事件：公司发布公告，股东长江生态环保集团有限公司及一致行动人三峡资本控股有限责任公司合计增持公司股份 3211.15万股，增持比例 1.08%。本次增持完成后，合计持有公司股份 3.3亿余股，占公司总股本的 11.08%。 产业资本持续增持，彰显长期认可其价值。三峡集团及下属子公司自 19年起持续增持公司股本，目前持股比例已超过 10%，表明其对公司的认可及未来经营状况充满信心，三峡集团作为践行“长江大保护”的重要央企平台和抓手，在清洁能源及生态环保领域已多点布局，践行实际项目及重点公司的投资，公司作为长江中上游重要水务环保平台，中长期资源整合，协同进行生态环保修复可期，长期有望共同合作，资源共享，为公司项目斩获及长期发展奠定良好基础。 营收利润表现良好，费用率保持低位。公司 2020前三季度实现营收 37.5亿元（+14.2%），归母净利润 10.4亿元（+11.9%），营收和归母净利润保持良性稳健增长；综合毛利率 43.2%（-0.9pp），盈利能力保持稳定良好；经营性现金流量净额 17.2亿元，同比增长 20.7%，是归母净利润的 1.6倍，现金流充沛，公司营收与利润表现良好，财务健康，盈利能力强。同时，2020前三季度公司资产负债率 55.6%，较去年同期增长 8.9个百分点，资产结构稳健；公司期间费用率 9.5%（-0.4pp），较去年同期有所降低，费用端维持低位水平，管控良好。 公司处于扩张阶段，后续业绩有望持续加速。公司成都市第五净水厂新建再生产水利用工程（一期）、沛县第二地表水厂等项目正在有序推进，且不断获得如西安市第一、第二污水处理厂（二期）提标改造工程等项目，在建储备项目丰富。8月发行完 14亿元公司债券，票面利率 3.7%为同期省内同类型公司债最低，万兴二期 3000吨/日（四川省处置规模最大的垃圾焚烧项目）投产后公司日处理规模已达 6900吨，在手项目全部建成投运后，垃圾日处理规模将达到12300吨，项目建设及投运后将为后续业绩持续增长提供强大的引擎。 盈利预测与投资建议。预计 2020-2022年 EPS 分别为 0.40元、0.45元、0.50元，对应 PE 为 12x/10x/9x。维持“买入”评级。 风险提示：垃圾焚烧政策变动风险，电价下调风险，产能投放低于预期风险等。 73812

事件：1）公司公告全资子公司中联重科收到湘潭市环卫一体化特许经营项目和高峰片区环卫一体化项目的中标通知书，合计中标总金额42.11亿元。2）拟转让全资子公司佛山盈通51%-100%的控股权，首次挂牌底价不低于100%股权的净资产4.93亿元。 加快产业转型升级，聚焦智慧环卫业务。公司战略性对非核心业务资产进行剥离，以人民币2.55亿元转让以电磁线业务为经营主体的全资子公司佛山盈通51%的股权，成交价格高于100%股权的净资产4.9亿元，此次转让将推动公司进一步聚焦核心业务“智慧环卫”，加快产业转型升级，集中资源于战略核心业务“智慧环卫”。 持续中标大型环卫一体化项目。公司中标湘潭市一体化（一期）特许经营项目，总金额预计达40亿元，项目年限30年，其中建设期2年，中标首年金额为1.2亿元，建设期后年化金额1.3亿元；公司中标三亚高峰片区环卫一体化项目，总金额预计达2.1亿元，项目年限3年，中标首年金额0.7亿元。公司2020年前三季度中标合同113.7亿元，年化金额10.1亿，荣登行业第一，截至10/25日公司在手合同年化金额26.4亿元，合同总额364.9亿元（不含年底即将到期项目），为业绩良性增长奠定良好基础，2021年初两个中标项目总金额达42亿，彰显公司在环卫领域的显著优势，对未来经营业绩将产生积极影响。 环卫服务行业高速增长，市场化及机械化率提升。根据国家统计局公布的城乡道路清扫面积、生活垃圾清运量、公共厕所数量及等级公路长度，测算2019年环卫服务市场规模总量约2400亿元，2020年我国环卫运营市场规模超2500亿元，2024年环卫运营市场超3400亿元。目前，我国环卫市场化率为40%，约为美国的一半，呈现持续提升的趋势。我国城市道路机械化清扫率已从2012年的40%提高到2017年的65%，发达国家城市环卫机械化率可达80%，与之相比，我国环卫产业机械化水平仍有较大发展空间。未来环卫服务市场化率机械化率均有望持续高增长。 盈利预测与投资建议。公司经营持续改善叠加环卫服务业务高速增长，预计公司2020-2022年EPS为0.45/0.53/0.62元，对应PE为18x/15x/13x，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧毛利率变化风险，业务推进低于预期风险，政策风险等。

