(一)业绩增长超预期,收入和利润齐头并进 公司2019前三季度收入端增长28.63%,主要得益于航空产品交付的增加。Q3单季收入同比增长28.39%,虽然比Q2的40.23%增速有所下滑,但依然是2013年以来的次高增速,表明公司业务发展进入快车道。公司2019前三季度和Q3单季归母净利润分别增长32.12%和27.34%,表现均超预期。报告期内,虽然公司业务综合毛利率水平有所下滑(-1.15pct),但公司期间费用率也同比减少(-1.28pct),瘦身健体+提质增效效果显著,最终公司净利率同比提升0.14pct,ROE水平提升0.97pct至5.14%,盈利能力有所提升。 展望全年,我们认为随着我国新型通用直升机逐步进入量产阶段,航空产品收入持续增长可期,业绩较快增长有望持续。 (二)公司未来有望受益于通航产业大发展 国务院《关于促进民航业发展的若干意见》,明确了我国未来将大力发展通用航空产业,通用航空市场的投资热已经在多个城市悄然兴起。目前,我国正值社会转型期,事故灾难、公共卫生、社会公共安全等突发事件时有发生,但我国航空应急救援体系尚处于初建阶段,与发达国家相比差距较大。以德国为例,德国目前配有53个直升机救援站,境内每50千米就建有一个直升机起降点,保证直升机在5-10分钟内达到任何出现救援需求的地方。而作为航空应急救援的主力装备,目前我国可用于应急救援任务的直升机数量极少,航空应急救援体系建设对直升机的需求十分迫切。 公司作为我国直升机研发制造基地,具备自主研制和批量生产多品种、多系列、多型号直升机的能力。公司已经形成了“生产一代、研制一代、预研一代、探索一代”的产品研发格局,现有核心产品包括直8、直9、直11、AC311、AC312、AC313等系列直升机,以及运12系列轻型多用途飞机,基本形成了“一机多型、系列发展”的良好格局。未来,公司有望受益于国内通航产业大发展。 (三)直20亮相国庆阅兵,耀眼新星正徐徐升起 近期,直20先后亮相国庆阅兵和天津航展。作为国内首个自主化多用途直升机平台,直20的面世,将进一步丰富我国直升机家族谱系,意义重大。由于直-20独特的外观与构型以及先进机载系统的配备,未来它将可以满足解放军多种军事任务需求,也有望在通用航空领域发挥重要作用。 国产直20对标美国黑鹰直升机,而后者自诞生之日起至今已经生产数千架,成为世界上生产数量最多的直升机之一。直20刚刚崭露头角,未来有望衍生出多种军用和民用型号,发展潜力和市场空间巨大。公司作为国内该型号的唯一生产企业将显著受益。 (四)资产证券化提升预期犹存,公司将受益 公司第三大股东港股公司中航科工去年10月份公告拟收购中航直升机有限责任公司100%股权,迈出直升机业务整体上市第一步。2019年10月13日公告称,公司、中航工业及天津保税投资已经就建议收购的整体方案达成一致,收购进展较为顺利。我们认为公司作为A股上市公司,未来有望受益于直升机业务的整体上市。 投资建议 根据公司半年报和三季报表现以及对公司未来发展预期的修正,我们调高公司未来三年业绩预测。预计公司2019年至2021年归母净利分别为6.64亿、8.53亿和1.09亿,EPS为1.13元、1.45元和1.85元,当前股价对应PE为38x、29x和23x。 参照行业可比公司,公司估值优势较为明显,且作为国内直升机产业龙头,公司估值水平应给予适当溢价。受益于国内通用直升机放量和通航产业发展,公司中长期发展前景可期,维持“推荐”评级。 风险提示:产能不足和通航市场发展缓慢的风险。

1.事件 公司发布2019年三季报,营收25.12亿元,同比增长28.11%,归母净利2.97亿元,同比增长11.34%,扣非归母净利2.81亿元,同比增长10.81%,EPS为0.69元。 2.我们的分析与判断 (一)业绩增速低于预期,全年业绩持续平稳增长 2019年前三季度,公司营业收入和归母净利润同比分别增长28.11%、11.34%,营收增长基本符合预期,归母净利润增速有所放缓,Q3单季净利近乎无增长,略低于预期。究其原因,我们认为: 首先,为了满足未来新业务增长的需要,公司前三季度研发费用提升28.59%;其次,盈利水平相对较低的民品收入占比上升,综合毛利率同比下降2.42pct;再次,由于应收账款增加导致坏账准备相应增加,公司资产减值损失8539.01万元(同比+40.54%)。 从前瞻性指标看,公司存货较年初增长40.60%、同比增长17.16%,反映公司订单较好,为保障产品及时交付,适度增加物料储备。由于公司货款回笼主要集中于第4季度,根据历史数据,我们认为全年资产减值损失大概率会大幅减少,公司全年业绩稳增长可期。 (二)符合国家发展战略,民品逐步打开成长空间 公司属于电子元器件制造行业,国家重点支持新型电子元器件的发展,行业发展空间较大。受益于通信、大数据、轨道交通等国家重点发展行业的需求稳定增长,公司民品业务规模、经营效益持续稳定增长。 2019年3月,公司与东莞扬明合资新设的广东华旃并表。借助自身在技术、品牌、营销渠道等方面的优势,结合东莞扬明精密模具、精密零件制造能力,打造民用连接器研制生产基地,拓展公司民品业务发展空间。加速珠三角地区产业布局的同时,也为未来抓住5G建设机遇奠定基础,扩大产业规模,增强公司盈利能力。 (三)背靠科工集团,军品市场需求稳定 军品方面,公司70%以上的产品销售给航天、航空、电子、舰船、兵器等领域的高端客户,基本覆盖全部军工装备领域。且公司背靠航天科工集团,在军工领域深耕多年,具备高技术壁垒,拥有稳定的客户资源。短期内,公司将受益于军改影响逐渐消除以及实战化训练需求不断上升;中长期来看,国防装备信息化水平不断提高、国产化替代步伐加快,高端电子元器件需求不断增长,公司有望率先受益,业绩保持持续增长可期。 3.投资建议 预计公司2019年至2021年归母净利分别为4.24亿、5.17亿和6.23亿,EPS为0.99元、1.21元和1.45元,当前股价对应PE为25x、21x和17x。参照行业可比公司,公司估值优势较为明显,民品市场开拓有力,业绩持续增长可期,维持“推荐”评级。 风险提示:军品采购进度不及预期,民品竞争大幅加剧的风险。

