业绩低于预期但订单充足,定增过会将助力后续增长 公司2016年收入和归母净利润分别为301亿元和10.4亿元,同比增长-7.1%和-1.3%,低于预期。不过考虑在手订单充足和定增过会后资金将在年内到位,我们继续看好公司未来3年的业绩增长。 项目开工滞后使得收入增速低于预期,利润率小幅抬升 由于公司去年收购控股股东旗下的路航公司60%股权,业绩回溯后收入同比下降7.1%,其中施工收入241亿元同比下滑12.8%。主要因为新签BOT项目前期进度较慢使得开工延迟。BT及BOT运营类收入11.2亿元同比增长15.0%,其中高速公路收费收入9亿元,增长14%。受业主支付计量款放缓影响,应收账款占比有所提升,导致资产减值损失同比增加1.8亿元。不过综合毛利率提升0.31pct,带动归母净利率提高0.2pct到3.47%,为历史最高。我们判断增发资金到位后,净利率还会保持小幅抬升的态势。 在手订单充足,未来增长无忧 2016年公司新签市场竞争性订单总额199亿元,新签PPP总投资额205亿元(计入去年底两个新项目),我们预计在手订单额应该在400亿元以上。将PPP订单考虑在内后,公司的新签订单和在手订单量都是自2013年以来的新高。今年一季度公司新签订单74亿元,同比增长32%。我们判断公司今年市场化订单和从母公司获取订单总额将超过400亿元,施工收入和利润实现较快增长的概率很大。 “一带一路”布局较早,今年将进入收获季 公司是海外业务开展较早的地方建筑国企,已在非洲、北欧、东南亚等地区形成良好口碑,并借助积累的政商资源投资开发了阿斯马拉铜金矿,预计该项目明年可贡献1.2亿元利润。去年底公司跟铁投等四川省属国企合资设立四川国际投资公司,抱团出海。今年3月已同柬埔寨政府签署金边至波贝至暹粒高速公路项目投资合作协议。我们估计公司在手海外合同占收入比例仅为5%,今年海外项目开拓会取得较大进展。 四川国企改革全力推进中,公司可能受益 四川省国企改革进入方案落地实施阶段。据省国资委透露,今年将选取3-5家省属国企试点员工持股计划。2020年国企资产证券化率达到30%。将铁投集团等改组为国有资本投资运营公司。对公司来说,今年有机会被选为员工持股时点,同时为了实现资产证券化率要求,不排除有铁投集团旗下资产注入的可能。 维持买入评级 暂不考虑增发影响,我们预计公司2017-19年净利润分别为14.1/17.8/21.5亿元,对应EPS为0.47/0.59/0.71元。我们认为可给予公司2017年15~16倍PE,目标价7.0~7.5元。 风险提示:固定资产投资增速大幅下滑;中标项目推进低于预期。

业绩符合预期,智慧医疗/轨交快速增长 2016年公司实现营收24.57亿元, 同比增长43.58%;实现归母净利润2.75亿元, 同比增长80.49%(扣非后增长81.13%),符合预期(我们预计归母净利2.77亿元);EPS为0.15元,较上年同期增长1.25%。2016年智慧建筑节能、医疗、交通营收占比分别为42.4%、31.5%、20.3%,较2015年增加-27.2、22.8、4.4个百分点。其中智慧医疗受久信医疗整体并表影响,2016年实现收入7.74亿元,同比增长417.28%;智慧轨交全年开通7条地铁线路,市场份额创历史新高,收入同比增长83.77%。 智慧建筑/医疗盈利提升,收款滞后导致经营现金净流下滑 公司始终坚持“做精智慧建筑、做强智慧交通、做大智慧医疗”的经营策略,2016年公司综合毛利率30.49%,其中智慧医疗与建筑业务毛利率为35.20%、28.04%。净利率为12.03%,较15年提升2.68个百分点;平均净资产回报率10.31%(扣非后9.63%)。期间费用率15.05%,其中管理费用上升0.56个百分点,资产负债率同比下降6.41个百分点至38.40%。公司经营现金首次为负,净流出0.14亿元,系承兑汇票支付增加且项目收款慢于实际进度;投资现金净流出5.39亿元,系PPP项目投资款增加。 持续签订大体量高质量订单,智慧医疗提升收入规模与盈利 公司通过设立嘉诚富通医疗产业基金及攀枝花花城新区专项PPP基金,推进智慧医疗/医院业务发展。2016年新签医疗类订单约15亿元,其中2.39亿元淮南智慧医疗PPP项目一期项目建设已通过验收并正式上线运营,4.5亿元宿州市立医院项目是公司最大单体智慧医院项目。汕头市战略合作框架协议预计17年将投入10亿元,公司将以PPP模式参与汕头市新建医院建设及健康医疗大数据平台建设。公司8.71亿元收购的久信医疗,数字化手术室和净化手术室市场份额已跃居第一,今年承诺业绩8640万元。 轨交市场容量大,智慧交通预计成今年新看点 《交通基础设施重大工程建设三年行动计划》指出,2016-2018年拟重点推进103项城市轨交项目前期工作,总投资1.6万亿元。我们统计公司2015年以来签订轨交订单超过8亿元,16年开通5个城市7条地铁线路,市场份额与业务拓展创历史新高。公司前期已与CAF集团签署战略合作协议,信号系统的准入预计今年能够获批;同时投资参股轨道交通战略协同基金,扩大智慧交通领域市场占有率。轨交领域的资本运作一方面有望给公司持续带来订单,另一方面推动改善公司商业模式,加快大型项目的落地。 看好公司业务结构改善与盈利提升,维持“买入”评级 我们预计公司今年智慧医疗业务占比将继续提升,带动毛利率提升或快于预期,且轨交业务订单有望带动收入增加,调整提升17-18年EPS0.02/0.07元,我们预计2017-2019年调整后的EPS为0.22/0.31/0.42元,认可给予17年35-40x PE,合理价格区间7.7-8.8元,维持“买入”评级。 风险提示:智慧医疗/医院项目推进较慢、轨交订单落地周期长等。