事件：公司公告]拟自董事会审议通过回购公司股份方案之日起不超过12个月内， 以集中竞价交易方式，用自有资金回购公司 2.5亿元-5亿元的股份，回购价格不高于 16元/股。回购股份将全部用于后期实施员工持股计划或股权激励计划。 现金流充裕，股权激励调动积极性。公司利用自有资金较大比例进行回购，表明公司自由现金流充足、经营稳健；公司拟将全部回购股份用于后期实施员工持股计划或股权激励计划，有望调动员工积极性，为注入新的成长动力，持续推进新客户、新项目的开发，提高公司长期盈利能力。 营收利润优异，长期增长空间显著。2020前三季度实现营收 23.6亿元（+22.1%），归母净利润 11.6亿元（+26.3%），营收和归母利润大幅增长的主要原因是公司供暖面积及接网面积稳步增长。资产负债率 30.1%，同比下降5.4个百分点，资产结构稳健；期间费用率 1.44%，同比增加 0.3个百分点,费用端稳健良好，其中销售费率/管理费率/财务费用分别为 1.7%/4.0%/-4.2%，同比-0.5/-1.0/+1.8pp，销售和管理费率减少主要是因为疫情期间部分社保减免及销售部门业务拓展活动减少导致；财务费率有所提升主要是因为本期公司为提高股东回报率适当增加低息贷款而产生的利息费用导致。2019年公司平均供暖面积约 6580万平方米，联网面积约 8475万平方米，公司目前在手供热总规划面积 15232万平方米，仍有一倍以上面积增长空间，长期发展空间显著。 低成本高利润率，下游需求稳健。公司 2020前三季度综合毛利率为 57.3%，利润率水平高，公司盈利远高于同行上市公司主要系：1）生产端：锁定低成本的长协内蒙古霍林河褐煤，锅炉热效率高。2）输送端管网损耗低效率高。3）客户收费机制锁定，收费率高等。公司下游主要系市政供暖，需求固定且稳中有升，工业供暖和南方冬暖夏凉市场开拓有望发力。 高铁数字传媒业务稳定增长，兆讯传媒分拆上市有序进行。2018年公司收购国内最具规模的高铁数字媒体运营商兆讯传媒，形成以供热+媒体的主营结构。兆讯传媒盈利能力强劲，目前分拆上市事宜正在有序进行，分拆上市后有望拉动公司估值水平的提升。 盈利预测与投资建议。预计 2020-2022年 EPS 分别为 0.80元、0.92元、1.08元，对应 PE 为 14x、12x 和 11x，维持“买入”评级。 风险提示：政策变动风险，价格变动风险，开拓供暖业务低于预期风险等风险。

业绩持续快速增长，第三季度业绩增长表现亮眼。根据业绩预告，公司前三季度业绩上升的主要原因为：1）公司投资运营业务中污水处理项目的投运、提标及水价的调整、污泥处理项目处置量的增加以及收回部分应收账款，导致2020年前三季度净利润较上年同期上升。2）预计本报告期公司非经常性损益对归属于上市公司股东的净利润影响金额约为500万元-1,000万元。其中三季度单季度增长亮眼，与公司各类业务积极开拓，项目投产放量有关，期待后续业绩持续快速释放。 固废业务蓄势待发，长春项目显著增厚公司利润，后续开拓值得期待。公司引进日本YM 菌高温好氧发酵技术进行集中无害化处理及资源化利用，是未来增长新动力。2019年污泥业务实现营收1亿元，同比大增71.6%，长春项目实现净利润0.2亿元；2020H1长春项目处理量为19.2万吨，日均1,100吨左右，净利润0.2亿元，已实现去年该项目全年净利润的98%；同时新投运项目新疆项目接收石河子污泥，污泥处理总量1.8万吨，后续发展值得期待。 已追加投资艾棣维欣，研发疫苗拓展其他业务。2020年3月9日公司出资1800万元投资北京艾棣维欣，持有其4.7%股权，并享有1200万元的优先追加投资权。2020H1内公司继续以增资入股，目前已累计投资0.3亿元。艾棣维欣专注研究基因工程疫苗、DNA 疫苗、新型疫苗佐剂技术，在疫苗研发领域拥有国际技术优势，公司结合利用江苏鹏鹞药业在医药领域的经验，增资艾棣维欣积极研发疫苗，可拓展主营业务以外的投资。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS 分别为0.59元、0.76元、0.97元，对应PE 为17x/13x/10x，维持“买入”评级。 风险提示：项目建设进度不达预期、水价上调不及时、政策风险等。

