区域:并不差的底子,更值得期待的供需 福建市场更封闭,资源紧,底子并不弱。1、福建山地丘陵地带较多,封闭的地理环境赋予区域水泥价格更强稳定性和龙头更强定价权,2010年前福州价格常年高于全国及长三角。2、福建石灰石资源匮乏,在矿山管控时代背景下,龙头企业(福建水泥)竞争优势和市场地位堪比海螺水泥之于长三角。 集中度+外部冲击,两个维度认知偏差修复。1、区域市场表观集中度确实不高,龙头华润水泥和福建水泥份额都不到15%,不过二者存在一定股权结构关系,且行业第3的红狮水泥和第4的金牛水泥均为浙江起家,因此真实集中度并不算低,CR3超50%。2、市场担心从长三角、进口等外部流入冲击省内市场,我们认为影响有限,一来外部进入主要是海螺,其并非省内定价对立方,且当前疫情影响运输受限加大区域流动成本使得总冲击影响有限。 福建市场格局优化只是迟到并未缺席。福建过去多年停窑更多是自发推进,当前环保管控强化使得省内供给停窑更趋紧。随着供给侧改革推动及外围市场自律稳价学习效应助推,福建竞争环境逐步优化,且释放出一定价格张力。 展望:供需之锚依然在边际改善。福建省水泥历史来看供给端收尾较早,全年角度看区域供需一直处于供需弱平衡状态,每年还有一定外部流入补缺口。当前,确实存在高盈利驱动部分置换产能流入,我们测算2020年福建区域冲击约3%~5%左右;需求端和两广类似,基本建设和经济水平存在显著错配,区域重点工程尤其是铁路等建设需求仍然较为充沛,预计未来2-3年需求增速预计可保持近10%水平(过去2年基本都在7%~8%左右),因此整体供需依然在边际改善区间,2020年福建区域市场依旧处于蜜月期。 公司:被忽视的小而美,被低估的大弹性 从短期价格弹性到中期量的弹性。福建地处沿海,2019H1天气因素压制区域需求表现,价格下滑较明显。不过8月份以来随着天气好转市场需求快速恢复,价格从底部至高点累计涨幅超200元/吨,弹性领跑全国,赋予区域企业从2019H2~2020H1高盈利弹性。此外,公司积极布局2条新线,未来1-2年公司步入增长第二阶段,量的扩张取代价格弹性为公司提供新的增长点。 少有ROE在扩张的水泥股。公司2019Q3ROE为22%左右,考虑到景气趋势确立及未来可能的降本增效(新线投产降低成本,部分资产处置等),盈利改善趋势有望加速,当前ROE仍在扩张通道,此外公司还有部分金融资产持股股权,综合来看当前市值明显低估修复动力具备,给予买入评级。 风险提示: 1.需求下滑较为明显; 2.外部冲击加大,市场破坏显著。

2018年业绩大幅增长,19Q1依旧靓丽。2018年行业在需求保持稳中有进、供给步步扎营背景下,水泥价格和盈利持续攀上新高度。公司作为南方水泥龙头,充分受益区域较好格局及行业改善红利,盈利规模及盈利水平均创下历史新高。公司公告全年业绩同增80%~100%,以中值估算约301亿左右。当前南方市场正处于淡季,水泥价格环比出现一定下跌,不过绝对价格仍高于去年同期水平,我们结合熟料价格跌幅及市场供需综合判断,2019Q1均价及公司盈利预计仍能维持正增长。 春季躁动至,水泥成首选。复盘历史春季躁动表现来看,建材在几个周期品中表现更突出。水泥因其更指向开工端且基本无库存,因此对需求改善反应更为敏感,也成为建材各子行业躁动表现首选。同时,我们认为2019H1地产新开工或仍具备韧性,地产开发商资金偏紧情况下,加快预售依然是较好选择,因此水泥需求端2019Q1或看不到显著风险。 价值白马标的,稳健资金良配。1)、海螺有别于其他周期品最大不同在于可凭借区位和成本优势,具备较高的盈利底部边际,从历史上看公司也从未发生过亏损,即公司的净资产理论上会持续增长并消化当前的PB估值。2)、从重置成本角度估算海螺水泥的价值约1600亿(包含账上现金),尚不考虑公司充裕的在手矿山等资源的价值重估,因此足以支撑当期市值。3)、公司盈利稳定性突出,同时资本开支不高,股息率具备较强吸引力,2018年也成为陆股通的青睐标的。 