2016年业绩超预期,住宅钢构新商业模式获得较快发展 公司公告2016年年报,全年实现收入43.39亿元,YoY+14.58%;实现归属上市公司股东净利润4.49亿元,YoY+272.38%;每股收益0.42元。利润分配预案为,向全体股东每10股送红股1股并派发现金红利0.8元(含税)。公司业绩增速超出我们预期。2014年,公司开创了技术、品牌管理方法实施许可为核心的战略合作新业务模式。2016年,新业务模式取得较快发展,公司与29家合作单位签订了战略合作协议,涉及资源使用费9.78亿元。2017年至今,公司延续了2016年良好势头,已签订8单合作协议。我们预计2017年新业务将延续高增长。 新商业模式大幅提升盈利能力,现金流大幅改善 公司综合毛利率为29.12%,同比增加5.61pct,主要是因为高毛利(93%)的新业务收入占比(21%)不断增加,带动整体盈利能力提升。净利率提升6.35pct至10.14%,除了毛利率的提升,期间费用率也有所下降。期间费用率下降1.63pct至14.69%,除了管理费用率小幅上升,销售费用率和财务费用率分别降低了0.43/1.36pct。经营性现金净额为12.56亿元,YoY+1230.59%,主要因为战略合作协议收取的资源使用费回款速度较快。 钢管束组合住宅钢结构技术领先,战略合作协议落地情况良好 截止目前,公司已与47家公司签订战略合作协议(2014年1家,2015年9家,2016年29家,2017年至今8单),已遍及全国20个省市自治区。公司研发的拥有自主知识产权和完整配套的钢结构住宅体系,已升级到第三代-钢管束组合结构住宅体系,该体系可以模数化设计、标准化制造、装配化施工、信息化管理和定制化开发。合作协议后续执行情况良好。截止目前,已有36家钢构公司完成工商设立手续并取得营业执照,15家钢构公司已完成厂房建设(改造),9家已顺利投产,11家已承接工程项目(包括厂房、公建、住宅等),其中,4家已有钢结构住宅工程项目在建。 住宅钢结构蓝海市场,公司拥有先发优势 钢结构的传统子行业轻钢、多层钢、空间钢结构同质化竞争较严重,住宅钢结构兴起较迟,存在技术壁垒,无疑是一片蓝海市场。公司承建的100 万方万郡大都城项目、杭州萧山的钱江世纪城人才专项用房、武汉世纪家园、厦门帝景苑、许昌空港城、乌鲁木齐巴哈尔路片区棚户区改造项目等都为钢结构住宅良好的标杆示范项目。我们判断,凭借先发优势和不断的技术更新,公司在住宅钢结构领域还将获得较好的成绩。 预计新商业模式将继续收获高增长,上调至“买入”评级 鉴于对新商业模式将继续快速推进的预期,我们上调了17-18年的盈利预测,预计公司2017-19年EPS为0.61/0.76/0.94元,CAGR+31%,我们认为可给予15.25-18.3元的合理估值区间,对应2017年PE 25X-30X,目前行业的整体平均估值2017年在57X左右,上调至“买入”评级。 风险提示:新商业模式签单速度低于预期,传统钢结构业务低于预期。

2016年业绩稳健增长,明确城市建设运营服务商的战略定位 公司公告2016年年报,全年实现收入288.28亿元,YoY+7.56%;实现归属上市公司股东净利润16.53亿元,YoY+11.64%;扣除非经常性损益的净利润为15.09亿元,YoY+14.48%,每股收益0.53元。利润分配预案为,向全体股东每10股派发现金红利1.6元(含税)。公司业绩符合我们的预期,呈现稳中有升的态势,净利润增速为最近3年来的最高值。轨交和市政板块的高景气度保证了主业施工业务的顺利推进。公司明确了城市建设运营服务商及其生态圈资源集成商的战略愿景,显示公司在PPP的全产业链布局,享受增量业务带来的施工利润同时,着眼存量业务的高效运营和资源的整合。 盈利能力保持稳定,现金流大幅改善 公司综合毛利率为11.85%,同比下滑0.97pct,我们判断与营改增的影响有一定的关系,其施工业务的毛利率同比下降1.21pct。净利率提升0.21pct至5.82%,期间费用率的减少是其主要原因。期间费用率下降1.96pct至9.12%,其中主要归功于财务费用率下降了1.58pct,管理费用率减少了0.37pct,销售费用率基本保持不变。经营性现金净额为39.58亿元,YoY+166.04%,主要因为公司加大了回款力度。 核心业务能力突出,全产业链一体化集成 公司在地下工程领域具备较大的竞争优势,超大型隧道与越江隧道方面,在全国超大直径隧道工程项目中,市占率达到68%。城市轨道交通方面,参建上海地区所有运营线路及在建的14、15号线,除了在传统优势城市持续获得订单以外,成功进入乌鲁木齐、沈阳、新加坡、印度等地市场。公司作为城市基础设施建设运营综合服务商,以投资带动、设计引领为驱动力,以产业集成及一体化运作为主要模式,积极发挥全产业链运作效用。公司运营业务已初具规模,2016年实现收入5.12亿元,YoY+37.16%,毛利率高达45.97%,远高于施工业务8%的毛利率。 