(一)内生外延齐发力,助公司业绩快速增长 2019年前三季度,公司营业收入和归母净利润同比分别增长13.42%、40.18%,业绩略超预期。我们认为公司业绩高增长的原因是消费电子和军工业务保持了较快增长势头,此外,子公司石家庄华燕30%少数股权并表对业绩增长的贡献也较大。而公司利润增幅高于收入增幅的原因除了石家庄华燕少数股权并表因素外,与公司高毛利产品收入占比的提升有关,2019年前三季度综合毛利率38.56%(同比+1.06pct),盈利能力稳步提升。单季来看,公司Q3实现营收3.77亿元,同比增速18.02%,归母净利6173万元,同比增速47.51%,显著高于Q2的38.4%同比增速。 (二)前瞻性指标彰显公司业绩增长可持续性良好 预收款方面,由于受环保监测标准升级的利好影响,子公司石家庄华燕本期预收客户订货款增长较快,因此公司预收款较2019年初增加98.35%。 研发费用方面,为加强研发人才队伍建设,推进研发体系改革,公司持续加大投入,2019Q3同比增长38.81%。 现金流方面,2019Q3公司销售商品、提供劳务收到的现金同比增加38.49%,经营活动产生的现金流量净额同比增加2695.85%,公司回款情况良好,现金流明显好转,反映公司产业链地位提升,产品竞争性较强。 (三)新业务持续拓展,产业链地位不断提高 作为应变测控领域的龙头企业,近年来公司“内生+外延”并重,一直致力于传统业务的转型升级,以实现多领域协调发展。目前来看,公司已经在健康医疗、消费电子、车联网等领域取得了突破性进展,同时积极布局新零售和智慧物流等新领域。另外,为提升业务配套层级和议价能力,公司积极向产业链下游拓展,应变测控业务已经逐步转型升级成为系统级产品供应商,进一步打开未来的成长空间。 (四)车辆称重设备有望迎快速增长,公司相关业务将受益 2019年10月10日,无锡发生桥面侧翻事故,事故的发生与车辆超载息息相关。根据《江苏省高速公路入口拒超称重检测系统设施建设要求》,明确要进一步加强高速公路入口称重检测系统设施安装,推进全省高速公路入口联合“治超”工作。目标是在今年12月底前,全面完成江苏省高速公路收费站入口称重检测系统建设任务。我们认为为杜绝此类事件的发生,高速公路车辆称重检测系统建设将提速并有望迅速向全国铺开。 此外,随着高速公路入口称重设备的开启,大量的超限超载车辆或将转移至等级低、范围广、易绕逃的普通干线公路和农村公路网,12日江苏省要求严管严控货运车辆超限超载,实施固定执法与流动执法相结合,对故意绕行逃避检测、短途超限运输严重的地区,实施重点执法检查。我们认为流动执法是大势所趋,标杆效应明显,并有望在全国推广,且对车辆称重设备的需求远大于高速入口需求,尤其是便携式称重系统,车辆称重市场容量有望快速扩张。 公司处于车辆称重检测系统产业链上游,母公司和子公司上海耀华分别拥有称重传感器和称重仪表及软件业务,未来有望显著受益于车辆称重装备市场的高速增长。 (五)回购助推新一轮激励计划,助力公司长远发展 公司5月7日通过了《关于回购公司股份的方案》,拟回购总金额不低于5,000万元且不超过10,000万元,回购价格不超过11.12元/股,回购股份将用于员工持股计划或股权激励。截止2019年9月30日,公司已累计回购395万股,成交3559万元,回购均价9.01元/股。回购股份用于后期实施员工持股计划或股权激励,有望充分调动公司高级管理人员、核心骨干人员的积极性,助力公司的长远发展。同时,该举措也反映了管理层对公司内在价值的肯定和对未来可持续发展的坚定信心,有利于增强公众投资者信心。 投资建议 预计公司2019年至2021年归母净利分别为2.10亿、2.74亿和3.56亿,EPS为0.36元、0.46元和0.60元,当前股价对应PE为32x、24x和19x。 参照行业可比公司,公司估值优势较为明显。公司各项业务齐头并进,业绩增长持续性较强,维持“推荐”评级。 风险提示:新业务拓展不及预期的风险,军品订单不及预期的风险。

(一)内生外延齐发力,助公司业绩快速增长 2019H1公司营业收入和归母净利润同比分别增长44.60%、37.92%,业绩基本符合预期,究其原因:1)电磁科技工程:2019H1实现营收6.43亿(同比+9.39%),占营业收入43.07%,其中:电子蓝军业务保持平稳,成功中标多个军方项目,并圆满完成重大演训任务;其次,军民用仿真业务增长显著,航天仿真公司实现营收2.00亿(同比+53.34%),净利润2097.78万元(同比+74.49%),深入完善ACS平台开发,成功签订电子指挥沙盘及重型汽车训练模拟系统批产合同;第三,电磁防护产业整合成效明显,欧地安公司实现营收2.39亿(同比+84.49%),净利润3404.96万元(同比+101.77%),在毫米波测试及高强度辐射场测试领域取得技术突破,具备微波暗室建设系统集成一体化解决方案能力。2)通信指控:随着军改影响逐渐消退,通信指控业务出现订单的补偿性增长,上半年实现营收4.17亿(同比+121.91%),业绩持续改善,拐点进一步确立。