需求并不悲观,供给亦有护城河,2019年水泥仍有配置价值。复盘发现当年地产新开工下滑并不会对当年水泥需求产生较大影响。因此2019年新开工即便有一定下滑,对水泥需求影响或也有限;同时,我们认为基建占比水泥需求或高于地产,而且其具备“逆周期”属性,2019年有望迎来边际复苏,对水泥需求构成一定支撑。而供给端大企业间的较好自律、行业格局的逐步优化有望构筑一道护城河,供需两端共同为2019年水泥价格保驾护航。预计公司2018~2020年EPS为5.68/5.66/5.66元,对应PE为5.5/5.5/5.5倍,买入评级。

公司简介:耐高温材料领跑者,已跻身全球前三 公司是亚洲最大陶瓷纤维厂商,全球排名前三,2015年全球陶瓷纤维龙头奇耐联合收购公司29%股份,成为第一大股东,公司组织架构从地方民营变为中外合资。陶瓷纤维是公司主打产品,收入占比约84%,岩棉收入占比约15%,二者近年都迎来边际改善,叠加外资股东引进的工艺改进、管理协同等,共同驱动公司业绩从2016Q2开始,连续8个季度保持超50%高速增长。 估值:当景气遇上竞争,唯先发可以夺魁。 岩棉主要用于建筑保温、建筑防火、工业保温等领域,属于A类材料。近年来越来越多地区建筑节能标准升级,从65%迈向75%节能标准,岩棉产品凭借更好性能、更低综合成本成为最大受益品类材料。从外墙防火层面看,政策也是逐步趋严,A类材料未来渗透率也有望持续提升,岩棉凭借较强的稀缺性,成为受益最大的材料品种。我们测算岩棉市场空间或达300亿元,相较当前市场具备广阔成长空间。另外在上一轮政策刺激下,国内岩棉市场经历了一轮产能扩张潮,市场处于较充分竞争状态,包括外资在内的企业在国内市场也并不具备绝对市场优势。当前受政策刺激行业再次迎来一轮景气周期,公司果断通过扩产能方式抢占行业制高点。 陶瓷纤维:看得见的景气,看不见的渗透,先发布局更占优。 陶瓷纤维具有重量轻、耐高温、热稳定性好、导热率低等众多优点,广泛应用于石化、钢铁、电力、有色、建材等领域。目前,随着炼化周期开启,行业迎来拐点,需求有望进入一轮景气通道;同时中期来看,陶瓷纤维凭借更好性能,有望在钢铁、电力等领域对传统耐材如浇注料、石棉等形成替代,渗透率有望加速提升。公司是陶瓷纤维行业龙头,国内份额约1/3,规模比外资及国内其他小厂均大,并且从技术、产品品质来看在国内市场中具备绝对竞争优势,在新一轮的行业变革中,有望成为大赢家。 盈利预测:业绩持续高增长可期。 公司近期推出股权激励计划,强化了管理层与公司利益绑定。考虑到行业需求改善、公司产品结构升级,盈利有望继续延续高增长趋势。预计2018~2020年公司EPS为0.95/1.23/1.55元,对应PE为15.5/11.9/9.5倍,买入评级。 风险提示: 1.需求景气持续性较弱; 2.行业新产能增加较多。

需求韧性强,供给冲击弱年初至今水泥延续2016年以来的靓丽表现。需求端,前5月全国产量下降0.76%,但分化明显,南方地区明显好于三北,且华东等区域人口的持续流入预示着中期需求的稳定;供给端,一方面供给冲击大幅减少,另一方面环保约束下竞争格局在优化。供需共同驱动今年以来行业盈利的强势表现。 华新水泥:高弹性,广布局西南:滇藏需求旺盛,盈利处于高位。西南需求是全国表现最好的区域,前5月产量增速5.94%,其中公司业绩主要贡献省份云南、西藏增速分别为6.4%、1.9%。滇藏地区旺盛的需求,使得区域盈利一直保持在相对高位。 云南在基建以及精准扶贫支撑下,需求有望继续保持稳健增长;西藏地区目前供需格局仍然偏紧。中期看,即使产能有所增加也将被景气的需求消化。 两湖:中部崛起核心,看好景气持续。两湖为公司根基所在,前5月湖北水泥产量同降6.8%、湖南同增1.2%。中期看,长江经济带建设等推进将使得区域基建投资增速保持在较好的水平,支撑水泥需求的稳定。