新签订单饱满,产业并购欲加速 公司2016年新签施工设计订单487.3亿元,YoY+33.98%,其中施工/设计订单分别为466.7/20.6亿元,YoY+35.52%/6.65%。施工类订单中,轨交/市政/房建类订单增速较快,分别为57.19%/136.56%/56.32%,带动了整个施工订单的较快增长。公司将PPP项目归于投资类项目,2016年中标139.13亿元。截止2016年年末,公司基础设施投资总量达650亿元,为将来的运营业务打下扎实基础。此外,公司积极推动成立产业合伙基金(首期10亿元已获备案证明),通过对公司体系内以及上下游寻找高增长、高收益的目标公司进行股权投资,不断丰富公司产业布局。 国改预期强,运营业务逐步放量,维持“买入”评级 我们预计公司2017-19年EPS为0.6/0.68/0.76元,维持12.4-14.88元的合理估值区间,对应2017年PE 21X-25X,维持“买入”评级。 风险提示:PPP订单转化为收入低于预期,国改进度低于预期。

水利水电国际龙头,2016年以来各项财务数据稳定提升。 公司是水利水电建设领域国际龙头,国内水电市场市占率65%,国际大中型水利水电市场市占率50%。进入2016年以来,公司收入增速由2015年的11.05%上升至2016Q3的13.44%,归母净利润增速由-24.68%上升至8.01%,各项财务指标稳定向好。公司2017Q1订单增速结束了之前连续四个季度的下滑,触底反弹达到18.83%,其中国内订单增速超30%,根据公司业绩与订单表现,我们判断公司业绩在未来将实现较快增长。 传统业务谋求转型升级,京津冀布局行业领先。 雄安新区规划预计将推动京津冀地区基建投资快速增长,公司在16年下半年即与河北省政府签订了基建战略合作协议,雄安新区相关文件出台后,公司高管层第一时间召开研讨会对新区的电力、交通、生态等方面的建设准备工作作了部署,未来有望充分受益新区建设。水十条为水生态治理工程市场打开广阔空间,公司2016至今新签水治理工程订单179.79亿元,占同期新签水利订单的69%,其中深圳茅洲河项目一期投资123亿元,规模排名全国前列。电建方面公司积极实行增量转存量战略,2016H1投运电力总装容量较2015年末上升15.6%。远期规划收入占比30%,高毛利电力投运业务对公司整体盈利能力的带动效应值得期待。 借力PPP 切入基建广阔市场,业务结构进一步优化。 2016年以来,公司积极开拓非水利电力类PPP 项目市场,2016至今新签PPP 订单919.18亿元,占同期国内新签订单26.8%,位于主要央企前列。 公司PPP 订单主要由铁路轨交、市政基建和道路建设三大类型组成。2016以来公司非水利电力新签订单占比已稳定在50%左右,我们认为公司借力PPP 切入大基建市场,对于优化自身业务结构,对冲水利电力市场下滑风险具有重要意义。 国际工程传统优势企业,“一带一路”沿线业务集中。 公司过去几年海外营收占比25%左右,在主要央企建筑企业中名列前茅,2016年公司新签合同额中海外占比30%,国际工程优势明显。一带一路沿线国家水利电力基础设施建设需求大,公司目前已承担了多个海外重要水利电力项目,2016年以来新签海外水利电力订单达到801.74亿元。与行业整体情况不同,公司国际业务在2015年以前毛利率始终大于国内业务,海外业务持续推进,将对公司营收及盈利能力提升产生积极影响。 定增即将完成,国改加速可期,首次覆盖给予“增持”评级。 公司定增已获证监会批文,定增完成对公司降低负债率和财务费用将产生积极影响。3月中旬公司与中国诚通达成战略合作意向并共同成立房地产投资平台,未来国改加速可期。我们预测公司2016-18年EPS 为0.43/0.50/0.58元,CAGR15%,认可给予2017年17-20XPE,对应合理价格区间8.50~10.00元,首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:公司PPP 及海外业务推进不及预期;国企改革不及预期。

订单增长逻辑正兑现,定增过会将有资金助力 公司调整后的非公开发行申请获得证监会审核,我们预计年内完成发行的概率较大。公司一季度订单同比增长32%,今年业绩和订单继续增长的确定性较高,当前估值11倍PE显著低估,继续推荐。 非公开发行过会,推荐逻辑强化 此次发行底价3.59元/股,总额不超过23.1亿元,控股股东四川铁投集团认购6亿元。发行完成后公司资产负债率下降到80%,年化节省财务费用超过1亿元。增发资金到位后将为公司订单兑现提供保障,强化我们的推荐逻辑:1)受益于四川省高速公路投资加速和母公司四川铁投投资高速份额的提升,公司来自高速公路施工订单将大幅增加,每年220亿元;2)受益于四川省内铁路投资加速和公司铁路施工能力升级,未来来自铁路施工订单将大幅增加,每年170亿元;3)公司在运营四条高速公路,其资产价值被忽视,可贡献市值80亿元。 在手订单充足,业绩增长持续性强 2016年公司新签市场竞争性订单总额199亿元,新签PPP投资协议105亿元,我们预计在手订单额应该在400亿元以上。将PPP订单考虑在内后,公司的新签订单和在手订单量都是自2013年以来的新高。今年一季度公司新签订单74亿元,同比增长32%。