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王冯

华金证券

研究方向: 纺织服装行业

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工作经历: 分析师SAC执业编号:S0910516120001,曾就职于国金证<span style="display:none">券</span><a href="javascript:void(0)" id="toggleInfo">...>></a>

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红旗连锁 批发和零售贸易 2020-10-22 8.34 -- -- 8.26 -0.96% -- 8.26 -0.96% -- 详细
事件公司披露三季报,前三季度实现营收68.09亿元/+15.64%,归母净利4.03亿元/-0.79%,基本每股收益0.30元。其中Q3营收22.91亿元/+11.28%,归母净利1.42亿元/-16.19%。 投资要点渠道扩张及价格上行推升营收规模,新网银行投资收益影响利润::营收端,Q1、Q2、Q3公司分别实现营收增长24%、12%、11%,疫情后其他渠道逐步复苏,超市渠道同店增速回落。Q3营收双位数增长一是源于公司门店持续扩张,上半年门店数量同比增长约8%,二是食品类CPI为正数,价格上行推升公司收入规模。 净利端,前三季度公司利润平稳微降,主要受新网银行投资收益波动影响,剔除新网银行投资收益后,前三季度公司利润增长约15%。分季度看,Q1、Q2、Q3剔除联营企业投资影响的季度归母净利增速分别约87%、-11%、3.3%,Q1主要受疫情推动,Q2受前期囤货及线上促销影响,Q3影响略有延续,但已恢复正向增长。 毛利率提升覆盖费用率上行压力,联营企业收益变动影响利润率:盈利能力方面,前三季度公司毛利率同比提升约0.4pct至30.5%,单Q3毛利率同比提升约1.2pct至30.9%,疫情后公司继续推进直采及商品结构调整,推动毛利率上行。费用端,疫情后线上线下竞争较为激烈,叠加员工成本较为刚性,前三季度公司期间费用率同比增加约0.5pct至24.7%,叠加联营企业季度利润贡献由去年同期的4500~5500万元降至1500~2000万元,前三季度公司净利率同比下降1.0pct至5.9%。 存货方面,截止Q3公司存货周转天数同比增加4天至74天,存货周转小幅放缓预计主要为公司为国庆中秋双节的备货。 现金流方面,前三季度公司经营活动现金流同比下降83%至882万元,其中Q1净流出4.02亿元,Q2净流入3.33亿元,Q3净流入7716万元,Q2及Q3经营活动现金流均好于去年同期水平。 甘肃红旗首批门店落地兰州,跨区域新模式拓展更进一步:高密度覆盖成都地区并取得较高市占率,是公司竞争优势,但小店模式跨区域扩张较大店更难选址。公司6月与兰州国资利民进行战略合作,以合资方式成立甘肃红旗连锁,尝试进行跨区域扩张。其中公司以信息系统、管理团队、供应链平台输出等作价持股20%。据联商网,9月17日甘肃红旗首批15家门店亮相兰州,红旗与兰州国资利民计划于2年内在甘肃省新开200家门店,并以兰州为中心逐步向周边城市拓展,于3年内开设500家门店。本次合作红旗连锁持股占比有限,但若尝试成功有望加速公司跨区域扩张速度,推动公司长期稳健增长。 投资建议:红旗连锁是立足成都的连锁便利超市,高市占率夯实公司定价权。前三季度新网银行影响公司利润增速,公司超市主业仍然保持稳健增长。 我们公司预测2020年至2022年每股收益分别为0.42、0.46和0.53元。净资产收益率分别为16.3%、15.6%和15.7%。目前公司PE(2020E)约为20倍,基于联营公司6倍PE、超市主业2倍PEG的估值,维持“买入-B”建议。 :风险提示:跨区域渠道扩张或不及预期;直采直销比例推升毛利率进展存在不确定性;增值业务优化或不及预期;新网银行业绩或不及预期。
王府井 批发和零售贸易 2020-09-03 51.36 -- -- 52.88 2.96%
52.88 2.96% -- 详细
疫情及会计准则变动影响营收利润,Q2营收利润均有恢复:营收端,公司主要收入来源为偏向可选消费的百货、购物中心,疫情影响消费者信心,客流降低影响公司营收。另有会计准则变动带来大幅口径变化,若剔除会计政策影响,Q2客流环比回升推动Q2营收降幅由Q1的27%收窄至22%。净利端,会计准则变动大幅影响利润率费用率,疫情影响公司Q1利润表现,Q2已由Q1的亏损2亿元回暖至盈利2亿元。 门店调整张弛有度,疫情后客流逐步回升:渠道方面,近两年来公司门店有所调整,整体张弛有度,2020年上半年公司拟合计门店数量达52家,同比持平,其中公司积极推进佛山紫薇岗、西宁王府井海湖、贵州安顺国贸等购物中心、奥莱项目工作,另有乌鲁木齐王府井百货及福州王府井百货不再续约停止营业。由于奥特莱斯占比持续提升,公司平均门店面积有所增长,上半年公司门店经营建筑面积合计达293万平方米,同比增长约3.7%。 分业态看,公司持续百货、购物中心及奥特莱斯为主,2019年百货、购物中心、奥特莱斯渠道营收分别占总营收的约66%、11%、17%。疫情影响消费者出行意愿,偏向可选消费的百货渠道客流明显降低,影响上半年百货、购物中心、奥特莱斯业绩。由于上半年公司会计准则发生变化,联营模式下收入成本确认方式发生较大变化,百货、购物中心、奥莱同比不再具有可比性。另有偏向必选消费的超市渠道受疫情推动,上半年超市渠道占公司营收比例达6.4%。 分季度看,疫情后消费者信心逐步回升,客流降幅有所收窄,公司业绩表现有所回暖。客流方面,3月起客流明显恢复,6月北京以外的百货购物中心客流恢复至同比75%,奥莱客流恢复至同比80%,北京地区门店客流恢复至同比50%。Q2客流环比回升,推动公司Q2营收降幅收窄,若剔除会计准则变化影响,Q2营收降幅已由Q1的27%收窄至22%。 激励计划彰显公司信心,免税推进形成新的增长极:展望未来,公司原主业方面,上半年公司激励计划落地,其中扣非净利以2016年至2018年平均数为基础,2021~2023年分别增长不低于20%、30%、40%,预计将支撑上述年度高位数的扣非净利增长。激励计划彰显公司信心,公司有望在疫情后取得良好恢复。 新业务免税方面,公司上半年取得免税经营牌照,取得国内为数不多的免税渠道经营权,目前公司已成立免税经营子公司,正在筹建团队并搭建供应链体系,将在国内积极推广离岛免税、口岸免税、市内免税项目。王府井是国内优质零售渠道商,在各城市具有较为优质的零售门店,免税牌照将持续推动公司免税业务发展,构筑新的增长极。 投资建议:王府井是国内百货龙头之一,近年来持续向购物中心及奥莱业态倾斜。疫情大幅影响Q1可选消费线下渠道,Q2客流复苏推升业绩表现,未来激励计划彰显公司信心,免税牌照构筑新的增长极。我们公司预测2020年至2022年每股收益分别为0.54、1.24和1.47元。净资产收益率分别为3.6%、7.8%和8.6%。目前公司PE(2020E)约95倍,PE(2021E)约42倍,首次覆盖,基于2021年估值,给予“增持-A”建议。 风险提示:疫情对国内消费影响时段或超预期;免税业务推进及政策逻辑或不及预期。