大气治理业务订单稳定提升，非电业务打开成长新空间。公司为大气装备及治理龙头企业，2017-2019年公司新增合同金额为94、130和148.4亿元，呈持续上升趋势。截至2020年上半年，公司在手合同金额为208.6亿元（+7.5%），其中电力行业和非电行业占比基本相等，公司大气业务结构布局均衡，市场份额稳定。上半年公司新增合同50亿元，较去年同期有所下滑，主要受疫情影响，二季度新增合同金额快速反弹，环比增长105%达33.6亿元，上半年新增合同中非电合同占比达66%，体现出公司在非电大气治理行业中强劲的竞争力。 业绩降幅收窄，经营性现金流明显改善。2020H1实现营收和归母净利润分别为36亿元（-18.9%）和2亿元（-26.8%），2020Q2公司实现营收和归母净利润分别为20.9亿元（-25.53%）和1.4亿元（-21.5%），业绩下滑幅度有所收窄。2020上半年，公司经营活动产生的现金流量净额为0.3亿元，同比增加4.5亿元，主要系本期销售商品收到的现金增加所致，经营现金流明显改善。 收购台州徳长布局固废运营领域，运营业务占比进一步提升。公司现金分期收购台州德长，标的公司建有4期项目，危废产能达9万吨/年，一期至三期已投运项目的合计焚烧处置能力约6万吨/年，四期焚烧处置系统设计处理能力为100吨/天，已于2020年8月份进行试生产。目前，公司在垃圾发电领域保有德长环保项目和乐清垃圾发电项目，临港垃圾发电项目工程建设接近完成，将开始贡献运营收入；工业危废处置运营领域保有陈庄（6万吨/年）工业园固废处置中心项目，山东中滨环境（6万吨/年）保护固体废物综合处置中心项目。项目有望21年投产，为公司明显增厚运营类的收入和利润。 新业务亮点频出，土壤修复、污泥干化和VOCs治理业务均取得突破。公司大气治理业务以外，逐步拓展污泥干化、VOCs治理、土壤修复等业务，目前在手有效跟踪项目大幅上升，上半年公司污泥干化与VOCs治理业务合同额已经近1亿元，发展空间可期。为公司打开原有业务天花板，布局综合性环保业务奠定良好基础。 盈利预测与投资建议。预计公司2020-2022年EPS为0.83元、1.03元和1.18元，对应PE为12x/10x/8x。参考行业估值中枢及公司运营业务放量带来的业绩增长，给予21年12x估值，对应目标价12.4元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：项目建设低于预期风险，设备订单波动风险，原材料波动风险等。

业绩总结：公司2020H1实现营收20.4亿元，同比增长23.8%；净利润9.8亿元，同比增长17.5%，归属于上市公司普通股股东的净利润9.4亿元，同比增长15.1%。 业绩符合预期，财务指标优异。业绩符合预期，营收和归母利润大幅增长的主要原因是公司供暖面积及接网面积稳步增长。公司2020H1综合毛利率61.8%，同比增长8.1个百分点，盈利能力持续提升。资产负债率30.6%，较去年同期下降4.8个百分点，资产结构稳健。期间费用率0.84%，较去年同比下降0.5个百分点，费用管控能力强劲。从费用构成看，公司销售费率/管理费率/财务费用分别为1.2%/2.8%/-3.5%，同比减少10.4/10.8/-10.5pp，销售和管理费率减少主要是因为疫情期间部分社保减免及销售部门业务拓展活动减少导致；财务费率有所提升主要是因为本期公司为提高股东回报率适当增加低息贷款而产生的利息费用导致。 供热业务持续放量，积极拓展南方市场。清洁供热业务领域重要子公司中，浑南热力实现营收6.9亿元，同比增长22.5%，净利润3.2亿元，同比增长35.6%；沈阳新北营业收入5.1亿元，同比增长3.4%，净利润1.6亿元，同比下降45%；国惠新能源营业收入6.5亿元，同比增长57.9%，净利润3.6亿元，同比增长98.3%。公司在稳步提升原有供暖面积及接网面积的同时，收购上海华电福新能源有限公司49%股权，该项目为“冷、热、电”联供天然气分布式能源系统，综合用能效率高，是公司实践南方市场战略的第一步，将为公司全面进入南方市场夯实基础，公司未来发展可期。 高铁数字传媒业务稳定增长，兆讯传媒分拆上市有序进行。2018年公司收购国内最具规模的高铁数字媒体运营商兆讯传媒，形成以供热+媒体的主营结构。兆讯传媒于2020年上半年实现营业收入2亿元，同比增长6.2%，营业利润0.8亿元，同比增长3.3%，净利润0.7亿元，同比增长10.8%。报告期内，公司审议通过所属子公司兆讯传媒分拆上市的相关议案，分拆上市事宜正在有序进行，分拆上市后有望拉动公司估值水平的提升。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为0.80元、0.92元、1.08元，对应PE为17x/14x/12x，维持“买入”评级。 风险提示：政策变动风险、价格变动风险、开拓供暖业务低于预期风险等。

