖拉机,至少是前者的10倍。按8万/台的设备单价(当前约为10-11万)测算,仅新疆市场就有40-80亿的市场空间。公司借助于Hemsphere高精度模块技术和成熟的终端设备,依托深厚的行业理解和用户基础,有望快速成长为精细农业市场中的领军企业。 盈利预测 我们预计公司2014年至2016年,实现归属于母公司股东净利润0.38亿元、0.93亿元和1.61亿元,对应EPS分别为0.20元、0.50元和0.86元。参照可比上市公司2015年平均估值52.80x,鉴于公司未来两年107.36%的高复合增速,给予一定的估值溢价至70x,公司15年目标价35元,给予公司“买入”评级。 风险提示:警务系统和精细农业市场订单不及预期;市场进入者渐多拉低毛利。