富安娜 纺织和服饰行业 2020-09-02 8.19 -- -- 8.77 7.08%
8.77 7.08% -- 详细
事件 公司披露半年报。上半年,公司实现营收11.00亿元,同比下降0.41%,归母净利1.67亿元,同比上升8.11%,基本每股收益0.20元。 其中,第二季度,公司实现营收5.89亿元,同比上升1.02%,归母净利0.91亿元,同比上升23.55%。 投资要点 疫情下业绩表现稳健,Q2营收净利润均实现正增长:营收端,上半年公司营收同比下降0.41%,受益于电商渠道13%的强劲增长和2019年公司升级调整线下经销商渠道,疫情下公司整体表现突出。其中,Q1营收下降2%、Q2上升1%,二季度业绩已实现正增长。净利端,系整体毛利率提升,上半年公司净利润同增8%,其中,Q2净利润同比大幅上升23%。 电商渠道表现优异,线下直营加盟渠道收入略有下滑:分渠道看,公司上半年电商收入和线下收入分别占比42%和58%。电商渠道方面,营收占比较同期提高6pct,受益于公司加大天猫、京东、唯品会、云集等电商平台经营力度,上半年电商收入同比增长13%至4.6亿元。电商团队以净利润为目标,使得销售规模增长同时,毛利率和费用率不断优化。线下渠道方面,截至2020年6月末,线下门店共1301家(含440家直营店和861家加盟店),较年初1383家减少82家。上半年,加盟商渠道/直营渠道/团购和家居渠道营收占比分别为23%/27%/8%,收入分别同比下滑0.4%/4.0%/38.7%,团购业务受疫情影响下降较大。 毛利和费用管理能力加强,带动盈利水平提升:盈利能力方面,电商渠道优化产品布局推动公司整体毛利率同比提升3.4pct至53.7%,销售费用率/管理费用率/研发费用率同比变化+0.5pct/+1.0pct/-0.7pct,财务费用率系去年同期支付贴现利息同比下降0.3pct,上半年期间费用率合计微升0.5pct至37.5%,综合影响下,上半年净利率同比提升1.2pct至15.2%。存货方面,存货规模较去年同期上升16.6%至8.73亿元,存货周转天数同比上升43天至301天。现金流方面,上半年内经营活动现金流入、流出分别下降28.7%、6.3%。最终经营现金流量净额同减91.0%至4367.9万元,系公司本期支付采购货款增加。 投资建议:富安娜作为中高端品牌家纺领先企业,19年推动经销商去库存提高风险防范能力,同时加大电商平台经营力度,疫情下取得稳健业绩。我们预测公司2020年至2022年每股收益分别为0.64、0.71和0.78元。净资产收益率分别为14.1%、14.6%和15.1%。目前公司PE(2020E)约12倍,PE(2021)约11倍,维持“增持-A”建议。 风险提示:疫情后线下门店销售恢复不及预期;线上产品结构优化或不及预期;行业竞争加剧。
永辉超市 批发和零售贸易 2020-09-02 8.85 -- -- 9.24 4.41%
9.24 4.41% -- 详细
事件 公司披露半年报,上半年实现营收505.16亿元/+22.68%,归母净利18.55亿元/+35.36%,扣非净利13.94亿元/+19.90%,基本每股收益0.19元。其中Q2营收212.59亿元/+12.24%,归母净利2.86亿元/+16.56%,扣非净利1.05亿元/-35.82%。 投资要点疫情推升超市渠道必选消费需求,内生外延推动上半年业绩增长:营收端,上半年疫情推升必选品类需求,内生外延带动永辉营收增长23%,其中上半年公司云超主业建筑面积同比增加约14%,同店增长约7.4%。Q2公司营收增速有所放缓,我们认为一是疫情后菜市场餐厅等其他渠道逐步复工复产,二是线上渠道大力促销影响消费渠道结构。 净利端,疫情期间保供及费用控制推动Q1利润率上行,Q2公司重回拓店步伐、线上促销以及公司推动到家发展使利润率有所降低。但以永辉18年情况看,Q1扣非净利约为全年扣非净利超80%,因此疫情下公司Q1的良好表现,有望夯实全年利润增速。 疫情下生鲜引流推动毛利润增长,云创回归或助力到家协同:渠道方面,上半年公司主要的超市/大卖场门店数量达938家,同比增长约19%,建筑面积同比增加约14%。20年公司计划开店130家,上半年开店31家,门店拓展放缓主要受疫情影响,截止8月30日,永辉超市门店数量已达948家,疫情后公司门店继续扩张。 分品类看,上半年疫情影响菜市场、餐厅等生鲜消费渠道,推升超市渠道生鲜需求,永辉持续以生鲜引流,生鲜品类继续占比约45%,夯实营收基础。上半年生鲜、食品用品、服务业营收分别增长28%、19%、16%。另外受疫情保供及食品类CPI处于高位推动,公司各品类毛利率均有所提升,最终各品类毛利润同比增长37%、24%、18%,公司合计毛利润同比增长约26%。 到家方面,疫情降低消费者出行意愿,到家业务取得快速增长。永辉超市借力永辉生活等到家业务平台,上半年线上销售额45.61亿元,占主营收入比例约为9.71%,接近公司10%的线上营收占比目标。其中上半年永辉生活到家销售额22.5亿元,同比增长近2倍,京东到家业务销售额16.2亿元。公司近期将永辉云创重新纳入上市公司体系,有望助力到家业务协同整合。 Mini店方面,上半年mini店处于持续调整区间,新开门店16家,闭店88家,期末门店数量约458家。上半年mini店合计实现营收14.51亿元,我们预计其经营面积营收月坪效同比类似,门店优化有望夯实未来减亏基础。 费用管控及毛利率提升推升净利率,Q2扣非净利率有所调整:盈利能力方面,上半年疫情期间食品类CPI处于高位,推动公司毛利率提升0.5pct至22.4%,新开门店员工成本等费用推升销售费用率,费用管控降低管理费用率,因此公司期间费用率基本同比持平,推动公司净利率提升0.4pct至3.7%,助力公司利润增长超过营收增长。Q2公司扣非净利率下行,预计一方面为疫情后重新开始拓店的费用率提升,另一方面为疫情后线上较大促销力度影响线下超市业绩表现。 现金流方面,疫情期间对必选消费品类的旺盛需求推动公司经营现金流向好,上半年经营活动现金流入增加22%,流出增加16%,最终经营活动净现金流同比增加152%至50.33亿元。 投资建议:永辉超市是国内超市龙头之一,销售额仅次于高鑫及华润。Q1表现有望夯实全年利润基础,云创回归或将助力到家协同,mini优化有望夯实未来减亏。我们预测公司2020年至2022年每股收益分别为0.26、0.35和0.40元。净资产收益率分别为11.5%、14.5%和15.9%。目前公司PE(2020E)约为35倍,PE(2021E)约为26倍,维持“买入-A”建议。 风险提示:云创减亏进展或不及预期;新拓展门店培育或不及预期;线上竞争或使新业态尝试不及预期。
家家悦 批发和零售贸易 2020-09-02 43.30 -- -- 42.50 -1.85%
42.50 -1.85% -- 详细