绩总结：公司2020H1实现营收23.4亿元（+10.5%）；利润总额8.0亿元（+11.2%）；归母净利润6.6亿元（+11.4%）；扣非归母净利润为6.5亿元（+11.5%）。2020Q2单季度实现营收13.5亿元（+17.1%）；归母净利润4.0亿元（20.2%）；扣非归母净利润4.0亿元（21.8%）。 上半年业绩表现良好恢复增长，规模持续增长。公司2020H1售水总量4.3亿吨（+5.10%），自来水制售实现营收9.6亿元（+1.7%）；污水处理总量4.8亿吨（+2.1%），实现营收7.3亿元（+22.2%）；中水售水总量6091.9万吨（+50.5%）；垃圾焚烧发电量2.7亿度（+43.8%），实现营收1.4亿元（+29.2%）；垃圾渗滤液处理总量54.5万吨（+63.1%），实现营收1.2亿元（+56.3%）；污泥处理总量7.6万吨（+1.1%），实现营收5274.6万元（+4.1%），主营业务保持良好增长，其中中水、垃圾焚烧发电及垃圾渗滤液处理均实现高达40%以上的增速，合力拉动收入端实现良好增长。 盈利能力和现金流优异，费用率低位保持。公司2020H1综合毛利率44.4%（+0.1pp），其中从分行业来看，自来水供应及污水处理毛利率均有上升，分别上升至46.3%（+0.2pp）、43.1%（+1.9pp），环保行业下降5.4个百分点至38.6%，总体盈利能力保持稳定。公司2020H1经营性现金流量净额8.6亿元，同比增长4.6%，是归母净利润的1.3倍，现金流充沛。同时，公司期间费用率9.9%（+0.1pp），同比基本持平，费用端维持低位水平，管控良好。 在建项目持续推进，携手三峡集团有望开拓更多业务。在做好疫情防控下，公司全速推进项目建设，目前成都市第五净水厂新建再开展更多业务生产水利用工程（一期）、沛县第二地表水厂等项目正在有序推进，且公司目前仍在不断获得如西安市第一、第二污水处理厂（二期）提标改造工程等项目，为保障重点项目的顺利实施，公司凭借自身综合实力，并已获准注册发行14亿元公司债券，于2020年8月6日全部发行完毕，票面利率3.7%，为同期省内同类型公司债最低，充沛的资金为项目建设保驾护航。一季度三峡集团战略举牌公司，后续与公司在水务及环保业务的开展上将有望产生更多协同效应。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为0.40元、0.45元、0.50元，对应PE为13x/12x/10x。维持“买入”评级。 风险提示：垃圾焚烧政策变动风险、产能低于预期风险、水价波动风险等。

受影响较小，上半年业绩实现良性增长。业绩增长主要系公司投资运营业务中污水处理项目的投运及水价的调整、污泥处理项目处置量的增加以及收回部分应收账款等因素所致。2020H1公司综合毛利率为40.4%（+3.8pp），期间费用率为14.4%（-3.4pp），其中销售费用率为1.25%（-0.5pp），管理费用率为7.4%（-2.0pp），财务费用率为5.7%（-0.9pp）。分项具体业务看，投资运营业务营收2.9亿元（+17.5%），毛利率69.0%（+3.2%）；工程承包业务收入3.2亿元（-6.0%），毛利率22.1%（+4.6%）；设备产销业务收入0.8亿元（+12.6%），毛利率21.6%（-4.6%）。运营业务毛利的增长拉动毛利增长。 固废业务蓄势待发，长春项目显著增厚公司利润，后续开拓值得期待。公司引进日本YM菌高温好氧发酵技术进行集中无害化处理及资源化利用，是未来增长新动力。2019年污泥业务实现营收1亿元，同比大增71.6%，长春项目实现净利润0.2亿元；2020H1长春项目处理量为19.2万吨，日均1,100吨左右，净利润0.2亿元，已实现去年该项目全年净利润的98%；同时新投运项目新疆项目接收石河子污泥，污泥处理总量1.8万吨，后续发展值得期待。 已追加投资艾棣维欣，研发疫苗拓展其他业务。2020年3月9日公司出资1800万元投资北京艾棣维欣，持有其4.7%股权，并享有1200万元的优先追加投资权。2020H1内公司继续以增资入股，目前已累计投资0.3亿元。艾棣维欣专注研究基因工程疫苗、DNA疫苗、新型疫苗佐剂技术，在疫苗研发领域拥有国际技术优势，公司结合利用江苏鹏鹞药业在医药领域的经验，增资艾棣维欣积极研发疫苗，可拓展主营业务以外的投资。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为0.59元、0.76元、0.97元，对应PE为16x/12x/10x，维持“买入”评级。 风险提示：项目建设进度不达预期、水价上调不及时、政策风险等。