同时重庆金美公司开发新一代指控信息系统技术,加强与火力装备的集成,大力拓展军兵种市场和战术指控信息系统;积极推进无人平台数据链总体技术论证;稳步开展空间信息应用产业延伸,业绩持续恢复可期,且仍然存在一定弹性。3)海洋信息装备:2019H1实现营收2.05亿(同比+66.98%),毛利率大幅上升至32.35%(同比+8.49pct)。主要原因系孙公司江苏大洋重点开展环保节能型加油船、风电安装维护平台等产品的研制,积极开拓国际高端海工产品市场,面向智能船艇、智慧海洋等领域全方位发展。4)外延业务;网络信息安全业务于2018年11月并表,公司完成战略布局,2019H1实现营收9699.91万元,毛利率高达59.06%,主要是壹进制和航天开源;微系统研究院与客户积极对接,在多个项目研制上达成合作,业务取得突破,2019H1实现营收2582.39万元,毛利率22.59%,前瞻性指标彰显公司业绩增长可持续性良好。存货方面,较年初增加32.18%,主要原因系生产任务持续进行,原材料、在产品增加所致;预付款方面,较年初增长206.55%,主要是由于业务订单量增加增多所致。前瞻性指标均显示公司接单情况良好,未来随着收入的逐步确认,业绩增长具有可持续性。 (二)资本运营大力推进,各产业板块加速发展 公司定位明确,是科工集团的新产业、新领域的拓展平台,社会化资源的组织平台。近年来,通过持续的资产结构调整,公司逐渐形成以电磁科技工程和军工指控通信业务为存量基础,网络信息安全和微系统为增量业务的“内生+外延”双轮驱动的发展布局。 2019H1,网络信息安全领域,继续稳步推进对锐安科技控股权的收购,同时围绕现有产业基础,拟通过新设、收购方式,加速外延式发展,完善现有产业结构,构建网络信息安全综合解决能力、打造信息安全领域国家队;微系统板块,在设立微系统公司基础上,充分利用产业资本,加大产业上下游整合力度,实现业务并购拓展。 (三)通信指控“二次创业”,布局新一代移动通信产业 8月26日,公司与重庆市经济和信息化委员会、重庆西永综合保税区管理委员会共同签订了《新一代移动通信技术研究院合作项目战略框架协议》,并拟在重庆西永保税区投资建设新一代移动通信技术研究院。我们认为,公司紧跟国家战略布局,通过内生与外延相结合的方式实现通信指控业务的“二次创业”:一方面,通过内生方式,积极开展5G通信产业化论证与技术研发,推动通信产业转型升级;另一方面紧密依托重庆市5G信息产业发展方向建设,在公网、专网、军网的重大需求牵引下,以外延方式打造5G、6G等新一代移动通信产业集群,实现“研发+制造+应用”的全面拓展新格局。 (四)产业结构调整与优化工作稳步推进 公司适时开展亏损企业治理、低效公司清理工作,持续推进公司产业结构优化、变革升级进程。2018年,公司完成对燕侨学人的压减以及福发机组的转让;2019年3月25日,公司于在上海签署《股权转让协议》,出售北京航天恒容电磁科技有限公司51%股权。积极推进提质增效工作,改善上市公司整体盈利水平。 投资建议 预计公司2019年至2021年归母净利分别为6.02亿、7.55亿和9.36亿,EPS为0.38元、0.47元和0.58元,当前股价对应PE为32x、25x和21x。 参照行业可比公司,公司估值优势较为明显。公司是纯正的国防信息化标的,业绩增长持续性较强,维持“推荐”评级。 风险提示:标的公司业绩承诺不达预期的风险,军品业务订单不及预期的风险。

(一)业绩增长符合预期,盈利能力提升尤为明显 收入端来看:公司上半年收入下滑1.22%,主要受拟剥离子公司常康环保业务萎缩的影响,后者收入0.44亿,同比下滑13.8。剔除常康环保的收入贡献,公司主业2019H1实现2.68亿,同比增长1.5%。 利润端来看:公司归母净利增长20.77%,剔除常康环保937万的利润贡献,公司主业2019H1实现净利润0.63亿,同比增长61.5%,业绩增速大幅提升,经营现金流情况也有所改善。究其原因,首先本期母公司各业务毛利率提升明显,线缆和组件业务毛利率分别提升7.84%和9.01%;其次,增值税退返等其他收益增加935万元。常康环保由于业务结构变化较大,军品占比下降,毛利率大幅下滑20pct,进而拉低了整体利润增幅。 (二)拟剥离常康环保,轻装上阵再起航 公司原来主要从事国防军用光电热传输产品的研制,包括高端传输线缆、组件和光电传输系统等,近年来收入增长较稳定。2016年公司收购常康环保100%股权,标的资产从事国防军工用反渗透海水淡化装备业务,2016 年至2018年的业绩承诺分别不低于4,800,5,900和6,700 万元。标的公司前两年业绩承诺顺利完成,但2018年7月收到某客户单位发来的合同取消通知函,直接影响合同金额近2000万,约占2017年营业收入的13.68%,导致2018年业绩承诺未能实现。我们认为,在军品竞争性采购推广和军品审价审计趋严的背景下,常康环保的未来订单或将持续受到影响。 2018年,公司计提商誉减值5.08亿,并且拟转让常康环保100%股权,及时止损意味明显,我们认为公司此举有利于上市公司重新聚焦光电热传输产品主业,轻装上阵发展再起航。 (三)公司股份回购完成,员工激励箭在弦上 7月份,公司完成约554万股股票回购,回购均价约10.8元/股,拟全部用于员工持股计划或股权激励计划。我们认为回购举动彰显了公司对未来发展的信心。此外,由于本次回购价格比较低,员工激励将比上一期激励方案更加可行,员工积极性有望充分激发,公司未来可持续发展可期。 (四)实控人减持比例尚属首次且属于合理范围 近期,公司公告实际控制人之一杨玉梅女士拟六个月内,减持约1429万股(总股本占比5%),本次减持是实控人自上市以来的首次减持,资金主要用于产业孵化、降低股票质押风险等资金需求。我们认为实控人合计持股59.25%,首次减持5%属于合理范围,对二级市场股价的压制影响会随着公司业绩的增长而逐步抵消。 投资建议 假设常康环保未来三年仍100%并表,预计公司2019、2020和2021年归母净利润分别为1.18亿、1.38亿和1.66亿,EPS为0.41元、0.48元和0.57元,当前股价对应PE为30x、26x和22x。公司估值水平具备一定优势,且主业业绩增长加快,维持“推荐”评级。 风险提示:军品市场拓展不达预期的风险。