复盘看2010年至今两湖水泥产量复合增速高于全国平均水平,作为中部核心省份的两湖,这一趋势有望得到延续。此外,两湖地区新增产能较少,供给冲击较弱。 广布局:海外开拓先锋,外延扩张加速。截至2017年底,公司拥有海外熟料产能285万吨/年,已走在国内企业前列;公司积极布局骨料、混凝土业务,拥有骨料产能2100万吨/年,混凝土产能2380万立方/年。从海外龙头看,产业链一体化将是水泥企业未来发展的重要方向;此外公司积极布局水泥窑协同处置业务,未来随着产能的增加及运营经验的丰富,盈利能力有望提升。 ROE 媲美海螺,仍有提升空间公司2017年ROE(加权)18.9%,而海螺水泥为19.2%,两者基本一致。 具体拆分看,海螺水泥净利率明显高于公司,2017年公司净利率10.6%,海螺水泥为21.8%。海螺水泥净利率较高主要因为其成本及费用控制能力较为突出,2017年公司吨成本及吨费用要高于海螺水泥。未来随着公司内部管理的加强以及成本控制能力的提高,净利率中枢有望提升,进而推升ROE。 预计2018年实现归属净利润45亿,对应PE 为5.5倍,买入评级。 风险提示: 1. 滇藏地区产能大幅增加; 2. 两湖地区需求明显下滑。

事件描述 公司2018Q1实现收入187.7亿元,同比增长37.6%,归属净利润47.8亿元,同比增长121.9%,扣非归属净利润46.7亿元,同比增长200.7%。 事件评论 2018年高姿态开篇,淡季不淡龙头更胜一筹。量层面看,在需求启动较晚背景下,全国及华东2018Q1水泥产量分别下降4.51%和6.83%,不过我们预计公司2018Q1销量增速或仍保持较平稳水平。真正驱动公司业绩高增长的核心因素是价格韧性,虽然今年春节前后华东价格降幅超往年,但从绝对价格水平看仍处于较高水平;我们预计2018Q1公司吨收入和吨毛利环比2017Q4仍有进一步提升(重点区域如华南价格在2018Q1表现更加坚挺,提供较强边际支撑),同比提升幅度更高;最终2018Q1毛利率达41.3%,净利率达26.1%,逼近历史峰值。 对比2011年:盈利韧性已得到初步体现。同样是供给约束的涨价,本轮水泥基本面表现与2011年相比体现出了更强韧性:淡季价格跌幅虽然超过上一轮,但在大企业的销售策略变化及外部区域如华南等支撑,使得龙头企业盈利水平有望优于上一轮表现。同时,在更强环保限产,更严新增供给管控下,当前的格局优化有望进一步延续,2018全年行业及主导企业盈利水平有望超2011年。 正值2018Q2旺季,区域价格表现较乐观,由弹性走向韧性的逻辑不变。目前市场正值旺季,区域价格、熟料库存及开工率均回到较乐观状态,供需平衡的旺季市场在边际改善下,也理应享受到较高价格弹性。 2018年供给侧红利持续释放,利润分配更值得关注。传统对水泥供需判断逐渐切换到竞争格局分析,一方面水泥对于需求敏感度较钢铁等相对钝化,同时特殊的区域性、无库存等属性赋予了供给在其价格变化机制中更多影响权重。企业自律、环保约束、资源整治等都将强化大企业比较优势并使其成为行业红利分配的最大受益者。预计2018~2020年EPS为4.5/4.8/5.0元,对应PE为7.4/7.1/6.7倍,维持买入评级。

事件描述 海螺水泥公布2017年报:收入753.1亿元,同比增长34.6%,归属净利润158.5亿元,同比增长85.9%。同时公司拟每股派发现金红利1.2元(含税)。 事件评论 圆满实现份额与利润的双赢。公司全年水泥和熟料合计净销量2.95亿吨,同比增长6.5%,高于行业水平主要因为公司凭借规模及工艺水平优势赢得了更高产能利用率。以全口径估算,全年吨收入(不含税)约255元,提升约53元;吨毛利约90元,提升约24元(成本上涨吞噬部分利润空间),盈利水平仅次于2011年;费用控制能力与同期相比基本持平;吨投资收益与同期相比提升约5元,最终吨归属净利约54元,提升约23元;扣非吨净利约48元,提升约20元。2017年公司成功实现量与利的双赢,成为环保约束、行业自律基础上的最大受益者。 