业绩总结：公司2020H1实现营收56.2亿元，同比下降8.1%；实现归母净利润5.3亿元，同比下降17.1%。扣除非经常性损益净利润5.47亿元，同比下降2.7%。 环卫服务业务高增长，战略剥离环保治理工程业务导致业绩下滑。上半年业绩下滑主要系一次性影响以及公司聚焦环卫业务，战略剥离环保工程业务导致传统环保治理工程、电工材料业务下滑所致，扣非后业绩表现良好。分板块看，环卫装备受一次性影响实现营收29.8亿元（-14%），总销量8100辆，销售金额排名第一，其中中高端产品销量4257台，占市场份额29%，排名第一。环卫服务实现营业收入8亿元实现大幅增长（+251%），新增年服务金额8.4亿，新增合同总额101.5亿，排名第一。由于剥离部分工程处理类业务，环境监测及固废处理同比下降67%至2.3亿元。 经营效率稳健，现金流持续改善。2020H1毛利率为24.8%（-1.4pp），盈利水平略有下降维持稳健。期间费用率为11.6%（+0.5pp），保持稳定。2020H1公司现金流量净额-2.85亿元，对比去年同期的-9.72亿元，增长70.7%。公司经营活动产生的现金流量净额提升主要系回款增加以及疫情期间缴纳税费较少所致，提质增效为公司可持续发展奠定良好基础。 环卫装备业务绝对龙头，环卫服务业务乘风破浪。2018年公司完成对中联环卫的收购，成为环卫装备绝对龙头，公司传统环卫装备表现稳健，新能源环卫装备持续领跑，2020H1新能源环卫车实现营收4.3亿元（+36.3%），销量571辆（+41%），市场份额33%销量第一。公司自环卫装备业务延伸切入环卫服务业务，战略聚焦环卫业务，2017-2019年公司新增的环卫服务合同总金额分别55.6亿元、87.1亿元、97.2亿元，新增的年化服务金额分别为3.1亿元、4.3亿元、8.6亿元，年化收入增长率分别454.5%、40.7%、99.3%。2020H1环卫服务业务持续高增长，优质丰富的大订单将助力环卫服务业务持续高速增长。 盈利预测与投资建议。公司经营持续改善叠加环卫服务业务高速增长，未来三年业绩复合增长率超过15%，估值水平显著优于行业。维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧毛利率变化风险，业务推进低于预期风险，政策风险等。

环卫装备业务绝对龙头，良性高增长，享受行业集中度持续提升。公司以风机业务起家，自2015年起转型布局环保行业，先后布局环境监测、环卫装备等业务。2018年公司完成对中联环卫的收购，成为环卫装备绝对龙头。2017-2019年公司实现环卫装备营业收入59.6亿元、73.9亿元和70.3亿元。2019年公司实现环卫装备销售约70.3亿元，连续19年处于国内行业销售额第一的位置，环卫装备销量约2万台，其中新能源汽车1100台，市占率达到29%，同比增长5倍。2017-2019年装备业务毛利率分别为28.14%、30.67%和32.18%，毛利率自2017年起持续抬升，装备业务呈现高质量发展。环卫装备业务呈现持续稳健增长，公司作为装备龙头，有望持续受益于行业稳健发展及集中度提升。 环卫服务业务乘风破浪，高订单助力高增长。公司自环卫装备业务延伸切入环卫服务业务，2017-2019年，公司新增的环卫服务合同总金额分别55.6亿元、87.1亿元、97.2亿元，新增的年化服务金额分别为3.1亿元、4.3亿元、8.6亿元，环卫服务年化收入增长率分别454.5%、40.7%、99.3%。根据环卫司南的统计，2019年公司共计中标30个环卫服务项目，当年新签约项目的年化合同额为8.6亿元，新增年化环卫服务合同国内排名第4，规模和增长均处于行业领先。2020年5月中标深圳市宝安区新安、福永和福海街道环卫一体化PPP项目，总金额约78亿为国内目前最大环卫PPP项目。2020年上半年中标总金额103亿元，成为全国第一。优质丰富的大订单将助力环卫服务业务高速增长。 环卫服务行业高速增长，市场化及机械化率提升。根据国家统计局公布的城乡道路清扫面积、生活垃圾清运量、公共厕所数量及等级公路长度，测算2019年环卫服务市场规模总量约2400亿元，2020年我国环卫运营市场规模超2500亿元，2024年环卫运营市场超3400亿元。目前，我国环卫市场化率为40%，约为美国的一半，呈现持续提升的趋势。我国城市道路机械化清扫率已从2012年的40%提高到2017年的65%，发达国家城市环卫机械化率可达80%，与之相比，我国环卫产业机械化水平仍有较大发展空间。未来环卫服务市场化率机械化率均有望持续高增长。 盈利预测与投资建议。公司经营持续改善叠加环卫装备及服务业务高速增长，未来三年业绩复合增长率超过15%，估值水平显著优于行业。我们给予公司2021年20倍PE，目标价12元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：竞争加剧毛利率变化风险，业务推进低于预期风险，政策风险等。