1.事件 公司发布2019年中报,营业收入53.15亿元,同比增长4.57%,归母净利润3.34亿元,同比增长15.66%,扣非净利3.09亿元,同比增长17.29%,EPS为0.198元。 2.我们的分析与判断 (一)业绩增长略高于预期,财务费用减少添助力 收入端:公司2019H1营业收入同比增长4.57%,总体平稳,但应收账款及票据大幅增长49.79%,经营活动现金流明显下滑,公司营运能力有所降低。利润端:公司扣非归母净利增长17.29%,高于我们之前的预期,主要原因是我们对期间费用减少估计不足。从利润表构成来看,公司当前毛利率水平9.92%,同比呈现下滑态势,降低约1.52pct。但公司净利润率水平提升0.61pct至6.33%。究其原因,主要是公司期间费用率大幅下降1.61pct至2.74%,其中财务费用大幅减少5556万是主因,相对应扣非净利仅同比增加4524万。 全年来看,随着公司主要型号产品交付节奏逐步恢复以及外贸订单逐步确认,毛利率水平和应收账款周转率水平有望随之改善,全年业绩增速或上台阶。 (二)对接“一带一路”倡议,民品业务拓展积极有效 公司推进“赛马”机制,充分激发民品单位发展积极性,主要民品-铁路车辆签订了整车大单。根据公告,去年10月份至今,该领域累计签订合同15.61亿,营收占比12.73%。此外,公司积极开发新产品,森林消防系列装备成功列入国家应急管理部装备发展建设规划,并在森林消防部队首次实现列装,初步形成了涵盖指挥、作战、保障三大体系的森林消防系列化装备,新的业务增长点正在形成。公司积极对接国家“一带一路”倡议,产品外贸、工程和服务外贸等继续保持增长,军需产品、设备维护等实现新突破。 (三)完善机构改革和人员激励机制,公司治理逐步优化 公司作为混合所有制试点企业,在完善治理、强化激励、突出主业、提高效率等方面成效明显。公司启动科技人员职级通道调整,368名科技人员进入新的职级通道,执行新的职级薪酬和考核标准,员工激励力度加大,企业活力有望提升。公司年内计划新修订管理制度212项,已完成156项,制度改革进展顺利,改革红利将逐步释放。此外,公司降本增效成果显著,期间费用率明显减少。 3.投资建议 预计公司2019至2021年归母净利润6.2亿、7.8亿和9.6亿元,EPS为0.37元、0.46元和0.57元,当前股价对应PE分别为32x、26x和21x。 参照行业可比公司,公司估值优势较为明显。2020年,我国国防和军队现代化建设战略目标要基本实现机械化,信息化建设取得重大进展。作为国内主战坦克和战车的总装单位有望充分受益于该战略目标的实现,中长期发展可期,维持“推荐”评级。 风险提示:军品订单确认延后和上游配套商拖累的风险。

事件 公司上半年实现营业收入69亿元,同比增长28.75%;归母净利润2.41亿元,同比增长35.50%,基本EPS为0.41元。 2.我们的分析与判断 (一)业绩增长超预期,收入和利润齐头并进 公司2019H1收入端增长28.75%,主要得益于航空产品交付的增加,当期同比大幅增长29.31%,其它业务基本平稳。 公司2019H1归母净利润增长35.5%,略超预期。虽然公司业务综合毛利率水平有所下滑(-1.36pct),但公司期间费用率也在同比下滑(-1.33pct),再叠加其它因素影响,公司净利率同比提升0.18pct,约为3.41%。ROE水平提升0.64pct至3.07%。 分部门来看,公司四分部中哈尔滨分部和景德镇分部收入占公司总收入的97%。报告期内哈尔滨分部对外交易收入18.97亿,同比增长99.89%,对公司总收入增长的贡献率约为61.52%,新机型放量影响显著。该分部期间费用率约为9.12%,以利润总额为口径的利润率为3.17%,同比增加0.45pct,盈利能力有所增加;景德镇分部对外交易收入48.02亿,同比增长11.44%,对公司总收入增长的贡献率约为31.99%,期间费用率约为4.54%,以利润总额为口径的利润率为4.93%,同比增加0.35pct,盈利能力也有所增加。 展望全年,我们认为随着我国新型通用直升机逐步进入量产阶段,航空产品收入持续增长可期,业绩较快增长有望持续。 (二)公司未来有望受益于通航产业大发展 国务院《关于促进民航业发展的若干意见》,明确了我国未来将大力发展通用航空产业,通用航空市场的投资热已经在多个城市悄然兴起。 目前,我国正值社会转型期,事故灾难、公共卫生、社会公共安全等突发事件时有发生,但我国航空应急救援体系尚处于初建阶段,与发达国家相比差距较大。以德国为例,德国目前配有53个直升机救援站,境内每50千米就建有一个直升机起降点,保证直升机在5-10分钟内达到任何出现救援需求的地方。而作为航空应急救援的主力装备,目前我国可用于应急救援任务的直升机数量极少,航空应急救援体系建设对直升机的需求十分迫切。 公司作为我国直升机研发制造基地,具备自主研制和批量生产多品种、多系列、多型号直升机的能力。