事件 公司披露半年报,上半年实现营收92.46亿元/+27.27%,归母净利2.87亿元/+26.99%,基本每股收益0.47元。其中Q2营收39.58亿元/+14.40%,归母净利1.11亿元/+30.51%。 投资要点 渠道扩张叠加内生增长,疫情下超市业务快速增长:营收端,上半年公司营收增长27%,一方面公司大卖场综超渠道扩张,公司建筑面积同比增加约20%,另一方面疫情下生鲜及食品需求旺盛,上半年公司同店增长约11.4%,生鲜品类毛利润增长64%,推动公司内生增长。 净利端,公司各品类毛利率均有提升,低毛利率的生鲜占比影响整体毛利率,公司上半年收入增长降低费用率,最终净利率同比平稳,规模扩张带动利润增长。 分季度看,Q1、Q2公司营收分别增加39%、14%,毛利润分别增加37%、15%,Q2以来其他生鲜食品渠道逐步复工复产,超市同店增速预计逐步回落,毛利润增速降低,但Q2在公司费用控制推动下,实现约30%的净利润增速,推动业绩持续向好。 业态扩张助力业绩增长,疫情下生鲜及食品品类需求旺盛:渠道方面,上半年公司无惧疫情,继续开拓网络发展,较去年同期净增门店81家/11%至844家,其中公司上半年并入安徽家家悦31家门店,省外拓展进一步加速,上半年末省外地区门店数量已达56家。同比来看,公司大卖场门店快速增加,上半年末大卖场、综超同比面积分别增加35%、11%,推动整体面积增加20%。业态扩张助力公司业绩增长。 分品类看,上半年疫情影响菜市场、杂货店及餐饮渠道经营,作为保供类型的商超持续受益,特别是生活必需品之一的生鲜品类。上半年公司生鲜、食品化洗、百货、工业及其他品类分别占营收约50%、44%、5.4%、0.4%,生鲜及食品化洗分别增长约46%、21%。另外较高水平的食品类CPI 推动生鲜及食品毛利率提升,上半年公司生鲜、食品化洗品类分别实现64%、23%的毛利润增长,持续推动业绩进步。 分业态看,公司持续以大卖场及商超渠道为核心,疫情推动上半年公司大卖场、综超老店收入快速增长,月营收坪效均超过1500元,分别较19年全年提升3.9%、15.5%,推动公司整体坪效较19年全年提升约8.6%。 分区域看,公司张家口、淮北等山东省外区域持续培育,上半年山东省外地区营收已达7.43亿元,占公司营收约8.5%,另有山东省内营收增长约21%。公司立足胶东,山东省内外渠道拓展机遇奠定公司未来增长。 品类结构影响上半年毛利率,整体净利率同比平稳:盈利能力方面,上半年受疫情影响,食品类CPI 及对商超的需求推升各品类毛利率,但由于毛利率较低的生鲜品类占比提升,公司整体毛利率水平微降0.1pct 至21.4%。收入规模大幅增长使期间 费用率微降,最终上半年净利率保持同比平稳。 存货方面,上半年公司库存商品同比增长33%至16.6亿元,但已较年初的20.5亿元环比减少约19%。渠道扩张影响存货周转,但上半年末存货已较年初有所改善。 现金流方面,受Q1超市较高需求刺激,叠加公司应付账款周转有所放缓,公司上半年经营活动现金流量净额同比大幅增长172%至7.1亿元,其中Q1增长约82%,Q2净流出幅度收窄约81%。 投资建议:家家悦是深耕胶东的区域性超市龙头,直采、仓储物流及自有品牌建立优势,近年来公司跨区域拓展持续进行。20年公司计划新开门店100家,若关店类似2019年的29家,则门店数量有望增加9%。渠道外延及内生增长、物流建设保障跨区域盈利能力等因素有望继续推动未来公司业绩稳健增长。我们预测公司2020年至2022年每股收益分别为0.93、1.10和1.30元。净资产收益率分别为18.0%、19.7%和21.3%。目前公司PE(2020E)约48倍,PE(2021E)约40倍,维持“增持-A”建议。 风险提示:渠道扩张或不及预期;新门店客流或不及预期;新区域开拓或需要较大投入。
上海家化 基础化工业 2020-08-31 40.85 -- -- 44.77 9.60%
45.05 10.28% -- 详细
事件 公司披露半年报,上半年营收36.85亿元/-6.07%,归母净利1.83亿元/-58.68%,扣非净利1.63亿元/-37.32%。基本每股收益0.27元。其中Q2营收20.20亿元/+2.60%,归母净利6419万元/-60.52%。 投资要点 线上线下结构使规模受疫情影响,多因素影响扣非净利润:营收端,上半年公司营收下降6%,主要源于疫情影响国内线下渠道客流及海外业务,公司19年全年线下渠道占比约2/3,线下渠道营收下降21%影响上半年规模表现。另外在会计政策影响营收1.34亿元(约占上半年营收3.6%)背景下,Q2营收同比增长2.6%,在偏向必选消费的六神及部分小品牌高速成长推动下,公司营收重回正增长。 净利端,受疫情影响营收规模及部分渠道费用刚性、提前归还贷款产生一次性财务费用、存货计提减值等因素影响,上半年公司扣非利润下降37%。 线下部分使公司受疫情影响明显,六神旺季夯实公司规模基础:分渠道看,疫情影响线下消费客流,促进线下消费向线上转移,2019年全年公司线下渠道营收占比约66%,且占营收比例较大的佰草集百货渠道占比较高,因此公司在疫情期间受影响较为明显。公司线上提升传统电商运营能力并尝试新兴电商渠道,上半年实现营收14.26亿元/+33%,线下渠道开始门店优化且尝试新零售,实现营收22.56亿元/-21%。 分品类看,Q2公司重新调整品类口径,目前为美容护肤(佰草集、玉泽、典萃、高夫等)、个人护理(六神、美加净、启初、汤美星等)、家居护理(家安)、合资及代理品牌(片仔癀、艾合美、芳芯、碧缇丝等)。Q2上述品类分别占比28%、62%、5.2%、5.0%。我们认为,一方面,Q2逐步进入六神旺季,偏向必选品类且占规模较大的六神品牌夯实公司Q2规模基础;另一方面,我们预计玉泽与头部KOL合作持续助力美容护肤品类。 同口径下预计毛利率有所提升,费用率、减值、非经常损益影响净利率表现:盈利能力方面,半年报公司采用新的营收会计准则,影响约1.34亿元营收,目前上半年毛利率同比微降,预计同口径下公司毛利率略有提升。营收规模降低使销售费用率同比提升,费用控制降低管理费用率,归还境外财团贷款将部分费用一次性摊销提升财务费用率,上半年公司期间费用率上行。叠加上半年资产减值损失占总营收约1.1%,以及去年同期资产处置形成非经常性盈利高基数,最终公司净利率同比大幅下降6.34pct至4.98%,影响公司上半年业绩表现。 存货方面,疫情下公司营收规模受影响,部分渠道客流降低使存货周转放缓,存货周转天数同比提升10.6%至123天,存货较上年度末增长8%至约10亿元,且形成存货跌价损失约4100万元。 现金流方面,上半年经营活动现金流入同比下降5.4%,流出下降1.1%,最终经营活动现金流量净额下降34.5%至3.56亿元,一方面,公司现金流入情况降幅小于营收降幅,另一方面,经营活动现金流量净额下降预计主要受部分费用刚性影响。 投资建议:上海家化是国内多品牌多渠道化妆品集团,疫情影响线下渠道表现,Q2公司持续优化推动营收重回正增长。2020年受疫情以及会计准则变动冲减营收影响,公司力争营收正增长。我们预测公司2020年至2022年每股收益分别为0.63、0.77和0.91元。净资产收益率分别为6.4%、7.5%和8.3%。目前公司PE(2020E)约64倍,PE(2021E)约52倍,维持“买入-B”建议。 风险提示:美妆品牌渠道改善存不确定性;海外品牌促销影响化妆品市场;疫情影响时段存在不确定性。