资产负债表进一步修复。截止2017年报,公司货币资金为247.6亿元,全年归属净利润为158.5亿,经营性现金净流入为173.6亿元,远高于有息负债143.6亿元。同时公司全年资产负债率24.7%,较2016年下降约2个pct,进一步得到改善,与同行相比优势十分显著。 扩张之路从未止步,方向蔓延至上下游。产能扩张是公司过去市场份额持续提升的重要推动力,当前扩张点逐步蔓延至产业链上下游,如骨料、粉磨站、商混等。2017年公司新增熟料产能180万吨,水泥产能220万吨,骨料产能200万吨;2018年资本开支计划约68亿元,预计新增熟料产能约360万吨、水泥产能约1480万吨(不含并购)、骨料产能1450万吨,商混产能120万方,上下游扩张将成为公司新利润点。 看好全年行业逻辑不变,2018年再创新高。竞争格局持续优化是2018年行业景气强化的核心支撑,如错峰生产趋严对存量供给持续产生硬约束,取消低标水泥、矿山治理等进一步强化熟料资源属性,使得行业利润更多流向具备资源优势的大企业手中,全年价格有望维持高位且波动幅度收敛。预计公司2018~2020年EPS为4.0、4.1、4.5元,对应PE为7.8、7.6、7.0倍,进一步考虑到分红比例提升,维持买入评级。 风险提示: 1.下游需求出现较大下滑; 2.环保限产力度有所松动。

地利人和,盈利新高 截至2017H1公司熟料年产能约1200万吨,水泥约950万吨,分布于安徽、浙江和新疆。与海螺水泥类似,公司在铜陵、怀宁等石灰石资源较为丰富地区建设熟料基地,在需求集中地建设粉磨站,并自建运输码头,由此充分享受T型战略红利。公司产线以5000TPD为主,以华东市场为核心,具备可媲美海螺水泥的成本优势。公司大股东上峰控股为民营企业,第二大股东为南方水泥,同时富润股份和铜陵有色也为主要股东,股权结构健全合理。此外,2016年吸收集团旗下上峰房产,地产业务收入占比不超过30%。 景气持续,弹性凸显 华东是全国供需格局最好市场,在需求企稳背景下,多轮环保限产及行业自律下供给控制驱动价格在2017年底创出历史新高,其中旺季限产使得价格在Q4大幅上涨,11、12月累计涨幅超150元/吨。我们判断2018年价格有望继续维持高位,景气韧性超过2011年:1、下游开发商库存去化较充分,2018年开工建设预期升温下需求周期被拉长;2、新增产能冲击基本结束,存量产能博弈下弹性会体现更充分;2018年环保限产力度和范围有望进一步强化,熟料库存紧张局面或延续至全年,对水泥价格构成强支撑;3、取消32.5R水泥、环保标准趋严、石灰石矿山整治等使得行业迎来一轮新的洗牌,企业盈利水平分化或将加剧,大企业及资源型企业有望胜出。公司凭借资源、区位、成本、管理等综合优势,成为区域水泥市场翘楚,有望充分享受到此轮变革红利;且在得天独厚的区位优势支撑下,弹性比全国性企业更显著。 外延推进,展翅腾飞 公司当前在吉尔吉斯和乌兹别克斯坦分别建设及规划1条熟料产线。中亚市场景气度较高,当地存在供给缺口,公司有望凭借更先进工艺水平、成本优势抢占市场份额并分得更高利润,预计海外水泥吨毛利有望超300元,远高于国内水平。此外,公司在积极加大粉磨站配套及熟料库扩容建设,进一步强化利润点。同时地产业务也在稳步推进,预计未来几年或有一定边际贡献。 博弈弹性,首选标的 公司约85%产能分布于华东地区,为博弈价格弹性的首选标的。预计公司2017-2019年归属净利润约为8、14、16亿,对应PE为13、7、6倍,上调至买入评级。 风险提示: 1.需求端大幅下滑对价格构成压制; 2.海外产能扩张进度较为缓慢。