公司已经形成了“生产一代、研制一代、预研一代、探索一代”的产品研发格局,现有核心产品包括直8、直9、直11、AC311、AC312、AC313等系列直升机,以及运12系列轻型多用途飞机,基本形成了“一机多型、系列发展”的良好格局。未来,公司有望受益于国内通航产业大发展。 (三)军工龙头ETF短期交易影响有限 7月16日,公司股东哈飞集团将持有的17,684,300公司股份换购市值对应的富国军工龙头ETF基金份额,并承诺自ETF成立后180天内不减持该份额。本次富国基金认购价格为40.67元,认购市值约为7.19亿元。为较好的追踪军工龙头指数,基金可能会卖出部分公司股票。考虑到基金7月24日成立之后较长的建仓期,我们认为短期交易因素对股价冲击影响有限。 (四)资产证券化提升预期犹存,公司将受益 公司第三大股东港股公司中航科工去年10月份公告拟收购中航直升机有限责任公司100%股权,迈出直升机业务整体上市第一步。公司作为A股上市公司,未来有望受益于直升机业务的整体上市。 3.投资建议 预计公司2019年至2021年归母净利分别为6.40亿、7.88亿和9.68亿,EPS为1.09元、1.34元和1.64元,当前股价对应PE为44x、35x和29x。 参照行业可比公司,公司估值优势较为明显,且作为国内直升机产业龙头,公司估值水平应给予适当溢价。受益于国内通用直升机放量和通航产业发展,公司中长期发展前景可期,维持“推荐”评级。 风险提示:产能不足和通航市场发展缓慢的风险。

(一)营业收入翻倍,净利润高速增长 2019H1公司营业收入和归母净利润同比分别增长101.26%、45.48%,业绩基本符合预期。 营业收入迅猛增长,特别是公司的“红外热像仪及综合光电系统”业务,2019H1实现营收5.58亿元(占营收比重83.79%),同比增长136.61%,主要原因在于:1)公司军品订单持续恢复,相关定型军品型号实现批量交付;2)公司探测器、机芯销售以及民品订单也保持了同步高速增长。 2019H1实现归母净利润1.49亿元,同比增速不及营收,主要原因是受资产减值冲回和其他收益的影响较大所致:2018H1公司实现归母净利润1.03亿元,其中资产减值冲回3767.70万元,其他收益(主要是税收优惠)5844.38万元;2019H1,公司资产减值冲回为0,其他收益1444.91万元。因此,不考虑资产减值冲回和其他收益情况下,归母净利润实际增速远高于营收。 费用管控得当,抵消毛利率下降的部分影响。受报告期内销售产品结构不同的影响,公司综合毛利率为54.3%(同比-2.21pct)。但销售费用、管理费用、财务费用分别增长13.96%、-3.23%、4.69%,增速远低于营业收入,抵消了毛利率下降对公司利润的部分影响。 (二)搭建红外全产业链,彰显核心竞争力 公司已成功搭建了从红外探测器芯片至完整武器系统“金字塔形”全产业链,形成了以红外热像技术为核心的三层架构:第一层为三条八英寸、高性能红外焦平面探测器芯片批量生产线;第二层为红外热成像、激光、雷达等武器分系统;第三层为完整武器系统总体系列产品研制生产能力。在未来,公司将发挥全产业链核心竞争力,巩固红外行业龙头地位,业绩持续稳定增长可期。 (三)军品市场需求稳定,内生外延多点开花 公司一方面坚持红外科研创新,高筑技术护城河,另一方面依托子公司汉丹机电,积极开展非致命弹药业务。 凭借多年来在红外行业的技术领先和创新优势,公司积极参与各类军品竞标项目,竞标成绩优异。多个前期中标型号产品陆续定型并开始在各军兵种大批量交付。2018年12月至今公司已公布的大额订单金额达6.04亿元,未来将显著增厚公司业绩。 随着新火工区的建成投产,汉丹机电在非致命性弹药及信息化弹药的产能将进一步释放,扩大产业规模,增强公司盈利能力,同时保障公司批量在即的某型号武器系统可按时交付。 (四)民品业务屡获突破,有望成为公司业绩增长新动力 公司深耕军品业务同时,积极拓展民品市场。子公司智感科技、轩辕智驾、工研院均取得明显突破。其中,智感科技广泛涉猎消费电子、个人视觉、检验检疫、智能家居等领域,推出多款新产品,如红外热成像手机配件MobIRair,与美的集团等多个客户敲定合作,实现了销售业绩的快速增长,上半年生产发货产品数量超过2018年全年总和,实现净利润2352万元。 随着公司晶圆级封装探测器的大批量生产,器件成本将有效降低,民品市场将实现更多应用场景的大规模拓展,有望成为公司业绩增长的新动力。 投资建议 预计公司2019年至2021年归母净利分别为2.78亿、3.58亿和4.33亿,EPS为0.30元、0.38元和0.46元,当前股价对应PE为62x、49x和40x。 参照行业可比公司,公司估值优势较为明显,公司搭建红外全产业链,行业龙头地位优势明显,业绩持续增长可期,维持“推荐”评级。 风险提示:销售回款不及预期,民品市场拓展缓慢的风险。