珀莱雅 休闲品和奢侈品 2020-08-27 177.40 -- -- 192.95 8.77%
192.95 8.77% -- 详细
事件公司披露半年报,上半年营收 13.84亿元/+4.26%,归母净利 1.79亿元/+3.10%,基本每股收益 0.89元。其中 Q2营收 7.76亿元/+13.16%,归母净利 1.01亿元/+22.85%。 投资要点 品类优势助力公司疫情后复苏,线上线下结构优势奠定增长基础:化妆品偏向可选品类,但由于消费者对美的追求已形成消费习惯,化妆品行业消费于疫情后快速恢复,4月起品类消费已率先恢复正增长。另外疫情对线上线下影响分化,公司 19年下半年线上占比已达 58%,强劲的线上占比推动公司疫情后快速恢复,上半年公司线上增长 44%,Q2营收利润分别增长 13%、23%,带动公司上半年营收利润中低个位数增长。 疫情对线上线下影响分化,线上推升公司上半年收入规模:分渠道看,上半年疫情对线上线下渠道影响分化,线下渠道由于客流降低,销售下滑,线上渠道受线下需求转线上推动,呈现正增长。公司上半年线上渠道营收达 8.78亿元/+44%,占比提升至近 64%,持续推动公司上半年业绩增长。其中线上直营营收 4.64亿元,线上分销营收 4.15亿元。线下渠道受疫情影响,实现营收 5.04亿元/-30%,其中日化渠道营收 3.41亿元/-35%,其他渠道营收 1.63亿元/-15%。 分品牌看,珀莱雅主品牌营收 11.31亿元/-3.7%,下降主要源于线下占比较高,其他品牌营收 2.51亿元/+64%,大幅增长主要源于美妆、跨境等新品牌的快速成长。 分品类看,上半年护肤营收 11.22亿元/-6.9%,洁肤类营收 0.95亿元/+15%,美妆类营收 1.37亿元/+252%,其他类营收 0.28亿元。护肤类营收下滑逻辑与主品牌类似,线下占比较高且疫情期间客流受影响,美妆类受新品牌线上爆品推动。 费用控制保障利润率,存货周转环比改善:盈利能力方面,上半年公司毛利率降低5.9pct 至 59.9%,主要源于会计准则变动使运费核算至成本,以及引流促销类商品占比提升。销售费用率减少 6.4pct 至 33.0%,一是会计准则变动,二是疫情后费用控制使差旅等费用减少;管理费用率提升 0.6pct 至 9.5%,预计主要为电商部门扩张及折旧摊销增加。最终费用控制使公司毛利率降低与期间费用率降低类似,净利率同比微降 0.15pct 至 12.55%,夯实公司利润增长基础。 存货方面,上半年疫情使公司存货周转大幅放缓,Q2存货周转天数约 116天,较去年末的 87天明显提升,一是公司新品牌及跨境品牌等经营需要铺货,二是 Q2周转天数已较 Q1的 118天有所改善。 现金流方面,上半年经营活动现金流净流入 0.96亿元,同比转正,主要为 Q2现金流控制较好,经营活动现金流流入增长 34%的基础上现金流流出仅增加 3.4%。 投资建议:珀莱雅是国内大众化妆品品牌公司之一,近年来把握化妆品消费线上化 趋势取得快速增长,20Q1受疫情影响,Q2受益电商渠道快速复苏,激励计划考核目标为全年营收增长 20%、净利润增长约 18.6%。我们预测公司 2020年至 2022年每股收益分别为 2.36、2.95和 3.63元。净资产收益率分别为 20.0%、21.3%和 22.1%。 目前公司 PE(2020E)约 79倍,PE(2021E)约 63倍,维持“买入-B”建议。 风险提示:疫情影响时段或超预期;营销推广及品牌培育或使销售费用率持续上升。
南极电商 社会服务业(旅游...) 2020-08-26 19.12 -- -- 19.75 3.29%
21.00 9.83% -- 详细
GMV增速恢复推动本部业绩,加强供应商扶持力度影响增速:公司本部、时间互联营收分别占3成、7成,但净利润占比分别约9成、1成。上半年南极电商各平台GMV增长约31%,Q2GMV增速恢复,推动公司本部业绩向好。受疫情影响,公司加强对供应商扶持,Q2货币化率同比下行,最终公司本部上半年营收增长16%,净利增长15%。时间互联受行业竞争及保现金流策略影响,上半年营收下降6%,净利润下降11%。最终公司上半年营收下降0.5%,归母净利增长11.5%。 主要平台二季度GMV增速环比回升,南极人品牌继续占据领导地位:GMV方面,南极电商继续在国内电商平台中取得良好规模增长表现。上半年公司授权的店铺合计实现GMV约144亿元/+31%,其中Q2实现GMV约86亿元/+49%,二季度疫情逐步受控、工厂及物流逐步复工复产后,公司GMV恢复快速增长。 分平台看,主要平台二季度GMV增速环比回升。上半年公司阿里、京东、唯品会、拼多多平台GMV分别占比约61%、14%、4.9%、18%,阿里平台继续保持核心地位。 上半年公司于阿里、京东、唯品会、拼多多平台分别实现约20%、16%、61%、94%的GMV增长,除唯品会平台增速较为稳定外,其余平台Q2增速均较Q1明显恢复,例如阿里平台Q2实现GMV增长近40%。 分品牌看,南极人品牌继续占据领导地位,继续取得公司近90%的GMV,且于上半年实现GMV增长约35%。由于南极人品牌在电商渠道的规模优势明显,上半年公司于阿里平台的店铺支付人次超1.3亿,其中优势的南极人内衣品类在阿里平台的月均访客约5000万人,月均转换率约19.7%。 品类方面,内衣家居服及床上用品品类,在疫情影响下延续较好GMV增长。阿里平台中,南极人的优势品类内衣/家居服,上半年实现GMV约27.6亿元/+19%,市占率达7.82%/+0.72pct,继续维持平台品类第一的水平。另有床上用品品类上半年实现GMV约16.1亿元/+25%,市占率达8.47%/1.49pct,市占率维持平台品类第一名。 疫情影响消费需求背景下,南极人优势品类继续在深耕市场,拓展细分品类机遇,延续了良好的GMV增长。 GMV推动公司本部业绩向好,加强供应商扶持力度影响货币化率表现:业务拆分方面,GMV推动公司本部业绩向好,时间互联保现金流使规模降低。南极电商主要业务分为GMV扣点模式的公司本部版块,以及互联网流量分销整合的时间互联版块,其中时间互联贡献大部分收入,但由于毛利率较低,公司本部夯实利润基础。公司本部方面,受益于南极人等品牌各平台GMV增长,公司上半年品牌授权服务营收增长约19%,推动公司本部实现营收4.91亿元/+16%,最终上半年公司本部净利润约3.80亿元/15%,其中Q2增长19%。时间互联方面,流量整合业务门店较低,公司对现金流的看重以及行业竞争激烈使时间互联上半年营收下降6%至11.35亿元,净利润下降11%至0.51亿元。 货币化率方面,二季度公司加强对供应商扶持力度,影响货币化率表现。公司口径货币化率为品牌授权服务费及经销商授权费占GMV的比例,反映公司本部从GMV中获得的扣点。上半年公司货币化率约3.17%/-0.30pct,其中Q2货币率约3.68%/-0.78pct。