Q4盈利超预期,主要受益11月以来区域大幅提价。公司在3季报中给出全年业绩同比增长50~70%,对应业绩为128-145亿元,本次修正预告提出全年业绩为145~162亿元,估算Q4公司实现归属净利润为47~64亿元,同比增速为83%~150%。盈利超预期原因主要在于11月来华东价格在环保限产之下大幅上涨超预期(华东10、11、12月价格上涨幅度分别为25/69/62元),全年盈利规模创历史新高。 淡季不淡支撑盈利进一步改善。1、今年春节较晚,下游赶工效应或较明显;2、目前华东区域熟料库存不到50%,低于去年同期水平;3、今年春节限产较往年相比有望进一步趋严;4、考虑到当前较高价格水平,即使价格出现一定回调,2018年盈利中枢仍望持续改善。 类比2011年,2018年水泥行业或将再上层楼。有别于2011年水泥价格在下半年在宏观调控和行业新增供给双重冲击下快速回落,本轮水泥景气周期有望持续更久,源于:1、新增产能基本收尾;2、需求韧性更强,本轮地产调控更多偏向结构视角,有保有压的调控路径下,开工建设需求或不会出现快速下行。近期三四线棚改政策力度加强、部分地方限购放开等反映地产或存在超预期可能;3、供给优化不断推进,如环保限产,取消32.5R,企业协同等。当前看华东价格已创历史新高,更好格局支撑下,我们判断2018年盈利水平有望超2011年,对应公司盈利有望达到210亿元以上。4、2018年驱动股价支撑点从基本面视角看将由价格转向盈利,这一过程中格局更好的市场其韧性也将更强。 预计海螺水泥2017/2018年归属净利润为155/210亿元,对应EPS为2.93/3.97元,对应PE为11/8倍,买入评级。

从小厂到水泥巨擘的成长之路。 从1987到2016年,经过30年发展,公司从年熟料产能140万吨的地方小厂成长为水泥产能超3亿吨的巨擘,销量市占率提升至11.5%。公司产能主要分布在华东和中南,占比48%、26%,华东也是全国水泥盈利最好的区域。公司的迅速扩张源于“粉磨站+熟料基地”的T型战略:在沿江、沿海等需求旺盛地区建设粉磨站;同时在石灰石资源丰富的长江两岸建设大型熟料生产基地,发挥长江水路运输优势,快速拓展公司覆盖面。而在H股和A股上市打开融资通道以及股权改革的推进则为T型战略的执行奠定了坚实基础。 成本傲视群雄,扩张之路未停。 复盘历史,公司ROE稳定高于行业平均,而高ROE则主要源于突出的成本控制能力所带来的高盈利。T型布局使得公司的规模化生产以及物流成本优势突出,贴近消费市场的粉磨站则降低了销售成本。此外公司管理能力较强,单位管理费用较低。2016年公司吨成本132元,较同类上市企业低20-30元;吨费用为24元,同类龙头企业如华新水泥、冀东水泥则约40-50元。十三五期间公司拟通过并购和新建在国内外各增加5000万吨水泥产能。截止2016年底,公司海外熟料产能480万吨、水泥935万吨,距离目标仍有差距。在充沛现金流支撑下,随着海外建厂经验的丰富,公司扩张或将加速。 供给占据主导,中期景气高企。 2016年以来需求增长缓慢,7月以来更是持续回落,但价格却持续上涨,供给成为另一个影响较大的变量。在新增产能放缓的大背景下,行政约束下的被动限产,以及不断强化的行业自律,使得行业的供需格局处于紧平衡状态。2018年展望:行业景气有望持续。通过将本轮周期与2011年对比,我们认为虽然行业中期需求或弱于2011年,但竞争格局明显改善,在需求持稳情况下,行业景气度有望在2018年继续保持高位,企业盈利有望继续改善。 溢价高估值低,水泥不二之选。 近年来水泥龙头企业的股价表现明显优于小企业,反映随着需求中枢的下移,市场更加注重企业持续的盈利能力,而海螺水泥作为行业龙头,理应享有估值溢价。我们预计海螺水泥2017、2018年归母净利润为155、210亿元,折合EPS为2.93、3.97元,对应PE为11、8倍,买入评级。