我们判断公司今年市场化订单和从母公司获取订单总额将超过400亿元,施工收入和利润继续保持较快增长的概率很大。 “一带一路”布局较早,今年将进入收获季 公司是海外业务开展较早的地方建筑国企,已在非洲、北欧、东南亚等地区形成良好口碑,并借助积累的政商资源投资开发了阿斯马拉铜金矿,预计该项目明年可贡献1.2亿元利润。去年底公司跟铁投等四川省属国企合资设立四川国际投资公司,抱团出海。今年3月已同柬埔寨政府签署金边至波贝至暹粒高速公路项目投资合作协议。我们估计公司在手海外合同占收入比例仅为5%,今年海外项目开拓会取得较大进展。 四川国企改革全力推进中,公司可能受益 四川省国企改革进入方案落地实施阶段。据省国资委透露,今年将选取3-5家省属国企试点员工持股计划。2020年国企资产证券化率达到30%。将铁投集团等改组为国有资本投资运营公司。对公司来说,今年有机会被选为员工持股时点,同时为了实现资产证券化率要求,不排除有铁投集团旗下资产注入的可能。 维持买入评级 暂不考虑增发影响,我们维持盈利预测,2016-18年净利润分别为11.6/14.0/17.6亿元,对应EPS为0.38/0.46/0.58元。我们认为可给予公司2017年15~16倍PE,目标价6.9~7.4元。 风险提示:固定资产投资增速大幅下滑;中标项目推进低于预期。

预中标6.5亿元PPP 项目,国内进入基建PPP 领域。 公司4月5日公告与神州长城西南(公司全资孙公司)联合预中标扶沟县高铁片区基础设施PPP 项目,金额6.53亿元。此订单是公司预中标的第一个基础设施类PPP 项目。项目主要包括扶沟高铁站站前广场和新建九条道路的建设,建设期2年,运营期13年。公司去年收购四川浩耀后国内房建与市政施工资质进一步完善,结合公司在海外丰富的总包经验,公司在国内承揽总承包工程的能力大幅增强。在当前施工总承包企业作为PPP 项目承接主体的环境下,预计公司在国内基建PPP 订单将继续取得突破。 海外在手订单饱满,金边项目进展顺利。 目前公司在手订单416.5亿元,其中海外订单369.16亿元,占比88.63%。所有在手订单中尚未实施的订单达362.71亿元,是 2016年预计营收的7.7倍,其中海外订单是公司2015年海外营收的20倍。根据我们的统计,公司2016年新签海外订单约269亿元,YoY+511%,公司海外战略已取得明显成效。目前金边双子塔项目已进入地基处理施工,进展顺利。 主动调整国内业务结构,增强核心竞争力。 公司主动调整国内业务构成,压缩传统装饰业务,因为此类业务回款较差且毛利率较低,以医院和基础设施类PPP 项目作为主要发力点。相对而言,随着国内PPP 模式的不断成熟,PPP 项目的回款和盈利能力更有保障。 我们认为公司目前在资质、业绩、人才储备和融资能力等方面均已较为完备,再加上2016年已经签订的PPP 医院项目,今年或迎来PPP 收入的确认高峰。我们判断今年的国内业务将和海外业务同时呈现高增长态势。 医疗PPP 和医院运营业务进展顺利。 目前公司在手国内订单中医院类项目合同总额 31.3亿元(采用 PPP 模式项目 25.7亿元),强运营属性的医疗PPP 项目将带来稳定现金流,改善公司经营性活动现金流情况。公司 2016年 5月收购武汉二甲商职医院,当前堤角分院扩建至三甲医院的规划已经获批,扩建后分院床位将达到 1000张以上,预计医院运营净利率高于10%,远高于公司工程业务盈利水平。医院经营将成为公司存量业务,持续不断的提供稳定盈利。 预计17年国内国外业务均实现快速增长,维持“买入”评级。 公司今年大概率迎来基础设施PPP 突破,海外订单保障程度高,医疗项目也处在快速发展过程中,随着公司订单集中转化,业务结构不断调整,未来大概率实现业绩高增长与盈利能力提升。由于预计2016年国内业务下滑略超预期,而17、18年国内业务将呈现反转态势,我们调整盈利预测,预计公司16-18年EPS0.27/0.42/0.60元,CAGR 44%,维持原合理估值区间13.5-15.8元(对应17年PE 32X-38X),维持“买入”评级。 风险提示:公司国内PPP 项目进展不及预期;医疗类项目收益不及预期。

事件 公司4月10日晚公告,公司2017Q1累积新签销售合同额6.18亿元(包括2016Q4已中标金额9517万元),同比增长70.23%。此外,公司2017Q1已中标尚未签订销售合同的金额合计4.29亿元。 公司在手和新签订单相对饱满,业绩确定性较高 公司2016年累积新签销售合同34.4亿元,同比增长49%。此外,截止2016年年底,公司已中标尚未签订销售合同的金额合计4.15亿元。按照一般统计口径,公司2016年实际中标订单38.55亿元。业绩快报显示公司2016年收入23.8亿元。新签订单/最新收入比值达1.6倍,业绩保障倍数较高。我们预计公司2016年年底在手未执行订单达38亿元左右。公司采用订单驱动的经营模式,在订单饱满的情况下,公司业绩确定性较高。 16年业绩略低于预期,我们判断与宁夏项目进度有关 业绩快报显示公司2016年实现归属上市公司股东净利润6158万元,同比增长99.79%,略低于市场预期。我们判断业绩低于预期主要原因是宁夏BT项目2016年土建部分较多,土建业务盈利能力低于工程类业务。随着宁夏项目的继续推进,将迎来毛利率较高的工程业务结算高峰。