二季度公司货币化率大幅下行,预计一方面是去年同期具有较高的货币化率基数,另一方面是疫情后不少供应商处境较为困难,公司下调货币化率帮助供应商进行恢复,短期来看疫情冲击影响公司盈利表现,长期看有助于公司持续稳健发展。 业务结构变化使利润率费用率上行,Q2经营活动现金流环比改善:盈利能力方面,上半年公司利润率费用率同比均有提升,主要源于高利润率的公司本部营收占比提升。分拆来看,公司本部现代服务业上半年毛利率91.58%/-1.01pct,净利率77.27%/-0.16pct,公司本部利润率同比基本持平;时间互联的移动互联网业务上半年毛利率6.77%/-0.89pct,净利率4.49%/-0.25%,保现金流及行业竞争使时间互联盈利能力有所降低。 现金流方面,上半年公司经营现金流量净流出2582万元,主要源于供应链贷款增加以及疫情影响客户回款节奏。分季度看,Q1、Q2分别净流出3.70亿元与净流入3.44亿元,Q2现金流状况环比改善。 南极立足电商渠道,有望受益电商增长及品类机遇:展望未来,公司所为立足电商渠道的品牌,一方面,公司有望持续受益电商渠道发展。电商渠道从时间、空间维度扩展了消费的场景,并凭借更为便利的消费方式,逐步侵蚀线下市场。凯度数据预测,到2025年,国内快消品消费中,电商渠道占比有望提升至28%,未来的年复合增速约为11%。另一方面,公司品类外延仍有较大机遇,本年度内公司在淘宝搜索100个关键词,销量排名前三商品中有品牌知名度的合计占比不超过10%。绝大多数销量排名靠前的均不属于知名品牌,这给公司提供了外延的机会。 投资建议:南极电商立足电商渠道,加强供应商扶持力度影响上半年业绩增速,但短期疫情影响不改变公司核心竞争力,且季度GMV增速恢复。公司有望凭借南极人品牌规模优势持续受益电商增长,并把握品类扩张机遇。我们预测公司2020年至2022年每股收益分别为0.63、0.81和1.01元。净资产收益率分别为19.0%、20.8%和22.1%,目前PE(2020E)约为33倍,PE(2021E)约为26倍,维持“买入-B”建议。 风险提示:品类及品牌拓张存在不确定性;平台化运营质量管控能力受挑战;电商渠道发展将受平台竞争及各平台流量政策影响;行业存在去库存压力;时间互联业绩或不及预期。
海澜之家 纺织和服饰行业 2020-08-25 7.20 -- -- 7.33 1.81%
7.69 6.81% -- 详细
营收净利均快速复苏,线上渠道业绩增长明显:营收端,公司Q1、Q2营收分别下降36.8%、8.2%,二季度业绩环比大幅改善。其中,线上销售表现亮眼,上半年同比增长29.7%,二季度涨幅达40.3%。净利端,公司Q1、Q2归母净利分别下降75.59%、28.78%,二季度增速环比恢复,上半年净利降幅高于营收降幅主要源于营收降低带来的费用率上升和疫情导致存货跌价损失大幅增长。 主品牌逐季恢复,英氏并表推动其他品牌增长:分品牌看,随新品牌逐渐成熟及英氏并表,上半年,海澜之家系列、圣凯诺品牌、其他品牌占比分别约80.2%(同比变化-2.6pct)、11.8%(+2.8pct)、8.0%(+5.1pct)。其中,海澜之家系列受疫情影响,上半年营收同比下降26.49%至63.43亿元,二季度降幅收窄至12.47%,上半年毛利率受疫情期间门店关闭影响降至39.23%,影响公司整体毛利率。2B向的定制正装品牌圣凯诺二季度大幅上涨51.2%,驱动上半年营收已恢复至去年同期水平,同比下降0.2%至9.35亿元,毛利率提升至52.31%。公司其他品牌包含海澜优选、OVV、AEX、男生女生、英氏(2019H2起并表),上半年其他品牌营收同比增长105.6%至6.33亿元,其中英氏实现营收2.46亿元,剔除英氏后同比增长约25.7%。 海澜之家系列加盟店减少,其他品牌继续扩张:门店方面,上半年公司新开门店299家,关店312家,净减13家,上半年末公司合计门店较期初略减至7241家,含699家直营店和6543家加盟店。再分品牌看,海澜之家系列净减22家至5576家,其中加盟店净减58家,自营店净增36家。其他品牌净增9家达1665家。 数字化营销助力线上销售,线下渠道Q2环比改善明显:分渠道看,上半年公司服装主业线上收入和线下收入分别占比9.5%和90.5%。受益于公司积极拥抱线上直播带货、发展小程序和社交电商平台等数字化营销策略,线上营收同比增长29.7%至7.55亿元,单二季度较去年同期增长40.3%。线下收入因疫情影响,同比下降27.3%至71.6亿元,其中,线下直营店/加盟店增速分别为+5.8%/-28.6%。单二季度随国内疫情防控态势向好,线下收入降幅收窄至9.8%。 投资建议:海澜之家是国内男装龙头,疫情影响上半年业绩表现,主品牌逐季恢复,英氏并表推升其他品牌发展。我们预测公司2020年至2022年每股收益分别为0.54、0.72和0.83元。净资产收益率分别为13.2%、16.2%和17.0%。目前公司PE(2020E)约13倍,PE(2021E)约10倍,基于2021年估值,维持“增持-A”建议。 风险提示:国内疫情反复导致线下门店销售恢复不确定;公司新品牌培育不及预期; 国际品牌推动行业竞争加剧。
重庆百货 批发和零售贸易 2020-08-25 32.37 -- -- 37.84 16.90%
38.43 18.72% -- 详细
以百货为主的重百受疫情影响明显,Q2毛利降幅明显收窄:营收端,重庆百货以百货为主,19年偏向可选品类的渠道毛利占比达67%,超市渠道毛利占比约33%。 疫情助推超市业态,影响其他可选品类渠道,上半年超市营收增长未能覆盖百货等业态营收降低,最终公司营收下降约16%,毛利下降约18%。其中Q1、Q2毛利分别下行27%、7%,疫情受控后公司毛利降幅明显收窄。 净利端,上半年公司利润增长近12%,主要源于Q2取得资产处置受益约3.4亿元,上半年公司扣非后净利下降约37%,部分费用刚性影响扣非利润率表现。 必选消费渠道表现较好,可选消费受疫情影响:渠道方面,上半年受疫情影响,公司渠道战略趋于保守,整体分业态经营网店数量达306家,较去年年末减少2家。 分业态看,疫情对必选及可选消费的影响存在明显差异,对必选消费,消费者需求并未发生明显变化,且超市以外的杂货店、菜市场等渠道受到更大影响,推动超市渠道业绩表现,重庆百货上半年超市渠道营收增长约55%,受促销及O2O影响毛利率略有下行,最终上半年毛利润增长约26%。对可选消费,疫情影响消费者购物意愿,并降低消费者非必要出行计划,线下客流降低使百货、电器、汽贸等业态营收受影响,上半年公司百货、电器、汽贸等业态营收分别降低46%、0.03%、20%,另在促销影响毛利率情况下,上述业态毛利润分别降低47%、14%、24%。 线上方面,疫情影响线下客流,公司加速线上线下融合助力销售回升。百货方面,公司开启总部微商城及直播平台,扩大市场影响力;超市方面,公司已有113家门店开启O2O到家业务,上半年线上渠道营收达2.39亿元/+311%,到家业务已实现快速增长;另有电器、汽贸业态开启直播、VR看车等活动,在线下客流降低情况下推动销售回升。 资产处置促使上半年利润增长,二季度现金流环比改善:盈利能力方面,疫情影响线下客流,公司通过统筹营销、线上线下融合、数字化改造、精细化管控等措施推动业绩回升。