1.事件公司发布 2019年半年报,营收 16.19亿元,同比增长 38.56%,归母净利 1.87亿元,同比增长 19.17%,扣非归母净利 1.74亿元,同比增长 18.17%, EPS 为 0.44元。 2.我们的分析与判断 (一) 加大费用管控力度, 业绩保持平稳增长2019H1公司营业收入和归母净利润同比分别增长 38.56%、19.17%,业绩基本符合预期。 营业收入大幅增长主要系: 1) 公司加大产品推广、产能提升力度,主要业务板块订货、营业收入实现较快增长; 2) 子公司广东华旃自 2019年 3月起并表, 3月-6月实现营业收入7977.27万元。剔除广东华旃的影响,公司在 2019H1内生营收为 15.39亿元,同比增长 31.67%。 归母净利润方面,由于盈利水平低的民品收入占比上升以及主导产品生产所需的贵金属、特种化工材料供货价格上涨,公司综合毛利率下降至 34.69%(同比-6.38pct),导致归母净利润增速低于营收增速;但由于公司加大费用管控力度, 相关费用压减达到公司预期目标, 销售费用、管理费用和财务费用分别同比增长仅-2.32%、 0.14%、 18.71%,保障公司利润依然能够保持平稳增长。 存货方面, 2019H1公司存货为 5.00亿元,较年初增长35.31%,同比增长 19.04%,我们认为,剔除广东华旃并表因素外,主要原因是 2019H1公司订单较好,为保障产品及时交付,适度增加客户订单生产所需的物料所致。另外, 2019H1公司加大对光电、高速互连、新能源互连、传输一体化和精密微特电机新产品、新工艺的研发投入,研发费用同比增长 24.63%,上升至 1.21亿元。 两个前瞻性指标均清楚显示,公司业绩稳定增长的持续性良好。 (二) 背靠科工集团, 军品市场需求稳定军品领域,公司 70%以上的产品销售给航天、航空、电子、舰船、兵器等领域的高端客户,基本覆盖全部军工装备领域。 且公司背靠航天科工集团,在军工领域深耕多年,具备高技术壁垒,拥有稳定的客户资源。 短期内,公司将受益于军改影响的逐渐消除以及实战化训练需求不断上升;中长期来看, 国防装备信息化水平不断提高、国产化替代步伐加快,高端电子元器件需求不断增长,公司有望率先受益,业绩保持持续增长可期。 1.事件公司发布 2019年半年报,营收 16.19亿元,同比增长 38.56%,归母净利 1.87亿元,同比增长 19.17%,扣非归母净利 1.74亿元,同比增长 18.17%, EPS 为 0.44元。 2.我们的分析与判断 (一) 加大费用管控力度, 业绩保持平稳增长2019H1公司营业收入和归母净利润同比分别增长 38.56%、19.17%,业绩基本符合预期。 营业收入大幅增长主要系: 1) 公司加大产品推广、产能提升力度,主要业务板块订货、营业收入实现较快增长; 2) 子公司广东华旃自 2019年 3月起并表, 3月-6月实现营业收入7977.27万元。剔除广东华旃的影响,公司在 2019H1内生营收为 15.39亿元,同比增长 31.67%。 归母净利润方面,由于盈利水平低的民品收入占比上升以及主导产品生产所需的贵金属、特种化工材料供货价格上涨,公司综合毛利率下降至 34.69%(同比-6.38pct),导致归母净利润增速低于营收增速;但由于公司加大费用管控力度, 相关费用压减达到公司预期目标, 销售费用、管理费用和财务费用分别同比增长仅-2.32%、 0.14%、 18.71%,保障公司利润依然能够保持平稳增长。 存货方面, 2019H1公司存货为 5.00亿元,较年初增长35.31%,同比增长 19.04%,我们认为,剔除广东华旃并表因素外,主要原因是 2019H1公司订单较好,为保障产品及时交付,适度增加客户订单生产所需的物料所致。另外, 2019H1公司加大对光电、高速互连、新能源互连、传输一体化和精密微特电机新产品、新工艺的研发投入,研发费用同比增长 24.63%,上升至 1.21亿元。 两个前瞻性指标均清楚显示,公司业绩稳定增长的持续性良好。 (二) 背靠科工集团, 军品市场需求稳定军品领域,公司 70%以上的产品销售给航天、航空、电子、舰船、兵器等领域的高端客户,基本覆盖全部军工装备领域。 且公司背靠航天科工集团,在军工领域深耕多年,具备高技术壁垒,拥有稳定的客户资源。 短期内,公司将受益于军改影响的逐渐消除以及实战化训练需求不断上升;中长期来看, 国防装备信息化水平不断提高、国产化替代步伐加快,高端电子元器件需求不断增长,公司有望率先受益,业绩保持持续增长可期。

(一)多领域研发+扩张并举,未来高速发展可期 公司拟投建钢研青岛军民融合创新研究院项目,主要面向公司尚未布局的先进材料及工艺方向,以及应用急需的特种实验平台,分别设立高温构件寿命管理、高温合金增材制造、高温复合材料和高温合金跨领域应用4个研发中心。预计研究院项目每年将实现约3000万科研收入,外加10年总计1.2亿的地方补贴和资产购建增值税退返,因此扣除营业成本后,该项目短中期不会对公司业绩形成拖累。长期看,研发成果的逐步落地有望撬动公司增收约4.5亿。 随着国内外航空、航天、船舶等行业所用零部件的结构向着大型、薄壁、复杂、轻量化方向演进,轻质合金精密铸造技术得到了迅速发展。受益于此,公司子公司钢研德凯过去两年收入实现复合30.6%的较快增长,产能瓶颈逐渐凸显。公司此次拟投建铝镁钛轻质合金精铸件项目,项目达产后有望贡献4.17亿元的增量收入。 公司预计未来两年钢研德凯销售收入将实现45%的复合增长。 为了提升自身的批产能力,公司拟在原来北京永丰和天津武清产能的基础上,投建高温合金精铸件扩产项目,主要面向国内外航空航天发动机配套业务。该项目预计2023年达产,年贡献销售收入4.53亿元,实现利润总额7180万。 我们认为上述三个项目的实施标志着公司发展进入新阶段,未来高速可持续增长可期。 (二)限制性股票授予完成,公司发展活力涌现 2018年新管理层走马上任,公司治理大幅优化。通过建立强激励、硬约束的业绩考核和薪酬激励机制,激励弹性明显增强,员工积极性有望充分调动。 公司5月24日成功授予122名核心骨干1241.08万股限制性股票,授予价6.23元。业绩条件是以2018年为基础,可解锁日前一个会计年度扣非归母净利复合增速不低于20%。2019至2022年股权激励费用分别约为1782万、3056万、2233万和1097万元。 我们认为,随着股权激励等新的公司治理机制逐步落地,公司发展活力将持续涌现,并带动公司发展进入快车道。 投资建议 预计公司2019年至2020年归母净利分别为1.46亿和1.76亿,考虑配融对股本的稀释,则备考EPS为0.32元和0.39元,当前股价对应PE为42x和35x。业绩高增长确定+公司治理持续优化,长期发展前景可期,维持“推荐”评级。 风险提示:军品业务订单不及预期的风险。