疑惑一:石膏板行业有无成长空间? 山穷水尽疑无路,柳暗花明又一村。目前,美国石膏板隔墙占比80%, 二次装修占比55%,而我国石膏板隔墙占比20%-30%,二次装修占比较低。装配式建筑的推广,进一步打消石膏板隔墙推广阻力,二次装修的大规模来临,为行业增长保驾护航。短期来看,石膏板主要用于装修环节,滞后期房销售1 年以上,看好今明两年需求端增速。 疑惑二:公司核心竞争力到底是什么? 秀靥清艳似花娇,玉颜浅笑比春红。成本优势最突出:1、排他性抢占工业副产石膏资源,节约运输费用。2、通过技术优势降低能耗、电耗等,生产成本远低于小企业。规模优势使得公司具备肃清小企业的能力, 品牌优势使得产品售价高于小企业。泰山石膏野蛮生长,极具竞争活力; 龙牌石膏依靠国企及品质优势,在中高端市场竞争力强。 疑惑三:公司有无提价空间? 蒌蒿满地芦芽短,正是河豚欲上时。公司2012 年以来石膏板出厂价不断降低,2016 年降价幅度收窄。今年以来泰山石膏出厂价普提,龙牌部分区域提价。鉴于当前小企业普遍处于亏损或盈亏平衡状态,我们认为公司竞争优势将进一步凸显,叠加环保压力使得石膏板竞争环境进一步优化,落后产能关停或为常态,公司具备提价空间。 疑惑四:未来还有哪些方面值得关注? 秣马厉兵迎鏖战,枕戈待旦再前行。1、北新全资收购泰山石膏后,技术协同及生产线协同能够增厚公司利润。2、2018 年新标准有望提升, 进一步压缩小企业生存空间。3、公司在手现金26 亿元,负债率低, 依托中建材国企背景,外延扩张潜力足。4、混改远未结束,激励机制有望进一步优化。5、市占率有提升空间:目前我国需淘汰的1000 万平米以下落后产能5.2 亿平米。伴随环保政策趋严,小企业有望加速退出。三四线城市消费升级使得消费市场向龙头企业集中。

隔墙及重装修市场具备增长潜力。 石膏板隔墙性能良好,但受制于消费观念等因素影响,石膏板在隔墙领域的应用仅占石膏板总量的20%,远低于发达国家,预计随着石膏板隔墙的防火、隔音性能进一步改进以及装配式建筑的发展,石膏板隔墙具备发展空间。 目前我国的存量房屋规模约600亿平米,按照每10年重装修一次,每年约有60亿平米的房屋需要重装修,高于每年新竣工房屋面积。考虑到我国近十年商品房市场的快速发展,预计未来十年将是重装修市场的快速发展期。 成本及品牌优势,助力公司市占率提升。 脱硫石膏原料及石膏板都具备一定的运输半径,石膏板生产线布点具备排他性,公司通过抢占优势布局点,在具备成本优势的同时,对竞争对手新增产能形成制约。此外,公司的能耗水平和生产效率位居行业领先,煤改气政策与2+26城环保政策趋严也进一步加速了低产、低效的小企业的退出。 公司多品牌差异定位,具备较强市场影响力,在三四线城市消费升级的大背景下,龙牌、泰山牌石膏板有望实现对其他品牌的替代。 管理能力有望进一步优化,具备外延扩张潜力。 公司2016年实现泰山石膏完全并表,泰山石膏高管持股比例高达11%,中建材持股比例降低至36%,有利于进一步激活公司活力。全资控股后,具备技术协同及销售协同基础,有利于节约生产成本及销售费用,增厚公司利润。 截止至2017年一季度末,公司在手现金26亿元,考虑到公司是国企改革试点单位,雄厚的资金实力和国企背景使得公司具备外延扩张潜力。 预计2017-2019年EPS1.00/1.20/1.53元,建议买入。 石膏板使用滞后房屋销售一年左右时间,考虑到2016及2017年一季度房屋销售较好,预计未来两年行业需求较好。另外我们认为装配式建材推广,石膏板标准提升,环保政策趋严以及泰山石膏被北新全资控股均有利于提升公司估值,预计2017-2019年EPS1.00/1.20/1.53元,建议买入。