其中上半年公司毛利率约17.63%/-0.46pct,预计主要为促销影响,各业态毛利率均有所降低。另外公司强化费用管控,但受部分费用刚性且营收下降影响,上半年期间费用率达13.58%/+0.46pct。最终公司净利率在非流动资产处置带来的非经常损益推动下上行至4.9%,资产处置促使上半年利润增长,剔除该影响的上半年扣非净利率约2.66%/-0.92pct。 现金流方面,上半年公司经营活动现金净流入约3.63亿元,同比下降约14%,主要源于疫情影响线下客流,公司销售及利润下行。分季度看,公司Q1、Q2经营活动现金分别净流出3.37亿元,净流入7.00亿元,二季度现金流已环比改善,或将推动公司现金流保持稳健。 疫情影响减弱助力业绩复苏,混改落地有望助推经营能力:短期来看,疫情对线下渠道影响逐步减弱。据中华全国商业信息中心统计,上半年以百货为主的全国百家重点大型零售企业零售额同比下降27%,其中Q1、Q2分别下降35.1%、17.5%,Q2降幅环比收窄,另有7月全国百家销售额降幅进一步收窄至约7%。疫情对线下渠道影响逐步减弱,有望持续推动以百货为主的重庆百货业绩复苏。 长期来看,百货行业持续转型或将推动百货利润增速回暖。据中国百货商业协会调研,随着百货业态逐步增加餐饮等子模块,逐步进行数字化转型,2019年百货行业利润率水平呈现微幅上升趋势,百货利润水平有所提升,不考虑疫情影响,公司百货持续转型有望推动百货利润增速回暖。重庆百货在疫情前后已逐步进行百货业态调整及数字化转型,且在本次混改落地后,有望继续与步步高、物美联手,优化公司数字化、供应链等经营能力,推动公司持续向好。 投资建议:重庆百货是立足重庆的百货超市渠道商,疫情影响线下可选消费表现,近期线下受影响幅度逐步减弱,混改落地后的经营协同有望带动公司业绩向好。我们预测公司2020年至2022年每股收益分别为2.2、2.7和3.0元。净资产收益率分别为12.9%、14.2%和14.2%。目前公司PE(2020E)约14倍,PE(2021E)约12倍,首次覆盖,给予“增持-A”建议。 风险提示:疫情通过影响收入及就业影响消费,新拓及收购项目培育或不及预期,线上化转型或提升费用率。
天虹股份 批发和零售贸易 2020-08-10 10.63 -- -- 11.84 11.38%
11.84 11.38% -- 详细
事件 公司披露半年报,上半年实现营收58.9亿元/-39%,归母净利3572万元/-93%,每股收益0.03元。其中Q2公司实现营收28.9亿元/-36%,归母净利8586万元/-55%。 投资要点 会计准则变动影响营收,Q2公司盈利能力有所恢复:营收端,上半年公司营收下降近39%,主要源于2020年会计准则调整,若追溯口径变化,上半年营收增长4.2%,其中Q1、Q2增速分别约-0.1%、+9.1%。 毛利润端,疫情背景下,偏向必选消费的超市便利店受益,偏向可选消费的百货购物中心受影响,以可比门店看,上半年超市及便利店毛利增加6.3%,百货及购物中心毛利下降34%。百货及购物中心合计占据天虹87%的经营面积,2019年约61%毛利润源于偏向百货的商品品类,以百货为利润主体使上半年公司毛利润同比下降约16%。 分季度看,二季度疫情逐步受控,消费信心有所恢复,公司整体毛利增速由Q1的-23%回暖至Q2的-8.4%。可比门店中,受餐饮及其他渠道逐步恢复分流需求,超市及便利店毛利增速由Q1的双位数回落至Q2的0%附近,而百货及购物中心受益线下需求增加及公司强化到家业务,毛利由Q1的同比5成左右恢复至Q2的同比8成左右。 净利端,疫情下的促销及租金减免影响公司利润,部分受规模扩张增加的刚性费用压缩利润空间,最终公司上半年净利率下降至约0.6%,归母净利大幅下行。其中Q1、Q2分别归母亏损5014万元、归母盈利8586万元,疫情逐步受控后公司盈利能力有所恢复。 疫情后商场销售逐步恢复,关注公司百货转型及超市外延:整体来看,上半年超市、百货、专业店、专卖店增速分别约3.8%、-23.6%、-14.1%、-14.4%,对比一季度各渠道的增速1.9%、-34.9%、-24.7%、-28.7%,各线下渠道二季度增速均有所改善。展望未来,一方面,公司百货持续转型或将推动百货利润增速回暖。据中国百货商业协会调研,随着百货业态逐步增加餐饮等子模块,2019年百货行业利润率水平呈现微幅上升趋势,百货利润水平有所提升,不考虑疫情影响,公司百货持续转型有望推动百货利润增速回暖。另一方面,较高坪效的超市业态有望外延扩张贡献利润。以经营面积口径的营收月坪效看,19年天虹股份超市业态营收月坪效接近行业龙头永辉超市的水平,天虹超市业态有望继续依托此高坪效,在连锁发展中外延扩张贡献利润。 投资建议:天虹股份是以百货业态为主的多业态零售商,疫情逐步受控后盈利能力有所恢复。百货持续转型或将推动百货利润增速回暖,较高坪效的超市业态有望外延扩张贡献利润。我们预测公司2020年至2022年每股收益分别为0.37、0.67和0.72元。净资产收益率分别为6.1%、10.4%和10.7%。目前公司PE(2020E)约29倍,PE(2021E)约16倍,首次覆盖,以2021年估值为基础,给予“买入-B”建议。 风险提示:国内疫情尚未完全结束,线下可选消费或难恢复常态水平;新拓展超市及购物中心培育存在不确定性。
健盛集团 纺织和服饰行业 2020-08-03 9.33 -- -- 9.62 3.11%
10.68 14.47% -- 详细
事件公司披露半年报,上半年实现营收7.28亿元/-11.95%,归母净利5508万元/-61.72%,基本每股收益0.14元/-61.11%。其中Q2营收3.56亿元/-15.91%,归母净利32万元/-99.58%。 投资要点 较好竞争力使营收表现好于行业,Q2基本处于盈亏平衡状态:营收端,全球疫情明显影响以出口业务为主的健盛集团上半年营收,由于海外疫情主要在3月下旬左右开始明显影响订单,二季度出口企业受影响较一季度更为明显,行业层面,上半年国内服装出口金额累计下降19.4%,越南纺织品出口金额累计下降15.5%,健盛集团凭借较好的客户资源与竞争力,营收降幅优于行业水平。分业务看,棉袜业务营收下降1.3%,无缝内衣营收下降33%。 净利端,疫情使Q2需求呈现断崖式下跌,市场竞争加剧,订单争夺较为激烈使公司毛利率大幅下行,上半年棉袜毛利率下行近4pct至22%,无缝内衣毛利率下行近13pct至22%,毛利率合计下行8pct至21%,且费用端并无过多可压缩空间,因此公司净利率大幅下行7.8pct至7.5%,其中Q2基本保持盈亏平衡状态。 毛利率下行及处置杭州工厂影响盈利能力,上半年公司保持较好现金流:盈利能力方面,公司上半年净利润大幅下行,主要源于棉袜及无缝内衣毛利率下降。另外,杭州健盛工厂关闭一次性处置费用、子公司江山新材料亏损等因素影响净利润,最终公司净利率大幅下行,Q2基本保持盈亏平衡状态。 现金流方面,公司Q2受疫情影响明显,经营活动现金流入同比下降40%,流出同比下降42%,最终上半年在Q1较好现金流状况的推动下经营活动现金流净额增长近17%。 