此外,公司一直在积极探索PPP业务,在PPP模式越来越成熟的背景下预计将陆续有PPP项目落地。 17年募投项目产能预计将释放 公司已与2016年8月19日完成了非公开股票发行,募集金额11.5亿元。除了补充流动资金以外,主要新增重钢产能12万吨(钢结构总产能将达30万吨),新增木门产能20万套,产能制约将得到释放。目前,公司开工情况良好,产能利用率接近100%。公司三季报(在建工程、无形资产、投资活动现金流)显示,公司募投项目实施情况良好,推进顺利。我们判断公司新增产能将于2017年下半年陆续达产,为业务拓展添砖加瓦。 限制性股票激励不代表业绩指引 公司已于2016年12月12日完成限制性股票授予,授予价格8.71元/股,实际授予数量915万股,锁定期1年,解锁期3年,解锁比例40%/30%/30%。解锁条件为以2015年扣非净利润为基数,2016-2018年净利润增速不低于100%/120%/140%,即2016-18年净利润增速分别不低于100%/20%/16.7%。我们认为公司17-18年的成长性远超于此,限制性股票激励目的是充分调动高管和核心业务人员积极性,更好的留住人才。 期待转型升级,维持“买入”评级 随着定增完成,公司的财务状况得到较大改善。我们判断公司转型升级的步伐将加速。我们预计2016-18年EPS为0.19/0.29/0.35元,三年CAGR+56%。维持合理估值区间18.9-20.3元,维持“买入”评级。 风险提示:PPP项目签订和执行低于预期,钢结构项目执行低于预期。

事件 公司4月10日晚公告,与四川省人民政府签订战略合作协议,公司十三五期间将在四川就提高盆周城市和跨二级城市基础设施水平,以及流域综合治理等方面投资2000亿元以上,重点包括交通、环保、市政民生、能源装备等领域。本协议签订后,公司未来订单及业绩保障程度再度提升。 云贵川区域累计框架协议已超3000亿元,未来订单业绩充分保障 本次签订的框架协议是公司过往签订的最大的框架协议,此前公司已分别和四川省环保厅签订500亿元水生态框架协议,与贵州签署400亿元铁路合作协议、与云南签署500-1000亿战略协议,公司累计在云贵川区域已签约十三五阶段投资框架协议3400-3900亿元,对公司十三五阶段的订单和业绩形成了充分保障。 框架协议涉及工程类型广泛,“大建筑+大环保”战略再提速 本次合作框架涉及交通、市政、环保、能源装备等多个领域,合作内容多元化,凸显了公司在基础设施建设领域的强大综合实力。协议特意强调了盆周城市和跨二级城市基础设施水平及流域综合治理,既符合地区发展需求,也与公司“大建筑+大环保”战略高度契合。公司16年环保收入主要来源于环嘉的再生资源业务,本次协议以及公司过往签订的500亿元水生态框架协议,将对公司进入高毛利的水生态环保领域产生较大推动作用,此前公司已在黄石、荆门和昆明滇池等地的水域治理工程中取得突破。 公司框架协议主要与政府签订,自上而下推动落地保障充分 公司签订框架协议对手方均为省级政府或行业主管部门,与一般市场主体间框架协议主要体现双方合作意向相比,更深层次上体现了政府主管部门对公司的支持和对下层级政府机构选择项目承建方时的指导作用,后期落地时间和金额的保障力度均更高。由于框架协议中的合作领域均为由高级别政府自上而下推动,其后续项目的审批落地和融资渠道也将更为顺畅。 受益PPP及一带一路,在手订单饱满,维持“买入”评级 公司作为央企PPP标杆企业,2016年新签国内订单中PPP订单占比超过50%,公司PPP项目平均净利率6.5%,高于公司当前综合净利率。一带一路持续推进下,公司持续推进海外工程与投资业务,2016年公司海外工程订单占工程订单总额49%;公司收购的巴西SPSL公司IRR达到15.3%,海外投资有望提升公司整体投资收益。2016年末公司在执行合同总额5264亿元,剩余合同额2698亿元,2017年计划新签2400亿元,在手订单饱满,我们维持原盈利预测,即2017-19年EPS0.98/1.22/1.48元(未扣除永续债股利),参考历史估值认可17年15-18xPE,对应价格区间14.70-17.64元,维持“买入”评级。 风险提示:框架协议落地不及预期,PPP及投资业务收益不及预期。

业绩整体符合预期,基础设施业务表现亮眼 2016年公司实现营收9597.7亿元,同比增长9.0%;实现归母净利润298.7亿元,同比增长14.6%(扣非后增长15.9%),符合公司预增区间,但低于我们预计增速,主要是公司2016Q4营业税金/收入比大幅提升至4.4%和毛利率同比下滑3.1个百分点,导致Q4业绩同比下滑27.3%。房建工程和房地产开发收入占比分别为64.6%、15.8%,同比分别增长5.4%、6.8%,基建工程收入占比18.1%,同比增长23.0%,业绩增速最快,设计勘察业务占比稳定,收入同比增长12.7%。随着PPP在市政基础设施领域的继续推进,公司基建业务占比和增速将进一步提升。 提质增效效果显现,经营现金净流入创历史新高 公司2016年综合毛利率10.1%,受营改增影响较15年下滑2.3个百分点,其中地产与基建分别下降4.6和3.4个百分点;净利率4.3%,较15年提升0.2个百分点。平均净资产回报率15.9%(扣非后15.5%),EPS 0.96元。