2020Q1由于客观因素影响公司实现营收/扣非后归母净利润为14.1（+12.5%）/1.4亿元（-25.8%），但在2020H1公司实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润31.4（+17.4%）/4.6（+0.0%）/4.5（+0.9%）亿元，Q2单季度营收/净利润增速为+21.8%/+22.6%，在一季度下滑明显下实现了转正，彰显出十足韧性。扣非净利润增幅少于营业收入增幅，主要系部分固废项目陆续完工投产，利用率鼓足，前期固定成本费用投入较大，同时能源业务受疫情及政策影响，盈利水平下降。2020H1毛利率为29.6%（-0.2pp），盈利水平良好。期间费用率为13.8%（+1.6pp），略有上升主要系管理费用率受瀚蓝广场折旧及摊销增加以及新增并表影响同比增加0.8pp至7.6%；财务费用率受外部融资增加影响上升0.9pp到5%。 能源业务、供水业务受影响较大，排水业务提标改造收入增长。能源业务实现营收8.2亿元（-12.1%），毛利率/毛利贡献率为11.8%/10.6%，主要系疫情中工程安装收入减少，天然气配气价格限价、实行相关优惠措施等政策影响；供水业务实现营收4.0亿元（-4.8%），毛利率/毛利贡献率为8.8%/5.9%，主要系疫情影响供水工程安装收入较少；排水业务实现营收2.0亿元（+37%），主要系大部分污水处理厂陆续按提标改造后新价格结算收入。 固废增长亮眼，新增项目丰富，十年百城驱动成长。得益新增合并深圳国源股权，南海垃圾发电三厂(1500吨/日)、常山项目(1000吨/日)、宣城项目(1000吨/日)、饶平项目(600吨/日)等项目投产，固废业务2020H1实现营收16.7亿元(+51.7%)，毛利率/毛利贡献率为19.8%/35.8%。截至2020H1，公司生活垃圾焚烧处理已投产规模为15,900吨/日(不含顺德项目)，在建生活垃圾焚烧发电项目13200吨/日，预计下半年可投产8050吨/日，2021/2022年Q1可投产2100吨/日、3050吨/日；储备及新增项目将确保固废业务高增长。垃圾转运、农业垃圾处理、工业固废项目储备充足，在建项目规模为1650吨/日、480吨/日、12.5万吨/日。新增中标常德市生活垃圾焚烧(800吨/日)、平和县生活垃圾焚烧项目(1100吨/日)、枣庄市中区生活垃圾焚烧项目(800吨/日)；潮州市饶平垃圾转运项目(500吨/日)、晋江市餐厨垃圾处理项目(300吨/日)等，大固废十年百城战略持续推进。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为1.39元、1.73元、2.05元，对应PE为19x/15x/13x。维持“买入”评级。 风险提示：垃圾焚烧政策变动风险，产能投放低于预期风险等。

供暖龙头,供热面积持续快速扩张。公司是A股规模最大的清洁供热公司,也是沈阳地区规模最大、效益最好的能源企业之一,通过内生及外延增长,现已发展出以沈阳为主,江苏、山东、上海等地均有布局的格局。2019年公司平均供暖面积约6580万平方米(+6.1%),联网面积约8475万平方米(+4.6%),公司目前在手供热总规划面积15232万平方米,仍有一倍以上面积增长空间。根据《北方地区冬季清洁取暖规划(2017-2021年)》的目标:燃煤集中供热2017-2021复合增速26%。在北方清洁取暖的高速建设下公司有望持续受益。 业绩快速增长,现金流量优异。公司2017-2019年营收分别为23.8亿元(+16.3%)、30.4亿元(+27.8%)和34亿元(+11.8%),归母净利润分别为9.2亿元(+31.9%)、13.2亿元(+42.8%)、15.9亿元(+20.9%)。收入和归母净利润呈双位数上升,主要由公司供暖面积及接网面积稳步增长、兆讯传媒业绩的增长等拉动所致。