应收账款方面,上半年公司应收账款周转天数同比增加18天至80天,周转放缓主要源于疫情影响下杰丹美国等部分客户欠款增加。 王冯公司核心竞争力并未受损,持续关注海外订单复苏进程:短期来看,疫情影响需求是最主要的短期因素,目前需求已有复苏迹象。 (1)行业层面,6月国内服装出口增速由5月的-24%回升至-7%,7月越南纺织品出口增速已回暖至3.4%; (2)公司层面,典型区域有所复苏,6月日本优衣库同店增长26%,3~5月NIKE于大中华区实现1%的销售增长,且中国区库存预计6月可清理完毕,公司与PUMA、迪卡侬、优衣库等优质品牌的良好合作关系,有望助力公司订单较行业更快复苏。 长期来看, (1)行业层面,20年纺织制造行业需求降低没有悬念,美国农业部预计19/20年度中国大陆及越南棉花消费量均下降14%左右,但在20/21年度,均同比增长12%左右,行业需求预计恢复, (2)公司层面,健盛核心竞争力并未发生大幅变化,高利润率越南产能的陆续释放,夯实未来业绩增长基础。 投资建议:健盛集团是国内棉袜及无缝内衣领先制造商,疫情大幅影响上半年业绩,短期下游品牌销售有所复苏,持续关注公司海外订单回暖进程。长期看公司核心竞争力未发生大幅变化,高利润率越南产能持续推动业绩增长。 我们公司预测2020年至2022年每股收益分别为0.49、0.65和0.83元。净资产收益率分别为6.1%、7.7%和9.2%。目前公司PE(2020E)约19倍,PE(2021E)约14倍,疫情冲击最严重的时段预计已经过去,以2021年估值为基准,维持“买入-A”建议。 风险提示:海外疫情仍存不确定性;疫情使品牌处于去库存阶段;疫情影响越南产能扩张进度。
永辉超市 批发和零售贸易 2020-07-01 9.50 -- -- 10.36 9.05%
10.36 9.05%
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永辉超市——全国布局的超市龙头:永辉超市成立于2001年,是中国大陆首批将生鲜农产品引进现代超市的流通企业之一,是国家级“流通”及“农业产业化”双龙头企业。公司全国超市门店数量达911家,超市店均面积约8000平。永辉超市门店持续扩张,推动营收规模持续提升。2015年至2019年,公司门店数量由388家快速增长至911家,年复合增速约24%。渠道扩张推动营收规模持续稳步增长,15年至19年年复合增速约为19%。近年来公司归母净利增速有所波动。15年公司承压进行集群改革,费用较快上行,强化供应链思维后16年利润恢复性增长。18、19年利润波动主要源于云创亏损出表、其他计提减值、mini 店亏损,预计公司大卖场/超市业态净利率基本稳定。 农超对接构筑生鲜优势,盈利能力夯实渠道扩张基础:永辉为国内“农改超”开创者,特色的农超对接构筑生鲜品类优势。生鲜品类为高频消费,握住生鲜有望保障线下客流。生鲜品类直接对接农户,叠加近年来的股权合作,永辉建立供应链优势,直采比例预计在70%以上,高于盒马的33%。典型商品比价统计中,永辉生鲜品类价格较竞争对手平均低12.4%,永辉价格较有吸引力;食品百货品类价格较竞争对手高1.4%,差异并不明显。生鲜引流叠加产品性价比优势,永辉超市门店坪效预计高于行业及可比公司水平,我们估算2019年永辉超市营业面积口径的营收月坪效约1751元/平方米,高于行业及可比公司水平。盈利能力夯实扩张基础,2015年至2019年,公司大卖场/超市门店数量由388家快速增长至911家。渠道扩张推动永辉市占率持续提升,2019年永辉销售额已接近高鑫及华润,排名行业第三。2020年永辉超市计划拓展超市门店130家,较2019年约增长14%。永辉超市渠道持续拓展,有望夯实未来超市业务的规模扩张,并凭借生鲜及直采优势推动业绩增长。 零售人货场持续变迁,永辉逐步尝试新兴业态:零售的核心三要素在于人货场,永辉把握住货、场两方面优势,进而取得云超版块良好业绩表现。电商冲击下,消费流量持续向线上倾斜,线上线下融合成为可预期的前景。云创首先进行业态尝试,持续亏损最终出表,目前云创开始转型,或助力业绩改善。云创剥离之后,永辉开始尝试500平左右的mini 店业态,目前mini 店业态处于迭代培育期。小业态模式或有定论,盒马最终选择300~500平的mini 店模式,并计划将所有的前置仓小站升级为mini 店。2020年公司mini 业态计划老店快速调整升级,新店发展盈利,亏损或将有所收窄。 疫情下必选消费表现较好,供应链优势推动永辉增长:疫情影响餐饮等渠道,生鲜等生活必需品需求向超市转移,推升超市行业需求。供应链优势保障疫情期间永辉供应,永辉超市一季度具有良好表现。一方面,永辉一季度同店双位数增长,好于限额以上超市的零售额增长1.9%。另一方面,渠道拓展及供应链支持基础上,永辉一季度营收、净利分别增长31%、39%。随着国内疫情逐步受控,线下客流及其他渠道逐步恢复,预计Q2起超市行业同店增速逐步回归常态。此外,疫情或将加速消费习惯变化趋势,加速线上线下融合。 投资建议:永辉超市是国内超市龙头,生鲜引流及高性价比构筑业内领先坪效及盈利能力,渠道扩张推动市占率较快提升。19年业绩低于预期,未来渠道扩张推动营收增长,新业态迭代培育减亏助力利润增长。20年疫情推动下,超市行业具有较强业绩确定性。我们预测公司2020年至2022年每股收益分别为0.26、0.34和0.40元。净资产收益率分别为11.5%、14.4%和15.8%。永辉超市年报后估值有所调整,目前PE(2020E)约为36倍,PEG(2020E)约1.0倍,PEG 低于可比公司,维持“买入-A”建议。 风险提示:新拓展门店培育或不及预期;永辉线上竞争处于劣势,新业态尝试或不及预期;联营公司业绩改善或不及预期。
南极电商 社会服务业(旅游...) 2020-06-19 21.14 -- -- 24.41 15.47%
24.41 15.47%
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南极电商——高性价比模式构筑者:南极电商是较早大规模转型线上的服装品牌商。 公司商业模式依托供应商的高周转与缩减中间环节,取得较高性价比,推动南极电商生态在电商渠道快速扩张。近三年来,南极电商全平台GMV由72亿元快速提升至306亿元,年复合增速约62%,推动2016年至2019年归母净利年复合增长约59%。 分业务看,公司本部与时间互联的营收占比分别约36%、64%,利润占比分别约91%、9%,利润主要由公司本部业务贡献。南极电商本部主业主要为品牌授权服务,增速主要受GMV推动。近年来公司各平台发展良好,阿里增速较稳定,新兴平台高速成长。 分品牌看,南极人GMV约为公司合计GMV的近89%,继续占据公司核心品牌地位。 商业模式契合大众定位,加价倍率低于传统品牌:相较于传统服装品牌采用的模式,依托电商渠道的南极电商模式具有更高的运转效率。 首先,压缩中间环节提升性价比。南极电商通过压缩经销商层级,削减品牌商在产业链中的获益比例,从而实现较高性价比,我们估算,南极电商模式的加价倍率约为1.7~2.0倍,加价倍率低于国际快时尚品牌及国内传统服装模式。