期间费用率3.0%,仅销售费用小幅提升。资产负债率微升至79.1%,资产减值损失大幅提升42.8%至53.7亿元,主要是房建工程领域应收账款损失40.5亿元。受房地产业务销售好于预期的影响,地产预收款增加现金净流入452亿元,导致2016年经营净现金实现净流入1070.5亿元,同比大增96.0%,创历史最好水平,年末在手现金及等价物3114.5亿元。 PPP带动基础设施业务放量,地产继续加快去化 2016年公司新签施工业务合同1.88万亿元,同比增长23.7%,其中房建占比69%,同比增长8.4%;受益于国内PPP业务推进,公司新签基础设施订单占比30.6%,同比大幅增长83.1%。其中国内新签道路达3293公里,同比增长145.6%;已中标管廊项目超800公里,试点城市市占率超40%。2016年末累计取得135个PPP项目,计划权益投资额2264亿元。公司地产合约销售额1896亿元,同比增长22.3%,期末土地储备7704万平米,同比增长15.7%,加快去化明显。 海外收入快速增长,充分参与一带一路沿线市场 2016年公司新签海外合同额1264亿元,同比增长13.0%,营业收入首次突破百亿美元至796亿元,同比大幅增长30.3%。公司高度受益“一带一路”战略的推进,2016年末已进入65 个“一带一路”沿线重点国家中的44个,新签合同额547亿元,占海外订单的43%,同比大幅增长33%。 PPP/一带一路提升公司收入规模和盈利,维持“买入”评级 依据公司规划,“十三五”期间营收年均增速为9%,2020年海外业务占比10%,2017年计划新签合约额2.2万亿元,营收10380亿元。考虑到公司营收规模将趋于庞大,低盈利海外业务占比提升,我们均小幅下调17-18年EPS 0.12元,调整后2017-19年EPS 1.13/1.28/1.42元,维持此前目标价区间11.30-12.43元(对应17年10-11x PE),维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济波动、PPP项目盈利下降、海外订单落地慢于预期等。

公司拟收购新港永豪90%股权,京津冀地区业务能力大幅增强 公司4月11日公告发行股份及现金拟收购北京新港永豪90%股权,收购对价5.4亿元,其中股份支付2.97亿元,价格23.52元/股,现金支付2.43亿元。新港永豪主业为水生态治理,业务范围主要在华北地区,尤其是北京及周边地区。新港永豪承建过包括奥运和园博园在内的多项水治理标杆工程,下半年预计参与承德水环境治理工程。被收购前已连续实现较高增长,17-19年承诺净利润0.63/0.78/0.98亿元,CAGR22.7%。我们认为,公司本次并购将大大增强在京津冀地区的市场和业务拓展能力,使公司充分受益雄安新区和京津冀一体化建设。 新港永豪与公司协同效应显著,公司大生态战略补齐重要一环 新港永豪具有水利水电工程总承包施工一级资质,在承接水利和水治理工程过程中不受资质限制,过往在城市水环境建设、污水处理等8大领域均有良好业绩,近年来水治理工程业务占比超过75%。公司确定大生态战略以来,在规划设计、园林建设、水生态治理技术研究方面均已处于行业前列,本次并购完成后,公司补齐了在水处理和流域治理领域的施工力量,大生态全产业链已无明显短板。我们认为,本次并购将加快公司在水生态领域研究成果的转化速度,在当前施工单位仍然是PPP项目主体的市场环境下,公司施工能力的增强将提高公司获取水生态PPP项目的能力。 2016年起公司PPP订单快速上升,“生态+文旅”战略有望加速推进 2016年下半年以来,公司新签PPP订单节奏明显加快,去年9月至今,公司新签PPP订单84.47亿元(包括邹城项目51亿元合作框架),已明确落地的项目超过31.90亿元(不含未公告项目),超过公司去年全年收入,我们判断PPP项目将为公司园林主业带来较大业绩弹性。公司15年布局“生态+文旅”双主业以来,通过收购恒润科技、德玛吉和新港永豪,已在生态和文化创意两条主线上完成专业能力布局,随着邹城项目加速推进,其在生态文旅类PPP项目中的示范效应将逐渐显现,公司“生态环境与文化旅游运营商”目标有望通过PPP模式快速推进。 内生外延共促高增长,维持“买入”评级 我们假设公司成功收购新港永豪90%股权,上调17-19年净利润预测至4.77/7.29/9.79亿元,对应摊薄EPS1.15/1.76/2.36元,16-19年CAGR+55%。可比公司17年整体平均PE为27.4X,公司在可比公司中预期业绩增速最高,认可给予17年30-35倍PE,对应PEG0.44-0.5,低于行业平均水平0.61,合理价格区间34.50-40.25元,维持“买入”评级。 风险提示:定增收购进展不及预期,水体环境治理市场增长不及预期。