业绩高增长源于周期景气延续超预期。2017Q1营收16.4亿元同增33.2%,归属净利润2.5亿元同增644%。收入增长源于量价齐升,量增主要是去年3月底投产新线带来的新增产能;1季度全国均价同比去年提升14元/重箱,价格涨幅在25%左右,公司产能所在地价格上涨更显著。毛利率持续高位约为33.8%,同比提升12.5个百分点,环比下滑1.9个百分点,主要是原料成本上涨所致。期间费率同比下降4.3个百分点,其中销售、管理、财务费率分别下降0.2、1.0、3.2个百分点,财务费率延续了去年4季度的改善。粗略测算每重箱指标,重箱收入约68元,重箱成本约48元,重箱净利约10元。 地产销售持续超预期,需求旺盛支撑玻璃价格。Q1玻璃延续去年下半年景气,1-2月价格受春节因素影响并非充分有效,3月价格顶住三大压力高位企稳(一是春节库存的积累,二是加工企业的停产,三是纯碱价格的回落),充分验证需求较好。进入4-5月后市场需求复苏加快,供需边际改善下价格迎来上涨。价格高位维稳源于持续旺盛的需求:一方面,去年以来持续超出预期的地产销售支撑今年玻璃需求,玻璃需求滞后地产销售2-3个季度,价格走势与地产开工增速同步性较高,故全年需求有望保持乐观;另一方面,供给又持续受制于市场对地产回落的担忧,卓创资讯数据显示今年截至目前产能净增200t日熔量(新点火4条冷修5条复产2条),在产产能新增有限。 价格高位成本下降,盈利继续攀升。节后纯碱厂家库存增加明显,2月起价格大幅下降,最高降幅达到700-800元/吨,随着去库加速价格将逐渐筑底。纯碱价格的回落叠加玻璃价格的强劲,带来玻璃盈利的进一步改善。4月公司盈利能力相比于Q1有所提升,但有两条产线进入冷修状态因此产能有所缩减,公司预计上半年业绩同比增长150%以上。 目前时点看,周期加成长。短期周期景气超预期,中期外延迎来落地,预计17-18年EPS0.41、0.48元,对应PE11、9倍,买入评级。

事件描述 中国巨石1季报:实现营收18.6亿元,同比增长5.5%;归属净利润4.7亿元,同比增长30.8%;扣非净利润4.5亿元,同比增长31.8%。 事件评论 业绩高增长源于需求回暖和成本下降。1季度营业收入同比增长5.5%,主要源于风电、热塑等领域需求回暖带来的销量增长,增速达两位数。盈利能力提升显著,单季毛利率从去年的41.7%提升至47.1%,创历史新高,主要受益成本下降;期间费率大体持平,销售、管理费率同比提升0.2、0.6个百分点,财务费率下降1.1个百分点。此外,其他经营收益同比减少890万元(其中公允价值变动收益减少1517万元,系外汇远期合约减少所致),营业外净收入同比增加2460万元(其中收购中复连众带来1565万元的收入),最终实现归属净利润4.7亿元,同比增长30.8%,净利率达到25.3%,创历史新高。 我们判断巨石的均价和单位盈利仍有望提升,一是供需逻辑支撑,目前普通纱处周期相对低位,需求改善且年内供给基本无新增;二是产品结构调整/升级带来的价格间接上涨,原因是中高端纱价格和盈利更高,如风电纱(需求增速快于装机增速、高模纱占比提升盈利改善)、热塑纱。 首先,供需逻辑支撑的提价。2016年以来玻纤纱价格一路下滑,回落至历史低位,低端纱在Q1前期还出现下跌。但今年行业供需将改善,一是需求受出口及国内风电、热塑、电子纱等领域拉动景气回升,二是相当产能推迟点火,从而支撑价格上涨。继电子纱、中碱纱后,近日泰山玻纤、内江华原、OC等企业部分无碱纱价格已有所上涨。 其次,产品结构优化带来盈利进一步改善。尽管2016年大部分品类的玻纤纱价格下降,但公司均价同比2015年持平,产品结构调整(热塑、风电等中高端纱占比提升)带来的价格和盈利的改善十分显著。今年公司仍将持续优化产品结构,推动盈利能力和运营效率的进一步提升。 全球化智能化布局日臻完善,中长期增长可期。我们预计公司17/18年EPS为0.82、0.95元,对应PE14、12倍,买入评级。 风险提示: 1.需求复苏不及预期; 2.供给投放超出预期。