近年来电商渠道持续下沉,低线城市消费群体消费能力有限,偏向大众定位的电商品牌持续受益,电商渠道趋势进一步推动南极电商规模增长。 此外,供应商端,一方面,电商渠道所需SKU较少提升库存效率,供应商直接对接经销商提升快反能力。另一方面,品类向快消品转变推升性价比。最终,从工厂出厂价到终端销售价格的加价倍率较行业更有性价比,并且工厂生产部分提升了效率,南极电商产品更具竞争力。 先发转型重视电商,目前已取得规模优势:先发优势为公司快速扩张的另一原因。2010年,南极电商开始将销售渠道大规模转型至电商,获取数据的原始积累,并在近十年的发展中逐步积累合作伙伴,2019年合作供应商已达1113家。高性价比叠加先发优势,南极电商在平台快速扩张,目前已形成规模优势。公司全平台GMV已有2014年的近21亿元,快速提升至2019年的近306亿元。2019年,公司于阿里平台支付商品数达3.35亿件,支付人次达2.88亿次,规模优势持续巩固公司性价比壁垒。 目前,公司品类以内衣、床品、男装等服装为主,并在电商渠道的内衣、床品品类具有较高市占率,分别约14%、16%。重要关键词中,南极电商与品牌比价格,与白牌比品牌,取得市占率优势。其中男袜市场竞争激烈,南极人已取得约27%的市占率,较我们2017年统计的16%明显提升。四件套市场中,南极人也实现了约18%的市占率,在品牌和白牌中脱颖而出。南极电商定位及模式均契合电商,叠加先发优势,在激烈的市场竞争中逐步夯实现有市占率领先地位。 品类内生外延推动增长,关注电商及品类发展机遇:近年来,品类内生外延推动公司GMV增长,一方面,品牌持续丰满现有主力品类;另一方面,公司在纺织服装外,逐步拓展个护保健、生活电器、居家日用等品类。2019年,公司主力品类延续较高市占率排名,品类拓展逻辑逐步验证。一方面,公司在主力品类继续保持较高市占率排名。另一方面,生活电器、居家日用、个护保健等品类中,某些细分领域已取得突破。比如常见品类电蚊香、低频品类卷发器中,南极人品牌已具备竞争力,另外疫情后的75酒精湿巾纸体现了公司供应链拓展的能力。 总的来看,公司以凭借契合电商的商业模式,凭借较早转型电商的先发优势,取得电商渠道规模优势,并在各平台进行品类内生外延,推动GMV增长。展望未来,一方面,南极电商受益于电商渠道继续拓展;另一方面,公司外延仍然存在较大空间。 疫情冲击下电商已明显恢复,4月南极电商增长较为健康:疫情影响国内一季度消费环境,分渠道看,全品类电商受影响较小。近期实物商品网上零售已基本恢复常态,疫情后的4月,实物商品网上零售实现16.2%的增长,基本恢复至2019年下半年的15%~20%的月度同比增长。 对南极电商而言,疫情下,电商物流及工厂复工受到明显影响,消费需求同时受到抑制,另外叠加部分暖冬影响,一季度南极电商GMV增速降至11%。2月以来,随着工厂复工及物流产能逐步恢复,公司2月GMV增速逐步由负转正。近期公司称,4月GMV增长较为健康。2020年公司继续进行激励计划,2020年、2021年公司激励计划净利润目标均为增长28%,且有信心完成业绩指标。 投资建议:南极电商构筑契合电商的高性价比商业模式,凭借电商渠道先发优势,夯实竞争壁垒,目前已在电商渠道中取得规模优势。展望未来,电商渠道继续较快增长,品类扩张仍有潜力,20~21年公司激励计划目标均为净利润增长28%。我们预测公司2020年至2022年每股收益分别约0.63元、0.81元、1.01元。净资产收益率分别约19.0%、20.8%、22.1%。目前南极电商PE(2020E)约为33倍,以未来三年预计复合增速27%测算,PEG(2020E)略高于1.2倍。相较壹网壹创、三只松鼠、值得买三只电商概念股的约2~3倍PEG,南极电商估值仍有提升空间,维持“买入-B”建议。 风险提示:品类及品牌拓张存在不确定性;平台化运营质量管控能力受挑战;电商渠道发展将受平台流量政策影响;行业存在去库存压力。
森马服饰 批发和零售贸易 2020-04-29 6.91 -- -- 7.30 5.64%
9.06 31.11%
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原业务利润总额平稳增长,KIDILIZ亏损影响业绩表现:营收端,公司营收增长23%,主要为KIDILIZ全年并表推动。其中渠道扩张及龙头地位延续推动国内童装营收增长20%,暖冬及渠道收缩使休闲服饰营收下降约4%。净利端,公司净利下降8.5%,主要源于18年收购KIDILIZ的非经常损益形成利润高基数,19年受暖冬影响,公司原业务利润总额增长约3.7%,KIDILIZ全年亏损并表影响业绩表现。 休闲服饰门店略微调整,儿童服饰门店持续扩张:渠道方面,森马服饰2019年门店数量合计达10257家,其中森马国内业务9556家,KIDILIZ合计701家。分业务看,国内休闲服饰门店减少主要源于品牌优化,门店减少64家至3766家,巴拉巴拉等国内儿童服饰品牌门店持续扩张,门店增加497家至5790家。KIDILIZ品牌优化持续,门店数量减少81家至701家。 电商渠道延续高增长,线下渠道受拓店放缓及暖冬影响:分渠道看,2019年KIDILIZ并表贡献较多营收增量,公司原业务的直营、加盟、电商渠道分别占比约10%、48%、27%,KIDILIZ全年并表后营收占比约15%。其中公司国内业务电商渠道受益于库存清理及品类扩张,2019年实现近27%的增长,直营渠道及加盟渠道受拓店放缓以及暖冬影响,增速分别放缓至7.6%、1.8%。 国内童装延续较快增长,休闲服饰有所调整:分品类看,我们估算,2019年公司休闲服饰、国内童装、KIDILIZ童装、其他业务实现营收分别约65.4亿元、96.9亿元、29.7亿元、1.3亿元。2019年国内童装业务在童装市场持续扩张的基础上,凭借龙头地位,营收延续20%左右的增长。休闲服饰受渠道收缩及暖冬影响,营业收入有所调整。 一季度国内外疫情影响消费,短期冲击不改长期动力:疫情影响一季度可选品类表现,一季度限额以上纺织服装零售额同比下降32%。一季度公司国内业务利润降低,KIDILIZ受欧洲疫情影响亏损扩大影响下,净利润下降94%~96%。短期冲击不改公司长期发展动力。一方面,不考虑疫情影响,20年国内童装市场有望延续双位数增长,巴拉巴拉占据童装龙头地位,有望持续受益市场集中度提升。另一方面,休闲服饰多方面持续改进,森马电商保持健康高速的业绩发展目标,多因素助力公司长期发展。 投资建议:森马服饰是国内童装龙头,19年国内童装延续较快增长,休闲装及KIDILIZ有所调整。二季度国内服装消费增速有望回升,短期冲击不改公司长期增长动力。我们预测公司2020年至2022年每股收益分别为0.49、0.57和0.65元。 净资产收益率分别为10.5%、11.7%和12.7%。目前公司PE(2020E)约为15倍,维持“买入-A”建议。 风险提示:疫情影响时段或超预期;暖冬及疫情推升行业库存压力;法国公司持续亏损。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名