事件 公司近期公告2017Q1业绩预告,预计亏损4000-6000万元,去年同期亏损7806万元,同比减亏1806-3806万元。同时公司公告以自有资金出资220万元,与广晟金控、华信金控、一同资本等合资设立珠三角经济带产业基金管理公司,持股22%。 市政PPP业务加速推进,在手订单饱满保障业绩反转 公司2017Q1业绩减亏的最重要因素来自于市政PPP业务推进加速,自2016年11月以来,由于地方政府人事变动基本结束,公司新中标PPP项目呈现明显加速。公司2016年以来公告中标PPP项目165.8亿元,我们预计传统地产景观项目20多亿元,在手订单是公司2016年收入的4.76倍,目前已签订的13个合作框架协议合计金额453.5亿元,是2016年收入11.6倍。在政策持续加码和PPP模式的推动下,我们认为公司框架协议落地和订单转化为收入的进度都将大幅度加快,今年业绩反转确定性高。 “生态城镇+”全产业链布局,品牌效应显著 2013年末,公司以浔龙河项目为契机,逐步开始战略转型为生态城镇建设综合服务商,通过收购贝尔高林80%股权,成立生态城镇研究院完善前端设计实力;通过收购浙江新中源建设公司45%股权,夯实工程总包施工能力;成立并购基金和产业基金,投资VR、足球、教育等内容端产业,目前已形成生态小镇领域前期规划+内容设计+工程施工+后期运营的三维立体式“生态城镇+”业务布局,并已签约建设包括浔龙河、时光贵州、云漫湖等多个标杆性特色小镇项目,树立了强大的生态小镇品牌。 公司已签白洋淀项目协议,受益雄安规划发展空间广阔 雄安三县地处京津冀大气环境和水环境敏感地区,未来新区建设要求“打造优美生态环境,构建蓝绿交织、清新明亮、水城共融的生态城市”,其规划将体现中央城市工作会议对城市发展建设的新要求。我们预计以PPP模式推进的生态治理和特色小镇模式也将在该地区广泛应用,生态治理和产业运营市场空间广阔。2015年4月公司已与保定市政府签订《保定市生态景观及基础设施建设战略合作协议》,总投资预计20亿元,有效期5年,公司被列为白洋淀生态林建设及淀区绿化规划、城市景观生态系统规划建设顾问,将全程参与城市景观生态规划和设计,未来发展空间广阔。 看好行业高景气+业内龙头地位,维持“买入”评级 未来几年生态小镇市场将维持高景气度,而公司业务能力齐备,过往相关业绩示范效应强,生态小镇龙头地位显著,认可给予一定估值溢价。当前公司定增已完成二次反馈,发行底价8.8元/股,而公司高管今年1月和3月的增持成本为8.25元和9.3元,投资者和大股东增持成本较高,彰显对未来公司成长的信心。综合上述原因及可比公司估值,认可给予17年35-40倍PE,对应价格区间14.0-16.0元,维持“买入”评级。 风险提示:特色小镇政策推动不及预期;公司框架协议落地不及预期等。

事件:公司公告2017年一季度业绩预告,预计实现归母净利润6850-8100万元,同比增长61.00%-90.38%(去年同期增长109%),主要是园林板块PPP项目落地带动收入和净利润同比增幅较大,汽配件业务有所增长,预计非经常性损益对净利润影响为400-550万元。 业绩持续高增长,一季度增速名列前茅 公司预计2017Q1实现归母净利润6850-8100万元,同比增长61%-90%,在我们统计的11家园林企业中,仅次于岳阳林纸151-235%和蒙草生态136-160%的增速区间。按非经常性损益550万元上限扣除后,仍然同增48%-77%,业绩增速名列前茅。公司此前公布2016年业绩快报,预计去年实现归母净利润4.47亿元,同比增长113.87%。2016年Q1-Q4公司分别实现归母净利润0.43、1.12、0.87、2.05亿元,同比增长109%、235%、84%、90%,是园林板块中少数实现单季度持续高增长的企业。 PPP项目持续落地,规模与盈利实现双提升 公司业绩持续高增长的重要因素在于签订的PPP项目逐渐落地。2014年11月以来,公司已签订15个PPP框架协议(不含已终止的西安渭水园项目),总投资合计228亿元,是公司2016年收入的7.61倍,未来收入增长有保障。PPP项目相对于传统项目,毛利率较高,是公司未来净利润增长的重要来源。公司在开拓PPP项目时注重长远发展,以旅游类PPP项目作为重点,通过投融资一体化方式深度介入工程与运营两端。目前公司已与章丘市碧桂园公司、著名导演张纪中先生等签署协议,未来三年有望在特色小镇、文旅小镇运营等方面开展深度合作。 汽配件业务优化客户产品结构,增长保持平稳 公司持续推进非轮胎环保橡胶制品的客户与产品结构优化,今年2月通过增资东风美晨实现控股51%股权,目前东风美晨已成为东风商用车、东风股份的战略一体化供应商。产品升级方面,汽车进气系统管路总成业务已开始在北汽、东风等大客户实现批量供货。今年一季度汽车市场整体回暖,1-2月乘用车和商用车产量分别同比增长9.89%和19.35%。受此影响,公司Q1营业收入大幅提升,带动公司利润有所增长。 全产业链布局园林PPP业务,维持“买入”评级 目前公司已收购浙江绿城环境工程咨询公司30%股权,控股孙公司石城旅游收购了中植美晨持有的法雅园林100%股权,其中法雅园林2016年1-8月净利润1215万元,全产业链布局园林PPP业务领先行业。根据公司在手订单及并购标的业绩情况,我们预计公司2016-18年EPS为0.55/0.80/1.03元,三年CAGR+58%。受雄安新区规划理念影响,当前市场对生态环保板块的认可度进一步提升,我们认为可适当提升公司17年PE估值至30X-35X,对应合理估值区间24-28元,维持“买入”评级。 风险提示:PPP框架协议落地进度慢、旅游项目运营风险、汽配件业务受宏观市场波动影响等。