2020Q1营收和归母净利润分别为17.6和9亿元,同比增加25%和15.1%,主要由供暖面积相比上一供暖季的增长,公司结算清欠接网费,及账面现金带来的利息收入等因素驱动。最近十年主营业务快速发展,营业收入平均年化增速33.7%,平均净资产收益率达到16.7%,现金流优异,19年底50亿的在手现金,财务费用率持续为负,现金流充沛。 低成本高利润率,下游需求稳健。公司2017-2019年综合毛利率为50%、52.6%和54.6%,利润率水平高且持续有提升,公司盈利远高于同行上市公司主要系:1)生产端:锁定低成本的长协内蒙古霍林河褐煤,锅炉热效率高。2)输送端管网损耗低效率高。3)客户收费机制锁定,收费率高等。公司下游主要系市政供暖,需求固定且稳中有升,工业供暖和南方冬暖夏凉市场开拓有望发力。 高铁媒体高增长,分拆上市助力提升公司估值。2018年公司收购国内最具规模的高铁数字媒体运营商兆讯传媒,形成以供热+媒体的主营结构,兆讯传媒盈利能力强劲,2018-2019年贡献净利润为1.6和1.9亿元,目前拟将其分拆至创业板上市,但仍拥有兆讯传媒控股权,分拆上市后有望拉动公司估值水平的提升。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为0.80元、0.92元、1.08元,预计未来三年归母净利润超过15%的复合增长率,给予公司2020年21倍估值,对应目标价16.8元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:政策变动风险,价格变动风险,开拓供暖业务低于预期风险,子公司拆分上市进度不及预期风险。

稳健高盈利水务公司,业务开启加速增长。公司是最早从事水务环保业务的老牌劲旅,全国多地有21个投资运营项目,单体项目普遍在5万吨以上,拥有大型项目运营经验,技术品牌优势显著。前身在新交所主板上市,2018年回归上市创业板,主营业务包括水务投资运营、工程成本、咨询等,公司2015年-2019年营收8.2、7.1、8.1、7.7和19.3亿元,2015年-2018年公司经营稳健,2019年实现营收19.3亿元(+150.5%),归母净利润2.9亿元(+72.3%),工程承包业务大幅增长拉动公司快速增长。2020Q1实现营收3.3亿元(+6.8%),归母净利润0.6亿元(+25.2%),利润大幅增长主要系污水处理项目及水价的调整、污泥处理项目处置量的增加以及收回部分应收账款所致,盈利增速显著。后续水务总量持续增长及价格总体上升趋势有望拉动公司盈利良性快速增长。 水务运营业务盈利能力强劲,资产负债率较低。公司20年水务已投产产能约200万吨/日,同比增幅约19%,在手25万吨/日2年内有望投产,后续新签及改扩建项目将拉动水务运营产能持续提升,水价上调也将增厚公司盈利。水务公司中公司管理能力强劲,成本约0.6元/吨显著低于市场平均成本,污水处理业务毛利率17-19年平均约60.7%,供水业务三年平均毛利率约72.9%,水务总量自身造血和持续盈利能力强劲。公司的资产负债率维持在较低水平,近三年负债率约42%,为融资及新项目投资建设奠定良好基础。 有机固废开启新增长点,长春业务有望复制,长期拓展可期。公司引进日本YM菌高温好氧发酵技术进行集中无害化处置及资源化利用,是未来增长新动力。 目前有机固废业务约2000吨/日,其中长春污泥项目合计1400吨/天19年底基本投运满产,投运后显著增厚公司利润,后续复制新疆等地值得期待。公司积极参与有机固废处置业务,布局餐厨、湿垃圾无害化处理,新业务驱动新增长。 股东增持彰显长期发展信心,股权激励确认高增速。根据公司2020年初发布股权激励方案,根据方案测算未来三年复合增速将超过30%,近期公司较大比例回购股份及管理层持股均彰显出对公司长期发展的信心。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为0.59元、0.76元、0.97元,未来三年归母净利润30%的复合增长率,首次覆盖,给予“买入”评级,给予2021年15x估值,对应目标价11.4元/股。 风险提示:项目建设进度不达预期、水价上调不及时、政策风险等。