1.事件 公司Q1实现营收3.21亿,同比增长5.28%,归母净利0.306亿,同比增长32.15%,扣非净利0.302亿,同比增长30.62%。 2.我们的分析与判断 (一)公司Q1增收更增利,业绩增长符合预期 公司Q1收入增长5.28%,不及预期,可能受增值税政策影响,收入确认延迟。公司归母净利大幅增长32.15%,基本符合预期,主要原因是公司2018Q1持股石家庄华燕70%股权,而当期为100%持股,没有华燕的少数股东损益。当期的少数股东损益主要体现为上海耀华。此外,公司军品业务和消费电子业务也呈现出较好的增长态势。 (二)军转民典范,成长空间打开 作为应变测控领域的龙头企业,为提升业务配套层级和议价能力,公司正积极向产业链下游拓展,并逐步转型升级成为系统级产品供应商。随着近年主要机型的定型批产,公司母公司和101子公司系统级军品业务将迎来快速增长。 此外,公司“内生+外延”并重,一直致力于军转民市场的开拓。目前来看,公司已经在健康医疗、消费电子、车联网等领域取得了突破性进展,同时积极布局新零售和智慧物流等新领域,成为“军转民”企业新典范,成长空间进一步打开。 (三)公司高管增持,彰显发展信心和价值认可 2018年,公司股权激励计划因市场低迷等影响搁浅,随后公司8名高管宣布增持股份合计18万股,均价7.31元/股。我们认为,公司此举彰显了管理层对公司未来发展前景的信心以及对公司价值的认可,有助于维护资本市场稳定。 3.投资建议 鉴于军品和消费电子业务均进入增长快车道,我们调高公司业绩预期。预计公司2019年至2020年归母净利分别为2.02亿和2.52亿,EPS分别为0.34元和0.43元,对应PE为28x和22x。参照可比上市公司估值,公司估值水平具备优势,维持“推荐”评级。 风险提示:军品订单和消费电子订单不及预期的风险。

纯正的国防信息化标的,航天科工集团旗下优质上市平台 作为纯正国防信息化标的,近年来公司通过持续的资本运作,逐渐形成以电磁科技工程和军工指控通信业务为存量基础,网络信息安全和微系统为增量业务的“内生+外延”双轮驱动的发展布局。 公司是航天科工集团优质上市平台,目前集团持股比例为8.99%,上升为公司第一大股东,在未来战略布局、政策和资源共享上将给予公司更有力支持。公司军品业务占比75%,军工属性较强,是集团军品业务整合的重要平台,有望受益于集团资产证券化率的提升。 核心存量业务快速增长,符合国家战略,市场前景广阔 受益于国防信息化建设,电磁科技工程和军工指控通信两大存量业务得以快速发展,未来成长仍可持续:随着国家对军事训练实战化水平要求不断提高,军方在复杂电磁环境下开展模拟仿真训练的需求逐年增加,公司电子蓝军业务利润保持平稳快速增长,是公司收入的主要来源。南京长峰通过收购江苏大洋,升级成为高速水上目标系统总体单位,进一步巩固业内地位,未来发展前景可期。军工指控通信业务因军改影响出现暂时性波动,现正恢复稳定增长且具有一定业绩弹性。 培育网络信息安全和微系统两大新动能,进一步提升信息技术产业实力 2018年12月,公司以10.69元/股发行1.36亿股完成对锐安科技43.34%、壹进制100%及航天开元100%股权的收购。根据业绩承诺,2018至2020年标的公司将分别带来1.2、1.44、1.68亿元的业绩增厚。本次收购使得公司业务范围延伸至网络信息安全领域,并有望成为公司未来重要增长极。 2018年11月,公司控股并联合集团相关单位共同设立微系统技术公司,注册资本10亿元。完善公司微系统领域产业布局,提升公司信息技术产业整体实力。着力推进武器装备微小型化、芯片化及综合化,实现核心部件的自主可控,有望成为科工集团微系统领域的支撑单位。 估值及投资建议 预计公司2018年至2020年归母净利分别为4.32亿、5.69亿和6.62亿,EPS为0.27元、0.35元和0.41元,当前股价对应PE为40x、30x和26x。国防信息化可比上市公司2019年的平均估值水平约为41x,公司估值水平明显低估,维持“推荐”评级。

1.事件 2018年公司实现营收75.83亿元(+2.68%),归母净利4.17亿元(+1.96%),扣非净利3.59亿元(+3.91%),基本EPS为0.35元,10股派1.1元。 2.我们的分析与判断 (一)公司收入实现稳步增长,业绩增速低于预期, 2018年公司继续保持国内小卫星制造领域主导地位,全年共成功发射30 颗小/微小卫星,发射次数创新高。在此背景下,公司实现营收75.83亿,增长2.68%,略低于预期。毛利率13.34%,同比增加0.65pct,盈利能力有所提升。实现归母净利4.17亿元,同比小幅增长1.96%,增速回落1.04pct,低于预期。主要原因是公司期间费用率6.66%,同比大幅增加1.27pct,其中管理费用和研发费用影响较大,同比分别增加0.27pct和0.62pct。 (二)航天发射进入密集期,公司发展迎机遇 党的十九大明确了建设航天强国和军民融合深度发展的战略要求,航天产业发展对支撑国防建设和国民经济的作用日益凸显。2018年,全球共进行了114次航天发射,开创近30年来最高纪录。