事件 中印尼高铁公司(KCIC)与中印尼高铁承包商联合体(HRSCC)签署印尼雅万高铁项目总承包合同(EPC),公司控股股东参股中印尼高铁公司,公司自身为联合体成员之一。合同金额约为47.01亿美元,折合4月6日汇率约人民币324亿元,各方工程份额待定,项目工期36个月。 中国高铁标准“走出去”第一单,一带一路早期重大成果落地 雅万高铁由中印尼企业按照B2B商业模式合作,以公司为主体的中方企业将参与项目勘察、设计、建设、运营、管理全过程。本次项目全部采用中国高铁技术和装备,是中国高铁首次全系统、全要素、全产业链走出国门,是中国高铁标准“走出去”第一单。该项目最早于2015年3月印尼总投访华期间签订合作谅解备忘录,2015年10月正式成立合资企业,历经审批、规划许可、特许经营协议、环评及勘察设计等各项准备工作,是“一带一路”建设早期重大成果进入全面实施的重要体现。 印尼高铁市场空间广阔,雅万高铁将成启动点 雅万高铁最高设计时速350公里,是东南亚的首条高速铁路,一期工程全长143公里,连接印尼首都雅加达和第四大城市万隆,计划3年建成通车。印尼人口高达2.5亿,世界排名第四,未来高铁整体规划750公里,是当前一期工程里程的5.24倍。雅万高铁的建设将积极打造当地标志性的精品工程,对于深化我国与东南亚相关国家铁路合作,实现“一带一路”沿线国家交通基础设施互联互通具有重要的示范作用。 一带一路、京津冀、PPP带动新签订单快速增加 受益于海外“一带一路”战略的积极推进,公司2016年海外新签合同额首次突破千亿元,达1025亿元,YoY+49.6%。我们预计随着雅万高铁进入全面实施,海外铁路项目订单及业绩体现有望加速。国内受益于轨道交通等大型PPP项目和京津冀、长江经济带等区域基础设施建设的加快,公司2016年新签基建订单9827.2亿元,同比增长27.8%,其中轨道交通新签订单2523.3亿元,YoY+79.0%。PPP等基础设施投资新签订单2911.6亿元,由于基数较低,YoY+593%。2016年末公司未完工合同总额2.04万亿元,YoY+593%,是去年收入的3.17倍,未来业绩增长有保障。 看好公司海外业务拓展与PPP,维持“增持”评级 根据公司在手订单,我们预计公司2017-19年EPS为0.63/0.71/0.80元,一带一路大背景下我们预计公司海外签单还将继续维持较快增长,PPP今年预计确认收入和提升盈利作用将显现,小幅提升估值至17年18-20XPE,对应合理价格区间11.34-12.60元,维持“增持”评级。 风险提示:海外项目工程及运营效益低于预期,基建增速投资下滑,PPP项目落地进度低于预期等。

4月5日晚公司公告终止定增,对公司总体影响有限 公司4月5日晚发布公告,称由于融资环境与公司经营需要发生变化,决定终止去年3月开始的定增事项,原定增事项拟通过发行不超过8000万股普通股融资不超过7亿元,发行底价8.73元。我们认为公司终止定增可能与再融资新规对上市公司定增的时间间隔要求进一步严格有关,公司经过综合考虑未来融资需求,决定终止本次定增。公司目前融资渠道较多,3月初发布了非公开发行债券的预案,且公司未来大概率满足发行可转债条件,因此我们认为本次定增终止对公司总体影响有限。 公司主营业务行业景气度高,未来高增长可持续 公司2月末发布16年业绩快报,2016年实现营收20.33亿元,YoY+119.64%,归母净利润YoY3.90亿元,YoY+46.47%,符合我们的预期,公司2015年借壳上市以来已连续两年高增长且超额完成业绩承诺。近年来随着国内机场、车站和体育场馆等公共空间建设速度加快,公司主营业务金属围护结构工程行业景气度维持较高水平,2016H1新签金属屋面工程12个,待开工7个,2017年2月中标北京新机场屋面工程,合同额2.13亿元,超过16年收入的10%,标杆性项目的中标再次巩固了公司行业龙头的地位,行业高景气和公司领先优势共同作用下,我们认为公司未来高增长可持续。 轻资产模式助公司高盈利,收购上海中巍设计优势向上游延伸 公司采取轻资产运营模式,注重技术创新与项目管理,自身不设立生产基地,材料加工与现场施工人员采取外包模式。外包模式造就了公司技术创效的盈利模式,过去两年ROE均超40%,各子业务毛利率均在20%以上,净利率维持在20%左右,大幅领先竞争对手。公司承接项目技术难度大,技术优势在行业内具有一定壁垒,收购中巍设计90%股权以后,公司设计理念和设计方法再获提高,屋面工程设计优势有望向整个建筑设计领域扩展,产业链有望向上延伸。 “一带一路”市场取得突破,海外业务增长可期 公司16年上半年承接哈萨克斯坦多个世博会建设项目,10月公司孙公司深圳三义建筑设立马来西亚子公司,加大了东南亚地区项目的推进力度,积极参与马来西亚新都市建设。我们认为公司的技术优势在海外工程中将更加凸显,世博会项目对公司树立海外品牌形象具有积极效应,未来公司海外业务增长值得期待。 股价压制因素消除,未来高增长可期,维持“买入”评级 目前公司各项业务均良性发展,17年很有可能继续超额完成业绩承诺,未来高增长大概率持续。定增终止对公司融资影响有限,公司定增预案公布后股价上涨较多,终止定增有助于短期股价压制因素的消除。预计公司2016-18年EPS0.52/0.69/0.88元,CAGR35%,认可给于17年30-35倍PE,对应价格区间20.7-24.15元,维持“买入”评级。 风险提示:公司项目推进不及预期,公共设施投资增速下降。