以泵业为基石,龙头地位稳固,转型构筑环境医院格局。公司为国内不锈钢离心泵龙头企业,泵业设备业务2016-19年实现收入18.2亿元、23.4(+28.6%)亿元、27.1(+15.8%)、29.3亿元(+8.2%),业绩增长良好,毛利率维持40%左右,产销率基本高于98%供不应求,在行业增速稳健下继续巩固龙头地位,中长期在智能制造及高端装备升级下,预计仍能维持约双位数增长。公司2015年转型布局环保领域,通过收购形成了以环评龙头中咨华宇为核心、以洛阳水利、华禹水利、中建华帆三大设计院为基础的生态环境医院布局,业务覆盖环境设计咨询、工程建设与治理业务。其中,轻资产、高盈利现金流良好的设计板块已进行整合,重点布局5大领域,未来择机将分拆上市,带来价值重估。 危废板块盈利优质成为核心业务驱动力,联合海外龙头布局铂贵金属回收。2017年公司收购金泰莱切入危废领域,并购后显著增厚公司利润,成为主要盈利驱动力。2017-19年业绩对赌超额完成,毛利率维持60%左右高盈利水平,20年对赌2.35亿元在复工复产后预计照常完成。目前金泰莱拥有18万吨/年产能,新获批10万吨产能,业务覆盖浙江、上海等地,未来增量可期。此外,借助金泰莱的技术及渠道资源优势,2019年起公司与铂系金属全球龙头英美资源建立排他性合作,形成1.1万吨/年的催化器处理能力,可开展20吨/年铂族贵金属回收业务,2019年试运行阶段形成6000万元年产值,未来增量业务可期。贵金属具有资源禀赋,稀缺性强,下游新能源车、医药等领域快速发展后需求将持续提升,若项目满产将明显提升规模效益及利润能力,或再造一个金泰莱。 国资入股重塑格局,边际改善,资产优化整合可期。2018年宏观剧烈变化下公司引入无锡市政为大股东及实际控制人,近期大股东持续增持提升股权比例。引入国资后公司融资能力及成本大幅改善,国民组合后大股东未来将重点支持。目前,无锡市政总资产规模410亿元,拥有水务、市政环卫、固废、设计院等多类资产并承诺解决同业竞争问题,公司未来格局有望重塑,长期发展可期。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为0.27元、0.32元、0.38元,背靠国资公司有望打开新的空间,危废及贵金属回收业务有望驱动公司二次飞跃,2019年公司充分进行资产减值后预计20年为业绩拐点,给予公司2020年15倍估值,对应目标价4.05元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:政策风险,项目推进低于预期风险,毛利率下滑风险等。

业绩总结:2019年公司实现营业收入61.6亿元,同比增长27%,归母净利润9.1亿元,同比增长4.5%,扣非后净利润8.7亿元,同比增长20.5%,每股收益1.19元。 固废业务增长显著,多点开花业务增长良好。公司以固废处理、燃气、供排水为主营业务,固废业务目前为公司主要驱动引擎,2019年公司收入增长良好,考虑2018年处理官窑市场获投资收益1.4亿元,扣非后实现超过20%利润增长,业绩增长良好。分项看,2019年公司固废业务实现收入26.50亿元(+50.1%),垃圾焚烧量492.21万吨(+12.7%),发电量17.7亿度(+10.3%),垃圾转运量198.7万吨(+26.6%),污泥处理量13.8万吨(+24.4%),餐厨垃圾处理量25.3万吨(+178.9%)均良性增长,拉动固废业务快速增长。天然气销量实现双位数增长,同比增长16.6%,实现燃气及新能源业务收入19.4亿元(+14.1%)。供水实现收入9.3亿元(+3.3%);排水业务由于量价齐升,实现收入3.6亿元(+56.3%),多点开花业绩各方面业务增长良好。 盈利水平维持较高水平,费用率波动低。2019年公司综合毛利率为28%(-1.9pp),维持在较高水平。其中固废处理,燃气及新能源,供水业务和排水业务毛利率分别为31.5%(-3.7pp)、19.5%(-1pp)、27.7%(-3.3pp)和44.2%(+3.8pp)。固废业务由于新项目投产、新增并表范围以及固废工程结算增加,毛利率同比减少,总体盈利保持较高水平。2019年期间费用率12%(-0.6pp),管理费用率7.2%,财务费用率3.6%,销售费用率1.2%,费用管控良好。 垃圾焚烧为矛,固废扩张可期。公司规划2020年投运1.15万吨/日的垃圾焚烧项目,目前在手产能约3.3万吨/日,按项目进度20-21年将为投产大年,拉动垃圾焚烧项目较19年规模翻倍,如顺利投产将有效增厚业绩。中长期看,公司以十年百城为战略目标,力争到2030年为100座城市提供优质环境服务,未来固废业务扩张目标空间大,长期增长可期。 盈利预测与投资建议。考虑疫情影响部分项目,略下调公司盈利预测,预计2020-2022年EPS分别为1.38元、1.67元、1.95元,对应PE为14x、12x及10x,维持“买入”评级。 风险提示:项目建设推进低于预期风险,政策变动风险等。