中国航天发射39次,首次位列世界第一,其中航天科技集团共发射37箭103星,是卫星发射最多的一年。展望2019年,高分专项、北斗三号和鸿雁星座组网等工程有望持续落地,叠加商业航天产业蓬勃发展,航天热潮有望延续。公司作为国内小卫星龙头企业,技术和资源禀赋优异,先发优势明显,将显著受益于航天产业发展。 (三)背靠航天五院,受益于其资产证券化率提升 航天五院承担了国内航天器制造的绝大部分任务,并积极开展卫星应用产业化的推进,所属资产盈利能力较强。2018年,五院整体收入和利润体量均为旗下上市公司的数倍,资产证券化率也仅为20%左右。随着兄弟公司康拓红外资产重组的开启,五院资产证券化进程有望提速。公司作为五院宇航产业上市平台,未来将显著受益于相关资产的整合注入。 3.投资建议 预计公司2019年至2020年归母净利润分别为4.5亿和4.9亿,EPS分别为0.38元和0.41元,当前股价对应PE为67x和61x。公司业务稀缺性较强,技术门槛较高,龙头地位牢固,受益于航天产业大发展和五院资产证券化率提升,前景广阔,维持“推荐”评级。 风险提示:人才流失和市场竞争格局加剧的风险。

1.事件 3月20日,公司发布2018年年报,实现营业收入169.1亿元,同比增加1.31%,归母净利润4.89亿元,实现扭亏为盈,同时公司已提出了撤销对公司股票实施退市风险警示的申请。 2.我们的分析与判断 (一)2019年公司业绩将保持稳定增长 根据克拉克松数据,2018年我国造船完工量同比下降8.8%,2018年公司扣非归母利润为-3.44亿元,同比下降8.15%,说明公司实际经营净利润与国内民船市场走势基本一致。2018年我国船舶在手订单同比增长2.2%,由此推断,2019年我国造船完工量将保持一定增长,公司业绩增速能够得到保障。 (二)连续两年资产减值为后续发展扫清障碍 公司在2016年和2017年进行了集中式的资产减值,资产减值损失合计64.48亿元,2018年公司资产减值损失为3.92亿元,回归到了正常年份水平。进行集中资产减值后,公司基本消化了之前几年累积的资产折旧损失,预计今后三年公司资产减值损失能够控制在合理范围内,消除了后期资产减值损失对公司业绩的影响。 (三)国企改革助力未来资产注入 目前,国内未上市的造船企业主要有中国船舶工业集团旗下的江南造船厂和沪东中华造船厂,这两个船厂在国内军船建造领域位列前茅,在民船建造领域也具有雄厚实力,是船舶制造企业中的优质资产。随着军工企业改革逐步进入深水区,多个军工集团均制定了资产证券化率目标,未来军工企业资产证券化进程有望提速。在此背景下,江南造船厂和沪东中华造船厂的资产注入值得期待。中国船舶工业集团旗下船厂类上市公司主要有ST船舶(600150.SH)和中船防务(600685.SH),如果江南造船厂和沪东中华造船厂进行资产证券化,注入上述两个上市公司的可能性较大。从地域角度看,江南造船厂、沪东中华造船厂和ST船舶(600150.SH)旗下的外高桥造船厂同在上海,使得ST船舶(600150.SH)在后续资产注入方面更具优势。 3.投资建议 预计公司2019至2021年归母净利润5.28亿、5.76亿和6.33亿元,EPS为0.38元、0.42元和0.46元,当前股价对应PE分别为50x、46x和42x,维持“推荐”评级。 风险提示:民船市场与资本注入不及预期的风险。

(一)军民融合多点开花,公司业绩稳健增长 2018年公司营收和归母净利润同比分别增长11.87%、20.66%,业绩实现稳定增长,基本符合预期。首先,应变测控业务仍然是公司收入的主要来源,全年实现营收6.4亿元(同比+12.79%),收入占比46.12%,毛利率31.87%(同比+1.2pct),主要受益于公司近年对消费电子、健康医疗等新兴市场的拓展渗透,全年产品销售量同比大幅增长,毛利率有所提升;其次,石家庄华燕子公司负责的智能交通业务,全年实现收入4.48亿元(同比+13.62%),子公司本年着力提升经营效率,加快前期发出商品的安装进度,缩短安装周期及时确认收入,从而实现收入稳健增长。此外,航天军工业务全年实现收入2.3亿元(同比+5.98%),毛利率39.53%(同比-1.22pct),原因在于配电控制系统类产品销售结构变化,部分销售产品成本较高,拉低公司综合毛利率,导致负责该业务的汉中101子公司净利润同比下降14.38%。 (二)新业务持续拓展,产业链地位不断提高 作为应变测控领域的龙头企业,近年来公司“内生+外延”并重,一直致力于传统业务的转型升级,以实现多领域协调发展。目前来看,公司已经在健康医疗、消费电子、车联网等领域取得了突破性进展,同时积极布局新零售和智慧物流等新领域。另外,为提升业务配套层级和议价能力,公司积极向产业链下游拓展,应变测控业务已经逐步转型升级成为系统级产品供应商,进一步打开未来的成长空间。 (三)公司高管增持,彰显发展信心和价值认可 根据2018年12月27日公告,公司8名高管,通过集中竞价方式增持公司股份合计18万股,成交均价7.31元/股。高管增持正逢整个资本市场表现最为低迷的时期,公司股权激励计划也受到影响而宣布终止。我们认为,此次增持彰显了管理层对公司未来发展前景的信心以及对公司价值的认可,维护资本市场稳定,增强投资者信心。 投资建议 预计公司2019年至2021年归母净利分别为1.89亿、2.29亿和2.79亿,EPS为0.32元、0.39元和0.47元,当前股价对应PE为32x、26x和22x,首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示:军品采购进度不及预计,新业务拓展不及预期。