报告要点 事件描述 公司公告1季报:实现营业收入3.4亿元,同比增长57.5%;归属净利润-1284万元,同比减亏94万元;扣非归属净利-2770万元,同比减亏210万元。 事件评论 收入高增长源于墙面涂料放量,费用率同比大幅下滑。1季度收入高增长主要源于墙面涂料放量,收入占比从去年的77%提升至80%:一是工程墙面漆快速增长;二是家装墙面漆持续引领消费升级,延续去年增长态势。盈利能力下滑显著,毛利率从46.6%下滑至40%,主要系原材料价格上涨所致,主要原材料乳液、钛白粉、颜填剂、助剂采购价分别上涨26%、42%、11%、-5%;其次价格也出现一定调整,家装墙面漆售价同比上涨0.94%、工程墙面漆同比下降3%。1季度费用率下滑显著,从63.2%下降至48.9%,其中销售、管理费率分别下降8.1、6.5个百分点。最终实现归属净利润-1284万元,同比减亏94万元;净利率为-3.8%,同比提升2.7个百分点。 盈利拐点:原材料上涨压力部分向下游转嫁,同时费率迎来显著下降。盈利下滑的主因原材料价格上涨将得到缓解,公司已于3月启动涨价4月起执行,由于家装市场的成本转嫁能力更强,提价主要集中在家装市场,因此价格上涨(约5%)并没有完全覆盖成本上涨的不利影响。但我们认为全年盈利不会显著下滑,一是上游原料价格处于景气相对高点,全年延续高位的概率不大,而家装涂料价格的提价可持续,二是公司将通过产品结构升级、提升中高档产品占比的方式,提高产品毛利率。同时费率有望显著下降,一是随着新增门店培育步入后期,运营效率逐步提升,二是受益于规模效应,费用摊薄更加显著。 工程、家装市场共同支撑收入高增长。首先是工程市场优势明显,迎来快速放量期。目前与国内10强地产中7家、50强地产中20家、100强地产中40家签署了战略合作协议或建立了合作伙伴关系,多数处于前期小规模供货期,后期将持续规模放量。3月与广州恒大签订的20亿元的框架采购合同,是公司从进入地产供应商到规模供货的又一次印证。其次是家装市场重回高增长,“健康+”产品、“马上住”服务体系的推出,进一步巩固品牌优势的同时,也带来了客单价的显著提升,预计今年将延续去年的高增长。 风险提示: 1. 工程市场开拓低于预期; 2. 三四线城市地产销售不及预期。

事件描述 公司17Q1报:收入17.6亿元,同增22%,归属净利-3.7亿元,同增54%。 事件评论 业绩减亏主因均价大幅提升。2016年北部省份错峰生产再环保约束下较往年执行更严格,以河北为例,16年11月、12月熟料当月产量同比增速分别为-18%、-15%,17年前2月熟料累计产量增速为-19%,基于此我们预计公司17Q1销量也应有一定下滑。不过价格端看,石家庄42.5水泥17Q1到位均价367元,16年同期仅为180元。吨成本在销量下滑及煤炭成本上涨叠加影响下预计有较明显提升。从财务数据看,公司毛利率21.4%,16Q1同期为-1.8%,提升22pct;公允价值变动净收益0.46元,与同期相比提升1.87亿元,主要是持有中再资环股票价格变动;投资收益-0.49亿元,16Q1同期为-0.88亿元,改善主要是部分合联营公司减亏;最终实现归母净利润-3.7亿元,同增54%。 17年区域价格表现或超预期,龙头弹性值得关注。2016年京津冀市场熟料产能利用率63%左右,和历史相比并不算高,但是价格从最低180元涨到最高翻倍水平,接近2011年高点,核心原因仍然在于错峰限产以及集中度提升(龙头企业从价格战走向协同)。站在当前时点,我们认为区域价格中枢仍有上行空间,基于:1、16年冬季以来错峰执行较好为17年需求启动奠定较好基石,复产后虽然有所增加但整体依旧不高,当前50%左右;2、区域市场仍在不断的自我修复中,龙头企业主导小企业跟随的提价思路在普适的逐利性下将不断演绎;3、17年区域停产力度(主动vs被动限产)都将超预期,推动旺季产能利用率及价格水平再上新台阶。4、17年区域需求不会比16年差,毕竟很多重大基建工程建设16年是开局元年,17年才渐入佳境。就目前看,4月初区域市场大幅提价50元,到位价达400元,不过执行或需要时间;仅按照旺季400元的到位价估算,全年利润有望做到12亿元以上。 雄安新区落地,中期需求添一棋。暂时不考虑重组,预计2017~2018年净利润12/15亿元,对应EPS为0.9/1.2元,对应PE为23/18倍,推荐评级。